业绩符合预期,同店增速靓丽 2018年公司实现营业收入为142.40亿元,同比增长29.93%,收入增速略超预期;归母净利润44.77亿元,同比增长9.80%;扣非后净利润25.66亿元,同比增长11.31%。扣非后净利润略低于预期,主要因期间产生了2.39亿元的计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费,剔除这一影响,扣非后净利润符合预期。公司拟每10股派发现金股利2.7元(含税)。收入超预期主要受益于:1)精细化管理推动可租面积增加(2018年持续推动面积复测工作,实现22家商场可租面积的增加。);2)展店进展超预期:18Q4开店进展超预期:自营/委管Q4开店分别为5家/32家。2018年,公司零售额占连锁家居商场市场份额为15.2%。分业态来看:自营业态:2018年底共计80家自营商场,当年新开6家,委管转自营3家,共有30家筹备中的自营商场。自营商场平均出租率96.2%,成熟商场同店增速达到8.1%.委管业态:2018年底共计228家委管商场,当年新开50家,委管转自营3家,关闭4家,共有361家已取得土地使用权证/已获得地块。自营商场平均出租率95.0%,同比小幅下降,主要系Q4开店较多,地产周期下行。 收入结构变化+开店节奏变化致盈利能力下降 2018年,公司综合毛利率为66.20%,同比下降4.94pct,毛利率下降主要因:1)委管业务毛利率下降:大多数委管商场Q4开业,费用相对较高;2)低毛利率的建造施工及设计业务收入大幅增加。期间费用率为33.48%,同比下降3.09pct,销售费用率/管理费用率分别-1.87/-1.65pct;财务费用率同比+0.44pct达到10.77%,主要有息负债规模上升,人民币对美元贬值导致产生汇兑损失。扣非后净利率18.01%,同比下降接近3pct。 风险提示 门店扩张不及预期;资产负债率水平较高。 展店加速,份额提升,新零售赋能,维持“买入”评级 公司是家居渠道行业绝对龙头,规模优势+品牌优势持加强,市场规模、盈利能力存在持续提升的预期。我们认为公司合理估值区间13.80-15.73元。预计2019/2020/2021年公司扣非后净利润分别为32.59/37.91/43.26亿元,维持“买入”评级。

四季度盈利再提升,创上市以来最好业绩 2018年,公司实现营业收入151.61亿元,同比增长60.68%;全年实现归属于上市公司股东的净利润30.90亿元,同比增长257.96%,创上市以来最好业绩。四季度单季,公司实现归母净利润10.43亿元,同比增长440.12%,环比增长16.20%。 产能释放,市场向好,产品销量稳步提高 2018年,公司钒制品销量达23.23万吨,同比增长20.24%。公司生产钛白粉22.84万吨(其中含氯化钛白粉1.1万吨),同比增长14.24%;钛渣19.15万吨,同比增长19.40%。2019年,公司钛白粉产量有望继续提升,公司业务发展计划为硫酸法钛白粉22万吨,氯化法钛白粉2万吨。 受益于钒价大涨,钒制品毛利率大幅提升 受益于钒产品供需向好,价格提升,公司钒制品毛利率持续提升,2018年钒制品实现毛利30.37亿元,同比增长299.61%。2018年,螺纹钢新国标的实施,以及石煤提钒受到环保限产,使行业阶段性供不应求,推升钒产品价格,四川地区片钒全年平均价达26.7万元/吨,较2017年均价上涨130.6%。 钒价有回调,但仍保持高位 2018年12月,钒产品价格开始明显回落,一方面是因为螺纹钢新国标落地情况不及预期,一方面是因为钢厂利润下滑抑制钒产品价格。螺纹钢新国标的实施是长期发展趋势,随着国家质检总局对螺纹钢新国标执行情况抽查工作的展开,以及钢厂盈利趋于稳定,钒产品价格也有望保持。截至3月25日,四川地区片钒价格为22万元/吨,处于较高水平,支撑公司盈利保持合理水平。 