公司发布业绩预告，上半年预计实现归母净利润1.68~1.86亿元，同比+45.1%~+60.6%；扣非归母净利润1.38~1.50亿元，同比+47.9%~+60.7%。二季度预计实现归母净利润1.23~1.41亿元，同比+40.3%~+60.7%；扣非归母净利润：1.04~1.16亿元，同比+44.2%~+60.8%。 分析判断:主业稳步增长，成本压力缓解释放利润弹性上半年公司专注佐餐卤味赛道，通过多元产品矩阵拓宽消费场景，随着需求回暖我们预计门店数量持续增加，店效有望进一步提升，关店率有望降低，品牌影响力持续增强，收入实现稳健增长。区域端，上半年预计公司继续巩固和加密华东市场，扩大在华南、华北、西南区域品牌影响力，西北和东北地区完成试点运行工作后加速拓店，提升区域市场影响力，推进全国化布局。 公司上半年利润高增主要得益于原材料价格回落，上半年原材料价格趋近于往年区间，预计公司毛利率相应提升，带动净利率提升。 全年业绩高增可期，加速产能布局助推规模扩张我们预计下半年公司继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，并积极探索线上、团购、代加工等多元化销售体系，推动收入增长；叠加成本端牛肉、牛副等原材价格下行提供利润弹性，全年利润率持续改善，利润高增可期。长期来看，公司加速推进产能扩张，在已经形成了济南、武汉、连云港、宁国、重庆五大高标准的区域中心工厂的基础上，加快修建宁国二期和海南基地两大区域中心工厂，助力公司区域扩张，提升供货效率，同时海南工厂也将是公司全国进口原料采集中心和初加工中心，搭建公司海外采购体系，降低原材料进口成本，进一步提升公司的行业竞争力。 投资建议参考最新业绩预告，我们维持公司23-25年收入43.24/51.18/59.29亿元的预测；维持23-25年EPS0.94/1.23/1.51元的预测；对应2023年7月14日24.17元的收盘价，PE分别为26/20/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示门店扩张不及预期，成本下行不及预期，行业竞争加剧。

事件概述公司发布半年度业绩预告，预计 2023年上半年实现营业收入 36.5-37亿元，同比+9.42%-10.92%，归母净利润 2.28-2.43亿元，同比+131.25%-146.27%，扣非归母净利润 2.18-2.33亿元，同比+44.63%-54.58%。 预计公司 23Q2实现营业收入 18.26-18.76亿元，同比+10.83-13.87%，归母净利润 9051.17-10551.17万元，同比+850.16%-1007.63%，扣非归母净利润 8318.33-9818.33万元，同比+21.68%-43.64%。符合我们之前的预期。 分析判断: 稳步拓店+单店修复，经营状况持续改善自年初消费场景逐步恢复以来，公司加快开店节奏，重点布局消费复苏弹性更强的城市及地区，我们认为加盟商开店积极性高，拓店计划稳步推进，上半年新开门店有望超过 1000家，全年新增门店有望达到 1500家。除新增门店外，二季度消费复苏带来销售恢复，同时公司通过“周年庆”“虾球卡”等活动增加品牌曝光，我们认为公司单店营收持续恢复，平均单店营收预计实现同比增长，部分经营较好的门店单店营收可能恢复至 19年水平。得益于主业的持续恢复，公司二季度收入实现双位数增长，下半年随着消费复苏和新店成熟，经营情况有望持续改善。 成本下降+费用缩减，利润弹性逐步释放成本端来看，鸭副价格于今年 4月达到历史高位后持续下滑，但考虑公司的库存和成本传导周期，预计 Q2成本端仍然承压。费用端来看，公司同比去年大幅减少了对市场的补贴和投入，预计费用率回落较多。Q2得益于收入增长和费用优化，公司净利率同比提升 4.4-5.1pct 至 5.0%-5.7%，盈利能力持续恢复；下半年随着成本压力缓解，利润弹性释放持续可期。 下半年重视成本下行弹性，长期行稳致远参考禽报网等渠道跟踪，核心鸭副产品鸭脖、鸭头、鸭锁骨、鸭掌等现价环比均有所下降且逐渐形成趋势，考虑公司库存周期，下半年成本压力环比改善是大概率事件。下半年经营端随着旺季来临和消费力恢复，我们看好公司单店营收持续恢复，叠加成本下行和费用收缩，预计净利率也将稳步恢复，利润弹性持续兑现。 中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过 20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期主业经营好转，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，长期发展仍然行稳致远。 投资建议参考公司最新披露业绩预告，我们将 2023-2025年公司总营收为 78.90/91.50/103.63亿元的预测下调至77.90/90.50/101.63亿元，将 2023-2025年 EPS 为 1.40/1.89/2.14元的预测下调至 1.12/1.66/2.03元，对应最新收盘价 36.19元，PE 分别为 32/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧

