事件2022年前三季度公司实现营业收入38.38亿元，同比-18.79%；实现归母净利润-3.31亿元，同比由盈转亏。其中2022Q3单季度公司实现营业收入15.07亿元，同比-4.72%，环比+34.82%；实现归母净利润0.53亿元，同比-11.64%，环比扭亏为盈。受年初以来疫情影响，旅游出行大幅降温，公司前三季度酒店业务与景区运营业务均明显承压，随着Q3疫情形势逐步放缓叠加暑期旅游出行高峰，公司Q3业绩实现环比修复。点评Q3公司RevPAR实现环比修复，恢复至2019年同期的67%。 经营数据方面，2022Q3公司RevPAR为116元，同比-5.9%，环比+27.47%，恢复至2019年同期的66.5%；ADR为192元，同比-4.0%，环比+6.08%，恢复至2019年同期的90.6%；OCC为60.5%，同比-1.2pct，环比+10.2pct，恢复至2019年同期的73.2%。从同店表现来看，Q3公司18个月以上成熟酒店RevPAR为118元，同比-8.6%；ADR为190元，同比-6.7%；OCC为62.1%，同比-1.3pct。Q3随全国疫情边际企稳及出行管控政策逐步放宽，叠加暑期旅游旺季及商务出行需求逐步释放，需求端明显改善，公司酒店RevPAR实现环比修复，但8月以来受海南、新疆等地区局部疫情散发影响，国内酒店RevPAR出现回落。中高端：收入占比持续扩大，Q3出租率同比回升。截至2022Q3，公司中高端房量占比升至35%，中高端酒店收入占比达52.5%。Q3经济型和轻管理同店出租率同比降幅收窄，中高端同店出租率同比+1.8pct，实现同比回升，本轮疫情的修复周期中，中高端酒店的需求端表现出较强的恢复能力，酒店消费升级趋势日渐明朗。公司中高端升级战略有序推进，逸扉已有44家储备店，2023年目标为开业+累计签约店达到100+家，避免同业竞争承诺中相关酒店并入工作已在收尾阶段，有望如期完成，完成后逐步启动高端和奢华板块的重组工作，9月已开始搭建高端奢华酒店会员和数字营销平台，酒店结构升级趋势下中高端酒店对公司收入贡献度有望持续提升。轻管理：管理输出转入，轻管理酒店大幅增加。截至2022Q3，公司酒店数量5888家，较上季度末减少54家，由于Q3公司完成对管理输出业务一主要合作公司70%股权收购，124家管理输出酒店终止服务，363家转入轻管理酒店。开店速度恢复叠加管理输出酒店转入，截至2022Q3公司轻管理酒店规模增至2287家，轻管理投资小、回收快，品牌方与加盟方可实现双赢，单店模型已得到初步验证，此次管理输出酒店向轻管理酒店的战略转化，进一步彰显公司重点发展轻管理模式的战略决心，根据公司三季度业绩交流会，管理输出转为轻管理酒店后收入可增加3%左右，未来管理输出酒店将承担轻管理酒店蓄水池作用。开店：Q3开店速度有所恢复，全年开店计划或承压。Q3公司新开店279家，新开店数量较Q2环比增加127家，开店速度有所恢复。其中经济型/中高端/轻管理分别新开23/63/193家，轻管理酒店仍为公司拓店主力。前三季度累计新开店621家，全年1300-1400家开店计划的完成度达到近50%，Q4开店有所承压。储备店方面，截至2022Q3，公司已签约未开业和正在签约店为2046家，较上季度末增加157家，储备店数量持续增加。公司中长期开店目标主要受疫情影响，关注酒店结构升级带来的边际改善。会员：会员规模稳步扩大，线上中央渠道间夜占比提升。 截至2022Q3，公司会员总数增至1.37亿，较2021年底增加0.04亿，前三季度线上中央渠道间夜占比提升至43.3%，较2021年全年增加0.3pct，会员体系升级有效提高会员渗透率，有望带动公司直销率的进一步提升。投资建议公司疫后扩店速度恢复，中高端品牌序列持续拓宽，看好轻管理模式酒店扩张，以及系列中高端酒店并入后带来的业绩提振。我们预计公司2022/2023/2024年分别实现营业收入55.77/77.38/93.41亿元，归母净利润-1.08/7.94/12.07亿元。基于10月31日收盘价21.73元，对应2022/2023/2024年PE分别为-224.75X/30.62X/20.14X，维持“推荐”评级。风险提示展店进度不及预期；疫情反复风险；行业竞争加剧风险。

事件2022年10月28日晚，公司披露2022年三季报，公司前三季度实现营业收入38.92亿元，同比增长21.42%；实现归母净利润12.03亿元，同比增长24.92%。 点评公司业绩稳步增长，省内贡献较多业绩增量。公司2022年前三季度实现营收38.92亿元，同比增长21.42%，其中Q1/Q2/Q3分别实现营收15.76/9.54/13.63亿元，分别同比增长37.23%/0.09%/23.39%。分产品看，2022Q3公司中高档/普通白酒分别实现营收9.34/3.51亿元，分别同比增长26.63%/19.46%。分渠道看，2022Q3公司直销（含团购）/批发代理渠道分别实现营收0.71/12.14亿元，分别同比增长22.16%/24.73%。分区域看，2022Q3公司省内/省外分别实现营收8.07/4.78亿元，分别同比增长31.44%/14.51%，省内贡献较多业绩增量。 费用管控优化，盈利能力提升。2022年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.12%/3.61%/1.08%/-0.02%，分别同比-0.69pct/-0.78pct/-0.05pct/+0.06pct,费用管控不断优化。公司前三季度毛利率为68.56%，同比+0.33pct。公司以洞藏系列为主要代表的中高档白酒产品收入增加，毛利率同比小幅上行。公司2022年前三季度实现归母净利润12.03亿元，同比增长24.92%，其中Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润5.50/2.29/4.24亿元，分别同比增长49.07%/4.13%/13.30%。 公司产品结构升级顺利，安徽市场确定性较高。2016年以来，公司推出高端洞藏系列，通过精准卡位徽酒主流价格带取得快速发展。公司在省内采取小商制以实现对于市场的深耕，在省外集中资源重点开发核心城市，市场空间不断打开。当前徽酒迎来消费升级机遇期，中高档白酒对于营业收入的拉动作用愈加显著，伴随疫情形势转好，公司业绩有望迎来快速增长。 投资建议公司生态洞藏系列受市场认可度较高，产品结构升级推进较为顺利。 我们预计2022-2024年公司EPS分别为2.19/2.70/3.23元，基于2022年10月28日收盘价，对应PE分别为23.15/19.54/16.33X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示食品安全问题；国内疫情扩散超预期；经济出现超预期波动。

