公司概览:煤炭贸易巨头,盈利来自生产业务。 公司大股东为山西煤炭进出口集团(持有57.4%),主要业务为煤炭生产和贸易,13年产量和贸易量分别为1330万吨和1.23亿吨。公司煤炭生产盈利能力好于同行,近年来毛利率维持在40%以上,而煤炭贸易规模居行业前列,以亏损为主,拖累整体业绩。13年和14年(预计)公司归母净利润分别约为2.4亿元和-16亿元,14年主要由于贸易业务计提重大减值准备。 煤炭生产:盈利优于同行,整合矿贡献增量。 公司在产矿6个,总产能和权益产能分别为1200和780万吨,未来产量增量主要来自在建8个整合煤矿(总产能和权益产能分别为840万吨和560万吨),14年整合矿已有整合矿长春兴投产(产能240万吨),预计15年投产2-3个。公司煤炭开采盈利能力优于同行,14年上半年为229元/吨,主产矿井经坊、霍尔辛赫、大平矿吨煤净利均达到约80元以上。 煤炭贸易:行业规模居前,客户优势明显,未来进军电商可期。 公司贸易规模行业居前,13-14年贸易量均在1亿吨以上,但由于煤价处于下行贸易业务以亏损为主(13年亏损约2亿元)。公司贸易结构中,自产煤占11%,铁路发运占约20%,直接用户占比较高,在山西、陕西以及内蒙古地区具有较高的市场占有率。在“互联网+”时代,相比其他同规模煤企,强大的客户基础成为公司最大的优势,未来进军电商平台可期。 改革迫在眉睫,上调评级至“买入”。 预计公司14-16年EPS 分别为-0.84元、0.08元和0.11元,公司的优势在于:(1)公司为煤炭贸易巨头,年煤炭贸易量达到1亿吨以上,“互联网+”时代公司转型具备庞大的客户基础;(2)公司所属集团山西进出口集团在山西七大集团中规模较小,上市公司为集团盈利主要来源,支持上市公司转型成为必然(13年公司营业收入、归母净利占集团分别达64%、95%,集团尚有优质光伏资产);(3)由于以往贸易业务亏损的拖累,公司目前市值仅135亿元,低于大多数煤炭公司。综上,我们认为2015年为山煤的改革元年,公司转型有望取得突破,上调评级至“买入”。 风险提示:公司贸易业务持续亏损,煤价继续下跌影响利润。

14年业绩同比仅增0.2%,主要源自于减值准备计提. 公司14年实现归母净利润105亿元,同比上涨0.2%,折合每股收益0.73元。其中单季度EPS分别为0.26元、0.21元、0.23元和0.04元,4季度业绩环比回落83.3%,主要由于公司在集中计提了17亿资产减值损失。 14年减值准备合计达21亿元,主要集中于港口和滇东项目. 公司14年计提减值准备高达21.2亿元,(去年同期为14.6亿元),其中公司为营口港对相关港务设施计提减值准备人民币5.7亿元,为滇东项目计提了在建工程和商誉减值损失分别为3.5亿和6.4亿元。其余减值准备则主要集中于沾化热电(2.9亿元)以及苏子河水电(1亿元)。 受益装机规模增长,公司预计15年发电量同比增17%. 公司14年境内累计完成发售电量2943.88亿千瓦时和2775.38亿千瓦时,同比分别减7.2%和7.5%。境内电厂全年平均利用小时为4572小时,较2013年减少464小时,主要源自于水电冲击影响。 根据公司经营计划,2015年公司将力争完成发电量3450亿千瓦时(同比增长17%),机组利用小时达到4460小时(同比回落2.4%)。电量增长将主要来自于装机规模扩大,到2015年底,公司可控发电装机容量将突破8000万千瓦,同比增长13%。 2014年10月,公司现金收购华能集团、华能开发的电力资产,交割后可增加控股运营装机容量708万千瓦,在建容量230万千瓦(其中应城热电35万千瓦机组已于近日投产运行)。此次交易已于2015年1月完成交割,并支付了交易对价的50%,交易完成后公司规模增加10%左右,将有效增厚未来业绩水平。 公司业绩增长确定性较强,给予“谨慎增持”评级. 预计公司15-17年每股收益分别为0.908元、1.009元和1.024元,受益发电量增长,公司15年业绩改善确定性较强。给予“谨慎增持”评级。 风险提示:火电上网电价下调,利用小时降幅超预期。

