一、事件概述10月29日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收36.51亿元，同比+13.41%；实现归母净利润5.3亿元，同比+32.30%，基本EPS为1.05元。折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润13.56/2.35亿元，同比分别+10.11%/+30.26%。 二、分析与判断瓜子+坚果协同发展，助推收入持续增长公司前三季度实现营业收入36.51亿元，同比+13.41%，其中20Q1/Q2/Q3分别实现营业收入11.47/11.48/13.56亿元，分别同比+10.29%/+21.13%/+10.11%。疫情未全面散退的大背景下，刚性消费属性推动瓜子业务实现稳健增长。焦糖、蜂蜜、山核桃等蓝袋瓜子以创新口味切入市场相对空白领域，市场认可度逐步提升，为瓜子品类发展注入新动力。公司第二增长曲线坚果品类，以消费者营养健康需求为出发点，以品质保鲜为战略支点，结合瓜子品类协同效益，销量持续增长。瓜子+坚果，两条产品曲线协同发展，推动公司业绩持续向好。 来控费能力显著增强，带来Q3净利率显著上行毛利率：公司前三季度毛利率33.55%，同比+0.19ppt，单Q3毛利率35.78%，同比-0.06ppt，毛利水平基本稳定。期间费用率：公司前三季度期间费用率为16.04%，同比-3.79ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.08%/5.02%/0.63%/-0.68%，分别-3.37ppt/-0.12ppt/+0.05ppt/-0.35ppt；单Q3期间费用率为14.25%，同比-6.36ppt，其中销售费用率为9.88%，同比-6.06ppt。公司控费能力明显增强，Q3费用优化进一步凸显成效。年初至今，公司持续缩减销售费用投放，在需求相对高位背景下，公司三季度精简营销活动投放，叠加去年同期销售费用高基数，Q3销售费用率大幅降低。净利率：公司前三季度实现归母净利润5.30亿元，同比+32.30%，单Q3实现归母净利润2.35亿元，同比+30.26%。前三季度净利率14.51%，同比+2.02ppt，单Q3净利率17.29%，同比+2.67ppt。得益于平稳的毛利率以及卓越的控费能力，公司净利率显著上行。 产品+渠道，双重优势巩固1.多条产品曲线协同发展：第一增长曲线瓜子品类，经典红袋瓜子经过多年培育，优势稳固，蓝袋瓜子以丰富口味实现差异化竞争。第二增长曲线坚果品类，在小黄袋每日坚果优势基础上，持续推新，以多口味多品种丰富产品矩阵。同时公司推出糕点果干等多款零食，布局坚果以外休闲食品，实现多元化产品布局。2.渠道扩展：线下经过多年经销、KA渠道深耕以及县乡突破，公司不断扩大线下市场渗透率。 线上依托官方旗舰店和直播带货新模式，快速推广跨界打造的数码宝贝、国潮等IP零食，契合年轻化潮流化需求特征。 三、投资建议根据前三季度经营情况，我们调整盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入53.82/61.05/68.75亿元，同比+11.3%/+13.4%/+12.6%；实现归属上市公司净利润7.63/9.04/10.37亿元，同比+26.4%/+18.5%/+14.7%，对应EPS为1.50/1.78/2.05元，目前股价对应PE为41/35/30倍。公司估值低于休闲食品板块对应2020年约50倍PE的平均水平，维持“推荐”评级。四、风险提示上游成本大幅波动、小黄袋推广不及预期、食品安全风险等。

一、事件概述10月29日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收38.85亿元，同比-0.01%；实现归母净利润5.2亿元，同比-15.33%，基本EPS为0.85元。折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润14.72/2.46亿元，同比分别+5.46%/+12.82%。 二、分析与判断Q3业绩恢复增长，疫情负面影响大幅改善收入端，Q3疫情进一步缓解，下游需求稳定复苏，营收同比小幅度增长。受此带动，前三季度营收的同比基本持平，全年营收恢复个位数增长可期。利润端，Q3受益于下游动销恢复，核心产品毛利率同比走高；同时销售投入同比降低，带动Q3净利润恢复两位数增长。不过Q1受疫情影响较大，前三季度利润仍同比下滑。 分产品看，前三季度禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现营收28.51/0.27/3.93/3.50亿元，同比分别-3.57%/+133.48%/-2.01%/+6.44%；合Q3分别实现营收10.65/0.07/1.51/1.29亿元，同比分别+1.69%/+94.18%/+2.40%/+2.81%。Q3疫情全面缓解后，所有产品品类收入均同比恢复增长，复苏态势明显，其中禽类、蔬菜、其他产品维持小幅增长，畜类产品增速较高。受此影响，前三季度主要产品收入降幅大幅收窄。 分地区看，前三季度西南/西北/华中/华南/华东/华北地区分别实现营收5.82/0.52/10.69/6.91/8.71/4.62亿元，同比分别+6.70%/-22.25%/+6.34%/-3.25%/-9.57%/+3.31%；合Q3分别实现营收2.20/0.08/4.06/2.78/3.26/1.68亿元，同比分别+17.82%/-68.98%/+14.52%/+2.14%/-5.13%/+6.48%。Q3西南、华中、华南、华北市场收入恢复增长，其中西南、华中市场为双位数增长；西北、华东市场仍同比下滑。前三季度西南、华中、华北市场收入同比恢复增长；华南、华东市场小幅下滑。 销售毛利率同比持平，疫情期间对经销商的帮扶政策推高费用率前三季度公司销售毛利率为35.57%，同比+0.87ppt(Q3为37.60%，同比+2.08ppt）。 Q3下游动销延续Q2的复苏态势，各项生产成本得到有效分摊，毛利率同比小幅上行，并带动前三季度毛利率水平持续回升。 前三季度公司整体期间费用率为15.22%，同比+0.61ppt（Q3为14.65%，同比-0.93ppt）。其中销售费用率9.15%，同比+0.43ppt（Q3为8.18%，同比-1.48ppt）原因是Q3动销顺畅，终端货折有所下降，且经销商扶持政策逐步退出，降低销售费用投入。