事件：2022年5月12日，公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》和《关于注销公司已回购股份的实施公告》公告，将通过集中竞价的方式回购公司股份，并将拟回购股份和已回购股份进行注销。 点评：持续看好软件定义汽车趋势下公司大汽车整体业务布局。东软大汽车业务按照软件定义汽车的发展趋势紧密布局，形成了以汽车电子解决方案事业本部、先行产品事业部、网络安全事业部、东软睿驰组成的大汽车板块。可以为客户提供从硬件、基础软件、应用软件到车云一体平台的解决方案，是国内少有的集汽车电子软硬件能力于一身的tier1企业。 回购注销股份，彰显公司未来发展信心。公司本次拟回购资金总额1-2亿元，回购价格不超过15.30元/股，高于5月12日收盘价62.08%，彰显了公司对未来发展的信心；若以15.30元回购价格上限计算，回购股份数量将为654万-1307万股，占目前公司总股本比例为0.53%-1.05%。 本次回购股份全部用于减少公司注册资本，回购完成后，对本次已回购的股份办理注销事宜；若以回购价格上限15.30元计算，公司本次注销回购股份后公司总股份为12.29-12.36亿股，若以我们的盈利预测为基础，注销股份后，公司2022-2024年EPS（注销股份1307万股）将由0.29/0.38/0.50增长至0.30/0.39/0.50元每股，增长幅度为1.05%。若以注销股份654万股为基础，则EPS将由0.29/0.38/0.50增长至0.29/0.38/0.50元每股，增长幅度为0.53%。本次回购并注销股份，彰显了公司对未来发展前景的信心和对公司内在价值的认可，公司汽车电子业务快速发展，新获车厂定点订单再创新高，公司有望实现快速发展。 新年新气象，2022年度有望维持增长态势。根据公司2021年报，对2022年经营计划给出一定预测，2022年公司计划实现营业收入96.2亿元，预计增长10%；营业成本70.9亿元，预计增长10%；期间费用21.7亿元，预计下降1%，则扣除营业成本与期间费用后为3.6亿元，同比2021年报同口径数据0.27亿元，增长1233.3%；根据公司已发布2022年一季报，公司收入实现12.78亿元，同比增长8.89%，鉴于东软睿驰于去年年底出表，如按去年同期东软睿驰的营业收入，扣除后同口径下，公司2022年一季度营业收入同比增长25.55%，实现较高增长。此外，公司在过去几年逐步将部分仍处于亏损阶段的潜力子公司实现出表，子公司亏损对公司整体的盈利能力拖累影响变少，一季度公司少数股东权益为-0.02亿元，去年同比为-0.33亿元，亏损收窄，因此我们预计公司全年盈利能力有望显著改善。 投资建议：看好公司受益汽车电子快速增长，维持公司22/23年盈利预测，为3.64/4.76亿元 风险提示：汽车智能化、网联化不及预期、公司技术迭代不及预期、汽车缺芯影响产业链增速

公司预计2018年扣非净利同比减少85%-97%。公司发布2018年业绩预减公告,预计2018年实现归母净利润为0.38亿元-1.78亿元,同比减少83%到96%(2017年度归母净利润10.58亿元)。公司预计2018年扣非归母净利润为0.06亿元-0.36亿元,同比减少85%到97%(2017年度扣非归母净利润2.36亿元)。公司公告称,预计业绩预减的主要原因包括:(1)非经常性损益过大导致2017年归母净利润基数虚高;(2)创新业务导致公司2018年扣非归母净利润大幅下降。 非经常性损益过大导致2017年归母净利润基数虚高。2017年,公司原控股子公司东软望海引进投资者,公司对其持股比例下降,不再拥有控制权。公司持有东软望海的股权,根据投资的评估价值重估股权价值并确认相关收益,增加公司2017年归母净利润6.88亿元(此收益仅为账面的非经常性收益)。2018年,公司未有上述类似事项确认的非经常性收益,因此2018年归母净利润同比大幅下降。 创新业务导致扣非归母净利润大幅下降。公司以原主营业务为基础,通过软件、技术与垂直行业的融合,在“大医疗健康”、“大汽车”等板块构造了一批创新子公司,主要包括沈阳东软医疗系统有限公司、东软熙康控股有限公司、北京东软望海科技有限公司、东软睿驰汽车技术(上海)有限公司、融盛财产保险股份有限公司等。这些创新公司所处市场发展快速且竞争激烈。公司公告称,基于发展需要,2018年公司继续加大对创新公司的研发和投入力度,因此经营业绩亏损加大。由于上述创新业务不归属于非经常性损益,因此公司2018年扣非归母净利润大幅下降。 荣获世界三大设计奖项彰显公司综合实力。(1)公司荣获世界三大设计奖项。根据公司官方微信的信息,2018年12月,东软医疗“倚天”数字化医用X射线摄影设备NeuVision350/NeuVision360荣获美国IDEA(InternationalDesignExcellenceAwards)奖,即美国工业设计优秀奖。在此之前,公司产品NeuViz128精睿CT、NeuSightPET/CT、NeuEcho超声系列相继斩获德国iF设计奖和红点奖。德国iF设计奖、红点奖、美国IDEA奖并称为世界三大设计奖,东软医疗成为世界三大设计奖“大满贯”得主。(2)彰显公司强大综合实力。医疗器械在保证精准度的同时,需切实感受使用者的需求,美观和实用性往往难以协同,因此医疗器械是获得设计奖难度最大的产品类别之一。我们认为,东软医疗却荣获世界三大设计奖项,体现了其强大的技术底蕴和综合实力。 助力客户通过HIMSS“双7级”评审。