事件概述佰维存储 6月 18日发布 2024年半年度业绩预告，2024年半年度实现营业收入 31亿元至 37亿元，同比增长169.97%至 222.22%；归属于母公司所有者的净利润为 2.8亿元至 3.3亿元，同比增长 194.44%至 211.31%。 分析判断: 成功拓展一线客户，营收加速增长。 从 2019年以来，公司营收持续增长，过去 5年营收 CAGR 为+32.25%，而 24H1营收端实现加速增长。根据业绩预告，24H1公司紧紧把握行业上行机遇，大力拓展国内外一线客户，实现了市场与业务的成长突破，产品销量同比大幅提升。预计 Q2单季度营收约为 13.73至 19.73亿元，同比增长约为 90.01%至 173.02%，环比约为-20.46%至 14.29%，根据集邦数据，Q2全球手机生产量环比预计下滑 5%-10%，因此我们认为刨除掉 Q2需求的相对下降，公司营收表现符合我们之前的预期。 我们判断下半年随着需求旺季的到来，今年公司整体营收仍将加速增长。 存储价格上涨，公司利润端表现亮眼。 随着存储价格的持续上涨，公司进入 2024年后已全面扭亏为盈。根据业绩预告，预计 Q2单季度归母净利约为1.12至 1.62亿元，同比增长约为 165.96%至 195.30%，高于营收端同比增长率，我们认为这得益于公司在 23年存储价格底部进行了一定的库存管理，体现了公司对市场趋势的有效判断；Q2单季度归母净利环比约为-32.90%至-3.06%，根据集邦数据，Q2存储价格上涨约为 13%-20%，略低于 Q1的价格涨幅，我们认为 Q2库存均价与销售均价之间价差的收敛，加上需求下降的因素，是 Q2利润环比有所减少的主要原因。 整体而言，我们认为 24H1利润端表现好于预期，并且未来随着自研芯片的使用与封测业务的增长，盈利能力有望得到一定程度的增强。 存储有望持续涨价，先进封测业务未来可期。 根据集邦数据，下半年存储价格预计上涨 8%至 26%，基于公司 24H1的业绩表现，我们判断下半年公司下游需求有望进一步增长，产品单价也有望继续上涨，从而在经营层面实现量价齐升。 公司在先进封测和测试设备等领域不断加大研发投入，我们预计公司先进封测业务有望快速发展，将成为公司未来业务的第二成长曲线。 投资建议考虑到公司存储业务表现优于预期，上调公司 2024-2026年营收 60.16/76.54/88.78亿元的预测至65.33/83.05/96.00亿元，上调 2024-2026年 EPS 0.96/1.62/2.02元的预测至 1.06/1.77/2.20元。对应2024年 6月 18日收盘价 56.73元/股，2024年-2026年 PE 分别为 53.62倍、32.05倍、25.83倍，维持公司“增持”评级。

公司 1Q24扣非净利润同比增长 228%。 公司主要以存储颗粒为原材料进行存储模组开发， 产品包括嵌入式存储、 PC 存储、 工车规存储、 企业级存储和移动存储等； 此外， 公司以研发封测一体化为框架， 布局了封测、 主控芯片设计等产业链环节。 23上半年各存储颗粒原厂营业利润均跌入负值区间， 随着上游厂商持续减产， 存储价格 4Q23逐步回暖， 1Q24涨价持续， 在此背景下： 公司 4Q23实现营收 14.7亿元(YoY+83%， QoQ+51%)， 扣非归母净利润-1.5亿元， 毛利率 9.3%(YoY-1.5pct， QoQ+11.2ct)， 营收与毛利率率先改善； 进入1Q24营收 17亿元(YoY+306%， QoQ+18%)， 扣非归母净利润 1.65亿元， 同比增长 228%， 环比扭亏， 毛利率 24.7%(YoY+29.2pct， QoQ+15.4pct)。 存储步入上行周期， 公司聚焦 5大应用市场进行产品拓展。 依据 WSTS 预测，24年全球存储市场规模将同比增长 45%， 受益于上行周期， 公司客户拓展加速： 在手机、 PC、 服务器、 智能穿戴和工车规 5大应用市场中， 公司嵌入式存储进入 OPPO、 传音控股、 摩托罗拉、 HMD、 ZTE、 TCL 等客户； PC SSD 产品已进入联想、 Acer、 HP、 同方等厂商； 智能穿戴产品已进入 Google、 小米、Meta、 小天才等头部厂商； 车规产品正在导入国内头部车企及 Tier1客户。 芯片设计和晶圆级先进封测作为公司二次增长曲线加速推进。 在 IC 设计领域， 公司推出第一颗主控芯片， 进入量产准备阶段； 在先进封测领域， 公司惠州封测基地聚焦存储器封测及 SiP 封测， 未来富余产能将向存储器、 IC 设计公司、 晶圆制造厂商提供代工服务形成新的业务增长点。 