事件公司发布 2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入 364.88亿元（同比+0.31%）；归母净利润 30.01亿元（同比+7.00%）；扣非归母净利润 32.32亿元（同比-3.23%）。 点评 四季度表现亮眼，持续减少证券投资聚焦主业单季度来看，公司 2022Q4收入为 95.73亿元，同比+19.49%；归母净利润为 6.96亿元，同比+96.46%；扣非归母净利润为 5.27亿元，同比+29.05%。四季度恢复亮眼。 2022年公司整体毛利率为 26.32%，同比-0.83个百分点；期间费用率13.68%，同比-0.20个百分点；其中销售费用率 11.42%，同比+0.70个百分点；管理费用率（含研发费用）3.21%，同比-0.67个百分点； 财务费用率-0.94%，同比-0.23个百分点。经营性现金流净额为 32.09亿元，同比-38.56%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金减少、支付的现金增加。值得一提的是，公司 2022年继续清理证券投资，2022年底交易性金融资产余额 24.16亿元，较年初减少 48.82%。 核心产品市场领先，四大业务部稳健发展药品事业部：主营业务收入 59.83亿元，销售过亿产品 10个。云南白药气雾剂收入贡献超过 15亿元，较上年增长超过 20%，云南白药胶囊、药膏、气雾剂、创可贴均排相关零售市场份额第一名。此外，感冒类独家产品“伤风停胶囊”和儿科类小儿宝泰康颗粒单品过亿，清热解毒类蒲地蓝消炎片，黄连上清片合计近 3亿。 健康品事业部：主营业务收入首次突破 60亿元，牙膏市场份额 24.4%，继续保持市场份额第一； 中药资源事业部：实现对外营业收入约 14亿元，整体外销增长超过30%，其中中药材收入较上年增长 36%，特色药材“三七”市场一枝独秀，在数字三七产业平台 2.0的支撑下，实现产业链路数据闭环应用。 省医药公司：2022年收入 231.86亿元，同比增长 87%。在云南省县级以上公立医院市场持续保持区域性领先地位。 持续加大研发投入，数字化建设深入助推新业务持续落地公司研发费用持续增加，聚焦药品研发。2022年云南白药研发费用为3.37亿元，稳步增长。一方面以研发投入和科技力量推动中医药产品的创新，重点研发项目全三七片取得国家药监局中药 1.1类证候类新药临床批件，筹备 II 期临床研究，预计 2023年 4月开始入组。另一方面大力推动中药品种的二次开发，千金藤素片完成 III 临床试验研究，与安慰剂组相比，千金藤素片能有缩短新冠无症状首次感染者病程进展，且安 全性良好；可用于新冠肺炎恢复期、风寒型感冒相关证候的“香藿喷雾剂”获得云南省药品监督管理局下发的《医疗机构制剂注册批件》；从北大医院、北肿研究受让的相关专利前列腺特异性膜抗原（PSMA）靶向核药已启动核药 INR101创新药项目，开发用于前列腺癌诊断的创新核药。 数字化建设持续深入，赋能各业务板块。云南白药 2022年制订了《云南白药集团数字化发展 2022-2026规划》和《云南白药集团数字化建设管理办法》。 药品事业部：IP 活动项目联动线上线下，深耕以用户价值为导向的营销场景； 健康品事业部：Al 智能美肤和口腔智能整体解决方案，牙膏工厂完成了工业 4.0的智能制造和数字孪生； 中药资源事业部：数字三七产业平台深度连接用户与三七产业参与者，2022年升级至 2.0，对集团供应的战略品种中药材三七、重楼成本已实现同比下降过亿元； 云南省医药有限公司：持续构建覆盖全省的药品智能物流配送体系。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 406.4/448.8/493.0亿元，分别同比增长 11.4%/10.4%/9.8%，归母净利润分别为 40.6/46.2/52.5亿元，分别同比增长 35.2%/13.8%/13.8%，对应估值为 24X/21X/19X。维持“增持”投资评级。 风险提示产品价格波动不及预期，投资收益不及预期，牙膏及大健康产品业绩不及预期。

事件公司披露 2022年年度报告。公司 2022年实现营业收入 10.88亿元，同比+12.15%；归母净利润 1.16亿元，同比+15.40%；扣非归母净利润 1.06亿元，同比+12.71%。 事件点评 疫情影响下短期业绩承压，财务指标显现韧性单季度来看，公司 2022Q4收入为 2.18亿元，同比-2.73%；归母净利润为 0.11亿元，同比-3.92%；扣非归母净利润为 0.04亿元，同比-45.75%。 2022年公司整体毛利率为 77.26%，同比-1.99个百分点；期间费用率64.96%，同比-1.39个百分点；其中销售费用率 48.91%，同比+0.26个百分点；管理费用率（含研发费用）15.02%，同比-0.93个百分点； 财务费用率 1.03%，同比-0.72个百分点；经营性现金流净额为 0.76亿元，同比-39.00%。 各板块增长稳健，产线建设确保产能需求2022年公司妇科类产品营收 7.69亿元，同比增长 11.95%；泌尿系统类产品营收 2.20亿元，同比增长 9.95%；清热解毒产品营收 8016.44万元，同比增长 17.09%；其他产品营收 1694.20万元。 目前在建的两条国内先进、西南领先的现代化智能产线也将于 2023年6月完成建设。公司全部产线完成升级且新产线建成投运后，将可以保障未来 5年预计 40亿产值的全产业链系统产能需求，也将会在成本控制与生产效率提升方面，产生极大的内生效益。 创新中药成果丰硕，公司重视中药行业未来发展布局，按照“生产一代、储备一代、开发一代”的研发要求，持续进行中药新药、中药配方颗粒和经典名方等产品研发储备。截至 2022年底，公司拥有龙岑盆腔舒颗粒、苦莪洁阴凝胶、术愈通颗粒 3个中药新药产品且已完成临床三期试验，拥有中药配方颗粒省标品种 445个，完成国标备案 179个，经典名方产品的研发也已初见成效，目前正推进 8个经典名方的研究。 以临床疗效为抓手，持续推动高品质的产品推广策略公司拥有 400余人的销售队伍及 100余家商业推广公司，在全国 30个省、自治区、直辖市建立了多个区域办事处，并进行学术推广活动，处方药产品覆盖 12800余家县（区）级以上医院，其中三级医院 1700余家，与国内 1500余家医疗商业单位建立了长期稳定的业务关系公司坚持以“临床疗效”为基本抓手，拉动 OTC 渠道市场，公司主要品种在临床用药方面已经具备了相应规模市场，领先品种年销售规模已经 达到 2-5亿元不等，在临床疗效的基础上拓展 OTC 渠道的“院外”零售市场销售，具备丰实的临床市场基础与患者人群的“粘合强度”。2022年初在四个省份九大城市启动了中药商业品牌试点推广计划，以坤泰胶囊为主打的“和颜”品牌女性生殖健康系列产品，在院外零售市场得到了较好的市场认可，OTC 渠道的药品销售得到了明显的提升。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 14.2/17.4/20.7亿元，分别同比增长 30.3%/22.6%/19.4%，归母净利润分别为 1.5/1.9/2.2亿元，分别同比增长 30.8%/22.9%/19.6%，对应估值为 21X/17X/14X。考虑到公司产品结构稳定、竞争格局好、研发管线丰富、OTC 渠道的不断渗透，维持“买入”投资评级。 风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