扣非后14 年业绩同比增55%,好于预期。 公司14 年实现归母净利润59 亿元,同比上涨42.6%,折合每股收益0.67元,其中扣非后14 年业绩为71 亿元,同比增加54.9%,高于预期,主要受益于公司成本控制有力以及火电利用小时数降幅较少。非经常损益主要来自于公司为煤矿资产计提了15 亿减值准备。公司14 年单季度EPS 分别为0.14 元、0.17 元、0.18 元和0.19 元。 14 年火电利用小时同比仅降1.7%。 2014 年公司完成发售电量分别为1801 和1687 亿千瓦时,同比分别均增加2.7%。14 年实现发电利用小时为4912 小时(同比减少4.2%),其中燃煤发电机组利用小时为5381 小时(同比减少1.7%),远好于行业平均。供电煤耗305.8 克/千瓦时,同比减少1%。公司计划15 年完成发电量1830亿千瓦时,同比增加1.6%。 公司内生增长较好,集团资产注入空间较大。 公司内生增长较好,截止2014 年末,公司核准及在建机组规模合计达817万千瓦。预计15 年公司计划投产机组规模在200 万千瓦左右,其中朔州热电分公司项目(两台30 万千瓦热电联产机组)、龙游热电公司项目(两台20 万千瓦燃气机组)以及宁夏、山东、河北地区风电项目(50-60 万千瓦)有望优先投产。 目前集团尚有约4000 万千瓦燃煤发电以及1000 万水电机组,未来也有望逐步注入上市公司体内。(预计预计每次注入资产规模在500 万千瓦左右,滚动7-8 次完成)。 预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.797 元、0.825 元和0.978 元。公司内生增长较好,集团资产注入空间较大,给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示:电价和利用小时下滑幅度超预期。

14 年净利润主要来自保理业务、投资收益、政府补助. 公司14 年归属于母公司净利润5.03 亿元,同比增加6.68%,折合每股收益0.57 元。其中单季度EPS 分别为0.13 元、0.03 元、0.13 元和0.28 元。 公司的净利润构成来自四部分:(1)营业外收入1.17 亿元,(2)投资收益3.10 亿元,(3)供应链管理-0.26 亿元,(4)供应链金融2.06 亿元。其中,营业外收入主要来自政府补助,投资收益包括:处臵烟台子公司获得0.44 亿元,期货等衍生品投资1.03 亿元,参股齐鲁银行等的投资收益1.28亿元,出售金融资产0.36 亿元。 供应链管理:净利润同比减少4 亿元,首次亏损. 14 年供应链管理业务的收入79.44 亿元,占公司整体收入的95%;但净亏损2600 万元,同比减少4.06 亿元。14 年煤炭发货量1849 万吨,同比增长36%;其中进口煤1222 万吨。吨煤收入430 元/吨,同比下降9%;吨煤成本379 元/吨,同比下降6%;吨煤亏损1 元/吨。 供应链金融:14 年净利润2 亿元,预计增发完成后净利增长80%. 14 年供应链金融业务的业收入3.95 亿元,净利润2.06 亿元,净利润率52%。天津保理公司的注册资本5 亿元,总资产40.81 亿元,杠杆约8.2 倍;公司增发后的注册资本9 亿元,我们推算公司总资产可以达到73.45 亿元,预计净利润3.71 亿元,较14 年增长80%。 预计公司15-17 年EPS 分别为0.67 元、0.80 元和0.92 元. 15 年3 月,电商平台易煤网上线。易煤网的运营模式包括易煤商城、交易撮合、团购业务、金融业务(快融通和煤易贷)等四大类。公司此前在后三类业务中积累了经验,未来将通过易煤网,实现线上线下融合。 预计公司未来三年利润增量来自供应链金融;未来随着易煤网做大规模后,将会进一步推动供应链金融业务。相比其他电商类上市公司,公司的市净率较低。我们给予公司“买入”评级。 风险提示:易煤网运营低于预期、非公开发行进展低于预期。

