事件10月 30日， 思科瑞发布 2023年三季报。 2023Q1-Q3，公司实现营收 1.57亿元，同比下滑 22%，实现归母净利润 0.50亿元，同比下滑 39%。 点评 1、 行业需求节奏影响，公司业绩短期承压。 受军品市场大环境的阶段性调整影响，公司业绩短期承压， 2023Q1-Q3，公司实现营收1.57亿元，同比下滑 22%，实现归母净利润 0.50亿元，同比下滑 39%； 2023Q3单季度，公司实现营收 0.47亿元，同比下滑 34%，实现归母净利润 0.11亿元，同比下滑 56%。2023Q1-Q3，公司销售毛利率 56.02%同比降低 15.43pcts， 主要由于公司营收下滑，同时由于扩大检测范围和提升检测能力带来成本上升。 2023Q1-Q3，公司四费费率 30.87%，同比提高 6.40pcts，其中，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别提高 3.10pcts、 3.55pcts 和 1.65pcts。 2、 新设子公司入驻海南文昌航天城， 加大卫星检测与芯片检测的研发和外部合作，公司有望充分受益于国家卫星互联网产业快速发展。 在卫星测试方面，公司可提供卫星用数字信号处理相关元器件组件、 微波射频 T/R 组件以及各类传感器等的检测服务。 2023年 9月28日，公司公告以自有资金 6000万元在海南文昌航天城投资设立全资子公司海南飞测。 随着海南文昌航天城项目的推进落地，公司将加强卫星相关产业的检测能力。 此外， 公司加大卫星检测与芯片检测的研发投入与外部合作， 与中科院某卫星研究所签订了《电子元器件可靠性检测联合实验室战略合作协议》并已有相关技术落地。 3、 增资陕西海测加快环试市场布局， 产能建设提升公司业务承接能力。 2023年 6月，公司完成向陕西海测增资 4960万元，持有陕西海测 51.67%的股权并成为其控股股东。陕西海测可提供部件和整机系统的环境试验，将加快公司在环境试验市场的布局。 公司自建产能方面， 新增环境及电磁兼容试验场地 7000余平方米， 新增场地中包含 400余平方米 10万级高洁净空天试验室，设备到位后，可进行热循环试验、高温老炼试验、温度循环试验、热真空试验等， 试验对象主要涵盖卫星产品、载人航天器等部件及系统。 4、 回购股份用于股权激励体现公司发展信心。 2023年 8月 25日，公司公告，拟使用不低于 3000万元且不超过 5000万元的公司首次公开发行超募资金以集中竞价交易方式回购股票，用于实施员工持股计划或股权激励。 截至 10月 31日，公司已累计回购股份 533497股，已支付资金总额 2691万元。 回购股份用于员工持股或股权激励，体现公司对未来发展的信心，也有助于建立完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性。 5、 我们预计公司 2023-2025年的归母净利润分别为 0.72、 1.62、2.13亿元，对应当前股价 PE 分别为 68、 30、 23倍， 首次覆盖，给予“增持” 评级。 风险提示检测需求不及预期； 检测业务竞争加剧； 市场拓展不及预期等。

思科瑞发布2023 年一季度业绩。2023 年4 月20 日，思科瑞发布2023 年一季度报告。公司1Q23 实现收入0.64 亿元，同比增长25.7%；归母净利润0.23亿元，同比增长24.02%。 检测检验市场景气度上行，军用电子元器件可靠性检测需求扩大。我国军工产业链向自主可控目标迈进，我国军工行业自主研发能力将不断增强，将促进军用电子元器件可靠性检测行业的持续发展：检测行业监管体制趋向开放，检测服务更加市场化；军品生产企业范围的扩大以及比测筛选的开展，有利于第三方军用电子元器件可靠性检测业务发展；我国装备信息化不断发展，将有利于军用电子元器件可靠性检测行业的发展。 核心技术持续突破，铸就行业竞争优势。公司新增了高速、高精度 AD/DA，半导体集成电路微处理器、高速光电耦合器、高速隔离运算放大器等多种集成电路共计 50 余项参数的检测能力，建设了各类微波器件全参数检测能力，检测频率范围 9KHz～40GHz，检测种类涵盖放大器、混频器、功分器、合成器、微波开关、滤波器等，检测参数达 37 项。以上涉及到的 87 项检测参数已在 2023年第一季度完成CNAS 扩项现场评审，预计 2023 年 4 月份公示。