三十年征程，成就现代中药现代化领军企业公司拥有药物覆盖心脑血管、抗肿瘤、感冒发烧和肝脏肾病等多个领域，已在医药工业方面形成完整产业链。通过多年不断地发展与对业务板块的扩张，公司在全球拥有 20余家科研中心和 11个生产基地，形成了现代中药、化药以及生物药三大板块协同发展的产业布局，已成为中药创新药的龙头企业。 公司近两年的营业收入受医药商业板块出售影响较大，但情况已经得到缓解且公司盈利能力增强、利润率有所提高，整体业绩情况也在 2022年开始好转。利润端受金融资产公允价值波动，预计 2022年全年归母净利润为-3.35亿元至-1.79亿元，同比减少 108%至 114%；而扣非归母净利润为 6.68亿元~ 7.73亿元，同比增加 10%到 27%。 乘中药创新药发展东风，构筑“四位一体”研发平台，进军国际化走在前列中药创新药的利好政策频出，国家愈发支持中药创新发展。2021年中药创新药集中爆发，共有 12款新药获批上市；2022年，国家药监局共批准 7个中药新药上市。尽管 2022年获批中药新药数量较 2021年有所下滑，但国内药企对中药新药研发热情仍在持续上升。 公司打造了自主研发、产品引进、合作研发、投资市场许可优先权的“四位一体”研发模式，截止 2022年上半年已经涵盖了 92款在研产品的研发管线，其中包括 45款 1类创新药，并有 43款药品已进入临床阶段（18款已处于临床 II、III 期研究阶段）。 天士力复方丹参滴丸国际化持续推进中，中药出海之路虽然艰难，但公司并没有放弃，复方丹参滴丸于 2021年完成了预防及治疗急性高原反应（AMS）相关三期临床试验准备工作，开始受试者入组，正式开展FDA 的三期临床试验。 围绕心脑血管领域，丰富的中药产品响应市场需求天士力以复方丹参滴丸为品牌，围绕心脑血管领域开发，在有关心脑血管疾病预防、治疗及康复的各个环节共布局 22款创新药产品，使公司在中国心脑血管创新药领域处于领先地位。 核心产品复方丹参滴丸主要用于治疗心绞痛等病症，具有有效率、不良反应发生概率低的特点。凭借其品牌和基药优势，在心脑血管全领域成药市场中排名第二，仅次于同仁堂的安宫牛黄丸。并在 2021年结束的临床实验中大获成功，增加了“糖网”适应症。2021年营收超过 30亿元，占公司总营收比例近 40%。 养血清脑丸/颗粒和芪参益气滴丸两个品种，同复方丹参滴丸一起成公司核心三大基药品种。据米内网数据，这三大基药产品 2021年的合并销售额超过 50亿元，三大基药的稳定增长驱动公司业绩增长。 同时新品种持续跟进，其中芍麻止痉颗粒为 2019年获批的中药新药， 用于治疗 Tourette 综合征（抽动-秽语综合征）及慢性抽动障碍。芍麻止痉颗粒于 2020年纳入国家医保目录，并在《精神障碍诊疗规范（2020年版）》中将其列入可治疗抽动障碍的中成药，放量在即。 化学药与生物药的快速协同发展化学药表现稳健，他达拉非快速放量。公司化学药以肝病药物水飞蓟宾胶囊（水林佳）和肿瘤免疫类药物群为核心。而他达拉非等新兴品种的上市和高速增长也为公司的化药板块注入了活力。 普佑克带动生物药板块增长。生物药领域，公司主要的上市品种是新一代特异性溶栓药物普佑克；该药物属于国家 1类新药，已被纳入国家医保产品。近年来，以普佑克为代表的生物药板块的销售额正在稳步提升，其营业收入从 2016年的 0.38亿元增长到 2021年的 2.51亿元，年均复合增长率为 46%。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 85.4/93.2/102.5亿元，分别同比增长 7.4%/9.1%/10.0%，归母净利润分别为-2.4/11.5/14.0亿元，扣非归母净利润为 7.19/8.62/10.35亿元，分别同比增长 18%/20%/20%，对应估值为 28X/23X/19X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示中成药集采降价幅度超预期；公允价值波动超预期；研发进展不及预期等。

2月21日，康缘药业发布2022年年报，公司2022年实现营业收入43.51亿元，同比增长19.25%；归属于上市公司股东的净利润为4.34亿元，同比增长35.54%；扣非归母净利润为3.95亿元，同比增长30.87%。 事件点评防疫优化下22Q4利润高速增长，全年费用控制优化明显单季度来看，公司2022Q4收入为12.25亿元，同比+15.06%；归母净利润为1.53亿元，同比+35.01%；扣非归母净利润为1.32亿元，同比+38.63%。 公司整体毛利率为72.10%，同比+0.19个百分点；期间费用率61.01%，同比-0.74个百分点；其中销售费用率42.93%，同比-0.46个百分点；管理费用率18.28%，同比+0.14个百分点；财务费用率-0.20%，同比-0.43个百分点；经营性现金流净额为9.96亿元，同比+9.65%。 呼吸与感染条线增长迅猛，非注射剂品种快速发展2022年公司呼吸与感染领域产品营业收入为20.98亿元，同比增长76.48%，毛利率为77.70%，毛利率提升2.89个百分点。其中金振口服液、杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒销售额上升。 公司在稳定注射剂基础上，大力发展非注射剂品种，非注射剂品种全年销售收入达29亿元，占总收入的66.65%，同比增长23.69%，产品结构进一步优化，经营质量稳中向好。 打造三大核心品种产品集群，支撑公司整体业绩稳健增长公司打破热毒宁注射液多年销售独大的局面，聚焦银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液核心大品种强势发展。 热毒宁：利用热毒宁注射液先后被列入国家发布的第六至第十版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药的机会，提升市场份额，热毒宁注射液销售规模在2022年度得到有效恢复。 2022年销售量为3,182.81万支，同比增长54.9%。 