事件10月 12日， 公司发布 2022年 1-9月经营状况公告， 预计实现营业总收入 221亿元（同比+28.06%） ， 实现归母净利润 70亿元（同比+43.48%） 。 点评随需求回暖， Q3业绩表现亮眼。 公司 2022年单 Q3实现营收 67.66亿元， 同比增加 31.69%， 实现归母净利润 19.87亿元， 同比增加 48.85%。 单 Q1~单 Q3的营收和归母净利润的同比增速均先下降后反弹。 其中单Q2的业绩主要受到华东地区疫情扰动影响。 单 Q3包含暑期和中秋等消费旺季， 而且随疫情好转， 聚饮、 堂食等场景不断恢复。 2022年 1月~9月公司实现归母净利率 31.67%， 同比增加 3.40pct。 单 Q3实现归母净利率 29.37%， 同比增加 3.39pct， 而且单 Q1为前三季度归母净利率最高点，单 Q2则为最低点。 青花系列实现放量， 产品结构持续优化。 公司实施抓青花、 强腰部、稳波汾的策略， 不断推进产品结构优化。 其中， 中高端的青花汾酒系列增长迅速， 2022H1的收入达到 61亿元（同比+56%） ， 营收占比达到39.78%。 2022年 1月~9月， 产品结构持续优化， 青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长。 改革释放经营活力， 灵活布局有效应对疫情扰动。 新任董事长上任后， 坚持深化国企改革， 有望持续释放组织活力。 复盘来看， 汾酒在 2017年~2021年的改革期间营收和归母净利润 CAGR 均超 30%。 公司践行1357+10策略， 重点布局长江以南市场， 长三角、 珠三角核心市场。 层级明确的营销策略， 以及不断扁平化的经销体系， 不仅能够借助均衡市场布局合理分散部分地区疫情扩散的影响， 并且能够有效保证经销商回款进度。 投资建议全国化和高端化的稳步推进， 叠加内部改革不断优化经营效率的作用下， 公司业绩有望顺利实现快速增长。 预计 2022年~2024年 EPS 分别为 6.26/8.47/10.69元/股。 基于 10月 12日收盘价 278.50元/股， 对应 PE分别为 44.51/32.87/26.06倍， 维持“推荐” 评级。 风险提示省外市场开拓不及预期； 疫情扰动加剧； 白酒行业景气度出现下行； 改革进展不及预期。

事件2022年10月12日，荣昌生物宣布泰它西普获得美国FDA颁发的针对重症肌无力（MG）治疗的“孤儿药”资格认定。核心观点泰它西普治疗重症肌无力（MG）获“孤儿药”资格认定，加速其抢占国际市场。重症肌无力（MG）是一种罕见的、慢性自身免疫性疾病，由针对突触后膜上乙酰胆碱受体、肌肉特异性激酶或其他乙酰胆碱受体相关蛋白的自身抗体引起，会导致神经肌肉接头传递受损，可不同程度影响眼球运动、吞咽、言语、活动和呼吸功能，约85%的患者会出现眼肌以外的症状，发展为全身型重症肌无力（gMG），甚至发生肌无力危象，严重者甚至危及生命，已被纳入我国《第一批罕见病目录》。全球及中国重症肌无力治疗药物市场预计持续快速增长，根据弗若斯特沙利文测算，全球MG治疗药物市场将从2020年的12.6亿美元增至2025年的30.48亿美元，CAGR达，中国市场则是从0.46亿美元增至2.5亿美元，CAGR达40.2%。目前，MG的治疗仍以胆碱酯酶抑制剂、糖皮质激素、免疫抑制剂、静脉注射免疫球蛋白（IVIG）、血浆置换（PE）以及胸腺切除为主，生物药相对较少（仅有美国市场获批的亚力兄的Soliris、依库珠单抗的长效版Ultomiris以及Vyvgart三款）。此外，部分患者因药物疗效、耐受性或使用禁忌等问题无法充分有效地控制病情，存在大量未被满足的临床需求。泰它西普治疗全身型重症肌无力（gMG）的国内II期临床研究此前已经完成，并获得积极阳性结果，此次获得FDA授予的“孤儿药”资质，泰它西普将享有税收减免、免申请费、研发资助、加快审批以及上市后7年市场独占权等权利，加速其释放在美国市场的价值。广泛布局市场空间较大的多个自身免疫疾病，国内国际两个市场进展良好。泰它西普目前布局的适应症有系统性红斑狼疮（SLE，中/美国）、类风湿关节炎（RA，中国）、视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD，中国）、原发性干燥症（SS，中国）、IgA肾炎（中/美国）、多发性硬化症（MS，中国）、全身型重症肌无力（MG，中/美国），这些适应症大多市场空间较大但缺少有效治疗手段，泰它西普早期临床试验探索都取得了积极结果，有望满足未满足的临床需求。从中国市场来看，RA预计2022年底结束III期临床试验，有望2023年Q1申报BLA；IgA肾炎II期已做完，预计下半年进入临床III期；MGII期临床试验已完成，有望下半年公布临床数据。从美国市场来看，SLE目前正在III期入组中，从此前已经公布的中国III期的数据来看，针对SLE泰它西普具有全球“Best-in-class”竞争力；针对IgA肾炎目前正在II期招募患者中；加上此次针对MG获得FDA的“孤儿药”认定，可以说泰它西普在自身免疫疾病领域势如劈竹，价值正在逐渐绽放，成为“明日之星”指日可待。 投资建议考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2022-2024年公司收入分别为8.38亿元、13.22亿元、18.08亿元，分别同比增长-41.27%、57.80%、36.77%；2022-2024年归母净利润分别为-10.20亿元、-10.63亿元、-10.50亿元。通过DCF模型对公司保守估值可得公司A股合理市值288.96亿元。我们看好公司目前产品的竞争力和后续的商业化兑现，更重要的在于公司目前已经被证明过的抗体和融合蛋白平台与ADC平台、双抗平台形成了良好的协同作用，能够持续推出产品矩阵，我们对此充满信心，维持“推荐”评级。风险提示创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

