2021年营收同增46.16%，原料成本压力下归母净利同比下滑2021年公司营收同增46.16%至175.49亿元，归母净利润同比降低24.73%至2.18亿元，低于我们此前预期（2.51亿元），主要系21年箱板纸、瓦楞纸等原材料价格上升所致，21年公司销售毛利率同比下滑2.8pct 至8.57%，销售净利率同比下滑1.41pct 至1.32%。此外21年扣非归母净利同比下降25.10%至1.80亿元。分季度看，21Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别同增94.1%/57.6%/34.7%/24.0%至37.49/44.65/44.54/48.81亿元 ，单季归母净利同比分别变动66.2%/-11.5%/-32.3%/-81.2%至0.61/0.90/0.54/0.14亿元。 我们预计2022-2024年EPS 分别为0.25、0.34、0.43元，参照可比公司22年Wind 一致预期19倍PE 均值，考虑到公司产品结构以普通纸包为主，给予公司2022年17倍PE，对应目标价4.25元，维持“增持”评级。 持续开拓彩盒业务，包装主业收入高速增长，产业链业务稳健前行分业务看，2021年公司加大市场开发力度，发掘新客户群体并优化产品结构，传统包装制造主业营收同比增长53.71%至118.45亿元，其中公司持续拓展彩盒印刷业务，21年彩盒包装收入同增62.06%；但受到21年箱板纸、瓦楞纸等原材料价格上行冲击（据卓创资讯，2021年国内箱板纸、瓦楞纸年均价分别同比上涨18.9%/18.8%至5136/4210元/吨），21年公司包装制造主业毛利率同比下滑3.64pct 至10.94%。此外，2021公司产业链服务收入同增32.64%至57.04亿元，毛利率同比略降0.92pct 至3.65%。 降本增效有望提振盈利，着力开拓纸塑包装产能成本端，据卓创资讯，22Q1中国箱板纸、AA 级瓦楞纸季度均价环比21Q4分别下降5.6%/9.5%，原料成本自高位下行有望释放盈利弹性；此外22年公司将开展全流程、全方位降本增效战略，生产端发挥规模及精益管理优势，客户端优化产品结构，增强数码产品、智能包装服务，有望逐步提高利润率。 产能方面，21年公司着力开拓纸塑包装产能，初步规划了泰国工厂及上海闵行工厂纸塑生产线的量产，22年公司将继续加快环保材料研究工作，纸塑包装业务成长可期。 纸包装行业龙头，维持“增持”评级考虑到疫情反扑压制下游消费，我们下调22年包装制造业务收入预测，预计22-24年归母净利分别为3.15/4.22/5.28亿元（22-23年前值3.47、4.48元），对应EPS 分别为0.25/0.34/0.43元。参照可比公司22年Wind 一致预期19倍PE 均值，考虑到公司产品结构以普通纸包为主，给予公司2022年17倍PE，对应目标价4.25元（前值3.60元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，原材料价格波动，渠道拓展不及预期。

经营逐渐修复， Q4营收同比增长 19.4% 大亚圣象发布 2020年年报， 2020年公司营收同比下滑 0.5%至 72.64亿元， 归母净利润同比下滑 13.1%至 6.26亿元， 归母净利润不及我们此前 7.26亿 元的预测值，主要系由 2020年确认大额汇兑损益及利息支出增加所致， 扣 非归母净利润同比下滑 15.0%至 6.00亿元。 分季度看， 20Q1/Q2/Q3/Q4单 季 营 收 同 比 分别 变 动 -46.6%/6.9%/4.2%/19.4% 至 7.55/17.85/21.16/ 26.08亿元，单季归母净利润同比分别变动-188.0%/59.9%/-0.5%/-21.5%至 -0.56/2.14/2.69/1.98亿元。我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 1.35、 1.48、 1.68元，维持“买入”评级。 木地板业务收入同比增长 4.1%，中高密度板业务逐渐修复 地板方面，疫情后公司率先进行全系列产品升级，推出的抗菌地板深受消费 者欢迎， 同时公司加大广告投放及营销创新， 2020年木地板业务收入同增 4.1%至 53.29亿元，其中 20H1/H2营收分别同比变动-9.2%/14.7%。 板材 方面， 受疫情下家具企业复工延迟等因素影响， 2020年中高密度板收入同 比下滑 20.0%至 14.80亿元，其中 20H1/H2营收分别下滑 42.1%/3.8%， 下半年明显好转。 2020年木门及衣帽间业务收入同比下滑 9.3%至 562万 元。 毛利率方面，由于新准则下销售运费、安装费归类至业务成本，木地板、 中高密度板业务毛利率分别同比下滑 9.5/4.4pct 至 33.6%/15.7%。 品牌形象深入人心，不断创新营销模式 公司系地板与人造板行业龙头企业，竞争优势突出。品牌方面， 2020年“中 国 500具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值达 572.59亿元，多年位 居家居行业榜首，大亚人造板以 182.81亿元品牌价值蝉联中国人造板行业 榜首； 产品方面， 成功推出抗菌板、 无醛认证系列地板和运动地板，人造板 持续推出新品完善产品矩阵； 此外，公司拥有年产 8000万平方米地板、 185万立方米中高密度板和刨花板生产能力，规模化生产优势明显； 营销方面， 国内拥有近 3000家地板专卖店，积极开拓营销模式，推出全国线上线下直 播活动和“圣象社区”数字营销平台，不断提升产品市占率。 经营逐渐修复，维持“买入”评级 地板业务与板材业务逐步修复， 结合 2020年财务数据、略微下调地板零售 及人造板收入预测， 预计公司 2021-2023年归母净利润为 7.38、 8. 12、 9.20亿元（2021-2022年原值 8.08、 8.50亿元），对应 EPS 为 1.35、 1.48、 1.68元。参考可比公司 Wind 一致预期 2021年 16倍 PE 均值，给予公司 2021年 16倍 PE，对应目标价 21.60元（前值 29.26元），维持“买入”评级。