管理费用率6.05%，同比+0.96ppt（Q3为6.42%，同比+1.28ppt）原因是管理人员工资、咨询服务费有所增长。研发费用率0.24%，同比-0.01ppt（Q3为0.31%，同比+0.05ppt）；财务费用率-0.23%，同比-0.77ppt(Q3为-0.26%，同比-0.79ppt），原因是利息收入同比增长，叠加去年同期确认可转债利息费用导致基数较高。 营销策略更注重精细化管理，渠道布局持续深化今年以来，公司营销策略从“跑马圈地，饱和开店”升级为“深度覆盖，渠道精耕”，具体措施包括优化现有渠道布局，加强复合式饱和开店，并在此基础上，重新深化商圈布局，打造交通体、商圈体、社区体、沿街体等7大渠道。疫情期间公司给予加盟商较大力度的扶持政策，并逆势优化门店布局。同时，公司重新构建渠道模型，开展精准营销，积极拥抱新业态、新渠道、新媒体，全方位提升品牌势能。三、盈利预测与投资建议根据前三季度经营情况，我们下调盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入52.74/60.70/68.65亿元，同比+2.0%/+15.1%/+13.1%；实现归母净利润7.35/9.55/11.56亿元，同比-8.3%/+29.9%/+21.1%，对应EPS为1.21/1.57/1.90元，目前股价对应PE为68/53/43倍。公司估值高于休闲食品行业整体50倍左右估值，疫情冲击公司短期业绩，但考虑到公司市场地位稳固，长期成长性良好，维持“推荐”评级。 四、风险提示：业务扩张速度不及预期，消费者消费意愿下降，食品安全问题等。

盈利预测与投资建议 根据前三季度经营情况，我们上调盈利预测。预计20-22年公司实现营业总收入33.46/39.48/45.71亿元，同比+10.5%/+18.0%/+15.8%；实现归母净利润为4.33/5.29/6.17亿元，同比+12.7%/+22.2%/+16.5%。按照最新股本对应EPS为1.07/1.31/1.53元，目前股价对应PE为33/27/23倍。公司估值低于食品综合板块44倍左右的平均估值水平（算数平均法，业绩对应2020年wind一致预期），公司产能稳步扩张，中长期成长性较好，维持“推荐”评级。 风险提示： 疫情冲击负面影响超预期；食品制造募投项目进展不及预期；餐饮业务异地扩张不及预期；食品安全问题等。

一、事件概述10月28日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收11.94亿元，同比+9.35%；实现归母净利润0.96亿元，同比-13.08%，基本EPS为0.61元。折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润4.91/0.36亿元，同比分别+25.04%/-18.32%。 二、分析与判断Q3收入高增实现份额提升，公司主动加大费用投入影响利润表现收入端，Q3疫情消退后乳制品动销快速恢复，公司借机加大销售投入，营收实现25.05%的同比高增长。利润端，Q3净利润同比出现明显下滑，主要原因包括：（1）下游动销旺盛，上游原奶供应不足，公司从天津等北方地区调奶造成成本上行，小幅压低毛利率。 （2）白糖、奶粉、饲料等原料价格上行，造成生产成本提高。 （3）公司主动加大商超、电商等渠道的返利力度以抢占市场，推动市场份额显著提升。 生产成本上升压低毛利率表现，销售费用同比上行前三季度公司销售毛利率为35.53%，同比+0.12ppt（Q3为35.27%，同比-0.51ppt）。 Q3销售毛利率小幅下行的原因是公司加大从北方调奶力度，造成原料奶成本上行，同时白糖、奶粉、饲料等辅料成本上升。前三季度公司整体期间费用率为24.62%，同比+1.47ppt（Q3为25.03%，同比+2.80ppt）。其中销售费用率19.10%，同比+1.61ppt（Q3为19.89%，同比+3.03ppt），原因是公司主动加大商超、电商等渠道返利力度，通过主动加大费用投入抢占市场份额。管理费用率4.61%，同比-0.39ppt（Q3为4.41%，同比-0.40ppt）。研发费用率0.70%，同比+0.50ppt（Q3为0.56%，同比+0.38ppt）原因是研发人员薪酬及设备折旧增加；财务费用率0.21%，同比-0.24ppt（Q3为0.17%，同比-0.22ppt）原因是提前偿还项目贷款导致长期借款减少，降低利息费用。 老广州等大单品营收保持高速增长，新广州等新产品快速推广公司目前在售单品中，“小蓝盒”、老广州酸奶等酸奶产品营收端保持高速增长。今年公司推出采用75℃低温巴氏杀菌工艺的“新广州”鲜牛奶产品。该产品为华南地区首款75℃新基准乳品，并与广州地标相结合，强化了产品特色和消费者粘性。“新广州”鲜奶有望成为未来的核心单品，将有助于液体乳毛利率水平的提高。此外，公司“海盐芝士酸酪乳（奇亚籽）”、“养生食膳木瓜牛奶饮品”、“老广州”、“希腊风味酸酪乳”等产品获得2019年多项行业奖项，体现了公司产品的高质量水准。 三、盈利预测与投资建议根据前三季度的经营情况，我们调整盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入16.30/18.43/21.15亿元，同比+10.8%/+13.1%/+14.8%；实现归属上市公司净利润1.13/1.56/1.80亿元，同比-9.1%/+38.1%/+15.7%，对应EPS为0.72/0.99/1.14元，对应PE为35/26/22倍。公司目前估值低于乳制品行业可比公司41倍PE（按Wind一致预期）的平均值，考虑到疫情负面影响逐步消退，公司中长期成长性依然乐观，维持“推荐”评级。 四、风险提示疫情负面影响超预期，产能释放速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