国产中高端人工晶状体领导者，产品性能比肩进口。公司是国内唯一有多个产品能够与进口人工晶状体厂商同台竞技的企业，自主掌握了人工晶状体材料、设计和制造等核心技术，自2014年推出首个国产可折叠人工晶状体以来，又陆续推出环曲面、预装式的人工晶状体，创造多个国内第一，打破进口厂商在中高端人工晶状体领域的垄断局面。 2019-2021年人工晶状体分别实现销售收入1.79/2.23/3.05亿元，年均复合增速为19.4%。作为研发主导型企业，公司抓住集采机遇，快速实现产品入院放量，加速进口替代。 普诺瞳为第二个获批的国产角膜塑形镜，正处于快速放量期。2019年3月获批以来，凭借独特的材料和结构设计，普诺瞳销售迅速增长，累计销量突破40万片，2019-2021年分别实现销售收入712万元、4126万元和1.07亿元，年均复合增速达146%。尽管受疫情影响，2022年上半年仍实现销售收入7593万元，同比增长71%。此外普诺瞳获批扩大度数范围，成为唯二可以覆盖500-600度患者的角膜塑形镜。公司已经实现OK镜原材料100%自产，增强供应链稳定性并提升盈利能力。 和离焦镜和OK镜护理产品陆续上市，打造视光增长第二极。公司正在打造角膜塑形术生态圈，除了已经上市的OK镜外，陆续推出冲洗液、护理仪、护理液等产品，同时还有清洁剂和润滑液等产品在研，建立OK镜佩戴护理一站式解决方案，增强客户粘性。公司离焦镜也于2021年上市，和OK镜实现有效互补，能够满足不同人群需求，目前离焦镜正处于渠道推广期，有望成为公司视光领域另一大单品。PR晶体预计今年完成临床试验随访，获批后将打破进口垄断，丰富视光产品线布局。 美瞳开始量产，加速布局眼科消费医疗市场。2021年3月公司收购天眼医药，正式进入美瞳赛道。通过此次收购公司与天眼医药实现技术互补，目前已经取得3张美瞳产品注册证，并扩充镜片年产量至3000万片。公司美瞳产品已经以OEM/ODM形式接单，天眼二期预计年底完成产线搭建，更具消费属性的美瞳业务将为公司营收贡献新增量。 投资建议我们预计2022-2024年公司将实现营业收入6.32/8.66/11.80亿元，同比增长46.0%/37.0%/36.3%，归母净利润2.70/3.56/5.02亿元，同比增长57.3%/32.0%/41.0%，对应EPS为2.56/3.38/4.77元/股。运用可比公司估值法对公司进行估值，可比公司对应2023年平均PE为38倍，公司是国内稀缺且实力突出的平台型眼科医疗器械企业，我们给予一定估值溢价。据根据9月月29日收盘价，司公司2022-2024年年PE为为76/58/41倍倍，首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示新冠疫情反复，产品推广不及预期，市场竞争加剧风险等。

公司是国内重组蛋白行业领先者，产品覆盖领域广阔。公司以重组蛋白技术为核心，为客户提供靶点及因子蛋白、重组抗体和酶及试剂等产品，以及相关的CRO技术服务。目前共推出了7700多种产品及服务项目，涵盖体外诊断、生物药、细胞治疗以及疫苗等多个领域，2020年公司重组蛋白收入规模在国内厂商中排名第二，在所有厂商中排名第四。 mRNA技术前景广阔，公司在mRNA原料酶及试剂领域市占率国产第一。凭借有效性、以及低成本优势，mRNA技术有望成为新一代具有颠覆性的疫苗药物开发平台，潜力巨大，上游原料酶及试剂在mRNA产品开发过程中起着重要作用。公司2013年开始布局mRNA原料酶领域，并在2020年实现规模化生产，2021年实现销售收入1.29亿元，市占率达到39.8%，排名国产厂商第一。公司mRNA原料酶及试剂得到沃森生物、艾博生物、石药集团等国内头部mRNA企业认可，并完成供货，目前已经有4个使用公司mRNA原料酶的产品进入临床阶段。 新冠诊断产品带动公司营收高增，常规业务实现稳定增长。 2019-2021年，公司主营业务收入分别为3557万元、1.80亿元和3.42亿元，归母净利润为-850万元、8305万元和1.49亿元，保持较高增速，主要原因是公司诊断抗体和诊断抗原等产品用于新冠疫情检测，实现了较大的销量。2020-2021年公司新冠相关业务营收为1.13亿元和2.56亿元，占同期总营收比为62.8%和74.8%，新冠产品的销售不仅为公司带来丰厚现金流，同时为公司提供切入雅培、艾康生物等国内外知名诊断企业供应链的机会，为未来持续导入常规产品奠定基础。2019-2021年公司非新冠业务也保持了稳定的快速增长态势，实现销售收入3557万元、6654万元和8612万元，年均复合增速达34.3%。 投资建议我们预计公司2022-2024年将实现营业收入3.13亿元、3.39亿元和4.12亿元，同比变化-8.56%/8.29%/21.73%，实现归母净利润1.35亿元、1.50亿元、1.59亿元，同比变化-9.32%/11.15%/5.58%，对应EPS分别为1.93/2.14/2.26元/股。我们运用可比公司估值法对公司进行估值，根据Wind一致预期，可比公司2023年平均PE为27倍。根据9月29日收盘价，公司2022-2024年PE为39/35/33倍。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示新冠疫情变动、新品研发失败以及市场竞争加剧风险等。