经营持续向好，Q4归母净利同比增长104.9%志邦家居发布2020年年报，2020年公司营收同比增长29.7%至38.40亿元，归母净利润同比增长20.0%至3.95亿元，扣非归母净利润同比增长25.8%至3.59亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动-21.2%/22.2%/41.9%/46.2%至3.26/8.98/11.48/14.68亿元，单季归母净利润同比分别变动-241.3%/21.4%/19.8%/104.9%至-0.45/0.95/1.47/1.98亿元。我们预计公司2021-2023年EPS分别为2.25、2.75、3.40元，维持“增持”评级。 大宗渠道收入高速增长，衣柜/木门加速发展分渠道看，疫情下积极赋能经销商、家居需求逐步释放带动终端销售逐步复苏，2020年公司零售业务收入同比增长15.5%至24.62亿元，其中经销/直营渠道收入分别同比增长14.4%/27.3%至22.30/2.32亿元；同时公司大力拓展优质战略合作地产客户，带动大宗渠道快速增长，2020年大宗渠道收入同比高增83.7%至11.75亿元。分品类看，公司全年橱柜业务营收同比增长18.0%至24.99亿元，同时公司拓品类成效显著，衣柜等新品类增速显著，2020年衣柜/木门营收分别同比增长55.3%/57.0%至11.41/0.43亿元。 持续强化渠道布局，夯实长期成长基础线下端，公司强化厨柜、衣柜渠道全国布局，尤其衣柜展店迅速，截至2020年底公司橱柜/衣柜/木门/IK全屋定制经销门店数分别相较2019年净增41/288/47/0家至1576/1366/203/58家；线上端，公司在疫情下加大线上营销投入，与移动端头部流量媒体以及圈层KOL紧密合作，全年开展全国大型直播100余场；大宗渠道方面，公司大力拓展优质地产客户，荣获2020年中国房地产竞争力10强供应商等荣誉称号。此外公司立足全品类拓展战略，报告期内新增日本松下、意大利OXO卫浴等高端品牌，床、沙发等配套成品协同收入增速亦可观。 业绩高增长，维持“增持”评级考虑到公司零售渠道快速复苏，我们上调零售渠道单店收入预测，预计公司2021-2023年归母净利润为5.03、6. 13、7.60亿元（2021-2022年原值4.94、6.11亿元），对应EPS为2.25、2.75、3.40元。参考可比公司Wind一致预期2021年23倍PE均值，考虑到公司2020-2022年归母净利复合增速高于大部分可比公司，给予公司2021年32倍PE，对应目标价72.00元（前值61.88元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

Q4经营大幅修复，营收与净利同比高增超 40% 喜临门发布 2020年年报， 2020年公司营收同比增长 15.4%至 56.23亿元， 归母净利润同比下降 17.6%至 3.13亿元，扣非归母净利润同比增长 18.4% 至 3.13亿元。分季度看， 2020年 Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动 -13.6%/+4.0%/+12.8%/42.8%至 7.25/12.51/14.77/21.70亿元，单季归母净 利润同比分别变动-331.4%/-25.3%/+2.5%/+43.3%至-0.54/0.97/1.38/1.33亿元。我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 1.17、 1.47、 1.69元，维 持“增持” 评级。 线上+线下零售业务引领增长，剥离影视业务聚焦主业 2020年公司床垫收入同比增长 4.5%至 28.55亿元； 软床及配套产品收入同 比增长 37.3%至 14.23亿元； 沙发业务营收同比增长 15.9%至 7.18亿元。 分渠道看，线下零售稳健修复， 2020年喜临门（不含分销）、 M&D、 Chateau d’Ax 专卖店同比净增 223家至 2843家， 全年门店收入同比增长 31.6%至 24.12亿元； 疫情期间线上销售亮眼，营收同增 35.6%至 6.73亿元；大宗 业务营收同比下降 7.7%至 22.14亿元，我们判断主要系疫情影响下酒店工 程及 OEM 业务订单下滑所致。 2020年公司影视业务收入同增 117.4%至 2.71亿元，截至 21年 2月已收回 1.8亿股权转让款，影视业务实现剥离。 期间费率同比下降 0.5pct，合同负债同比增长 50% 2020综合毛利率同比下降 1.0pct 至 33.8%， 2021年以来面对原材料价格 持续上涨， 据公司年报， 21年 3月开始对内销自主品牌提价 6-9%， 对冲成 本端压力。 2020年期间费用率同比下降 0.5pct 至 24.4%，其中管理+研发 费用率同比上升 0.2pct 至 7.0%， 销售费用率同比下降 0.5pct 至 16.1%，财 务费用率同比下降 0.2pct 至 1.3%。 综合影响下家具业务扣非净利率达到 6.11%。 现金流方面， 2020年公司经营性净现金流同比增长 48.5%至 7.40亿元。截至 2020年底公司合同负债+预收账款同比增长 50%至 2.09亿元。 自主品牌业务快速发展，维持“增持”评级 公司自主品牌业务加速发展，考虑到 2021年公司有望加大渠道拓展力度、 自主品牌快速发展带动整体利润率水平上行，我们上调公司线下门店开店数 及线上业务增速，预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 4.52、 5.70、 6.54亿元（2021-2022年原值 4.30、 4.95亿元）， EPS 为 1.17、 1.47、 1.69元。参照可比公司 2021年 21倍 PE 均值， 考虑到公司自主品牌高速增长、 前期影视业务对估值的拖累因素减弱， 给予公司 2021年 24倍目标 PE，目 标价为 28.08元（前值 22.20元），维持“增持”评级。