从拥有的专利、软件著作权以及获得的经 CNAS 认证的检测项目/参数的数量等综合来看，公司具有较强的综合实力，是我国军用电子元器件可靠性检测行业内的领先企业之一。 股权激励绑定核心人员，看好公司长期成长。2023 年3 月10 日，公司审议通过了《关于向2023 年限制性股票激励计划激励对象首次授予限制性股票的议案》，合计向50 名激励对象授予78 万股限制性股票。股权激励绑定核心人员，有利于健全公司长效激励机制，促进公司员工利益与公司长远利益的趋同，有利于公司的持续健康发展，看好公司长期成长。 投资建议：随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度上行。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别 为 1.4/1.8/2.4 亿元，当前股价对应 2023-2025 年 P/E 分别为 42/32/25x，维 持“推荐”评级。 风险提示：国防政策和国家军用标准变动风险，市场竞争加剧风险。

思科瑞发布 2022年年报：公司 2022年实现营业收入 2.43亿元，同比增长 9.35%；实现归母净利润为 0.97亿元，同比增长 0.38%。 投资要点： 多因素压制 2022Q4业绩。2022年，公司在宏观环境疲软、成都持续高温限电、停电停产等影响下，生产经营、客户开拓、回款都受到较大影响；在前三季度保持同比增长的前提下，第四季度收入同比下滑 31.86%至 0.42亿元，归母净利润同比下滑 39.86%至 0.15亿元。 充实研发团队进行技术储备，检测能力提升。2022年，公司增加研发人员，结合微波器件、光电子器件、环境试验、电磁兼容等领域的技术开发需求，进行提前储备。同时，公司针对如 FPGA、MCU、DDR3等前沿芯片领域的高精端测试技术加大研发投入，提出全新测试解决方案，不断提升测试技术优势和测试效率。截至 2022年底，①集成电路可靠性检测技术方面，公司新增检测参数 87项（2023Q1完成 CNAS 扩项现场评审）；②分立器件可靠性检测技术方面，可对光电发射器、接收器、频率器件进行全参数检测；③元件可靠性检测技术方面，全年累积完成各类元件可靠性检测能力提升 26项（已在2023年第一季度完成 CNAS 扩项现场评审）；④DPA 技术方面，新增了电连接器、滤波器、晶体振荡器等元器件的 DPA 分析能力，优化提升了倒装焊开封技术，建立了高分辨率声扫透射扫描能力。 成都、无锡检测基地建设有序推进，产能提升奠定长期发展基础。 2022年，公司成都、无锡检测试验基地建设项目、研发中心建设项目均已启动。其中，成都检测试验基地建设项目于 2022年 11月1日顺利开工；无锡检测试验基地建设项目已按计划完成厂房租赁及装修工作；公司共新增各类检测试验设备 200余台（套）。未来项目建成投产，将有助于公司解决检测产能瓶颈、提高检测试验服务精度。 盈利预测和投资评级 公司为军用电子元器件检测领军企业，技术储备深厚，上市后检测能力与产能有望实现双提升，我们预期公司2023/2024/2025年归母净利润分别为 1.45/2.15/3.04亿元，对应 PE分别为 41/27/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 订单增速不及预期；产能扩张进度不及预期；宏观经济影响；限电限产风险；公司业绩增速不及预期；毛利率下滑风险；新产能释放速度不及预期。

思科瑞发布 2022年度业绩。2023年 4月 10日，思科瑞发布 2022年度报告。公司 2022年全年实现收入 2.34亿元，同比增长 9.35%；归母净利润 0.97亿元，同比增长 0.38%。单季度看，4Q22收入 0.42亿元，同比下滑 31.9%； 归母净利润 0.15亿元，同比下滑 39.9%。 研发费用增加，检测技术能力提升。公司 2022年研发费用 0.21亿元，占营业收入 8.78%，同比提升 1.41pct。公司针对前沿芯片领域如 FPGA、MCU、DDR3等高精端测试技术不断加大研发投入，提出全新测试解决方案，不断提升测试技术优势和测试效率，同时结合市场需求导向，拓展不同领域的检测技术研究，扩充了微波器件、光电子器件、频率元件、霍尔器件、AC/DC 模块等器件类别的检测技术能力，建立了电连接器、晶体振荡器全项目检测能力，并增强了环境试验、电磁兼容等领域的技术储备。 