此外， 公司在东莞松山湖落地了晶圆级先进封测制造项目， 聚焦大湾区封测需求； 在存储测试设备领域， 公司自主开发了一系列存储芯片测试设备。 23年研发投入同比增长 98%， 股权激励显信心。 公司持续加大研发布局， 23年研发投入 2.5亿元，研发人员数量同比增长 82.62%，占公司总人数近 4成。 在此基础上， 公司股权激励目标明确： 24年营收目标区间 45-50亿元， 25年营收目标区间 60-65亿元， 26年营收目标区间 75-80亿元。 投资建议： 基于公司 23年与 1Q24经营情况， 预计 24-26年归母净利润为4.96/5.08/5.78亿元， 对应股价 PE 分别为 41/40/35倍， 给予“增持” 评级。 风险提示： 消费电子需求不及预期， 产品客户拓展不及预期。

事件：公司发布2023年度报告以及2024一季报业绩逐季大幅改善，增大投入助力长期成长：公司2023年实现营收35.9亿元，同增20.3%，归母净利润-6.2亿元，同比下滑977%，公司23年毛利率1.8%，同减12pcts。费用端，销售/管理/研发费用率为4.6%/4.0%/7.0%，同增1.3/1.6/2.8pcts。单季度来看，2023Q4已出现营收拐点，营收达14.7亿元，同增83.5%，环增50.7%，毛利率为9.3%，环比提升11.2pcts；24Q1持续改善，实现营收17.3亿元，同增305.8%，归母净利润1.7亿元，同增233%，毛利率为24.7%，环比增长15.4pcts，业绩逐季度大幅改善，扭亏为盈。公司业绩波动主要系：1）2023年全年公司所在存储行业处于下行周期，2023Q4起存储产品价格修复，大幅改善公司业绩；2）公司在解决方案研发、芯片设计、先进封测和测试设备等领域持续加大研发投入，23年研发费用共计2.5亿元，同增98%，24Q1研发费用0.98亿元，同增218%，助力公司长期成长。 积极拓展国内外一线客户，加强产业资源协同：1）基于长期的技术积累与市场开发，公司产品与品牌竞争力不断提升。在手机领域，公司嵌入式存储产品进入OPPO、传音、摩托罗拉、HMD、ZTE、TCL等知名客户；在PC领域，公司SSD产品目前已经进入联想、Acer、HP、同方等国内外知名PC厂商；在国产PC领域，公司是SSD产品的主力供应商，占据优势份额；在智能穿戴领域，公司产品已进入Google、小米、Meta、小天才等国际知名智能穿戴厂商；在车规领域，公司产品正在导入国内头部车企及Tier1客户。2）公司与全球主要的存储晶圆厂商和晶圆代工厂进一步深化合作，构建了持续、稳定的合作关系，公司也是国内半导体存储器厂商中通过CPU、SoC及系统平台认证最多的企业之一，公司的主要产品已进入高通、Google、英特尔、联发科、展锐、晶晨、瑞芯微、全志、瑞昱、君正等主流CPU、SoC及系统平台厂商的AVL（合格供应商清单）名录。公司持续加强客户拓展及产业协同。 研发封测一体化布局，“5+2+X”战略稳健发展：公司在存储解决方案研发、主控芯片设计、存储器封测/晶圆级先进封测和存储测试机等方面进行全产业链先锋布局，公司晶圆级先进封测制造项目于2023年11月正式落地东莞松山湖高新区。公司重点聚焦五大应用市场，布局“芯片设计和晶圆级先进封测”二次增长曲线，持续探索与开拓对存算一体、新接口、新介质和先进测试设备等创新领域，“5+2+X”战略稳健发展。 盈利预测与投资评级：结合23年存储价格等影响，我们看好存储行业周期上行、AI等需求持续拉动，调整24/25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.2/8.6/10.2亿元（24/25年前值为7.5/8.7亿元），公司当前市值对应24/25/26年PE为31/26/22倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期；新业务进展不及预期。