公司发布2022年年度报告，实现营业收入153.72亿元，同比+5.27%；归母净利润14.26亿元，同比+16.17%；扣非归母净利润13.99亿元，同比+15.67%。 分析点评疫情政策调整下Q4快速恢复，降本增效带来毛利率提升单季度来看，公司2022Q4收入为44.72亿元，同比+14.09%；归母净利润为4.23亿元，同比+37.60%；扣非归母净利润为4.09亿元，同比+36.37%。四季度恢复明显。 公司整体毛利率为48.80%，同比+1.18个百分点；期间费用率30.10%，同比+0.72个百分点；其中销售费用率19.98%，同比+1.16个百分点；管理费用率（含研发费用）10.15%，同比-0.20个百分点；财务费用率-0.03%，同比-0.23个百分点；经营性现金流净额为30.94亿元，同比-9.69%。 母公司利润增长亮眼，三大子公司全面恢复母公司报表来看，收入为36.94亿元，同比增长8.87%，归母净利润为10.91亿元，同比增长27.34%。 子公司同仁堂科技、同仁堂国药及同仁堂商业的净利润均有所增长。 同仁堂科技：公司实现营业收入59.92亿元，同比增长10.95%，利润10.02亿元，同比增长15.55%。 同仁堂国药：报告期内，同仁堂国药实现营业收入14.95亿元，同比增长15.76%，利润5.96亿元，同比增长10.39%。海外市场，同仁堂国药立足香港、布局全球,加快推进中医药国际化进程，业务网络覆盖亚洲、大洋洲、北美洲、欧洲主要国家及地区，全球拥有零售终端73家。 同仁堂商业：实现营业收入85.54亿元，同比增长2.75%，利润4.84亿元，同比增长15.17%。同仁堂商业已有门店942家，2022年新设门店24家，闭店2家。 核心产品增长稳健，积极探索科研创新与品种开发着眼精准营销，落实精品战略。前五名系列（安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、同仁大活络系列、六味地黄系列及金匮肾气系列）收入45.04亿元，同比增长9.42%，毛利率为60.26%，同比提升1.07个百分点。 公司发挥“(外部)平台+(自有)平台”、直供终端、特色品种经销商三大模式组合优势，加大五大OTC重点品种(五子衍宗丸、同仁乌鸡白凤丸、坤宝丸、国公酒、锁阳固精丸)宣传推广力度。积极探索科研创新与品种开发，筛选经典名方目录先期开发部分品种。 围绕公司经营主业，加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对同仁牛黄清心丸等重点品种进行二次开发；完成麦冬等内控标准研究，进行生产质量问题攻关;提前布局解决濒危珍稀药材资源问题。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别178.1/200.9/223.6亿元，分别同比增长15.9%/12.8%/11.3%，归母净利润分别为16.9/19.5/22.4亿元，分别同比增长18.2%/15.8%/14.6%，对应估值为44X/38X/33X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。

事件公司发布 2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入 85.93亿元（同比+8.06%）；归母净利润-2.57亿元（同比-110.87%）；扣非归母净利润7.22亿元（同比+18.57%）。 ? 事件点评 公允价值变化影响表观业绩，扣非增长明显，财务数据受疫情影响单第四季度来看，营业收入为 24.92亿元（同比+14.24%）；归母净利润为 0.78亿元（同比-91.12%），扣非归母净利润-0.48亿元，主要系公司计提资产减值损失 3.72亿元。归母净利润下降较大主要系公司持有的 I-MAB、科济药业等金融资产公允价值 2022年减少 11.04亿。 财务指标上，公司整体毛利率为 64.05%，同比-2.28个百分点；期间费用率 47.97%，同比-1.80个百分点；其中销售费用率 33.51%，同比-3.04个百分点；管理费用率（含研发费用）14.10%，同比+1.38个百分点； 财务费用率 0.35%，同比-0.14个百分点；经营性现金流净额为 22.85亿元，同比-18.42%。 中药板块稳步增长，核心心脑血管线持续增长，感冒发烧类表现亮眼分板块来看：主营业务中药营业收入 55.57亿元（同比+9.38%），此外，化学制剂药营业收入 12.70亿元（同比+1.19%）；生物药营业收入 2.48亿元（同比-1.49%），化学原料药营业收入 0.71亿元（同比+5.69%）。 分领域来看：心脑血管产品营业收入 50.78亿元（同比+6.09%），此外，肝病治疗产品营业收入 5.82亿元（同比+5.95%）；感冒发烧产品营业收入 4.29亿元（同比+49.51%），抗肿瘤产品营业收入 3.15亿元（同比-19.71%），其它产品营业收入 7.42亿元（同比+16.09%），其中感冒发烧产品上涨较大主要是穿心莲内酯滴丸和藿香正气滴丸销量增加所致。 研发持续推进，期待管线持续落地 （1）研发方面：公司拥有 92款在研产品的研发管线包括 41款 1类创新药，并有 39款已进入临床试验阶段，24款已处于临床 II、III 期研究阶段。芪参益气滴丸增加心衰适应症和养血清脑丸增加阿尔茨海默病(AD) 适应症 II 期临床试验稳步推进；T89治疗慢性稳定性心绞痛适应症与防治急性高原综合症 (AMS) 申报 FDA 新药临床研发正在推进。培重组人成纤维细胞生长因子 21注射液用于非酒精性脂肪性肝炎获得美国 FDA 临床试验许可；普佑克适应症从急性 ST 段抬高型心肌梗死(心梗)治疗拓展至急性缺血性脑卒中 (脑梗) 治疗最新的 III 期验证性试验，正在开展病例入组工作。 （2）产品方面：独家品种坤心宁颗粒首次进入医保，芍麻止痉颗粒成功续约医保；同时，注射用替莫唑胺、 盐酸美金刚缓释胶囊成功中选国家第七批集采项目并直接新纳入国家医保目录。此外，2022年 8款现代中药和化学药产品新进入 14项共识及指南，生物药普佑克进入《ST 段抬高型心肌梗死患者急诊 PCI 微循环保护策略中国专家共识》。 （3）新获批化药品种：注射用硼替佐米和注射用尼可地尔获得药品注册通知书，赖诺普利氢氯噻嗪片通过一致性评价，利伐沙班片、盐酸丙卡特罗口服溶液、吡仑帕奈片、巴氯芬口服溶液等品种处于申报生产阶段。 投资建议由于公司发布年报，我们更新盈利预测。我们预计，公司 2023~2025年收入分别 93.1/102.2/112.6亿元，分别同比增长 8.4%/9.8%/10.2%，归母净利润分别为 11.3/13.0/14.2亿元，分别同比增长538.5%/15.2%/9.8%，对应估值为 19X/17X/15X。我们看好公司长期发展，维持“买入”投资评级。 风险提示中成药集采降价幅度超预期；公允价值波动超预期；研发进展不及预期等。