事件概述公司发布业绩预告，预计 2023H1实现营业收入 11.7亿元左右，同比增加+36.05%，实现归母净利润-4400万元左右，同比减亏 8522.49万元左右；据此推算，我们预计 23Q2实现营业收入 4.91亿元，同比+35.05%，归母净利润 4984.6万元，同比减亏 1970.2万元左右。 分析判断: 销售场景恢复+成本压力下行，冲泡业务稳健修复随着消费场景恢复，公司冲泡业务 Q1已出现改善趋势，Q1冲泡类产品实现营收 4.60亿元，同比+39.93%，恢复势头明显；Q2冲泡业务在去年低基数下预计实现稳健恢复性增长。成本端来看，今年随着包材、植脂末等主要原材料价格回落，预计冲泡业务成本压力缓解，毛利率改善，带动冲泡业务利润修复。 即饮业务步入旺季，期待放量增长2023年公司积极发展即饮业务，发力品类创新，强化渠道能力建设。产品端来看，Meco 和兰芳园多款产品市场反响较好；根据公司 4月投关活动记录表，新品冻柠茶和牛乳茶快速在核心城市、核心及高势能终端陆续铺货；根据公司年报，与世界知名燕麦奶品牌达成合作，布局健康植物基赛道。渠道端来看，根据公司 4月投关活动记录表，公司成立即饮独立运营团队，通过加快推进铺市以及开展品牌推广活动助力即饮业务发展，同时加大冰冻化资源投入力度，提升冰冻化终端网点数量及质量。23Q1公司即饮类产品实现营收 2.12亿元，同比+34.28%，增长势头较好，Q2我们预计延续高增势头。我们认为随着今年即饮产品销售旺季的到来，公司产品与渠道布局相较去年更加完善，即饮业务有望实现放量增长。 股权激励彰显信心，未来成长可期公司于今年 4月发布股权激励方案（草案），并于 7月 7日对 38位激励对象首次授予 1076万份股票期权，行权价 14.58元/份。此次股权激励方案体现长期发展信心，并且通过在公司层面与个人层面进行双重考核将激励机制落实到人，有效调动团队积极性。此外，除对管理人员进行激励外，公司对核心技术人员也给予股票期权激励，体现公司对产品开发重视，有助于持续推动产品创新，打造核心竞争力。 投资建议参考公司最新披露预亏公告，我们将 2023-2025年公司总营收为 39.25/46.21/51.71亿元的预测下调至37.65/43.32/48.41亿元，将 2023-2025年 EPS 为 0.70/0.89/1.04元的预测下调至 0.69/0.87/1.02元，对应最新收盘价 18.88元，PE 分别为 27/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧

公司监事会收到火炬集团、鼎晖隽禺及鼎晖桉邺《关于提请召开2023年第一次临时股东大会的函》，监事会于7月6日召开第十届监事会第八次（临时）会议，审议通过了《关于召开中炬高新2023年第一次临时股东大会的议案》，监事会作为召集人将召开公司2023年第一次临时股东大会，审议相关股东提请的议案。 分析判断:此次议案主要为调整董事人选此次股东大会审议议案主要为罢免何华女士、黄炜先生、曹建军先生、周艳梅女士四位董事，选举梁大衡先生、林颖女士、刘戈锐先生、刘锗辉先生为公司非独立董事。公司现有非独立董事6名，如若此次罢免议案通过，宝能系非独立董事将全部从公司董事会中退出。根据公告介绍，新提名的4位董事有三位隶属于国资委体系，1位隶属于鼎晖投资，加上此次未被提议罢免的2位董事，如若此次议案股东大会投票通过，公司新的董事会将发生重大变化。 治理结构有望改善，管理效率提升可期此次提请召开股东大会的三位股东合计持股比例达到16.42%，根据公司公告，火炬集团及一致行动人实际持股比例超过19%，远超中山润田的持股比例。如若此次议案股东大会投票通过，后续董事会将改组，公司人员稳定性和积极性将进一步提升，治理结构有望改善，有利于公司稳健经营，内部管理效率提升可期。 调味品主业平稳恢复，逐步走出盈利低谷2023年外部环境明显改善，调味品行业有望随着餐饮消费恢复+家庭零售产品升级实现恢复性增长，同时核心原材料黄豆和包材等价格下行预计也将提升行业利润弹性。 我们认为公司Q2调味品主业收入端有望延续Q1平稳增长态势，餐饮端恢复快于家庭零售端，库存维持良性；成本端受益于黄豆等原材料价格下行，带动毛利率改善，看好主业紧抓行业恢复机遇，经营稳中有升。展望全年来看，公司渠道营销端将继续贯彻稳步发展东南沿海，重点提升中北部和东北市场，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场的发展策略，推动经销商数量稳步增加；产品端加快中档减盐酱油产品的开发，加快零添加减盐酱油和其他品类减盐新品的开发筹备；品牌端继续稳步提升并夯实品牌知名度，有望推动23年公司调味品主业持续回暖，走出盈利低谷。 投资建议根据行业最新变化，我们下调公司23-25年营收59.34/67.83/75.85亿元的预测到56.34/63.83/71.85亿元；下调23-25年EPS0.92/1.10/1.28元的预测到0.88/1.03/1.21元；对应2023年7月7日收盘价37.04元/股，PE分别为42/36/31倍，维持公司“买入”评级。 风险提示实控人变更、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期

全面转型量贩零食，高成长赛道的稀缺标的：万辰22年8月正式从食用菌生产销售外延转型至量贩零食，实现多元化业务布局，同时增强公司抗农业周期性波动的能力。公司在半年多的时间里成立自主品牌“陆小馋”，与“好想来”和“来优品”品牌团队合作开展量贩零售业务，并迅速通过实控人定增+股权激励助力新业务发展，2023Q1实现收入7.6亿元，预计量贩零食贡献主要收入，量贩零食业务快速发展。 深度布局量贩零食，供应链持续完善：公司量贩零食已形成“陆小馋”、“好想来”和“来优品”三大品牌矩阵，三大品牌旗下门店合计接近2000家，各品牌门店数量仍在快速增长，有望形成以华东市场为核心，泛全国化的量贩零食市场布局。供应链端公司已经积累了丰富的行业经验，搭建了完整的全链路供应链体系，在选品、品控端公司探索出一套契合自身发展的管理制度，并拥有经验丰富的选品和品控人员以及稳定的供应渠道；仓储物流端南京和漳州已经建成了现代化物流仓储中心，同时计划在河南驻马店、洛阳、山东潍坊等地区建设完善零售仓储场地；管理团队拥有数十年的零食连锁运营经验；品牌宣传端根据市场形势动态制定整体品牌营销策略；供应链持续完善。 量贩零食行业快速发展，广阔天地大有可为：量贩零食兴起于线下商超人流下降和线上电商去中心化的新时期，以“多快省”的优势打动消费者，带来零食行业的重大变革。我国1.5万亿元的休闲零食规模中预计量贩零食占比不足3%，未来有望享受零食市场规模增长和渠道占比提升双重红利，成长空间巨大。行业目前正处快速成长期，各头部品牌针对未来 3年都提出积极的开店计划，资本纷纷入局，CR3约为30%，我们认为行业在经历“跑马圈地”式发展后，未来市场份额将逐步向头部品牌倾斜。 投资建议 我们预计公司23-24年收入分别为29.01/37.08/45.11亿元，分别同比+428.1%/+27.8%/+21.7%；归母净利润分别为1.98/3.01/4.47亿元，分别同比+313.8%/+52.2%/+48.6%；EPS分别为1.29/1.96/2.91元；对应2023年5月24日43.92元的收盘价PE估值分别为34/22/15，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示新业务扩张不及预期、行业竞争加剧、定增推进不及预期