募投项目有序建设，产能提升稳步推进。公司的募投项目建设及产能提升计划有序推进。2022年，成都检测试验基地建设项目、无锡检测试验基地建设项目、研发中心建设项目均已顺利启动，三者齐头并进，项目建设工作稳步推进。 随着项目建成投产，将有助于公司解决检测产能瓶颈、提高检测试验服务精度，市场份额也将保持稳定增长，公司在行业中的竞争优势将得到进一步增强。 市场战略持续优化，市场认可度高。公司在成都、无锡、西安三地设立了可靠性检测服务基地，成都、无锡、西安所在的西南、华东、西北区域是我国军工装备研制生产重地，公司不断扩大客户覆盖率，做好重点客户的服务工作，做大重点客户的市场份额，取得一定的成效。军用电子元器件可靠性检测属于客户壁垒较高的行业，要成为军工客户的供应商需要技术沉淀、资质认可、经验积累等艰难的过程，公司可靠性检测服务能力逐渐获得了下游行业客户的认可，涉及的主要军工集团包括中国航天科技集团、中国航天科工集团等。 投资建议：随着军工行业自主研发能力的不断增强，我们认为军用电子元器件可靠性检测需求将进一步扩大。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.4/1.8/2.4亿元，当前股价对应 2023-2025年 P/E 分别为 42/32/24x，维持“推荐”评级。 风险提示：国防政策和国家军用标准变动风险，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布年报，22年营收2.43亿，同比增长9.35%，归母净利0.97亿，同比增长0.38%，EPS为1.14元。 外部环境冲击，22年经营表现偏弱。22年公司生产经营受外部环境影响较大，高温限电、疫情防控等特殊时期的生产仅维持基本水平，市场开拓无法展开，年末客户回款也受到较大影响。公司22年实现营收2.43亿元，同比增长9.35%，归母净利0.97亿元，同比0.38%。 分业务看，受益于产能扩张，公司可靠性检测筛选收入2.23亿，同比增长24.35%，DPA收入0.037亿，同比增长1.07%，技术开发及其他服务收入0.14亿，同比减少63.23%。 单季度看，公司22Q4营收0.42亿，同比下滑31.8%，归母净利0.15亿，同比下滑39.9%，外部环境冲击影响明显。随着复工复产的推进，公司23Q1经营将迅速恢复，收入端有望增长25%以上。 毛利率下滑主因在成本端，规模效应将逐步显现。公司22年毛利率68.16%，同比下滑6.48pct。究其原因，随着产能扩充和募投项目推进，检测试验设备和检测人员大幅增加，导致公司营业成本端上行，具体表现为人工费用增长39.51%，制造费用增长42.9%，但受诸多不利外部因素影响，收入增长不及预期，导致公司毛利率呈现下行趋势。 我们认为公司毛利率下滑是暂时的，后期随着收入的快速增长，规模效应将逐步显现，盈利能力有望稳步提升。 股权激励落地，公司发展如虎添翼。公司3月10日以35元/股的价格向50名核心骨干授予78万股限制性股票，总股本占比0.78%。 2023-2026年需分别摊销费用1159.61、725.94、291.01和43.47万元，2023年股份支付费用占2022年归母净利润的11.96%，影响较为有限。 本激励计划对公司发展的积极效应明显，计划考核指标为：以2022年业绩为基数，剔除股份支付影响，2023-2025年归母净利润分别增长40%、80%、135%，即1.36/1.75/2.28亿元，考虑股权激励费用影响后，归母净利为1.24/1.68/2.39亿，三年复合增速35.1%。未来两年，随着复工复产叠加供给侧产能释放，公司有望迎来高速增长。 构筑技术壁垒，保持市场竞争优势。截至2022年末，公司拥有测试程序2.8万多套，检测适配器1.8万多套，行业内名列前茅。公司经CNAS认可的检测项目共计565项，具有较强的可靠性检测服务能力。 我们认为公司正努力构筑技术壁垒，提升核心竞争力，保持市场优势地位。此外，公司通过募投项目延伸布局环境和电磁兼容检测，预计2024年投产并贡献收入。产品矩阵扩张助力公司快速可持续发展。 投资建议：凭借良好的资源禀赋和上市融资的先发优势，公司产能快速扩张已在路上，未来2-3年将极大受益于行业发展红利。预计公司2023年至2025年归母净利分别为1.60/2.61/3.66亿元，三年复合增速55.7%，成长性优异，EPS为1.60/2.61/3.66元，当前股价对应PE为37X/23X/16X。2023年末，我们给予公司40x估值，目标市值100亿，维持“推荐”评级。 风险提示：公司产能扩张不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。