金振口服液：打造儿科祛痰止咳第一梯队品牌，作为独家基药品种，2022年度首次销售规模达10亿元，展现出强劲发展势头。2022年销售量为26,307.91万支，同比增长74.81%。 银杏二萜内酯葡胺注射液：全年持续强化学术推广，坚持“以量换价”，推动规模快速增长。遏制了增长放缓趋势，稳定住市场基本盘。 产品群优势显著，创新驱动带来研发效率提升公司产品丰富。截止2022年末公司共计获得药品生产批件205个，其中46个药品为中药独家品种，共有4个中药保护品种。公司产品共有108个品种被列入2022版国家医保目录，其中甲类47个，乙类61个，独家品种24个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。 研发上，中药方面，获得散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒2件药品注册证书，获得临床试验批准通知书4件；化学药方面，5个项目完成临床阶段性研究，另有一系列项目分别申报临床、开展临床前研究；生物药方面，获得临床试验批准通知书1件。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别54.1/66.5/80.9亿元，分别同比增长24.4%/22.8%/21.7%，归母净利润分别为5.5/6.9/8.6亿元，分别同比增长27.4%/25.4%/24.0%，对应估值为28X/22X/18X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。 风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

公司发布2022全年业绩预告，公司预计2022年出现亏损，归属于上市公司股东的净利润为-4.40亿元至-3.60亿元，预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-4.45亿元至-3.65亿元。 分析点评“降应收、去库存、增纯销”，持续改善运营质量公司2022年前三季度归母净利润-0.50亿元；扣非归母净利润-0.54亿元。预计单Q4归母净利润为-3.90至-3.10亿元，亏损出现扩大。 其原因主要是控货和营销投入等一次性因素。一方面2022年公司适度控制发货，加强纯销考核，开展多种形式的推广活动，特别是四季度公司推行现款发货，营收出现显著下降；另一方面对渠道库存加大消化力度，持续加大了营销投入，纯销提升进一步巩固，使得全年市场推广费用发生额同比增加，但销售费用率同比下降。 谨慎考量计提减值准备，2023年有望轻装上阵公司谨慎考虑市场环境影响，结合存货状态、市场预期、生产经营等实际情况，对2022年度出现减值迹象的资产进行了减值测试，并对相关资产计提减值准备。可以发现公司应收票据和应收账款较高，2022Q3为11.71亿元，预计公司进行了相应处理。 董事会换届完成，各领域精英汇集 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届董事会董事长，并产生新一届新领导班子。 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届 董事会董事长。新董事长汾酒集团任职多年，成功打造竹叶青子品 牌。 公司董事会聘任苗辉为公司总裁。苗辉曾任振东制药副总裁，成功 打造“朗迪钙”，市场营销经验丰富； 聘任柳花兰为公司副总裁，曾任广誉远中药股份有限公司政府事务总监； 聘任王俊波为公司财务总监，曾任晋能控股装备制造集团计划财务部副部长、资金总监； 聘任唐云为董事会秘书，长期担任广誉远董秘。 国药老字号整装出发，产品稀缺性凸显广誉远始创于明嘉靖二十年，公司拥有“一个中华老字号、两项国家级保密品种、三项国家级非物质文化遗产项目、四款精品中药、五百年无断代传承文化”。作为山西省中药企业典范，广誉远回归山西国企受重视。其四大核心单品（定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸、牛黄清心丸）+龟龄集酒，“四菜一汤”潜力巨大。 根据公司中报提出的愿景，未来公司将围绕“全产业链打造高品质中药”的总体战略，以成为“高品质中药领导者”为使命愿景，提出“精品牵引、经典夯基、龟酒重塑、双线并重”的运营策略，着力构建“一基一链一圈”的发展格局（以高品质中药为基，打造立足山西、辐射全国的中药产业链，打造国内高品质中药大健康生态圈）。 投资建议根据公司业绩预告我们调整盈利预测，我们预计，公司2022~2024年收入分别12.7/16.4/21.3亿元，分别同比增长48.0%/29.8%/30.0%；归母净利润分别为-4.0/1.8/2.8亿元，2023/2024年对应估值为95X/59X。 公司经历2022年改革期逐步摆脱困境，2023年有望迎来困境反转，我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

事件： 2023年 1月 20日公司发布 2022年度业绩预告，预计 2022年度全年营业收入约 2.47亿元，较上年度相比将减少约 871.47万元，同比减少约 3.41%；预计归属于母公司所有者的净利润约-1亿元到-1.4亿元，较上年度相比，将减少约 0.7亿元至 1.1亿元，同比下降约233.49%至 366.89%；预计归属于母公司所有者扣除非经常性损益后的净利润约-1.3亿元到-1.7亿元，较上年度相比，将减少约 0.84亿元至 1.24亿元，同比下降约 183.31%至 270.49%。 点评： 2022年全年业绩符合预期，四季度营收超预期，实现触底反弹根据公司业绩预告，2022年度全年营业收入约 2.47亿元，取中值测算得全年归母净利润亏损 1.2亿元，同比下降 300.19%；扣非净利润亏损 1.5亿元，同比下降 226.9%。其中第四季度营收 1.13亿元，同比增长 144.92%，环比增长 87.25%；归母净利润-0.43亿元，同比下降 17.45%；扣非净利润-0.54亿元，同比下降 34.13%。 