事件：得邦照明发布2020年年报。2020年公司实现营业收入45.08亿元，同比增长6.22%；实现归母净利润3.42亿元，同比增长10.44%；经营活动产生的现金流量净额4.05亿元，同比增长33.12%。 出口业务整体保持增长。2020年公司营业收入同比增长6.22%，归母净利润同比增长10.44%，业绩增速基本符合预期。其中Q4单季营收12.6亿元，同比增长11.34%，归母净利0.54亿元，同比下降了23.76%，主要原因为人民币汇率波动及受疫情影响海外物流成本增加。分产品来看公司照明应用产品、照明工程施工和工程塑料业务营收分别为35.62、3.43和5.98亿元，同比增长3.89%、11.22%和18.91%。照明应用产品方面，公司车载照明板块业务进展顺利，2020年实现营收0.93亿，同比增长超过400%。照明工程业务方面，公司报告期内中标2项上亿级单体照明项目，取得多个千万级智慧路灯和教育照明领域项目。分地区来看，2020年公司国内业务营收13.71亿元，同比增长了0.65%，国外业务营收31.32亿元，同比增长8.84%。从海外收入占比来看，2020年公司海外收入占比为69.48%，相比19年有小幅提升。展望2021年，我们认为随着公司产能逐步释放，海外疫情影响减弱，公司海内外业务均有望保持稳定增长。 盈利能力提升，研发费用涨幅明显。2020年公司销售毛利率和净利率分别为19.02%和7.62%，同比上升0.25和0.28PCT，分产品来看，公司照明应用、照明工程、工程塑料业务毛利率分别为19.27%、18.92%、17.32%，同比变动了-0.64、3.18、4.61PCT，我们认为公司照明应用产品毛利下降的主要原因为原材料价格上涨。2020年公司照明应用产品及其他的材料成本为25.75亿元，同比增长5.99%，高于营收增速3.89%。从期间费用来看，公司2020年销售、管理、财务费用分别同比变动了-25.73%、11.03%和28.54%,其中销售费用大幅下降，销售费用率由4.61%下降了1.39PCT到3.22%。公司财务费用提升较多主要原因为人民币汇率波动，公司汇兑损益增加了45.85%。公司2020年研发费用1.62亿元，同比增加了23.46%，研发费用率同比提升了0.5PCT，维持快速增长趋势。报告期内公司调整并完善“产品开发”和“技术预研”体系，提升核心竞争力。 发力车载照明。2018年9月，公司开始布局车载照明行业，主要涉及LED前大灯相关产品。2019年5月，公司完成了车载LDM产品首次出货。目前公司前大灯控制器车间产销两旺，已投入及在建的生产线已达6条，并顺利通过若干新客户审核，为后续业务快速发展打下较好基础。2020年12月份，公司与肖明仓、肖上凡签订《股权投资意向协议》，拟增资9,100万元人民币，持有增资后的上海良勤70%股权；拟出资700万元人民币收购武汉良信鹏70%股权。上海良勤涉及汽车照明业务，如投购顺利完成，公司汽车照明业务产品线布局将进一步完善，规模也会相对应扩大，在行业内竞争地位将提升。 剥离塑料业务，聚焦照明主业。公司2020年12月份公告称与横店控股签署了《横店集团得邦工程塑料有限公司股权转让协议》，拟将持有的全资子公司得邦塑料100%股权按20,454.34万元的价格转让给横店控股。公司剥离塑料业务主要原因为塑料业务与公司主营业务关联度较低。剥离完成后，公司根据战略发展规划，将全部股权转让资金用于照明行业发展，聚焦照明主业，巩固通用照明龙头企业地位。 投资建议：公司根据战略规划进一步聚焦照明主业，积极发展车载照明业务。随着公司海外渠道的拓展、生产能力的提升，公司业绩有望稳步提升。我们预测公司2021-2022年实现归母净利润分别为4.77/5.59亿元，EPS0.98/1.15元，分别对应13/11倍市盈率。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格变动的风险；汇率波动的风险；市场竞争加剧的风险。