4月9日，公司发布2022年年报，2022年公司实现营收2.43亿元，同比增长9.35%；实现归母净利润0.97亿元，同比增长0.38%，业绩略低于预期。 受宏观环境影响，公司2022 年业绩略低于预期公司2022年实现营收2.43亿元，同比增长9.35%；分产品来看，公司可靠性检测筛选/DPA/技术开发及其他服务分别实现收入2.23/0.04/0.14亿元，分别同比+24.35%/+1.07%/-63.23%。2022年公司的生产经营受外部宏观环境影响较大，在高温限电、停电等特殊时期的生产经营仅能维持在基本水平，市场开拓无法正常展开；其中技术开发及其他服务营收下降较多，主要是行业内应用验证业务总量减少所致。 产能扩充增加成本+下游客户项目延期，公司2022 年毛利率下降明显公司2022年毛利率为68.16%，相比2021年下降6.48pcts；分产品来看，公司可靠性检测筛选/DPA/技术开发及其他服务的毛利率分别为68.51%/75.99%/65.13%，对比2021年分别-4.56/-4.85/-16.89pcts。2022年随着产能扩充和募投项目的推进，公司增加了较多检测试验设备和检测人员，整体营业成本增长较多；同时由于宏观环境、下游客户项目开发进度延后等外部因素的影响，公司收入增长不及预期，导致毛利率下降。其中技术开发及其他服务业务新增较多检测试验设备，对应的折旧摊销、房租、水电等增加较多，导致制造费用增加较多，毛利率下降明显。 盈利预测、估值与评级考虑到公司2022年业绩低于预期，2023年宏观环境因素消散，公司募投项目建设及产能提升计划有望持续推进。鉴于公司具备较强检测服务提供能力、下游客户群体的稳定性以及检测市场持续扩张，我们预计23-24年营收分别为3.5/5.0亿元(原值为4.4/6.2亿元)，归母净利润分别为1.37/1.75亿元（原值为1.95/2.72亿元），25年营收为6.5亿元，归母净利润为2.31亿元，CAGR为33.3%。EPS分别为1.37/1.75/2.31元/股，对应PE分别为45/35/27。我们维持目标价87.1元，对应PE为63.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：质量事故风险、国防政策和军用标准变动风险、客户还款周期较长风险

事件：公司近日发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》公告，拟向激励对象授予 97万股限制性股票。首次及预留授予限制性股票的授予价格为每股 35元。 激励计划为公司发展提供长效助力。公司拟向 50名中高级管理人员、核心技术人员及核心骨干授予 97万股限制性股票，总股本占比0.97%。我们认为该计划将有效激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低代理人成本，为公司发展提供长效助力。 业绩考核复合增速 32%，高速发展可期。本次限制性股票首次授予价格为每股 35元，以当前股价估计，2023-2026年需分别摊销费用1375.98、992.74、394.42和 72.13万元，2023年股份支付费用占 2022年预计归母净利润的 13.1%，影响较为有限。 本激励计划对公司发展的积极效应明显，计划考核指标为：以 2022年业绩为基数，剔除股份支付影响，2023-2025年归母净利润分别增长 40%、80%、135%。我们预计公司 2022年归母净利润 1.05亿元，则公司 2023-2025年归母净利润目标分别为 1.47/1.89/2.46亿元，考虑股权激励费用影响后，归母净利为 1.33/1.79/2.42亿，三年复合增速32%。我们认为未来两年，随着复工复产叠加供给侧产能顺利释放预期，公司有望迎来高速增长。 公司深耕军品检测行业，产品矩阵扩张助力公司成长。军品检测行业按照层级分为电子元器件检测、分系统检测和系统级检测，按照类型分为元器件可靠性检测、环境试验检测和电磁兼容检测，市场空间达数百亿。 