l 风险提示:螺纹钢新国标执行不及预期,钒产品供给增加。 投资建议:给予“增持”评级 考虑到黑色产业链整体盈利回落,钒产品价格回调,公司盈利或受到影响有所下滑,我们调低公司评级至“增持”。预计公司2019-2021年收入135.5/138.1/140.0亿元,同比增速-10.6/1.9/1.4%,归母净利润28.7/29.9/30.4亿元,同比增速-7.0/4.1/1.7%;摊薄EPS为0.33/0.35/0.35元,当前股价对应PE为10.9/10.5/10.3x。

收入增速略低于预期,业绩超预期 2018年公司实现营业收入为72.20亿元,同比增长4.05%,略低于预期;归母净利润为3.23亿元,同比增长95.66%;扣非后净利润3.08亿元,同比增长106.74%,EPS0.24元,业绩超预期,主要系:1)新网银行投资收益大幅增加:2018年为5529万元,去年同期为-2540万元(剔除投资收益影响利润增速为43%);2)盈利能力改善超预期:受益于直采,毛利率改善明显。2018Q4收入17.59亿元,同比增长2.02%,增速环比下滑。分业态来看,商业收入66.41亿元,同比+4.52%,其他业务收入5.79亿元,同比小幅下降(2018年增值业务收入62.75亿元,同比+2.08%)。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.53元(含税)。截止2018年末,公司门店总数2817家,当年新开/关闭/净开146/59/67家。 盈利能力优化明显,期待持续改善 2018年公司综合毛利率为29.36%,同比提升1.64pct,毛利率优化主要受益于去中间环节、供应链整合,以及直采比例的提升。总费用率为24.32%,同比小幅提升0.42pct,主要系职工薪酬及宣传费用增加。公司净利率提升明显,2018年净利率为4.46%,同比提升2.08pct。 生鲜门店布局加速,探索全渠道融合 公司存量门店生鲜化改造状况良好,后续存在标准改造模板复制提速的预期。此外,双方在供应链、物流等方面的合作也值得期待。公司继续推进自有线上平台发展的同时,通过与美团、饿了么等线上销售平台的合作,拓宽销售渠道。 风险提示 与永辉合作进度不及预期、门店改造进度不及预期。 业绩超预期,全渠道探索加速,维持“增持”评级 我们预计18年公司业绩将明显好转,主要因15年并购的门店整合效应逐步显现,携手永辉布局生鲜业态,传统门店改造加速。公司坚持“商品+服务”的差异化竞争策略,持续优化商品结构、丰富增值服务内容,打造“云平台大数据+商品+社区服务+金融”的互联网+现代科技连锁公司。预计2019/2020/2021年净利润分别为3.78亿/4.05亿/4.43亿元,维持“增持”评级。

销售前高后低,全年增长稳健 2018年公司实现营业收入为267.11亿元,同比增长2.38%,归母净利润为12.01亿元,同比增长66.95%;扣非后净利润10.65亿元,同比增长42.02%,EPS为1.54亿元。收入增速略低于预期,主要因:宏观经济走势影响,以及交易次数及客单价增幅均较前期均呈回落态势。其中,商品零售主业收入249.22亿元,同比增长1.07%,平均坪效为1.81万元,较2017年的1.58万元提升明显。Q4单季销售收入75.13亿元,同比增长2.70%,归母净利润2.13亿元,同比增长20.29%。截止2018年末,公司大店总数达51家,总经营建筑面积264.6 万平方米,已经进入21个省、市、自治区,31个城市。2018年新开门店1家,为长春奥莱Mall,建筑面积9.8万平方米;关闭门店4家。 毛利率优化,费控能力小幅提升 2018年,公司综合毛利率为21.19%,同比提升0.47pct,其毛利率为16.51%,同比下降0.05pct,毛利降幅明显收窄(2017年毛利率同比下降接近1pct)。