事件。 2024年 1月 30日公司发布 2023年业绩预告，预计 2023年实现归母净利 425-455亿元，同比+38.3%~+48.1%，扣非净利 385-415亿元，同比+36.5%~+47.1%。据此测算，预计 23Q4实现归母净利润 113.55-143.55亿元，同比-13.6%~+9.3%，环比+8.9%~+37.7%；扣非归母净利润 115.19-145.19亿元，同比-5.4%~+19.3%，环比+22.2%~+54.0%， 超出市场预期。 公司盈利能力稳定， 23年全球份额再创新高。 根据业绩预告披露信息， Q4归母净利 113.5-143.5亿元，前三季度累计出货约 270Gwh，我们预计 Q4出货量约为 115Gwh-120Gwh，全年出货 385-390Gwh， 电池单位盈利能力稳定。 根据 SNE 数据，截至 2023年 11月，宁德时代全球市占率进一步提升至 37.4%，同增 1.7pct，国内份额提升至 43%。 2023年 8月，公司推出磷酸铁锂神行超充电池，系全球首款在磷酸铁锂上实现 4c 超充的电池，充电 10分钟续航 400公里。 随着神行电池的推广， 2024年公司磷酸铁锂电池市场份额有望进一步提升。 叠加公司的返利政策的落地，能够锁定核心客户的 24年产能要求，我们预计 24年出货量将有望达到 480-490Gwh，同增 25%左右。 海外多点开花，欧洲市场稳重有升，北美市场曲线渗透。 海外市占率持续增长，根据 SNE 数据， 2023年 1-11月，公司全球装车量为 233.4GWh，同比增长 48.3%，市场占有率为 37.4%， 11月，公司装机量达 29.28GWh，同比增长29.8%，市占率达 40.9%， 依旧遥遥领先。 23年 11月 21日， 公司与 Stellantis集团签署战略谅解备忘录，将在欧洲当地向 Stellantis 集团供应磷酸铁锂电池。 两家公司的联合声明显示， 公司和 Stellantis 将在两个战略方面展开长期合作。 一是为 Stellantis 集团的纯电动汽车电池制定技术路线图，以及确定进一步加强电池价值链的机会；二是双方正探讨以对等模式成立一家合资企业的可能性。与Stellantis 的合作将进一步巩固宁德时代在欧洲市场的竞争力。美国市场随着 IRA法案细则落地，宁德时代与福特的技术授权模式并未受到 IRA 法案影响，意味着宁德时代将可以通过技术授权的模式增加北美市场的营收。同时根据宁德时代董事长曾毓群在达沃斯论坛表示，“我们还将为欧洲、美国的许多汽车生产商甚至电池制造商提供类似的服务模式，帮助它们迅速启动电池生产基地并成为全球一流的工厂。”这意味着宁德时代将以多种形式进一步扩展在海外市场的业务版图。 投资建议： 考虑到 23年公司全球及国内市占率进一步提升，动力及储能市场的竞争格局相对加剧，我们调整 23-25年的归母利润分别为 443， 461及 535亿元，同增 44.3%， 4.0%， 16.0%。对应 PE 分别为 15X， 14X 和 12X。考虑到公司新技术逐步落地，全球业务多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示： 新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期。

事件： 2024 年 1 月 30 日，公司发布 2023 年年度业绩报告。 公司预计2023 年预计实现归母净利润 3.6-4.0 亿元，同比扭亏为盈；预计实现扣非归母净利润 3.2-3.6 亿元，同比扭亏为盈。 N 型银浆产品布局领先， N 型迭代有望助推市场份额提升。 公司立足市场最新技术前沿， 在 N 型银浆研发和产品布局行业领先， TOPCon 银浆随 N 型迭代而出货高增，有望带动公司整体出货和盈利能力提升。 2022 年，公司正银销售 721 吨，市占率约 22%。 TOPCon 银浆技术难度高于 PERC 浆料，目前能批量供应的厂商不超过 10 家，竞争格局更优， 23 年 TOPCon 银浆排名前二的企业市占率合计达 80%以上，集中度明显高于 PERC 银浆。得益于前瞻布局和技术优势， 23 年公司 TOPCon 银浆市占率领先，排名第一，明显优于公司在PERC 正银的市占率。根据 InfoLink 预测， 23 年 TOPCon 电池渗透率约 30%，24 年有望超过 70%，随着 TOPCon 渗透率快速提升，公司在整体银浆行业的市占率有望进一步提升。 LECO 浆 料 技 术 领 先 ， 有 望 率 先 享 受 LECO 量 产 红 利 。 根 据 CellEngineering，激光辅助烧结技术（LECO）能够助力 TOPCon 电池效率提升0.3%-0.6%， 部分厂家已于 23Q4 开始量产导入 LECO，预计 24H1， LECO 有望成为TOPCon电池标配技术，大规模量产有望加速。 TOPCon电池应用LECO时， 正面原本使用的银铝浆需要升级为低侵蚀性的专用银浆，技术难度较大，预计将带来加工费的显著提升。 公司 LECO 浆料技术领先， 开发了 TOPCon 电池 p+发射极 LECO 专用导电浆料，实现了对钝化打开与欧姆接触的解耦， 第一阶段综合提效 0.3-0.5%，助力 TOPCon 电池迈进 Uoc＞ 735mV 新时代， 有望率先享受 LECO 浆料量产红利。 