一、 事件概述 10月 27日双汇发展公布 2020年三季报，报告期内公司实现营收 557.64亿元，同 比+32.79%；实现归母净利润 49.38亿元，同比+25.24%，基本 EPS 为 1.49元。折 合 Q3单季度实现营收/归母净利润 193.90/18.97亿元，同比分别+17.11%/+22.90%。 公司拟每 10股派发现金红利 6.4元（含税）。 二、分析与判断 Q3业绩保持较高增速，进口肉用量大幅增加提升利润表现 收入端， 屠宰业务受 19Q3猪价上涨造成的高基数效应影响， 导致整体收入增速环 比下滑较明显；肉制品业务方面，公司积极调整产品结构， 效果较为明显，其中特 优级产品占比同比+3.5ppt，核心产品王中王收入同比+13.8%。 此外，新品销量占比 逐季提高，部分新品如辣香肠、火炫风香肠、双汇筷厨等增长趋势明显。利润端， 受益鸡肉价格下降，肉制品利润创新高；生鲜品业务加大冻品出库，同时加大肉类 进口，有效弥补国产肉的外销缺口，受此因此提振， 公司利润端保持较高增速。 前三季度，公司销售鲜冻猪肉、鸡肉及包装肉制品共 230.96万吨，同比-1.15%，合 Q3销售鲜冻猪肉等 81.36万吨，同比+0.77%。受非洲猪瘟疫情影响， 国内生猪生产 仍处于补栏阶段，肉制品销售总量同比基本持平。 前三季度，公司向罗特克斯采购分割肉、分体肉、骨类及副产品共 102.07亿元，同 比+202.65%，合 Q3采购 25.81亿元，同比+37.87%。国外猪肉内销大幅上升有效弥 补了国内生猪产能的阶段性不足，并控制了肉制品生产成本上行，增厚利润表现。 屠宰业务拖累毛利率，肉制品动销顺畅降低销售费用率 前三季度公司销售毛利率为 17.55%，同比-1.92ppt（Q3为 18.66%，同比-0.78ppt）， 原因是屠宰业务在收入中占比较高，开工不足导致毛利率下行，从而拖累整体毛利 率表现；肉制品业务受益于低价进口肉的大量使用，毛利率预计将同比上行。 前三季度期间费用率为 5.44%，同比-1.99ppt（Q3为 5.89%，同比-1.15ppt）。其中销 售费用率为 3.54%，同比-1.42ppt（Q3为 3.73%，同比-0.70ppt）， 原因是肉制品动销 顺畅，促销力度降低。管理费用率为 1.75%，同比-1.42%（Q3为 2.11%，同比+0.04ppt）。 研发费用率为 0.11%，同比-0.02ppt（Q3为 0.14%，同比-0.03ppt）。财务费费用率为 0.04%，同比-0.21ppt（Q3为-0.09%，同比-0.46ppt）， 原因是银行利息收入增加、贷 款利息支出下降。 渠道建设与养殖产能扩张双管齐下，主业经营仍有扩张空间 今年 10月公司完成股票增发， 实际募集资金约 70亿元资金投向肉鸡、生猪养殖及 屠宰、肉制品技改项目。 项目达产后，预计将形成 2亿羽/年的商品鸡产能以及约 50万头/年的种猪、生猪出栏量，为下游屠宰业务及肉制品业务生产提供便利。 同 事， 禽业养殖项目积极推进笼养改造，养殖指标大幅提升，为公司下一步扩大禽业 规模奠定基础。 20Q3公司坚持以销售为中心开展各项工作。 电商渠道、新型休闲专业客户、餐饮 专业客户渠道等新渠道销售大幅增长； 公司不断加大营销投入， 通过签约明星代言、 开展头部主播带货等措施， 品牌年轻化战略初见成效。 三、盈利预测与投资建议根据前三季度经营情况，我们小幅上调盈利预测。 预计 2020-2022年公司实现营业收入 766/701/759亿 元 ， 同 比 +26.9%/-8.4%/+8.2% ； 实 现 归 属 上 市 公 司 净 利 润66.6/71.6/77.5亿元，同比+22.4%/+7.5%/+8.4%，对应 EPS 为 1.92/2.07/2.24元，目前股价对应 PE 为 26/24/22倍。公司目前估值与肉制品板块 26倍的平均估值（Wind 一致预期，算数平均法） 基本相当，未来屠宰业务有望受益生猪产能恢复，肉制品业务长期成长性良好，维持“推荐”评级。 四、风险提示屠宰业务毛利率下滑超预期，肉制品业务发展不及预期，食品安全问题等。

一、 事件概述 10月 27日公司发布 2020年三季报， 报告期内实现营收 29.16亿元，同比+29.63%； 实现归母净利润 2.89亿元，同比+117.62%，基本 EPS 为 0.90元。 折合 Q3单季度 实现营收/归母净利润 9.78/0.66亿元，同比分别+33.05%/+131.36%。 二、分析与判断 Q3报表端收入仍维持高增态势，费用率大降大幅提振业绩端表现 前三季度公司实现营收 29.16亿元，同比+29.63%；实现归母净利润 2.89亿元，同 比+117.62%；折合 Q3单季度实现营收/归母净利润 9.78/0.66亿元，同比分别 +33.05%/+131.36%。收入端，进入 7、 8月以来， 虽然疫情影响逐步消散值得终端 动销环比有所走弱，但得益于前期未发货的订单逐渐完成叠加动销总体仍在相对高 位， Q3报表端收入增速较 Q2有所降低但仍维持相对高增。利润端， Q3疫情逐渐 消退，下游供需矛盾有所减弱，公司高毛利产品占比有所下降，但预计仍将维持 50% 左右。 同时， 受益于期间费用率全面走低， Q3利润端仍然保持三位数的强劲增长。 受发货结构趋向常态化影响， Q3毛利率同比走低，费用率全面下降 前三季度公司销售毛利率为 24.31%，同比+1.15ppt（Q3为 21.15%，同比-4.01ppt）。 20H1受疫情影响，下游需求旺盛，供需缺口明显，公司主动加大高毛利产品的发 货比例，带动毛利率大幅提高； Q3疫情消退，供需缺口不再，公司增加高性价比 产品的发货比例，整体毛利率下行明显。 前三季度，公司整体期间费用率为 11.52%，同比-5.21ppt（Q3为 13.03%，同比 -7.31ppt）。其中销售费用率 7.66%，同比-2.22ppt（Q3为 9.79%，同比-2.41ppt），原 因是： （1） 20H1疫情期间产销两旺， 主要产品促销力度降低； （2）尽管疫情逐步 消散但影响仍在，整体动销仍处于较高位， 整体促销力度仍处历史低位； （3） 根据 新收入准则， 运输费计入主营业务成本。管理费用率为 2.83%，同比-0.68%（Q3为 3.23%，同比-1.04ppt）。研发费用率为 0.59%，同比-0.32ppt（Q3为 0.31%，同比 -0.72ppt）。财务费费用率为 0.44%，同比-1.98ppt（Q3为-0.30%，同比-3.14ppt），原 因是本期确认的银行贷款利息减少及银行定期存款利息收入增加所致。 员工持股计划获股东大会通过，业绩成长性将逐步显现 2020年 10月，公司临时股东大会批准员工持股计划草案。此次计划拟对不超过 20位核心员工授予公司股份 492万股， 共涉及资金约 2955万元。 相关人员受让股票 价格为 6.00元/股， 以公司 10月 27日 19.78元收盘价计算， 若全部行权， 则获利空 间约 229%。总体看，本次持股计划的激励力度较高。 