公司净利润亏损的进一步扩大，主要由于存货跌价损失、应收账款坏账损失等，本期资产减值损失及信用减值损失合计较上年同期增加了约 0.32亿元。第四季度排除资产减值损失，公司实现归母净利润-0.11亿元，上年同期归母净利润-0.37亿元，亏损同比收窄 69.96%，实现触底反弹。 另外，公司主要产品艾诺韦林为上市第二年，公司加大新药推广力度、加大引入运营及管理团队等，本期销售费用及管理费用合计支出较上年同期增加了约 0.77亿元。艾诺韦林 2022年前三季度实现销售金额 1,850万元，预计第四季度实现销售金额 1,500万元，预计全年销售金额约 3,350万元。公司第四季度实现产品销售及营收的大幅增长，利润端亏损改善明显并逐渐趋稳，预计在 2023年将较快实现盈亏平衡。 复方单片艾诺米替上市，进一步在 HIV 领域获取先发优势2023年 1月 4日，国内首个艾滋病复方单片制剂艾诺米替获批上市，在艾迪药业已获批的非核苷类抑制剂（NNRTIs）艾诺韦林的基础上，联合 2种骨干药物（拉米夫定和替诺福韦）制成的NNRTIs+NRTIs 三合一单片复方创新药制剂。HIV 患者每天只需服用一片，无需再服用其他药物，大幅减少服药次数及片数，解决患者每日服用多种药片的便捷性问题，为中国 HIV 患者提供新选择。复方单片接轨国际研发趋势，目前主流 HIV 药物均为复方单片制剂，填补零国产空白。目前国内 HIV 患者 114万人，抗 HIV 用药市场规模在 30-40亿元左右，预计 2024年市场规模将接近 60亿元，国产复方单片艾诺米替上市，满足国家 HIV 防治用药需求。 继首个国产第三代 HIV 1类新药后再次推出国产首个复方单片，进一步丰富产品管线，巩固公司在 HIV 治疗领域的先发优势，公司商业化渐入佳境，静待产品放量。 公司在艾滋病领域精耕细作，团队构成及产品布局均为国内领先后续艾诺米替针对 HIV 经治患者的 III 期试验也在有序进行，与 Gilead的捷扶康进行 762例头对头随机双盲试验，继续扩大适用患者范围。从艾诺韦林疗效来看，具有以下显著疗效优势 （1）强效的病毒抑制作用； （2）显著减轻治疗副作用，特别对于血脂及 CNS 的安全性特征显著； （3）对 10万以上高病载患者依然有效。2022年 3月已完成全部入组工作，预计 2023年 Q1会取得数据进展。公司在 HIV 领域产品的布局全面且有合理梯度：国内首个口服药艾诺韦林（ACC007）已经成功商业化，国内首家口服复方三联药物艾诺米替（ACC008）的获批将带来更广阔的市场，后续针对 HIV 新靶点整合酶抑制剂等药物管线也在研发中。 公司销售团队在 HIV 领域经验丰富，具有深厚 HIV 医院渠道，为 HIV 赛道产品优势突出的领先公司。 投资建议：维持“买入”评级我们看好公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局，考虑到第四季度院内受新冠疫情影响，我们预计公司 2022~2024年收入分别为 3.1/5.0/7.5亿元，分别同比增长 22.5%/58.6%/51.1%，归母净利润分别为-1.1/-0.4/0.7亿元。 风险提示艾诺韦林、艾诺米替销售不达预期；人源蛋白订单持续性不达预期； 医保政策不确定性等。

一心堂：以西南为核心，资本助力高效扩张一心堂于 2000年在云南成立，是一家以零售药店连锁经营为核心产业，集药材加工与销售、中西成药批发为一体的大型医药上市公司。目前公司已初步形成了以西南为核心经营区、华南为战略纵深经营区、华北为补充经营区、华中和华东为逐步探索经营区的发展格局。 近十年间公司营业收入都保持较为迅猛的增长态势。2012-2021年公司营业收入 CAGR 为 17.77%。其中 2020年公司实现营业收入 126.56亿元，同比增长 20.78%。2021年公司实现营业收入 145.87亿元，同比增长 21.78%。公司 2022年前三季度实现营业收入 120.25亿元，同比增长 14.55%；实现归母净利润 6.77亿元，同比下降 11.33%；实现扣非归母净利润 6.48亿元，同比下降 13.42%。单三季度实现营业收入40.60亿元，同比增长 6.94%；实现归母净利润 2.59亿元，同比增长7.95%；实现扣非归母净利润 2.50亿元，同比增长 5.90%。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为 4774亿元，占整体药品销售额的 26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从 2006年的近 32万家增长为 2021年的 58.7万家，连锁率从 38%升至 57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的 3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历 2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好 2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 发挥规模与地区优势，多业态稳步向前核心区域密度布局，省外扩张与并购助力。一心堂坚持核心区域门店高密度布局的扩张模式，形成城乡一体化的门店网络布局结构。公司重点发展区域在西南、华南地区，同时兼顾华北地区的门店发展，一心堂门店扩张战略将逐步着眼于全国市场。截至 2022年三季度，一心堂拥有直营门店数量为 9164家。 顺应处方外流，优化软硬件提升经营效率。一心堂通过开展与政府、医疗机构、医保机构以及供应商的合作，加快医院周边门店的新建和收购步伐，在医疗保险支付、社区医疗职能承接、医院处方信息共享等方面进行积极探索。一心堂自有物流体系网络遍布 6个省份、2个直辖市和1个自治区。 云南资源帮助中药投入，电商业务逐渐放量。一心堂公司总部地处云南，公司已完成建立中药种植、初加工、精加工、批发、医疗机构供应、零售销售业务等完整的产业链。同时，一心堂线上业务发展迅猛。一心堂积极迎接互联网化和移动互联网化，积极建设全渠道销售、沟通和服务网络。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 168.2/197.7/232.1亿元，分别同比增长 15.3%/17.5%/17.4%，归母净利润分别为 10.0/11.6/13.7亿元，分别同比增长 8.1%/16.8%/18.0%，对应估值为 19X/16X/14X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