国产银粉导入+布局上游硝酸银/金属粉， 促进供应链安全和降本。 随着国产银粉稳定性逐步提升和下游客户对于国产银粉接受度的提升， 公司大力推进国产银粉导入替代，以保障公司供应链安全、降低成本以及银点、外汇波动风险。此外，公司启动建设年产 5000 吨硝酸银项目、年产 2000 吨金属粉项目，向上游银粉环节延伸产业链布局，有望强化公司的产业链深度布局，并进一步促进供应链安全和降本。 投资建议： 我们预计公司 23-25 年营收分别为 87.00/119.83/146.24 亿元， 归母净利润分别为 3.93/6.04/7.35 亿元，对应 PE 为 17X/11X/9X， 公司是国内光伏银浆领先企业，有望受益于光伏行业的高景气与 N 型迭代， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期， 市场竞争加剧等。

事件： 公司发布 23年业绩预告2024年 1月 29日公司发布 2023年业绩预告， 预计实现归母净利润 8.15亿左右， 同比增长 284%左右； 预计实现扣非归母 7.7亿左右， 同比增长 285%左右。 单季度来看， Q4预计实现归母净利润 2.63亿左右， 同比增长 674%左右、 环比增长 20%左右； 预计实现扣非归母净利润 2.22亿元左右， 同比增长 594%左右、环比增长 3%左右。 业绩高增主要系： 1） 新签合同同比大幅增加； 2） 加快产品迭代升级和新产品推广应用； 3） 坚持精益管理、持续推进智能制造，以“高效流动”为导向开展“工位制、节拍化”连续流生产模式，生产效率不断提升。 受益特高压建设加速， 全年中标多轮国网项目2023年随着川渝、胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设进度加速。 2023年 11月 9日，公司中标国网输变电项目采购合计 7.28亿元，产品为组合电器、断路器、隔离开关、开关柜等， 占 2022年营业收入的 7.85%； 2024年 1月 3日， 公司中标国网特高压项目采购合计 8.15亿元，产品为组合电器、断路器、隔离开关、避雷器、开关柜、互感器， 占 2022年营业收入的 8.79%。 24年电网建设投资总规模超 5000亿元，有望迎来新一轮行业增量国网称 2024年将加快建设特高压和超高压等骨干网架，预计电网建设投资总规模将超 5000亿元， 以特高压和超高压为骨干网架，以各级电网为有力支撑，以“大云物移智链”等现代信息技术为驱动，以数字化智能化绿色化为路径， 继续加大数智化坚强电网的建设，促进能源绿色低碳转型，推动阿坝至成都东等特高压工程开工建设。围绕数字化配电网、新型储能调节控制、车网互动等应用场景，打造一批数智化坚强电网示范工程， 公司作为涵盖输配电设备及其核心零部件的龙头企业将深度受益。 投资建议： 2024年国网预计将继续加大电网建设投资， 特高压进度加速，有望贡献公司业绩弹性， 我们预计公司 23-25年营收分别为 115.99、 143.00、172.98亿元，增速分别为 25.1%、 23.3%、 21.0%；归母净利润分别为 8.15、11.00、 14.41亿元，增速分别为 284.0%、 35.0%、 31.1%，以 1月 29日收盘价为基准，公司 23-25年 PE 分别为 21X、 15X、 12X，维持“推荐”评级。 风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险等。

深耕磷酸铁锂电池领域，大众入股增添活力。 公司深耕磷酸铁锂电池领域十六年， 主要从事电池及其配套产品的研发、生产和销售，应用场景涵盖乘用车、商用车、专用车、低速车及储能市场。 21年大众持股 26.47%成为公司第一大股东，双方开展合作，助力公司管理、研发实力提升。 22年公司动力、储能业务持续突破，动力电池装机量达 14.1GWh，全球第八，国内第四；储能电池装机量达 5.5GWh，全球第八，国内第六。 公司业绩方面逐年改善， 22年实现营收和归母净利 230.52亿元和 3.12亿元，同增 122.59%、 206.15%； 23年 Q1-Q3营收和归母净利分别为 217.78亿元和 2.92亿元，同增 66.89%、 82.89%。 行业：动力、储能电池赛道广阔，各大厂商竞速突围。 动力方面， 新能源汽车市场需求高速增长，推动动力电池行业需求起量，我们预测，到 2025年， 中国新能车销量将高达 1379万辆，全球新能车销量达 2213万辆， 中国动力电池装机量将达 731GWh， 2021-2025年 CAGR 为 47.5%， 全球动力电池装机量将达 1261GWh， 2021-2025年 CAGR 为 43.6%。储能方面，全球储能市场迅速兴起， 市场成长空间广阔，我们预测，到 2025年， 中国储能市场出货量达346.1GWh，2021-2025年 CAGR 为 63.9%；全球储能市场装机量达 408GWh，2021-2025年 CAGR 为 61.5%。 核心竞争力：产业链垂直布局，制造力效能提升。 