Q4经营逐步反弹，营收与净利同比增速向好修复 公司发布 2020年度业绩快报， 受疫情影响， 相关产品销量与价格降低影响， 2020年公司营收同比下滑 5.25%至 215.68亿元，归母净利同比下滑 9.55% 至 19.70亿元。分季度看， 20Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别变动 1.9%/-8.4%/-7.4%/-6.8%至 55.52/48.76/52.10/59.29亿元，单季归母净利 同比分别变动 41.0%/-20.9%/-25.5%/-15.2%至 5.36/4.00/4.46/5.58亿元， Q4营收与归母净利同比降幅较 Q2/Q3有所收窄。我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.75、 1.12、 1.25元，维持“增持”评级。 浆纸联动涨价，行业景气向好 原材料端， 20Q4以来全球经济修复+通胀预期下浆价持续上涨，据卓创数 据计算， 2021年 1-2月进口针叶浆月度均价分别达到 6101、 6723元/吨， 月度环比涨幅分别达 20.7%、 10.2%，进口阔叶浆月度均价分别达到 4655、 5323元/吨，月度环比涨幅分别为 20.3%、 14.4%。 成品纸端， 2021年党 建文印需求催化下文化纸供需格局延续向好态势，叠加成本端浆价上涨支 撑，成品纸涨价落地情况较好， 据卓创资讯数据， 2021年 1-2月国内铜版 纸月度均价分别达 5763、 6052元/吨，环比上涨 3.0%、 5.0%，国内双胶纸 月度均价分别达 5331、 5682元/吨，环比上涨 3.1%、 6.6%。 产能建设助力产品结构升级，林浆纸一体布局夯实原料自给优势 造纸产能持续提升，兖州 5万吨生活用纸项目已于 2020年 8-9月陆续投产， 45万吨特色文化纸也已于 2020年底投产， 老挝两条分别年产 40万吨高端 包装纸产线在春节前陆续试生产，助力产品结构调整升级。 同时，林浆纸一 体化战略持续推进，生产原料自给率稳步提升， 广西北海一期项目中 55万 吨/年文化用纸项目、 15万吨/年生活用纸项目以及配套 80万吨/年化学木浆 项目、60万吨/年化机浆项目将于 2021年下半年至 2022年上半年陆续投产， 不断夯实长期成长基础。 文化纸龙头，维持“增持”评级 考虑到 2020年溶解浆市场景气度低迷、下调公司溶解浆业务收入，考虑到 2021年以来文化纸行业景气延续、涨价落地较好，上调公司 2021年铜版 纸价格及毛利率， 我们预计公司 2020-2022年归母净利润为 19.70、 29.44、 32.77亿元（原值 21.38、 25.97、 29.28亿元），对应 EPS 为 0.75、 1.12、 1.25元。参考可比公司 2021年 12倍 PE 均值，考虑到公司更优的资产质 量，给予公司 2021年 18倍 PE，对应目标价 20.16元（前值 16.60元）， 维持“增持”评级。

稳扎稳打助力增长，全年归母净利润预增10%-20% 欧派家居发布2020年年度业绩预增公告，公司预计2020年全年营业收入同比增长约5%-15%至142.1-155.6亿元，归母净利润同比增长约10%-20%至20.2-22.1亿元，业绩增速超市场预期（1月25日Wind一致预期20.19亿元），扣非后归母净利润同比增长约10%-20%至18.5-20.2亿元；对应20Q4单季营收同比增长12.0%-45.9%至44.8-58.3亿元，单季归母净利同比增长24.4%-64.3%至5.7-7.6亿元，单季扣非后归母净利润同比增长18.4%-61.5%至4.6-6.3亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为3.44、4.09、4.74元，维持“增持”评级。 多品类协同发展值得期待，整装渠道快速拓展有望延续 近几年公司衣柜品类快速发展，据公司三季报，2020年前三季度橱柜/衣柜营收同比变动-8.1%/8.7%至41.30/38.11亿元，业务规模行业领先，成为橱柜/衣柜市场双龙头。公司在橱衣柜良好发展的基础上进一步朝着大家居迈进，我们认为品类联动带来的客单价提升或为公司后续零售渠道重要增长点之一。此外，公司大力拓展整装渠道，我们预计2020年新拓展整装经销商的逐步成熟、2021年整装渠道有望延续快速开店态势都有望支撑2021年整装渠道快速发展。 疫情下持续拓展零售渠道，全面赋能经销商助力经营早回暖 据公司三季报，截至2020年9月底，欧派厨柜/衣柜/木门/卫浴/欧铂丽门店分别为2351/2141/1050/680/950家，门店总数合计达7172家，终端布局行业领先；渠道赋能方面，疫情下公司为经销商减压降负，优化经营考核指标，提供各类补贴产品与其共渡难关。积极赋能下全年零售端经营逐季回暖，20Q3单季零售渠道营收同比增速达到19.3%，我们预计20Q4零售渠道有望进一步复苏。 全渠道布局稳步推进，大宗业务规模化优势有望进一步凸显 在发挥零售渠道优势基础上，公司积极拓展整装、大宗、拎包入住、电商等渠道业务，工程、整装、拎包入住等渠道贡献突出，前三季度大宗业务营收同比增长18.4%至18.30亿元，销售占比较19年同期上升2.5pct至19%。