本次持股计划存续期为 48个月， 业绩考核期为 2020~2022年， 考核具体内容为以 2019年为基数，激励股份 100%执行的要求为： 2020年净利润增速不低于+38%、 2020~2021年累计不低于+190%、 2020~2022年累计不低于+350%； 分拆至各年则 2020~2022年需分别至少完成净利润 2.85/3.15/3.30亿元，同比增速分别为 +38%/+10%/+5%。 结合公司产品结构持续高端化，下游渠道建设稳步优化的背景看， 本次持股计划有助于加快利润释放， 公司中长期业绩成长性有望逐步显现。 三、盈利预测与投资建议预计 2020-2022年收入 37.66/42.97/48.17亿元，同比+24.1%/+14.1%/+12.1%。归属上市公司净利润 3.57/3.69/4.17亿元，同比+72.6%/+3.5%/+12.9%，折合 EPS 为1.07/1.11/1.25元，对应 PE 分别为 19/18/16倍。 公司目前估值低于其他食品行业对应 2020年业绩的 30倍估值（算数平均法，剔除异常值）， 公司全年业绩高增长的确定性较高， 未来利润增速可期， 维持“推荐”评级。 四、风险提示米面产品市场接受度下降，财务费用失控，食品安全问题等。

一、事件概述10月27日公司发布2020年三季报，报告期内实现营收50.33亿元，同比+14.88%；实现归母净利润14.67亿元，同比+23.16%，基本EPS为0.93元。折合Q3单季度实现营收/归母净利润19.08/5.05亿元，同比分别+35.17%/+55.82%。 二、分析与判断Q3线下门店动销恢复，业绩增长明显提速收入端，Q2疫情得到有效控制后，公司逐步恢复了一系列终端动销和品牌宣传活动，相关活动带动Q2收入小幅增长，并在Q3完全显现效果，带动收入实现快速增长。前三季度，公司实现营业收入50.33亿元（其中广州麦优并表贡献收入1.02亿元），同比+14.88%。疫情得到有效控制后，线下门店动销逐步恢复，叠加Q3公司活动力度有所加强，收入增长出现明显提速。利润端，销售费用整体投放同比大幅减弱，同时叠加去年Q3较低基数因素，共同推动利润端增速快于收入端。 分产品看，前三季度汤臣主品牌/健力多/LSG分别实现营收29.86/10.84/4.36亿元，同比分别+9.43%/+12.21%/+23.90%；合Q3分别实现营收11.64/4.26/1.32亿元，同比分别+33.32%/+33.28%/+18.85%。总体看，汤臣主品牌及大单品健力多仍然是收入增长核心动力。境外LSG业务收入增速保持20%左右，发展势头良好。前三季度，国内Life-space营收1.31亿元，合Q3营收0.43亿元，仍处于产品导入期。 分渠道看，前三季度线下渠道收入约占境内收入的77.09%，同比+5.32%；线上渠道收入占22.91%，同比+49.72%。与中报相比，线下渠道收入恢复增长，显示疫情对门店影响逐步消退；线上渠道加速扩张，收入增速环比提高并大幅快于线下渠道。 前三季度毛利率小幅下行，销售费用同比大幅缩减前三季度，公司销售毛利率为65.41%，同比-1.91ppt（Q3为65.29%，同比-0.58ppt）。 原因是受疫情影响，主要产品动销不畅，成本有所提高，毛利率出现小幅下滑。 前三季度，公司整体期间费用率为26.66%，同比-9.89ppt（Q3为30.79%，同比-12.39ppt）。其中销售费用率19.79%，同比-7.88ppt（Q3为24.28%，同比-8.90ppt），原因是受疫情影响，促销活动处于低位，销售费用投入同比大幅下滑。管理费用率为5.68%，同比-1.00ppt（Q3为5.49%，同比-2.02ppt）。研发费用率为1.48%，同比-0.39ppt（Q3为1.39%，同比-0.75ppt）。财务费费用率为-0.30%，同比-0.63ppt（Q3为-0.37%，同比-0.72ppt），原因是贷款偿还后，利息费用降低所致。 主品牌与大单品齐头并进，畅销产品持续推出主品牌方面，公司启动汤臣倍健品牌升级，全面启用新LOGO标志与新包装，并升级终端门店形象，以更加年轻、鲜活的形象传导品牌态度。同时在各宣传渠道上线“增强免疫力”系列公益广告。大单品方面，公司推出全新储备大单品健甘适，主打护肝市场；通过营销模式创新带动健力多恢复性增长；获得益生菌粉保健品批文后，全力推动Life-space全国铺货；调整和扩大健视佳试点区域。畅销产品方面，公司启动以“牛初乳加钙咀嚼片”加码明星产品独立推广；设立控股子公司好健时作为OTC项目运营主体，聚焦发展胃肠道用药，并推出“清好清畅-润肠胶囊”肠道非处方药品。总体看，公司产品矩阵丰富，主品牌与大单品搭配较好，并在2020年发力多个畅销单品营销，中长期成长性可期。三、盈利预测与投资建议预计20-22年公司实现营业收入61.72/70.86/80.76亿元，同比+17.3%/+14.8%/+14.0%；实现归属上市公司净利润14.39/16.09/18.78亿元，同比+504.4%/+11.8%/+16.7%，对应EPS为0.91/1.02/1.19元，目前股价对应PE为26/24/20倍。公司主品牌及大单品的长期成长性均较为乐观。公司目前估值低于其他食品板块20年30倍的一致预期，维持“推荐”评级。 四、风险提示业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

一、 事件概述 10月 24日公司发布 2020年三季报， 1~9月实现营业收入 19.34亿元，同比+15.31%； 实现归母净利润 2.33亿元，同比+10.26%，实现基本 EPS 为 0.45元。 二、分析与判断 Q3肉制品平稳增长，米制品成为拖累业绩的主要原因 前三季度公司实现营收/归母净利润 19.34/2.33亿元，同比分别+15.31%/+10.26%； 合 20Q3单季度实现营收/归母净利润 5.70/0.76亿元，同比分别+11.97%/+6.34%。 收 入端， 前三季度公司营收保持平稳增长，肉制品业务同比+13.53%，米制品业务同 比+22.79%，受益于端午节礼增需求显著增长，米制品业务增速显著快于肉制品业 务。公司 Q3收入增速较 Q2环比出现明显下滑，其中肉制品业务同比+12.20%，米 制品业务同比+8.54%，肉制品业务增速与 20H1相近，但米制品业务增速下滑明显。 利润端， 前三季度公司归母净利润增速低于收入端增速，主要原因是毛利率下滑及 新市场开拓费用上升， 其中肉制品业务净利润同比+13.67%，与收入端增速基本一 致； 米制品业务净利润同比-28.58%，主要原材料、人工成本上涨以及电商等线上 销售平台费用投放较大。 