公司目前聚焦电子元器件检测服务，尤其是第三方元器件二筛业务。该业务有其存在的必要性，公司可利用自身设备数量和种类优势，根据国军标的要求模拟不同的使用环境，与元器件生产企业一次筛选形成互补，并且二次筛选很少出现超出元器件性能稳定期的问题。目前行业特点为下游需求强劲，供给侧产能不足问题突出。未来 3-5年，元器件检测行业将显著受益于装备建设的快速发展和军工系统内研究所检测需求的外溢。 公司通过募投项目延伸布局环境和电磁兼容检测，预计 2024年投产并贡献收入，产品矩阵扩张将助力公司持续快速发展。 投资建议：凭借良好的资源禀赋和上市融资的先发优势，公司产能的快速扩张已在路上，未来 2-3年将极大分享行业发展的红利。我们预计公司 2022年至 2024年归母净利分别为 1.05/1.78/2.72亿元，三年复合增速 55.7%，成长性优异，EPS 为 1.05/1.78/2.72元，当前股价对应PE 为 71X、42X 和 27X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：公司产能扩张不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。

思科瑞发布股权激励计划草案。2023年 2月 22日，思科瑞发布限制性股票激励计划(草案)。公司拟向激励对象授予 97万股限制性股票，约占公告时公司股本总额的 0.97%。其中首次授予 78万股，约占公告时公司股本总额的 0.78%，授予价 35元/股。考核要求 23年~25年净利润同比增速分别为 40%/29%/31%。 股权激励绑定核心人员，看好公司长期成长。首次授予的激励对象合计约 50人，约占公司截至 2022年 12月 31日员工总数 486人的 10.3%，为激励高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。首次授予预计需摊销的总费用为 2835万元，其中 2023-2026年分别为 1376/993/394/72万元。 看好公司数据积累及算法迭代能力。我们认为扩产能是公司成长的短期逻辑，长期成长性仍应体现在核心技术能力的积累。以集成电路测试为例，由于其制造工艺微纳米化趋势明显，内部结构对用户不可见，功能性能极其复杂，无法使用传统的外部硬件接触方式进行全面性能及逻辑检测，需采用现代 ATE 测试技术，通过软件硬件结合的方法，在对器件结构及其功能、性能参数分析的基础上，通过建立测试模型、智能仿真等方式，全面模拟器件的实际工作状态及尽可能多的故障模式，判定器件是否合格。在上述过程中模型的输入数据量、算法模型精准度均为核心壁垒。我们认为公司正通过扩充检测品类不断积累数据应用、算法迭代能力。 FPGA 检测能力持续增长，看好下一成长曲线。军用 FPGA 主要用于雷达，通信设备和电子战设备，如相控阵雷达的时空二维滤波，合成孔径雷达成像，巡航导弹的地形匹配和末端图像匹配，红外导弹的目标识别等。相控阵雷达由许多个 T/R 器件组成，单个 T/R 通常由 3个 MMIC 和 1个 VLSI 组成。VLSI 负责大量数据的处理和信号控制，需要 FPGA 协同实现。根据 Grandview Research 统计，2020年全球雷达市场规模达到 314亿美元，其中军用雷达市场达到 192亿美元，占比约 61%。根据 Forecast International 统计，2010年-2019年，全球相控阵雷达总生产台数占雷达生产总数的比例为 14.16%，市场空间广阔。我们认为军用相控阵检测要求较高，公司有望结合自身技术把握相控阵内 FPGA 检测。 投资建议：随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度有望上行。考虑到疫情影响以及 4Q22成都限电等情况，我们调整盈利预测。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 1.34/1.88/2.58亿元，当前股价对应 2022-2024年 P/E 分别为55/39/28x，维持“推荐”评级。 风险提示：国防政策和国家军用标准变动风险，市场竞争加剧风险。