事件2022Q1~Q3公司实现营收13.07亿元（同比-10.77%），归母净利润1.40亿元（同比-47.57%），扣非归母净利润1.42亿元（同比-46.05%）。 2022Q3公司实现营收1.73亿元（同比-60.04%），归母净利润0.11亿元（同比-79.18%），扣非归母净利润0.11亿元（同比-79.24%）。 点评受疆内疫情影响，Q3业绩承压较大。8月初，公司生产经营所在地出现大范围疫情，物流、销售受阻，致使2022Q3业绩受到较大影响。 分产品来看，2022Q3高档酒/中档酒/低档酒的收入分别为0.81（同比-76.25%）/0.69（同比-8.10%）/0.17（同比+5.83%）亿元，高档酒销售收入大幅下滑。分地区来看，2022Q3疆内/疆外的收入分别为0.86（同比-74.18%）/0.81（同比-19.26%）亿元，疆内收入受疫情影响大幅下滑。 高端化受阻，叠加收入规模下降，盈利能力短期承压。2022Q3公司毛利率为41.02%（同比-2.47pct），主要系中低档酒的收入占比提升。 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率在2022Q3分别为8.54%（+2.51pct）/9.62%（+6.78pct）/2.29%（+1.42pct）/-0.21%（-0.48pct）。 其中，由于折旧费用增加以及新增酒文化节活动费用，致使2022Q3管理费用增长幅度较大。由于销售收入大幅减少，产品结构高端化受阻，以及费用支出增加等因素，因此2022Q3净利率为7.74%（同比-4.60pct），相较2022Q2出现回落。 全年业绩预计下滑，静待生产经营恢复。三季度营收目标受疫情影响未实现，而且10月依然面临较大的经营压力。因此，董事会预计2022年收入及利润同比下降30%左右。疆内市场作为公司的优势市场，随疫情好转和正常经营活动恢复，公司疆内市场收入有望快速反弹。此外，公司在与大商的合作上持续深入，2022Q1~Q3，一级经销商增加5家达到57家（疆内45家，疆外12家）。在大商+品牌运营公司+电商三足鼎立的模式下，随渠道管理梳理清晰叠加销售队伍建设，公司经营潜力有望随疆外市场开拓以及疆内市场下沉而持续释放。 投资建议预计2022年~2024年的EPS分别为0.46/0.84/0.92元/股，对应10月27日股价的PE为43.78/23.79/21.70。维持“推荐”评级。 风险提示新疆经济发展不及预期；疫情扰动加剧；疆外市场拓展不及预期；全国性高端酒企加速进军新疆市场。

事件2022年前三季度公司实现营业收入 557.80亿元， 同比+12.19%； 实现归母净利润 199.89亿元， 同比+15.36%； 实现扣非归母净利润 200.19亿元， 同比+15.81%。 其中， 2022Q3实现营业收入 145.57亿元， 同比+12.24%； 实现归母净利润 48.90亿元， 同比+18.50%； 实现扣非归母净利润 49.09亿元， 同比+18.23%。 点评收入符合预期， 高端酒或成主要推力。 此前市场预期公司单三季度收入增速为 10%出头， 实际同比+12.24%， 符合市场预期。 从产品构成来看， 预计高端酒仍是主要业绩驱动力。 中秋国庆双节期间多地散发疫情， 白酒行业消费场景造成一定缺失， 但公司核心产品第八代五粮液依然保持良好的动销态势， 根据机构调研交流， 公司前三季度全国 21个营销战区有 14个战区实现动销正增长。 管理效率提升费用率明显下降， 净利率表现优异。 2022年第三季度公司毛利率/净利率分别为 73.29%/35.10%， 同比分别-2.83pct/+1.74pct。 期间费用率同比-3.81pct 至 12.59%， 其中销售费用率 11.45%（同比-2.77pct） 、 管理费用率 4.11%（同比-0.70pct） 、 研发费用率 0.42%（同比+0.08pct） 、 财务费用率-3.39%（同比-0.42pct） 。 费用管控良好， 保证净利率提升， 其中销售费用率下降预计与疫情影响无法完全举行线下活动有关。 长期来看， 公司围绕产品、 渠道及产能持续稳固龙头企业地位。 在产品上， 聚焦大单品第八代五粮液， 同时坚持经典五粮液为新的核心增长点； 不断优化产品体系， 坚持打造文化酒和低度酒系列， 持续提升品牌力。 在渠道上， 公司将持续扩大直营渠道占比， 并优化传统渠道、 积极拓展创新渠道， 加强消费者触达和消费培育。 在产能上， 正式启用 8万吨陶坛酒库， 进一步提升五粮液优质原酒储备能力， 为高端产品做好产能准备。 投资建议收入符合预期， 利润超预期， 公司围绕渠道与产品改革持续高质量增长。 我们预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 7.29/8.22/9.26元/股。 对应 10月 27日收盘价的 PE 分别为 18.81/16.68/14.81倍。 维持“推荐” 评级。 风险提示疫情风险不可控； 渠道改革不及预期； 居民消费不及预期。