公司加码上游锂矿资源，获江西宜春三块矿权，保证核心原材料稳定供应；中游材料端覆盖正极、负极、隔膜、电解液， 原材料自供比例提升助力降本；电芯及 PACK 端， 技术研发成果丰富， 创新 JTM 技术，前瞻布局半固态电池，自研 LMFP 体系启晨电池；产能规划端：生产基地全球化布局， 25年产能超 200GWh；电池回收端响应政策号召积极布局，已与日本爱迪生能源达成战略合作。 业务驱动：海外市场空间广阔，出海布局加速推进。 一方面，欧洲碳排放限制严格，美国 IRA 法案出台倒逼中国企业实现国外本土化布局；另一方面欧美新能源汽车市场需求迅速增长， 动力电池企业将加速布局欧美本土化产业链。目前，公司已成为国内电池厂商出海速度最快的企业之一，在欧洲、美国、亚太等多地进行本土化布局，合作客户涉及大众、德国博世、 斯洛伐克 InoBat、美国 Rivian、印度 TATA、越南 VinFast 等多个国际知名企业。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年实现营收 317.38、 344.56和441.48亿元，同比增加 37.7%、 8.6%和 28.1%； 实现归母净利润 9.15、 11.86、13.20亿元，同比增加 193.6%、 29.7%和 11.3%。当前股价对应 2023-2025年市盈率分别为 36、 28、 25倍，考虑公司产业链垂直布局优势明显， 出海战略同行业领先， 未来成长空间广阔， 首次覆盖， 给予“推荐”评级。 风险提示： 市场和技术竞争加剧风险，产能释放不及预期风险等。

事件： 2024年 1月 24日公司发布 2023年年度业绩预告， 公司预计归母净利润 0.9-1.2亿元，同比增长 102.91%-170.55%；扣非净利润 0.72-1.02亿元，同比增长 131.56%-228.05%。 深耕电力电子，聚焦充电模块。 公司专注于直流电源为核心的电力电子产品，在新能源汽车、智能电网、航空航天三大战略方向均衡发展、相互支撑。 产品方面， 积极拥抱新能源浪潮， 战略聚焦充电桩模块，至今已经进行了八代更迭， 响应市场需求快速推出了适用国网的 20kW 产品，此外还布局了针对网外客户的30kW、 40kW 产品，有效满足客户需求并提升了市场影响力。 市场方面， 积极布局海外，在现有海外客户的业务基础上，快速丰富符合欧盟 CE 认证要求的产品序列，持续提升国际市场竞争力。 产能方面， 目前正有序推进多个产能扩建项目，为业绩增长奠定坚实基础： 1） 计划定增不超过 7.5亿元， 融入资金全部用于高功率充电模块产业化建设项目及补流。 2） 与石家庄高新区管理委员会签署协议，拟研制高功率充电模块、电力电源、车载电源等系列产品，项目总投资 5.2亿元。 3） 快速推进西安多功能军工电源产业化项目。 随着产品持续迭代升级、客户多元化降低经营风险并增厚订单、产能扩张确保交付，公司业绩有望持续兑现。 技术与降本并重，竞争力彰显。 技术端， 截至 2023年 9月末，公司已经拥有 180余项授权专利，并形成了多项与主营业务密切相关的核心技术。 成本端，公司致力于推出符合市场需求的高性价比产品，并且提升自动化水平， 引进自动化设备，设有标准的全自动 SMT 流水线、全自动锡膏印刷机及检测仪、散热片自动组装柔性线、全自动点胶灌胶线体等。 通过不断提高技术研发及精细化管理，不断夯实产品性能，同时力争成本曲线下移，增强自身竞争实力。 股权激励凝聚人心，未来可期。 激励计划首次授予对象为核心管理及技术骨干 105人， 限制性股票总量不超过 105.82万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的 0.61%。其中，首次授予限制性股票 84.66万股，约占本激励计划拟授出权益总数的 80%，剩下预留部分占比 20%。此举有利于吸引人才，强化员工信心，为公司长期稳定发展注入强心针。 投资建议： 公司积极卡位新能源赛道，技术立身与降本并重，盈利水平有望保持高位。 我们预计 2023-2025年的归母净利润分别为 0.94、 1.71、 2.80亿元，增速分别为 112.8%、 81.2%、 64.1%， 2024年 1月 25日股价对应 23-25年市盈率分别为 37、 20、 12倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 新能源车销量不及预期， 充电桩出海进度不及预期， 产能建设不及预期，定增发行不及预期。

事件：2024年1月23日，高测股份发布2023年业绩预告，根据公告，预计公司2023年实现归母净利润14.4~14.8亿元，同比增长82.60~87.67%，实现扣非归母净利润14.0~14.6亿元，同比增长86.61%~94.61%。受益于全球光伏新增装机需求和产品竞争力提升，全年来看公司业绩增长较为显著。 分季度来看，公司23年四季度实现归母净利润2.67亿元~3.07亿元，同比下降14.72%~25.83%，环比下降33.12%~41.83%，实现扣非归母净利润2.60亿元~3.20亿元，同比下降4.19%~22.16%，环比下降28.57%~41.96%。我们认为Q4公司业绩环比下滑主要是受到行业波动影响，光伏整体行业利润下行导致公司切片代工、金刚线业务盈利能力下降所致。 