事件： 2023年2月23日，公司公告《2023年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予97万股第二类限制性股票，约占本计划公告时总股本的0.97%，其中首次授予78万股，预留19万股。 第二类限制性股票的授予价格为 35元/股，激励核心人员首次授予预计需摊销的总费用为2835.27万元，其中2023-2026年分别为1375.98/992.74/394.42/72.13万元（假定公司于2023年4月初首次授予激励对象权益）。计划授予激励对象共计50人，占公司员工总人数的10.29%（截止2022年12月31日公司员工总人数为486），包括公司高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干，不包括公司董事（含独立董事）、监事、外籍员工，也无单独或合计持有公司5%以上股份的股东或实际控制人及其配偶、父母、子女。 激励考核指标归母净利润增速高，彰显公司发展信心本次激励计划首次授予部分考核年度为2023-2025年三个会计年度，每个会计年度考核一次。首次授予部分业绩考核目标为：2023/2024/2025年归属于上市公司股东的净利润增长率分别不低于40%/80%/135%（以2022年业绩为基准）。假设实际达到的净利润增长率占当年所设目标值的完成比例为A，23-25年对应公司层面可归属比例为M，则当A<80%、80%≤A<100%、A≥100%时，分别对应M=0、M=A、M=100%。 盈利预测、估值与评级我们维持预计公司2022-2024年收入分别为3.02、4.40、6.23亿元，对应增速分别为36.04%、45.53%、41.73%，净利润分别为1.34、1.95、2.72亿元，对应增速分别为38.12%、45.31%、39.81%，EPS分别为1.34、1.95、2.72元，3年CAGR为42.54%。鉴于公司具备较强检测服务提供能力、下游客户群体的稳定性以及检测市场持续扩张，我们维持目标价87.1元，维持“买入”评级。 风险提示： 质量事故风险、核心技术人员流失风险、国防政策和军用标准变动风险、客户还款周期较长风险、客户群体集中风险、测算偏差风险

思科瑞3Q22 业绩超出市场预期。2022 年10 月25 日，思科瑞发布2022年三季度报告：公司22 年前三季度实现收入2.01 亿元，同比增长25.05%；实现归母净利润0.83 亿元，同比增长13.97%，扣非归母净利润0.79 亿元，同比增长16.86%。单季度看，3Q22 公司实现收入0.71 亿元，同比增长40.05%；归母净利润0.26 亿元，同比增长25.11%。 单季度毛利率同比提升，期待未来持续修复。3Q22 公司综合毛利率69.8%，同比提升0.6pct，其中主营业务成本同比增加37.5%，主要由于公司产能不断提升，新增较多检测设备和员工。我们认为随着公司产能利用率提升，生产逐渐呈规模化，毛利率水平有望企稳回升。 在建工程快速提升，扩产节奏符合预期。单季度看，3Q22 公司新增在建工程2679 万元，1Q22/2Q22 新增在建工程分别为4.7/5.9 万元。根据公司招股书披露，2021 年底公司集成电路/分立器件/阻容感检测条线产能利用率分别为99.2%/90.7%/92.6%，基本接近满产。我们发现2020 年公司集成电路、分立器件检测收入同比增速呈现较大提升（分别为72.7%/123.3%），主要得益于两项业务产能利用率于2020 年较2019 年分别提升20.6pct/37.2pct 至99.9%/97.4%。为提高装备采购质量，自2014 年起，军品装备部门逐步开展了各型实物样机邀请招标比测试验，客观上为第三方检测试验机构带来了业务增量。我们认为，随着军工行业的发展，军工装备数量的大幅增加将提高军用电子元器件的可靠性检测需求。看好未来扩产带来业务量持续提升。 研发费用率提升，看好公司数据积累及算法迭代能力。3Q22 公司研发费用率10.0%，环比提升2.4pct。我们认为扩产能是公司成长的短期逻辑，长期成长性仍应体现在核心技术能力的积累。以集成电路测试为例，由于其制造工艺微纳米化趋势明显，内部结构对用户不可见，功能性能极其复杂，无法使用传统的外部硬件接触方式进行全面性能及逻辑检测，需采用现代ATE 测试技术，通过软件硬件结合的方法，在对器件结构及其功能、性能参数分析的基础上，通过建立测试模型、智能仿真等方式，全面模拟器件的实际工作状态及尽可能多的故障模式，判定器件是否合格。