Q3利润端增速较 Q2环比下滑， 肉制品业务净利润同比 +15.63%，米制品业务同比减少 0.10亿元。 毛利率小幅下滑，销售费用率同比上行 前三季度公司毛利率为 35.98%，同比-1.54ppt（Q3为 36.85%，同比-1.15ppt）， 原因 是受疫情影响，下游市场消费力下滑。 公司期间费用率为 21.89%，同比-0.24ppt（Q3为 24.19%，同比+0.03ppt）。其中销售费用率 13.71%，同比+0.97ppt（Q3为 15.39%， 同比+1.37ppt），原因是线下门店加快拓展， 宣传、人工、门店租赁等投入上升； 同 时线上平台促销投入同比加大。 管理费用率 5.41%，同比-1.11ppt（Q3为 6.06%，同 比-1.24ppt），原因是相关费用支出控制有所加强。研发费用率 3.07%，同比-0.04ppt （Q3为 3.10%，同比-0.12ppt）。财务费用率-0.30%，同比-0.06ppt（Q3为-0.37%， 同比+0.02ppt），原因是银行存款利息收入增加。 使用超募基金投建重庆基地，加强西南市场开发 2020年 10月公司同意使用部分超募资金 8000万元在重 庆荣昌设立全资子公司。 公司将以该子公司为项目主体，共投资 8315.66万元兴建年产 1万吨酱卤食品的生 产基地，项目分两期完成，合计用地 100亩，预计建设工期 18个月，完工投产日 期为 2022年 6月 30日。公司建立荣昌基地的主要目的是完成西南地区门店规模化 扩张的规划目标，保证门店供应及产品质量安全。基地投产后，将对云贵川、重庆 地区的门店提供产能支持，并配合公司“千城万店”战略目标，加强西南市场扩张。 三、盈利预测与投资建议 根据前三季度经营情况，我们小幅下调盈利预测。 预计 20-22年公司实现营收 24.37/28.59/32.61亿元， 同比+15.1%/+17.3%/ +14.1%； 实现归属上市公司净利润 2.61/3.30/3.99亿元，同比+18.5%/+26.5%/+20.7%，对应 EPS 为 0.51/0.64/0.78元。 股价对应 PE 为 43/34/28倍。公司 2020年估值低于休闲食品板块 49倍估值，考虑 到公司未来主营业务有望提速扩张，维持“推荐”评级。

盈利预测与投资建议 根据前三季度经营情况，我们上调公司盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入66.99/80.29/94.46亿元，同比+27.2%/+19.9%/+17.7%；实现归母净利润5.54/6.52/7.85亿元，同比+48.5%/+17.6%/+20.4%，对应EPS为2.35/2.76/3.32元，目前股价对应PE为70/60/50倍。目前公司估值高于速冻食品56倍的整体估值，考虑到公司主业景气度高企，业绩增速保持高位，未来成长性较好，维持“推荐”评级。 风险提示： 业务扩张速度不及预期，消费者消费意愿下降，食品安全问题等。

一、事件概述 10月26日，公司发布2020年三季报，报告期内公司实现营收10.45亿元，同比-5.53%；实现归母净利润1.59亿元，同比-2.28%，基本EPS为0.31元。 二、分析与判断 20Q3业绩维持高速增长，疫情负面影响持续下降 前三季度公司实现营收/归母净利润10.45/1.59亿元，同比-5.53%/-2.28%。合20Q3实现营收/归母净利润3.34/0.39亿元，同比+14.42%/+40.07%。收入端，公司Q3延续复苏态势，营收维持双位数增长，但疫情对Q1业绩冲击较大，前三季度收入同比仍小幅下滑。利润端，Q3净利润延续Q2以来高增长，有效修复前三季度利润表现，但受疫情影响，前三季度净利润同比小幅下滑。但若扣除公司对新冠疫情及陇南暴洪灾害的捐赠支出，前三季度净利润与去年同期基本持平。 分产品看，前三季度高档/中档/低档产品分别实现收入6.09/4.02/0.18亿元，同比分别+19.09%/-27.19%/-47.44%，其中高档产品占收入比重59.19%，同比+12.60ppt；合Q3高档/中档/低档产品分别实现收入2.20/1.05/0.03亿元，同比分别+33.78%/-10.25%/-42.41%，其中高档产品占比67.25%。总体看，20Q3高档酒收入增速明显快于中低档酒，显示公司产品高端化升级加速推进。目前公司高档酒占比快速上升，收入占比已接近60%。 分地区看，前三季度甘肃西部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃东南部/其他地区分别实现营收0.85/2.53/1.08/3.86/1.98亿元，同比分别-14.58%/-25.73%/-1.67%/+0.32%/+20.85%；合Q3分别实现营收0.15/0.90/0.31/1.24/0.68亿元，同比分别-59.37%/+0.01%/+406.33%+32.91%/+13.90%。总体看，单Q3除甘肃西部地区外，所有市场收入均恢复增长，受此推动前三季度甘肃中部、东南部地区收入已基本与去年同期持平，甘肃以外的其他地区收入实现较快增长。 产品高端化助力毛利率持续走高，管理费用率同比上升明显 前三季度公司毛利率62.70%，同比+2.66ppt（Q3为65.68%，同比-0.38ppt），主要原因是前三季度高档酒占收入比重持续提升显著拉高整体毛利率。前三季度公司期间费用率29.21%，同比+2.07ppt（Q3为34.21%，同比-4.44ppt）。其中销售费用率14.69%，同比-1.55ppt（Q3为18.56%，同比-5.98ppt），原因是会计准则改变下的运输费重分类导致销售费用率显著下降；管理费用率12.17%，同比+2.10ppt（Q3为14.03%，同比+0.99ppt），原因是职工薪酬及折旧费用增长；财务费用率为-0.21%，同比-0.19ppt（Q3为-0.02%，同比-0.18ppt），原因是存款利息较上年同期增加所致。 公司提高关联交易金额，与复星系业务协同有望提高 2020年5月，公司大股东亚特集团与豫园股份签订《股份转让协议》，约定将其所持1.52亿股公司股份（占比29.99998%）以12.07元/股转让给豫园股份，交易完成后，公司实际控制人发生变更，复星系将入主公司。2020年10月，公司发布公告增加与豫园股份等复星系公司的日常关联交易金额，公司将向关联公司销售白酒及采购黄金白银制品等商品。公司与新大股东的业务协同有望得到较强，中长期成长的确定性明显提高，基本面有望持续改善。 三、盈利预测与投资建议 预计20-22年公司实现收入16.79/19.55/23.21亿元，同比+2.7%/+16.5%/+18.7%；预计20-22年公司归母净利润为2.53/3.09/3.72亿元，同比-6.6%/+22.3%/+20.5%，对应EPS为0.50/0.61/0.73元，目前股价对应PE为54/44/36倍。公司估值高于白酒行业2020年43倍整体估值水平，考虑到新大股东入驻公司后，基本面有望持续改善，维持“推荐”评级。 四、风险提示 疫情冲击持续超预期、白酒行业周期下行、费用投放超预期等。