展望后续，在稳步拓展房企客户的基础上，公司有望进一步发挥规模化制造优势提升在大宗领域竞争优势。 定制龙头稳步前行，维持“增持”评级 结合公司业绩预告，考虑到四季度家居零售景气较好、公司零售渠道表现或超此前预期，我们上调盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为20.7、24.6、28.5亿元（前值20.1、23.9、27.8亿元），对应EPS为3.44、4.09、4.74元。参考可比公司Wind一致预期2021年26倍PE均值，考虑到公司渠道优势明显、产品品类完善、整装等新渠道拓展顺利，给予公司2021年40倍PE，对应目标价163.60元（前值140.00元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

转让子公司晟喜华视60%股权，聚焦家居核心业务12月29日晚喜临门发布公告，公司拟将全资子公司晟喜华视60%的股权转让于岚越影视，转让价格为人民币3.6亿元，本次转让影视业务系公司资产结构合理调整，我们认为此举有利于公司进一步聚焦家居主业。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.85、1.11、1.28元，维持“增持”评级。 聚焦家居核心主业，子公司股权转让后影视业务将出表为进一步聚焦家居主业，公司拟将全资子公司晟喜华视60%的股权转让给岚越影视，转让价格为人民币3.6亿元，公司董事周伟成系本次交易对手有限合伙人，故本次交易构成关联交易。本次交易完成后，晟喜华视将不再纳入公司合并报表范围，影视方面商誉减值等风险亦将消除。公司本次通过出售影视子公司控股权合理调整资产结构，我们认为此举有利于公司经营进一步聚焦核心资产，长期看利好公司家居业务持续发展。影视业务一度拖累公司业绩，2020年前三季度晟喜华视实现正盈利晟喜华视系公司全资子公司，2015年5月公司以7.2亿元收购其100%股权，并借此切入影视剧行业。近年来，由于电视剧行业整体处于供给收缩的状态，子公司经营业绩对公司整体盈利产生一定拖累，2017-2019年子公司分别实现净利润1.25/-0.39/-0.62亿元。 基于此，公司积极转变作品主题，2020年前三季度子公司影视业务实现营业收入1.32亿元，超过其2019年全年营收，实现净利润2592.18万元，利润实现扭亏为盈。本次评估晟喜华视股东全部权益的价值为5.95亿元，归属于母公司所有者权益为2.42亿元，评估增值率145.80%。家居主业经营稳步修复，自主品牌表现亮眼公司家居主业稳步修复，零售端，疫情加速中小品牌出清，而公司作为床垫行业头部品牌，在产品端、渠道端、营销端投入能力更强，零售销售快速修复，据公司双11战报显示，2020年双11期间，公司在天猫、京东、苏宁全平台销售额突破7.12亿，连续4年蝉联天猫床垫类目销售额第一、连续8年位居京东床垫类目销售额第一，彰显线上布局成效；出口端，疫情下海外宅经济兴起，家居消费需求向好，家居出口行业受益，叠加美国对东南亚地区床垫出口反倾销制裁推进、存在部分抢出口订单，公司Q3以来外销持续好转。自主品牌快速修复、影视业务剥离在即，维持“增持”评级考虑到影视业务剥离事项尚未完成交割、暂不调整盈利预测，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.28、4.30、4.95亿元，EPS为0.85、1.11、1.28元。 参照可比公司2021年20倍PE均值，考虑到公司剥离影视业务在即、聚焦家居主业发展，前期估值压制因素减弱，给予公司2021年20倍目标PE，目标价为22.20元（前值17.00元），维持“增持”评级。风险提示：疫情发展不确定性，地产销售不及预期，原材料价格波动。

Q3业绩显著修复，营收与归母净利均同比增长超 20% 2020年前三季度山鹰纸业营收同比下降 0.6%至 170.37亿元，归母净利同 比下降 25.8%至 9.83亿元，扣非归母净利同比下降 15.7%至 9.10亿元； 分季度看， 2020Q1/Q2/Q3单季营收同比分别变动-26.5%/0.6%/20.9%至 38.36/59.91/72.10亿元，归母净利同比分别变动-49.7%/-42.0%/20.7%至 2.30/2.71/4.82亿元。我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.31、 0.39、 0.49元，维持“买入”评级。 产能释放、盈利修复，造纸业务收入利润增长向好 分业务看，公司前三季度国内造纸板块实现营收 114.32亿元，分部盈利 （EBIT，下同） 14.85亿元，原纸销量同比增长 0.58%至 329.91万吨，单 吨 EBIT 为 450元/吨；其中 Q3销量同比增长 20.18%至 144.83万吨，单 吨 EBIT 556元/吨。包装板块前三季度实现营收 35.50亿元，分部盈利 1.03亿元， 瓦楞箱板纸箱销量同比增长 8.92%至 10.40亿平方米，其中 Q3销 量同比增长 20.2%至 4.41亿平方米。北欧纸业（NPAPER）方面，前三季 度实现营收 16.84亿元，分部盈利 1.94亿元。 会计准则调整致毛利率、费用率波动，归母净利率环比修复 前三季度公司毛利率同比下降 2.4pct 至 16.9%，系会计准则调整下部分销 售费用计入成本所致。期间费用率同比下降 2.2pct 至 11.4%，其中销售费 用率同比下降 2.8pct 至 1.5%，主要系列报口径调整所致； 管理+研发费用 率同比下降 0.2pct 至 7.0%，财务费用率同比上升 0.8pct 至 3.0%，主要系 利息收入减少、汇兑损失增加所致。 三季度归母净利率达到 6.7%，环比提 升 2.2pct，同比基本持平。 