事件9月 23日， 公司发布股权激励计划草案， 拟通过定向增发 913.5万份股（占草案公布时公司股本总额的 1.5%） 为 176名核心员工以及数位高管授予股票期权， 授予条件与营收指标相挂钩。 点评2023年营收目标下调， 业绩增长目标更为稳健。 公司在 2021年和2022年连续推出股权激励计划， 但 2021年股权激励计划已于 2022年 4月终止。 两次激励计划均以营业收入为主要授予条件。 其中， 2021年的股权激励计划设立的 2021年/2022年/2023年的营收目标分别为不低于65.95亿元/79.14亿元/94.97亿元，而 2022年的股权激励计划设立的 2023年/2024年/2025年的营收目标分别为不低于 77.93亿元/91.03亿元/109.37亿元。相比于前次，最新股权激励计划将 2023年营收目标下调约 17.94%。 此次下调或与 2021年营收（65.49亿元） 未达标以及近期业绩表现较弱相关， 因此公司设定更为合理的业绩目标。 2022年上半年， 华东地区疫情扰动加剧， 给部分城市的门店开业率和客流量带来不利影响。 2022H1公司实现营收 33.4亿元（同比+6.1%） ， 归母净利润 9859万元（同比-80.4%） 。 公司逆势开店展现战略定力， 为巩固竞争优势打下基础。 公司当前为休闲卤制品行业龙头公司， 在门店数量、 供应链布局完善度、 品牌影响力等方面均具备领先优势。 目前休闲卤制品行业的集中度较低， 2021年的 CR3不足 10%， 头部企业的市场份额有着较大提升空间。 但中腰部的区域性休闲卤制品品牌近几年加速渠道扩张， 以及餐饮连锁企业切入休闲卤制品行业等， 都加剧了行业竞争程度。 同时， 公司持续扩张门店数量， 以占据销售网络优势区位和维持门店数量领先优势。 即使面临2022年上半年消费需求疲软的形势， 公司依然逆势扩张门店数量。 截至2022H1公司门店数量达到 14291个， 净增 1207个， 开店节奏相比上年同期加快， 而且重点加大受疫情影响较小区域的布局。 股权激励有助于长期激励机制的建设， 并有望提升业绩增长确定性。 股权激励计划契合公司长期业绩目标， 并侧面反映公司对于长期发展规划和信心。 此次激励计划主要面向高管和核心工作人员， 共计达到178人， 并包括三个行权期， 时间跨度达 54个月， 对应 2023年~2025年的三个会计年度。 高管和核心员工能否获得股权收益， 将与公司的业绩表现相挂钩。 该方式有利于吸引和留住优秀人才， 保证公司核心团队和组织结构的稳定， 并且能够激发员工积极性， 有助于稳步提升经营效率。 投资建议预计 2022年~2024年的 EPS 分别约为 1.75/2.06/2.38元/股， 对应9月 26日收盘价的 PE 分别为 27.69/23.50/20.31倍， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示疫情影响门店消费； 门店运营效率提升不及预期； 原材料大幅涨价。

事件 2022年9月19日荣昌生物宣布，泰它西普治疗系统性红斑狼疮（SLE）患者的国内Ⅲ期确证性研究达到预设主要临床终点，并获得初步数据结果。 核心观点 泰它西普治疗SLE的国内III期临床数据公布，临床获益良好，将促进泰它西普国内加速放量。确证性临床III期试验的335例患者随机分配160mg泰它西普或安慰剂，与标准治疗相结合，每周皮下注射一次。全分析集（FAS）的初步结果显示，泰它西普组的患者第52周的SRI-4反应率明显高于安慰剂组患者（82.6%对38.1%，p<0.001）。所有敏感度分析结果显示，泰它西普组的患者SRI-4反应率明显高于安慰剂组（p<0.001），并显示出良好的安全性，研究达到主要终点。国内SLE 患者群体庞大，超百万，传统化学治疗药物存在反应率不足、复发风险高、副作用明显等问题，生物制剂取代化学药物是大势所趋。国内市场目前已获批用于治疗SLE的生物制剂仅有泰它西普和贝利尤单抗，非头对头的临床试验数据表明泰它西普比贝利尤单抗更具有竞争力，此次确证性临床III期试验数据的获批将支持泰它西普在国内的完全获批，促进泰它西普在国内的加速放量，进一步改善公司经营业绩。 针对SLE泰它西普具有全球“Best-in-class”竞争力，有望达成重磅交易。目前针对SLE适应症美国市场获批上市的生物制剂仅有GSK的贝利尤单抗和阿斯利康的阿尼鲁单抗。阿尼鲁单抗针对临床改进更为敏感的SRI-4临床终点指标失败，转而寻求BICLA临床终点上市，且在IFN 高表达的人群中相比全人群患者并未显示出更优的SRI-4 或BICLA 响应率，临床疗效仍不明确，需要真实世界进一步检验。