无惧行业波动，精细化管理有效控制成本。尽管23年Q4由于光伏行业波动，公司盈利能力受到一定影响，但公司保持技术优势持续领先的同时进一步实现降本增效，凭借产品和服务的领先竞争优势及精细的成本控制能力，光伏设备仍实现了大规模稳定交付、金刚线产能利用率基本饱和、硅片切割加工服务仍保持较高开工率，公司充分发挥“切割设备+切割耗材+切割工艺”技术闭环优势，各项业务仍保持了较好的盈利能力。 设备性能优异，降本增效显著。自2016年推出切片机以来，公司产品已更迭至第六代，市场份额超过50%，机加设备也历经多次迭代，产品质量深受客户好评，市场份额稳居前列。其中，环线截断机可自动调整硅棒方向、自动对刀、节省人工，加工效率高达10%；环线开方机采用自动化设计，可实现自动化上下料、自动化取边皮，节省30%人工成本；磨抛一体机加工精度高，可选配智能调整上料台，减小开方余量，硅损可降低50%；全新一代金刚线晶硅切片机硅棒装载量最大可达950mm，单刀出片数较上代产品可增加15%，切割效率提升超过10%。我们认为，在光伏行业利润下行的背景下，高测的切片设备能够有效帮助客户降本增效，我们预计高测设备业务市占率将持续提升。 切片、金刚线产能持续扩张。金刚线方面，截至23年底，公司金刚线年产能约6000万千米，随着壶关一期产能的释放，预计2024年公司金刚线年产能将达到1亿千米。切片方面，公司总规划产能102GW，2023年末产能达到38GW，目前宜宾一期25GW正在建设中，预计将在今年上半年投产，由此预计2024年底公司切片产能有望达到63GW。 投资建议：预计公司23-25年营收分别为61.83/80.10/98.67亿元，归母净利润分别为14.62/12.92/16.66亿元，对应PE为8x/9x/7x，公司是硅片切割、设备与耗材领先企业，创新业务有望提供新增量，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧风险等。

事件2024 年 1 月 23 日，通灵股份发布公告，拟以 8000 万元向江苏江洲汽车部件有限公司增资，增资完成后公司将持有江洲汽车部件 51%的股权，江洲汽车部件成为公司的控股子公司。 此外，公司拟使用募集资金投资金额 8800 万元， 用于年 650 万套新能源汽车顶蓬、挡泥板、线束等零部件建设项目。 龙头车企合格供应商，业绩承诺有效降低风险江洲汽车部件主要从事汽车内外饰件等零部件的生产与销售， 2022 全年/2023H1 分别实现营收 1.80/1.00 亿元，净利润 2333.78/935.34 万元，净资产 3875.93/4811.27 万元， 目前已正式成为比亚迪等龙头车企的合格供应商。根据公告中的业绩承诺， 江洲汽车 24-26 年净利润不低于 0.3/0.4/0.5 亿元，若承诺期内累计或单一年度业绩实现率不足 70%，通灵股份有权要求原股东回购江洲汽车部件 51%股权。 汽车内外饰空间广阔，与主业有望产生协同效应根据公告，公司拟采取向实施主体提供借款的方式，使用募集资金投资金额8800 万元 用于年 650 万套新能源汽车顶蓬、挡泥板、线束等零部件建设项目，不足部分由自有资金或自筹资金补足，项目总投资额为 1 亿元。该项目计划建设周期为 3 年，达产后预计每年实现收入 2.93 亿元， IRR 为 14.29%。 本次收购与扩产有望分散风险并提升公司经营的整体竞争力和稳定性，有助于公司长远发展，且汽车内外饰等零部件主要生产工艺之一为注塑工艺，与公司现有的生产设备与技术相契合，有望在一定程度上将实现协同发展。行业层面看， 汽车内外饰是汽车零部件领域规模最大的细分市场之一，涉及的产品众多，行业规模占汽车零部件总体规模的 1/4，市场空间广阔。此外， 随着新能源车的发展，关键核心零部件攻关和国产化替代趋势的不断加强，汽车零部件市场预计将进一步得到提升。 投资建议预 计 公 司 23-25 年 实 现 收 入 17.98/28.16/37.74 亿 元 ， 归 母 净 利 为2.09/3.46/4.71 亿元，对应 PE 为 26x/16x/11x。公司为接线盒龙头企业，新品迭代和产能扩张有望带来市占率提升，互联线束、汽车内饰业务的放量有望为公司提供新的增量，维持“推荐”评级。 风险提示原材料价格波动、 下游行业景气度波动，贸易政策变化，新建产能扩产速度不及预期等

事件：2024年1月22日，公司发布2023年年度业绩报告。公司预计2023年实现营业收入710.0-760.0亿元，同比增长76%-89%；预计实现归母净利润93.0-103.0亿元，同比增长159%-187%；预计实现扣非归母净利润91.5-101.5亿元，同比增长170%-200%。23年公司业绩增长的原因主要是受益于全球新能源市场的快速增长，公司光伏逆变器、储能系统、新能源投资开发等核心业务实现高速增长，品牌势能进一步提升，行业领先地位进一步巩固，同时受益于上半年外币汇率升值、海运费下降等因素。 23Q4公司业绩超预期，以预告中间值来看，预计23Q4公司实现归母净利润25.77亿元，同比增长68%，环比下降10%，实现扣非归母净利润25.75亿元，同比增长74%，环比下降8%。逆变器业务高增长，龙头地位稳固。公司坚持全球化品牌战略，深耕重点细分市场，在全球拥有超过370个服务网点，逆变器产品远销全球150多个国家和地区。