(1)事件。根据公司官方微信2018年12月发布的信息,东软助力中国医科大学附属盛京医院、宁波市鄞州区第二医院顺利通过HIMSSEMRAM(住院)、HIMSSO-EMRAM(门诊)双7级评审。(2)医疗信息化产品实力行业领先。HIMS级别是医院信息化建设的重要评判标准之一,7级是HIMSS评价模型标准的最高级别。目前,中国通过双7级评审的医院也仅有4家,东软客户却占据2家。我们认为,这从侧面说明东软医疗信息化产品实力行业领先。 盈利预测与投资建议。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为1.11亿元、3.85亿元、4.35亿元,EPS分别为0.09元、0.31元、0.35元,对应PE分别为110倍、32倍、28倍。维持“买入”评级。 风险提示。子公司业务进展低于预期的风险;汽车电子业务进展低于预期的风险;研发风险。

业绩符合预期,创新业务拖累公司业绩。公司2018年前三季度实现营收42.5亿,同比增长1.3%;扣除本公司原控股子东软望海自2017年12月末不再纳入公司合并财务报表范围的影响,同口径下,公司营业收入较上年同期增长2.20%;实现净利润1.2亿元,同比下降24.66%;扣非净利润3,653万元,同比下降62.40%。 业绩下滑主要是由于孵化的创新业务子公司所拖累,如果将前三季度和去年同期同时扣除东软医疗、东软望海、东软睿驰、融盛财险等创新业务公司对公司净利润的影响后,同口径下,公司主营业务实现的归属于上市公司股东的净利润同比增长11.01%。 智能汽车互联业务蓄势待发。公司三季报未披露细分业务结构以及增速,参考公司2018年H1的业务数据,智能汽车互联业务上半年增速达到33.57%。值得注意的是,公司近期公告东软睿驰收到广汽本田、东风本田的定点通知,将选择东软睿驰作为指定款新能源汽车的部件供应商,为其供应电池包PACK,预计未来两年涉及总金额为20亿人民币左右。我们认为,随着订单的逐步落地,智能汽车互联业务有望保持高速增长趋势。 关注公司商业模式的转变,突破规模不经济的瓶颈。公司前期公告承建运营辽宁省医学影像云标志着公司医疗板块从卖设备、卖IT解决方案的传统商业模式切入到了医疗服务领域。此外,我们也关注到公司其他业务板块,比如汽车电子板块,从过去外包逐步走向了产品化。我们认为,通过转向更轻或者更具持续性的商业模式,公司过去规模不经济的增长瓶颈有望逐步被打破。 投资建议:公司处于经营效率改善周期以及商业模式变革周期的起点,两者叠加共振有望带动其重回高增长轨道。预计2018、2019年年EPS为0.36、0.38元,给予增持-A评级,6个月目标价13元。 风险提示:经营效率改善进度不及预期。

18Q1-3同口径净利增长11%。2018年1-9月,公司实现营业收入42.55亿元,同比增长1.30%,归母净利润1.25亿元,同比下降24.66%,扣非归母净利润3653万元,同比下降62.40%。如果扣除原控股子公司东软望海自2017年12月末不再纳入公司合并财务报表范围的影响,同口径下,营业收入同比增长2.20%;考虑到创新业务公司处于前期投入阶段,大都未实现盈利,我们认为,剔除创新业务公司后的净利润更有参考价值。如果将2018年1-9月和去年同期同时扣除东软医疗、东软熙康、东软望海、东软睿驰、融盛财险等创新业务公司对公司净利润的影响后,同口径下,公司主营业务的归母净利润同比增长11.01%。 医疗、汽车电子业务进展顺利。目前,东软睿驰、东软望海均处于业务快速发展阶段。我们推测,18Q1-3东软睿驰、东软望海两家创新型公司对集团净利润的负贡献较去年同期有所增加。 医疗业务。(1)据IDC最新发布的《中国医疗IT解决方案市场份额,2017:新兴技术厂商快速进步》报告显示,在医疗信息化市场,东软连续八年稳居中国医疗IT解决方案厂商排行榜第一位。从2011年至2018年IDC发布的报告中,东软始终保持收入和市场份额的领先地位,持续领跑中国医疗信息化市场。(2)2018年,东软望海医院耗材供应链管理平台快速发展。根据草根调研,供应宝平台累计客户已达千家。 汽车电子业务。(1)18H1智能汽车互联业务实现营收6.41亿元,同比增长34%,高于同行业其他公司的业绩增速。我们推测,18Q1-3,公司智能汽车互联业务营收增速也约为30%。(2)2018年9月28日,公司公告称,东软睿驰已收到本田的定点通知。我们认为,本次定点通知表明东软的新能源电池PACK获得全球大车厂的认可,说明东软的PACK产品已经比较成熟,技术、产品性能已经处于行业前列。(3)2018年10月29日,公司公告称拟出资1亿元设立东软睿驰新能源科技有限公司。我们认为,子公司的设立或将推动公司新能源汽车业务的快速发展,加速新能源动力电池系统的量产。 盈利预测与投资建议。我们认为,扣除东软医疗、东软熙康、东软望海、东软睿驰、融盛财险等创新业务公司对公司净利润的影响,公司业绩增长迅速。医疗业务和汽车电子业务进展顺利,未来发展可期。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为4.68亿元、5.58亿元、6.67亿元,EPS分别为0.38元、0.45元、0.54元,对应PE分别为26倍、22倍、18倍。维持“买入”评级。 风险提示。子公司业务进展低于预期;汽车电子业务进展低于预期。