现金流方面， 前三季度经营性净现金流同比下 降 41.1%至 13.96亿元，主要系购买商品、支付劳务增加所致。 北欧纸业成功分拆上市，扩建产能强化原料自给，优化产品结构 子公司北欧纸业于 2020年 10月 22日在瑞典成功上市， 本次分拆上市合 计回收约 24.17亿瑞典克朗资金， 分拆后公司仍持有北欧纸业 49%股权， （若上市的超额配售权全部实施，公司将间接持有北欧纸业 41.35%的股 权），此次子公司分拆上市回收资金有望增强公司资金实力。此外，公司产 能稳步扩张，目前国内造纸年产能达 600万吨，浙江 77万吨、广东 100万吨、吉林 30万吨造纸项目推进，公司预计于 2022年投产或计划投产。 包装纸龙头企业，维持“买入”评级 考虑到疫情之后下游需求快速复苏、三季度旺季提价顺利， 上调 2020年 造纸均价， 考虑到行业扩产推进、供需格局偏弱，略下调 2021-2022年造 纸吨利预测， 预计公司 2020~2022年归母净利 14.4、 17.6、 22.6亿元（前 值 13.9、 19.3、 23.0亿元），对应 EPS 为 0.31、 0.39、 0.49元。 参照可 比公司 Wind 一致预期 2021年 10xPE 均值，给予公司 2021年 10x 目标 PE 估值，对应目标价区间为 3.90元（前值 4.13元），维持“买入”评级。 风险提示： 疫情发展不确定性， 需求超预期下行，原材料价格大幅波动。

Q3经营持续修复，营收与归母净利实现同比双位数增长。 欧派家居发布2020年三季报，2020年前三季度公司营收同比增长2.1%至97.32亿元，归母净利润同比增长5.2%至14.50亿元，扣非归母净利润同比增长7.4%至13.87亿元。Q3单季营收同比增长18.4%至47.66亿元，增速环比提升11.5pct，单季归母净利润同比增长28.9%至9.61亿元，增速环比提升19.7pct。我们预计公司2020-2022年EPS分别为3.37、4.00、4.66元，维持“增持”评级。 Q3零售端业务大幅修复，衣柜/卫浴/木门产品收入增速亮眼。 分渠道看，零售端业务逐季修复，2020年前三季度零售渠道营收同比增长0.1%至76.39亿元，其中Q3单季营收同比增长19.3%至39.17亿元，增速环比提升17.5pct；大宗业务方面持续聚焦优质客户，前三季度大宗渠道营收同比增长18.4%至18.30亿元。分品类看，公司强化终端品类协同，多品类精准联合促销，2020年前三季度橱柜/衣柜/卫浴/木门营收分别同比变动-8.1%/8.7%/14.0%/17.5%/至41.30/38.11/5.02/4.85亿元，其中Q3单季衣柜营收同比增长29.5%至19.42亿元，卫浴/木门营收分别同比增长39.2%/30.7%至2.48/2.51亿元。 Q3销售毛利率同比、环比均有改善，费用控制成效显著。 2020年前三季度公司销售毛利率同比下降1.6pct至36.0%，Q3毛利率同比提升1.1pct至38.8%，环比20Q2提升1.4pct；积极加强费用控制，前三季度期间费用率同比下降2.5pct至18.5%，其中销售费用率同比下降1.7pct至8.0%，主要系疫情期间广告费与薪酬、办公费减少所致，管理+研发费用率同比下降0.2pct至11.1%，财务费用率同比下降0.5pct至-0.6%，主要系利息收入增加所致。前三季度经营性净现金流同比增长21.5%至21.30亿元，现金流持续向好。 深化全渠道发展，木门、卫浴渠道快速拓展。 公司坚持深化全渠道发展战略，零售终端方面持续加大投入建设，截至2020年三季度末，欧派厨柜/衣柜/木门/卫浴/欧铂丽门店分别较去年底变动17/-3/65/69/-38家，门店总数合计达7172家。工程渠道方面聚焦优质地产公司，进一步抢占百强地产份额。电商方面，聚力推进线上裂变营销+视频直播落地新模式，线上直播等多形式电商促销打法共促渠道变革崛起。 定制龙头稳步前行，维持“增持”评级。 考虑到零售渠道快速修复，调整盈利预测，我们预计公司2020-2022年归母净利润为20.1、23.9、27.8亿元（原值19.9、23.4、27.2亿元），对应EPS为3.37、4.00、4.66元。参考可比公司Wind一致预期2021年21倍PE均值，考虑到公司渠道优势明显、产品品类完善、整装等新渠道拓展顺利，给予公司2021年35倍PE，对应目标价140.00元（前值108.16元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

Q3延续高增长，前三季度归母净利润同比增长30.7% 齐心集团2020年前三季度营收同比增长40.1%至60.95亿元，归母净利润同比增长30.7%至2.40亿元，扣非归母净利润同比增长41.2%至2.27亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3单季营收分别同增41.6%/40.7%/38.7%至15.22/22.34/23.39亿元，单季归母净利分别同增31.4%/31.1%/28.9%至0.51/1.33/0.55亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.41、0.55、0.75元，维持“买入”评级。 客户拓展+品类延伸助推集采业务增长，打造粤视会智慧政务标杆 办公集采方面，公司持续开拓大B客户，新增中标国网江西省电力有限公司、中国华能等大型央企集采项目，并深挖原有客户服务需求，销售内占比提升良好；同时，MRO、员工福利产品持续达成品牌合作，完善供应链布局，有望持续助力集采业务高增长,我们预计前三季度B2B办公集采营收同比增长约57%。云视频方面，公司承建数字广东项目粤视会，打造智慧政务标杆，未来公司有望凭粤视会经验成功切入其他省份智慧政务建设项目，打开业绩增量新空间。 