并且公司重视研发，持续开发新品完善产品矩阵，大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到广泛深入应用；最新研发的直流2000V高压逆变器在陕西榆林“孟家湾光伏项目”成功并网发电。随着逆变器海外渠道库存持续去化，叠加24年海外光储装机需求旺盛的预期，我们预计公司24年逆变器业务有望维持高出货。储能业务多点开花，快速发展。大储方面，公司推出“三电融合”的PowerTitan2.0全液能储能系统，采用314Ah大容量电芯，配置嵌入式PCS，实现交直流一体化，标准20尺集装箱容量达2.5MW/5MWh。户储方面，公司推出“1+∞全屋绿电解决方案”，在业内率先实现全栈自研的“光储充优云”系统级产品组合，能够满足家庭更大负载需求，实现全屋绿电，已与澳洲、欧洲和美洲等多地分销渠道签订分销协议。23年得益于欧美市场持续放量，公司储能业务快速发展；24年海外储能市场需求有望高增，我们认为公司有望凭借优势实现储能业务出货和收入的高增长。 投资建议：我们预计公司23-25年营收分别为734.29/948.19/1195.16亿元，归母净利润分别为98.40/120.38/141.47亿元，以1月22日收盘价为基准，对应2023-2025年PE为13X/11X/9X。公司为逆变器龙头与储能系统领先企业，横跨两大高景气赛道，业绩有望持续提升，维持“推荐”评级。风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧风险等。

全球光伏银浆龙头。 公司是全球光伏银浆龙头， 2023年，受益于全球光伏装机的高增长以及 N 型迭代加快，前三季度公司实现收入 60.97亿元，同比+133.49%， 实现归母净利 2.93亿元，同比+1968.41%，收入和净利润高增长。 N 型迭代加速，银浆环节有望量利齐升。 1）量增： N 型电池银耗更高， N型放量有望推动银浆需求提升。 根据 CPIA，相较 PERC 的正银耗量， TOPCon电池单片银浆耗量提升近 80%， HJT 电池单片银浆耗量近乎翻倍，因此银浆需求有望随 N 型放量而提升。 2）利增： N 型电池银浆加工费更高， LECO 导入助推溢价提升。 N 型电池银浆的技术难度更高， 相比 PERC 银浆，目前 TOPCon 银浆加工费溢价 40%-50%， HJT 银浆加工费溢价更高。 LECO 能够助力 TOPCon效率提升 0.3%以上， 有望于 24H1大规模导入； LECO 需要配套低侵蚀性的专用银浆， 技术难度更大，预计将助推银浆加工费溢价显著提升。 3）国产银粉加速导入，促进供应链安全和降本。 银粉在光伏银浆原材料成本中占比高达 98%，国产银粉导入有助于促进银浆企业的供应链安全并降本。 4） N 型银浆竞争格局更优，龙头集中度有望提升。 目前能批量供应 TOPCon 银浆的厂商不超过 10家，竞争格局更优， 23年 TOPCon 银浆企业前两家市占率合计达 80%以上，集中度明显高于 PERC 正银。 N 型迭代加速有望推动银浆行业集中度提升。 产品+技术+客户+供应链优势共铸护城河。 1）产品： N 型产品行业领先，出货和占比快速上升。 公司银浆品类齐全， N 型银浆产品布局领先， TOPCon 银浆出货和占比快速上升；并且公司 TOPCon 银浆市占率领先， N 型迭代有望助推公司市场份额提升。 2）技术：技术研发优势明显， LECO 浆料布局领先。 公司已于 23Q4开始配合下游部分客户量产导入 LECO，随着 24H1行业导入 LECO加速，公司有望享受第一波量产红利。 3） 客户： 持续积累优质客户资源，提升客户粘性。 光伏银浆的客户认证壁垒高， 公司在银浆领域深耕多年，具有较强的客户资源优势。 4）供应链：国产银粉加速导入，布局上游保供并降本。 23年 11月， 公司 PERC 银粉国产化率达到 80%以上， TOPCon 银粉国产化率约 50%； 同时公司向上游延伸布局硝酸银和金属粉，进一步保障供应链安全并降本。 5）半导体浆料有望成为第二增长曲线。 公司布局了半导体芯片封装浆料产品，并建设高性能电子材料生产线， 持续深化布局， 打造第二增长曲线。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年营收分别为 90.01/118.58/143.52亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为 139.0%/31.7%/21.0% ， 归 母 净 利 润 分 别 为4.03/6.04/7.66亿元， 对应增速分别为 2425.4%/50.0%/26.8%， 根据 1月 18日收盘价计算，对应 PE 为 20X/13X/10X。公司 N 型银浆布局领先， N 型迭代加速的背景下，公司产品销售和市场份额有望进一步提升，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、 N 型迭代不及预期、 原材料价格波动等。