一、事件概述10月24日公司发布2020年三季报，1~9月实现营业收入31.08亿元，同比+2.72%；实现归母净利润4.61亿元，同比-22.39%，实现基本EPS为0.95元。 二、分析与判断旺季动销顺畅，疫情对经营的不利影响得到扭转前三季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润31.08/4.61/4.32亿元，同比分别+2.72%/-22.39%/+7.24%；合20Q3单季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润13.56/2.15/2.17亿元，同比分别+13.73%/-39.49%/+18.90%。总体看，公司通过Q2、Q3的旺季营销成功化解Q1疫情对经营的不良影响，1~9月收入和扣非净利润同比均恢复增长，显示主业向好趋势明显。受19年同期退休人员大额医保政策调整导致营业外收入基数较高；叠加20Q3万州水灾损失等因素共同影响，20年1~9月非经常性损益同比出现大幅下滑，导致归母净利润同比下滑明显。 产量及吨价方面，前三季度，公司共销售啤酒82.51万千升，同比+3.45%，销售均价3708元/千升，同比-0.29%；合Q3销售啤酒35.99万千升，同比+14.29%，销售均价3705元/千升，同比-0.81%。公司啤酒销量增速略高于营收增速，显示收入增长的主要驱动力来自于量的增长，销售均价同比小幅下滑。 产品结构方面，前三季度，高档/主流/大众产品分别实现收入6.69/20.46/3.44亿元，同比分别+51.43%/-3.82%/-13.22%；合Q3分别实现收入3.34/9.12/0.87亿元，同比分别+98.97%/-9.43%/-50.07%。公司高档啤酒收入增速较快，显示产品整体高端化趋势较为明显，考虑到整体销售均价同比小幅下滑，预计主要原因是主流及大众产品中委托加工比例有所上升、旺季相关产品促销较多。 销售地区方面，重庆/四川/湖南地区1~9月实现销售收入21.61/5.76/3.21亿元，同比分别-0.66%/-0.28%/+51.65%；合Q3分别实现收入9.56/2.34/1.43亿元，同比分别+11.23%/+2.12%/+63.81%。湖南地区销售实现快速增长主要原因是委托加工生产量同比大幅增长；Q3川渝地区销售同比小幅增长。 交易完成后公司业绩将得到显著增厚，长期成长性显现前三季度公司毛利率为42.40%，同比+0.62ppt（Q3为43.95%，同比+0.50ppt），高档产品收入保持高增长是带动整体毛利率上行的主要原因。前三季度公司期间费用率为16.23%，同比-1.58ppt（Q3为15.04%，同比-1.53ppt）。其中销售费用率为10.62%，同比-2.80ppt（Q3为10.73%，同比-2.57ppt），原因是疫情导致广告投放同比有所降低。管理费用率为5.54%，同比+1.37ppt（Q3为4.34%，同比+1.11ppt），原因是项目咨询费同比增长较大。财务费用率为0.07%，同比-0.15ppt（Q3为-0.04%，同比-0.07ppt），原因是财务支出同比小幅缩减。 明年嘉士伯有望并表，公司有望从西部走向全国嘉士伯资产注入交易完成后，明年大概率将实现并表。预计成功并表后，嘉士伯在大陆地区绝大部分优质啤酒资产将注入公司；公司将拥有嘉士伯、乐堡、凯旋1664等国际品牌，同时拥有重庆、山城等本地品牌，以及乌苏、西夏、大理等地方强势品牌。公司将形成从国际高端品牌到地区强势品牌的完整覆盖，成为“本地强势品牌+国际高端品牌”的市场参与者；公司的核心优势区域市场将从重庆、四川、湖南等地扩展至新疆、广东、华东等全国市场。公司主业的长期成长性将逐步显现。三、盈利预测与投资建议我们以资产注入从2021年起并表为核心假设，预计20-22年公司实现营业收入为35.19/101.79/110.25亿元，同比-1.8%/+189.3%/+8.3%；实现归母净利润5.32/11.76/13.01亿元，同比-19.0%/+121.1%/+10.7%，折合EPS为1.10元/2.43元/2.69元，对应PE为91/41/37倍。2020/2021年啤酒板块整体预期估值为55/45倍，公司完成交易后估值将与板块平均水平基本相当。我们认为，交易完成后公司生产效率将得到持续提升，未来业绩增速将有望快于可比公司平均水平，维持“推荐”评级。 四、风险提示资产注入进度不及预期、原材料成本价格异常上涨、食品安全风险等。

一、事件概述10月24日公司发布2020年半年报，前三季度实现营业收入35.07亿元，同比+0.55%；实现归母净利润5.05亿元，同比+11.19%；基本EPS为0.23元。 二、分析与判断Q3旺季动销顺畅，收入增速较高，非经常性损益影响利润增速2020年前三季度公司实现营收/归母净利润分别为35.07/5.05亿元，同比分别+0.55%/+11.19%；合Q3单季度实现营收/归母净利润15.00/2.59亿元，同比分别+8.79%/+6.96%。营收端，1~9月公司营收恢复正增长，主要原因是Q3处于啤酒消费旺季，下游动销恢复正常，带动前三季度整体营收同比转为正增长。此外，公司产品高端化进程持续推进，产品整体价格预计将有所提升，因此营收增速将略高于销量增速。 利润端，受湖南土地处置补偿款推迟支付等因素影响，Q3单季度净利润增速略低于营收增速；但Q3单季度实现扣非归母净利润2.55亿元，同比+21.34%，显示啤酒主业盈利能力仍然强劲，啤酒主业的利润增速仍然大幅高于收入端增速。 产品高端化及成本下降推高毛利率，期间费用率同比提高2020年前三季度公司毛利率51.57%，同比+5.29ppt（Q3为56.25%，同比+5.22ppt）。 