事件：公司发布公告，积极推动“提质增效重回报”行动并发布2023年度业绩快报。其中公司2023年度实现营业收入37.28亿元，同比增长16.19%，归母净利润4.00亿元，同比扭亏为盈；并计划2023年度现金分红比例约为80%。 点评：公司积极推动“提质增效重回报”行动。据公司公告，公司积极践行“提质增效重回报”行动： （1）聚焦主业发展，以门类产品为核心，不断丰富门窗、墙板、柜类、地板、卫浴、五金等一体化健康家居产品布局，推行全渠道全品类营销； （2）重视股东回报，自上市以来除转增股份外，公司累计派发现金红利及股份回购总额达到7.38亿元，占公司首次上市募集资金净额的165.36%，2023年公司计划分红比例约为80%； （3）采取多种渠道及形式增进与投资者互动交流。我们认为公司该项行动推进有助于进一步提升公司在资本市场认知度。 2023年度营收稳健收官，归母净利润同比扭亏为盈。据公司业绩快报测算，公司2023年Q1/Q2/Q3/Q4单季实现营收6.82/9.19/11.03/10.23亿元，分别同比+38.98%/+17.92%/+17.06%/+2.78%；Q1/Q2/Q3/Q4单季归母净利润0.59/0.83/1.49/1.09亿元，分别同比+5.64%/+36.33%/+274.52%/+132.97%，其中Q3/Q4单季度利润受上年同期计提资产减值损失带来的低基数影响实现高增。 渠道调整有序推进，大宗代理商渠道与经销渠道持续高增。公司大宗渠道大力发展工程代理商，2023年前三季度大宗渠道收入18.38亿元，同比+28.15%（大宗工程渠道/代理商渠道分别收入9.06/8.55亿元，同比+11.13%/+54.01%）；同时，公司持续开拓经销商，截至三季度末公司共有加盟商33299家（较年初净增8695家），推动经销渠道同比快速增长，前三季度经销渠道实现收入7.30亿元，同比+19.58%。 投资建议：木门业务行业领先地位稳固，渠道优化有序推进，维持“增持”评级。综合考虑前端商品房销售情况及公司渠道与产品结构优化，我们微调公司盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利润分别为4.83/5.60亿元（原预测2024/2025年为4.84/5.62亿元），对应当前市值PE分别为10/8倍，维持“增持”评级。 风险提示：精装房开盘不及预期，渠道开拓不及预期等。

公司发布2023年年度业绩预盈公告23Q4公司实现收入10.15亿，同增1.9%；归母净利润0.6-1.6亿。 23年公司实现收入37.2亿，同增16%；归母净利润3.5-4.5亿。 公司调整客户结构，23年信用减值大幅减少（2022年度计提了信用减值损失5.39亿元）；Q4收入高基数影响，然而公司品类及渠道结构持续优化、规模化生产效率持续提升，以归母净利中值计算Q4利润率约为11%，盈利能力稳健。 工程渠道：代理+直营同步发力，结构优化直营：23Q1-3实现收入9.1亿，同比+11%，公司拓展头部优质客户资源，现金流稳健，预计24年保交楼意向订单逐步释放；代理：23Q1-3实现收入8.6亿，同比+54%，公司持续拓展酒店、医院、学校、养老公寓等非地产项目，业务结构优化，或有效对冲地产竣工下滑影响，预计24年延续较高增长。 经销渠道：积极推进营销变革，市占率持续提升23Q1-3实现收入7.3亿，同比+20%，公司推进各类经销商同步开拓，以服务和产品支持小家装公司发展，有效提高市占率；截至23Q3末公司经销商数量3.3w余家，24年市场份额有望进一步提升。 生产规模优势显著，营运水平持续提升。公司深耕定制木门市场，制造能力强，与德国HOMAG等国际一流装备制造企业合作，引进数控自动化流水线，为工程、外贸客户设置集规模化、自动化、智能化于一体的先进木门生产线，加之标准化信息系统的建立，有效缩短材料采购周期及产品生产周期，提升库存周转率。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司收入多元发力，规模化生产、短期快速供货构筑核心优势。根据公司2023年年度业绩预盈公告，此外2024年地产竣工或有影响，公司内部精益管理稳步推进，我们预计23-25年归母净利润分别为3.9/4.9/5.8亿元（前值分别为3.9/5.0/6.0亿元），PE分别为13X/10X/9X。 风险提示：地产波动风险；经销商管理风险；渠道拓展不及预期风险；行业竞争加剧等；业绩预告仅为初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准。

事件：公司发布 2023年三季报，报告期内实现营业收入 27.05亿元，同比+22.22%；实现归母净利润 2.91亿元，同比+842.52%；实现扣非后归母净利润 2.53亿元，同比+751.82%。 点评： Q3单季度收入较快增长，低基数下业绩高增。公司 Q1/Q2/Q3单季实现营收 6.82/9.19/11.03亿元，分别同比+38.98%/+17.92%/+17.06%； Q1/Q2/Q3单 季 归 母 净 利 润 0.59/0.83/1.49亿 元 ， 分 别 同 比+5.64%/+36.33%/+274.52%，其中 Q3单季度受上年同期计提资产减值损失带来的低基数影响实现高增，预计 Q4有望延续低基数下高增。 渠道调整有序推进，大宗代理商渠道与经销渠道持续高增。分渠道看，公司大宗渠道大力发展工程代理商，2023年前三季度大宗渠道收入18.38亿元，同比+28.15%（其中大宗工程渠道/代理商渠道分别收入9.06/8.55亿元，同比+11.13%/+54.01%）；同时，公司持续开拓经销商，前三季度新增加盟商 8716家，截至报告期末公司共拥有加盟商 33299家，推动经销渠道同比快速增长，前三季度经销渠道实现收入 7.30亿元，同比+19.58%（经测算经销商渠道 2023Q1/Q2/Q3分别收入1.69/2.69/2.92亿元，分别同比+32.58%/+18.73%/+13.87%）。 