期间费用率为14.07%,同比下降0.50pct,销售费用率/管理费用率分别-0.11/+0.01pct,费控能力小幅提升;财务费用率同比-0.40pct,主要是利息收入增加,利息支出减少影响所致。公司净利率提升1.02pct至4.59%。 四大业态协同发展,期待战略重组深化 目前,公司已形成集百货、奥特莱斯、购物中心和超市四大业态协同发展的业务格局。年内加快推进超市资本运作模式发展,与首航合作成立了合资公司,年内首个王府井首航超市开业公司控股股东王府井东安与首旅集团实施战略重组,企业文化和制度建设得到有效融合,有望提高资源配置效率。 风险提示 门店扩张不及预期;同店增长状况不及预期。 百货龙头,业态创新+战略重组,维持“增持”评级 公司作为全国化布局的百货龙头,加快业态战略布局,促进线上线下有效融合,不断创新经营模式。此外,与首旅集团实施战略重组,国改有望加速推进。预计2019/2020/2021年公司归母净利润为12.37/13.41/14.35亿元,维持“增持”评级。 盈利预

事件:公司2018年实现营业收入143.57亿元(同比37.94%),实现归母净利润30.20亿元(同比147.10%)。公司同时公布2018年度利润分配方案,拟以现有股本16.27亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.00元(含税),共计派发股利3.25亿元。公司另外公布了“精己二酸品质提升”和“30万吨/年酰胺及尼龙新材料”等2个新项目,分别计划投资15.72亿元和49.8亿元。 年报业绩基本符合预期,Q4盈利能力随行业整体下滑 化工行业景气度从2018年3季度开始明显下行,化工品PPI持续下行。受此影响,公司的主营产品在4季度也出现了明显的价格回调,与原材料的价差也有所收窄。公司全年实现营收143.57亿元(同比37.94%),归母净利润30.20亿元(同比147.10%),基本符合我们之前的预期。其中Q4实现营收35.08亿元(同比10.47%,环比-8.92%),归母净利润4.85亿元(同比29.62%,环比-43.23%)。 尿素和乙二醇将成为今年业绩的主要支撑点 尿素行业整体库存目前处于低位,价格基本与去年同期持平,价差则略有增长,预计今年公司化肥板块的盈利能力是业绩的重要支撑之一。另外公司50万吨乙二醇项目的投放是今年重要的增长点,虽然目前乙二醇价格和价差都处于低位,但下游聚酯行业开工率较好,预计后期盈利能力将得到修复,产量的增长和盈利的恢复是公司今年业绩的另一重要支撑。 园区通过认证,新项目延伸公司成长空间 公司所在园区于2018年9月通过山东省认证,其年产150万吨绿色化工新材料组合项目入选山东省新旧动能转化第一批优选高端化工类项目。本次公司公告的精己二酸、酰胺及尼龙新材料项目就是该组合项目中的一部分,计划分别投资15.72亿元和49.8亿元,建成后预计将分别实现营收19.86亿元和56.13亿元,净利润2.96亿元和4.46亿元,将进一步延伸公司未来的成长空间。 投资建议:看好公司长期向新材料领域发展,维持“买入”评级。 我们预计2019-2021年归母净利润23.9/27.2/29.8亿元,同比增速-21/14/10%,摊薄EPS=1.47/1.67/1.83元,当前股价对应PE=10.1/8.9/8.1。 风险提示:行业景气下滑导致公司盈利大幅受损;乙二醇新产能投放消化进度低于预期;新项目投产进度低于预期。 盈利预测和财务指标