拿下东本和广本20亿元PACK定点项目。公司公告,公司间接控股子公司东软睿驰汽车技术(沈阳)有限公司近日分别收到广汽本田、东风本田的定点通知,将选择东软睿驰作为指定款新能源汽车的部件供应商,为其供应电池包PACK。公司预计,未来两年该定点项目涉及总金额为20亿人民币左右。根据东软2017年9月13日公告,东软睿驰与本田于2017年上半年签署《谅解备忘录》。根据备忘录的约定,各方将倾注各自的优势资源,共同探索能够适应产业变革及市场挑战的创新经营模式。在电动车领域,各方将合作发展本田电动车业务,致力于加快本田电动车业务的推进速度;同时,各方将在汽车智能化、互联网化方向上深入合作。我们认为,本次新能源电池PACK定点的落地,既是双方合作成果的兑现,也是东软PACK得到全球领先车厂的肯定。 此次定点项目对东软的影响。(1)产品获认可。本次定点通知表明东软的新能源电池PACK获得全球大车厂的认可,说明东软的PACK产品已经比较成熟,技术、产品性能已经处于行业前列。(2)产品进入量产阶段。这次定点通知也标志着东软睿驰的PACK业务进入大规模量产阶段。根据公司此前公告,东软睿驰已经在武汉设立子公司,主要从事新能源汽车动力电池的研发、生产。我们可以将其理解为是东软的PACK生产基地。(3)潜在业务增量。东软睿驰(沈阳)是东软睿驰(上海)的全资子公司,东软集团对东软睿驰(上海)的持股比例为35.88%。我们认为,此次东本和广本潜在的PACK业务需求,有望为东软集团带来明显的业务增量,我们判断影响业绩的时间点主要发生在2019年和2020年。(4)其他关注点。根据此前规划,本田将在2018年开始陆续在中国推出出电动车。而东软与本田的合作不只是在新能源电池方面,还包括车联网、智能辅助驾驶等下一代汽车电子核心技术领域。 淡季不淡,汽车电子业务增长势头强劲。由于受到国内乘用车销量增速回落的影响,2018年国内主要汽车电子厂商的业绩均出现不同程度的下滑。而在这样的行业背景下,东软的汽车电子仍保持了快速增长。根据公司中报数据,2018年上半年,东软汽车电子业务收入为6.4亿元,同比增长33.6%。我们认为,这一方面体现了东软从软件开发服务向汽车电子整体产品提供方向的转型效果,另一方面也体现了东软覆盖客户的多样性,不会因为某个市场或某个车厂销量的波动而受到明显的影响。2018年上半年,公司智能座舱系统C3-Alfus、C4-Alfus业务快速发展,并作为整体解决方案提供商,为吉利、奇瑞提供车载互联系统,新产品顺利推进。 盈利预测与投资建议。我们认为,此次东软获得东本和广本的PACK定点项目,表明了公司在新能源电池方面的技术实力。同时,东软与本田在车联网和智能驾驶方面的合作,有望带来潜在的业务增量。东软作为国内汽车电子龙头,在技术、产品、客户方面具有领先的优势,其正在不断从软件开发提供商向整体产品供应商转型,而针对下一代汽车电子的核心技术也有望逐步获得车厂认可。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.22亿元/6.48亿元/8.15亿元,EPS分别为0.42元/0.52元/0.66元,目前股价对应的PE分别为31倍、25倍、20倍。维持“买入”评级。 风险提示。PACK定点项目执行进程低于预期的风险;乘用车销量增速继续下滑的风险;汽车电子新产品推进效果低于预期的风险。

18H1同口径净利增长20%。2018年上半年,公司实现营业收入27.82亿元,同比增长2.70%,2017年12月,子公司东软望海不再纳入公司合并财务报表范围,同口径下,18H1公司营收同比增长3.79%;公司实现归母净利润1.14亿元,同比下降6.52%;扣非归母净利润5494万元,同比下降22.13%。考虑到创新业务公司处于前期投入阶段,大都未实现盈利,我们认为,剔除创新业务公司后的净利润更有参考价值。如果18H1和17H1同时扣除东软医疗、熙康、东软望海、东软睿驰等创新业务公司对公司净利润的影响,同口径下,公司归母净利润同比增长19.99%。 医疗健康及社会保障业务(同增16%)和智能汽车互联业务(同增34%)增长迅速。分行业来看,公司业务主要分为医疗健康及社会保障业务、智能汽车互联业务、智慧城市业务、企业互联及其他业务。具体而言:(1)医疗健康及社会保障业务实现营收5.77亿元,同比增加16.15%,毛利率为48.45%,比去年同期减少0.90个百分点;(2)智能汽车互联业务实现营收6.41亿元,同比增加33.57%,毛利率为26.39%,比去年同期减少3.35个百分点;(3)智慧城市业务实现营收7.03亿元,同比减少8.82%,毛利率为35.73%,比去年同期增加2.27个百分点;(4)企业互联及其他业务实现营收8.61亿元,同比减少10.42%,毛利率为33.24%,比去年同期增加3.80个百分点。综合看来,我们认为:(1)医疗健康及社会保障业务、智能汽车互联业务是公司营收增长的主要驱动因素;(2)18H1公司毛利率35.45%,比去年同期增加1.2个百分点,智慧城市业务、企业互联及其他业务毛利率提升推动了公司整体毛利率的增加。 费用控制能力增强,加大研发投入。(1)期间费用率降低。18H1公司期间费用率32.32%,比去年同期减少1.3个百分点,费用控制能力逐步增强;(2)销售费用率降低。销售费用率9.42%,比去年同期减少0.6个百分点,主要由于自2017年12月末起,原控股子公司东软望海不再纳入合并报表范围;(3)研发投入加大推动管理费用率提升。销售费用率22.93%,比去年同期增加0.5个百分点,主要由于研发投入增加。18H1公司研发投入4.29亿元,同比增长10.94%,研发费用占营收的比例已提升至15.42%。 