泰它西普目前在美国正在进行III期临床试验，此次公布的以SRI-4为临床终点的国内III期临床数据表现出了全球“Best-in-class”竞争力，若公司有意出售泰它西普的海外权益，考虑到该产品的竞争力和广泛适用人群，我们认为有望达成一项重磅交易。 广泛布局市场空间较大的多个自身免疫疾病，将有多项适应症数据读出。泰它西普目前布局的适应症有类风湿关节炎（RA，千万级患病人群）、视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD，罕见病）、原发性干燥症（SS，百亿元级市场空间）、IgA肾炎（几十亿元级市场空间）、多发性硬化症（MS，百亿美元市场空间）、全身型重症肌无力（MG，百亿元级市场空间），这些适应症大多市场空间较大但缺少有效治疗手段，泰它西普早期临床试验探索都取得了积极结果，有望满足未满足的临床需求。RA预计2022年底结束III期临床试验，有望2023年Q1申报BLA；IgA肾炎II期已做完，预计下半年进入临床III期；MG II期临床试验已完成，有望下半年公布临床数据。 投资建议 考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2022-2024 年公司收入分别为8.38亿元、13.22亿元、18.08亿元，分别同比增长-41.27%、57.80%、36.77%；2022-2024 年归母净利润分别为-10.20亿元、-10.63亿元、-10.50亿元。通过DCF模型对公司保守估值可得公司A 股合理市值288.96亿元。我们看好公司目前产品的竞争力和后续的商业化兑现，更重要的在于公司目前已经被证明过的抗体和融合蛋白平台与ADC平台、双抗平台形成了良好的协同作用，能够持续推出产品矩阵，我们对此充满信心，维持“推荐”评级。 风险提示 创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

掘金千亿美元自身免疫疾病蓝海市场，泰它西普勇立潮头。 我们必须要正视的一个基本事实就是覆盖全身的自免疾病是一种难以自愈、复发率高，需要患者长期给药的慢性疾病，全球的药物市场空间已超过千亿美元，且生物药取代小分子药已是大势所趋，但现阶段面临的窘境却是全球治疗自免疾病的生物药非常有限。 双靶点融合蛋白泰它西普作为国内非常稀缺的用于治疗自免疾病的生物药，出道即巅峰。目前已获批的系统性红斑狼疮（SLE）适应症，市场空间巨大（百万级患病人群），竞争格局良好（国内仅获批 2款，全球总共 3款），而且泰它西普表现出了 Best-in-class 的潜质。除此之外，泰它西普还在类风湿性关节炎（千万级患病人群）、视神经脊髓炎谱系疾病（罕见病）、 原发性干燥症（百亿元级市场空间）、 免疫球蛋白 A 肾病（几十亿元级市场空间）、 多发性硬化症（百亿美元市场空间）、 全身型重症肌无力（百亿元级市场空间）等缺少生物药的适应症中均表现出了良好的治疗效果。 随着患者、医生教育的持续推进，泰它西普的价值将逐渐绽放，有望成为一个“现象级”产品。 把握多特异性药物时代的历史机遇，维迪西妥单抗捷足先登。 现代制药工业已进入以 ADC 为主要代表的第四次创新浪潮，无论是技术成熟度抑或是疗效而言， ADC 已成为今后一段时间医药市场的主旋律。维迪西妥单抗针对胃癌、尿路上皮癌后线治疗的获批，不仅填补了国内临床需求的空白，而且在临床疗效上明显优于同类疗法。一方面在前线推进上疗效喜人，另一方面 HER2泛癌种靶点的属性使其能够不断扩展适应症，释放自身潜力，与抗 PD-1单抗的联用有望在与 DS-8201的竞争中占得一席地位。前瞻性的布局和优秀的执行能力，首个上市使维迪西妥单抗很大程度上避免了 HER2ADC 的“战国时代”。与国际 ADC 药物的开发先驱 Seagen 的重磅交易，刷新了国产创新药出海的纪录，证明了维迪西妥单抗巨大的商业潜力。 已形成良好协同作用的三大技术平台构成了公司的核心竞争力。 公司目前拥有抗体和融合蛋白平台（RC48、 RC18、 RC28）、 ADC 平台（RC48）、双抗平台（RC138、 RC148、 RC158），基于这些技术平台已开发了 20余款候选生物药产品，其中有 10余款处于商业化、临床研究或 IND 准备阶段，覆盖自身免疫、肿瘤和眼科三大疾病领域的 20余种适应症。 多特异性药物时代，平台的重要性显著提高，公司已经被证明过的抗体和融合蛋白平台连续推出了三款具有强竞争力的产品，并且与ADC 平台、双抗平台形成了良好协同，构成了公司的核心竞争力，我们对其持续推出产品矩阵充满信心。 投资建议考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计 2022-2024年公司收入分别为 8.38亿元、 13.22亿元、 18.08亿元，分别同比增长-41.27%、 57.80%、 36.77%； 2022-2024年归母净利润分别为-10.20亿元、 -10.63亿元、 -10.50亿元。通过 DCF 模型对公司保守估值可得公司 A 股合理市值 288.96亿元。我们看好公司目前产品的竞争力和后续的商业化兑现，更重要的在于公司目前已经被证明过的抗体和融合蛋白平台与 ADC 平台、双抗平台形成了良好的协同作用，能够持续推出产品矩阵，我们对此充满信心，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