公司简介：背靠“明阳系”，深耕新能源变电领域公司是领先的变电设备提供商。公司是明阳集团旗下控股子公司，从配电箱制造起步，现已发展成为以智能变压器、箱变、智能成套开关设备三大业务为主体的，集研发、生产、销售、服务于一体的智能化输配电装备企业。公司产品矩阵齐全，涵盖箱式变电站系列、成套开关设备、变压器等三大产品系；箱式变电站系列分为预装式变电站（华式/欧式）、组合式变电站（美式）、光伏逆变升压一体化装置、储能升压一体化装置等；成套开关设备在低压和中压领域均有涉及。 新能源占优，多领域布局。以22年为例，公司产品的各下游占比分别为：新能源（79%）、新型基础设施（13%）、传统发电及供电（2%）、工业企业电气配套（5%）、基础设施领域（1%）。新能源中，太阳能和陆上风电是主要收入来源，22年分别贡献收入11.6、9.2亿元，占整体收入的36%和29%。此外，储能业务22年实现收入2亿元，相较于21年的0.34亿元实现高速增长。 核心看点：成长“三部曲”，发掘新动能海上场景：针对海上场景产品解决方案完整。1）海风：大容量海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜作为海上风电并网关键设备，公司已成功打破外资品牌的垄断，获取批量订单；2）海光：23年10月披露成功中标国华HG14海上光伏1GW项目，供货66kV预制式智能化海上升压系统；3）海上升压站：基于完善的产品储备和应用场景经验，收购具备电力工程施工总承包资质的子公司博瑞天成，有望延申布局整体解决方案。 海外业务：全球变压器紧缺，国内厂商迎来出海机遇，公司重视海外业务发展，海外变压器销售网络持续开拓。 网内场景：持续开拓高电压等级产品，例如110KV的GIS以及新能源发电用的220KV-500KV的升压站主变压器等。 投资建议：海外变压器需求蓬勃向上，2024年起国内海风行业需求有望恢复良性增长，公司业务发展“三部曲“稳扎稳打，伴随新增优质产能释放，成长性突出。我们预计公司2023-2025年营收分别为48.37、62.99、81.31亿元，对应增速分别为49.5%、30.2%、29.1%；归母净利润分别为4.50、6.41、8.33亿元，对应增速分别为69.8%、42.3%、29.9%，以2024年1月19日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为21X、15X、11X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧风险，毛利率下降风险等。

事件。公司于1月16日公布2023年度业绩预告，预计23年全年实现归属于上市公司股东的净利润3.98亿元-4.2亿元，同比增长55.12%-63.69%，其中扣除非经常性损益后的净利润3.78亿元-4亿元，较上年同期增长58.15%-67.36%。业绩增长原因主要是受益于下游客户需求旺盛，公司前期定点的新项目进入量产阶段，市场订单量充足营业收入同比增长，产能利用率有所提高，规模效益增加各类产品和业务稳步提升；同时，公司提升内部管理效率，积极优化生产工艺和技术，持续有效地推进降本措施。 前期定点项目逐步量产，积极开拓新客户。公司深度合作广汽埃安、比亚迪、蔚来、小鹏等车企，同时与宁德签订战略合作协议，保障电池盒业务市场份额。 23年12月，公司收到两个著名合资汽车品牌客户的新能源汽车项目定点通知书，确定公司为两款新能源汽车提供副车架、B柱、侧围总成、铝防撞梁等产品。 根据客户预测，此次获得的定点项目量产时间分别为2025年02月、2025年03月，生命周期为3-4年，预计项目销售总额约人民币7-8亿元。 市场订单量充足，23年三个季度新增定点已超过330亿元。项目定点意向充足，2023年1-4月公司预计新获定点项目总额为149-151亿元，项目周期为1-7年；5-6月公司预计新获定点项目总额为131-134亿元，其中项目周期1-8年的项目预计为109-111亿元、项目周期10-12年的项目预计为22-23亿元。23年10-12月，公司新获定点项目总额为49-50亿元，其中项目周期1-5年的项目预计为45-46亿元、项目周期6-10年的项目预计为4亿元。 光储业务不断兑现，保障公司业绩稳步增长。公司积极布局光储逆变器，已向华为、新能安、EnphaseEnergy、Larsen等国内外知名企业供应光伏逆变器、储能等相关产品，增量配套潜力大。23年8月，公司获得光伏逆变器及储能某头部客户的中标函，确认公司为其储能结构件、工商业逆变器总装及结构件项目的供应商，预计项目总额为人民币9-10亿元，项目周期为2-4年，今后每年能为公司带来2.25亿元-5亿元的营收。23年12月，获得数字能源头部客户中标通知，周期为1-2年，预计项目销售总额约人民币3-4亿元。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收56.10/74.36/96.87亿元，实现归母净利润4.11/6.02/8.27亿元，2024年1月17日股价对应24-25年市盈率分别为11、8倍。考虑到公司深耕模具和金属结构件，重点布局新能源赛道，包括新能源汽车结构件、动力电池箱体及光储设备等，未来需求继续释放，成长空间广阔，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济及市场需求不及预期；产能扩张进度不及预期；原材料价格波动风险。