医疗业务稳步发展。(1)区域卫生和医院信息化核心业务客户继续增加。18H1公司新激活卫健委、医院等300家客户。根据IDC的行业分析报告,公司连续8年保持市场占有率第一,拥有行业最大的客户群。(2)面向医院自助服务的一体机业务快速发展。公司医疗自助一体机市场占有率排行第一,目前已覆盖28省、400家医院、130家三甲医院(2017年底为25省、100家三甲医院)。(3)人力资源和社会保障用户继续增加。18H1新增人社用户超过200家、医药服务用户14万家。 汽车电子业务有望逐步落地。(1)产品进展顺利。2018年上半年。公司构建MSP(MobilityServiceProvider)平台,为车辆提供端到端整体座舱解决方案,持续提升和丰富车载信息娱乐、智能座舱系统C4-Alfus、e-Janus全液晶仪表、智能车联网终端T-Box、手机车机互联、基于IoT的新能源监控平台、基于V2X通信技术产品VeTalk、车载信息安全等自有产品。其中,智能座舱系统C3-Alfus、C4-Alfus业务快速发展,并作为整体解决方案提供商,为吉利、奇瑞提供车载互联系统。(2)ADAS量产。公司与恩智浦展开合作,发布了基于恩智浦视觉处理器S32V的最新一代ADAS量产产品,以及面向量产的基础软件平台NeuSAR,为客户提供一整套技术解决方案。目前,东软睿驰基于S32V打造的前视ADAS在一汽森雅R9车型全面量产。(3)布局共享汽车领域。东软睿驰“氢氪出行”3.0正式上线,提供按需用车的分时租赁服务,现已覆盖超过20座城市,并荣获“最佳新能源车租赁运营商”奖。 盈利预测与投资建议。我们认为,扣除东软医疗、熙康、东软望海、东软睿驰等创新业务公司对公司净利润的影响,公司18H1业绩增长迅速。医疗业务和汽车电子业务进展顺利,未来发展可期。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.22亿元、6.47亿元、8.15亿元,EPS分别为0.42元、0.52元、0.66元,对应PE分别为29倍、23倍、18倍。维持“买入”评级。 风险提示。子公司业务进展低于预期;自动驾驶业务进展低于预期。

公司发布2018年中报,上半年实现营收27.82亿元,同比增长2.70%;归母净利润1.14亿元,同比下降6.52%;扣非归母净利润5494万元,同比下降22.13%。 评论: 同口径归母净利润增长20%。公司实现营业收入27.82亿元,同比增长 2.70%;扣除原控股子公司东软望海自2017年12月末不再纳入合并报表范围的影响,同口径下,公司营业收入同比增长3.79%。公司实现归母净利润1.14亿元,同比下降6.52%;扣非归母净利润5494万元,同比下降22.13%。如果将本期和去年同期同时扣除东软医疗、熙康、东软望海、东软睿驰等创业公司对公司净利润的影响后,同口径下,公司主营业务实现的归母净利润同比增长19.99%。由于东软医疗、熙康、东软望海均已不纳入合并报表,我们判断本期净利润同比下滑主要是由于东软睿驰仍处于发展的关键投入期,上半年亏损进一步扩大。 智能汽车互联业务增长明显提速,东软睿驰发力实现ADAS量产。上半年智能汽车互联实现收入6.41亿元,同比增长33.57%。各细分板块均取得良好进展:1)车载量产业务,公司智能座舱系统 C3-Alfus、C4-Alfus 业务快速发展,并作为整体解决方案提供商,为吉利、奇瑞提供车载互联系统。2)在新能源汽车领域,子公司东软睿驰研发的电动汽车通信控制器 EVCC 和供电设备通信控制器 SECC,成功通过 CCS 互操作性和兼容性国际标准测试。3)在ADAS和自动驾驶领域,东软睿驰宣布基于NXP新一代自动驾驶芯片S32V打造的前视ADAS在一汽森雅R9车型全面量产,预计在未来2-3年内该产品搭载车型量产的数量有望突破100万。同时,面向量产的基础软件平台 NeuSAR也正式发布。ADAS量产产品及NeuSAR产品体现了东软睿驰加速进入国际市场的决心。 根据子公司发展需要积极资本运作,业务布局战略更加清晰。1)近年来为支持东软医疗、熙康、东软望海等处于转型关键期子公司的发展,公司通过引入战略投资者等资本运作,筹措了近67亿元资金,为创业子公司提供了充足的发展资金。2)2018年5月,子公司东软睿驰完成新一轮6.63亿元增资,增资后公司与阿尔派中国持有股权分别由41%、39%降至35.88%、34.12%,福瑞驰持有股权由20%增至30%。福瑞驰作为公司汽车电子业务领域管理人员与核心员工团队的员工持股主体,本次增资将有利于吸引和保留高端优秀人才;由于睿驰正处于关键投入期,持股比例的下降也有利于减轻公司财务压力。 投资建议:考虑到公司ADAS及自动驾驶业务仍处于关键投入期,我们下调公司2018-2019年的净利润预测至分别为4.50亿、6.17亿元(原预测为7.02亿、8.72亿),预计2020年净利润为7.96亿元,对应PE分别为34/25/19倍,维持“推荐”评级。 风险提示:“大健康”战略推进缓慢;自动驾驶业务落地不及预期。