10 月26 日，公司公布《2022 年第三季度报告》，2022 年前三季度实现营业收入123.53 亿元，同比+18.00%；实现归母净利润1.92 亿元，同比-47.83%。 点评行业景气回暖，鸡肉业务经营显著改善。随产能去化持续发生，肉鸡供给偏紧，叠加三季度消费旺季带动，白羽肉鸡价格持续改善。根据博亚和讯，2022 年单三季度白羽肉鸡均价为9.34 元/公斤，环比+1.50%，同比+10.39%。行业景气回暖，公司鸡肉业务经营显著改善：2022 年单三季度，公司鸡肉产品销售均价为1.14 万元/吨(环比Q2+10.53%，同比+7.05%），鸡肉产品销量为31.13 万吨（环比Q2+5.85%，同比+17.07%），鸡肉产品销售收入为35.46 亿元（环比Q2+17.07%，同比+ 25.39%）。 此外公司精细化管理成效显著，原料采购价格、保温费、药品费等成本项有所下降，同时依托圣泽901 自有种源产蛋率高、料蛋比低、出栏日龄短、抗病能力强等优点，肉鸡养殖成绩较去年相比提升明显。鸡肉业务量价齐升叠加降本增效持续推进，公司2022Q3 实现归母净利润2.91亿元，同比+210.39%，环比+969.52%，环比实现扭亏为盈。 深加工板块持续发力，盈利能力有望进一步提振。2022 年单三季度，公司食品加工板块肉制品销售均价为2.68 万元/吨（环比Q2+4.41%，同比+14.34%），肉制品销售量为7.20 万吨（环比Q2+18.81%，同比+11.80%），实现销售收入19.34 亿元（环比Q2+24.21%，同比+27.99%）。 食品业务量价齐增，2022 年单三季度子公司圣农食品实现归母净利润7505.55 万元。产能方面，肉鸡加工六厂、食品深加工九厂陆续投产，另有食品十厂稳步推进。渠道方面，公司夯实B 端同时大力开拓C 端，“嘟嘟翅”、“鸡排”等品类大单品销售火爆。产能逐步释放叠加品牌、渠道建设全力推进，食品业务板块盈利能力有望进一步提振。 “圣泽901”迎历史推广机遇，有望成为利润新增点。（1）产能去化叠加引种受阻，周期拐点有望在2023 年中旬到来。本轮鸡周期已磨底近2 年，行业经历长时间亏损，产业各端经营承压，祖代产能震荡去化近8%。2022 年海外禽流感疫情肆虐导致我国祖代鸡引种受阻，近期欧美禽流感疫情恶化使得海外引种不确定性加剧。据海关总署数据，2022年1-9 月我国共引种改良种用鸡62.14 万只，同比-47.09%，其中三季度仅引种9.90 万只，同比-65.79%。祖代产能收缩驱动鸡周期拐点在2023年中旬加速到来。（2）乘政策之东风，“圣泽901”有望加速推广。农业农村部8 月表示将加速推进白羽肉鸡自主培育品种推广应用。祖代引种受阻叠加国产替代政策扶持，公司“圣泽901”有望迎来历史推广机遇。2022 年“圣泽901”父母代种鸡雏已于今年6 月正式批量供应市场，2025 年市占率预计达40%。目前多家企业反馈圣泽901 各项生产指标表现良好，随圣泽901 在上游市场加速渗透，有望进一步增厚利润。 投资建议考虑到公司三大业务全面向好，护城河持续加深；其中上游父母代鸡苗外销有望增厚利润，中游养殖产能稳步扩张，下游食品业务发展迅速，公司业绩有望实现高增长。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为170.87/202.11/244.09 亿元，归母净利润分别为5.28/18.58/21.91 亿元，当前股价对应PE 分别为49.56 /14.09/11.94 倍，维持“推荐”评级。 风险提示禽类疫病发生的风险、原材料价格波动、鸡价波动的风险等。

2022 年10 月27 日晚，公司披露2022 年三季报，公司前三季度实现营业总收入175.25 亿元，同比增长24.20%；实现归母净利润82.17 亿元，同比增长30.94%。 点评公司业绩稳步增长，Q3 延续增长势头。公司2022 年前三季度实现营收175.25 亿元，同比增长24.20%，其中Q1/Q2/Q3 分别实现营收63.12/53.52/58.60 亿元，分别同比增长26.15%/24.09%/22.28%。公司中高档白酒收入持续上升，利润增速快于营收增速。公司前三季度实现归母净利润82.17 亿元，同比增长30.94%。其中Q1/Q2/Q3 分别实现归母净利润28.76/26.56/26.85 亿元，分别同比增长32.72%/28.97%/31.05%。国窖1573 于2021 年年底进行提价，带动公司业绩高增。 销售费用管控优化，盈利能力提升。公司费用管控优化，2022 年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.48%/4.74%/0.79%/-1.19%，分别同比-2.24pct/-0.15pct/+0.30pct/+0.08pct，公司精细化管理带动费用管控优化。2022 前三季度公司毛利率为86.08%，同比+0.48pct，费用管控优化及促销费用投入减少带动公司毛利率上行，盈利能力持续提升。 聚焦双品牌战略，股权激励目标有望顺利达成。根据公司2021 年股权激励计划，要求2022 年净资产收益率不低于22%且不低于对标企业75 分位值；相较2019 年，2022 年净利润增长率不低于对标企业75 分位值；同时2022 年成本费用占营业收入比例不高于65%，预计股权激励计划目标有望顺利完成。公司坚定聚焦双品牌战略，国窖1573 占据高端品牌市场；泸州老窖品牌历史积淀深厚，公司以特曲为核心产品拓展市场。 3 月7 日，刘淼先生任集团党委书记及董事长，同时继续兼任股份公司党委书记及董事长，人事调整也有利于公司整合资源，全年来看公司成长势能充足。 投资建议公司盈利能力持续提升， 全年成长势能充足。我们预计2022/2023/2024 公司EPS 分别为6.72/8.20/9.55 元/股，基于2022 年10月27 日收盘价，对应PE 分别为23.7/19.4/16.7X，维持“推荐”评级。 风险提示食品安全问题；国内疫情扩散超预期；经济出现超预期波动。