公司毛利率大幅提高的主要原因包括：（1）公司持续推进高端化战略，纯生类高毛利产品的收入占比不断提高；（2）玻璃瓶、麦芽等原材料成本下降；（3）受益社保费用及其他税费的减免优惠，生产成本同比降低。前三季度公司期间费用率24.70%，同比+3.04ppt（Q3为24.74%，同比+4.12ppt）。其中销售费用率17.65%，同比+0.38ppt（Q3为17.65%，同比+0.11ppt），原因是公司在销售旺季加大资源投入，全方位拓展销售渠道，导致费用率略有上升。管理费用率7.86%，同比+1.37ppt（Q3为7.40%，同比+3.29ppt）。研发费用率3.23%，同比+0.40ppt（Q3为3.60%，同比+0.62ppt）。 财务费用率为-4.04%，同比+0.89ppt（Q3为-3.91%，同比+0.10ppt），原因是利息收入同比有所下降。 调整募投项目，优化啤酒主业产能10月23日，公司发布公告调整IPO募集资金用途。其中最核心的调整是“东莞珠啤新增年产30万kl酿造及10万kl灌装啤酒项目”及“湛江珠啤新增年产20万kl啤酒项目”。东莞项目将在原项目“新增啤酒酿造能力30万千升/年、灌装能力10万千升/年”的基础上对原有20万千升/年的灌装产能进行技改升级。此外，项目还建立智能立体仓库，实施自动化与信息化工程，搭建“制造执行系统”（MES）、智能化物流仓储管理系统(WMS)。湛江项目考虑到周边市场啤酒增量放缓，扩建产能必要性下降，并结合易拉罐啤酒近年增速较快，公司决定仅实施新增易拉罐线产能建设内容，扩大产能等其他内容暂缓实施。上述项目变更后，公司啤酒产能将更加紧密地贴近珠三角核心市场，产能布局将得到进一步优化。 此外，“现代化营销网络建设及升级项目”、“O2O销售渠道建设及推广项目”、“精酿啤酒生产线及体验门店建设项目”、“珠江·琶醍啤酒文化创意园区改造升级项目”等根据经营的实际情况，均有不同程度调整

一、事件概述10月 21日公司发布 2020年三季报，1~9月实现营业收入 30.19亿元，同比-38.14%； 实现归母净利润 11.68亿元，同比-32.48%，实现基本 EPS 为 0.92元。 二、分析与判断 经营情况逐步好转，Q3业绩降幅大幅收窄2020年前三季度，公司实现营收/归母净利润 30.19/11.68亿元，同比分别-38.14%/-32.48%；合 20Q3单季度实现营收/归母净利润 12.36/4.61亿元，同比分别-13.26%/-0.26%。总体看，公司前三季度业绩同比大幅下滑的原因是今年春节前置及疫情导致礼赠需求明显下滑。具体包括： （1）2020年春节提前导致旺季销售收入计入 19年较多； （2）核心产品礼品属性较强，疫情导致需求下滑较大。20Q3疫情影响逐步消退，下游动销恢复叠加补库存需求使业绩降幅大幅收窄。 分地区看，前三季度华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北地区收入普降，同比-34.76%/-42.99%/-38.74%/-35.59%/-31.91%/-53.11%/-39.11%，均下降明显，主要是20H1尤其是 20Q1拖累。20Q3单季度，华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北地区收入同比分别+23.53%/-7.30%/-23.29%/-16.05%/+26.03%/-37.63%/-57.35%/-3.30%。疫情消退后核心市场动销快速恢复，其中华东、华南市场收入恢复同比增长；华中、西北市场收入小幅下滑，其他地区收入下滑明显。 下游动销受阻致各项支出无法有效摊薄，新品研发力度大幅加强前三季度公司毛利率为 50.63%，同比-1.22ppt（Q3为 49.93%，同比-2.83%），下游动销受阻、各项成本无法有效摊薄预计是毛利率下滑主要原因。前三季度，公司期间费用率为 17.77%，同比+1.41ppt（Q3为 16.60%，同比-2.69ppt）。其中销售费用率 15.43%，同比-0.74ppt（Q3为 14.75%，同比-3.31ppt），原因是疫情期间暂停部分广告投放，叠加产品销量下降导致运输、促销、销售人员工资等费用相应减少。管理费用率 2.41%，同比+1.47ppt（Q3为 1.61%，同比+0.61ppt），原因是受疫情影响公司停工停产期间车间人员工资及折旧费用计入管理费用。研发费用率 0.64%，同比+0.25ppt（Q3为 0.74%，同比+0.29ppt），今年公司新品研发力度显著加强，持续推出核桃咖啡、卡慕宁、每日养元植物奶等新品。财务费用率-0.70%，同比+0.43ppt（Q3为-0.49%，同比-0.28ppt）。 渠道去库存接近尾声，引入红牛安奈吉培养中期第二增长曲线由于公司核心产品“六个核桃”的礼赠属性较强，因此受疫情冲击明显。20Q2起公司着手进行渠道去库存动作，目前渠道库存基本恢复合理水平，未来公司主业经营将逐步恢复正常，不过考虑到明年春节较今年晚、春节备货错期，因此 20Q4收入端仍有一定压力，预计 21Q1起公司将体现出业绩弹性，21年全年有望重拾增长。 今年 9月孙公司鹰潭智慧健饮品有限公司获得红牛安奈吉饮料系列产品经销商资质，在长江以北地区全渠道进行独家经销。我们认为此次合作将实现双方共赢：一方面，安奈吉将借助养元在北方强大的分销网络实施快速扩张；另一方面，养元也将借助安奈吉进一步增强产品布局、强化经销体系尤其是上线城市经销商盈利能力，有利于持续加固厂商关系，同时也能够在一定程度上缓解核心业务短期增长乏力的困局，培养中期第二增长曲线。 y] 三、盈利预测与投资建议预计 20-22年公司实现营收 52.30/65.15/73.16亿元，同比-29.9%/+24.6%/+12.3%；实现归属上市公司净利润 19.22/22.08/24.25亿元，同比-28.7%/+14.9%/+9.8%，对应 EPS为 1.52/1.74/1.92元，目前股价对应 PE 为 16/14/13倍。考虑到公司核心业务明年有望重回增长以及代理安奈吉有望逐步带来业绩增量，估值水平有望得到逐步修复。 维持“推荐”评级。 四、风险提示疫情反复影响礼赠市场，成本大幅波动，安奈吉销售情况不及预期等