中国存储模组巨头拐点将至。佰维存储主要从事半导体存储器的研发设计、封装测试、生产和销售，主要产品及服务包括嵌入式存储、消费级存储、工业级存储等。根据公司 2023 年业绩快报，公司实现营收 36.18 亿元，实现归母净利润-5.88亿元。2023Q4 拐点已现，2023Q4 预计实现收入 14.96 亿元，同比增长 86.90%，环比增长 53.56%；毛利率环比回升 13.51pcts。 存储行业：2024 年拐点已现。Gartner 预测 2024 年全球存储行业市场规模同比增长 66.3%，增速位列半导体各细分领域第一名。根据 TrendForce 数据，DRAM和 NAND Flash 在 2024 年有望连续 4 个季度持续涨价：（1）DRAM 合约价在2024Q1-2024Q4 分别环比上涨 13-18%、3-8%、8-13%、8-13%，2024 年全年有望上涨 36-63%；（2）NAND FLASH 合约价在 2024Q1-2024Q4 分别环比上涨 18-23%、3-8%、8-13%、0-5%，2024 年全年有望上涨 31-58%。 嵌入式存储业务：智能手机客户有望持续突破。公司嵌入式存储产品类型涵盖ePOP、eMCP、eMMC、UFS、BGA SSD、LPDDR 等，广泛应用于手机、平板、智能穿戴、无人机、智能车载、物联网等领域。公司 2022 年该业务收入 21.77亿元，我们预计 2023-2025 年该业务收入为 26.95/50.00/71.50 亿元。 消费级存储业务：To B 和 To C 持续成长。公司的消费级存储包括固态硬盘、内存条和移动存储器产品，主要应用于消费电子领域。公司佰维（Biwin）品牌主要面向 PC OEM 等 To B 市场，独家运营的惠普（HP）、掠夺者（Predator）等授权品牌主要在京东、亚马逊等线上平台，以及 Best Buy、Staples 等线下渠道开发 To C 市场。公司 2022 年该业务收入 6.19 亿元，我们预计 2023-2025年该业务收入为 7.00/10.00/13.75 亿元。 工业级存储：车规产品突破在即。公司工业级存储包括工规级 SSD、车载 SSD及工业级内存模组等，应用于 5G 基站、智能汽车等领域。公司 2022 年该业务收入 0.96 亿元，我们预计 2023-2025 年该业务收入为 1.10/1.50/1.93 亿元。 股权激励彰显信心。《2024 年限制性股票激励计划》业绩考核目标：公司2024/2025/2026 年收入不低于 50/65/80 亿元且公司总市值在 2024/2025/2026年任意连续 20 个交易日达到或超过 200/250/300 亿元。 盈利预测、估值与评级：我们预测公司 2023-2025 年的归母净利润分别为-5.88/2.66/4.11 亿元，当前市值对应 24-25 年 PE 71/46x。国家大基金二期是公司的第二大股东，且公司规划东莞松山湖 30.9 亿元投资封测产线，公司作为国内领先存储企业有望受益于存储行业复苏，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新产品出货不及预期风险、毛利率波动风险、下游需求不及预期风险。

事件2月23日，公司公告2024年限制性股票激励计划（草案），考核指标包括各年度营业收入及总市值（公司连续20个交易日的交易均价对应的总市值，下同）。 投资要点嵌入式存储等产品线矩阵布局完整。公司紧随存储器大容量、大带宽、低延时、低功耗、高安全、小尺寸等升级方向，在移动智能终端、PC、行业终端、数据中心、智能汽车、移动存储等六大应用领域持续创新，打造了全系列、差异化的产品体系及服务，主要包括嵌入式存储、消费级存储、工业级存储、先进封测服务四大板块。公司专精于半导体存储器领域，布局了嵌入式存储（UFS、eMMC、LPDDR、eMCP、BGASSD等）、固态硬盘（SATA/PCIe）、内存模组（SO-DIMM、U-DIMM、R-DIMM）、存储卡（SD卡、CF卡、CFast卡、CFexpress卡、NM卡）等完整的产品线矩阵，涵盖NANDFlash和DRAM存储器的各个主要类别。公司拥有完整的通用型存储器产品线以满足终端客户对标准化、规模化存储器产品的需求；同时，亦针对细分市场提供“千端千面”的定制化存储方案。公司已经形成完备的半导体存储器产品开发优势，可根据客户市场需求和下游应用的演进趋势对产品进行快速迭代升级，在支撑客户业务的同时也推动了公司核心技术的不断提升，使公司的产品体系始终满足市场和客户需求。 研发封测一体化优势强化公司竞争力。公司主要从事半导体存储器的研发设计、封装测试、生产和销售，公司紧紧围绕半导体存储器产业链，构筑了研发封测一体化的经营模式，在存储介质特性研究、固件算法开发、存储芯片封测、测试研发、全球品牌运营等方面具有核心竞争力，并积极布局芯片IC设计、先进封测、芯片测试设备研发等技术领域。