2023Q1公司实现营业收入8.19亿元，同比+69.8%；归母净利润1.45亿元，同比+162.9%；扣非归母净利润1.45亿元，同比+168.6%。 分析判断:Q1酱油持续高增，加速推进全国化Q1公司继续紧抓零添加行业趋势，实现品牌力提升和调味品销售渠道扩张，收入高增69.8%。分产品来看，Q1酱油/醋/其他主营业务分别实现收入5.20/1.21/1.66亿元、分别同增79.2%/53.2%/55.8%，酱油继续享受零添加红利，实现收入高增，同时带动食醋品类快速放量。分区域来看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入1.82/0.45/1.06/1.50/3.25亿元，分别同比+114.3%/+69.0%/+146.8%/+109.1%/+30.0%，多个市场实现收入翻倍，千禾加速推进全国化，相应的Q1净增198个经销商，其中东部/南部/中部/北部/西部分别净增30/18/31/46/73名经销商，实现全区域扩张，助力千禾规模提升。 毛利率提升+费用率下降，净利率高增成本端来看，公司Q1毛利率39.0%，同比+4.0pct，毛利率提升主要受包装材料采购价格同比下降和产品运杂费率下降提振。费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为11.70%/3.57%/3.02%/-0.16%，分别同比-3.36/-0.32/+0.42/+0.03pct，其中销售费用率下降较多主因规模快速扩张使得公司投入产出比提升。综合来看，得益于规模扩张+毛利率提升+费用率下降，公司Q1经营表现超预期，净利率同比提升6.3pct至17.7%，相应的归母净利润同比+162.9%至1.45亿元。 Q1业绩亮眼，奠定全年高增趋势公司22Q4和23Q1连续两个季度实现收入高增和净利率快速恢复，既验证了消费者对于零添加产品的需求，也证明了千禾市场开拓和盈利能力提升的潜力，为公司业绩高增奠定基础。我们认为随着商超恢复、电商快速发展和餐饮增量，公司收入规模有望继续快速提升，超预期完成股权激励目标，利润端降本增效效用延续，净利率有望持续恢复。长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。 投资建议因一季度业绩超预期，我们上调公司23-24年营业收入29.04/35.27亿元的预测至32.04/38.47亿元，新增25年预测42.93亿元；上调23-24年EPS0.45/0.60元的预测至0.57/0.71元，新增25年EPS0.83元的预测；对应2023年5月5日收盘价25.57元的估值分别为45/36/31倍，维持增持评级。 风险提示市场推广不及预期、原材料价格下降不及预期、行业竞争加剧。

2022年公司实现营业收入40.5亿元，同比+18.6%;归母净利10.5亿元，同比+17.4%。2023Q1公司实现营业收入9.6亿元，同比-42.9%;归母净利润3.0亿元，同比-42.4%。 分析判断:短期承压不改长期发展趋势，蓄力高质量发展22年虽然面临较大的内外部冲击，但公司依旧稳中求进，迎难而上，实现营业收入40.5亿元，同比增长18.6%。产品端来看，22年内参/酒鬼/湘泉系列分别实现营收11.6/22.7/2.2亿元，同比+12%/+19%/+26%，内参系列因消费场景受损而增长放缓，酒鬼成立红坛业务部，推动大单品战略落地。 渠道端来看，经销商覆盖面进一步扩大，实现省级市场全覆盖、市级市场覆盖72%、省内县级市场覆盖99%；累计签约客户1586家，同比增长25%；累计签约核心终端22348家，同比增长13%；持续推进渠道深耕。 23Q1公司在高基数下收入承压，同比下降42.9%至9.6亿元，但我们判断内参下滑幅度已环比有所减弱，随着公司内部调整和次高端需求回暖，公司经营有望前低后高，逐步走出经营困境。 产品结构调整影响毛利率，Q1利润率仍平稳22年成本端来看，毛利率同比微降0.3pct至79.6%，预计主要受产品结构调整影响，其中酒鬼系列毛利率提升0.5pct至80.0%。费用端来看，22年销售/管理/研发/财务费用率分别为25.28%/4.32%/0.41%/-1.34%，分别同比+0.1/-0.92/+0.11/-0.38pct，综合费用率下降1.09pct，费用投放效率稳中有升。公司整体净利率同比微降0.3pct至25.9%，相应的归母净利润同比+17.5%至10.5亿元。 23Q1毛利率同比+1.8pct至81.5%，预计内参占比提升使得毛利率上行；费用端销售/管理/研发/财务费用率为26.03%/3.63%/0.12%/-5.11%，分别同比+4.22pct/+1.9pct/+0.12pct/-5.67pct，销售费用率增加较多预计受收入下滑和公司加大促销费用影响，而财务费用率下降主因一年期以上长期存款集中Q1产生财务利息较多。综合来看，23Q1利润率仍相对平稳，同比提升0.27pct至31.12%，归母净利润同比下降42.4%至3.0亿元。 利空落地，逐步修复可期市场担忧公司一季度业绩承压，短期利空已落地，虽然公司基本面问题尚待逐步解决，但我们认为实质更多是行业β问题，后续随着行业回暖和公司内部调整，有望逐步向好，库存问题有望在中秋国庆达到相对良性。长期看公司具备较强的确定性，省外千元价格带内参培育+逐步站稳+央企管理和输出品牌，我们判断公司竞争力在持续加强，看好公司长期高质量发展。 投资建议因公司一季度业绩承压，我们下调公司23-24年58.36/73.44亿元的预测至44.58/55.90亿元，新增25年68.65亿元的预测；下调23-24年EPS5.08/6.63元的预测至3.60/4.58元，新增25年5.69元的预测；对应2023年5月4日107.00元的收盘价估值分别为31/24/20倍，维持买入评级。风险提示内部调整不及预期，大单品增长不及预期，行业竞争加剧。