事件健民集团发布2022 年年度报告，公司2022 年实现营业收入36.41 亿元，同比+10.35%；归母净利润4.08 亿元，同比+33.52%；扣非归母净利润3.74 亿元，同比+24.42%。 事件点评 疫情下全年收入稳定，利润端大鹏贡献突出收入端：分产品看，2022 年儿科10.07 亿元（+12.99%），妇科5.52亿元（+11.88%），特色中药1.84 亿元（+15.73%），其他1.36 亿元（-1.56%），商业17.23 亿元（+8.52%），医疗0.20 亿元（-4.03%）。 分渠道看，在品牌打造方面，OTC 渠道围绕龙牡壮骨颗粒、便通胶囊，与央视、卫视进行战略合作，有重点、有策略地在长视频、电梯媒体、短视频等加强品牌传播；Rx 渠道通过专题讲座、学术研讨会、临床案例比赛等专业学术活动开展，提高公司产品的医学价值和临床应用基础，提升品牌影响力。公司2022 年OTC 端实现营收9.63 亿元（+6.59%），Rx 端实现营收9.16 亿元（+17.69%）。 利润端：2022 年，公司实现归属于上市公司股东的净利润同比增长33.52%，主要系公司龙牡壮骨颗粒等主导产品收入增长、联营企业投资收益及政府补助增长所致。 武汉健民大鹏：2022 年实现利润4.48 亿元，同比增长约31%，归属健民集团投资收益为1.49 亿元，利润贡献突出。 受疫情等多因素影响逐步消化单季度来看，2022 第四季度公司收入为8.46 亿元，同比增长25.84%；归母净利润0.81 亿元，同比增长20.44%。 财务上，公司整体毛利率为43.27%，同比+0.26 个百分点；期间费用率33.11%，同比-1.38 个百分点；其中销售费用率29.36%，同比-0.70个百分点；管理费用率3.73%，同比-0.48 个百分点；财务费用率0.02%，同比-0.20 个百分点；经营性现金流净额为2.16 亿元，同比-12.93%，主要系原材料涨价影响采购付款增加、支付的薪酬与税费增加所致。 大品种稳健增长，二线品种逐步放量，研发工作有序进行在大产品培育方面，围绕龙牡、便通双品牌塑造。 在大产品培育方面，积极开展KA 连锁精细化运营，提升门店覆盖率，主导产品龙牡壮骨颗粒销售总体保持稳定增长，2022 年销量5.4 亿袋，同比增长11.3%； 同时，公司优化销售模式，提升医疗机构的覆盖率，主导产品健脾生血颗粒（片）同比增长18%。Rx 产品的销售收入同比增长18%，其中雌二醇凝胶、小儿宝泰康颗粒同比增长40%以上。七蕊胃舒胶囊上市并成功通过谈判纳入2022 年《国家医保目录》。 研发上，2022 年，公司全年获得药物临床试验批准通知书1 个、提交上市许可申请5 个，新申请专利7 项。在新产品开发方面，全年开展新药研发项目26 项，其中新立项儿科新制剂3 项。中药1 类新药通降颗粒取得药物临床试验批准通知书、小儿紫贝止咳糖浆提交NDA，获得受理通知书，牛黄小儿退热贴III 期临床研究病例入组即将完成；4 项儿童制剂项目提交ANDA，获得受理通知书，4 项儿童制剂项目完成中试研究。 新兴业务上，2022 年投资2000 万元成立健民国医投资（武汉）有限公司，2022 年汉阳馆实现净利润同比增长130%；投资800 万元筹建第二家中医馆汉口馆，于2023 年3 月正式开业。 投资建议由于公司发布年报，我们更新盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别44.6/53.8/64.7 亿元，分别同比增长22.5%/20.6%/20.2%，归母净利润分别为5.1/6.4/8.1 亿元，分别同比增长24.7%/26.4%/25.9%，对应估值为22X/17X/14X。考虑到公司主业稳定增长、研发产品有梯队，参股公司健民大鹏体外培育牛黄极具稀缺性，维持“买入”投资评级。 风险提示公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期。

三十年征程，成就现代中药现代化领军企业公司拥有药物覆盖心脑血管、抗肿瘤、感冒发烧和肝脏肾病等多个领域，已在医药工业方面形成完整产业链。通过多年不断地发展与对业务板块的扩张，公司在全球拥有 20余家科研中心和 11个生产基地，形成了现代中药、化药以及生物药三大板块协同发展的产业布局，已成为中药创新药的龙头企业。 公司近两年的营业收入受医药商业板块出售影响较大，但情况已经得到缓解且公司盈利能力增强、利润率有所提高，整体业绩情况也在 2022年开始好转。利润端受金融资产公允价值波动，预计 2022年全年归母净利润为-3.35亿元至-1.79亿元，同比减少 108%至 114%；而扣非归母净利润为 6.68亿元~ 7.73亿元，同比增加 10%到 27%。 乘中药创新药发展东风，构筑“四位一体”研发平台，进军国际化走在前列中药创新药的利好政策频出，国家愈发支持中药创新发展。2021年中药创新药集中爆发，共有 12款新药获批上市；2022年，国家药监局共批准 7个中药新药上市。尽管 2022年获批中药新药数量较 2021年有所下滑，但国内药企对中药新药研发热情仍在持续上升。 公司打造了自主研发、产品引进、合作研发、投资市场许可优先权的“四位一体”研发模式，截止 2022年上半年已经涵盖了 92款在研产品的研发管线，其中包括 45款 1类创新药，并有 43款药品已进入临床阶段（18款已处于临床 II、III 期研究阶段）。 天士力复方丹参滴丸国际化持续推进中，中药出海之路虽然艰难，但公司并没有放弃，复方丹参滴丸于 2021年完成了预防及治疗急性高原反应（AMS）相关三期临床试验准备工作，开始受试者入组，正式开展FDA 的三期临床试验。 围绕心脑血管领域，丰富的中药产品响应市场需求天士力以复方丹参滴丸为品牌，围绕心脑血管领域开发，在有关心脑血管疾病预防、治疗及康复的各个环节共布局 22款创新药产品，使公司在中国心脑血管创新药领域处于领先地位。 