老百姓：行业龙头，布局领先老百姓是国内经营规模最大，覆盖区域最多的大型医药连锁企业之一。 目前，公司旗下有1个连锁药店加盟品牌、1家中药饮片厂、1个中医馆连锁品牌、1家医药零售第三方联盟服务平台、4个区域性物流中心、1家对外战略合作和营销推广机构，形成全产业链经营模式，持续提升公司整体竞争实力。 2015年上市后，公司营业收入与净利润持续较快增长，主要原因是兼并收购以及门店业务收入增长。营业收入从2015年的45.68亿元上升至2021年的156.96亿元，实现年均复合增长22.84%；归母净利润也从2.41亿元上升至2021年的6.69亿元，实现年均复合增长18.55%。 公司2022年前三季度实现营业收入137.76亿元，同比增长22.13%；实现归母净利润6.10亿元，同比增长14.46%；实现扣非归母净利润5.67亿元，同比增长18.88%。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为4774亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006年的近32万家增长为2021年的58.7万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 精细化革新和数字化转型进行时四马车并驾齐驱，精细化深根布局。老百姓“自建、并购、加盟、联盟”四驾马车继续深耕下沉市场，精细化深耕实现快速扩张。截止2022年三季度，公司拥有门店10327家，其中直营门店7362家。老百姓星火式并购战略持续落地，聚焦已有优势区域实现强强联合。另外，老百姓运用强大的品牌影响力、专业的运营管理能力、先进数字化和新零售实力发展多元化加盟业务，保障加盟店的质量、效率和产出。 人、场、货的专业化和数字化转型。老百姓重视医院周边布局，高标准建设的院边店以及丰富的上游合作厂家资源，使公司在“双通道”政策下拥有更多竞争优势，公司具有双通道资格的门店达181家。公司拥有行业领先的现代化医药物流服务体系，打造以长沙为全国物流枢纽，西安、合肥、杭州、天津为区域物流中心辐射周边、22个省级配送中心直配门店的高效物流网络新品种引药，新零售赋能。老百姓作为在全国20多个省级区域广泛布局的药房连锁企业，老百姓慢病药、原研药等各类药品品种数在持续增加。并且在中药、电商等新领域持续发力，旗下药圣堂科技主要从事中药饮片和中成药生产，持续布局O2O和B2C业务。 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别188.6/229.8/279.0亿元，分别同比增长20.1%/21.9%/21.4%，归母净利润分别为7.7/9.4/11.1亿元，分别同比增长15.1%/22.0%/18.0%，对应估值为31X/26X/22X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件：2023 年1 月19 日，特宝生物公布2022 年年报业绩预告，预计2022年归母净利润2.74 亿元到2.78 亿元，同比增加51.21%到53.42%；扣非净利润3.14 亿元到3.18 亿元，同比增加59.88%到61.91%。 点评： 2022 全年业绩超预期，四季度扣非归母亮眼根据公司年报预告，取中值测算得2022 年归母净利润2.76 亿元，同比增长52.32%；扣非净利润3.16 亿元，同比增长60.89%。其中2022 年四季度归母净利润为7,560 万元，同比增长41.28%；扣非净利润7,246 万元，同比增长92.41%，扣非净利润增长亮眼。 长效干扰素2023~2025 市场独家，23 年业绩持续收益自2022 年10 月罗氏旗下干扰素产品派罗欣，正式宣布退出中国市场后，公司乙肝治疗头部产品——派格宾为乙肝领域独家长效干扰素，有望替换部分罗氏退出带来的份额，临床在研竞品短期内难估获批预期，公司有望受益。考虑到2022 年四季度疫情影响，在2023 年二季度有望体现公司业绩加速度。 临床研发多项进展催化，奠定中长期增长动能公司在乙肝领域深耕多年，大队列真实世界研究“珠峰计划”和“绿洲计划”于2022 年分别顺利结项、完成入组。其中“珠峰计划”将带来乙肝治愈真实世界数据。乙肝治愈大III 期临床预计最晚将在2023年9 月完成，乙肝治愈将有望写进派格宾说明书，支持派格宾临床应用。 2023 年1 月，公司先后两项临床试验申请获监管批准：人干扰素α2b喷雾剂开展临床试验，拟用于降低新冠病毒暴露后的感染风险；AK0706片获批开展用于HBsAg 持续阳性的HBV 感染治疗的临床试验，继续扩大乙肝领域版图。公司继续就蛋白药物长效修饰技术平台，拓展抗病毒及免疫疾病领域，积极布局新靶点及新适应症。 投资建议：维持“买入”评级我们略微调整2022 年公司业绩预测，预计公司2022-2024 年营业收入分别为15.87 亿元、21.06 亿元、27.15 亿元，分别同比增长40.2%/32.7%/29.0%；实现归母净利润分别为2.76（前值3.06）亿元、4.50 亿元、6.58 亿元，同比增长52.4%（前值69.1%）/62.8%（前值46.7%）/46.4%，对应的PE 为 64X/39X/27X。我们看好公司现有病毒性肝炎、肿瘤等多个用药领域的产品及公司多年积累下来的渠道力量，看好公司派格宾产品竞争格局好、产品学术项目推进顺利、新适应症持续推进，继续维持“买入”的评级。 风险提示药物审批进度不达预期，新药研发风险，行业政策不确定性等。