事件概述公司2022 年实现营业收入29.11 亿元，同比+3.3%；归母净利润1.44 亿元，同比-49.2%；还原股份支付费用后，实现归母净利润2.2 亿元，同比-28.4%。 2023Q1 公司实现营业收入7.94 亿元，同比+26.2%；归母净利润0.50 亿元，同比+24.6%。 分析判断: 冷冻烘焙恢复快速增长，Q1 收入提速2022 年疫情影响叠加内部改革，公司收入端承压，整体同增3.3%，其中冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料分别实现收入17.84/5.13/2.05/1.97 亿元，分别同比+3.8%/+9.0%/-6.3%/+7.5%；经销/直营/零售渠道分别同比+3.0%/+4.0%/-17.0%，改革之年整体表现平稳。 2023Q1 开局展现出较好的恢复态势，收入增速提速至26.2%，其中冷冻烘焙同比增长约50%，预计多渠道恢复较好，烘焙食品原料同比下降15%，主因公司为抢占经销商渠道资源，对代表性原料大单品进行折扣促销，并加快高价原料耗用，取得了预定的效果；渠道端商超渠道增长接近翻倍，预计主因重要商超渠道新品表现较好和老品升级。 22 年利润端承压，23Q1 盈利能力稳步恢复22 年成本端来看，公司毛利率下降3.1pct 至31.8%，核心原材料价格上涨对毛利率影响较大。费用端来看， 22 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为11.91%/8.51%/4.20%/-0.28% ， 分别较去年同期-1.03/+2.35/+1.28/-0.16pct，管理费用率增加较多主因股份支付影响和管理人员增加。综合来看，主要受成本端压制，公司22 年利润端承压，归母净利润同比下降49.2%至1.44 亿元，相应的净利率下降5.12pct 至4.93%。 23Q1 盈利能力稳步恢复，其中成本端影响导致毛利率同比下降1.1pct 至32%，主因公司新产线投产前对工人进行储备培训所致，平均原料成本及平均制造费用同比持平或略有下滑；费用端销售费用率下降1.1pct，主因营销团队产线融合后人员、差旅等费用使用效率上升，同时管理费用率下降1.5pct，主因规模效应带动费用率下降，剔除股份支付费用后，管理费用率下降约0.5pct。得益于收入增长和费用优化，Q1 整体盈利能力较佳，实现归母净利润同比增长24.6%至0.5 亿元。 改革效应初显，全年高增可期一季度是公司冷冻烘焙、奶油和酱料三产线正式融合的第一个季度，融合效果已有所显现，后续融合效率将进一步提升。展望全年来看，产品端奶油新品上市效果较好，冷冻烘焙有望出现更多大单品，营销端平均人效提升，前置技术服务中心已进入实质推进状态，有望更好的赋能终端客户，供应链端在原材料降本增效方面初见成效，随着公司改革持续推进，全年盈利能力逐季提升，实现经营全面改善可期。 投资建议参考最新股权激励目标，我们下调公司23-24 年46.48/58.05 亿元的预测至39.71/49.54 亿元，新增25 年60.37 亿元的预测；下调23-24 年EPS 2.54/3.45 元的预测至1.88/2.51 元，新增25 年3.23 元的预测；对应2023 年5 月4 日94.32 元的收盘价，估值分别为50/38/29 倍，维持增持评级。 风险提示行业竞争加剧，新品推广不及预期，原材料价格下降不及预期。

事件概述2022 年公司实现营业收入66.2 亿元，同比+1.1%；归母净利润2.3 亿元，同比-76.3%；扣非净利润2.6 亿元，同比-64.3%。 2023Q1 公司实现营业收入18.2 亿元，同比+8.0%，归母净利润为1.4 亿元，同比+54.4%。 分析判断: 开店加速+单店恢复，行稳致远2022 年外部环境的不确定性依旧给公司带来巨大挑战，但公司在“审时度势、行稳致远”的战略方针下，围绕“提升加盟商生存质量、保门店存活率”的目标进一步优化门店选址，精准助力加盟商，提升门店生存质量，实现收入1.1%的增长以及市场占有率的有效提升。 具体从门店端来看，22 年净增门店1362 家，门店总数达到15076 家，加速开店使得市场占有率和营收均保持稳定增长。分品类来看，鲜货类产品收入54.37 亿元，同比-3.03%，其中量价分别-7.0%和+4.3%，短期疫情对销量有所影响，提价带动主业吨价提升；包装产品高增56.25%至2.13 亿元，业务占比进一步提升；以供应链为核心的其他业务实现收入7.28 亿元，同比高增34.5%，带来业绩增量，同时强化绝味的供应链优势。分区域来看， 西南/西北/ 华中/华南/ 华东/华北/ 海外收入分别同比-6.64%/+103.17%/+6.2%/+5.71%/-8.93%/+1.95%/+31.25%，华东市场因疫情原因下滑较多，西北市场走出下滑趋势实现高增，海外市场规模快速扩张。 2023Q1 随着疫情后全面放开，公司主业同样受到消费复苏提振，实现经营恢复，后续随着Q2 开始进入消费旺季，同时基数偏低，公司经营有望逐季好转，业绩改善可期。 22 年利润端承压，23Q1 盈利能力加速恢复成本端来看，公司22 年毛利率为25.6%，较去年同期下降6.1pct，下降较多主因原材料价格普遍上涨。 费用端来看， 22 年销售/ 管理/ 研发/财务费用率分别为9.75%/7.77%/0.57%/0.30% ， 分别较去年同期+1.75/+1.39/+0.0/-0.17pct，其中销售费用率上涨较多主因公司在提升加盟商生存质量的目标下加大对加盟商的支持力度，管理费用率增加主要系股份支付费用加速计提。同时投资收益亏损0.94 亿元，较同期减少3.18 亿元，亦对公司利润有所影响。