费用率持续优化，净利率改善。公司前三季度毛利率同比-1.59pct 至24.83%，主要原因销售结构变化，毛利率较高的直营工程渠道收入占比下降，毛利率较低的代理商/经销商渠道占比提升。期间费用率优化，其中公司前期营销变革成效渐显带来销售费用率同比-3.43pct 至6.83%，管理及研发费用率-1.13pct 至 5.84%，可转债费用化利息增加致财务费用率同比+0.04pct 至 0.35%，综合影响下销售净利率同比+9.50pct 至 10.65%。Q3单季度毛利率 26.76%（同比+3.39pct，环比+1.90pct），净利率 13.59%（同比+22.94pct，环比+4.65pct）。 投资建议：木门业务行业领先地位稳固，渠道优化有序推进，维持“增持”评级。考虑到公司渠道优化落地进度及公司柜类新品逐步发力，我们调整公司盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为3.91/4.84/5.62亿元（原预测 2023/2024年为 3.47/4.09亿元），对应当前市值 PE 分别为 16/13/11X，维持“增持”评级。 风险提示：精装房开盘不及预期，渠道开拓不及预期等。

公司发布 23年第三季度公告， Q3业绩表现靓丽。 23Q1-Q3营收 27亿，同增 22.22%，归母净利润 2.9亿，同增 842.52%，扣非净利润 2.5亿， 同增 751.82%， 盈利能力大幅提升。 单 Q3营收 11.03亿元， 归母净利润 1.5亿，同增 273.7%，扣非净利润 1.4亿，同增 246.9%。 主要系公司大力推动营销变革，多元渠道驱动收入增长以及各项费用的显著优化。 全品类持续研发， 新产能加速释放， 收入结构不断优化。 作为木门行业龙头标杆，公司以夹板模压门、实木复合门为核心， 销量稳健增长， 加之窗类、柜类、墙体类等一体化健康家居产品赋能，全品类销售增长亮眼。截至 23Q3末，夹板模压门收入 16.1亿同增 19.88%，实木复合门 5.5亿同增24.54%，柜类产品 1.7亿同增 37.28%，其他产品 1.4亿同增 75.90%， 公司构造多元化产品矩阵打开成长空间， 防火门产线的投产加之各大生产基地产能的持续爬坡有望贡献收入新增量。 渠道端多轮驱动，大宗体系持续优化，代理及经销渠道逐步发力。 公司深入全渠道布局， 同步开拓直营工程和代理工程业务， 注重核心客户聚焦，开辟学校、医院、酒店、康养、公寓等多元赛道以挖掘新增量， 23Q1-Q3工程渠道实现营收 9.06亿同增 11.13%，代理商渠道收入 8.55亿元同增54.01%；经销商渠道持续下沉，取消独家代理模式，依托规模化优势，提升市占率于无形，建立终端销售通路，品牌认知度持续提升， 截至 Q3末实现收入 7.3亿同增 19.58%，加盟经销商数增长至 3.33万家， 公司线上线下联动销售，现已自建“欧派健康整装商城”和“欧派有品网上商城”，通过全面入驻各大电商平台，提供一站式购物，强势赋能门墙柜一体化发展，全覆盖、多元化、立体化营销网络的建立有望使营收规模持续扩大。 费用化管控凸显成效，盈利能力显著提升。 23Q3公司毛利率 26.76%同增3.37pct，归母净利率 13.59%同增 22.94pct， 23Q1-Q3毛利率 24.83%同减1.59pct，归母净利率 10.65%同增 9.5pct，期间费率 13.03%，同减 4.5pct，主要系经营管理效率持续提升，销售费用、管理费用同比下降；具体来看，前三季度销售/管理/研发/财务费率及同比变化分别为 6.83%（yoy-3.43pct），2.31%（yoy-0.91pct）， 3.53%（yoy-0.22pct）， 0.35%（yoy+0.04pct），广宣费和职工薪酬减少，可转债费用化利息增加，加之生产端效率提升，规模效应释放潜能，单位分摊成本下降，盈利空间扩大。 生产规模优势显著， 营运水平持续提升。 公司深耕定制木门市场， 制造能力强， 与德国 HOMAG 等国际一流装备制造企业合作， 引进数控自动化流水线， 为工程、外贸客户设置集规模化、自动化、智能化于一体的先进木门生产线， 加之标准化信息系统的建立， 有效缩短材料采购周期及产品生产周期，提升库存周转率。 截至 23Q3末，存货周转天数为 60天（同比-19天），应收账款周转天数为 79天（同比-39天）， 大批量产品短周期内交付优势显著， 营运水平持续向好， 为长期战略合作客户提供产能保障。 盈利预测与估值： 公司收入结构呈多元良性发展势头，将重心由头部客户迁移至全渠道深入布局， 我们预计公司 23-25年 EPS 分别为 2.19/2.84/3.39元/股， PE 分别为 15X/12X/10X，维持“买入”评级。 风险提示： 地产行业波动风险；经销商管理风险；渠道拓展不及预期风险； 行业竞争加剧； 新房销售及二手房交易不及预期等。