益丰药房：区域聚 焦、稳健扩张的连锁药店龙头益丰大药房于2001 年在湖南创立，是国内领先的药品零售连锁企业之一，主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品等的连锁零售业务。始终坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，市场拓展以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为目标，通过“新开+并购+加盟”。公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津等十省市拥有连锁药店10000+家（含加盟店1753 家），商品SKU 超过62000 种，截止2022 年12 月31 日员工35000+人，会员人数6200 万。 收入利润高速增长。2012-2021 年公司营业收入由15.4 亿元增长至153.3 亿元，CAGR 29%；归母净利润由0.7 亿元增长至8.9 亿元，CAGR33%。公司2022 年前三季度实现营收133.48 亿元（同比+22.03%），归母净利润8.24 亿元（同比+18.34%），扣非归母净利润7.95 亿元（同比+16.62%）。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021 年药店零售终端市场销售额为4774 亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006 年的近32 万家增长为2021 年的58.7 万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5 年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022 年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021 年疫情反复、20 年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022 年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023 年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023 年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。扩张达新高，业态稳健又富有活力扩张战略明确，发展速度迅速。益丰药房坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针。建立了不同城市、不同商圈的店面网络，形成了旗舰店、区域中心店、中型社区店、小型社区店的“舰群型”门店布局。 人才培训、基建建设保障承接处方外流。益丰药房成立了处方外流战略领导小组和专业处方药事业部，线上线下全渠道承接处方外流。以院边店为依托，益丰药房积极布局DTP 专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房，引进国家医保谈判品种。并且，无论是人才培训还是数字化建设，都是益丰药房经营效率不可或缺的保障，益丰药房各类门店的坪效保持稳定。 多元化延伸推进可控精品战略。不断完善和打造自有品牌、独家品种、厂商共建品种等商品精品群，通过为顾客提供质量可靠、疗效确切、性价比高且渠道可控的商品精品，实现差异化竞争。中药方面，经过两年的建设，恒修堂药业有限公司开展中药饮片的研发、生产和销售业务。 益丰药房医药电商运营逐步升级到集团化医药新零售体系。2021 年上半年，O2O 多渠道多平台上线门店超过7500 家，覆盖公司线下所有主要城市，并在核心城市均处于行业领先地位。 投资建议我们预计，公司2022~2024 年收入分别189.7/238.7/297.2 亿元，分别同比增长23.7%/25.9%/24.5%，归母净利润分别为11.6/14.4/18.1 亿元，分别同比增长30.8%/23.7%/25.7%，对应估值为37X/30X/24X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

健之佳：连锁药店属精品，省外扩张进行时健之佳从云南昆明起步，逐年发展，形成从事药品、保健食品、个人护理品、家庭健康用品、便利食品、日用消耗品等健康产品的连锁零售业务和相关服务的云南零售药店明星品牌。截至2022年9月底，公司共拥有门店3983家，公司于2022年8月底完成对唐人医药的收购交割，正式进军辽宁与河北两大市场。 自2014年以来，公司营业收入及净利润保持稳健增长，2014-2019年公司年复合增长率为16.18%，均保持每年增长率递增。公司2022年前三季度实现营收47.09亿元（同比+28.43%），归母净利润1.93亿元（同比-1.80%），扣非归母净利润1.94亿元（同比+3.93%）。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为4774亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006年的近32万家增长为2021年的58.7万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 经营差异化，业态多元化稳步并购助力扩张。健之佳“立足云南、深耕西南、向全国拓展”，以“中心城市为核心向下渗透”的门店扩张策略、“自建+收购”双轮驱动的模式持续夯实云南利润中心，并向重庆、广西、四川市场重点倾斜资源。从2021~2022年并购频发，省外拓张有序推进，公司未来成长将继续保持内生与外延协同，双轮驱动之下扩张之路有望提速。 