1．事件 得邦照明发布2020年三季报。公司2020年前三季度实现营业收入32.47亿元,同比增长4.36%；实现归母净利润2.88亿元,同比增长20.47%。其中，2020Q3单季度营业收入为11.63亿元，同比增长2.26%，归母净利润1.16亿元，同比下降0.95%。 2．我们的分析与判断 （一）营收延续增长 2020前三季度公司营收增长4.36%，其中Q3单季营收增加2.26%，延续了2季度的增长态势。受汇率波动影响，公司Q3财务费用0.22亿元，造成公司归母净利润同比小幅下降。中国照明电器协会数据显示，2020年1-8月，LED照明产品1-8月累计出口额为200.61亿美元，同比增长2.21%，为全年首度正增长。随着欧美各主要经济体承压重启经济，新订单逐步回暖，公司外销收入有望延续增长。 （二）毛利率提升 公司Q1-Q3销售毛利率为21.01%，同比上升3.22PCT，其中Q3销售毛利率为19.66%，相比去年同期上升1.49PCT，我们认为主要原因为公司毛利较高的LED照明产品及改性塑料PP产品销售收入占比提升。公司Q3销售、管理、财务、研发费用同比增加22.71%/10.75%/414.86%/21.27%，其中财务费用率大幅提升是因为公司出口业务占比较高，近期人民币汇率波动较大。Q3公司期间费用率提升，净利率小幅下滑0.22PCT，报告期内公司销售、管理、财务、研发费用率分别4.77%/2.71%/1.86%/3.31%，同比增加了0.79/0.21/2.46/0.52PCT。 3．投资建议 公司海外市场稳固，国内市场随着公司照明工程、商业照明、家居电商和工程塑料等业务开始发力，整体营收有望保持稳定增长。随着公司LED照明等高毛利产品收入占比的提升，公司净利增幅有望超营收。我们预测公司2020-2022年归母净利润为3.99/4.77/5.59亿元，EPS0.82/0.98/1.15元，维持“推荐”评级。 4．风险提示 行业竞争加剧的风险；原材料价格变动的风险。

1．事件．得邦照明发布2020年半年报。2020年上半年实现营业收入20.84亿元，同比增长5.56%；归母净利润1.72亿元，同比增长41.08%。Q2单季度实现营收12.49亿元，同比增长15.18%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长26.73%。 2．我们的分析与判断（一）公司营收稳定增长2020上半年公司营业收入同比增长5.56%，主要是因为LED灯具产品、车载照明产品和改性塑料PP产品同比实现较大幅度增长。 受疫情影响，报告期内公司商超照明和照明工程业务同比有所下滑，但照明工程业务陆续中标云南建水项目、多个智慧灯杆项目和教育照明项目，市场份额提升。商超照明业务二季度销售额同比也实现了增长，未来大概率维持增长态势。公司还积极推进电商销售渠道带动LED灯具业务销售提升，子公司得邦塑料改性塑料产品销售较好，营收2.95亿元，同比增加了20%。随着公司“年产11,000万只（套）LED照明系列产品建设项目”和“年产116万套LED户外照明灯具建设项目”的横店新生产基地逐步投入使用及车载照明开始对相关客户的大批量客户供货，公司营收有望继续保持稳定增长。 报告期内，公司实现净利润1.72亿元，同比增长了41.08%，由于公司采用新金融工具准则，报告期内共计提信用减值损失4387万元，远高于去年同期的598万元，如不考虑减值损失影响，公司利润总额同比增速将会更高。受收到的税费返还减少影响，公司的经营活动现金流净额同比小幅下滑2.75%到1.73亿。 （二）盈利能力提升，研发费用涨幅明显2020年上半年公司销售毛利率和净利率分别为21.76%和8.26%，同比上升了4.19和2.05PCT，主要原因为LED照明产品及改性塑料PP产品销售收入占比提升。由于公司销售费用率提升较多，公司净利润增幅不及毛利率增幅。报告期内公司销售、管理、财务费用同比增加了16.02%/2.37%/-2034.33%，费用率分别为4.52%/3.08%/-0.66%，同比+0.4/-0.09/-0.36pct，主要原因为产品运费支出增加、职工薪酬增加和汇率变动。研发方面，公司加大LED灯具项目研发、并布局特种工程塑料和可降解材料的研发，上半年研发费用达到7332.44万元，同比增加19.3%，研发费用率由去年同期的3.11%提升到3.42%。