在多重因素压制下，公司利润端承压，2022 年净利率同比下降11.5pct 至3.51%，相应的归母净利润同比下降76.3%至2.3 亿元。 23Q1 公司盈利能力已加速恢复，虽然成本端压力依旧很大，毛利率同比下降6.01pct 至24.3%，但公司已通过调整产品结构进行积极的对冲；同时我们认为费用端公司大幅缩小市场补贴费用，使得销售费用率下降7.21pct 至6.79%，管理费用率亦小幅下降0.19pct 至6.32%。得益于收入增长+费 用有效性提升，Q1 净利率提升2.23pct 至7.22%，归母净利润同比高增54.4%至1.4 亿元，经营效率同比和环比明显改善。 成本拐点已现，经营好转可期参考禽报网等渠道跟踪，近期核心的鸭副产品鸭脖、鸭头、鸭锁骨、鸭掌等现价环比均有所下降且逐渐形成趋势，成本压力预期改善。随着旺季来临和消费力恢复，我们看好公司单店营收持续恢复，叠加成本下行和费用收缩，预计净利率也将稳步恢复，利润端持续兑现 。 中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期主业经营好转，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，成长逻辑依旧顺畅。 投资建议因为卤制品行业整体恢复节奏偏慢，同时成本端仍然承压， 因此我们下调公司23-24 年营业收入80.76/93.61 亿元的预测至78.90/91.50 亿元，新增25 年营业收入103.63 亿元的预测；下调23-24 年EPS1.47/1.97 元的预测至1.40/1.89 元，新增25 年EPS 2.14 元的预测；对应2023 年5 月4 日39.54 元的收盘价，PE 分别为28/21/18 倍，维持公司“买入”评级。 风险提示原材料价格下降不及预期，港股上市进程不及预期，行业竞争加剧。

事件概述公司发布 2022年报及 2023一季报。公司 2022年实现营业收入 36.0亿元，同比+16.5%；实现归母净利润 2.2亿元，同比-32.3%；扣非归母净利润 1.8亿元，同比-33.2%。 公司 2023Q1实现营业收入 7.6亿元，同比+13.8%；实现归母净利润 0.5亿元，同比+60.3%；扣非净利润 0.3亿元，同比+60.4%。 分析判断: 疫情下逆势推进市场扩张，行稳致远2022年公司在疫情+成本的双重冲击下，依旧克服困难，实现门店数量和营业收入的共同增长，并在 9月 26日正式在主板上市。 门店端来看，公司 22年净增 563家门店，门店总数达到5695家，疫情下依旧实现市场扩张和门店平均质量提升。产品端来看，22年鲜货类产品 30.56亿元，同比+13.77%，其中：夫妻肺片 /整禽类 /香辣休闲/其他鲜货收入分别为10.94/9.17/3.86/6.59亿 元 ， 分 别 同 比+17.27%/+8.96%/+2.81%/+22.93%，大单品夫妻肺片规模持续扩张；另有预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费分别实现收入 3.66/0.89/0.56亿元，分别同比+51.28%/+23.01%/+14.02%。区域端来看，华东/华中/ 西 南 / 华 北 / 华 南 / 西 北 / 东 北 / 其 他 收 入 分 别 为25.88/3.88/2.90/1.44/0.81/0.40/0.22/0.15亿元，分别同比 +15.43%/+20.27%/+24.67%/+13.82%/+21.43%/-6.00%/+783.49%/+1.02%，继续巩固加密华东市场，新开发的西北和东北区域已完成前期试点运行工作。渠道端来看，经销/直营/其他收入分别为 31.35/0.45/3.87亿元，分别同比+12.59%/+28.03%/+16.97%，公司线下门店持续拓展，线上业务稳步上升，多渠道发展前瞻布局，与盒马鲜生、叮咚买菜等大型 O2O 生鲜电商合作，To B 为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务。 2023Q1公司继续推进市场开拓和门店优化，实现营业收入 7.6亿元，同比增加 13.8%。 22年成本端承压，23Q1已见好转成本端来看，22年公司毛利率 15.98%，同比-5.64pct，主因核心的整鸡、牛肉、鸡爪、牛杂等原材料上涨较多。费用端来 看 ， 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 为3.80%/4.61%/0.22%/-0.06%，分别同比 +0.64pct/-0.89pct/-0.01pct/-0.06pct，其中销售费用率提升主因市场开拓、品牌推广等费用增加，管理费用率下降主因激励、折旧摊销等费用减少，综合费用率同比下降 0.32pct。受成本上行拖累，公司 净利率同比下降 4.36pct 至 5.98%，相应的归母净利润同比下降 32.3%至 2.2亿元。 23Q1公 司成 本 改 善 已 有所 显 现 ， 毛 利率 同比提升2.32pct，我们认为主要受核心原材料价格下行提振，同时费用端销售/管理/研发/财务费用率为 4.5%/6.5%/0.3%/-0.1%，分别同比+0.29pct/+0.27pct/+0.01pct/-0.09pct，整体经营平稳，费用端变化不大。得益于收入增加+成本下行，Q1公司归母净利润同比+60.3%至 0.5亿元，相应的净利率同比提升1.68pct 至 5.82%。 投资建议公司作为佐餐卤味龙头企业，2023年将继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，收入有望持续增长，成本端提供利润弹性，利润率有望改善。 参考最新财务报告，我们下调公司 23/24年营业 收入44.54/53.18亿元的预测至 43.24/51.18亿元，新增 25年营业收入预测 59.29亿元；下调 23/24年 EPS 1.05/1.38元的预测至 0.94/1.23元，新增 25年 EPS 预测 1.51元；对应 2023年 4月 26日收盘价 27.01元的估值分别为 29/22/18倍，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全。