同店毛利稳健增长,多因素致Q4低于预期 2018年公司实现营业收入为191.38亿元,同比增长3.25%;归母净利润为9.04亿元,同比增长25.92%;扣非后净利润7.92亿元,同比增长24.76%,EPS为0.7535元。其剔除地产业务影响,公司2018年营业收入同比增长4.45%,利润总额同比增长30.58%;2018Q4营业收入下降0.64%,利润总额同比增长24%。2018年,公司平均同店收入增速为1.55%,毛利额增速达到6.27%,利润总额增速为17.10%。展店方面,2018年新开大店6家,其中购物中心开设直营4家、管理输出1家;百货开设直营1家。百货与购物中心分别接手赣州定南、九江两个加盟店项目。独立超市开设直营6家、加盟2家。我们预计2019年公司仍将维持积极展店趋势。 盈利能力持续提升 2018年,公司综合毛利率为27.25%,同比提升1.50pct,其中,零售业务毛利率为26.52%,同比提升1.27pct,受益于体验式业态以及部分门店扭亏。期间费用率为21.10%,同比上升0.66pct,主要由于展店提速以及员工薪酬增加。公司净利率持续提升0.85pct至4.73%。 数字化、体验式、供应链三大战略,员工持股计划彰显信心 公司坚定推进数字化、体验式、供应链三大战略,对公司盈利能力提升作用明显。1月15日,公司公告拟推出第二期员工持股计划,彰显公司管理层对未来发展的信心。 风险提示 门店扩张不及预期;同店增长状况不及预期。 业绩符合预期,维持高速展店,维持“买入”评级 公司百货/购物中心业态体验式定位符合当今主流消费趋势,“一店一策”+“面向家庭、贴近生活”,多业态并举,数字化、体验式、供应链三大战略。我们预计公司2019年仍将维持较快开店速度。2019年1月推出第二期员工持股计划,彰显管理层对未来发展的信心,预计2019/2020/2021年净利润分别为10.78/12.91/14.69亿元,维持“买入”评级。

营收增长稳健,Q4净利同比下滑 公司3月7日晚间发布业绩快报,2018年公司实现营业收入437.84亿元,同比增长9.98%;归母净利润12.09亿元,同比增长6.40%,EPS 为2.31元,略低于预期。2018Q4收入72.80亿元,同比增长6.37%;归母净利润2.21亿元,同比下降7.59%。公司Q4归母净利润同比下滑,我们预测主要因所得税影响所致。2018年ROE 为20.33%,同比下降0.8pct。 全产业链建设完善 截至18年6月,公司共有门店3278家,较17年底门店净增加104家,其中自营银楼减少5家,连锁专卖店/经销网点/海外店分别增加53家/55家/1家。公司加强全产业链打造,继续完善东莞生产基地。18H1镶嵌生产基地实现收入6523万元,利润总额303万元;素金生产基地总出货量24.32吨,同比增9.60%,营业收入8273万,同比增15.98%;利润2604万元,同比增长23.35%。 股改提速,激励机制逐步完善 2018年8月22日,公司公告《上海老凤祥有限公司非国有股权转让框架协议》的签署,拟对老凤祥有限公司非国有股权进行转让,公司职工持股会、公司高管石力华、辛志宏等拟受让国新张创(上股权投资持有股份。2019年1月22日,老凤祥有限在上海市黄浦区市场监督管理局完成了老凤祥有限出资股东及董事会组成人员变更备案。并收到该局换发的营业执照。老凤祥有限是公司核 心业务的重要板块,此次股权转让,利于优化股权架构,改善经营效益。 风险提示黄金珠宝消费增速放缓;混改进度不及预期。 黄金品类龙头,股改提速,维持“买入”评级公司是我国黄金珠宝行业龙头企业,业绩增长稳健,品牌优势显著。公司子公司股改方案出台,利于优化股权架构,改善经营效益。预计2018/19/20年公司利润分别为12.10/13.67/15.55亿元,维持“买入”评级。