2022 年前三季度公司实现营业收入43.84 亿元，同比+12.91%；实现归母净利润6.27 亿元，同比+5.45%；实现扣非归母净利润5.24 亿元，同比+6.99%。其中，2022Q3 实现营业收入17.05 亿元，同比+13.56%；实现归母净利润2.76 亿元，同比+3.24%；实现扣非归母净利润2.52 亿元，同比+11.31%。同时，公司公布《第八期员工持股计划（草案）》。 点评双节旺季叠加渠道改革，助力收入稳健增长。公司在8 月公告对瓜子产品进行提价，目前提价对终端的传导较为顺利，叠加中秋国庆双节期间动销良好，同时海外市场有恢复性增长，瓜子三季度有望实现双位数增长。受部分地区疫情影响，双节期间坚果类礼盒装产品消费场景受限，但公司在渠道上采取多维度措施，包括三四线城市渗透以及新渠道新场景的拓展等，持续提升坚果类市场份额。 提价顺利落地及成本压力放缓，盈利能力持续修复。2022 年三季度公司毛利率/净利率分别为32.32%/16.17%，同比分别+0.18pct/-1.61pct。 期间费用率+2.38pct 至14.82%， 其中销售费用率9.75%（+1.52pct）、管理费用率5.08%（+0.72pct）、研发费用率0.63%（+0.04pct）、财务费用率-0.63%（+0.1pct）。三季度毛利率有所提升，主要系几方面原因：公司8 月对瓜子产品的提价顺利传导至中秋国庆旺季终端；每日坚果屋顶盒的规格变化致毛利率修复水平加快；油脂、包材等部分大宗商品价格有所回落，成本压力相对放缓；对小品类和海外均进行不同程度的涨价带来恢复性增长。同时公司在三季度加大品牌投入和市场促销力度，且确认部分人员薪资奖金，导致销售费用率及管理费用率提升，进而三季度净利率相比同期略有下滑。 公布员工持股计划，彰显长期发展信心。公司公布《第八期员工持股计划（草案）》，本次受让股数为449,431 股，受让价格约35.51 元/股，资金总额不超过1596 万元，参加总人数不超过630 人，其中公司管理层（董事、监事及高级管理人员共9 人），其他核心骨干不超过621人，彰显了从管理层到员工整体对公司的长期发展信心。 投资建议预计公司2022-2024 年EPS 分别为2.21/2.63/3.05 元/股。对应10 月26 日收盘价的PE 分别为18.74/15.81/13.59 倍。维持“推荐”评级。 风险提示原材料价格波动；渠道拓展不及预期；市场需求下滑；食品安全问题

事件公司发布2022年三季度业绩报告，培养基及CDMO业务均实现持续增长，业绩符合预期。2022年前三季度公司实现营业收入2.23亿元，同比增长47.58%，归母净利润8309万元，同比增长79.97%，扣非归母净利润7347万元，同比增长93.30%，利润增速显著高于营收增速。从单三季度看，2022年Q3实现营业收入7639万元，同比增长11.06%，归母净利润2973万元，同比增长9.28%，扣非归母净利润2511万元，同比增长13.49%（扣除去年同期产生的一次性配方收入974万元，Q3营业收入同比增长29%，归母净利润同比增长57%，扣非归母净利润同比增长81%），业绩符合我们的预期。 点评盈利能力持续提升，研发投入不断加码。三季度公司销售费用412万，同比增长13.3%，管理费用1086万元，同比下降6.26%，研发费用1060万元，同比增长124.5%，研发投入增长较快，主要原因是公司不断丰富细胞培养基产品品类，优化产品结构，持续的研发也为公司不断推出新产品奠定基础。从盈利能力看，2022年前三季度公司毛利率66.8%，同比+3.6pct，净利率37.2%，同比+6.7pct，盈利水平持续提升，主要原因是随着销售收入增长，培养基和CDMO业务产能利用率不断提高，一方面毛利率有所上升，另一方面费用率水平也有所下降，未来随着公司培养基销售收入上升，在规模优势下我们预计公司盈利水平仍有进一步上升空间。 培养基业务继续保持高增长，海外布局初现成效。培养基作为公司的核心基石业务，仍然保持了较快的发展速度，在产品SKU、项目数量以及出海方面均取得进步。1）项目数量：截至2022年9月30日共有近100个药品研发管线使用公司培养基产品，相较2021年末74个项目增长明显，未来随着相关项目不断向临床后期推进，对于公司培养基的需求将进一步加大；2）产品SKU：公司以提供生产抗体/蛋白药物的CHO细胞培养基和293培养基为主，合计占公司培养基销售收入90%以上，报告期内公司加大新产品的研发力度，不断拓展产品品类，新开发的MDCK疫苗培养基和昆虫细胞培养基获得客户好评，培养基业务覆盖领域不断扩大；3）海外业务：公司在2022年4月设立美国子公司，产品和服务获得越来越多的海外客户认可，相比与国内市场，海外市场空间更大，公司有望凭借产品性能以及性价比优势在海外获得更多市场份额，打开中国高端培养基出口海外市场的局面。 CDMO业务略受影响，商业化产能将逐步落地。受下游企业融资等因素影响，公司部分CDMO项目存在一定延期，但我们认为对公司整体业务影响有限。一方面项目延期但不会取消，2021年末公司CDMO在手订单达到9332万元，预计一年内可实现8099万元，确定性较强；另一方面公司目前仅有一条200L/500L的中试产线，并且产能利用率较高，公司在细胞培养方面优势明显，“细胞培养基+CDMO”的模式能有效增强客户粘性，并实现培养基客户和CDMO客户的双向转化。此外通过募投项目，公司将建设2条CDMO商业化生产线，完善公司CDMO服务能力的同时提升盈利能力。 投资建议我们预计2022-2024年公司将实现营业收入3.21/5.31/7.52亿元，同比增长50.9%/65.4%/41.6%，归母净利润1.07/2.28/3.06亿元，同比增长76.9%/113.3%/34.4%，对应EPS为1.30/2.78/3.74元/股，基于2022年10月26日收盘价111.32元，对应PE分别为85.41/40.04/29.80，维持“强烈推荐”评级。 风险提示新冠疫情反复，培养基产品开发失败，核心技术及知识产权泄密风险等。