一、事件概述10月12日公司发布2020年前三季度业绩预增公告，1~9月归母净利润预计增加3.33~3.66亿元，同比+50%~+55%；归母扣非净利润预计增加3.13~3.45亿元，同比+50%~+55%。 二、分析与判断20Q3营收增速环比走低，但仍符合年初经营目标今年1~9月，公司预计实现营业总收入63.94~64.50亿元，同比+15%~16%；合Q3单季度实现营收20.52~21.08亿元，同比+11.16%~+14.18%。总体看，前三季度收入端增速保持在15%左右，符合年初14%的销售增长目标。其中Q3收入增速较Q2的20.97%增速略有回落但仍高于Q1的12.68%水平，显示随着疫情负面影响的逐步消退，下游爆发式的酵母需求逐步回落至正常水平。公司1~9月收入增长的主要原因包括：1）公司家庭消费业务、电商业务增长迅速；2）下游衍生品中YE、动物营养、微生物营业、酿造、酶制剂等业务保持良好的增长态势。 20Q3利润增速仍维持高位，行业高景气度不减今年1~9月，公司预计实现归母净利润9.98~10.32亿元，同比+50%~+55%，实现归母扣非净利润9.40~9.72亿元，同比+50%~+55%。总体看，前三季度酵母产品产销两旺，净利润保持高速增长。20Q3单季度预计公司实现归母净利润2.79~3.13亿元，同比+38.80%~+55.34%；实现归母扣非净利润2.71~3.03亿元，同比+42.20%~+58.63%。从单季度业绩看，Q3净利润增速高于Q1的28.00%，但低于Q2的82.85%，显示随着复产复工的持续推进，家庭消费回落至正常水平，C端高毛利酵母产品需求环比略有走弱，公司动销逐步恢复至往年正常状态。 酵母主业规模仍有扩大空间，中长期成长性无忧今年4月，公司宣布将在宜昌购置工业用地328亩，用于建设食品原料类产品加工基地、仓储物流集散地。今年5月，公司宣布赴云南普洱设立酵母生产子公司，预计一期工程完工后将贡献2.5万吨/年的新增酵母产能。2021年，公司将开始下一个五年规划，预计酵母产能有望扩张到33~35万吨的水平。未来公司酵母主业规模仍有进一步扩大空间，经营业绩中长期平稳增长的确定性较高。 三、盈利预测与投资建议预计20-22年公司实现营收87.86/99.24/112.72亿元，同比+14.8%/+13.0%/+13.6%；实现归属上市公司净利润12.92/14.88/17.06亿元，同比+43.3%/+15.2%/+14.7%，对应EPS为1.57/1.81/2.07元，目前股价对应PE为40/35/30倍。尽管目前公司估值水平处于长期估值高位，但公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。 四、风险提示业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

一、事件概述。 9月29日，公司发布2020年第一期员工持股计划草案，拟对不超过20位核心员工授予492万股公司股份，涉及金额约2955万元。 二、分析与判断 受让价格激励作用较高，充分绑定核心管理层。 此次激励计划拟对不超过20位核心员工授予公司股份492万股，资金由参与员工自筹解决，筹资上限约2955万元。计划涉及股票全部来自于公司回购专用账户内已回购股票，约占公司当前总股本的1.47%，无需在二级市场中另行回购股份。本计划受让股票价格为6.00元/股，为2019年8月16日至2020年7月29日公司回购股份均价11.99元的50%。以公司9月29日收盘最新股价20.36元计算，若此次激励计划覆盖人员获授予股份全部得以行权，获利空间约为239%，激励力度较高。 此次激励计划，总经理陈宏认购比例为38.18%；三位副总经理中张晓/杨波/张军辉认购比例分别为18.28%/8.12%/4.06%，其中杨波、张军辉目前未持有公司股份；16位中层管理人员及其他员工合计认购比例为31.36%。本计划对中高层管理人员覆盖面较广，特别对未持有公司股票的管理人员绑定力度较大。 锁定期较长，考核指标以利润为导向。 此次激励计划存续期为48个月，自股票过户至员工持股计划之日起锁定期为12个月。考核期为2020~2022年，并将根据年度考核结果分三批将股份归属至各持有人，各批次归属比例为40%/30%/30%。计算公式为：持有人实际可归属权益=持有人计划归属权益（年度归属比例）×公司业绩考核归属比例×个人绩效考核系数。 以2019年为基数，激励股份100%执行的要求为：20年净利润增速不低于+38%、20~21年累计不低于+190%、20~22年累计不低于+350%；折合20年净利润2.85亿元、20~21年累计净利润5.99亿元、20~22年累计净利润9.30亿元。分拆至各年则20~22年需分别完成净利润2.85/3.15/3.30亿元，同比增速分别为+38%/+10%/+5%。按照公司披露，若持股计划股份全额认购完毕，上市公司费用摊薄情况为：2020-2023年分别为319.69万元、1721.43万元、663.98万元、245.92万元。 考虑到前期公司发布三季度业绩预告，今年前三季度预计实现归母净利润2.59~2.72亿元，同比+95%~+105%，预计今年顶格完成解锁条件的难度不大。此后两年利润增速要求不高，分别仅为+10%/+5%。 疫情助推今年业绩，品牌推广及渠道建设加强，基本面持续向好。 20H1疫情因素推动下游需求旺盛，公司凭借强大的品牌力和完善的KA销售渠道布局保证了收入端高增；通过调整产品结构提升高毛利产品占比，同时降低促销力度，保证利润端高增。根据业绩预告，今年前三季度实现归母净利润2.59~2.72亿元，同比+95%~+105%，全年业绩高增态势已定。品牌推广方面，公司形成以电视媒体覆盖传统家庭消费人群、以网络热剧覆盖年轻消费者、以高铁、户外广告覆盖高端商务人士的多层次品牌推广策略，同时启动短视频运营项目，聘请刘涛担任新的品牌代言人，持续提升品牌层次和品牌曝光度。渠道建设方面，公司围绕新品开发、渠道建设、终端建设、品牌传播等维度打出组合拳，有效促进了主要产品的销售增长。20H1主业产品营收同比增长超25%；非油炸方便面产品营收同比增长超80%。三ar、y]盈利预测与投资建议。预计2020-2022年收入37.66/42.97/48.17亿元，同比+24.1%/+14.1%/+12.1%。归属上市公司净利润3.57/3.69/4.17亿元，同比+72.6%/+3.5%/+12.9%，折合EPS为1.09/1.12/1.27元，对应PE分别为19/18/16倍。公司目前估值低于其他食品行业对应2020年业绩的31倍估值（算数平均法，剔除异常值），公司全年业绩高增长的确定性较高，未来利润增速可期，维持“推荐”评级。 四、风险提示。 米面产品市场接受度下降，财务费用失控，食品安全问题等。