事件：公司发布 23 年业绩预告2024 年 1 月 16 日，公司发布业绩预告。公司预计 2023 年实现归母净利润 4.82- 5.38 亿元，同比增长 70-90%；预计实现扣非归母净利润 4.46-4.93 亿元，同比增长 90-110%。以预告中间值来看，预计 23Q4 公司实现归母净利润 1.77 亿元，同比增长 25%，环比增长 54%，实现扣非归母净利润 1.48 亿元，同比增长9%，环比增长 114%。收入端增长主要受益于新能源、工业企业电气配套等领域市占率的提升，叠加海外市场开拓富有成效所致。利润端增长主要受益于数字化转型推进，单位制造成本和管理费用控制成效显著。 多年渠道布局成果展现， 海外输配电订单高增公司紧抓海外机遇，全球销售渠道优势明显， 23H1 海外订单金额为 10.48 亿元（含税），同比增长 157.49%，实现高速增长。 此外，公司海外长单锁定远期需求， 2023 年 8 月，公司已经披露两个海外长单， 其一：配电变压器长单销售合同，预计 23-28 年总计人民币约 10.8 亿元-14.4 亿元订单，其二：关于风能变压器的长期供货协议（6 年）。 储能业务持续推进， 24 年有望陆续兑现公司依托现有技术及客户资源，协同优势助力储能业务发展。 桂林基地已于 22年 7 月竣工投产，武汉基地于 23 年逐步投产，两个项目全部达产后，公司储能系统年产能将达 3.9GWh，支撑后续订单需求。 数字化赋能打造发展新引擎公司依靠数字化团队已先后完成自身 7 座数字化工厂的建设及技改升级，基于技术积累及实践经验，公司为其他企业提供数字化转型业务服务，截至 2023 年半年报，公司已累计承接超 4 亿元数字化工厂整体解决方案业务订单，后续有望带来持续收益。 投资建议： 公司立足变压器，出海打开成长空间，同时布局储能、数字化工厂等新业务，具备增长潜力。 我们预计公司 23-25 年营收分别为 72.19、 101.97、143.39 亿元，对应增速分别为 52.1%、 41.3%、 40.6%；归母净利润分别为 5.22、8.19、 12.75 亿元，对应增速分别为 84.1%、 57.1%、 55.6%，以 1 月 16 日收盘价作为基准，对应 23-25 年 PE 为 34X、 21X、 14X。维持“推荐”评级。 风险提示： 上游原材料波动风险，行业竞争加剧风险

事件2024年1月15日，公司发布2023年年度业绩报告，预计2023年公司实现归母净利润1.90亿元-2.15亿元，同比+64.21%-85.81%；实现扣非归母净利润1.73亿元-1.98亿元，同比+77.52-103.18%。分季度来看，取业绩预告区间的中间值，预计公司2023年Q4单季度实现归母净利润5730.55亿元，同比+168.19%，环比-5.81%；实现扣非归母净利润5324.93万元，同比+216.25%，环比-6.84%。总体来看，公司2023年业绩符合预期。 与多家大客户建立合作关系，先进产能持续扩张。根据SMM光伏视界的统计，2023年11月开始光伏组件产量开始下调，预计2024年1月的排产将降至40GW左右，对公司23年Q4接线盒产品出货产生一定影响。长期来看，公司接线盒主要客户为隆基绿能、天合光能、晶澳科技等头部组件厂，前五大客户占比约75%-85%，且去年与通威正式展开合作，绑定多家头部大客户对公司24年的出货量或将提供有力支撑。产能方面，公司扩产项目正在进行中，先进产能持续扩张，预计将建成4500万套芯片接线盒产能，接线盒总产能超1.5亿套，先进产能的扩张叠加客户导入加速，公司盈利能力有望持续向好。海外市场利好频出，互联线束或将加速放量。公司互联线束产品主要用于海外光伏电站，通过减少人工和汇流箱的使用，减少电缆铺设，优化电站运营成本，随着疫情结束后海外贸易的恢复，叠加美国降息预期升温、中美关系边际改善等因素，预计公司互联线束产品收入未来将持续提升，且由于其非标的属性毛利率高于接线盒，有望成为公司业务的新增长点。投资建议预计公司23-25年实现收入18.24/28.55/38.32亿，归母净利为2.10/3.50/4.76亿，对应PE为26x/16x/12x。 公司为接线盒龙头企业，新品迭代和产能扩张有望带来市占率提升，互联线束业务的放量有望为公司提供新的增量，维持“推荐”评级。风险提示原材料价格波动、下游行业景气度波动，贸易政策变化，新建产能扩产速度不及预期等。

公司背景： 立足输配电业务，储能+数字化新业务助力发展。 公司立足以干式变压器为代表的输配电业务，同时加速开拓储能、 数字化工厂新业务领域，目前干变及输配电业务为公司主要收入来源，2023H1收入占比 97%。 业绩表现来看， 公司营业收入及归母净利润 2018-2022年 CAGR 分别为 21%、10%。 2023年前三季度，公司实现营业收入 47.73亿元，同比增长 49.74%； 实现归母净利润 3.33亿元，同比增长 98.30%， 呈现高速增长态势。 在手订单方面，2023年 1-6月，公司整体销售订单为 45.89亿元（含税），同比增长 53.17%。 全球干变领先企业，市场份额持续提升。 变压器下游应用广泛，涵盖发电、输配电、用电三大环节。 