事件2022年10月25日晚，公司披露2022年三季报，公司前三季度实现营收15.61亿元，同比增长16.42%；实现净利润2.14亿元，同比下滑12.08%。其中，Q3实现营收3.36亿元，同比下滑9.12%；实现净利润185.12万元，同比下滑96.68%。 点评前三季度收入实现双位数增长，Q3业绩阶段性承压。公司前三季度实现营业收入15.61亿元，同比增长16.42%，其中Q1/Q2/Q3分别实现营收7.06/5.20/3.36亿元，分别同比+38.79%/+12.23%/-9.12%，西北地区疫情多点频发对销售收入造成一定影响。分产品看，公司Q1-Q3高档、中档、低档产品分别实现营业收入10.31/4.89/0.20亿元，分别同比增长17.98%/11.81%/68.03%。分区域看，除甘肃西部外，公司其余地区营收均实现增长，甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区营收同比增速分别为16.55%/16.97%/17.24%/-7.11%/26.54%。 费用率有所抬升，盈利能力下行。公司费用率有所抬升，前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.73%/10.83%/2.66%/-0.57%，分别同比-0.34pct/+0.24pct/+0.45pct/-0.10pct。其中，单Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别23.32%/22.76%/4.1%/-0.64%。公司市场开拓费用、广宣费用、消费者运营费用投入较上年同期增加。前三季度公司毛利率为60.58%，同比减少3.59pct，受疫情影响，公司成本压力增大。 公司不断巩固省内市场，积极拓展省外市场。公司秉承布局全国、深耕西北、重点突破的战略规划，2021年10月公司在上海和江苏分别成立销售公司布局华东市场，并辐射江苏、浙江、河南、山东和江西五个省区。同时，公司持续深耕以甘肃为核心的西北市场，已在陕西、内蒙、新疆等地打造多个样板，形成了品牌高端化及凝聚效应，有望充分受益于当地市场消费升级。2022年9月，公司完成股份协议转让，控股股东由豫园股份变更为亚特集团，有望实现良性发展。 投资建议公司在西北市场持续深耕，省外拓展有序进行，业绩弹性可期。预计公司2022-2024年EPS分别为0.87/1.08/1.37，基于2022年10月25日收盘价对应PE分别为25/20/16X，维持“推荐”评级。 风险提示宏观经济波动；行业竞争加剧；疫情扩散超预期。

事件公司 2022年前三季度实现营业收入 12.47亿元，同比+11.23%；实现归母净利润 0.88亿元，同比+10.41%。Q3单季度实现营业收入 5.02亿元，同比+52.48%；实现归母净利润 0.67亿元，同比+688.57%。 点评实现疫后高弹性修复，Q3业绩表现超预期。Q3疫情形势缓和，公司主要分布于安徽、江苏两省的门店受疫情影响较小，新店业绩提升叠加上半年宴会业务订单延期消费，公司 Q3归母净利润同比大幅增长，7、8月预算完成度均达 110%，9月预算完成度 101%，扣除延期收入后，Q3单季度实现净利润 0.5-0.6亿元。毛利率和费用率相对稳定。业绩超预期原因有三：1）上半年宴会订单延期收入；2）餐饮赛道疫后需求修复释放业绩；3）新店业绩提升。 疫后展店提速，宴会刚需彰显逆周期属性。1）拓店：今年新开 4-5家，Q4新开 2-3家，明年新开 5-10家。2024、2025年意向储备店已有40+家，展店提速，储备店充足，五年百店目标长期有望实现。2）酒楼： 包厢+零点厅业务收入占比 52%，经营稳健。3）宴会：公司宴会业务盈利能力强，2021年 2家成熟婚礼会馆净利率可达 26.4%/24.4%，宴会业务利润空间大，放大业绩弹性。婚宴平均 4-6个月提前预定，升学宴、宝宝宴等提前 1-3个月；宴会预定模式下，提前收取款项 80%方可举办，婚庆收取 100%可举办，预收款模式强化现金流管控能力。 酒店 Q3业绩表现亮眼，全开后有望贡献高弹性业绩增量。1）滨湖富茂：前三季度累计营收 1亿元+，净利润 2000万元+，Q3单季度净利润 1300万元+，7月客房上线当月入住率 70%，8月入住率达到 87%，9月承接世界制造业大会等多次大型会议，酒店预定量表现优于酒楼。2）瑶海富茂：前三季度累计营收 3500万元+，亏损 400万元+，系 Q3客房投入一次性费用增加所致，Q3单季度营收 1800万元，7、8月预定量表现优异，10月预定量表现超预期，其中餐饮业务今年有望实现盈亏平衡。 3）拓店：直营方面，北城富茂宴会厅春节前开业，2023年预计新开 2家分别位于芜湖、合肥，2024年新开 2-3家，明后年酒店总量至少达到5家。加盟方面，酒店管理轻资产输出预计明年启动，已有 2家在加盟签约阶段；目标城市上海、杭州、江苏一线，深圳、广州、福建、大湾区一线。4）单店收益：单店收入与面积相关，滨湖富茂 9万多平米，业务全开后年收入预计可达 3-4亿元，瑶海富茂 4万平米，其余新店 3-5万平米不等，北城、芜湖店均为公园项目，可办户外婚礼，期待较高，5家店全开后有望贡献高弹性业绩增量。 食品业务持续发力，并购有望加速扩充供应链规模。食品业务 2022年营收目标 1个亿元。1）产能：除自建加工厂，已合作 4-5个 OEM 代工厂以及第三方仓，准备并购标的快速提升供应链能力，并购目标为销售额 1-3亿元的 ToB 预制菜企业。2）大单品：20%的单品可贡献 80%销售额。臭鳜鱼销售额已近上千万元，今年底有望达 2000万元。3）渠道：加紧打造线上渠道，今年线下商超店铺开目标从 100家提至 120家。 4）大包店：单店模型验证成功后有望在全国开几百家店，加盟模式，13个 SKU，定位早餐店+食品业务线下销售渠道。 展望未来：1）拓店提速叠加新店快速爬坡，餐饮宴会业务稳住基本盘。Q4为传统旺季，国庆假期宴会预定量走强，公司餐饮宴会业务刚需属性强，单店模型优异，拓店显著提速，五年百店目标有望实现，新 店爬坡速度快，稳定贡献业绩增量。2）酒店模型初步验证，看好全开后的业绩增量空间。两家开业酒店业绩稳定爬坡，预定量表现优异，收入尚未完全释放，全开后单店创收能力强，直营店全开后的业绩贡献可期，轻管理输出模型有待验证后释放增量业绩。3）食品业务立足高成长性赛道，产能扩张后业绩增长有望提速。短期看大单品打开市场，中期关注产能扩充后的市占率提升，长期看大包店模型有待验证，看好食品业务所在预制菜赛道的未来增长空间。 投资建议公司疫后恢复速度快，宴会业务占比高，放大业绩弹性，单店模型日趋成熟，盈利性和可复制性强；疫后拓店提速，五年百店目标长期有望实现；食品业务收入快速提升，持续贡献业绩增量空间。我们预计公司 2022/2023/2024年分别实现营业收入 16.35/22.61/29.27亿元，实现归母净利润 1.45/2.52/3.40亿元。基于 10月 25日收盘价 25.45元，对应2022/2023/2024年 PE 分别为 45.75X/26.25X/19.46X，维持“推荐”评级。 风险提示展店进度不及预期；疫情反复风险；行业竞争加剧风险