事件： 公司发布 2023年第三季度报告。报告期内，公司实现营收 27.05亿元，同比增长 22.22%；归母净利润 2.91亿元，同比增长 842.52%；基本每股收益1.66元。其中，公司第 3季度单季实现营收 11.03亿元，同比增长 17.06%； 归母净利润 1.49亿元，同比扭亏为盈。 提效降本成效突出， 低基数导致净利率大幅改善。 报告期内 ，公司综合毛利率为 24.83%，同比下降 1.59pct。其中， 23Q3单季毛利率为 26.76%，同比提升 3.38pct，环比提升 1.9pct。公司经营管理效率持续提升，销售费用及管理费用同比下降。报告期内，公司期间费用率为 13.03%，同比下降 4.51pct。 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.83% / 2.31% / 3.53% / 0.35%，同比分别变动-3.43pct / -0.91pct / -0.22pct / +0.04pct。同时， 22年同期计提大量减值损失导致利润基数较小， 进而实现净利率大幅提升 。 2023年前三季度，公司净利率为 10.65%，同比提升 9.51pct。其中， 23Q3单季公司净利率为13.59%，同比提升 22.95pct，环比提升 4.66pct。 保交付推动竣工增长， 代理商渠道加快拓展。 保交付政策持续落地，推动竣工快速增长， 2023年 1月至 9月，全国房屋累计竣工面积达到 4.87亿平方米，同比增长 19.8%。报告期内，公司大宗渠道实现营收 18.38亿元，同比增长 28.15%。其中，工程渠道实现 9.06亿元，同比增长 11.13%；代理商渠道实现 8.55亿元，同比增长 54.01%。 经销商团队快速扩张，渠道收入稳步成长。 公司取消经销商独家代理，推行各类经销商同步开拓的业务模式 ，大力拓展全品类经销商 ， 实现渠道不断下沉。 2023年前三季度，公司经销商渠道实现营收 7.3亿元，同比增长 19.58%。 截至报告期末，公司拥有加盟经销商 33,299家，较 23年初净增加 8,695家。 投资建议： 公司持续推进全渠道布局，经销商渠道实力持续壮大，大宗渠道充分受益于竣工复苏，未来业绩成长可期， 预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 2.28/ 2.71/ 3.27元，对应 PE 为 15X / 12X / 10X，维持“推荐”评级。

2023Q1-Q3营收及净利双增， 2023Q3净利率同环比提升， 维持“买入”评级2023Q1-Q3公司实现营收 27.05亿元（+22.22%），归母净利润 2.91亿元（+842.52%），扣非归母净利润 2.53亿元（+751.8%）；2023Q3公司实现营收 11.03亿元（+17.06%） ;归母净利润为 1.49亿元，扣非归母净利润 1.39亿元，均实现扭亏为盈。 公司收入较快增长，预计主要系保交付和渠道拓展带来的积极贡献，利润增速较快主要受益于 2022Q3低基数及经营管理效率提升。 公司 2023Q3利润端超预期， 我们上调盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利为 4.02/4.90/5.87亿元（2023-2025年原值为 3.81/4.71/5.83亿元），对应 EPS 为 2.27/2.76/3.32元，当前股价对应 PE 为 14.8/12.2/10.1倍，公司渠道多元化发展， 维持“买入”评级。 收入拆分： 2023Q1-Q3款清业务占比提升， 工程代理商业务增速亮眼分产品看， 2023Q1-Q3公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现营收16.11/5.50/1.74/2.33亿元，同比+19.88%/+24.54%/+37.28%/+75.90%。 公司坚持推行 1+N 的产品战略， 以门类产品为核心，积极开拓新品类发展，柜类及其他产品实现亮眼增速。 分渠道看， 2023Q1-Q3经销商渠道/大宗渠道收入分别为 7.30亿元/18.38亿元，同比+19.58%/+28.15%，其中工程直营/工程代理渠道收入分别为 9.06/8.55亿元， 同比+11.13%/+54.01%。 公司渠道收入结构优化， 款清业务收入占比上升至 67%， 工程代理商业务增速亮眼。 我们认为零售增长来自于公司各类经销商积极开拓， 2023Q1-Q3公司新开拓加盟商 8716家，净增 8695家（取消21家）， 至 9月 30日共有 33299家； 大宗渠道亮眼表现预计主要系保交付带来的较大订单增量、公司工程客户结构调整效果较好、 小 B 工程渠道进一步打开。 盈利能力： 毛利率因大宗业务承压， 2023Q3净利率同环比提升显著2023Q1-Q3公司毛利率 24.8%（-1.6pct）， 2023Q3毛利率 26.8%（+3.4pct）， 公司前三季度毛利率下降主要系大宗毛利率跌幅较大（-5.28pct）， 预计系低毛利保交付项目占比增加，加大对代理商让利。 2023Q1-Q3公司期间费用率 13.0%（-4.5pct）， 控费成效凸显， 销售、管理费用优化明显，分别同比-3.4pct/-0.9pct。 综合影响下， 2023Q1-Q3净利率 10.7%（+9.5pct）， 2023Q3净利率 13.6%，同比+22.9pct，环比+4.66pct， 三季度盈利能力同环比显著改善。 风险提示： 保交楼落地不及预期，工程代理商和经销商提货不及预期。