ADAS实现量产,汽车电子产品迈出坚实一步。近期,公司子公司东软睿驰宣布基于NXP新一代自动驾驶芯片S32V打造的前视ADAS在一汽森雅R9车型全面量产,预计在未来2-3年内该产品搭载车型量产的数量将突破100万。 这也是NXPS32V在国内前视ADAS市场的首个量产案例。根据Technavio的研究数据,2017至2021年中国汽车ADAS市场复合年增长率接近35%,国内ADAS将迎来快速发展的黄金时期。国家发改委在《智能汽车创新发展战略》(征求意见稿)中指出,到2020年智能汽车新车占比要达到50%。我们认为,在未来智能汽车市场还是以L1、L2级别为主的市场趋势,而东软睿驰发布的ADAS量产产品属于L0~L1级别的自动驾驶产品,包含M.BOX与X. CUBE两个系列,同时,该系列产品也正在扩展L2级别功能。因此,ADAS实现量产为公司在激烈的市场竞争中抢占市场份额夺得了先机。 汽车电子产品捷报频传,产品放量在即。2018年1月,2018CES展,公司推出了新产品1)自动驾驶中央域控制器:提供HWA、TJA、自动远程还取车等L2-L3级功能;2)新一代ADAS系列产品:可实现行人碰撞预警、LKA、AEB、ACC等20余种功能;3)已经量产的后视、前视、侧视全系列产品。2018年4月,中证网报道称,纯电动汽车长城C30EV升级版,成功搭载了新一代东软睿驰智能电池管理系统(BMS),这也是东软睿驰智能电池管理系统的首个上市汽车产品,表明东软BMS产品进入量产阶段。2018年6月,CESAsia大展,公司展示了最新的车联网云平台、车队安全与效能智能分析平台SensteerFleet与移动驾驶行为分析服务平台SensteerMobility。在高级驾驶辅助系统与无人驾驶应用中,东软展示了第二代ADAS产品系列以及自动驾驶中央域控制器与V2X通信产品VeTalk等。公司与众多国内国际车厂、国际汽车电子厂商建立了长期合作,在全球前30大汽车厂商中,85%使用了东软的软件与服务。在专注于技术的同时,公司积极参与行业联盟和国家标准的制定。 我们认为,东软在汽车电子领域具有雄厚的研发实力和技术积累,作为汽车电子领域的龙头企业,东软的汽车电子产品放量趋势不变,业务发展可期。 入围2018中国软件和信息技术服务综合竞争力百强企业,技术实力行业领先。 6月29日,由工业和信息化部指导,中国电子信息行业联合会发布2018中国软件和信息技术服务综合竞争力百强企业,公司凭借强劲的技术实力和广泛的社会认可度成功入围。2017年,公司自主软件、产品及服务业务实现营收57. 71亿元,占公司营业收入的80.93%;研发人员数量为13341名,占公司总人数的79.86%。在区域卫生和医院信息化领域,公司持续保持行业领导者地位,根据IDC的行业分析报告,公司连续7年保持市场占有率第一,拥有行业最大客户群。公司累计服务医院客户2000余家,覆盖全国三级医院400余家,服务基层医疗机构2.3万家,覆盖人口达3.9亿人;支撑了13亿人口的数据库管理;支撑6亿人的社会保险服务;5000家环保管理部门在使用东软环保废物监管系统。我们认为,东软集团作为国内第一家上市的软件企业,拥有着200多个业务方向,近800种解决方案及产品,技术实力行业领先。 盈利预测与投资建议。我们认为,东软是汽车电子领域的龙头企业。以ADAS为代表的的智能驾驶辅助产品已经部分实现量产,未来公司有望逐步放量的汽车电子产品还包括:车载娱乐系统成套产品、BMS产品、新能源电池PACK等。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.22亿元、6.47亿元、8.15亿元,EPS分别为0.42元、0.52元、0.66元,对应PE分别为31倍、25倍、20倍。维持“买入”评级。 风险提示。子公司业务进展增速低于预期;自动驾驶业务进展低于预期。

基于产业角度对公司进行分部情景估值探讨,维持买入评级 本报告参考产业资本层面的估值方法,对东软集团进行分部估值的情景探讨,由此得出公司情景估值在234亿-270亿元之间。同时,我们根据可比公司法,调整公司目标价区间至15.75-18.00元,维持买入评级。 东软逐步放弃子公司控股权并非不看好创新业务发展前景 5月30日公司发布回复上交所问询函的公告,根据公告,公司主动放弃对创新业务子公司的控制权,其核心目的有三个:一是引入发展资金和优质资源及管理经验;二是平衡对上市公司利润表的负面影响;三是为创新子公司未来IPO上市扫清股权结构的障碍以及绑定员工利益。东软医疗:对标联影医疗,情景估值68亿元相比联影医疗,东软医疗产品线更为全面,实现了中低端到高端产品的全覆盖,在CT等领域积累深厚;联影医疗作为后起之秀,主打高端医疗设备市场,其在技术及高端产品上竞争优势明显。联影医疗最新估值300亿元,对应2016年PS15倍左右。基于谨慎原则,假设给予东软医疗4.5倍PS,近几年东软医疗营收均在15亿元左右,则东软医疗的情景估值可达68亿元。 东软熙康:对标平安好医生,情景估值33亿元 东软熙康可对标平安好医生消费医疗业务。平安好医生消费医疗业务2017年营收6.55亿元,营收占比约35%,简单对应市值约172亿港元,对应2017年PS为26倍。东软熙康2017年营收为2.57亿元,基于谨慎原则,假设给予熙康2017年目标PS13倍,则东软熙康情景估值可达33亿元。 传统业务估值约183-219亿元,东软睿驰+东软望海情景估值59亿元 扣除4家创新业务子公司亏损,公司传统业务2017年净利润实际增长27%。公司传统业务增速较为稳定,参考历史增速,假设2018年增速为25%,可比公司2018年平均估值31倍,另基于PEG=1,给予公司传统业务2018年目标PE25-30倍,则公司传统业务估值为183-219亿元。2017年11月15日东软望海最新一轮估值45亿元。参考东方精工收购普莱德2017年6倍PB,东软睿驰按2017年6倍PB情景估值为14亿元。 