毛利率同比小幅下行2.7pct，经营性净现金流走强 前三季度公司销售毛利率同比下降2.7pct至11.9%，主要系办公集采业务快速发展，业务结构变化所致；期间费用率同比下降2.7pct至7.0%，其中销售费用率同比下降1.5pct至4.5%，管理+研发费用率同比下降0.9pct至2.9%，费用端公司规模优势逐渐显现；财务费用率同比下降0.3pct至-0.3%，主要系利息收入增加所致。现金流方面，得益于销售回款增加，2020年前三季度公司经营性净现金流同比增长12.5%至2.12亿元。 发布员工持股计划草案，彰显长期发展信心 公司发布2020年员工持股计划草案，拟使用已回购股份中的1100万股（占当前总股本1.5%），对不超过150位公司管理层、核心技术骨干、关键岗位员工等进行股权激励。业绩考核以2019年为基数核算，以考核目标增长率下限计算，要求2020-2023年公司营收同比增长率分别不低于30%/30%/30%/30%，扣非归母净利润同比增长率分别不低于21%/26%/31%/36%，彰显出公司长期发展信心。 办公集采、云视频持续高增长，维持“买入”评级 考虑到云视频加大研发投入、短期利润承压，调整盈利预测，预计公司2020~2022年归母净利润分别为3.01、4.06（办公/SaaS分别为3.41/0.65亿元）、5.48亿元（前值3.22、4.27、5.51亿元），对应EPS分别为0.41、0.55、0.75元。参考办公集采/云视频业务可比公司2021年50/33倍PE，考虑到公司办公业务toB收入占比高/SaaS业务收入基数较低且增速与可比公司相比持平或略低，分别给予办公/软件业务2020年36/28倍目标PE，对应目标价19.20元（前值19.45元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，客户拓展不及预期，云视频行业竞争加剧。

经营持续修复，Q3单季营收同比增长41.9% 志邦家居发布2020年三季报，2020年前三季度公司营收同比增长21.2%至23.72亿元，归母净利润同比下滑15.1%至1.98亿元，扣非归母净利润同比下滑8.5%至1.86亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3单季营收同比分别变动-21.2%/22.2%/41.9%至3.26/8.98/11.48亿元，单季归母净利润同比分别变动-241.3%/21.4%/19.8%至-0.45/0.95/1.47亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.59、1.93、2.23元，维持“增持”评级。 持续拓展衣柜业务，大宗收入同比高增凸显发展韧性 分业务看，我们预计前三季度橱柜业务收入同比增长约8%；公司持续拓展衣柜品类，营销端推出拎包入住等创新打法，同时加速拓展与升级终端衣柜门店，我们预计前三季度衣柜营收同比增长约52%，其中Q3收入同比增速约67%；木门业务主攻工程端，由于基数较小，我们预计前三季度营收同比增长约28%。分渠道看，大宗业务望延续高速增长，公司持续拓展中南、新城、绿地等优质地产客户，我们预计前三季度大宗收入同比增长约77%，精装渗透率提升下，工程渠道有望持续贡献收入增量。 毛利率同比小幅下降0.6pct，大宗业务回款助现金流走强 前三季度公司销售毛利率同比下降0.6pct至37.9%；期间费用率同比上升2.7pct至27.9%，其中销售费用率同比上升0.2pct至15.8%，主要系广告费增加、大宗业务工程服务费增加所致，管理+研发费用率同比上升2.4pct至12.1%，主要系折旧费用、新增股份支付费用及新增子公司研发投入所致；财务费用率同比上升0.2pct至0.1%。现金流方面，受益于大大宗业务收入及回款同比增加，2020年前三季度公司经营性净现金流同比增长28.9%至2.59亿元，现金流持续走强。 主动赋能加盟商，多渠道布局发展 疫情之后，公司管理团队亲赴一线赋能加盟商，并通过数字化引流及U客系统管理、云设计软件、管家服务等数字化工具助力加盟商运营效率提升，切实帮助零售终端从疫情中恢复运营。渠道端，公司坚持完善全渠道布局，线上与腾讯、抖音等移动端头部流量媒体及圈层KOL紧密合作曝光引流，线下逆势展店布局；大宗渠道方面持续拓展优质客户，建立5级风控管理体系保障业务健康发展。 全品类+全渠道协同发展，维持“增持”评级 衣柜、大宗业务拓展顺利，维持盈利预测，我们预计公司2020-2022年归母净利润为3.54、4.30、4.99亿元，对应EPS为1.59、1.93、2.23元。参考可比公司Wind一致预期2021年19倍PE均值，考虑到公司2020-2022年业绩复合增速高于大部分可比公司，给予公司2021年22倍PE，对应目标价42.46元（前值47.70元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

三季度经营显著修复，20Q3收入长同比增长21.5%晨光文具2020年前三季度营收同比增长7.4%至85.38亿元，归母净利润同比增长13.9%至9.13亿元，扣非归母净利润同比增长4.2%至7.93亿元。 分季度看，三季度经营显著修复，2020Q1/Q2/Q3单季营收同比分别变动-11.5%/7.8%/21.5%至20.84/26.78/37.76亿元，单季归母净利润同比分别变动-11.0%/10.2%/35.6%至2.30/2.34/4.48亿元，单季度扣非归母净利润同比分别变动-25.2%/9.5%/21.8%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.30、1.57、1.96元，维持“增持”评级。 