核心产品复方丹参滴丸主要用于治疗心绞痛等病症，具有有效率、不良反应发生概率低的特点。凭借其品牌和基药优势，在心脑血管全领域成药市场中排名第二，仅次于同仁堂的安宫牛黄丸。并在 2021年结束的临床实验中大获成功，增加了“糖网”适应症。2021年营收超过 30亿元，占公司总营收比例近 40%。 养血清脑丸/颗粒和芪参益气滴丸两个品种，同复方丹参滴丸一起成公司核心三大基药品种。据米内网数据，这三大基药产品 2021年的合并销售额超过 50亿元，三大基药的稳定增长驱动公司业绩增长。 同时新品种持续跟进，其中芍麻止痉颗粒为 2019年获批的中药新药， 用于治疗 Tourette 综合征（抽动-秽语综合征）及慢性抽动障碍。芍麻止痉颗粒于 2020年纳入国家医保目录，并在《精神障碍诊疗规范（2020年版）》中将其列入可治疗抽动障碍的中成药，放量在即。 化学药与生物药的快速协同发展化学药表现稳健，他达拉非快速放量。公司化学药以肝病药物水飞蓟宾胶囊（水林佳）和肿瘤免疫类药物群为核心。而他达拉非等新兴品种的上市和高速增长也为公司的化药板块注入了活力。 普佑克带动生物药板块增长。生物药领域，公司主要的上市品种是新一代特异性溶栓药物普佑克；该药物属于国家 1类新药，已被纳入国家医保产品。近年来，以普佑克为代表的生物药板块的销售额正在稳步提升，其营业收入从 2016年的 0.38亿元增长到 2021年的 2.51亿元，年均复合增长率为 46%。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 85.4/93.2/102.5亿元，分别同比增长 7.4%/9.1%/10.0%，归母净利润分别为-2.4/11.5/14.0亿元，扣非归母净利润为 7.19/8.62/10.35亿元，分别同比增长 18%/20%/20%，对应估值为 28X/23X/19X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示中成药集采降价幅度超预期；公允价值波动超预期；研发进展不及预期等。

2月21日，康缘药业发布2022年年报，公司2022年实现营业收入43.51亿元，同比增长19.25%；归属于上市公司股东的净利润为4.34亿元，同比增长35.54%；扣非归母净利润为3.95亿元，同比增长30.87%。 事件点评防疫优化下22Q4利润高速增长，全年费用控制优化明显单季度来看，公司2022Q4收入为12.25亿元，同比+15.06%；归母净利润为1.53亿元，同比+35.01%；扣非归母净利润为1.32亿元，同比+38.63%。 公司整体毛利率为72.10%，同比+0.19个百分点；期间费用率61.01%，同比-0.74个百分点；其中销售费用率42.93%，同比-0.46个百分点；管理费用率18.28%，同比+0.14个百分点；财务费用率-0.20%，同比-0.43个百分点；经营性现金流净额为9.96亿元，同比+9.65%。 呼吸与感染条线增长迅猛，非注射剂品种快速发展2022年公司呼吸与感染领域产品营业收入为20.98亿元，同比增长76.48%，毛利率为77.70%，毛利率提升2.89个百分点。其中金振口服液、杏贝止咳颗粒、散寒化湿颗粒销售额上升。 公司在稳定注射剂基础上，大力发展非注射剂品种，非注射剂品种全年销售收入达29亿元，占总收入的66.65%，同比增长23.69%，产品结构进一步优化，经营质量稳中向好。 打造三大核心品种产品集群，支撑公司整体业绩稳健增长公司打破热毒宁注射液多年销售独大的局面，聚焦银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液核心大品种强势发展。 热毒宁：利用热毒宁注射液先后被列入国家发布的第六至第十版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》重型和危重型患者推荐用药的机会，提升市场份额，热毒宁注射液销售规模在2022年度得到有效恢复。 2022年销售量为3,182.81万支，同比增长54.9%。 金振口服液：打造儿科祛痰止咳第一梯队品牌，作为独家基药品种，2022年度首次销售规模达10亿元，展现出强劲发展势头。2022年销售量为26,307.91万支，同比增长74.81%。 银杏二萜内酯葡胺注射液：全年持续强化学术推广，坚持“以量换价”，推动规模快速增长。遏制了增长放缓趋势，稳定住市场基本盘。 产品群优势显著，创新驱动带来研发效率提升公司产品丰富。截止2022年末公司共计获得药品生产批件205个，其中46个药品为中药独家品种，共有4个中药保护品种。公司产品共有108个品种被列入2022版国家医保目录，其中甲类47个，乙类61个，独家品种24个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。 研发上，中药方面，获得散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒2件药品注册证书，获得临床试验批准通知书4件；化学药方面，5个项目完成临床阶段性研究，另有一系列项目分别申报临床、开展临床前研究；生物药方面，获得临床试验批准通知书1件。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别54.1/66.5/80.9亿元，分别同比增长24.4%/22.8%/21.7%，归母净利润分别为5.5/6.9/8.6亿元，分别同比增长27.4%/25.4%/24.0%，对应估值为28X/22X/18X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。 风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