西南地区的差异化经营。公司深耕西南，继续强化云南地区的密集布点。 健之佳以“中心城市为核心向下渗透”的经营模式充分挖掘下沉市场，带动健康相关产品的不断扩容，2022年中报显示，健之佳在云南129个县区中，已覆盖109个县区，整体覆盖率达84.5%。 多元业态助力可持续性成长。健之佳坚持“店型多元化和服务专业化”，在以医药零售为主要业态的基础上，开立便利店、中医诊所、社区诊所、体检中心等店型，探索“药店+便利店”“药店+诊所”“药店+体检中心”的模式。其中“之佳便利”作为健之佳强化“健康+专业+便利”的经营定位的重要举措，已形成了以昆明为中心，辐射云南多个地州的门店经营体系，在云南省已初具规模，为会员提供高频、便利的更全面服务。 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别71.3/97.7/122.7亿元，分别同比增长36.2%/37.1%/25.6%，归母净利润分别为3.3/4.1/5.1亿元，分别同比增长9.4%/24.9%/24.9%，对应估值为26X/21X/17X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件：2023 年1 月9 日公司发布公告，根据《中华人民共和国药品管理法》及有关规定，经审查，人干扰素α2b 喷雾剂符合药品注册的有关要求，同意按照提交的方案开展用于新型冠状病毒感染的暴露后预防的临床试验。 点评： α-干扰素多次纳入新冠诊疗方案，病毒感染防治中发挥重要作用干扰素是一种广谱抗病毒剂，由多种细胞在受到某些病毒感染或其他诱因下分泌的一组宿主特异性糖蛋白，具有广泛的抗病毒、抗肿瘤和免疫调节作用，在分类上属于细胞因子。公司开发的人干扰素α2b 喷雾剂通过喷雾局部给药，拟用于降低新型冠状病毒暴露后的感染风险。人干扰素α2b 喷雾剂通过与细胞表面的特异性受体结合，发挥抗病毒和免疫调节作用，其抗病毒机制与现有已上市疫苗或治疗药物均有所不同。未来若顺利获批上市，将为新型冠状病毒暴露后的感染预防提供新的药物选择。 α-干扰素频频出现在历次重大流行病防治方案中。此前，国家卫健委下发的多版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》中，都曾指出“可试用α-干扰素雾化吸入”。中国药学会发布的《冠状病毒SARS-CoV-2 感染：医院药学工作指导与防控策略专家共识（第二版）》，列出了新型冠状病毒感染的关键治疗药品参考清单，包括注射用重组人干扰素α2b 等。2022 年12 月29 日，重组人干扰素（限儿科）获纳入《云南省新冠病毒感染者用药目录（试行第一版）》增补名单。而作为喷雾吸入式的干扰素，增大呼吸道局部药物浓度，对新冠预防起到重要作用。 新冠引起炎症后遗症频发，免疫调节成临床需求自2022 年冬季以来，我国新冠感染人数快速增多，且由于我国较大的人口基数，肺炎症状不容忽视。在多版《新型冠状病毒感染诊疗方案》中对免疫治疗做出明确指导，白介素6（IL-6）抑制剂用于炎症因子增多的病例，以阻断促炎症反应的细胞因子风暴，降低炎症反应。炎症因子风暴本是由于自身免疫系统的过度反应，造成胞内炎症因子大量释放，调节机体免疫系统成为降低新冠重症的一大路径。干扰素参与机体免疫调节，或对新冠暴露后预防重症起到一定作用。 重组蛋白药物抗病毒领域多年积淀，提升干扰素产品延展性特宝生物聚焦抗病毒及免疫领域，掌握重组蛋白长效修饰技术，在长效蛋白领域积淀深厚。产品覆盖乙肝病毒及免疫肿瘤领域，乙肝线当家产品——派格宾在乙肝治疗长效干扰素领域独占鳌头，免疫线产品 ——特尔津、特尔康、特尔立，上市多年，市场稳定。公司人干扰素α2b 喷雾剂用于新型冠状病毒感染的暴露后预防，提升干扰素产品延展性，公司就蛋白药物长效修饰技术平台、抗病毒及免疫疾病领域等多维度拓展，继续布局新靶点及新适应症。 投资建议：维持“买入”评级我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为15.87 亿元、21.06 亿元、27.15 亿元，分别同比增长40.2%/32.7%/29.0%；实现归母净利润分别为3.06 亿元、4.50 亿元、6.58 亿元，同比增长69.1%/46.7%/46.4%，对应的PE 为 52X/35X/24X。我们看好公司现有病毒性肝炎、肿瘤等多个用药领域的产品及公司多年积累下来的渠道力量，看好公司派格宾产品竞争格局好、产品学术项目推进顺利、新适应症持续推进，继续维持“买入”的评级。 风险提示药物审批进度不达预期，新药研发风险，销售浮动，行业政策不确定性等。

事件：2023年1月4日国家药品监督管理局批准江苏艾迪药业申报的I类创新药艾诺米替片（商品名：复邦德）上市。本品为艾诺韦林、拉米夫定和富马酸替诺福韦二吡呋酯组成的复方制剂，用于治疗成人HIV-1感染初治患者。 点评：接轨国际研发用药趋势，为中国HIV患者提供新选择艾诺米替是在艾迪药业已获批的非核苷类抑制剂（NNRTIs）艾诺韦林的基础上，联合2种骨干药物（拉米夫定和替诺福韦）制成的NNRTIs+NRTIs三合一单片复方创新药制剂。HIV患者每天只需服用一片，无需再服用其他药物，大幅减少服药次数及片数，解决患者每日服用多种药片的便捷性问题，为中国HIV患者提供新选择。复方单片接轨国际研发趋势，目前主流HIV药物均为复方单片制剂，填补零国产空白。目前国内HIV患者114万人，抗HIV用药市场规模在30-40亿元左右，预计2024年市场规模将接近60亿元，国产复方单片艾诺米替上市，满足国家HIV防治用药需求。 公司在艾滋病领域精耕细作，团队构成及产品布局均为国内领先续艾诺米替针对HIV经治患者的III期试验也在有序进行，与Gilead捷扶康进行762例头对头随机双盲试验，继续扩大适用患者范围。从诺韦林疗效来看，具有以下显著疗效优势（1）强效的病毒抑制作用；2）显著减轻治疗副作用，特别对于血脂及CNS的安全性特征显著；3）对10万以上高病载患者依然有效。