事件： 江山欧派发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润 27.05/2.91/2.53亿元，同比增长 22.22%/842.52%/751.82%，23Q3实现营收/归母净利润/扣非净利润 11.03/1.49/1.39亿元，同比增长17.06%/274.52%/247.48%。 加盟商增加至 33299家，款清业务增速较快： 1）分产品， 2023年单 Q3公 司 夹 板 模 压 门 / 实 木 复 合 门 / 柜 类 产 品 / 其 他 产 品 分 别 实 现 收 入6.74/2.20/0.56/0.98亿元，同比变动+16.65%/+16.67%/-7.75%/+77.32%。 2）分渠道， 2023年单 Q3经销商渠道/直营工程/工程代理商渠道收入2.92/3.07/4.26亿元，同比+13.87%/-14.91%/+75.21%，款清业务经销商渠道与工程代理商渠道增速亮眼，工程代理商增速较快我们认为或是因为开拓了非地产客户合作，如学校、酒店、医院等民生工程。 截至 2023年前三季度，公司拥有加盟经销商 33299家，较 23年初净增加 8716家。 单 Q3毛利率提升 3.38pct， 费用率下降， 经营净现金流同增 16.66%至3.16亿元：1）毛利率：公司2023年前 Q3/23Q3公司毛利率为 24.83%/26.76%，同比-1.59/+3.38pct， 单 Q3经销商渠道/直营工程/工程代理商毛利率分别为25.49%/32.42%/20.17%，分别同比+3.67pct/-2.27pct/-1.43pct，我们认为经销商渠道毛利率提升主要系因为规模效应，直营工程毛利率下降主要系保交楼业务毛利率相对较低，工程代理商毛利率下降或因为公司总部进行让利政策。 2）费用方面， 23年前三季度公司期间费用率 13.03%（-4.51pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为 6.83%/2.31%/3.53%/0.35%，同比变动-3.43/-0.91/-0.22/+0.04pct， 销售/管理费用率同比下降，主要系公司广宣费和职工薪酬等费用减少。3）净利率：23年前 Q3/23年单 Q3公司净利率分别为 10.65%/13.59%，分别同比变动+9.50pct/+22.94pct， 净利润同比大幅增长主要系公司大力推动营销变革，驱动各渠道收入增长；经营管理效率持续提升，销售费用、管理费用同比下降；上年同比的基数较小。 4） 现金流： 2023前 Q3经营净现金流 3.16亿元（+16.66%） ， 销售结构优化，款清业务占比上升，经营净现金流持续优化。 投资建议： 工程渠道将直营工程业务做优，将代理商工程业务做强，持续提升代理商工程渠道份额；经销商渠道继续加大对各类经销商和安装服务商的开拓和培育。 考虑到公司经营效率不断提升， 我们上调 2023-2025年盈利预测，预计 公 司 2023-2025年 归 母 净 利 润 分 别 为 4.08/4.83/5.43亿 元 ， 同 增236.6%/18.5%/12.4%，当前股价对应 PE 为 14/12/11X，维持“推荐“评级。 风险提示： 地产数据低于预期； 经销商管理风险；渠道拓展不及预期。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现收入 27亿元，同比+22.2%；实现归母净利润 2.9亿元，同比+842.5%； 实现扣非净利润 2.5亿元，同比+751.8%。其中单 Q3实现收入 11亿元，同比+17.1%； 净利润 1.5亿元（同比大幅转正），净利率恢复至 13.5%（23Q1/23Q2分别为 8.6%/9.1%），收入增长稳健，盈利能力快速提升。 毛利率同比改善，降本控费成效显著。 前三季度公司整体毛利率为 24.8%，同比-1.6pp，其中单 Q3毛利率为 26.8%，同比+3.4pp。拆分各渠道利润率来看，毛利率提升主要由经销渠道贡献，单 Q3工程直营毛利率 32.4%（同比-2.3pp），工程代理毛利率 20.2%（-1.4pp），经销渠道毛利率 23.5%（+3.7pp）。费用率来看，单 Q3费用率总体下降近 2pp，销售费用率 5.5%（-0.6pp），管理费用率1.6%（-1pp），研发费用率 3.6%（同比-0.1pp），财务费用率 0.3%（同比-0.2pp）。 综合来看，公司净利率为 10.8%，同比 9.4pp；单 Q3净利率为 13.5%，同比+22.6pp。 由于零售渠道保持稳步增长，规模效应逐渐显现，制造成本优化及销售费用节降，以及公司整体经营管理效率提升，促进整体盈利能力修复。 工程代理渠道放量，经销渠道稳步扩张。 前三季度工程直营/工程代理/经销渠道收入分别为 9.1亿元/8.6亿元/7.3亿元， 同比+11.1%/+54%/+19.6%。 单 Q3各渠道均稳健增长，其中工程代理增长亮眼。单 Q3工程代理收入 4.3亿元，同比+75.2%，占总收入比例 38.6%；工程直营收入 3.1亿元，同比-14.9%，占比27.8%；经销渠道收入 2.9亿元，同比+13.9%，占比 26.4%。 截至三季度末，公司加盟经销商数量达到 33299家，单 Q3净新开 3091家，保持较快招商步伐。 从收入结构来看， 公司现款业务占比持续提升，前期工程代理加快招商的成效显现，经销渠道稳步扩张。 复合门模压门增长稳健， 柜类等新品较快增长。 分产品来看，前三季度夹板模压门/实木复合门收入分别为 16.1亿元（+19.9%） /5.5亿元（+24.5%），柜类和其他产品收入 1.7亿元（+37.3%） /2.3亿元（+75.9%）。 柜类等新品类增长较快公司产能储备及在手订单充足，随着地产商竣工节奏修复，公司新产品有望逐步贡献增量。 盈利预测与投资建议： 预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.34元、 3.09元、 3.80元，对应 PE 分别为 14倍、 11倍、 9倍。 考虑到公司制造优势突出，收入结构持续优化，现金流逐步改善，维持“买入”评级。 风险提示： 地产政策变化风险；市场竞争加剧风险；投产进度不及预期的风险。