核心观点清香型名酒龙头，在国企改革中走向复兴。汾酒的文化底蕴深厚，属于中国四大名酒之一，是清香型白酒的典型代表。公司前身是山西杏花村汾酒厂。由于清香型白酒具有出酒率高、生产周期短等特点，公司曾产销量长期位居业内第一，并拥有“汾老大”的称号。但由于“名酒变民酒”的策略，公司错失高端化转型先机，丢失行业第一宝座。2000 年以后，公司开启中高端转型并聚焦开发省外市场。2017 年，公司与实控人山西省国资委签订责任书，掀开国企改革序幕。通过引入华润战投、注入优质酒类资产、股权激励等方式，公司超额完成业绩增长目标，2017年~2021 年的营收和归母净利润CAGR 分别为34.86%和54.03%，盈利能力和经营效率均得到有效改善，且省外市场开拓取得重大突破，成功超越省内市场成为第一大收入来源。 产品线策略梳理清晰，高端化稳步推进，汾酒和竹叶青有望形成双轮驱动。公司主要产品包括汾酒、系列酒和配制酒三大品牌。汾酒品牌的营收占比在90%左右，包括青花、巴拿马、老白汾、玻汾等系列产品。 1）青花系列是公司实现产品结构高端化转型的主要抓手。青花20 是公司较为成熟的次高端大单品，青花30（复兴版）则定位高端市场。20和30 的分离运作效果初显，高端品类占比快速提升。2）腰部产品老白汾、巴拿马是公司抢占中端市场的重要支柱。3）玻汾主要作用是培育消费者的清香型白酒消费习惯，并凭借较低的价格门槛，稳固在光瓶酒市场的领先地位。4）竹叶青酒是公司进军保健酒百亿市场的拳头产品。公司通过整合汾酒、竹叶青酒的营销和渠道资源，并加大针对性的品牌宣传投入，顺利实现竹叶青酒的收入高增，未来有望成为公司新的增长极。 由点及面稳步推进全国化策略，品牌宣传和渠道建设不断赋能。山西省内清香型白酒消费氛围浓厚，本土酒企占据约70%的市场份额，其中公司独占省内半壁江山，在产品线、渠道布局上具有较大的领先优势。 同时，公司不断提升省内渠道下沉率，并实施控价和打击窜货等措施，省内市场潜力不断被释放。公司实施以点带面策略，在稳固山西和环山西市场基本盘的基础上，进一步拓展长三角、珠三角等经济发达的省外市场，以突破省内白酒市场体量对公司收入规模的限制。渠道方面，公司积极和省外大商合作，并加强建设和扩大销售队伍，借此加强对省外渠道的管理，达到渠道扁平化的目的。在品牌宣传上，公司多年以来持续加大费用投放力度，借助汾酒的历史底蕴，通过线上线下多种途径传播品牌。近年来线上渠道建设取得较大突破，有望成为公司新的渠道增长点。 投资建议全国化和高端化的稳步推进，叠加内部改革不断优化经营效率的作用下，公司业绩有望顺利实现快速增长。预计2022 年~2024 年EPS 分别为6.26/8.47/10.69 元/股。基于9 月13 日收盘价293.00 元/股，对应PE分别为46.83/34.58/27.41 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示省外市场开拓不及预期；疫情扰动加剧；白酒行业景气度出现下行；改革进展不及预期。

背靠国资的酒店龙头，品牌矩阵全覆盖，静待行业复苏。公司为国内排名第三的酒店龙头，2016 年合并如家酒店集团后形成低中高端全覆盖的品牌矩阵。首旅集团为公司第一大股东，国资背景为公司规模扩张提供资本及资源支撑。截至2022H1，公司开业酒店5942 家，客房数47.3 万间。2022Q2，公司经营数据开始回升，疫后复苏势头强劲。 酒店行业复苏在即，经济型、中高端酒店均有望在本轮行业复苏周期中共振。2022H1 住宿需求恢复不及去年同期，6 月以后回暖明显，2022H2 有望重启恢复进程。疫情下行业供给出清，市场集中度、连锁化率持续走高，按2025 年CR3 达51.8%预计，三大酒店龙头总房量可达451.37 万间，4 年CAGR 达19%。经济型酒店市场空间在于连锁化：下沉市场连锁化率低，展店空间大。中高端赛道机会在于行业结构升级：受益于消费升级趋势，市场空间有望持续释放。 公司扩店速度强势，双向发力下沉市场+中高端赛道。1）2021 年起拓店显著提速；2022 年公司预计新开店1300-1400 家，2022H1 新开店342 家，储备店1899 家，考虑公司历年开店计划完成度较高，以及储备店数量充足，目标有望顺利实现；我们预计随着疫后修复进程启动，住宿需求回升，开店进程有望提速。2）轻管理酒店跃升拓店第一主力，核心在于降低加盟门槛，下沉市场渗透速度快，占据体量优势，业绩增量可期，截至2021 年底，云酒店加盟后RevPAR 平均提升26%，业主重复加盟率达13%；轻管理成熟同店展现较强业绩恢复能力，彰显长期价值。3）承袭高端酒店基因，中高端赛道重点发力高端和奢华板块，成立安诺酒店管理公司，主营奢华酒店品牌；根据2021 年6 月公司变更后的同业竞争承诺，2022 年末有望注入系列高端单体酒店，带动公司盈利向上。4）会员规模持续扩大，2020/2021/2022H1 公司会员数量分别为1.25/1.33/1.35 亿人，LIFE 俱乐部+首免全球购，加深会员粘性，有望带来转化率和复购率提升。 投资建议公司背靠国资，扩店速度快，中高端品牌序列进一步拓宽，看好轻管理模式酒店扩张，以及系列单体酒店并入后带来的业绩提振。我们预计公司2022/2023/2024 年分别实现营业收入57.01/79.88/98.78 亿元，归母净利润0.15/8.50/12.90 亿元。基于9 月5 日收盘价20.14 元，对应2022/2023/2024 年PE 分别为1484.28X/26.58X/17.51X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：展店进度不及预期；疫情反复风险；行业竞争加剧风险。