事件概述公司23Q1 实现营收4.29 亿元，同比+23.18%；归母净利润0.30 亿元，同比+5.49%；扣非归母净利润0.30亿元，同比+23.83%。 分析判断: 紧抓复苏机遇，稳步推进市场开拓公司一季度实现营业收入4.29 亿元，同比+23.2%，在市场全面放开的大环境下，公司紧抓复苏机遇，匹配客户需求，实现营业收入的快速增长。具体来看，我们认为公司直营渠道不断巩固客户资源，紧抓客户需求，经销渠道加大开发力度，深度支持重点经销商做大做强，我们预计大B 和小B 客户均实现较快增长，大B客户随着需求回暖、经营恢复和产品上新，销售持续增加，小B 客户在大单品带动下规模不断扩张。 毛利率稳步提升，业绩稳中有升成本端来看，公司一季度毛利率为24.0%，同比+1.4pct，我们预计大豆油、猪肉等原材料价格下降较多，同时公司持续通过优化生产工艺、提升产品结构等方式实现毛利率同比提升。费用端来看，公司Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为5.08%/7.81%/0.83%/0.23%，分别较去年同期+1.88pct/-0.94pct/+0.06pct/+0.29pct，销售费用率增加较多主要系增设华东仓导致仓储成本增加及较去年同期增加子公司导致费用增加，管理费用率下降较多预计管理效率持续提升。综合来看，公司Q1 整体净利润同增5.49%至0.30 亿元，净利率同比下降1.13pct 至6.97%。不考虑非经常性损益，Q1 扣非归母净利润同增23.83%至0.30 亿元，主业经营稳中有升。 23 年主业看点十足，经营更上一层楼2023 年公司看点十足，渠道端来看，随着餐饮消费恢复，百胜、海底捞、华莱士等大客户快速恢复，直营渠道有望持续放量，经销渠道新品值得期待，有望带动公司经销渠道快速增长；根据公司官方公众号，公司正式发布C 端品牌，C 端业务增量可期；同时拟收购味宝食品，为公司贡献新业务增量。公司是难得的餐饮供应链优质玩家，特别是在速冻米面制品领域已经具备先发优势，并不断在更多的餐饮供应链细分领域探索，看好公司持续探索餐饮供应链需求，挖潜更多市场机会，不断扩大业绩体量和市场竞争力。 投资建议我们维持公司23-25 年营业收入19.38/24.13/29.12 亿元的预测；维持公司23-25 年EPS 1.62/2.12/2.68元的预测；对应2023 年04 月26 日69.80 元/股的收盘价，PE 分别为43/33/26 倍，维持“买入”评级。 风险提示收购进程不及预期，定增推进不及预期，行业竞争加剧。

公司一季度实现营业收入13.67亿元，同比+1.46%；归母净利润1.50亿元，同比-5.53%；扣非归母净利润1.44亿元，同比-7.09%。 分析判断:Q1调味品增长亮眼，经营平稳恢复Q1子公司美味鲜实现营业收入13.26亿元，同比+7.87%，调味品主业增长亮眼，公司紧抓疫情复苏机遇，积极响应市场需求，带动调味品规模扩张和经销商信心恢复；同时本部收入减少对整体收入有所拖累，使得整体收入增速低于美味鲜增速。 分产品来看，Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为8.34/1.55/1.07/2.14亿元，分别同比+11.01%/+0.39%/+0.98%/+5.20%，我们判断酱油表现亮眼主因公司酱油推广政策得到有效实施，鸡精鸡粉、食用油增长偏慢主因春节期间人口外流导致主营销区增速较慢。分区域来看，Q1东部/南部/中西部/北部收入分别为2.99/5.08/2.95/2.09亿元，分别同比+8.17%/+2.27%/+14.46%/+12.90%，各区域均同比增长，东部和南部增速偏慢主因春节期间东南部人口外流。 调味品主业净利率恢复，地产业务影响短期利润成本端来看，公司Q1毛利率为31.41%，同比下降0.89pct，但拆分来看，Q1美味鲜毛利率为31.19%，同比提升0.48pct，主因产品销售结构变动及原材料价格下降，而销售毛利率较高的商品房销售收入减少且单价较上年同期下降影响整体毛利率。费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率为8.58%/6.41%/3.21%/-0.07%，分别同比-0.21pct/+1.37pct/+0.29pct/-0.01pct，管理费用率增加较多主因管理人员薪酬以及物流辅助服务等费用支出增加。另一方面，本部实现净利润-280万元，同比减少2320万元，对整体利润有所影响。 公司Q1归母净利润达到1.50亿元，同比-5.53%，净利率同比下降0.87pct至11.67%，但子公司美味鲜实现归母净利润1.53亿元，同比+12.71%，收入增加+成本下行带动调味品主业净利率恢复。 经营改善仍在路上，逐步走出盈利低谷2023年外部环境明显改善，调味品行业有望随着餐饮消费恢复+家庭零售产品升级实现恢复性增长，同时核心原材料黄豆和包材等价格下行预计也将提升行业利润弹性，Q1调味品主业已有恢复趋势。公司渠道营销端将继续贯彻稳步发展东南沿海，重点提升中北部和东北市场，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场的发展策略，推动经销商数量稳步增加；产品端加快中档减盐酱油产品的开发，加快零添加减盐酱油乃至其他品类减盐新品的开发筹备；品牌端继续稳步提升并夯实品牌知名度，有望推动23年公司调味品主业持续回暖，走出盈利低谷。 投资建议参考公司年报，我们维持公司23-25年营收59.34/67.83/75.85亿元的预测；维持23-25年EPS0.92/1.10/1.28元的预测；对应2023年4月26日收盘价34.97元/股，PE分别为38/32/27倍，维持公司“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全、实控人变更171417