营收增长稳健,Q4净利同比下滑 公司3月7日晚间发布业绩快报,2018年公司实现营业收入437.84亿元,同比增长9.98%;归母净利润12.09亿元,同比增长6.40%,EPS 为2.31元,略低于预期。2018Q4收入72.80亿元,同比增长6.37%;归母净利润2.21亿元,同比下降7.59%。公司Q4归母净利润同比下滑,我们预测主要因所得税影响所致。2018年ROE 为20.33%,同比下降0.8pct。 全产业链建设完善 截至18年6月,公司共有门店3278家,较17年底门店净增加104家,其中自营银楼减少5家,连锁专卖店/经销网点/海外店分别增加53家/55家/1家。公司加强全产业链打造,继续完善东莞生产基地。18H1镶嵌生产基地实现收入6523万元,利润总额303万元;素金生产基地总出货量24.32吨,同比增9.60%,营业收入8273万,同比增15.98%;利润2604万元,同比增长23.35%。 股改提速,激励机制逐步完善 2018年8月22日,公司公告《上海老凤祥有限公司非国有股权转让框架协议》的签署,拟对老凤祥有限公司非国有股权进行转让,公司职工持股会、公司高管石力华、辛志宏等拟受让国新张创(上股权投资持有股份。2019年1月22日,老凤祥有限在上海市黄浦区市场监督管理局完成了老凤祥有限出资股东及董事会组成人员变更备案。并收到该局换发的营业执照。老凤祥有限是公司核 心业务的重要板块,此次股权转让,利于优化股权架构,改善经营效益。 风险提示黄金珠宝消费增速放缓;混改进度不及预期。 黄金品类龙头,股改提速,维持“买入”评级公司是我国黄金珠宝行业龙头企业,业绩增长稳健,品牌优势显著。公司子公司股改方案出台,利于优化股权架构,改善经营效益。预计2018/19/20年公司利润分别为12.10/13.67/15.55亿元,维持“买入”评级。

业绩符合预期,Q4收入略低于预期 公司公布业绩快报2018年营业收入为191.38亿元,同比增长3.25%;归母净利润为9.04亿元,同比增长25.92%;EPS为0.7535元。其中,Q4单季销售收入53.04亿元,同比下降5.25%,归母净利润2.31亿元,同比增长2.03%。剔除地产业务影响,公司2018年营业收入同比增长4.45%,利润总额同比增长30.58%;2018Q4营业收入下降0.64%,利润总额同比增长24%。 公司2018Q4单季收入略低于预期,主要因:1)17Q4基数太高:我们估算,17Q4公司同店增速约为4%,而18Q1-Q3百货同店增速仅为2%;2)中秋错期影响:导致单Q4收入同比节日销售减少3)气候影响:华南地区18年暖冬,导致高客单价的女装等品类销售不佳;4)君尚关店影响:2018年10 月日深圳君尚中心因合约期满门店关闭,而深圳君尚长期以来居于公司前十大收入门店。截止2018年,公司百货/购物中心数量分别为67/11家(不含管理输出),我们预计2019年公司仍将保持较高的开店速度。 数字化、体验式、供应链三大战略,员工持股计划彰显信心 公司坚定推进数字化、体验式、供应链三大战略:牵手腾讯建设智慧零售,利用数字化和智能化技术改造业务中后台;加强体验式升级,提高客流和收益;大力推进品类管理,进一步深耕供应链,并推进全国供应链整合。1月15日,公司公告拟推出第二期员工持股计划,筹集资金总额上限为9309万元,如以年1月9日收盘价10.85元/股测算,拟认购总股份约为857.97万股,约占公司现有股本总数的0.71%。第二期员工持股计划彰显公司管理层对未来发展的信心。 风险提示 门店扩张不及预期;同店增长状况不及预期。 业绩符合预期,维持高速展店,维持“买入”评级 公司百货/购物中心业态体验式定位符合当今主流消费趋势,“一店一策”+“面向家庭、贴近生活”,多业态并举,数字化、体验式、供应链三大战略。我们预计公司2019年仍将维持较快开店速度。2019年1月推出第二期员工持股计划,彰显管理层对未来发展的信心,维持“买入”评级。