公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 27.05亿元（同比+22.2%），归母净利润 2.91亿元，扣非归母净利润 2.53亿元；单 Q3实现收入11.03亿元（同比+17.1%），归母净利润 1.49亿元， 扣非归母净利润 1.39亿元，净利率为 13.5%。公司各渠道增长稳健，经营管理效率持续提升，盈利表现靓丽。 工程结构优化， 代理工程增长提速。 1）直营工程： 2023Q3实现收入 3.1亿元（同比-14.9%），毛利率为 32.4%（同比-2.3pct），我们预计未执行合同及订单充足带来业绩持续兑现； 2）代理工程： 2023Q3实现收入 4.3亿元（同比+75.2%），毛利率 20.2%（同比-1.4pct，较上半年+2.6pct），公司充分给予代理商优惠政策激励，存量代理商稳步转换且新增代理商持续拓展，此外非地产客户合作力度加强，预计收入延续高增； 3）经销： 2023Q3实现收入 2.9亿元（同比+13.9%），毛利率为 25.5%（同比+3.7pct），公司大力推动营销变革，强化全品类经销商和安装服务商的开拓和培育，截至三季度末加盟经销商数较上年末+8695家至 3.33万家，旺季预计零售端增长提速且盈利能力稳健向上。 木门增长稳健， 新产品持续放量。 2023Q3公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产 品 分 别 实 现 收 入 6.7亿 元 /2.2亿 元 /0.6亿 元 /1.0亿 元 （ 同 比+16.6%/+16.7%/-7.8%/+77.3%），毛利率分别为 28.9%/22.6%/18.2%/12.0%（同比-0.7pct/-3.5pct/-5.4pct/+3.5pct）。公司生产端规模优势突出，木门收入规模增长稳健，此外持续拓宽产品矩阵，防火门产线及重庆基地产能持续爬坡，其他产品收入延续高增、毛利率同比提升，我们预计公司生产规模及产品结构有望进一步优化。 经营管理效率提升，盈利能力改善明显。 2023Q3公司毛利率为 26.8%（同比+3.4pct ） ， 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为 5.5%/1.6%/3.6% （ 分 别 同 比-0.6pct/-1.0pct/-0.2pct），对应归母净利率为 13.5%。公司原材料规模采购及库存管控水平优异，自动化+信息化生产提升效率、保障产品交付，伴随公司经营管理效率提升，销售费用及管理费用下降，盈利能力提升显著。 渠道结构优化， 现金流及营运效率改善。 2023Q1-3公司净经营现金流为 3.16亿元（同比+0.45亿元），公司渠道结构优化、款清业务占比提升，现金流持续改善。 截至 Q3末应收账款周转天数为 79天（同比-39天），应付账款周转天数为 68天（同比+6天），存货周转天数为 66天（同比-21天），营运效率持续优化。 盈利预测与投资评级： 公司工程结构持续优化， 经营管理水平稳步改善， 预计2023-2025年归母净利润为 3.9亿元/4.5亿元/5.4亿元，对应 PE 为 15X/13X/11X，维持“增持” 评级。 风险提示： 地产复苏低于预期、保交楼推进低于预期、地产客户风险上升。公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 27.05亿元（同比+22.2%），归母净利润 2.91亿元，扣非归母净利润 2.53亿元；单 Q3实现收入11.03亿元（同比+17.1%），归母净利润 1.49亿元， 扣非归母净利润 1.39亿元，净利率为 13.5%。公司各渠道增长稳健，经营管理效率持续提升，盈利表现靓丽。 工程结构优化， 代理工程增长提速。 1）直营工程： 2023Q3实现收入 3.1亿元（同比-14.9%），毛利率为 32.4%（同比-2.3pct），我们预计未执行合同及订单充足带来业绩持续兑现； 2）代理工程： 2023Q3实现收入 4.3亿元（同比+75.2%），毛利率 20.2%（同比-1.4pct，较上半年+2.6pct），公司充分给予代理商优惠政策激励，存量代理商稳步转换且新增代理商持续拓展，此外非地产客户合作力度加强，预计收入延续高增； 3）经销： 2023Q3实现收入 2.9亿元（同比+13.9%），毛利率为 25.5%（同比+3.7pct），公司大力推动营销变革，强化全品类经销商和安装服务商的开拓和培育，截至三季度末加盟经销商数较上年末+8695家至 3.33万家，旺季预计零售端增长提速且盈利能力稳健向上。 木门增长稳健， 新产品持续放量。 2023Q3公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产 品 分 别 实 现 收 入 6.7亿 元 /2.2亿 元 /0.6亿 元 /1.0亿 元 （ 同 比+16.6%/+16.7%/-7.8%/+77.3%），毛利率分别为 28.9%/22.6%/18.2%/12.0%（同比-0.7pct/-3.5pct/-5.4pct/+3.5pct）。公司生产端规模优势突出，木门收入规模增长稳健，此外持续拓宽产品矩阵，防火门产线及重庆基地产能持续爬坡，其他产品收入延续高增、毛利率同比提升，我们预计公司生产规模及产品结构有望进一步优化。 经营管理效率提升，盈利能力改善明显。 2023Q3公司毛利率为 26.8%（同比+3.4pct ） ， 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为 5.5%/1.6%/3.6% （ 分 别 同 比-0.6pct/-1.0pct/-0.2pct），对应归母净利率为 13.5%。公司原材料规模采购及库存管控水平优异，自动化+信息化生产提升效率、保障产品交付，伴随公司经营管理效率提升，销售费用及管理费用下降，盈利能力提升显著。 渠道结构优化， 现金流及营运效率改善。 2023Q1-3公司净经营现金流为 3.16亿元（同比+0.45亿元），公司渠道结构优化、款清业务占比提升，现金流持续改善。 截至 Q3末应收账款周转天数为 79天（同比-39天），应付账款周转天数为 68天（同比+6天），存货周转天数为 66天（同比-21天），营运效率持续优化。 盈利预测与投资评级： 公司工程结构持续优化， 经营管理水平稳步改善， 预计2023-2025年归母净利润为 3.9亿元/4.5亿元/5.4亿元，对应 PE 为 15X/13X/11X，维持“增持” 评级。 风险提示： 地产复苏低于预期、保交楼推进低于预期、地产客户风险上升。