事件概述公司22 年实现营业收入256.1 亿元，同比+2.42%；归母净利润61.98 亿元，同比-7.09%；扣非归母净利润59.66 亿元，同比-7.22%。 23Q1 实现收入69.81 亿元，同比-3.17%；归母净利润17.16 亿元，同比-6.2%；扣非归母净利润16.41 亿元，同比-8.38%。 分析判断:22 年短期收入承压，期待经营回暖2022 年公司面临多维挑战，疫情冲击、成本高企、遭遇“舆情”冲击，在复杂多变的环境中，公司积极应对，持续创新赋能，提升公司风险防范能力，营业收入同比提升2.42%，经营短期承压。 分品类来看，公司2022 年酱油/蚝油/调味酱/其他品类收入分别为138.61/25.84/44.17/29.32 亿元，分别同比-2.30%/-3.07%/-2.54%/+32.61%，三大核心品类受疫情影响小幅下降，其他品类中公也加快了一站式厨房产品的开发力度，新品类提速发展。 分区域来看，公司东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别为46.94/45.99/52.70/62.23/30.06 亿元，分别同比-2.55%/+2.89%/-0.73%/+2.76%/+2.14%，公司持续强化渠道精耕及网络质量提升，实现各区域营收均衡发展。 分渠道来看，公司22 年线下和线上渠道分别实现收入228.1 和9.89 亿元，分别同比-0.83%和+40.39，线上渠道迅速发展，占比提升至4.34%。 23Q1 收入端仍然承压，整体收入同比下滑，主要受酱油和调味酱下滑拖累，分别下滑8.94%和6.77%；蚝油和其他品类增长较好，分别同比+3.32%/+13.75%，受餐饮恢复和多品类布局提振。 原材料价格上涨使得成本端承压是影响利润率的核心因素成本端来看，2022 年公司毛利率35.68%，较去年同期下降2.67pct，主要受原材料价格上涨影响。费用端来看， 公司销售/管理/研发/ 财务费用率分别为5.38%/1.72%/2.93%/2.86%， 同比-0.05pct/+0.14pct/-0.16pct/+0.52pct，费用率变化不大，费用投放有效性和管控能力进一步提升。综合来看，主要受成本端拖累，公司归母净利润同比下降7.09%，相应的净利率下降2.46pct 至24.22%。 23Q1 成本端压力仍在，毛利率同比下降1.24pct 至36.93%，费用端持续平稳，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.23%/1.61%/2.78%/-1.55%，同比-0.2pct/+0.26pct/+0.22pct/-0.1pct，成本端承压仍是影响利润率的核心因素，净利率同比下降0.7pct 至24.69%，相应的归母净利润同比下降6.2%至17.16 亿元。 2023 年砥砺前行，推动经营恢复公司2023 年规划了收入+10%，净利润+10%的增长目标，后疫情时代外部环境复杂多变，公司仍在积极寻求突破，有望推动经营恢复和高质量发展。2023 年我们看好公司销售端不断紧跟消费新趋势，抢占营销增长点，渠道端续强化餐饮和零售端的覆盖和下沉，产品端巩固三大核心品类优势，并加快醋、料酒等品类的发展，管理端以科技和创新赋能，实现管理水平的稳步提升。期待公司在行业大变革中抢占更多市场机会，提升竞争壁垒，真正成为具备领先优势的平台型龙头调味品集团。 投资建议参考最新财务报告，我们下调公司 23-24 年 营收321.52/365.25 亿元的预测至281.83/315.65 亿元，新增25 年收入预测353.53 亿元；下调 23-234 年 EPS 1.74/2.03 元的预测至 1.47/1.66 元，新增25 年EPS 预测1.87 元；对应2023 年4 月25 日70.75 元/股收盘价，PE 分别为 48/43/38 倍，维持公司“买入”评级 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全

公司2022年实现营业收入121.83亿元，同比+31.39%；归母净利润11.01亿元，同比+61.37%；扣非归母净利润9.98亿元，同比+78.22%。 2023Q1公司实现营业收入31.91亿元，同比+36.43%；归母净利润3.62亿元，同比+76.94%；扣非归母净利润3.45亿元，同比+94.31%。 分析判断:收入高增亮眼，预制菜肴加速放量22年得益于公司加快产能布局、加强产品销售推广、加大渠道开发，规模效应逐渐显现，加之BC兼顾、均衡发展的产品矩阵和渠道资源共同作用，产品渗透率及市场份额不断提升，实现收入高增31.4%。 分产品来看，公司面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营收24.14/23.84/39.45/30.24亿元，同比+17.56%/+11.28%/+13.44%/+111.61%，火锅料和面米制品业绩稳步增长，产品力、渠道力和品牌力持续增强；预制菜肴业务快速上量，高增111.6%，其中“安井”虾滑，“冻品先生”酸菜鱼、藕盒，“安井小厨”小酥肉、荷香糯米鸡，新宏业、新柳伍小龙虾系列产品等表现较好，同时新柳伍并表、新成立安井小厨亦带给预制菜肴业务增量。 分渠道来看，经销商/商超/特通直营/新零售/电商收入分别为98.04/9.78/8.31/4.39/1.30亿元，分别同比+26.95%/+6.03%/+116.79%/+146.69%/+98.33%，经销商仍是核心渠道，公司在开拓和巩固原有渠道的同时，加强与前置仓电商合作，深度拓展电商渠道，叠加并表影响，特通直营、新零售、电商渠道高增。 分地区来看，华东/华北/华中/东北/华南/西南/西北/境外收入分别为56.22/16.10/15.16/10.38/10.37/6.76/5.75/1.08亿元，分别同比+23.92%/+40.63%/+45.28%/+26.23%/+34.68%/+20.21%/+61.07%/+207.34%，公司通过渠道下沉、新品推广等方式，各区域均衡增长，华中、华北及西北等部分区域受并表影响，增幅较高。 