在上述过程中模型的输入数据量、算法模型精准度均为核心壁垒。我们认为公司正通过扩充检测品类不断积累数据应用、算法迭代能力。 投资建议：随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度上行。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.55/2.31/3.42 亿元，当前股价对应2022-2024 年P/E 分别为51/35/23x，维持“推荐”评级。 风险提示：发生质量事故风险，国防政策和国家军用标准变动风险，应收账款规模较大风险，市场竞争加剧风险。

公司主营军用电子元器件二筛检测，公司IPO募集资金约12.52亿元，随着产能不断落地，有望受益于国防现代化和信息化建设浪潮。 国防信息化助推军工电子相关第三方检测需求市场规模持续增长近年我国国防装备信息化率不断提升，带来军用电子元器件市场规模不断增长，若假设检测环节占电子元器件市场规模5%到10%，我们保守估算2021年国内军用电子元器件检测市场规模约为127.85至255.71亿元。 公司资质、资金、技术和管理优势明显公司拥有经 CNAS 和 DILAC 认证的检测项目或检测参数共计 565 项，具备全面完善的检验检测能力，可自主研发作为检测过程中重要软件的测试程序和关键硬件的适配器，目前公司拥有自主研发的测试程序2.3万余套，并可独立设计、制造相应的适配器1.3万余套，客户包括航天科工、中国航空工业等近400个军工客户，资金/资质/技术和管理优势明显。 公司募集资金可扩充产能驱动增长公司IPO扣除发行费后，实际募资约12.53亿元，预计将资金用于成都检测试验基地建设项目、无锡检测试验基地建设项目、环境试验中心建设项目等检验检测基地的建设工作，考虑到公司毛利和净利率高的特点，2018-2021年ROE在30%左右，若未来产能顺利投产，公司盈利能力有望提升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为3.02、4.39、6.23亿元，对应增速分别为36.04%、45.53%、41.73%，净利润分别为1.34、1.95、2.72亿元，对应增速分别为38.12%、45.31%、39.81%，EPS分别为1.34、1.95、2.72元，3年CAGR为42.54%。鉴于公司具备较强检测服务提供能力、下游客户群体的稳定性以及检测市场持续扩张，参考可比公司估值，我们给予公司2022年65倍PE，目标价87.10元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：质量事故风险、核心技术人员流失风险、国防政策和军用标准变动风险、客户还款周期较长风险、客户群体集中风险、测算偏差风险

思科瑞1H22业绩符合我们预期。2022年8月25日，思科瑞发布2022年半年度报告：公司1H22实现收入1.3亿元，同比增长18.2%；实现归母净利润0.57亿元，同比增长9.5%，扣非归母净利润0.54亿元，同比增长10.1%。 单季度看，2Q22公司实现收入0.79亿元，同比增长15.8%，环比增长56.5%；归母净利润0.38亿元，同比增长12.3%，环比增长99.7%。 毛利率环比提升，扩产规模化效应逐渐彰显。1H22公司综合毛利率72.4%，同比下降5.9pct，其中主营业务成本同比增加50.4%，主要由于公司产能不断提升，新增较多检测设备和员工，加大固定成本折旧摊销和人工成本。单季度看，2Q22公司综合毛利率73.7%，环比提升3.4pct。我们认为随着公司产能利用率提升，生产逐渐呈规模化，毛利率水平有望企稳回升。 逐渐平台化，检测产品可用于多条核心赛道。公司不仅可对芯片图形、内部结构、粘接、键合、内部气氛、外观等进行系统的检验，更具备了静态存储芯片SRAM的测试筛选技术，筛选的典型存储器主要应用于机载、车载的雷达、通信等系统。此外，公司研发了基于芯片模组模组检测预配置库、高故障覆盖率被测模型、内部资源并行遍历及自动化辅助软件工具等技术，提高了电路故障测试覆盖率和测试效率。我们认为，公司正逐步从传统检测服务向自动化检测平台演进，通过自研辅助软件工具，结合检验数据增强不同应用场景内芯片检测泛化能力。 FPGA检测能力持续增长，看好下一成长曲线。公司作为国内为数不多的可以对复杂的高速FPGA电路实现高故障测试覆盖率的公司之一。