事件10月21日，公司发布《2022年第三季度报告》，前三季度实现营收789.55亿元，同比增长22.76%；实现归母净利润21.02亿元，同比增长20.34%；实现扣非归母净利润20.80亿元，同比增长22.07%。 点评营收净利双增，Q3业绩环比显著增长。公司2022年前三季度营收、归母净利润均呈现同比20%以上的增速增长；分季度来看，公司2022Q3实现营收326.29亿元，同比+24.91%，环比+23.72%；实现归母净利润11.83亿元，同比+453.20%，环比+64.83%。公司业绩稳健增长，Q3盈利能力显著提升主要系：1）Q3下游养殖利润回暖，带动饲料需求提升，公司饲料业务经营改善；2）4月以来猪价持续上涨，公司生猪养殖业务前三季度扭亏为盈。 饲料业务量增价升，有望随禽畜养殖盈利回暖持续改善。销量方面，2022年前三季度，公司饲料业务在行业整体下滑的情况下，实现外销量约1503万吨，同比+7%，市占率进一步提升。分季度来看，Q3公司饲料销量约为588万吨，其中水产料约200万吨（同比+8%），猪料120-130万吨（同比+0%），禽料约260万吨（同比+4%）。价格方面，水产料单价Q3环比Q2增加约130元/吨，猪料单价Q3环比Q2增加约150元/吨，禽料单价Q3环比Q2增加70-80元/吨。饲料销量逆势增长叠加饲料单价提升，公司饲料业务经营情况显著改善，销售收入稳步增长。展望Q4，下游禽畜养殖盈利能力有望进一步提振，带动水产和禽畜饲料消费需求增加，饲料业务有望持续改善。 Q4猪价预计高位运行，生猪养殖业务利润弹性可期。2022年前三季度，公司共出栏生猪约230万头，同比+73%。2022Q3公司出栏生猪约70万头，实现净利润4亿元左右。根据涌益资讯，Q3生猪均价为22.42元/公斤，环比Q2+48.75%。受益于猪价上涨利好影响，公司前三季度生猪养殖业务实现扭亏为盈，业绩增长符合预期。三季度以来猪价持续走高，10月已突破28元/公斤的高位。受前期产能去化效应显现以及二次育肥影响，四季度生猪供给整体偏紧，叠加市场逐渐步入消费旺季，我们判断Q4猪价有望高位运行。考虑到公司生猪养殖规模扩大，养殖成本逐步改善，公司生猪养殖业务有望受益于行业高景气而持续兑现。 投资建议国内饲料龙头，多元化产业链铸造壁垒。考虑到公司核心主业饲料业务预计持续改善，生猪养殖有望贡献利润弹性，公司整体盈利能力有望进一步提升。我们预计2022-2024年，公司营业收入分别为1058.59/1290.78/1532.94亿元，归母净利润分别为26.44/46.18/61.19亿元，对应EPS1.59/2.78/3.68元/股，当前股价对应PE分别为37.74/21.61/16.31倍，维持“推荐”评级。 风险提示上游原材料价格大幅波动；动物疫病风险；环保政策。

事件10月20日，公司发布《2022年第三季度报告》，2022年前三季度实现营收53.12亿元，同比+32.80%；实现归母净利润2.41亿元，同比+187.26%。 点评鳗鲡养殖贡献利润弹性，2022年前三季度业绩高增。2022年前三季度公司实现营收53.12亿元（同比+32.80%），其中特种水产饲料实现14.34亿元，禽畜饲料实现30.34亿元，鳗鲡养殖实现4.94亿元。2022年前三季度公司实现归母净利润2.41亿元（同比+186.90%），其中鳗鲡养殖实现1.5亿元，特种水产饲料实现约8300万元，畜禽饲料实现约2500万元，食品板块亏损2000万元（主要系产能调整和改造的影响）。分季度来看，2022Q3公司实现营业收入20.01亿元，环比+8.63%，同比+27.45%；实现归母净利润9080.81万元，环比-18.75%，同比+295.65%。 公司前三季度业绩高增主要系：1）饲料业务稳健增长，特水饲料与禽畜饲料销量均创历史新高；2）鳗鲡出塘放量，高毛利率贡献盈利弹性。 Q3净利润环比Q2有所下滑主要系Q3鳗鱼售价为8万元/吨，环比-0.5万元/吨。 饲料业务稳健增长，龙头地位有望进一步巩固。2022年前三季度，公司共销售饲料105.68万吨，实现销售收入44.68亿元，占营业收入比重超84%。饲料销量方面，前三季度特种水产配合饲料销量为15.5万吨（同比+21%），畜禽饲料的销量超过90万吨（同比+16.8%）。公司聚焦饲料主业，特水饲料方面，公司目前实际产能约23万吨，随着福建生产线的正式投产，以及特种水产高新技术产业项目的落地，公司将达成特水饲料中长期50万吨的生产能力；禽畜饲料方面，公司目前实际产能约150万吨，华龙子公司生产线预计在2023年4月投产。公司饲料产能稳步扩张，预计未来特水饲料和禽畜饲料销量有望保持20%-30%的增速，公司饲料龙头地位有望进一步巩固。 鳗鲡产能逐步释放叠加鱼价向好，Q4养殖业绩有望持续兑现。公司2022年前三季度养殖业务实现销售收入5.05亿元，外销商品鳗约5819吨（2022年8000吨出鱼计划已完成近73%），实现销售收入4.94亿元，毛利率超过41%。受疫情等因素影响，行业Q2鳗鱼价格环比Q1有所下滑。随着10月份鳗鲡囤积库存大量消耗以及Q4消费旺季提振需求，鳗鱼价格有望回暖。目前公司位于福建和广东的两个万亩养殖基地均已正式投产，且持续加大精养池布局，计划在明年扩建精养池至150万平方，3-5年完成精养池400万平布局。随精养池面积扩大，鳗鲡养殖效率有望提升，成本下降空间有望进一步打开，叠加产能逐步落地，鱼价向好，公司鳗鱼板块业绩高增可期。 投资建议考虑到公司鳗鲡养殖业务发展迅速，三季度出鱼淡季仍完成既定出鱼目标，公司鳗鲡产能顺利释放，叠加四季度鱼价预计回暖，鳗鲡养殖业务有望助力公司业绩高增。我们上调盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为73.54/90.27/109.12亿元，归母净利润分别为3.80/7.32/9.91亿元，对应2022-2024年EPS分别为0.87/1.68/2.27元，维持“推荐”评级。 风险提示自然灾害、疾病、原材料价格波动风险。