（三）公司海外业务超行业根据中国照明协会数据，2020年上半年中国照明全行业累计出口额为193.04亿美元，同比下降了8.92%，具体到月度数据，只有6月份行业出口实现了正增长。公司全资子公司得邦进出口上半年营业收入12.51亿元，相比去年同期的11.28亿元上涨了10.9%，表现远超行业，主要原因为公司在加强其制造优势的基础上，强化与现有客户合作，并积极拓展新市场获取新客户。 3．．投资建议投资建议公司海外市场稳固，国内市场随着公司照明工程、商业照明、家居电商和工程塑料等自有品牌渠道开始发力，整体营收有望保持稳定增长。随着公司LED照明等高毛利产品收入占比的提升，公司业绩也将改善明显。我们调高公司2020-2022年归母净利润为3.99/4.77/5.59亿元，对应增速29.07%/19.26%/17.26%，EPS0.82/0.98/1.15元，分别对应16/13/11倍市盈率，上调至“推荐”评级。 4．风险提示原材料价格变动的风险；汇率波动的风险；海外疫情加剧的风险。

公司制造能力较强。公司近年来不断针对三大基地进行升级,提升和优化制造平台,新增/改造自动化生产线,进一步升级智能化管理系统,加快自动化和信息化统合,提高自动化生产能力和大规模生产能力,使得公司在行业中具有较强的制造优势,公司人均营业收入位于行业前列。公司上市募投项目已逐步建成投产,由于新建项目自动化程度较高,公司整体制造能力将进一步加强。 海外业务稳定发展。公司海外市场开拓情况良好,客户遍及约60余个国家和地区,公司主要海外客户系国际知名照明企业及海外大型进口商,与公司合作多年,客户稳定性较强,在海外市场未有较大变动的情况下,海外业务将稳定发展。根据照明电器协会资料,2019年前三季度,LED照明出口前10名的企业出口总额约为21.13亿美元,得邦位列第三位,在LED灯管出口方面位于行业首位。 积极开拓国内市场。得邦的国内业务包括照明工程、专业照明产品销售等业务。在工程业务方面,公司具有设计施工双甲级别资质,在照明工程施工方面具有优势,有望享受我国照明工程快速发展红利。灯具销售方面,公司发力电商渠道,在“双十一”期间取得了较好成绩。公司还收购了特优仕股份,进军商业照明市场。 差异化发展,提升公司竞争力。由于LED灯泡竞争激烈,公司实行差异化发展,发力一体化灯具、汽车灯具等业务。公司的一体化灯具业务近年来增长迅速,车载照明业务也有所突破。公司从2018年9月份起布局车载照明,主要涉及LED前大灯相关产品,产品已于19年5月份完成首次出货。随着公司一体化灯具和车载照明产能的逐步扩充,公司竞争力将逐步提升。 投资建议:我们预测公司2019-2021年实现归母净利润分别为2.84/3.24/3.77亿元,对应增速14.93%/14.22%/16.21%,EPS0.58/0.67/0.77元,分别对应16.64/14.57/12.54倍市盈率。首次评级,给予“谨慎推荐”评级。

事件:公司发布2018年年度报告,销售收入同比下降0.89%为39.95亿元,毛利率水平为15.4%,同比上升1.0个百分点,归属上市公司股东净利润为2.47亿元,同比增长17.77%,每股净利润0.6064元,同比提升10.40%。2018年第四季度公司实现营业收入为11.3亿元,同比增长14.5%,归属上市公司股东净利润为3,842万元,同比下降4.4%。2018年度利润分配预案为每10股派发现金红利2.13元(含税),以资本公积金转增2股。 经营状况稳健,盈利能力提升改善业绩:从经营业绩方面看,尽管公司在全球贸易争夺的宏观背景下面临挑战使得营业收入方面出现了小幅度的下降,但是我们可以看到的是,下降幅度有限,得益于公司在南美、日本等其他市场的积极推进工作。并且随着公司在产品结构和生产经营情况的改善,公司在毛利率和净利润率方面均实现了1个百点左右的上升。公司在稳定海外市场布局的情况下,积极开拓国内的灯具一体化市场,增强了未来的抗风险能力和新的增长来源。从公司的费用水平看,在收入规模无法增长的情况下,费用率水平有所提升也是无可避免,但是公司在研发方面的投入着眼未来,以及在外汇上的有效管控能力,使得公司在业绩方面获得了有效的成长性。 LED灯具市场价格逐步趋稳,应用成长空间广阔:从全球LED照明市场的情况看,未来我们认为仍然具备了广阔的成长空间。