军用FPGA主要用于雷达，通信设备和电子战设备，如相控阵雷达的时空二维滤波，合成孔径雷达成像，巡航导弹的地形匹配和末端图像匹配，红外导弹的目标识别等。相控阵雷达由许多个T/R器件组成，单个T/R通常由3个MMIC和1个VLSI组成。 VLSI负责大量数据的处理和信号控制，需要FPGA协同实现。根据GrandviewResearch统计，2020年全球雷达市场规模达到314亿美元，其中军用雷达市场达到192亿美元，占比约61%。根据ForecastInternational统计，2010年-2019年，全球相控阵雷达总生产台数占雷达生产总数的比例为14.16%，市场空间广阔。我们认为军用相控阵检测要求较高，公司有望结合自身技术把握相控阵内FPGA检测。 投资建议：随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度上行。维持盈利预测不变，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.5/2.3/3.4亿元，当前股价对应2022-2024年P/E分别为41/28/19x，维持“推荐”评级。 风险提示：发生质量事故风险，国防政策和国家军用标准变动风险，应收账款规模较大风险，市场竞争加剧风险。

22H1实现归母净利润 0.57亿元， 同比+9.47%。公司 22H1实现营业收入 1.30亿元， 同比增长 18.15%； 实现归母净利润 0.57亿元， 同比增长 9.47%。 单季度看， 22Q1/Q2实现营收 0.51/0.79亿元， 同比增长 22.06%/15.77%； 归母净利润 0.19/0.38亿元， 同比增长 4.27%/12.28%。 上半年子公司西安环宇芯和江苏七维受疫情影响较大， 相关影响消除后公司经营有望加速修复。 深耕军用电子元器件可靠性检测服务， 近 3年营收 CAGR 达 50%。 公司成立于 2014年， 主要业务为军用电子元器件的测试与可靠性筛选试验、 破坏性物理分析（DPA） 、 失效分析与可靠性管理技术支持， 获得了涵盖航空工业、中国航天、 中国电科等军工集团在内的 400多家客户认可。 公司通过不到 8年时间快速成长为行业领先企业， 营收/归母净利润从 2018年的 0.66/0.22亿元增至 2021年的 2.22/0.97亿元， CAGR 达 50%/63%； 公司 2021年毛利率/净利率达 74.64%/43.71%， 盈利能力极强。 具体业务看， 公司电子元器件可靠性测试与筛选是核心业务， 2021年收入 1.79亿元， 占总收入的 80%以上。 电子元器件检测行业需求旺盛， 第三方检测大势所趋， 公司有望加速成长。 随着我国经济建设和技术的飞速发展， 电子行业也有快速发展。 电子元器件在其中发挥重要作用， 而电子元器件检测是产品质量可靠性的有效保证。 公司的检测业务下游为军工领域， 主要为电子元器件的二次检测筛选， 通常情况下是全筛， 业务类型为电子电器类检测。 行业情况看， 根据财政部数据，中国国防预算支出从 2016年的 9543亿元增至 2021年的 13553亿元， CAGR达 7.27%； 根据认监委数据， 2021年我国电子电器类检验检测机构营收222.96亿元， 同比+29.49%， 近 5年 CAGR 达 19.24%， 均反映了下游较好的景气度， 特别是在国防信息化不断发展、 军品装备比测有序推进、 第三方检测水平不断提高的共同作用下， 我国第三方军用电子元器件检测市场空间不断扩大， 公司作为第三方检测公司会进一步受益。 竞争格局看， 市场参与者主要有两类， 一类是我国军工集团下属企业（或科研院所） 的检测部门或检测机构， 另一类是国内独立第三方的民营检测机构。 由于军工检测行业资质和技术壁垒较高， 规模较大的独立第三方民营检测机构主要有京瀚禹、 西安西谷和公司三家， 公司在成都、 西安、 无锡设立检测基地， 在及时响应及服务西南、 华东、 西北区域客户方面具有差异化的区域优势。 风险提示： 下游需求不及预期； 行业竞争加剧； 业务增速不及预期。 投资建议： 公司是国内领先军用电子元器件可靠性检测企业， 所处细分行业需求旺盛且仍处快速发展阶段。 我们预计公司 22-24年归母净利润为1.28/1.75/2.35亿元， 对应 PE 49/36/27倍， 首次覆盖给予“买入” 评级。