三因素导致业绩低于之前国信化工的预期 根据业绩快报,公司Q4营收24.28亿元(同比-11.33%),归母净利润3.17亿元(同比-45.50%),业绩下滑幅度超出我们之前的预期。公告中对此解释有3点原因:1)钛白粉原材料价格上涨导致毛利率降低;2)旗下矿冶公司的副产物铁精矿售价降幅较大,导致利润受损。;3)类金融子公司出现逾期项目,按照会计政策计提坏账准备。 库存低位叠加需求好转预期,企业提价动力高涨 钛白粉60%以上用于涂料领域,属于房地产后周期产品。2019年房屋竣工面积同比增速有望出现拐点,钛白粉需求有改善预期。2018年钛白粉国内需求低迷,大多数生产企业加大出口力度以及降低生产负荷,全年产量295.4万吨(同比2.95%),出口90.80万吨(同比9.41%)。根据百川数据,目前行业库存水平处于1年来的低位,春节后下游企业陆续开工,企业在订单饱满的情况下纷纷上调钛白粉价格。 布局攀西钒钛磁铁矿资源,长期打造钛产业链 2公司长期致力于做深做精钛产业链,持续整合上下游资源加速产业升级。2018年5月公司与攀枝花政府签订合作协议,计划未来5年投资50亿元推进攀西钒钛磁铁矿资源并用于大规模氯化法生产。公司随后在2019年1月份与芬兰奥图泰公司达成协议,在升级氯化钛渣工艺上形成合作。在2019年2月份与川西盐边县达成协议,拟投资20亿元新建50万吨钛精矿升级转化氯化钛渣项目,建成后将形成氯化钛渣30万吨年产能用于氯化法钛白粉。公司远期规划将形成60万吨硫酸法、70万吨氯化法钛白粉及3万吨海绵钛产能,看好长期打造钛产业链。 风险提示:钛白粉价格波动,新建氯化法产能消化进度低于预期。 投资建议:维持“买入”评级。 我们预计2019-2021年归母净利润30/36/44亿元,同比增速32/20/20%,摊薄EPS=1.49/1.79/2.14元,当前股价对应PE=9.7/8.1/6.7。看好公司长期打造完整钛产业链,维持“买入”评级。

量价齐升,公司业绩再突破 2018年,公司实现产材425.13万吨,同比增长15.26%。全年实现营业收入172.86亿元,同比增长23.96%;归属于母公司所有者的净利润29.27亿元,同比增长15.26%。公司钢材产量大幅突破,盈利创上市以来最好水平。 螺纹钢高毛利延续,弹簧扁钢稳步发展 2018年房地产新开工水平保持高位,持续拉动长材消费,供给端则受到环保限产阶段性影响,供需双向影响下,螺纹钢盈利延续高位。螺纹钢是公司利润核心来源,2018年实现毛利30.82亿元,占比54.24%。弹簧扁钢是公司的战略核心产品,保持着市场占有率领先地位,公司已率先开发了三代高强度弹簧扁钢。2018年,公司弹簧扁钢毛利率提升至50.58%。 降本工作显成效,股权激励拉高管理费用 公司紧抓降本工作,2018年销售费用为1.18亿元,较去年同期下降2.43%,吨钢销售费用仅27.84元/吨。财务费用方面,2018年公司因利息收入大幅增加,借款利息支出减少,财务费用转负,至-0.79亿元,较去年下降1.04亿元。管理费用方面,受确认股权激励费用7.69亿元所致,费用大幅增加,2018年公司管理费用16.55亿元,同比增加103.32%。 员工激励与股东回报并重,公司股息率高达13.6%。 公司注重员工激励,在行业里薪酬水平居前。同时,公司近年来保持高现金分红比例,近三年来分红率均超过50%,按照2月21日市值,公司股息率高达13.6%。在未来无大额资本开支计划背景下,公司高股息率有望延续。 风险提示:钢材消费大幅下行。 投资建议:维持“增持”评级 考虑到公司资产效率高,盈利能力强,在未来行业整体盈利情况或有所下滑的背景下,预计公司2019-2021年收入153/156/159亿元,同比增速-11.7/2.2/2.0%,归母净利润19.52/23.16/26.48亿元,同比增速-33.3/18.6/14.3%;摊薄EPS为1.35/1.60/1.83元,当前股价对应PE为9.9/8.3/7.3x。公司分红稳定,估值存在修复空间,维持“增持”评级。