从2009年开始,LED在过去10年照明市场的渗透率快速提升,得益于产品价格的下降逐步取代了传统的节能灯,未来包括日本、美国、中国在内的全球主要经济体LED的渗透仍然有着广阔的成长空间。更为值得关注的是,包括车用照明、农业照明、健康照明、体育场馆照明、博物馆照明等下游商业应用场景的拓展,也为LED打开了新的空间,并且可以看到的是这些新的应用领域对于产品技术能力和可靠性的关注度远高于价格的敏感性,因此未来有望呈现价格逐步企稳,市场空间扩张的预期。 公司经营稳健,股东回报持续加强:公司在2018年不仅取得了盈利能力的提升,从经营活动现金流情况看同比获得了提升,显示了良好的盈利质量。对于股东回报方面公司也进行了有效的加强,一方面公司2018年业绩分红方面每10股发放现金股利2.13元(含税),分红率超过30%,并以资本公积转增2股。另一方面,公司在2019年1月通过股份回购预案,总金额不低于人民币1亿元(含),不超过人民币2亿元(含),不超过17.66元/股的条件下回购公司股份,用于实施公司的股权激励计划。 投资建议:我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.70、0.81和0.90元。净资产收益率分别为10.3%、10.9%和11.1%,给予买入-B建议。 风险提示:灯具市场作为家电部分存在出口收到贸易争端影响的风险;产品市场的竞争加剧潜在影响公司的盈利能力;出口业务有受到汇率波动的风险。

投资要点。 国内综合实力较强的绿色照明厂商,业绩增长稳定:公司是国内综合实力较强的绿色照明产品供应商之一,已形成节能灯、LED灯泡和LED室内应用灯具、照明电子产品、户外照明灯具四大类绿色照明产品,产品广泛应用于民用、商业照明领域。 公司业绩逐年上升,2014-2016年,公司营业收入分别为27.92、32.30和32.26亿元,年复合增长率为4.93%;归母净利润分别为3.03、3.41和3.19亿元,年复合增长率为1.68%。2017年一季度由于LED光源销售增长,公司实现营业收入9.39亿元,同比增长率50.43%;归母净利润0.55亿元,同比增长34.66%。 LED照明渗透率不断攀升,户外照明市场前景广阔:由于白炽灯的污染,各国政府对白炽灯的禁售或禁用以及照明节能技术的不断提高,绿色照明产品特别是LED照明产品发展迅速,2015年LED照明全球市场规模达299.08亿美元,同比增长24.84%,全球市场渗透率由2009年的1.50%上升到2015的27.20%,渗透率不断攀升。其次,很多城市的高压钠灯已经用了将近十年时间,正是替换的最佳时间,在政府的推动下,户外照明将会迎来发展高峰,据国家统计局披露,2015年全国现有路灯2,422.52万盏,其中,据中国市政工程协会城市照明专业委员会统计,LED路灯占比达13.57%,预计未来LED路灯改造需求超过2亿盏。 公司LED照明类产品供需两旺,募投项目解决产能瓶颈:2011年公司成功把握住绿色照明产品的转型时机,开始从事LED照明类产品的生产销售,目前公司LED照明产品主要有LED灯泡和LED灯具,2016年公司这两款产品实现的营业收入分别为19.02、1.29亿元,同比增长率分别为27.14%、-56.50%。公司LED照明类产品供需两旺,产销率基本在95%以上。为了解决产品瓶颈,公司本次发行6,000万股,募集资金净额达104,160.00万元,资金将用于年产11,000万只(套)LED照明系列产品建设项目、年产116万套LED户外照明灯具建设项目、照明研发中心及光体验中心建设项目以及补充流动资金。截止至2017年3月31日,公司累计投入15,575.04万元,其中,公司为了保持行业先进的制造优势,将年产11,000万只(套)LED照明系列产品建设项目作延期调整,从2016年12月延期至2017年12月。 投资建议:我们预测公司2017至2019年每股收益分别为1.31、1.50和1.71元,净资产收益率分别为12.3%、12.4%和12.3%,给予买入一B建议,6个月目标价为34.06元,相当于2017年26倍的动态市盈率。 风险提示:市场竞争风险;客户集中度较高的风险;节能灯业务业绩下滑风险:募投项目进展不及预期风险。