公司发布2022全年业绩预告，公司预计2022年出现亏损，归属于上市公司股东的净利润为-4.40亿元至-3.60亿元，预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-4.45亿元至-3.65亿元。 分析点评“降应收、去库存、增纯销”，持续改善运营质量公司2022年前三季度归母净利润-0.50亿元；扣非归母净利润-0.54亿元。预计单Q4归母净利润为-3.90至-3.10亿元，亏损出现扩大。 其原因主要是控货和营销投入等一次性因素。一方面2022年公司适度控制发货，加强纯销考核，开展多种形式的推广活动，特别是四季度公司推行现款发货，营收出现显著下降；另一方面对渠道库存加大消化力度，持续加大了营销投入，纯销提升进一步巩固，使得全年市场推广费用发生额同比增加，但销售费用率同比下降。 谨慎考量计提减值准备，2023年有望轻装上阵公司谨慎考虑市场环境影响，结合存货状态、市场预期、生产经营等实际情况，对2022年度出现减值迹象的资产进行了减值测试，并对相关资产计提减值准备。可以发现公司应收票据和应收账款较高，2022Q3为11.71亿元，预计公司进行了相应处理。 董事会换届完成，各领域精英汇集 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届董事会董事长，并产生新一届新领导班子。 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届 董事会董事长。新董事长汾酒集团任职多年，成功打造竹叶青子品 牌。 公司董事会聘任苗辉为公司总裁。苗辉曾任振东制药副总裁，成功 打造“朗迪钙”，市场营销经验丰富； 聘任柳花兰为公司副总裁，曾任广誉远中药股份有限公司政府事务总监； 聘任王俊波为公司财务总监，曾任晋能控股装备制造集团计划财务部副部长、资金总监； 聘任唐云为董事会秘书，长期担任广誉远董秘。 国药老字号整装出发，产品稀缺性凸显广誉远始创于明嘉靖二十年，公司拥有“一个中华老字号、两项国家级保密品种、三项国家级非物质文化遗产项目、四款精品中药、五百年无断代传承文化”。作为山西省中药企业典范，广誉远回归山西国企受重视。其四大核心单品（定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸、牛黄清心丸）+龟龄集酒，“四菜一汤”潜力巨大。 根据公司中报提出的愿景，未来公司将围绕“全产业链打造高品质中药”的总体战略，以成为“高品质中药领导者”为使命愿景，提出“精品牵引、经典夯基、龟酒重塑、双线并重”的运营策略，着力构建“一基一链一圈”的发展格局（以高品质中药为基，打造立足山西、辐射全国的中药产业链，打造国内高品质中药大健康生态圈）。 投资建议根据公司业绩预告我们调整盈利预测，我们预计，公司2022~2024年收入分别12.7/16.4/21.3亿元，分别同比增长48.0%/29.8%/30.0%；归母净利润分别为-4.0/1.8/2.8亿元，2023/2024年对应估值为95X/59X。 公司经历2022年改革期逐步摆脱困境，2023年有望迎来困境反转，我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

事件： 2023年 1月 20日公司发布 2022年度业绩预告，预计 2022年度全年营业收入约 2.47亿元，较上年度相比将减少约 871.47万元，同比减少约 3.41%；预计归属于母公司所有者的净利润约-1亿元到-1.4亿元，较上年度相比，将减少约 0.7亿元至 1.1亿元，同比下降约233.49%至 366.89%；预计归属于母公司所有者扣除非经常性损益后的净利润约-1.3亿元到-1.7亿元，较上年度相比，将减少约 0.84亿元至 1.24亿元，同比下降约 183.31%至 270.49%。 点评： 2022年全年业绩符合预期，四季度营收超预期，实现触底反弹根据公司业绩预告，2022年度全年营业收入约 2.47亿元，取中值测算得全年归母净利润亏损 1.2亿元，同比下降 300.19%；扣非净利润亏损 1.5亿元，同比下降 226.9%。其中第四季度营收 1.13亿元，同比增长 144.92%，环比增长 87.25%；归母净利润-0.43亿元，同比下降 17.45%；扣非净利润-0.54亿元，同比下降 34.13%。 公司净利润亏损的进一步扩大，主要由于存货跌价损失、应收账款坏账损失等，本期资产减值损失及信用减值损失合计较上年同期增加了约 0.32亿元。第四季度排除资产减值损失，公司实现归母净利润-0.11亿元，上年同期归母净利润-0.37亿元，亏损同比收窄 69.96%，实现触底反弹。 另外，公司主要产品艾诺韦林为上市第二年，公司加大新药推广力度、加大引入运营及管理团队等，本期销售费用及管理费用合计支出较上年同期增加了约 0.77亿元。艾诺韦林 2022年前三季度实现销售金额 1,850万元，预计第四季度实现销售金额 1,500万元，预计全年销售金额约 3,350万元。公司第四季度实现产品销售及营收的大幅增长，利润端亏损改善明显并逐渐趋稳，预计在 2023年将较快实现盈亏平衡。 复方单片艾诺米替上市，进一步在 HIV 领域获取先发优势2023年 1月 4日，国内首个艾滋病复方单片制剂艾诺米替获批上市，在艾迪药业已获批的非核苷类抑制剂（NNRTIs）艾诺韦林的基础上，联合 2种骨干药物（拉米夫定和替诺福韦）制成的NNRTIs+NRTIs 三合一单片复方创新药制剂。HIV 患者每天只需服用一片，无需再服用其他药物，大幅减少服药次数及片数，解决患者每日服用多种药片的便捷性问题，为中国 HIV 患者提供新选择。复方单片接轨国际研发趋势，目前主流 HIV 药物均为复方单片制剂，填补零国产空白。目前国内 HIV 患者 114万人，抗 HIV 用药市场规模在 30-40亿元左右，预计 2024年市场规模将接近 60亿元，国产复方单片艾诺米替上市，满足国家 HIV 防治用药需求。 继首个国产第三代 HIV 1类新药后再次推出国产首个复方单片，进一步丰富产品管线，巩固公司在 HIV 治疗领域的先发优势，公司商业化渐入佳境，静待产品放量。 公司在艾滋病领域精耕细作，团队构成及产品布局均为国内领先后续艾诺米替针对 HIV 经治患者的 III 期试验也在有序进行，与 Gilead的捷扶康进行 762例头对头随机双盲试验，继续扩大适用患者范围。从艾诺韦林疗效来看，具有以下显著疗效优势 （1）强效的病毒抑制作用； （2）显著减轻治疗副作用，特别对于血脂及 CNS 的安全性特征显著； （3）对 10万以上高病载患者依然有效。2022年 3月已完成全部入组工作，预计 2023年 Q1会取得数据进展。公司在 HIV 领域产品的布局全面且有合理梯度：国内首个口服药艾诺韦林（ACC007）已经成功商业化，国内首家口服复方三联药物艾诺米替（ACC008）的获批将带来更广阔的市场，后续针对 HIV 新靶点整合酶抑制剂等药物管线也在研发中。 公司销售团队在 HIV 领域经验丰富，具有深厚 HIV 医院渠道，为 HIV 赛道产品优势突出的领先公司。 投资建议：维持“买入”评级我们看好公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局，考虑到第四季度院内受新冠疫情影响，我们预计公司 2022~2024年收入分别为 3.1/5.0/7.5亿元，分别同比增长 22.5%/58.6%/51.1%，归母净利润分别为-1.1/-0.4/0.7亿元。 风险提示艾诺韦林、艾诺米替销售不达预期；人源蛋白订单持续性不达预期； 医保政策不确定性等。