事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收16.02亿元，同比增长26.06%；归母净利润1.42亿元，同比增长21.75%；基本每股收益0.81元/股。其中，公司第二季度单季实现营收9.19亿元，同比增长17.92%；归母净利润0.83亿元，同比增长36.33%。 毛利率快速下滑，费用率大幅改善，净利率同比略降。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为23.5%，同比下降5.18pct。其中，23Q2单季毛利率为24.86%，同比下降6.19pct，环比提升3.2pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为14.45%，同比下降6.51pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.77%/2.79%/3.52%/0.38%，分别同比变动-5.58pct/-0.91pct/-0.25pct/+0.23pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为8.63%，同比下降0.31pct；23Q2单季净利率为8.94%，同比提升1.32pct，环比提升0.73pct。 经销商团队日益壮大，业绩实现快速扩张。公司推动家装市场开拓，并加快经销商渠道下沉，截至报告期末，已拥有加盟经销商3.02万家，较年初增加0.56万家。同时，公司线上线下协同发展，自建“欧派健康整装商城”和“欧派有品网上商城”，全面入驻京东旗舰店、抖音商城、苏宁云等大型电商平台。报告期内，经销商渠道实现营业收入4.38亿元，同比增长23.71%。 竣工修复带动B端改善，直销&代理同步开拓。公司大宗业务采取工程直销和代理商两类模式，已与万科、保利、华润、中海等国内主要地产公司建立了战略合作关系，截至报告期末，公司直营工程客户和工程代理商数量与2022年末相比稳定。伴随保交楼政策的落地实施，2023年房屋竣工表现持续亮眼，2023年1~7月，全国房屋累计竣工面积达到3.84亿平方米，同比增长20.5%。其中，7月单月快速复苏，竣工面积达0.45亿平方米，同比增长33.14%。竣工修复带动公司大宗业务快速复苏，报告期内，大宗渠道实现营收10.82亿元，同步增长33.86%。其中，工程直销渠道实现5.99亿元，同比增长31.76%；代理商渠道实现4.29亿元，同比增长37.5%。 投资建议：公司持续推进全渠道布局，经销商渠道实力持续壮大，大宗渠道充分受益于竣工复苏，未来业绩成长可期，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益2.11/2.63/3.19元/股，对应PE为18X/14X/12X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

业绩摘要：公司发布 ] 2022年年报。2022年公司实现营收 32.1亿元（同比+1.6%），实现归母净利润-3亿元（同比-216.2%），实现扣非净利润 -3.7亿元（同比-245.7%）。单季度来看，2022Q4公司实现营收 10亿元（同比+14.5％），实现归母净利润-3.3亿元（去年同期-0.03亿元），实现扣非后归母净利润-3.4亿元（去年同期-0.4亿元）。2022年公司计提各项减值准备 5.6亿元，减值压力释放。 2023Q1公司实现营收 6.8亿元（同比+39％），实现归母净利润 0.6亿元（同比+5.6%），实现扣非后归母净利润 0.4亿元（同比+362.0%）。23Q1扣非净利润高增，经营业绩显著改善。 收入结构性变化致毛利率回落，盈利能力有望边际改善。报告期内，公司整体毛利率为 23.9%，同比-5.2pp；2022Q4毛利率为 18.1%，同比-4.8pp。毛利率同比下降，主要由于 1）销售结构优化，毛利率较低的工程代理、零售等款清业务占比上升；2）两大新增产线项目持续建设和投入，固定成本有所上升。分产品看，公司夹板模压门/实木复合门/柜类产品的毛利率分别为 24.9%（-6.8pp）/20.1%（-5.3pp）/20.5%（-6.2pp）。分渠道看，公司经销商/大宗渠道分别实现毛利率 21.8%（-0.1pp）/23.5%（-8.8pp）。其中，大宗渠道的直营工程/工程代理分别实现毛利率 28.6%（-6.6pp）/16.8%（-8.4pp）。费用率方面，公司总费用率为 16.5%，同比+1pp，主要是由于经销商渠道处于前期品牌投入和招商阶段，销售费用率同比增长。2022年销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 9.4%/2.9%/0.4%/3.8%，同比+1pp/-0.2pp/+0.1pp/+0pp。此外，公司对工程渠道客户 2022年末的应收款项的可回收性进行了分析评估，计提相应信用减值损失约 5.6亿元，减值压力进一步释放。