公司以子公司惠州佰维作为先进封测及存储器制造基地。惠州佰维专精于存储器封测及SiP封测，目前主要服务于母公司的封测需求。惠州佰维封装工艺国内领先，目前掌握16层叠Die、30~40μm超薄Die、多芯片异构集成等先进工艺量产能力，达到国际一流水平。同时，公司自主开发了一系列存储芯片测试设备和测试算法，拥有一站式存储芯片测试解决方案。惠州佰维目前可提供HybridBGA（WB+FC）、WBBGA、FCBGA、FCCSP、LGA、QFN等封装形式的代工服务。未来，随着产能不断扩充，惠州佰维将利用富余产能向存储器厂商、IC设计公司、晶圆制造厂商提供代工服务，形成新的业务增长点。主控芯片供应商长期稳定合作++自主结合算法需要定义主控芯片架构进一步提升竞争优势。公司根据自身生产工序特点及终端存储器产品需求，建立起完善的供应商采购体系：芯片类产品在生产过程涉及的原辅料主要包括NANDFlash晶圆、DRAM晶圆、主控芯片、基板等；模组类产品在生产过程涉及的原辅料主要包括NANDFlash芯片、DRAM芯片、主控芯片、PCB等，其中NANDFlash芯片主要由公司芯片封测生产模块提供。主控制器是半导体存储器的核心部件之一。在主控芯片领域，公司与慧荣科技、联芸科技、英韧科技等行业内主流主控芯片供应商建立了长期稳定的合作关系。公司与主要供应商不断密切合作关系，持续为下游客户提供品质优良、供应稳定的半导体存储器产品。同时，公司有能力结合算法需要定义主控芯片架构，以提升算法效率和实现基于应用场景的硬件加速及效能优化，进一步提升产品在智能穿戴、企业级、车规级等场景下的竞争优势。 将营收与市值同时纳入股权激励考核目标。2月23日，公司公告2024年限制性股票激励计划（草案），本激励计划首次授予激励对象不超过10人，为公司（含分公司及控股子公司）董事、高级管理人员及核心技术/业务人员，含5%以上股份的股东、公司实际控制人及外籍人员，不含公司独立董事及监事；拟向激励对象授予第二类限制性股票合计3000万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额43,032.9136万股的6.97%。其中，首次授予2400万股，预留授予权益600万股。考核指标包括各年度营业收入及总市值，如下表所示，第一个归属期的年度营业收入及总市值考核目标(A)的触发值（An）为公司2024年营业收入不低于45亿元，且公司总市值在2024年度任意连续20个交易日达到或超过180亿元；目标值（Am）为公司2024年营业收入不低于50亿元，且公司总市值在2024年度任意连续20个交易日达到或超过200亿元。费用方面，本激励计划首次授予的限制性股票预计摊销的总费用（假设授予日为2024年4月初）为1.76亿元，其中2024/2025/2026/2027年分别为7062.30/6387.00/3425.10/693.60万元，对各年净利润影响程度较小。 投资建议我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入36/48/63亿元，分别实现归母净利润-5.88/1.17/2.13亿元，盈利能力逐渐修复，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示研发失败的风险，核心技术外泄或失密风险，技术人员流失风险，宏观经济环境变动及业绩下滑风险，原材料价格波动风险，供应商集中度较高的风险，品牌授权业务相关风险，存储器产品价格波动导致毛利率与业绩波动的风险，存货金额较大及发生存货跌价的风险，经营活动产生的现金流量净额为负的风险，宏观环境风险。

事件：公司发布2022 年报及2023 年一季报，2022 年全年公司实现营收29.86亿元，同比增长14.44%；实现归母净利润0.71 亿元，同比下降38.91%；实现扣非净利润0.66 亿元，同比下降-44.37%。公司2023 年Q1 实现营收4.25 亿元，同比下降39.41%，环比下降46.84%；实现归母净利润-1.26 亿元，同比转亏，环比亏损扩大；实现扣非归母净利润-1.29 亿元，同比转亏，环比亏损扩大。 营收逆势增长，销售价格承压拖累利润：在全球通胀高企、经济下行、市场需求持续疲软的背景下，公司整体营收逆势保持稳定增长，主要系公司调整营销策略，拓宽营销渠道。