一心堂：以西南为核心，资本助力高效扩张一心堂于 2000年在云南成立，是一家以零售药店连锁经营为核心产业，集药材加工与销售、中西成药批发为一体的大型医药上市公司。目前公司已初步形成了以西南为核心经营区、华南为战略纵深经营区、华北为补充经营区、华中和华东为逐步探索经营区的发展格局。 近十年间公司营业收入都保持较为迅猛的增长态势。2012-2021年公司营业收入 CAGR 为 17.77%。其中 2020年公司实现营业收入 126.56亿元，同比增长 20.78%。2021年公司实现营业收入 145.87亿元，同比增长 21.78%。公司 2022年前三季度实现营业收入 120.25亿元，同比增长 14.55%；实现归母净利润 6.77亿元，同比下降 11.33%；实现扣非归母净利润 6.48亿元，同比下降 13.42%。单三季度实现营业收入40.60亿元，同比增长 6.94%；实现归母净利润 2.59亿元，同比增长7.95%；实现扣非归母净利润 2.50亿元，同比增长 5.90%。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为 4774亿元，占整体药品销售额的 26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从 2006年的近 32万家增长为 2021年的 58.7万家，连锁率从 38%升至 57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的 3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历 2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好 2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 发挥规模与地区优势，多业态稳步向前核心区域密度布局，省外扩张与并购助力。一心堂坚持核心区域门店高密度布局的扩张模式，形成城乡一体化的门店网络布局结构。公司重点发展区域在西南、华南地区，同时兼顾华北地区的门店发展，一心堂门店扩张战略将逐步着眼于全国市场。截至 2022年三季度，一心堂拥有直营门店数量为 9164家。 顺应处方外流，优化软硬件提升经营效率。一心堂通过开展与政府、医疗机构、医保机构以及供应商的合作，加快医院周边门店的新建和收购步伐，在医疗保险支付、社区医疗职能承接、医院处方信息共享等方面进行积极探索。一心堂自有物流体系网络遍布 6个省份、2个直辖市和1个自治区。 云南资源帮助中药投入，电商业务逐渐放量。一心堂公司总部地处云南，公司已完成建立中药种植、初加工、精加工、批发、医疗机构供应、零售销售业务等完整的产业链。同时，一心堂线上业务发展迅猛。一心堂积极迎接互联网化和移动互联网化，积极建设全渠道销售、沟通和服务网络。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 168.2/197.7/232.1亿元，分别同比增长 15.3%/17.5%/17.4%，归母净利润分别为 10.0/11.6/13.7亿元，分别同比增长 8.1%/16.8%/18.0%，对应估值为 19X/16X/14X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

老百姓：行业龙头，布局领先老百姓是国内经营规模最大，覆盖区域最多的大型医药连锁企业之一。 目前，公司旗下有1个连锁药店加盟品牌、1家中药饮片厂、1个中医馆连锁品牌、1家医药零售第三方联盟服务平台、4个区域性物流中心、1家对外战略合作和营销推广机构，形成全产业链经营模式，持续提升公司整体竞争实力。 2015年上市后，公司营业收入与净利润持续较快增长，主要原因是兼并收购以及门店业务收入增长。营业收入从2015年的45.68亿元上升至2021年的156.96亿元，实现年均复合增长22.84%；归母净利润也从2.41亿元上升至2021年的6.69亿元，实现年均复合增长18.55%。 公司2022年前三季度实现营业收入137.76亿元，同比增长22.13%；实现归母净利润6.10亿元，同比增长14.46%；实现扣非归母净利润5.67亿元，同比增长18.88%。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为4774亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006年的近32万家增长为2021年的58.7万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 精细化革新和数字化转型进行时四马车并驾齐驱，精细化深根布局。老百姓“自建、并购、加盟、联盟”四驾马车继续深耕下沉市场，精细化深耕实现快速扩张。截止2022年三季度，公司拥有门店10327家，其中直营门店7362家。老百姓星火式并购战略持续落地，聚焦已有优势区域实现强强联合。另外，老百姓运用强大的品牌影响力、专业的运营管理能力、先进数字化和新零售实力发展多元化加盟业务，保障加盟店的质量、效率和产出。 人、场、货的专业化和数字化转型。老百姓重视医院周边布局，高标准建设的院边店以及丰富的上游合作厂家资源，使公司在“双通道”政策下拥有更多竞争优势，公司具有双通道资格的门店达181家。公司拥有行业领先的现代化医药物流服务体系，打造以长沙为全国物流枢纽，西安、合肥、杭州、天津为区域物流中心辐射周边、22个省级配送中心直配门店的高效物流网络新品种引药，新零售赋能。老百姓作为在全国20多个省级区域广泛布局的药房连锁企业，老百姓慢病药、原研药等各类药品品种数在持续增加。并且在中药、电商等新领域持续发力，旗下药圣堂科技主要从事中药饮片和中成药生产，持续布局O2O和B2C业务。 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别188.6/229.8/279.0亿元，分别同比增长20.1%/21.9%/21.4%，归母净利润分别为7.7/9.4/11.1亿元，分别同比增长15.1%/22.0%/18.0%，对应估值为31X/26X/22X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件：2023 年1 月19 日，特宝生物公布2022 年年报业绩预告，预计2022年归母净利润2.74 亿元到2.78 亿元，同比增加51.21%到53.42%；扣非净利润3.14 亿元到3.18 亿元，同比增加59.88%到61.91%。 点评： 2022 全年业绩超预期，四季度扣非归母亮眼根据公司年报预告，取中值测算得2022 年归母净利润2.76 亿元，同比增长52.32%；扣非净利润3.16 亿元，同比增长60.89%。