公司分部情景估值为234亿-270亿元,维持买入 预计公司2018-2020年归母净利润为5.58亿元、7.41亿元、9.02亿元,其中2018-2019年盈利预测相比上次下调20%、26%;原因是此前对公司新能源汽车业务估计过于乐观。对应EPS为0.45、0.60、0.73元;对应PE为29、22、18倍。可比公司2018年平均PE为40倍,给予公司2018年35-40倍目标PE,则公司目标价为15.75-18.0元。维持买入。 风险提示:1、本文仅是对公司估值方法的一种情景探讨,实际估值以目标价区间为准;2、公司医疗大健康业务竞争力下降业务增长低于预期的风险;3、公司汽车电子业务订单执行低于预期的风险;4、公司新能源动力电池业务推进速度低于预期的风险。5、若公司对创新业务子公司的持股比例持续下降,可能会对公司未来战略产生负面影响6、交易所是否对公司进一步质询及后续质询是否存在负面信息尚未可知,如果出现,则会对公司形象形成负面影响。

汽车电子新产品获国际标准测试。根据公司官网信息,近期,东软睿驰研发的电动汽车通信控制器EVCC和供电设备通信控制器SECC,成功通过在中国举行的CCS互操作性和兼容性国际标准测试。这标志着东软睿驰的充电通信技术水平与国际同步,完全符合ISO15118国际标准,并在该标准下与众多国际厂商的周边设备具有广泛的互操作性与兼容性,可以广泛应用。东软睿驰于2016年加入ISO15118工作组,是目前唯一来自中国的工作组委员。本次通过CCS互操作性和兼容性国际测试的电动汽车通信控制器EVCC和供电设备通信控制器SECC,分别应用于电动汽车充电场景中的车端和桩端,是构建智能充电解决方案所必须的关键设备。 东软睿驰完成新一轮融资。5月25日,公司公告关于对子公司东软睿驰增资的情况。根据公司业务发展需要,进一步提升公司在新能源汽车、高级辅助驾驶系统、车联网等领域的市场竞争力,董事会同意东软集团与阿尔派中国、福瑞驰共同签订《增资协议》。东软睿驰新增注册资本出资额6.63亿元,东软集团认缴出资2.05亿元,阿尔派中国认缴出资1.95亿元,福瑞驰认缴出资2.63亿元。此次增资前,东软睿驰的股权结构为:东软集团,阿尔派中国39%,福瑞驰20%;此次增资后的股权结构为,东软集团35.88%,阿尔派中国34.12%,福瑞驰30%。 员工激励持续加大,有利于汽车电子业务长期进展。 (1)此次股权结构变化的核心点是,代表员工利益的福瑞驰公司持股比例的提高。东软睿驰引入员工持股平台福瑞驰,是东软集团股权激励体制的重要变化。2015年7月,东软集团分别推出了针对不同管理层和技术人员的激励制度,包括上市公司层面的股权激励以及子公司东软睿驰的员工持股。核心目的就是为了加快业务发展。 (2)东软睿驰成立两年多来,业务得到了快速发展。2016年前三季度收入为522万元,2017年收入为2965万元,2018Q1收入为528万元。从产品研发和业务推进来看,东软睿驰在自动驾驶、新能源电池BMS、PACK等领域陆续推出国内领先产品。包括,2018年年初东软睿驰推出了自动驾驶中央域控制器以及新一代ADAS系列产品;东软睿驰新一代的智能电池管理系统BMS已经在长城C30EV电动车上开始量产。我们认为,此次福瑞驰持股比例的提升,有望进一步加大对自动驾驶核心技术人才的引进力度,加快自动驾驶和新能源电池业务的发展。 通过引进战投,不断加大子公司业务投入。自2015年以来,公司通过引进战略投资者方式来加大子公司业务的发展,包括东软医疗、东软熙康、东软望海等子公司。理解这几家子公司业务的独特属性:高投入、重研发的创新业务。东软医疗设备公司已经研发出中国第一台256排CT,正在医疗影像云领域加大投入。东软熙康定位于互联网医疗,更是需要大量资本的投入。东软望海正加大研发布局互联网模式下的医院药品耗材物流管理。东软睿驰的自动驾驶和新能源电池项目也需要大量资金支持研发。这四个领域基本是目前IT领域比较前沿的技术领域。从研发投入金额来看,2015年,东软医疗、东软熙康、东软望海、东软睿驰四家公司研发投入合计2.25亿元;2016年研发投入合计亿元,同比增长87.5%;2017年研发投入合计6.04亿元,同比增长43.,较比2015年增长168.3%。从研发投入收益来看,我们看到东软医疗设备公司已经在新一代CT产品方面居于国内领先水平;东软熙康的互联网平台用户增长明显;东软望海在互联网化的医院物流管理方面也有不断新产品推出。可以看出,外部产业资源的引进对创新业务进展推动较为明显。如果这些业务都在上市公司体内进行培养,不仅为上市公司业绩带来较大压力,也会限制创业业务的推进进度。 创新业务子公司业务进展顺利。东软的创新业务子公司通过战略投资者,从中我们看到的不只是短期资金的投入,更重要的是长期产业资源的支持。相比与这些业务依靠东软集团自身发展,开放性的引入战略投资者,更有利于东软集团在产业发展窗口期,借助外部资本和资源来加快创新业务发展。引入战投后,各子公司业务已取得快速进展。包括,1)东软医疗:全球首台极速能谱CT产品已推向市场,256层CT顺利进入临床验证阶段。2)东软熙康:个人客户、签约医生和护士的数量持续增长,目前已拥有2230家联盟医院,签约近1400位远程医疗专家,注册医生与护士2.7万人,服务居民2500万。3)东软望海:逐步转型为互联网化的医疗耗材供应链平台的运营商。目前已完成供应链管理及金融、智能DRG及支付管理、医疗成本云、人力资本与绩效云管理等生态业务部署,“供应宝”服务2年内实现了500余家医院的接入,运营规模超过1万家供应商。4)东软睿驰:自动驾驶新一代产品陆续落地,新能源电池产品已经开始量产。可以看出,开放为创新业务发展注入新的发展动力。 盈利预测与投资建议。我们认为,东软在汽车电子新业务方面不断取得新进展,创新业务子公司也在通过引进战投来加快业务发展。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.22亿元、6.48亿元、8.15亿元,EPS分别为0.42元、0.52元、0.66元,对应PE分别为31倍、25倍、20倍。维持“买入”评级。 风险提示。1、子公司业务进展增速低于预期;2、自动驾驶业务进展低于预期的风险。