分产品来看：2022 年公司嵌入式存储营收21.77亿元，同比增长29.85%，营收占比72.90%；2022 年公司消费级存储模组营收6.18 亿元，同比下降-5.59%，营收占比20.72%；2022 年公司工业级存储模组营收0.96 亿元，同比下降8.91%，营收占比3.23%。2022 年公司综合毛利率为13.73%， 同比减少3.82pct；净利率为2.39%，同比减少2.08pct；公司毛利率、净利率均有下降，主要原因是：（1）公司基于经济形势和市场供需情况，主动采取降价策略以巩固市场份额；（2）研发费用增长导致期间费用率提升。费用方面，2022 年全年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.34%/2.35%/4.23%/0.52% ， 同比变动分别为-0.44/-0.15/+0.13/-0.12pct。2022 年研发费用增长主要系公司持续加大新项目新技术的研发投入，不断增加对存储解决方案研发、先进封测、芯片IC 设计、测试设备研发等核心技术的费用投入。 惠州工厂优势凸显，封测制造能力显著提升：公司以子公司惠州佰维作为先进封测及存储器制造基地。惠州佰维专精于存储器封测及SiP 封测，目前主要服务于公司的封测需求。惠州佰维封装工艺国内领先，目前掌握16 层叠Die、30~40μm 超薄Die、多芯片异构集成等先进工艺量产能力，达到国际一流水平。2022 年，公司着力强化惠州工厂的管理水平和IT 能力，并不断增强公司在超薄Die，多芯片堆叠等方面的先进封测工艺能力。惠州佰维目前可提供Hybrid BGA（WB+FC）、WB BGA、FC BGA、FC CSP、LGA、QFN等封装形式的代工服务。公司通过芯片封装设备、模组制造设备以及测试设备系统的一体化智能联机运行，实现高度自动化。芯片封测生产模块目前可达到98.7%自动化生产水平，模组制造测试模块目前可达到91%自动化生产水平。2022 年，惠州工厂顺利通过国内外各大一线客户的现场审核，推动公司业务的发展，并出色完成了公司产品的按期、保质交付。国产存储芯片目前占比较小，国产存储行业有巨大的成长空间，国内存储器厂商迎来巨大的发展机遇。未来，随着产能不断扩充和国产替代不断加速，惠州佰维利用富余产能向存储器厂商、IC 设计公司、晶圆制造厂商提供代工服务，并有望形成新的业务增长点。 存储芯片行业复苏在即，深化布局汽车电子领域：根据CFM 闪存市场数据显示，2022 年全球存储市场规模为1,391.87 亿美元；其中，全球NAND Flash市场规模为601.26 亿美元，全球DRAM 市场规模为790.61 亿美元；NANDFlash 和DRAM 存储器领域的规模占整个半导体存储器市场比例达到95%以上。2022 年存储市场持续走弱，存储行业萎靡不振。近期，存储龙头镁光和三星纷纷宣布拒绝进一步降价，存储芯片价格有望止跌，存储市场有望加快复苏。根据汽车之家研究院数据显示，预计到2025 年，中国L2 及以上智能汽车销量破千万辆，中国智能汽车渗透率达49.3%。公司深化布局汽车电子领域，嵌入式存储、工业级存储器产品均有用于汽车上。汽车存储从基本的动力系统、传感器、连接器采用的SRAM、Nor Flash、EEPROM、MCP、小容量eMMC 和LPDDR4，转向以ADAS、信息娱乐系统驱动的大容量eMMC、UFS、LPDDR4X/5、BGA SSD 等存储产品。公司BGA SSD 已通过Google 准入供应商名单认证，公司eMMC、UFS、LPDDR 等产品及车载SD 卡适用于智能汽车市场。公司于2018 年获得IATF16949:2016 汽车质量管理体系认证，进一步布局车规级存储器产品应用市场。 首次覆盖，给予“增持”评级：公司主要从事半导体存储器的研发设计、封装测试、生产和销售，主要产品及服务包括嵌入式存储、消费级存储、工业级存储及先进封测服务。公司在移动智能终端、PC、行业终端、数据中心、智能汽车、移动存储等六大应用领域持续创新，打造了全系列、差异化的产品体系及服务，主要包括嵌入式存储、消费级存储、工业级存储、先进封测服务四大板块。受益于存储器国产替代的发展趋势，随着存储器行业复苏，下游需求回暖，公司业绩有望更上台阶。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1.07 亿元、1.34 亿元、1.77 亿元，EPS 分别为0.25 元、0.31 元、0.41元，PE 分别为306X、244X、185X。 风险提示：宏观经济波动风险、下游需求不及预期、技术开发和迭代升级风险、市场竞争加剧。