全年业绩符合预期,Q4多重因素影响环比下滑 2月18日晚间披露2018年度业绩快报,公司2018年度实现营业总收入48.70亿元,同比增长27.97%;净利润8.06亿元,同比增长36.16%。基本每股收益1.68元。18Q4单季实现销售收入13.28亿元,同比增长21.53%,净利润2.11亿元,同比增长20.05%,基本符合预期。 公司Q4收入利润增速环比出现下滑,我们认为主要因:1)开店错期影响:公司业务以批发为主,部分当季新开门店的提货收入可能会在前一季度进行确认;2)高基数影响:公司17Q4收入、利润同比增速分别为34%/83%。3)宏观经济影响:此外,宏观经济增速下滑,社零增速放缓也确实会对终端销售代理影响。 展店超预期,预计19年维持高速展店趋势 公司全年维持高速开店趋势,截止18年末,门店总数3375家,全年净开店651个。其中自营店302家,加盟店3073家,Q4净开店185家(Q1,Q2,Q3开店数量分别为109/142/215家),全年门店增速为23.90%。开店提速反映加盟商展店热情极高,是公司品牌、渠道、运营能力提升的综合表现,也显示出行业竞争格局的变化。我们认为,我国黄金珠宝行业进入市场集中度加速提升的发展阶段,预计公司19年仍将保持较高开店趋势。 风险提示同店增速不及预期;股票解禁压力。 成长机制卓越,持续超预期,维持“买入”评级 受益于市场份额稳步提高、产品结构持续优化、精细化运营能力提升以及优秀的激励机制,公司经营业绩持续超预期。间接收购IDO部分股权,后续协同效应值得期待。我们认为19年公司仍将维持高速展店趋势,对于龙头企业,宏观经济增速下行压力的背景下,更有利于龙头加速抢占市场份额。处于对社零增速放缓的审慎考虑,我们对19/20年同店增速进行下调,预计18/19/20年净利润分别为8.00亿/9.89亿/11.67亿元,同比增长35.1/23.7/18%,维持“买入”评级。

旺季即将来临,企业提价意愿强烈 春节前国内钛白粉价格已经到达2017年5月份以来的低位,随着春节后下游企业陆续开工,化工行业即将进入生产旺季。同时在国外钛白粉龙头企业率先提价的带动下,国内钛白粉生产企业涨价意愿强烈。Veator(Hutsma亨斯迈子公司)首先宣布从2月1日起在美国和加拿大销售的所有产品价格上调0.07美元/磅(折合约154美元/吨)。公司率先宣布从2月12日起公司各型号硫酸法钛白粉销售价格在原价基础上对国内各类客户上调500元人民币/吨,对国际各类客户上调100美元/吨,公司硫酸法钛白粉年销量约为54万吨,据此测算本次提价可增厚公司业绩1.90亿元。 房地产支撑钛白粉需求,行业供需维持紧平衡状态 根据国家化工行业生产力促进中心钛白分中心和国家统计局统计数据,2018年全国钛白粉产量295.4万吨(同比2.95%),行业整体开工率维持在82%左右,进口19.75万吨(同比-8.1%),出口90.80万吨(同比9.41%),表观消费量224.35万吨(同比-0.51%)基本与2017年持平。2018年国内房屋施工面积同比增长5.20%,新开工面积同比17.20%,但竣工面积同比却为-7.0%,这意味着房地产企业的施工时间在延长,随着这些在建房屋的陆续完工,我们预计将对钛白粉需求形成稳定支撑。2019-2020年期间,国内钛白粉明确新增产能只有公司的20万吨氯化法钛白粉,在行业供需格局维持紧平衡的状态同时,国内钛白粉生产工艺结构将进一步从硫酸法向氯化法转型。 公司持续整合钛产业链上下游资源,加速产业升级 公司致力于做深做精钛产业链,通过整合上下游资源加速产业升级。2018年5月份公司与攀枝花政府签订合作框架协议,计划未来五年累计投资50亿元,推进开发攀西钒钛磁铁矿资源并用于大规模氯化法生产。