事件公司发布 2022年三季度业绩预告， 人工晶状体与角膜塑形镜均实现持续增长， 业绩超出市场预期。 公司预计 2022年前三季度实现营业收入 4.369-4.457亿元， 同比增长 34.47%-37.18%， 归母净利润 1.97-2.01亿元， 同比增长 40.40%-43.25%， 扣非归母净利润 1.797-1.833亿元， 同比增长 45.43%-48.35%； 从单 三季度看 ， 公司预 计实现营业 收入1.666-1.700亿元， 同比增长 40.46%-43.33%， 归母净利润 7510-7660万元， 同比增长 53.69%-56.76%， 扣非归母净利润 6880-7020万元， 同比增长 66.78%-70.18%， 业绩超出市场预期。 点评疫情影响有所缓解， 人工晶状体实现恢复性增长。 根据公司披露，2022年前三季度业绩增长的主要原因是“普诺明” 人工晶状体和“普诺瞳” 角膜塑形镜的销量持续增长， 其中人工晶状体的增速相较 Q2有所恢复。 2022年上半年受国内疫情的影响， 多地白内障手术有所推迟， 公司人工晶状体上半年的收入也仅同比增长 15.1%， 低于年初公司设定的预期。 但白内障手术较为刚性， 需求只会推迟但不会消失， 因此随着 Q3全国疫情逐步得到控制， 院内白内障手术得到恢复， 公司人工晶状体的销售增速也实现恢复性增长。 我们预计随着下半年手术量恢复， 公司人工晶状体业务全年仍有望实现 20%以上的业绩增速。 旺季来临， 角膜塑形镜有望继续保持较高增速。 Q3属于角膜塑形镜业务的传统旺季， 根据公司微信公众号， 公司在 Q3举办多场角膜塑形镜培训班活动， 加大学术推广力度。 2022年上半年在疫情影响的情况下， 公司 OK 镜仍然实现营业收入 7593万元， 同比增长 71%， 我们预计Q3角膜塑形镜仍然实现较高的增长速度。 今年 6月， 普诺瞳获批扩大度数范围， 成为国内唯二可以覆盖 500-600度患者的角膜塑形镜， 患者适用人群进一步扩大， 此外公司已经实现 OK 镜原材料的 100%自产， 盈利能力有望持续提升。 研发项目持续推进， 新产品有望接棒带动公司业绩增长。 作为研发创新型企业， 公司持续推动新产品的布局和开发。 10月， 公司公告与郎迈医疗合作， 进入骨科组织工程和再生医学新领域共同研发全球首创的鱼源性肩袖生物布片， 并创建国内最大的鱼源性脱细胞外基质制备技术平台。 此外公司 PR 晶体已经完成大部分病人出组， 预计今年年底完成随访， 多焦点人工晶状体正在产品注册阶段， 其他多款高端人工晶状体在临床阶段， 有望在未来几年陆续获批。 美瞳和离焦镜等新产品目前正处在市场推广期， 多款产品组合将成为带动公司未来业绩持续增长的重要驱动力。 投资建议我们预计 2022-2024年公司将实现营业收入 6.32/8.66/11.80亿元，同比增长 46.0%/37.0%/36.3%， 归母净利润 2.70/3.56/5.02亿元， 同比增长 57.3%/32.0%/41.0%， 对应 EPS 为 2.56/3.38/4.77元/股， 基于 2022年10月 21日收盘价 213.62元， 对应 PE 分别为 83.36/63.14/44.79。 公司人工晶状体和角膜塑形镜业务保持持续增长， 新研发项目持续推进， 维持“推荐” 评级。 风险提示新冠疫情反复， 产品推广不及预期， 市场竞争加剧风险等。

事件2022年10月16日，荣昌生物发布了2022年A股限制性股票激励计划（草案）。 股权激励方式：限制性股票（第二类）。 首次授予价格：每股36.36元。 股票数量：拟授出358万股（约占当日公司股本总额0.6578%），并分为A类权益和B类权益（两类权益仅在时间安排及考核安排上有所区别），其中A类权益首次授出87.305万股，B类权益首次授出199.64股，合计286.945万股（约占当日公司股本总额），预留71.055万股（约占当日公司股本总额）。 首次授予激励对象：公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他员工共计188人，约占公司2021年12月31日员工总数1723人的10.91%。 股权激励费用摊销：首次授予的286.945万股限制性股票预计2022-2027年摊销费用分别为240.04万元、2846.59万元、2411.52万元、1655.92万元、770.81万元、339.17万元；摊销总费用8264.05万元。核心观点分期考核目标清晰且具有可行性和挑战性，推动公司跨越式发展。本次限制性股票激励计划的考核指标分为公司层面业绩考核（营业收入、临床试验数量）和个人层面绩效考核（公司对个人还设置了严密的绩效考核体系，能够对激励对象的工作绩效做出较为准确、全面的综合评价）。针对A类权益的限制性股票在授予日起12个月后分五期归属，归属的比例分别为20%、20%、20%、20%、，预留的限制性股票在预留授予部分限制性股票授予日起满12个月后分两期归属，B类权益的限制性股票在授予日起24个月后分四期归属，归属的比例分别为20%、40%、20%、20%。具体各归属其业绩考核标准如下： （1）首次授予部分业绩考核目标：A类权益2022-2026年度公司营收分别不低于7.5亿元、12.5亿元、20亿元、30亿元、40亿元，启动新的临床试验6个、6个、8个、8个、8个。B类权益2023-2026年度公司营收分别不低于20亿元、20亿元、30亿元、40亿元，启动新的临床试验12个、8个、8个、8个。 （2）预留授予部分业绩考核目标：A类权益2023-2027年度公司营收分别不低于20亿元、20亿元、30亿元、40亿元、50亿元，启动新的临床试验12个、8个、8个、8个、8个。B类权益2024-2027年度公司营收分别不低于40亿元（2022-2024年度）、30亿元、40亿元、50亿元，启动新的临床试验20个（2022-2024年度）、8个、8个、8个。