东软睿驰进展良好。1)BMS产品完成首秀。据中国证券报报道,东软睿驰新一代智能电池管理系统(BMS)在4月份已经完成产品上市首秀,搭载于纯电动汽车长城C30EV升级版,在常温条件下新车快充40分钟即可充满80%电量,大大提升了汽车的智能互联程度;2)武汉产线即将下线。根据武汉蔡甸区政府新闻网报道,东软睿驰新能源智能汽车产业基地建设项目一期规划(规划产线为2条电池模组与1条PACK总装线,年产5万套标准BEV的动力电池PACK模组或同等产能转化的PHEV动力电池模组),有望在今年7月正式量产;3)ADAS&自动驾驶业务线。2017年东软睿驰ADAS业务签约东风、一汽、北汽银翔、宇通、华晨等众多车厂客户;4)人才储备迅速扩张。自东软睿驰成立两年多以来,员工总数达到600余人。其中,中高层管理团队超过30%是从全球引进的外籍高端经理人及技术专家,中高层管理团队中约60%来自世界500强企业、国际国内领先车厂及Tier1厂商。公司200余名骨干员工中,超过70%为东软睿驰成立后外聘的具备相关领域的技术和从业经验的优秀人才,在比例构成上已远超过原东软集团的员工(占比约30%)。 增资的具体条款宜正面解读。市场对于本轮增资条款的关注点在于公司持有的东软睿驰股权比例下降。我们认为:1)东软睿驰本轮增资实际上是主动提升核心员工持股平台的持股比例,目的是为了吸引和保留高端优秀人才,进一步调动管理团队和核心员工的积极性,激发创业热情,进而推动公司业务的快速增长与跨越,将蛋糕共同做大;2)考虑到东软睿驰仍然处于前期投入阶段,近年来亏损加剧(2016、2017年净利润分别为-1.08亿、-1.9亿),对上市公司的利润产生较大影响。此次股权比例下降也将部分减轻上市公司对于睿驰的投入压力。 关注公司商业模式的转变,突破规模不经济的瓶颈。公司前期公告承建运营辽宁省医学影像云标志着公司医疗板块从卖设备、卖IT解决方案的传统商业模式切入到了医疗服务领域。此外,我们也关注到公司其他业务板块,比如汽车电子板块,从过去外包逐步走向了产品化。我们认为,通过转向更轻或者更具持续性的商业模式,公司过去规模不经济的增长瓶颈有望逐步被打破。 投资建议:公司处于经营效率改善周期以及商业模式变革周期的起点,两者叠加共振有望带动其重回高增长轨道。预计2018、2019年EPS为0.4、0.48元,维持买入-A评级,6个月目标价20元。 风险提示:智能汽车版块业务发展;经营效率改善进度不及预期;行业竞争加剧毛利率下降。

创新业务投入影响业绩增长。2018年第一季度,公司营业收入为12.37亿元,同比增长1.8%,扣除原控股子公司东软望海自2017年12月末不再并表影响,同口径下,公司营业收入同比增长2.0%。归母净利润为2810万元,同比增长1.2%,扣非后归母净利润为1159万元,同比下降2.7%。分业务来看,2018年第一季度,自主软件、产品及服务业务收入9.59亿元,同比下降1.11%,收入占比77.6%;系统集成业务收入2.52亿元,同比增长9.8%,收入比例为20.4%。我们认为,东软的商业模式转型正在逐步推进,公司正在孵化的几家创新业务子公司(包括东软睿驰、东软望海、东软熙康等),目前都处于大规模投入期,对母公司业绩带来一定拖累。 医疗业务增速好于预期,东软望海新业务投入加大。东软医疗业务覆盖了医院前端系统、后端系统、医保系统、医疗检测设备、健康管理、医学影像、远程医疗等全产业链。在2017年年报中,医疗健康和社保业务收入增长14%,该业务中包括了医疗业务和社保业务。我们认为医疗信息化业务增速或将更高。值得关注的是,东软望海在2017年得到平安、泰康增资后,新业务加速拓展。2017年东软望海推出全新OES平台(医疗机构高效运营平台OperationEffectiveSystem)。东软望海OES平台,基于东软望海自身多年专业积累,着眼于医疗机构精细化高效运营管理,与医疗业务相关信息系统整合,从人、财、物三个维度入手,构建以资源整合为中心的供应链管理,以医务人员价值体现为基础的价值链管理,以医院预算为主线、医院内部控制管理机制为基础的资金链管理。 汽车电子业:新业务快速推进。以东软睿驰为代表的汽车电子创新业务主体,其业务快速发展。东软睿驰业务覆盖了电动汽车动力系统、高级驾驶辅助系统、汽车自动驾驶系统、轮毂电机、电机控制器及车联网相关产品、技术、软件的研发。根据中证网信息,近日上市的纯电动汽车长城C30EV升级版,成功搭载了新一代东软睿驰智能电池管理系统(BMS),这也是东软睿驰智能电池管理系统的首个上市汽车产品,表明东软BMS产品进入量产阶段。另外,从具体营业数据来看,2017年东软睿驰(沈阳)营业收入为2795万元(2016年收入为1270万元),同比增长一倍多,归母净利润为-13878万元(2016年归母净利润为-9226万元),表明东软睿驰继续对新业务加大投入。我们认为,东软的汽车电子业务,包括转型的车载电子标准化产品以及睿驰的电动车相关业务,有望逐步进入量产放量阶段。由于东软在汽车电子产业链中已成为Tier1角色,因此业务收入会与下游车厂销量直接相关,收入可能会有些波动,但长期成长趋势不变。 盈利预测与投资建议。我们预计,公司2018-2020年归母净利润分别为5.22亿元、6.48亿元、8.15亿元,EPS分别为0.42元、0.52元、0.66元,对应PE分别为39倍、31倍、25倍。维持“买入”评级。 风险提示。医疗业务增速低于预期的风险;汽车电子业务放量进程低于预期的风险。