2022年3月已完成全部入组作，预计2023年Q1会取得数据进展。公司在HIV领域产品的布局面且有合理梯度：国内首个口服药艾诺韦林（ACC007）已经成功商业，国内首家口服复方三联药物艾诺米替（ACC008）的获批将带来更广的市场，后续针对HIV新靶点整合酶抑制剂等药物管线也在研发中。 司销售团队在HIV领域经验丰富，具有深厚HIV医院渠道，为HIV赛产品优势突出的领先公司。 投资建议：维持“买入”评级我们看好公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局，考虑到第四季度院内受新冠疫情影响，我们预计公司2022~2024年收入分别为3.1/5.0/7.5亿元，分别同比增长22.5%/58.6%/51.1%，归母净利润分别为-1.1/-0.4/0.7亿元。 风险提示ACC007销售不达预期；人源蛋白订单持续性不达预期；医保政策不确定性等。

事件：公司发布2022年三季度报告，2022年前三季度公司实现营业收入23.05亿元，同比+78.87%；归母净利润7.50亿元，同比+36.26%；扣非归母净利润6.98亿元，同比+31.93%。 分析点评业绩符合预期，财务指标受新冠业务干扰业绩符合预期，财务指标受新冠业务干扰单季度来看，公司2022Q3收入为6.85亿元，同比+47.99%；归母净利润为1.36亿元，同比-14.25%；扣非归母净利润为1.22亿元，同比-19.73%。 公司整体毛利率为72.84%，同比-13.87个百分点，主要系新冠业务毛利较低导致；期间费用率34.14%，同比-2.24个百分点；其中销售费用率14.99%，同比-0.65个百分点；管理费用率19.57%，同比-0.96个百分点；财务费用率-0.42%，同比-0.63个百分点；经营性现金流净额为1.28亿元，同比-57.28%。 常规业务持续高增长，新冠业务继续提供增量继续提供增量2022年前三季度常规业务保持稳健增长，实现销售收入7.25亿元，同比增长48.19%；新冠相关业务（包括诊断原料及终端检测试剂）实现销售收入15.80亿元，同比增长97.66%。 第三季度公司常规业务实现销售收入2.77亿元，同比增长44.27%；新冠相关业务（包括诊断原料及终端检测试剂）实现销售收入4.08亿元，同比增长约50.62%。 高速发展下人员快速扩充，持续多元化研发布局布局公司持续重视研发工作与销售网络建设，进一步补充研发、销售、生产等专业领域人员，新增员工1,000余名，为各业务板块培养、选拔、储备优质人才，有利于提高公司整体竞争实力，促进公司未来业务持续发展。2022年三季度，公司研发费用为1.13亿元，同比增加0.5亿元、增长78.36%；销售费用为1.42亿元，同比增加0.44亿元、增长45.01%，管理费用为0.69亿元，同比增加0.22亿元、增长45.79%。 2022年上半年公司基础科学上完成37个创新酶筛选与进化，完成14个酶的质量与产能提升相关工艺开发；完成8个mRNA疫苗原料酶的GMP验证生产；完成28个抗原开发，15个抗体开发；完成升级新冠检测高敏抗体，并持续跟踪新冠突变体，第一时间制备出N、RBD与S蛋白变体16个；开发猴痘病毒相关蛋白12个；完成化学原料开发4个；完成生化材料开发2个；完成合成生物原料开发3个；新技术开发4个。投资建议我们维持此前预测，我们预计，公司2022~2024年收入分别26.5/26.6/32.5亿元，分别同比增长41.8%/0.3%/22.1%，归母净利润分别为9.2/9.8/11.4亿元，分别同比增长35.6%/6.5%/16.8%，对应估值为26X/25X/21X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示进口替代不及预期；行业政策变化不及预期；新冠业务持续性不及预期。

事件：公司发布2022 年三季度报告，2022 年前三季度公司实现营业收入19.45 亿元，同比+29.42%；归母净利润0.97 亿元，同比+12.00%；扣非归母净利润0.86 亿元，同比+7.61%。 分析点评三季度恢复明显，收入利润增速加快单季度来看，公司2022Q3 收入为7.66 亿元，同比+32.05%；归母净利润为0.56 亿元，同比+38.25%；扣非归母净利润为0.52 亿元，同比+37.05%，Q3 恢复明显。 毛利率费用率保持稳定，公司保持高强度研发投入公司整体毛利率为21.56%，同比+0.99 个百分点；期间费用率15.38%，同比+1.68 个百分点；其中销售费用率6.24%，同比+0.52 个百分点；管理费用率8.16%，同比+0.57 个百分点；财务费用率0.97%，同比+0.58个百分点。 公司持续加大研发投入，围绕提升“重”、“深”两维度能力，2022 前三季度研发费用率达4.53%。 双核驱动，产品技术研发+行业基础设施建设持续推进产品端：上半年公司销售的产品SKU 超过420 万（年初为超过350 万），是行业内产品最丰富的公司之一。公司通过对下游客户需求的判断，将采购的第三方品牌产品与公司自主品牌产品相结合，共同向下游客户进行销售。 服务端：公司累计服务超过3.6 万家客户，超过100 万科研人员。其中世界500 强客户超过150 家；国内985、211 工科高校全覆盖；基本覆盖了中国科学院、中国农业科学院、中国医药工业研究院等下属的各个研究所；全国以研发创新为核心的生物医药企业覆盖率达到80%以上。 投资建议我们维持此前预测，我们预计，公司2022~2024 年收入分别29.3/39.6/53.8 亿元，分别同比增长35.2%/35.3%/35.9%，归母净利润分别为2.0/2.8/3.8 亿元，分别同比增长39.7%/39.7%/35.1%，对应估值为71X/51X/37X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示竞争风险；区域拓展风险；自研项目风险。