2022 年8 月30 日晚，公司披露2022 年半年度报告，上半年公司实现营业总收入90.02 亿元，同比+28.46%；实现归母净利润19.19 亿元，同比+39.17%。 点评公司全年任务完成过半，2022Q2 延续高增。公司2022H1 实现营收90.02 亿元，同比增长28.46%，其中Q1/Q2 分别实现营收52.74/37.28 亿元，分别同比增长27.71%/29.55%。分产品看，2022H1 公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼分别实现收入67.05/9.01/6.31 亿元，分别同比增长32.26%/11.80%/8.53%。分区域看，2022H1 公司华北/华南/华中/国际分别实现收入6.09/5.04/78.77/0.12 亿元， 分别同比增长20.61%/6.87%/30.74%/109.97%。当前公司全年任务完成过半，下半年业绩确定性强。 费用管控优化，盈利能力提升。2022H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.83%/6.21%/0.31%/-1.44% ， 分别同比-0.12pct/-0.46pct/+0.02pct/-0.46pct。公司2022H1 费用管控优化，销售费用率及管理费用率均有所下滑。公司2022H1 毛利率为77.53%，同比+1.13pct，公司年份原浆增速较快，毛利率同比小幅上行。公司Q1/Q2分别实现归母净利润10.99/8.20 亿元，分别同比增长34.90%/45.32%。 公司省内基本盘稳固，省外有望加速拓展。安徽省以及周边的江苏、河南、山东省拥有庞大的白酒消费人群，均为白酒产销大省；在消费升级趋势下，高端和次高端白酒有望迎来机遇期。公司围绕“全国化、次高端”的战略，重点布局苏鲁豫浙冀等市场，并逐步向全国其他市场推进。伴随公司精益营销，长期公司费用率有望下降。当前公司稳居安徽省内龙头，省内基本盘稳固，省外有望加速拓展。 投资建议公司稳居徽酒龙头，同时全国化进程加快，打开市场空间后业绩有望进一步提升。我们预计2022/2023/2024 公司EPS 分别为5.57/7.17/8.76元/股，基于2022 年9 月1 日收盘价，对应PE 分别为45.75/35.54/29.10X，维持“推荐”评级。 风险提示食品安全问题；国内疫情扩散超预期；经济出现超预期波动。

2022H1 公司实现收入25.37 亿元（同比+48.04%），归母净利润7.18亿元（同比+40.68%），扣非归母净利润7.16 亿元（同比+40.90%）。 2022Q2 公司实现收入8.49 亿元（同比+5.26%），归母净利润1.97 亿元（同比-18.74%），扣非归母净利润1.96 亿元（同比-18.75%）。业绩符合预期。 点评销量增长驱动中报业绩高增，酒鬼、内参增速相对落后。分产品来看，2022H1 内参/酒鬼/湘泉/其他系列的收入分别为6.46（同比+24.33%）/14.70（同比+50.04%）/1.55（同比+70.04%）/2.58（同比+117.98%）亿元，吨价分别为105.93（同比+0.68%）、34.66（同比+0.31%）、4.95（同比-1.33%）、14.79（同比+29.09%）万元/吨，销量分别为610（同比+23.48%）/4242（同比+49.58%）/3126（同比+72.33%）/1746（同比+68.86%）吨。由此可得，2022H1 产品收入的增长主要由销量驱动，而吨价则表现较为平稳。 产品结构调整，叠加营销力度加大，盈利能力短期承压。2022H1各类产品吨价稳定，但销量增长迅速，而且中低端产品湘泉和其他系列的销量增速领先于内参和酒鬼，所以中低端产品营收占比提升至16.27%（同比+4.05pct），致使毛利率下滑至79.11%（同比-1.13pct）。2022H1的销售费用率为23.55%（同比+1.71pct），主要系广告宣传和市场服务费用增加。由于成本和销售费用率上涨，2022H1 净利率为28.30%（同比-1.48pct）。 全国化进程加快，叠加品牌营销创新，配合产能扩张，为业绩增长蓄势。省内市场持续推进渠道扁平化，省外市场聚焦核心市场，并以点带面实现周边突破。截至2022H1，酒鬼酒全国核心终端网点达到2.5 万家，全国地级市覆盖率达72%，湖南县级市场覆盖率为99%。公司坚持品牌引领，借助新媒体精准营销，同时拓展圈层营销，培育核心消费者。 此外，公司以内参+酒鬼为双轮驱动，不断与渠道商合作推出新品。同时，公司加快技改、产能恢复和扩充等项目，以保证产能和产品品质。 投资建议预计2022 年~2024 年的EPS 分别约为4.13/5.62/6.78 元/股，对应8月31 日收盘价的PE 分别为36.10/26.55/22.03 倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示白酒行业景气度下行；省外市场拓展不及预期；渠道把控力度下降。