其中2022 年四季度归母净利润为7,560 万元，同比增长41.28%；扣非净利润7,246 万元，同比增长92.41%，扣非净利润增长亮眼。 长效干扰素2023~2025 市场独家，23 年业绩持续收益自2022 年10 月罗氏旗下干扰素产品派罗欣，正式宣布退出中国市场后，公司乙肝治疗头部产品——派格宾为乙肝领域独家长效干扰素，有望替换部分罗氏退出带来的份额，临床在研竞品短期内难估获批预期，公司有望受益。考虑到2022 年四季度疫情影响，在2023 年二季度有望体现公司业绩加速度。 临床研发多项进展催化，奠定中长期增长动能公司在乙肝领域深耕多年，大队列真实世界研究“珠峰计划”和“绿洲计划”于2022 年分别顺利结项、完成入组。其中“珠峰计划”将带来乙肝治愈真实世界数据。乙肝治愈大III 期临床预计最晚将在2023年9 月完成，乙肝治愈将有望写进派格宾说明书，支持派格宾临床应用。 2023 年1 月，公司先后两项临床试验申请获监管批准：人干扰素α2b喷雾剂开展临床试验，拟用于降低新冠病毒暴露后的感染风险；AK0706片获批开展用于HBsAg 持续阳性的HBV 感染治疗的临床试验，继续扩大乙肝领域版图。公司继续就蛋白药物长效修饰技术平台，拓展抗病毒及免疫疾病领域，积极布局新靶点及新适应症。 投资建议：维持“买入”评级我们略微调整2022 年公司业绩预测，预计公司2022-2024 年营业收入分别为15.87 亿元、21.06 亿元、27.15 亿元，分别同比增长40.2%/32.7%/29.0%；实现归母净利润分别为2.76（前值3.06）亿元、4.50 亿元、6.58 亿元，同比增长52.4%（前值69.1%）/62.8%（前值46.7%）/46.4%，对应的PE 为 64X/39X/27X。我们看好公司现有病毒性肝炎、肿瘤等多个用药领域的产品及公司多年积累下来的渠道力量，看好公司派格宾产品竞争格局好、产品学术项目推进顺利、新适应症持续推进，继续维持“买入”的评级。 风险提示药物审批进度不达预期，新药研发风险，行业政策不确定性等。

益丰药房：区域聚 焦、稳健扩张的连锁药店龙头益丰大药房于2001 年在湖南创立，是国内领先的药品零售连锁企业之一，主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品等的连锁零售业务。始终坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，市场拓展以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为目标，通过“新开+并购+加盟”。公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津等十省市拥有连锁药店10000+家（含加盟店1753 家），商品SKU 超过62000 种，截止2022 年12 月31 日员工35000+人，会员人数6200 万。 收入利润高速增长。2012-2021 年公司营业收入由15.4 亿元增长至153.3 亿元，CAGR 29%；归母净利润由0.7 亿元增长至8.9 亿元，CAGR33%。公司2022 年前三季度实现营收133.48 亿元（同比+22.03%），归母净利润8.24 亿元（同比+18.34%），扣非归母净利润7.95 亿元（同比+16.62%）。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021 年药店零售终端市场销售额为4774 亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006 年的近32 万家增长为2021 年的58.7 万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5 年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022 年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021 年疫情反复、20 年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022 年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023 年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023 年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。扩张达新高，业态稳健又富有活力扩张战略明确，发展速度迅速。益丰药房坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针。建立了不同城市、不同商圈的店面网络，形成了旗舰店、区域中心店、中型社区店、小型社区店的“舰群型”门店布局。 人才培训、基建建设保障承接处方外流。益丰药房成立了处方外流战略领导小组和专业处方药事业部，线上线下全渠道承接处方外流。以院边店为依托，益丰药房积极布局DTP 专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房，引进国家医保谈判品种。并且，无论是人才培训还是数字化建设，都是益丰药房经营效率不可或缺的保障，益丰药房各类门店的坪效保持稳定。 多元化延伸推进可控精品战略。不断完善和打造自有品牌、独家品种、厂商共建品种等商品精品群，通过为顾客提供质量可靠、疗效确切、性价比高且渠道可控的商品精品，实现差异化竞争。中药方面，经过两年的建设，恒修堂药业有限公司开展中药饮片的研发、生产和销售业务。 益丰药房医药电商运营逐步升级到集团化医药新零售体系。2021 年上半年，O2O 多渠道多平台上线门店超过7500 家，覆盖公司线下所有主要城市，并在核心城市均处于行业领先地位。 投资建议我们预计，公司2022~2024 年收入分别189.7/238.7/297.2 亿元，分别同比增长23.7%/25.9%/24.5%，归母净利润分别为11.6/14.4/18.1 亿元，分别同比增长30.8%/23.7%/25.7%，对应估值为37X/30X/24X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