综合来看，公司净利率为-9.3%，同比-17.4pp；2023Q1毛利率为 21.7%，同比-3.2pp；2023Q1净利率为 8.6%，同比-2.7pp，扣非后净利率为 5.6%，同比+3.9pp。 木门品类保持稳健增长，柜类及防火门新品产能增长无虞。2022年公司夹板模压门/实木复合门/柜类产品/其他产品分别实现营收 20.0亿元（+3.4%）/6.8亿元（+12.9%）/2.1亿元（-3.3%）/1.8亿元（+5.6%）。产能方面，江山莲华山工业园防火门产线项目首批生产线已投入使用，年设计产能 20万套；“重庆江山欧派年产 120万套木门项目”厂房建设已完工，首批年产 45万套的木门产线已布局完成并逐步投入使用，产能增长无虞。随着地产商交付节奏逐渐恢复，公司产能有望快速爬坡，满足订单需求。 加盟店较快扩张，工程代理增长亮眼，渠道结构进一步优化。分销售模式看，2022年公司经销商渠道实现营收 8.8亿元，同比+26.4%，营收占比为 27.3%（+5.4pp）；大宗渠道实现营收 21.8亿元，同比-1.7%，营收占比为 68.0%（ -2.3%），其中工程直营渠道和代理商渠道分别实现营收 11.9亿元（同比-27.0%）、9.1亿元（同比+80.5%），营收占比分别为 37.1%（-14.6pp）、28.3%（+12.4pp），经销商渠道及工程代理渠道保持快速增长，收入占比大幅提升，逐渐贡献重要收入增长，现金流持续优化。截至 2022年末，公司拥有各类加盟经销商 24000余家，单 Q4新增约 1600家，疫情反复下仍然保持了较快扩张趋势；直营工程和代理工程业务齐头并进，已拥有直营工程客户 100余家、工程 代理商 470余家，年内新增工程代理商 170家左右，新代理商培育期过后有望逐步放量。2023Q1来看，经销商及大宗渠道收入分别为 1.7亿元（+32.6%）、4.8亿元（+49.6%），其中工程直营和工程代理渠道收入分别为 2.8亿元（+56.1%）、1.7亿元（+44.2%），各渠道保持高增。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 3.79元、4.73元、5.71元，对应 PE 15倍、12倍、10倍。考虑到计提减值后公司盈利压制因素已经大幅缓解，报表质量有所修复，盈利能力环比回升，在保交付政策支撑下营收恢复增长，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策变化的风险；市场竞争加剧的风险；投产进度不及预期的风险；现金流回收不及预期的风险。

业绩摘要：公司 发布三季报。2022年公司前三季度实现营收 22.1亿元（-3.3%）；实现归母净利润3091.5万元（-89.4%）；实现扣非净利润-3874 万元（-115%）。 单季度来看，2022Q3 公司实现营收9.4亿元（+7.1%）；实现归母净利润-8564.4万元（-175.4%）；实现扣非净利润-9454.8 万元（-186.9%）。Q3公司计提坏账准备约2.4 亿元，盈利能力受减值影响承压。 渠道结构调整致毛利率下降，剔除减值影响后盈利能力环比回升。公司前三季度主营业务毛利率为26.6%，同比-4.7pp；其中22Q3 毛利率为27.1%，同比-6.2pp，环比Q2 有所改善。其中经销渠道毛利率20.7%（+1.9pp），直营工程毛利率33.5%（-3.3pp），代理工程毛利率23.7%（-5pp）。毛利率下降主要是毛利率较低的经销和工程代理业务占比提升：前三季度经销渠道占比30%，直营工程占比40.2%，代理工程占比27.5%。费用率方面，公司总费用率为17.5%，同比+2pp。销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为10.3%/3.2%/0.3%/3.7%，同比+1.6pp/+0.1pp/+0.1pp/+0.2pp。三季度公司持续推动零售渠道的招商及推广工作，销售费用率有所上升。综合来看，2022 年前三季度公司净利率为1.4%，同比-11.3pp；单Q3净利率为-9.1%，剔除减值影响后后净利率约10.4%，环比Q2 提升2.5pp。 经销渠道保持较快加盟店扩张速度，工程代理增长亮眼。前三季度公司经销商渠道营收达到6.1 亿，同比增45.5%，毛利率提升至20.7%。大宗渠道整体营收14.3 亿，同比降14.9%。其中1）直营工程8.1 亿，同比降34.6%；2）代理工程5.6亿，同比增66%。单Q3经销渠道增长37%，大宗渠道修复至与去年同期持平。从加盟店数量看，截至三季度末加盟店达22409 家，新增8940家，单Q3 新增2290 家。在疫情反复下仍保持了较快扩张趋势。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.41元、3.04 元、3.74元，对应PE 98 倍、13 倍、11 倍，考虑到计提减值后公司盈利压制因素已经大幅缓解，报表质量有所修复，盈利能力环比回升，在保交付政策支撑下营收恢复增长，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策变化的风险；市场竞争加剧的风险；投产进度不及预期的风险；现金流回收不及预期的风险。