秋季开学带动终端零售需求，Q3传统业务收入增长亮眼秋季开学带动文具类产品零售终端需求向好，统计局数据显示，2020年1-9月限额以上企业文化办公用品零售额同比增长3.7%至2386.40亿元，1-9月同比增幅较1-6月提高2.1pct。行业向好趋势下，公司传统核心业务显著修复，2020年前三季度传统核心业务营收同比增长1.3%至49.1亿元，单三季度营收同比增长17%至21.8亿元，增速较Q2显著提升。此外，疫情背景下公司加大线上销售力度，2020年前三季度晨光科技营收同比增长69%至3.4亿元，单三季度营收同比增长约78%。 科力普收入稳步修复，零售大店持续渠道拓展科力普方面，公司成功入围众多央企、金融、世界500强企业采购项目，并上线MRO线上商城，2020年前三季度科力普营收同比增长15.2%至28.62亿元，其中单三季度营收增速28.4%。零售大店方面，九木杂物社加快重点城市渠道布局，探索新品机遇，2020年前三季度晨光生活馆（含九木杂物社）营收同比增长2.8%至4.32亿元，其中九木杂物社营收同比增长17.4%至3.60亿元；截至三季度末直营/加盟门店分别净增31/8家至211/123家。 升销售毛利率同比提升0.3pct，，回款增加驱动现金流走强2020年前三季度公司毛利率同比提升0.3pct至27.1%，主要系产品结构优化、部分原材料价格下降所致；期间费用率同比提升1.0pct至15.5%，其中销售费用率同比上升0.5pct至9.3%，主要系租赁费等费用率提升所致；管理+研发费用率同比提升0.4pct至6.2%，主要系研发支出有所加大；财务费用率同比提升0.1pct至0.02%。前三季度公司经营性净现金流同比增长31.9%至8.94亿元，主要系三季度销售回款增加及政府补助增加所致。 文创龙头长期稳健发展，维持“增持”评级三季度传统业务大幅修复，略微上调盈利预测，我们预计2020~2022年归母净利为12.10、14.57、18.14亿元（原值11.7、14.4、17.6亿元），EPS为1.30、1.57、1.96元。参照可比公司2020年45倍PE均值（Wind一致预期），考虑到公司在渠道、品牌等方面优势显著，给予公司2020年66x目标PE，对应目标价85.80元（前值75.60元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，传统业务恢复速度不及预期。

Q3营收与净利大幅增长，前三季度归母净利同比增长10.1% 顾家家居发布2020年三季报，2020年前三季度公司营收同比增长9.9%至85.45亿元，归母净利润同比增长10.1%至10.10亿元，扣非归母净利润同比增长24.9%至8.30亿元。分季度看，20Q1/Q2/Q3单季营收同比分别变动-7.0%/0.9%/33.2%至22.88/25.74/36.83亿元，归母净利润同比分别变动3.8%/2.2%/21.1%至3.07/2.69/4.34亿元；此外，单三季度扣非归母净利同比大幅增长我们判断主要受恒大分红影响，我们估算剔除该影响因素后扣非归母净利同比增长37%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.13、2.47、2.92元，维持“买入”评级。 内销引领增长，Q3外销显著修复 分区域看，疫情有效控制后内销市场逐步回暖，公司积极推进变革，主动进攻市场，在软体家居领域竞争优势进一步凸显，我们预计前三季度公司内销收入同比增长约21%，Q3单季度内销收入同比增速接近34%。外销方面，三季度家居出口显著回暖，据海关总署数据，20Q2/Q3家具出口金额同比分别变动-2.7%/25.8%至246.39/311.81亿美元，受益于海外需求的复苏，公司外贸订单快速修复，我们预计公司前三季度外销收入同比下滑约3%，其中Q3外销收入同比增速预计约23%，较上半年显著修复。 销售毛利率、费用率同比基本持平，经营性净现金流走弱 2020年前三季度公司销售毛利率同比微降0.1pct至35.0%；期间费用率同比微升0.1pct至23.4%，其中销售费用率同比上升0.3pct至18.2%，主要系公司疫情期间承担经销商干线物流，运输费用率提升较多所致，管理+研发费用率同比降低0.6pct至4.2%，财务费用率同比上升0.3pct至0.9%，主要系汇兑损益增加所致。现金流方面，2020年前三季度公司经营性净现金流同比下降22.3%至11.07亿元，主要系应收账款变动所致。 深化企业变革，不断夯实龙头竞争力 品牌力方面，上半年公司协同奥美广告启动全年品牌焕新计划，发布公司品牌全新LOGO，并联合上海奥美&时尚家居发布品牌主形象，充分赢得消费者口碑；研发方面，标准化项目顺利推进，上半年已完成新货号产品千余款，获得外观设计专利、实用新型专利及发明专利共200余项。渠道力方面，在全球拥有6000余家品牌专卖店，属于软体家居行业中门店数量最多、覆盖面最广的龙头。 软体家居龙头，维持“买入”评级 三季度内销持续修复、外销逐步回暖，维持盈利预测，我们预计顾家家居2020~2022年归母净利润分别为13.45、15.63、18.49亿元，对应EPS分别为2.13、2.47、2.92元。参考可比公司2020年24倍PE均值，考虑到公司供应链效率与组织管理能力全面提升，给予公司2020年36倍PE估值，对应目标价为76.68元（前值75.60元），维持“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，地产销售超预期下滑，转型成效不及预期。