公司23Q1实现收入31.91亿元，同比+36.4%，火锅料和米面制品稳步增长，预制菜肴持续高增64.7%，主要系冻品先生和安井小厨持续高增和新柳伍并表带来。 毛利率平稳+费用率上升，盈利规模持续提升22年成本端来看，公司毛利率为21.96%，较去年同期-0.16pct，其中鱼糜制品毛利率同比增加3.52pct，主要系鱼糜原材料采购成本下降及优化产品结构；菜肴制品毛利率减少2.79pct，主要系原材料价格上涨。费用端来看，销售/管理/研发/财务费用率为7.17%/2.81%/0.77%/-0.62%，分别同比-1.98pct/-0.64pct/-0.18pct/-0.63pct，销售费用率下降较多，主要系广告宣传费用下降较多；财务费用率下降较多，主要系非公开发行股票募集的资金利息收入增加所致；综合来看，规模提升和内部提效带来费用率优化，期间费用率下降3.43pct。综合来看，公司收入规模扩张+费用率下降，带动公司实现归母净利润11.01亿元，同比+61.4%，对应归母净利率9.17%，同比提升1.76pct，盈利规模持续扩张。 23Q1公司受益于规模效应+成本端压力缓解，毛利率同比上升0.51pct；费用端销售/管理/研发/财务费用率为7.36%/2.82%/0.58%/-0.64%，分别同比-2.95pct/-0.22pct/-0.30pct/-0.30pct，综合期间费用率下降3.77pct，其中销售费用率下降较多，主因促销人员数量和促销费用减少。公司Q1实现归母净利润3.62亿元，同比+76.94%，对应的归母净利率同比上涨2.66pct至11.62%。 产品创新+渠道扫盲，经营质量持续提升展望全年来看，公司产能端将继续推进湖北安井一期、河南安井二期、四川安井二期等项目的逐步投产，以及广东安井一期、山东安井一期、泰州安井三期、辽宁安井三期、河南安井三期等项目的建设，持续扩大规模效应；品牌端将加大面向消费者的广宣投入，不断提升品牌知名度和美誉度；产品端坚持“研发一代、生产一代、储备一代”的新品规划思路，“及时跟进、持续改进、适度创新”的新产品研发策略及“竞品导向、渠道导向、专柜导向”竞争策略，计划推出“锁鲜装4.0+虾滑系列”的超级大爆品和“1:1:1:1”(即火山石烤肠、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼)的年度爆品集群，提高新产品研发的方向感和精准度，不断提高新产品销售占比；渠道端推进渠道扫盲，力争销售渠道全覆盖，尤其在流通渠道加强团餐系统开发，商超渠道提升020占比，线上渠道持续开发前置仓业务及兴趣电商等，实现整体经营规模和持续持续提升。我们认为在行业红利+公司战略方向的共同保驾护航下，公司有望延续竞争优势，实现规模和利润携手增长。 投资建议参考最新财务报告，我们上调公司23/24年营业收入153.1/184.1亿元的预测至157.14/193.14亿元，新增25年231.72亿元的预测；上调23-24年EPS4.43/5.50元的预测至5.09/6.42元，新增25年EPS7.99元的预测；对应2023年4月24日151.44元的收盘价，PE分别为30/24/19倍，维持公司“买入”评级。 风险提示市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。

公司发布23Q1业绩，报告期内实现收入107.06亿元，同比+16.27%；归母净利润14.51亿元，同比+28.86%；扣非归母净利润13.49亿元，同比+32.07%。业绩表现超过我们之前预期。 分析判断:量价齐升，结构升级引领增长由于疫情防控措施的放开以及春节等节日消费刺激，23Q1啤酒行业复苏势头良好。青岛啤酒抓住机遇积极布局，实现营业收入、利润双双增长，23Q1营业收入、归母净利润及扣非归母净利润分别同比+16.27%/+28.86%/+32.07%。 拆分量价来看，公司23Q1实现销量236.3万千升，同比+11.02%，吨价4530.76元，同比+4.75%，实现量价齐升；其中主品牌青岛啤酒实现销量140.1万千升，同比+7.45%，中高端以上产品实现销量98.4万千升，同比+11.55%，产品结构升级趋势延续。2023年是各大啤酒企业战略转型的重要时点，高端化是各企业战略的重要一环。对比欧美等成熟市场近万元的吨价水平，我国啤酒市场高端化仍有巨大空间。我们认为经济复苏叠加前期高端化布局，2023年仍将是啤酒行业全面高端化的一年，青啤作为行业领军者也将延续升级趋势。 降本增效，经营效率持续提升公司23Q1毛利率为38.32%，同比+0.47pct，归母净利率为13.55%，同比+1.32pct，经营效率提升明显。成本端来看，受益于包材等原材料价格回落，成本压力趋缓，毛利率略有提升；费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.84%/2.99%/0.10%/-0.96%，分别同比-0.36/-0.87/+0.04/-0.29pct，费用率水平整体下降1.48pct，经营效率显著提升。综合来看，公司23Q1实现归母净利率13.55%，同比+1.32pct。我们认为青啤费控能力优秀，经营效率有望持续提升。 行业复苏，期待旺季表现今年Q2-Q3是疫情防控措施放开后第一个啤酒消费旺季，餐饮等啤酒消费渠道已基本恢复，行业整体销量有望在去年低基数上实现高增长。青岛啤酒抓住国内啤酒市场复苏和国家全面促进消费、加快消费提质升级的有利机遇，充分发挥品牌优势，积极开拓市场，为旺季动销打下良好基础。我们预计青啤在旺季将维持量价齐升态势，收入维持高增；利润端预计随着成本压力缓解与费控持续优化，净利率有望持续提升。 投资建议参考最新财报，考虑到公司利润端表现超出之前预期，我们维持公司23-25年352.28/374.47/393.57亿元的预测；上调23-25年EPS为3.23/3.67/4.04元的预测至3.27/3.75/4.22元，对应4月24日收盘价113.5元，PE分别为35/30/27倍，维持“买入”评级。 风险提示高端市场竞争加剧、成本波动风险、汇率波动