健之佳：连锁药店属精品，省外扩张进行时健之佳从云南昆明起步，逐年发展，形成从事药品、保健食品、个人护理品、家庭健康用品、便利食品、日用消耗品等健康产品的连锁零售业务和相关服务的云南零售药店明星品牌。截至2022年9月底，公司共拥有门店3983家，公司于2022年8月底完成对唐人医药的收购交割，正式进军辽宁与河北两大市场。 自2014年以来，公司营业收入及净利润保持稳健增长，2014-2019年公司年复合增长率为16.18%，均保持每年增长率递增。公司2022年前三季度实现营收47.09亿元（同比+28.43%），归母净利润1.93亿元（同比-1.80%），扣非归母净利润1.94亿元（同比+3.93%）。 药店行业：长中短期逻辑推动持续发展零售药店是不可或缺的医疗终端，近年来零售药店端的销售额在整体医疗终端中的占比不断提升。2021年药店零售终端市场销售额为4774亿元，占整体药品销售额的26.9%。 长期趋势：连锁率提升进行时。国内零售药店经过多年的发展，药店数量从2006年的近32万家增长为2021年的58.7万家，连锁率从38%升至57.17%。但相较于美日这些医药商业更为成熟的发达国家，中国药店的连锁率仍旧偏低，因此未来中国药店连锁率提升是确定性趋势。 中期增量：政策加持，处方外流走上快车道。无论是从政策上还是数据上来看，处方外流都是确定性方向。尤其是在近年来药品“零加成”、带量采购、双通道政策、处方流转平台等重磅政策的推行下，零售端的价值越来越被处方药厂家所重视。随着“双通道”+“两定”等政策的落地，线下渠道的价值将进一步强化，预计在中期的3-5年内处方外流会走上快车道。 短期催化：2022年逐步恢复，疫情防控政策变化下未来可期。经历2021年疫情反复、20年高基数等因素影响下的增速下滑，加上2022年上半年疫情的持续干扰，导致原先预期的恢复有所推迟。 但在行业大逻辑支撑下，疫情影响也会持续减弱，随之传统开店增长的行业本质会更加凸显。整体来看，2023年的内生增长逐步恢复，叠加疫情防控政策变化带来增量，看好2023年药店板块。 整体而言，日本药店发展经验有借鉴意义，对比医药电商线下优势仍旧不可替代，国内药店行业从地域走向全国，开启集中化、专业化与多元化之路，头部药店充分受益。 经营差异化，业态多元化稳步并购助力扩张。健之佳“立足云南、深耕西南、向全国拓展”，以“中心城市为核心向下渗透”的门店扩张策略、“自建+收购”双轮驱动的模式持续夯实云南利润中心，并向重庆、广西、四川市场重点倾斜资源。从2021~2022年并购频发，省外拓张有序推进，公司未来成长将继续保持内生与外延协同，双轮驱动之下扩张之路有望提速。 西南地区的差异化经营。公司深耕西南，继续强化云南地区的密集布点。 健之佳以“中心城市为核心向下渗透”的经营模式充分挖掘下沉市场，带动健康相关产品的不断扩容，2022年中报显示，健之佳在云南129个县区中，已覆盖109个县区，整体覆盖率达84.5%。 多元业态助力可持续性成长。健之佳坚持“店型多元化和服务专业化”，在以医药零售为主要业态的基础上，开立便利店、中医诊所、社区诊所、体检中心等店型，探索“药店+便利店”“药店+诊所”“药店+体检中心”的模式。其中“之佳便利”作为健之佳强化“健康+专业+便利”的经营定位的重要举措，已形成了以昆明为中心，辐射云南多个地州的门店经营体系，在云南省已初具规模，为会员提供高频、便利的更全面服务。 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别71.3/97.7/122.7亿元，分别同比增长36.2%/37.1%/25.6%，归母净利润分别为3.3/4.1/5.1亿元，分别同比增长9.4%/24.9%/24.9%，对应估值为26X/21X/17X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件：2023 年1 月9 日公司发布公告，根据《中华人民共和国药品管理法》及有关规定，经审查，人干扰素α2b 喷雾剂符合药品注册的有关要求，同意按照提交的方案开展用于新型冠状病毒感染的暴露后预防的临床试验。 点评： α-干扰素多次纳入新冠诊疗方案，病毒感染防治中发挥重要作用干扰素是一种广谱抗病毒剂，由多种细胞在受到某些病毒感染或其他诱因下分泌的一组宿主特异性糖蛋白，具有广泛的抗病毒、抗肿瘤和免疫调节作用，在分类上属于细胞因子。公司开发的人干扰素α2b 喷雾剂通过喷雾局部给药，拟用于降低新型冠状病毒暴露后的感染风险。人干扰素α2b 喷雾剂通过与细胞表面的特异性受体结合，发挥抗病毒和免疫调节作用，其抗病毒机制与现有已上市疫苗或治疗药物均有所不同。未来若顺利获批上市，将为新型冠状病毒暴露后的感染预防提供新的药物选择。 α-干扰素频频出现在历次重大流行病防治方案中。此前，国家卫健委下发的多版《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》中，都曾指出“可试用α-干扰素雾化吸入”。中国药学会发布的《冠状病毒SARS-CoV-2 感染：医院药学工作指导与防控策略专家共识（第二版）》，列出了新型冠状病毒感染的关键治疗药品参考清单，包括注射用重组人干扰素α2b 等。2022 年12 月29 日，重组人干扰素（限儿科）获纳入《云南省新冠病毒感染者用药目录（试行第一版）》增补名单。而作为喷雾吸入式的干扰素，增大呼吸道局部药物浓度，对新冠预防起到重要作用。 新冠引起炎症后遗症频发，免疫调节成临床需求自2022 年冬季以来，我国新冠感染人数快速增多，且由于我国较大的人口基数，肺炎症状不容忽视。在多版《新型冠状病毒感染诊疗方案》中对免疫治疗做出明确指导，白介素6（IL-6）抑制剂用于炎症因子增多的病例，以阻断促炎症反应的细胞因子风暴，降低炎症反应。炎症因子风暴本是由于自身免疫系统的过度反应，造成胞内炎症因子大量释放，调节机体免疫系统成为降低新冠重症的一大路径。干扰素参与机体免疫调节，或对新冠暴露后预防重症起到一定作用。 重组蛋白药物抗病毒领域多年积淀，提升干扰素产品延展性特宝生物聚焦抗病毒及免疫领域，掌握重组蛋白长效修饰技术，在长效蛋白领域积淀深厚。产品覆盖乙肝病毒及免疫肿瘤领域，乙肝线当家产品——派格宾在乙肝治疗长效干扰素领域独占鳌头，免疫线产品 ——特尔津、特尔康、特尔立，上市多年，市场稳定。公司人干扰素α2b 喷雾剂用于新型冠状病毒感染的暴露后预防，提升干扰素产品延展性，公司就蛋白药物长效修饰技术平台、抗病毒及免疫疾病领域等多维度拓展，继续布局新靶点及新适应症。 投资建议：维持“买入”评级我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为15.87 亿元、21.06 亿元、27.15 亿元，分别同比增长40.2%/32.7%/29.0%；实现归母净利润分别为3.06 亿元、4.50 亿元、6.58 亿元，同比增长69.1%/46.7%/46.4%，对应的PE 为 52X/35X/24X。我们看好公司现有病毒性肝炎、肿瘤等多个用药领域的产品及公司多年积累下来的渠道力量，看好公司派格宾产品竞争格局好、产品学术项目推进顺利、新适应症持续推进，继续维持“买入”的评级。 风险提示药物审批进度不达预期，新药研发风险，销售浮动，行业政策不确定性等。