前三季度长营收同比增长71.5%，归母净利同比增长32.7%梦百合2020年前三季度营收同比增长71.5%至45.3亿元，归母净利润同比增长32.7%至3.5亿元，扣非归母净利润同比增长25.6%至3.4亿元；我们预计2020前三季度剔除美国MOR并表影响后，内生收入同比增长约34%，内生归母净利润同比增长约32%，其中单三季度内生收入/内生归母净利润分别同比增长约48%/54%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.47、2.15、2.59元，维持“增持”评级。 受益于家居出口回暖，Q3单季收入同比增长99.4%伴随国内疫情得到有效控制，三季度家居出口显著回暖，海关数据显示，2020Q2/Q3家居出口金额分别同比变动-2.7%/25.8%至246.39/311.81亿美元。公司作为家居出口龙头企业，全球化布局优势成效明显，受益于海外家居需求走强。公司2020Q1/Q2/Q3单季营收同比分别变动34.4%/71.2%/99.4%至10.58/13.58/21.10亿元，单季归母净利润同比分别变动6.5%/-0.8%/73.4%至0.80/0.75/1.91亿元，外需向好趋势下，单三季度收入与净利均实现高增。 升销售毛利率同比上升4.1pct，合同负债彰显订单情况向好2020年前三季度公司销售毛利率同比上升4.1pct至41.2%，期间费用率同比上升8.0pct至30.2%，其中销售费用率同比上升5.3pct至18.6%，主要系市场销售渠道增加所致；管理+研发费用率同比下降0.3pct至8.2%，财务费用率同比上升3pct至3.3%，主要系利息支出增加及新并购子公司收款外包所产生大额手续服务费以及汇兑损益所致。现金流方面，受益于销售回款增加，2020年前三季度公司经营性现金流同比高增299.8%至5.86亿元，现金流持续走强。截至三季度末，公司合同负债较6月底增长49%，显示出公司较好订单情况，有望对后续增长形成有力支撑。 海外产能布局稳步推进，助力全球化市场拓展2020年上半年美国对印尼、马来西亚、越南、柬埔寨等8国床垫启动反倾销调查，目前公司在中国、塞尔维亚、西班牙、美国、泰国等均已有生产基地布局，利于增强公司抗风险能力。2020年上半年，公司启动美西海岸新产能布局，美西新产能将与东海岸生产基地实现资源互助和销售联动，亦将进一步对冲外贸风险，强化产品在美竞争力。 业绩高增长，维持“增持”评级考虑到海外需求好转、外销业务快速增长，调整盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为5.09、7.41、8.94亿元（前值4.81、6.09、7.68亿元），对应EPS为1.47、2.15、2.59元（前值1.40、1.77、2.23元）。 参考可比公司2020年24倍PE均值，考虑到公司2020年归母净利增速高于可比公司，给予公司2020年26倍目标PE，对应目标价38.22元（前值36.40元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，原材料价格大幅波动，产能释放不及预期。

前三季度归母净利同比下滑1.7%，Q3净利增速大幅转正劲嘉股份发布2020年三季度报告，2020年前三季度公司营收同比增长4.4%至30.11亿元，归母净利润同比下滑1.7%至6.62亿元，扣非归母净利润同比下滑2.9%至6.41亿元。分季度看，20Q1-Q3单季营收同比分别变动-10.1%/18.1%/7.2%至9.07/10.10/10.93亿元，单季归母净利分别同比变动-17.1%/-2.5%/18.3%至2.15/2.01/2.47亿元，Q3单季净利增速大幅度转正。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.61、0.73、0.84元，维持“增持”评级。 烟标业务收入同比下行有待修复，彩盒业务放量提振业绩分产品看，今年疫情影响下主要烟标客户复工较晚，叠加云南、湖北等市场订单波动影响，我们判断公司前三季度烟标收入同比下滑约12.0%，考虑到今年以来烟草生产情况较好（国家统计局数据，前三季度卷烟产量同比增长2.6%），我们认为后续随着云南、湖北等省市招投标推进，，公司烟标业务增长有望修复。彩盒方面，不断优化产能及生产工艺、积极开拓新市场，Q3电子烟及消费电子包装增速态势良好，我们判断前三季度彩盒收入同比增速约28%，彩盒业务放量有效提振业绩。 Q3毛利率环比提升0.8pct，经营性现金流保持良好2020年前三季度公司销售毛利率同比下滑4.3pct至38.6%，一方面系业务结构变化、相对低毛利率的彩盒业务收入占比提升所致，另一方面系上游原材料价格上涨影响所致；受益于彩盒毛利率环比提升，Q3单季毛利率环比修复0.8pct。前三季度期间费用率同比下滑1.3pct至12.8%，其中销售费用率同比下滑0.5pct至2.7%，主要系上半年疫情期间差旅费等费用减少所致，管理+研发费用率同比下滑0.8pct至10.3%。现金流方面，截至Q3公司经营性净现金流同比增长2.3%至6.20亿元，现金流状况良好。 紧跟新型烟草发展机遇，持续加强市场拓展公司不断加强新型烟草烟具制品市场拓展，已与云南中烟、上海烟草、贵州中烟、河南中烟等中烟公司建立良好合作，2020年上半年公司新型烟草业务已实现营收1091.04万元，我们预计单三季度新型烟草收入有望达到700万元。公司密切关注国内外新型烟草制品的相关政策及监管，在合规框架下开展业务，有利于公司延伸产业链，打开业绩增长第二曲线。 Q3盈利能力修复，维持“增持”评级考虑到烟标业务经营情况，略下调盈利预测，我们预计2020-2022年公司归母净利润9.00、10.70、12.29亿元（前值9.24、10.96、12.57亿元），对应EPS为0.61、0.73、0.84元。参照可比公司2021年平均16倍PE估值，考虑到公司2021年归母净利润增速、2020-2022年归母净利润复合增长率低于主要可比公司，给予公司2021年14倍目标PE估值，对应目标价为10.22元（前值12.60元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，烟草行业政策风险，新业务拓展不及预