公司面向中高端市场，市占率持续提升， 干式变压器系列产品 2019-2021年市占率分别为 7.84%、 9.43%、 11.68%，呈现逐年上升趋势。 下游结构方面， 2022年公司新能源下游收入占比 47%，其中光伏（45%）、风电（45%）；非新能源领域中， 工业企业电气配套（36%）、基础设施（19%）。 变压器出海打开新空间，多年渠道布局成果展现。 目前海外变压器在供需两端已经出现失衡，美国较为明显，具体表现在： 需求端： 我们判断主要有三重逻辑驱动： 1）电网老旧更换需求； 2）新能源发电项目配套需求； 3）美国制造业回流带动电力设备使用需求。 供给端： 美国本土产能不足，只能满足 20%的需求供应，且本土企业扩产意愿不强。 公司紧抓海外机遇，全球销售渠道优势明显，23H1海外订单金额为 10.48亿元（含税），同比增长 157.49%，实现高速增长。 储能：高压级联技术领先，开拓第二增长曲线。 公司依托现有技术及客户资源，协同优势助力储能业务发展。 1）技术同源： 公司现有产品及系统的相关技术，与储能部分技术同源、生产设备互通、制造工艺路线类同； 2）客户协同： 公司储能系统目标客户为业主方或总包方， 各场景与公司现有产品主要下游应用领域具有一定的重合度； 3）产能加码： 桂林基地已于 22年 7月竣工投产，武汉基地于 23年逐步投产，两个项目全部达产后，公司储能系统年产能将达 3.9GWh。 数字化工厂：打造发展新引擎，数字化增添新动力。 公司依靠数字化团队已先后完成自身 7座数字化工厂的建设及技改升级，基于技术积累及实践经验，公司为其他企业提供数字化转型业务服务，截至 2023年半年报，公司已累计承接超 4亿元数字化工厂整体解决方案业务订单，后续有望带来持续收益。 投资建议： 公司立足变压器，出海打开成长空间，同时布局储能、数字化工厂等新业务，具备增长潜力。 我们预计公司 23-25年营收分别为 72.19、 101.97、143.39亿元，对应增速分别为 52.1%、 41.3%、 40.6%；归母净利润分别为 5.22、8.19、 12.75亿元，对应增速分别为 84.1%、 57.1%、 55.6%，以 1月 10日收盘价作为基准，对应 23-25年 PE 为 32X、 20X、 13X。维持“推荐”评级 风险提示： 原材料价格上涨风险； 市场竞争加剧风险；行业周期波动风险。

土耳其合资厂已实现量产，持续深化海外布局。2023年12月21日，土耳其工业和技术部部长等一行访问公司镇江基地，加强双方在新能源汽车领域合作深入交流。公司很早就抢滩土耳其市场，2020年6月被土耳其Togg集团选定为其研发、生产动力电池的供应商；2021年9月，双方成立合资公司Siro，负责Togg全系车型及其他客户动力电池研发、生产和供应，后续将面向欧洲、中东、非洲市场逐步推进动力电池技术输出及储能整体解决方案。目前，Siro已建成投产6GWh的模组和电池包产线。2026年，Siro生产基地将成为生产高镍电池模块和封装（包括电池电芯）的主要工厂；2031年，Siro年产能将达20GWh。 受益土耳其电动化转型加速，公司海外订单有望提升。23年1-10月，土耳其汽车销量达74.95万辆，混动汽车销量78387辆，同比增长66.5%，电动汽车销量48883辆，同比增长889.7%。BMI预计，2032年土耳其电动车年均销售量将增长60.8%，电动汽车渗透率将升至30.4%。Togg首款车型自2023年4月交付以来累计销售近万辆，成为当地畅销电动车型，远期产能规划将达100万辆，并计划在2025年向欧洲出口。公司海外收入占比大幅提升，伴随土耳其电动车销量增长，Togg在公司海外订单中地位日益重要。公司海外客户包括奔驰、Togg以及ZeroMotocycles等领军企业，还将为印度马恒达（Mahindra）首款纯电SUVXUV400提供动力电池。2021-2023H1，公司实现海外销售收入4.06/43.94/41.95亿元，分别占总营收11.6%/37.91%/60.06%，海外营收规模持续高增长。 公司丰富产品矩阵，技术先行抢滩海外市场。目前，公司在软包动力电池解决方案、钠离子电池、储能及多款商用车锂电池产品等领域已取得重大阶段性研发成果。广州工控拟通过定向增发等方式推进广州工控集团谋求孚能科技实控人地位，得益于该事项，公司有望借势广汽迅速推进SPS大软包方案落地。大软包（SPS）产品支持整车充电10min续航400km，获得包含吉利和东风的定点；钠离子动力电池研发即将在赣州基地投产；公司磷酸铁锂电池将于云南24GWh基地实现产业化；长循环寿命动力电池开发已进入产业化状态，满足整车600km续航；高性能LMFP电池处于开发阶段。随着技术的不断优化升级，公司产品逐渐获得更多海外客户认可。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营收157.02、202.99、267.86亿元，同比增速为35.5%、29.3%、32.0%，归母净利-11.85、1.39、6.93亿元，同比增速为-27.8%、111.7%、398.2%，对应12月25日股价，24-25年PE值为138X/28X。考虑到公司产品矩阵丰富，客户指引稳定，维持“推荐”评级。 风险提示：持续经营业绩亏损，产品技术迭代的风险，需求不及预期。