2019年1月份公司与芬兰奥图泰公司达成战略合作协议,计划在砂矿钛铁矿预还原、钒钛磁铁矿资源综合利用、岩矿钛精矿升级氯化钛渣等工艺技术方面进行优化与耦合,一方面实现岩矿钛精矿生产氯化钛白,打破氯化钛白原料制约,另一方面实现钒钛磁铁矿资源综合利用。随着公司在钛产业链上下游持续布局,将推动公司顺利实现生产工艺的转型升级,以及进一步提升公司的盈利能力。 投资建议,维持“买入”评级 考虑今年20万吨氯化法钛白粉产能的投放,暂不考虑子公司襄阳龙蟒钛业在南漳县的硫酸法钛白粉扩产计划,我们预计公司18-20年公司归母净利润分别为27.07/33.11/38.38亿元,同比增长8.2%/22.3%/15.9%,对应EPS1.33/1.63/1.89元,当前股价对应PE10.1/8.2/7.1倍,维持“买入”评级。 风险提示 钛白粉价格波动,新建氯化法产能消化进度不及预期。

1)大股东增持彰显信心 公司2018年10月11日公告称,公司大股东张海霞女士计划在未来6个月内增持公司股份,拟以不超过12元每股价格在二级市场进行增持,累计增持公司总股本的1-5%(即不低于863.90万股,不高于4,319.52万股),彰显对公司未来发展的信心。 2)收购家润多22家门店,市场份额持续提升 公司近期发布消息,与湖南家润多超市有限公司达成合作协议,收购家润多22家经营权及门店资产(仅进行资产收购,不承担相关负债)。这些门店主要分布在长沙、益阳、常德、衡阳、郴州等地,重新开业后将变成步步高门店。1月26日,第一家家润多门店--长沙南湖店已经变身为步步高门店重新开业。此次交易将进一步夯实步步高在湖南连锁超市的龙头地位。 家润多超市成立于2000年,2017年度主营业务收入19.2亿元;旗下共计22家门店,其中长沙15家,常德2家,益阳2家,郴州2家、衡阳1家,门店总面积18.71万平方米。截止18年中,公司在湖南省内共计拥有177家超市门店,建筑面积为113.63万平方米。 3)深化大西南战略,期待边际改善 2018年前三季度,公司实现营业收入138.89亿元,同比增长8.86%,剔除重庆地区门店战略调整影响,收入同比增速将达双位数;归母净利润1.97亿元,同比增长6.06%;扣非后归母净利润1.83亿元,同比增长3.44%。在步步高2019年管理层年会上,董事长王填做了关于“做实湖南,快速做强广西,做好江西和四川”的战略部署,计划在开出100家门店。 我们期待公司边际效益改善,叠加京腾赋能智慧零售深化,供应链优化,合伙人计划推进。鉴于展店提速致部分尚处培育期、以及宏观实体零售增速放缓影响,预计18/19/20年EPS为0.18/0.23/0.33元,维持“增持”评级。 风险提示 1)展店进度不及预期,新店培育期较长; 2)与腾讯、京东的合作进度不及预期。

估值的角度:美凯龙相对低估,建议择机布局 我们认为公司当前股价存在一定程度低估,公司合理估值为13.80-15.73元,对应目前股价空间22-39%。1)绝对估值法:合理估值区间为14.19-17.56元。2)相对估值法:1)海外对比:美国家居零售龙头家得宝及劳氏公司,给予20-25x估值,对应目标价15.08-18.85元,2)产业估值法:居然新零售借壳交易价格初步确定为363亿元至383亿元之间,对应17年P/E为26.34x-27.79x,在同等估值水平下,公司估值区间16.82-17.75元;如果按照GMV估值,2017年居然之家GMV约为588亿元,而公司2016年GMV为706亿元,保守假设2017年GMV为800亿元,则合理估值应为490亿元,对应股价13.80元。综上所述,公司合理估值为13.80-15.73元,对应目前股价估值空间20-37%,建议积极关注。 风险提示 1)虽然家居行业周期性并不明显,地产波动将对开店进度带来一定影响; 2)品牌制造商掀起"大家居"战略,长期看行业渠道格局造成影响; 3)公司资产负债率居于较高水平 4)港股股价低迷。