事件：公司发布 2022年半年报，报告期内实现营业收入 12.70亿元，同比下降 9.70%；实现归母净利润 1.17亿元，同比下降 34.29%；实现扣非后归母净利润 0.56亿元，同比下降 62.51%。 点评： 疫情扰动叠加成本上行，上半年经营承压。公司 Q1/Q2单季实现营收 4.91/7.80亿元，分别同比+3.46%/-16.40%；Q1/Q2单季归母净利润0.55/0.61亿元，分别同比+67.48%/-57.61%。分渠道看，公司大宗渠道大力发展工程代理商，上半年大宗渠道收入 8.08亿元，同比-23.60%（其中大宗工程渠道/代理商渠道分别收入 4.55/3.12亿元，同比-40.42%/+34.13%）；同时，公司积极开拓经销商，上半年新增加盟商6650家，截至报告期末公司共拥有加盟商 20119家，推动经销渠道同比高增，上半年经销渠道实现收入 3.54亿元，同比+52.15%（Q1/Q2分别收入 1.27/2.27亿元，分别同比+74.30%/+42.01%）。 盈利能力下降，静待疫后复苏拐点向上。公司上半年毛利率同比-1.62pct 至 28.68%，主要原因一是原材料价格上涨叠加应收款项账期延长导致成本同比上行；二是销售结构变化，毛利率较高的直营工程渠道收入占比下降，毛利率较低的代理商/经销商渠道占比提升。期间费用率同比+5.13pct 至 20.97%，其中由于公司加大营销变革致销售费用率+4.45pct 至 13.35%，管理及研发费用率+0.80pct 至 7.46%，财务费用率-0.12pct 至 0.15%，销售净利率同比降 3.92pct 至 8.94%。 产能扩张为公司发展提供新动能。公司有序推进江山莲花山防火门产线项目和重庆年产 120万套木门项目两大生产基地的建设，首批产线已开始投入使用，未来随着新增产能释放和规模效应的进一步提升，将为公司业绩增长提供有力支撑。 投资建议：工程业务壁垒深厚，维持“增持”评级。公司为我国木门工程业务龙头，积极探索工程代理和家装等新业务模式，不断优化公司渠道结构。考虑到“新冠”疫情反复及部分工程客户订单减值损失影响，我们下调公司盈利预测，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 3.73/4.76/5.95亿元（原预测 2022/23年归母净利润 7.7/9.8亿元），对应当前市值 PE 分别为 14/11/9X，维持“增持”评级。 风险提示：精装房开盘不及预期，渠道开拓不及预期。

事件：江山欧派发布2022半年报。2022H1公司实现营业收入12.70亿元，同比下降9.70%；归母净利润1.17亿元，同比下降34.29%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比下降62.51%。其中2022Q2当季公司实现营业收入7.80亿元，同比下降16.40%；归母净利润0.61亿元，同比下降57.61%；扣非后归母净利润0.48亿元，同比下降60.43%。 渠道变革成效渐显，工程代理、零售渠道快速成长由于公司内部客户结构、销售渠道均处于调整优化阶段，叠加疫情反复等多重因素影响，2022H1公司业绩受到一定影响。分渠道看，2022H1公司经销、工程直营、工程代理渠道分别实现收入3.54/4.55/3.12亿元，同比增长52.15%/-40.42%/34.13%，款清业务占比继续提升，业务结构继续优化。具体来看：1）经销渠道方面，公司取消经销商独家代理模式，推行各类经销商同步开拓业务以进一步提高市占率。截至2022年6月底，公司已在全国范围内拥有各类加盟经销商20000余家。同时，公司积极推动线上渠道拓展，已自建“欧派有品网上商城”并全面入驻京东旗舰店、阿里巴巴网站、抖音商城、苏宁云等。2）工程渠道方面，公司由聚焦直营工程大客户转为直营工程和代理工程业务齐头并进，现拥有一批以央企、国企和经营稳健的优质民企为主的工程战略客户，如万科、保利、华润、中海、远洋、金茂等。截至2022年6月底，公司已拥有工程代理商370余家。同时，公司加快业务转型，开拓学校、医院、酒店、康养等新的业务渠道，以突破新增量空间。 门墙柜一体化发展，多元化产能有序投放分产品看，22H1公司夹板模压门、实木复合门、柜类产品分别实现营业收入7.66/2.53/0.66亿元，同比分别下降3.48%/26.91%/28.66%。 公司实施宣品引领、爆品切入、联品跟进的产品策略，推出门类、窗类、墙板类、柜类等一体化健康家居产品，逐步丰富高品价比的产品矩阵。产能建设方面，公司继续推进重庆江山欧派年产120万套木门项目和江山莲华山工业园防火门产线项目的实施。其中江山莲华山工业园防火门产线项目首批生产线已投入使用，年设计产能20万套；重庆江山欧派年产120万套木门项目首批产线投入使用，年设计产能45万套。2222HH11盈利能力短期承压，渠道拓展致销售费用投入加大22H1公司综合毛利率为28.68%，同比下滑1.62pct，主要由于1）销售结构变化，毛利较高的直营工程渠道收入占比下降，毛利较低的代理商工程渠道和经销商渠道收入占比提升；2）原材料价格上涨叠加应收款项账期有所延长，公司成本短期上升。 期间费用方面，22H1公司期间费用率为21.02%，同比增长5.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.39%/3.70%/3.78%/0.16%，同比分别+4.50/+0.36/+0.51/-0.13pct，公司大力推动营销变革，销售投入费用同比加大。综合影响下21年公司净利率为8.94%，同比下滑3.92pct。 投资建议：江山欧派为国内木门行业细分龙头，工程渠道结构持续优化，产能优势不断夯实，零售新渠道变革成效渐显。我们预计江山欧派2022-2024年营业收入为36.68、44.53、53.66亿元，同比增长16.18%、21.40%、20.51%；归母净利润为3.77、4.86、5.92亿元，同比增长46.69%、28.94%、21.82%，对应PE为14.8x、11.4x、9.4x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：地产行业波动风险；市场竞争加剧风险；疫情反复影响风险；渠道拓展不及预期风险。