公司近日发布2022年第三季度报告，公司1~3季度收入1.34亿元（-36.03%）、归母净利润-7699万元。 点评：三季度拐点出现，人源蛋白板块恢复较快公司Q1~3单个季度收入分别是0.35/0.39/0.60亿元，其中第三季度同比增长14.63%，恢复增长态势；归母净利Q1~3单季度分别是-0.22/-0.46/-0.09亿元，其中第三季度在销售费用、管理费用及研发费用合计增加约3262万元，公司的销售持续稳步推进。根据公司公告，公司预计2022年9月至12月之间，将向南大药业出售约7000万元（不含税金额）的尿激酶粗品，毛利率区间约为42%~50%，公司与南大药业的合作稳步推进，公司Q3的人源蛋白销售收入预计0.4亿元，相比二季度的3300万恢复较快，人源蛋白业务触底，开始回到常规轨道。 HIV新药板块快速放量，复方单片制剂ACC008获批在即公司艾滋病口服创新药艾诺韦林（艾德邦）2021年6月份拿证，2021年当年进入医保和2021年最新版的艾滋病指南，2022年1-9月艾邦德实现销售收入1,848.70万元，其中一季度实现收入154.90万元、二季度实现收入630.99万元（环比+307%）、三季度实现收入1,062.81万元（环比+68%）。三季度疫情影响较大，尤其是西南地区，一定程度影响了公司产品的推广，2022年是艾德邦商业化元年，还处于做市场渗透的阶段。艾德邦作为第三代非核苷类逆转录酶抑制剂的代表性药物，优势在于优异的有效性（半衰期26小时，每日服药一次）、卓越的安全性（显著减少药物副作用）、药物相互作用少（经CYP2C19通路代谢，临床上不会引起基于代谢抑制的明显药物相互作用）。 在抗HIV病毒领域，公司坚持以开发“复方一线用药”为指导方向，深度开发抗艾滋病新药管线，打造系列具有自主知识产权的抗艾新复方产品。艾诺韦林为基础的抗艾三合一复方单片制剂ACC008（ANV+3TC+TDF），针对初治患者的新药上市申请于2021年5月获NMPA受理，2022年5月公司已向CDE提交补充资料，目前正处于审评过程中。ACC008针对经治患者的III期临床试验正顺利开展，762例临床受试者的入组工作已于2022年3月末全部完成。ACC008的组合方案及药物选择符合国际趋势，HIV患者每天仅需服用1片，无需再服用其它抗艾滋病药物，有助于减轻患者服药负担，增加依从性，减少耐药发生，可为国内患者提供与国际同步的新选择。投资建议：上调为“买入”评级考虑到四季度年底结算可能产生的费用，我们暂时维持业绩预测不变，预计公司2022~2024年收入分别为3.1/5.0/7.5亿元，分别同比增长22.5%/58.6%/51.1%，归母净利润分别为-1.1/-0.4/0.7亿元，2024年对应估值为70X。 公司在HIV领域产品的布局（国首个口服药ACC007已经商业化，国内首家口服复方三联药物ACC008即将获批带来的广阔市场），并且公司的销售团队在HIV领域经验丰富，HIV赛道公司产品优势突出为大赛道，考虑到HIV新药艾德邦销售快速推进、HIV复方单片制剂获批在即，我们上调评级，给予“买入”的评级。 风险提示ACC008获批不达预期，ACC007销售不达预期，人源蛋白订单持续性不达预期，医保政策不确定性等。

事件：公司发布2022年三季度报告，2022年前三季度公司实现营业收入3.02亿元，同比+45.64%；归母净利润0.61亿元，同比+53.33%；扣非归母净利润0.55亿元，同比+50.02%。分析点评单季度收入高增长，费用端控制显著单季度来看，公司2022Q3收入为1.36亿元，同比+76.86%；归母净利润为0.31亿元，同比+45.39%；扣非归母净利润为0.29亿元，同比+40.60%。前三季度公司整体毛利率为54.74%，同比-5.33个百分点，预计与成本提升有关。期间费用率33.68%，同比-9.87个百分点；其中销售费用率14.04%，同比-3.98个百分点；管理费用率18.90%，同比-8.24个百分点；财务费用率0.74%，同比+2.34个百分点；经营性现金流净额为0.61亿元，同比+437.86%，主要系公司加强了应收账款管理，新增订单收到预付款所致。 合同负债持续增加，全年营收可期公司产品终端用户主要为各级医疗服务机构。受预决算周期、节假日、新医院开业时间、结算习惯等因素影响，公司客户通常从每年第二季度开始实施采购计划。2022前三季度公司合同负债为1.63亿元，相较于2022H1的1.47亿元依有所增长。在Q3收入高增长情况下合同负债持续增加可以看出订单增速更快。考虑到生产周期和交货验收情况，全年及明年营收值得期待。行业景气度提升下公司竞争力提升，员工股权激励计划稳步推进中。国内疫情防控进入新常态，国内经济稳中求进，医疗新基建带来的智能化系统建设的需求不断增加，行业景气度持续提升。公司围绕“美好医院建设”的宗旨，投资设立美好医院建设创新研究中心，不断拓展产品线与应用场景。不断通过自主知识产权的科技创新不断增强企业的核心竞争力，截止半年报，公司已申请专利853项，已获得专利399项。在员工激励方面，公司基于对未来发展的信心和公司价值的认可，建立和完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性，有效将股东利益、公司利益和员工个人利益紧密结合，促进公司健康可持续发展，公司于2022年4月30日发布了《艾隆科技关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，回购的股份将用于员工持股计划或股权激励。截止2022年7月31日，公司已回购股票416,121股。 投资建议行业景气度持续提升下，艾隆科技作为中国新型智能医疗企业的典范，充分享受行业发展红利。我们维持此前预测，我们预计公司2022~2024年收入分别5.5/7.5/10.3亿元，分别同比增长42.3%/36.1%/36.5%，归母净利润分别为1.3/1.8/2.4亿元，分别同比增长35.0%/35.7%/35.5%，对应估值为25X/19X/14X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。风险提示市场开拓不及预期风险；应收账款管理风险；毛利率波动风险；新型冠状病毒肺炎疫情影响风险。