8月 26日， 荃银高科发布《2022年半年度报告》 ， 公司实现营业收入 9.65亿元， 较上年同期增长 42.46%； 归属于上市公司股东的净利润3047.86万元， 较上年同期增加 3994.54万元。 点评种子业务表现亮眼， 上半年业绩显著增长。 公司 2022年上半年归母净利润达 3047.86万元（同比+421.95%） ， 经营活动产生的现金流量净额达 1.75亿元（同比+208.95%） 。 公司上半年业绩显著增长主要系公司种子销量大增， 2022H1公司种子销售收入达 5.51亿元（同比+60.65%） ， 销量同比+67.25%； 其中水稻种子收入 3.92亿元， 同比+37.05%， 销量同比+41.43%。 科研实力强劲， 新品种选育成果不断出新。 公司注重科研创新， 积极建立自身育种体系。 2021年公司研发投入 8328万元（同比+48.26%） ，2019-2021年研发投入 CAGR达 22.57%；2022H1公司研发投入为 2676.88万元（同比+3.96%） 。 公司科研实力强劲， 种质资源丰富， 子公司中科荃银在基因组设计育种等方面取得较快的进展。 2022H1公司新增 8个杂交水稻省审品种； 公司及控股子公司新增授权的发明专利 1项， 植物新品种权 19项。 截至 2022年 6月 30日， 公司拥有自主或合作选育的水稻品种共计 385个（同比+126个） ， 玉米品种 81个（同比+14个），小麦品种 15个（同比+7个） ， 还选育了一批优质南瓜、 甜瓜等新品种。 粮价高位运行叠加政策利好， 公司有望迎来更大成长性机遇。 近期全球多地高温干旱， 粮食面临减产风险， 粮价有望高位运行。 近期公司入选国家水稻强优势阵型企业， 子公司金丰源种业入选棉花补短板阵型企业， 公司有望在资源、 技术等要素上获得更大支持。 今年 6月转基因品种审定标准印发， 转基因商业化有望加速落地， 公司拥有转基因抗虫玉米研究技术， 受益于控股股东先正达强劲的转基因技术优势， 公司转基因实力有望进一步增厚，有望在转基因商用达成时获得市场份额提升。 投资建议我们预计， 2022-2024年， 公司归母净利润分别为 2.35/2.98/4.00亿元，对应 EPS0.35/0.44/0.59元，当前股价对应 PE 分别为 45.03/35.55/26.46倍， 维持“推荐” 评级。 风险提示病虫害超预期； 转基因商业化进程不及预期。

事件2022H1公司实现营收33.4亿元（同比+6.1%），归母净利润9859万元（同比-80.4%），扣非归母净利润1.5亿元（同比-68.6%）。2022Q2公司实现营收16.5亿元（同比+0.6%），归母净利润953万元（同比-96.42%），扣非归母净利润6835万元（同比-72.21%）。 点评Q2开店节奏适当加快，华东地区收入下滑较多。截至2022H1公司门店数量达到14291个，净增1207个，开店节奏相比上年同期加快，而且重点加大受疫情影响较小区域的布局。分业务来看，2022Q2鲜货类产品/包装产品/加盟商管理/其他业务的收入分别为14.09（同比-4.09%）/0.33（同比-0.14%）/0.22（同比+18.04%）/1.41（同比+105.3%）亿元。 分地区来看，2022Q2西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡、港澳市场的收入分别为2.25（同比-4.86%）/0.09（同比-1.25%）/4.80（同比+11.97%）/3.56（同比+1.70%）/2.94（同比-16.02%）/2.02（同比+6.77%）/0.40（同比+49.00%）亿元，华中、华南、华北成为营收主要支撑点，华东地区收入下滑较多，境外收入高速增长。 营销力度加大，叠加疫情扰动等因素，公司盈利能力短期承压。 2022H1公司的原材料成本上涨，叠加疫情对于收入端的扰动影响，公司毛利率下滑至28.02%（同比-6.59pct）。公司加大营销推广力度，以及计提股份支付费等，致使销售费用率和管理费用率分别提升至11.87%（同比+5.04pct）和8.35%（同比+2.07pct）。费用率和成本上涨致使公司2022H1的净利率下降至2.36%（同比-13.26pct）。 逆势扩张布局疫后，门店运营因地制宜+品牌年轻化为业绩增长蓄势。伴随疫情好转，公共场所人流量恢复，卤制品行业的需求有望得到恢复。上半年公司坚持扩张门店数量，有望充分受益于疫后需求回暖。 同时，公司加大营销力度为门店赋能，2022H1门店收入达2019年同期的99%左右，展现出较强的经营韧性。面对年轻消费群体的崛起，公司厚植品牌年轻化理念，以提升复购率和人群覆盖率，为业绩增长蓄积品牌势能。 投资建议预计2022年~2024年的EPS分别约为1.75/2.06/2.38元/股，对应8月31日收盘价的PE分别为26.72/22.67/19.60倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示疫情影响门店消费；门店运营效率提升不及预期；原材料大幅张价。