东软睿驰BMS产品开始量产。根据中证网信息,近日上市的纯电动汽车长城C30EV升级版,成功搭载了新一代东软睿驰智能电池管理系统(BMS)。实现了智能化的电池充电管理,在常温条件下新车快充40分钟即可充满80%电量,大大提升了汽车的智能互联程度。这也是搭载新一代东软睿驰智能电池管理系统的首个上市汽车产品。长城C30EV搭载了全新EV动力总成,综合工况续航里程270km,60km/h等速续航里程370km,电池来自于宁德时代,而BMS采用的是东软的最新产品。 东软睿驰BMS优势。东软从事汽车电子软件开发20多年,在汽车电子软件设计、软硬一体化方面积累和沉淀有核心技术。东软睿驰为东软子公司,东软持股41%。东软睿驰基于多年锂电池管理系统研发、生产和应用经验基础,推出全新的智能电池管理系统平台-新一代东软睿驰智能电池管理系统。通过对电池大量的测试和对测试数据分析,依靠高精度传感器、电芯内部温度算法和具有东软睿驰专利技术的SOC算法,实现对电池的热管理和高精度电池状态监控和估算等,从而达到安全、高效的电池系统管理。东软睿驰BMS的优势在于高安全等级的系统设计、高标准的元器件配备和生产体系,这也是国内首家基于ISO26262严格的概念设计和系统设计要求的电池管理系统产品。 汽车电子业务:趋势不变,耐心等待。2017年东软的汽车电子业务收入为11.58亿元,同比增长5.9%。这个增速低于我们此前预期。我们认为其中一方面来自于整个汽车电子行业原因,包括国内乘用车销量增速同比下滑,以及汽车电子相关产品渗透率较高等。另一方面,我们认为东软的汽车电子业务正处于从软件开发产品向软硬一体化产品转型,这其中涉及到原材料供应管理、生产制造流程管理等环节,东软在这些领域正在逐步积累经验和完善流程。目前我们已经看到新能源电池管理系统BMS产品已经逐步量产。在2018CES展,公司推出的最新产品包括:1)自动驾驶中央域控制器:提供HWA、TJA、自动远程还取车等L2-L3级功能;2)新一代ADAS系列产品:可实现行人碰撞预警、LKA、AEB、ACC等20余种功能;3)还包括已经量产的后视、前视、侧视全系列产品。我们认为,东软的汽车电子产品放量趋势不变,需要耐心等待。 盈利预测与投资建议。我们认为,东软是汽车电子领域的龙头企业。未来公司有望逐步放量的汽车电子产品包括:车载娱乐系统成套产品、BMS产品、新能源电池PACK,以及以ADAS为代表的的智能驾驶辅助产品等。我们预计,公司2018-2020年归母净利润5.22/6.48/8.15亿元,EPS分别为0.42/0.52/0.66元,对应的PE分别为35/28/22倍,维持“买入”评级。 风险提示。费用控制低于预期的风险;汽车电子业务放量进程低于预期的风险。

事件:公司发布2017年年报:报告期内实现营收71.31亿元,同降7.8%;实现归属于上市公司股东的净利润10.58亿元,同降42.8%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.36亿元,同增4.61%。 同口径下收入利润稳健增长,毛利率略有回升。 报告期内公司减少了东软医疗、熙康和东软望海的报表合并,东软望海引入新的投资者带来投资收益以及原有股权按公允价值重估收益总计7.98亿元。扣除并表影响同口径下,公司营收同增4.1%,归属于上市公司股东的净利润同增11.9%,略低于预期。受益于各项业务毛利率回升以及毛利率较高的医疗健康与社会保障业务收入占比的提升,综合毛利率由2016年的30.6%提升至31.6%。期间费用率由28.3%上升至29.5%,其中销售费用由8.93%下降至8.58%,管理费用率由19.2%上升至20.2%。 医疗与汽车业务稳健成长,新模式持续深化。 公司持续保持区域卫生及医疗信息化领域领导者地位,报告期内实现营收16.15亿元同增15%,分级诊疗解决方案在大同市、临沧市临翔区应用成效显著;承建“辽宁省医学影像云”项目,与联众医疗、中国电信推动省市县医疗一体化建设;承接国家科技部恶性肿瘤大数据分析应用系统项目;“大象就医”商保理赔快通道产品顺利上线。公司在汽车电子领域深耕多年,报告期内实现营收11.58亿元同增6%,与Intel合作发布新一代智能驾驶舱平台“C4-Alfus”,共享汽车“氢氪出行”覆盖超过20座城市,东软睿驰ADAS业务签约东风、一汽、北汽银翔等众多车厂客户。另外企业互联业务实现营收21.84亿元同增6%,智慧城市业务实现营收21.74亿元同降5%。 投资建议:考虑到东软睿驰2017年亏损继续扩大,我们预估发展进度略有滞后,我们下调公司2018-2019年净利润分别为5.10亿元、5.61亿元,下调对应EPS分别为0.41元、0.45元。我们预计公司2020年净利润为6.29亿元,EPS为0.51元。考虑到公司当前价格对应于2018年35倍估值,相比同类公司偏低,维持“买入”评级。