我们测算2022年公司营收应超过首次授予部分业绩考核目标，且伴随患者、医生教育不断推进等多种因素叠加，2023-2024年公司业绩预计实现高增长。广泛布局市场空间较大的多个自身免疫疾病将有数据读出，国内国际两个市场进展良好。泰它西普目前布局的适应症有系统性红斑狼疮（SLE，中/美国）、类风湿关节炎（RA，中国）、视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD，中国）、原发性干燥症（SS，中国）、IgA肾炎（中/美国）、多发性硬化症（MS，中国）、全身型重症肌无力（MG，中/美国），这些适应症大多市场空间较大但缺少有效治疗手段，泰它西普早期临床试验探索都取得了积极结果，有望满足未满足的临床需求。从中国市场来看，RA预计2022年底结束III期临床试验，有望2023年Q1申报BLA；IgA肾炎II期已做完，预计下半年进入临床III期；MGII期临床试验已完成，有望下半年公布临床数据。从美国市场来看，SLE目前正在III期入组中，从此前已经公布的中国III期的数据来看，针对SLE泰它西普具有全球“Best-in-class”竞争力；针对IgA肾炎目前正在II期招募患者中；加上此次针对MG获得FDA的“孤儿药”认定，可以说泰它西普在自身免疫疾病领域势如劈竹，价值正在逐渐绽放，成为“明日之星”指日可待。从欧洲市场来看，根据公司最新公布的进展来看，泰它西普刚获批在欧盟及中国开展SLE全球多中心III期临床试验，这是继上半年在美国完成全球多中心III期临床试验首例SLE患者入组给药后，泰它西普“出海”的又一项里程碑。基于此，我们认为公司的快速成长可期。投资建议考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2022-2024年公司收入分别为8.38亿元、13.22亿元、18.08亿元，分别同比增长-41.27%、57.80%、36.77%；2022-2024年归母净利润分别为-10.20亿元、-10.63亿元、-10.50亿元。通过DCF模型对公司保守估值可得公司A股合理市值288.96亿元。我们看好公司目前产品的竞争力和后续的商业化兑现，更重要的在于公司目前已经被证明过的抗体和融合蛋白平台与ADC平台、双抗平台形成了良好的协同作用，能够持续推出产品矩阵，我们对此充满信心，维持“推荐”评级。风险提示创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险；股权激励计划可能最终不实施的风险。

事件2022年 Q1~Q3公司营业总收入为 897.86亿元（同比+16.52%） ，归母净利润为 444.00亿元（同比+19.14%） ， 扣非归母净利润为 443.93亿元（同比+18.84%） 。 2022Q3公司营业总收入为 303.42亿元（同比+15.23%） ， 归母净利润为 146.06亿元（同比+15.81%） ， 扣非归母净利润为 146.30亿元（同比+15.13%） 。 点评系列酒收入高增， 茅台酒收入稳健增长。 分产品来看， 2022Q3茅台酒的营收为 244.35亿元（同比+10.85%） ， 系列酒的营收为 49.42亿元（同比+42.04%） 。 公司今年推出的虎年生肖、 珍品、 茅台 1935、 100ml飞天茅台等新品， 持续优化茅台酒和系列酒的价格结构， 并推出“i” 茅台改革渠道， 新平台+新产品顺利拉动业绩增长。 直销占比大幅提升， “i” 茅台贡献较大。 分渠道来看， 2022Q3直销收入为 109.32亿元（同比+111.03%） ， 直销占比为 37.21%（同比+16.92pct） 。 数字营销平台“i” 茅台于 2022Q2正式上线， 2022Q1~Q3累计实现收入 84.61亿元， 2022Q3的收入为 40.45亿元， 成为直销渠道收入大幅增长的主因。 批发代理收入为 184.45亿元（同比-9.32%） 。 在2022Q1~Q3国内经销商减少 5家， 累计拥有 2188家经销商。 毛利率得到改善， 净利率受税金影响。 2022Q3公司的毛利率为91.42%（同比+0.58pct） ， 主要得益于产品结构优化和直销渠道占比提升。 随内部改革带来的经营效率提升， 管理费用率下降， 其他费用率表现 较 为 平 稳 。 2022Q3的 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为2.96%/6.38%/0.18%/-1.11% ， 同 比 0.56pct/-0.94pct/0.11pct/-0.17pct 。 2022Q3净利率为 51.48%（同比-0.83pct） ， 主要系税金及附加收入占比提升 2.40pct。 回款良好，现金流受财务子公司拖累。2022Q1~Q3合同负债为 118.37亿元（同比+29.55%， 环比+22.42%） ， 同比环比大幅改善。 2022Q3销售收现为 348.71亿元（同比+19.58%， 环比+17.53%） ， 快于同期收入增速。 2022Q1~Q3的经营活动现金流净额为 94.05亿元（同比-74.41%） ，主要是公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司客户存款和同业存放款项净增加额减少及存放中央银行和同业款项净增加额增加。 韧性凸显， 全年营收目标有望实现。 新任管理层带领下， 公司在品牌宣传、 价格体系梳理和渠道创新等方面不断取得突破。 即使面临上半年华东地区疫情扰动加剧， 以及中秋、 国庆旺季疫情散发的影响， 飞天茅台批价稳定在 3100元/瓶左右， 各季度收入和净利润稳健增长。 在2022Q3延续 2022Q1以来 15%以上增速的态势下， 全年营收增长 15%的业绩目标有望顺利实现。 投资建议在公司市场化改革下， 直销占比和业绩有望稳步提升。 维持“强烈推荐” 评级。 预计 2022年~2024年 EPS 分别为 48.46/56.01/63.79， 基于10月 14日收盘价 1737.61元， 对应 PE 为 35.86/31.03/27.24。 风险提示疫情扰动加剧； 宏观经济波动； 市场化改革不及预期。