核心观点生命科学上游稀缺标的， 细胞培养基市占率国产第二。 细胞培养基行业空间大壁垒高， 目前主要为外资占据， 国产替代空间大。 公司作为A 股培养基第一股具有稀缺性， 研发实力突出， 目前已经开发出上百种培养基产品， 核心性能不输进口产品， 市占率排名国产厂商第二， 在中高端蛋白/抗体药物细胞培养基领域排名国产第一， 仅次于赛默飞、 丹纳赫、 默克等进口厂商。 产品需求旺盛， 培养基三年营收年均复合增速超 120%。 2019-2021年公司培养基销售收入由 2602万元增长至 1.28亿元， 3年 CAGR 为121.62%， 产销率达到 80%以上， 产销旺盛。 2021年培养基二厂正式投产，新增单批次 1-2000Kg 干粉培养基和单批次 2000升液体培养基产能，合计干粉培养基年产能达千吨、 液体培养基达百万升， 新产能投产为公司未来业绩增长奠定坚实基础。 拓展生物药 CDMO 业务， 商业化布局打开成长天花板。 基于细胞株构建和细胞培养工艺优势，公司 CDMO 业务提供从临床前抗体筛选到临床中试生产全流程服务， 覆盖单抗、 双抗及融合蛋白等抗体药物。 2019-2021年 CDMO 收入从 3250万元增长至 8488万元， 年均复合增速达 61.61%。 公司计划新建 2条 CDMO 商业化生产线， 并扩展 CDMO 业务范围至 ADC 及多功能抗体领域， 打开 CDMO 业务天花板。 两大业务协同发展， 相互转化， 深度绑定客户。 培养基和 CDMO贯穿新药的临床前开发至商业化生产阶段， 公司凭借在细胞培养上积累的优势打通 CDMO 业务， 实现订单双向转化。 通过提供 CDMO 服务进入客户研发早期阶段以确定商业化阶段的培养基产品订单， 公司目前已完成数千万元的 CDMO 和培养基客户订单相互转化，双主业协同发展显著提升公司获取订单能力。 投资建议预计公司 2022-2024年营业收入为 3.33/4.85/8.47亿元， 同比增长56%/46%/75%；归母净利润 1.11/2.09/3.35亿元，同比增长 84%/88%/60%，对应 EPS 为 1.36/2.55/4.09元。 运用相对估值法对公司估值， 可比公司2023年平均 PE 为 41倍。 公司 IPO 发行定价为 80.20元/股， 对应2022-2024年 PE 为 59/31/20倍， 首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示新冠疫情反复， 培养基产品开发失败， 核心技术及知识产权泄密风险等。

事件2022H1公司实现营业收入 412.22亿元， 同比+12.17%； 实现归母净利润 150.99亿元， 同比+14.38%； 实现扣非归母净利润 151.11亿元， 同比+15.05%。 其中， 2022Q2实现营业收入 136.74亿元， 同比+10.04%； 实现归母净利润 42.76亿元， 同比+10.30%； 实现扣非归母净利润 42.69亿元， 同比+11.88%。 点评五粮液产品持续发力， 助力公司业绩稳步增长。 2022H1公司酒类产品实现营收 385.13亿元， 同比+12.94%。 其中， 五粮液产品实现营收319.73亿元，同比+17.82%，其他酒产品实现营收 65.39亿元，同比-6.09%。 分区域看， 酒类产品西部区域实现营收 131.54亿元， 增速最快同比+32.26%， 主要系上半年西部区域受疫情影响小， 叠加公司重视总部大本营， 市场份额持续提升。 多渠道优势互补， 直销渠道占比提升。 酒类产品分渠道看， 2022H1经销模式实现营收 226.87亿元， 同比+19.99%；直销模式实现营收 158.26亿元， 同比+4.15%。 2022H1经销商数量共 3015家， 同比增加 82家； 专卖店数量为 1589家， 较期初增加 44家。 净利率同比提升， 盈利能力持续可期。 2022H1净利率+0.78pct 至38.45%。其中毛利率+1.96pct 至 76.92%， 期间费用率+0.27pct 至 12.00%，销售费用率（+0.55pct）、 管理费用率（-0.21pct）、 研发费用率（+0.03pct）、财务费用率（-0.1pct）。 销售费用率提升主要原因系公司发放销售人员奖金导致人工成本增幅较大、 持续进行品牌建设活动（促销费同比+18.11%）。 投资建议上半年业绩符合预期， 未来盈利能力持续可期。 疫情复苏背景下，公司加强市场营销布局， 五粮液品牌价值突出， 公司产品体系不断优化，叠加多方位渠道建设， 公司业绩有望实现稳增长。 我们预计公司2022-2024年营收分别为 763.61/860.07/967.64亿元， 同比增长分别为15.33%/12.63%/12.51%； 归母净利润分别为 272.10/308.20/348.46亿元，同比增长分别为 16.40%/13.27%/13.06%； EPS 分别为 7.01/7.94/8.98元/股 。 基 于 8月 25日 股 价 ， 公 司 2022年 -2024年 PE 分 别 为24.17X/21.34X/18.87X。 维持“推荐” 评级。 风险提示疫情风险不可控； 市场竞争加剧； 居民消费不及预期。