14年业绩同比上涨80%,主要来自一次性损失及成本的下降。 公司14 年实现归属于母公司净利润22.8 亿元,同比上涨79.7%,折合每股收益0.46 元。其中单季度EPS 分别为0.05 元、0.12 元、0.23 元和0.07 元。 其中,归母净利润较13 年增加10.1 亿元,主要来自:(1)13 年兖煤澳洲采矿权资产减值损失 20.5 亿元,14 年未计提,影响+11 亿元;(2)13 年兖煤澳洲汇兑损失22.2 亿元,14 年汇兑收益为1.6 亿元,影响+13 亿元;(3)14 年吨煤成本下降,影响+24 亿元;(4)14 年煤价下降,影响-27 亿元。 14 年产销量基本稳定,售价同比回落9.2%,本部成本大幅回落。 公司14 年完成原煤产量7260 万吨,同比减少1.6%;商品煤销量1.23 亿吨,同比增加4.3%。公司14 年商品煤均价和吨煤成本分别为476 元/吨和411元/吨,同比回落9.2%和2.3%,其中国内矿井吨煤成本234 元,同比回落23.2%,主要受益于专项储备使用和材料等成本控制。此外,14 年末公司员工人数为68193 人,较13 年末下降4853 人,15 年吨煤成本有望继续下降。 公司产量增量将主要来自内蒙及澳洲,15 年以平稳为主。 公司产量增长来自:(1)转龙湾煤矿(500 万吨):预计15 年下半年投产;(2)石拉乌素煤矿(1000 万吨):预计15 年底试运行;(3)营盘壕煤矿(1200万吨):预计16 年中期投产;(4)澳洲莫拉本煤矿(1600 万吨):已获得澳大利亚南威尔士州政府批准,预计16 年投产。公司15 年计划销售煤炭12,200 万吨,较14 年基本平稳。其中贸易量同比降约4100 万吨。 预计公司15-17 年EPS 分别为0.39 元、0.44 元和0.55 元,上调评级。 预计公司15-17 年EPS 分别为0.39 元、0.44 元和0.55 元,公司14 年业绩大幅增长,经营状况明显好于行业平均情况。同时,公司积极参与转型,拟投资2.6 亿元参股上海中期(33.33%股权),15 年计划开展动力煤期货套期保值业务,而公司此前也公告投资7.8 亿元参股齐鲁银行(8.67%股权)。 作为山东省属重点国有企业,公司国企改革也有望提速,上调公司评级至“买入”。 风险提示:行业需求加速恶化,煤价超预期下跌。

核心观点: 14年业绩同比回落19.4 %,但仍优于行业内其他公司。 公司14年净利润368.07亿元,同比回落19.4%,折合每股收益1.85元。其中单季度EPS 分别为0.52元、0.56元、0.41元和0.36元。 14年商品煤产量减3.6%,预计15年量减10%、价跌5%。 公司商品煤产量3.07亿吨,同比下降3.6%。商品煤销量4.51亿吨,同比下降12.4%。商品煤均价347元/吨,同比下降10%。自产煤吨煤成本127.6元,同比上涨2.5%;我们预计公司15年商品煤均价降5%左右。 14年发电量降5%,预计15年装机容量增26%。 2014年总售电量1994亿度,同比下降5.1%;不考虑资产注入,预计2015年同比增长6.6%(利用小时进一步下降,且新机组多在下半年投产)。公司现有装机容量4090万千瓦,预计2015年765万千瓦的机组投运,并将在3季度完成收购集团约350万千瓦燃煤机组。 14年铁路周转量同比增6%,烯烃产量降3.6%;页岩气稳步发展。 (1)自有铁路运输周转量2238亿吨公里,同比增长5.8%。 (2)14年烯烃产量52.5万吨,同比减少3.6%;综合售价8750元/吨,同比降0.5%;预计包头项目15年增量在于副产品碳四。 (3)截止2014年底,公司分别在国内外建成4口和5口页岩气井。 预计2015-17年业绩分别为1.61元、1.73元和1.85元。 按照公司15年规划,收入同比降15%,成本同比降13%,三项费用同比增13%。推算公司利润总额同比减196亿元,约占14年利润总额的33%。 公司15年市盈率12倍,估值优势明显。得益于一体化经营,公司业绩稳定性较高;并且积极转型为清洁能源,我们维持“买入”评级。 风险提示:煤价超预期下跌,电价下调幅度超预期。

14 年净利润同比回落62%。 公司14 年实现净利润0.95 亿元,同比回落62%,折合每股收益0.10元。其中单季度EPS 分别为0.00 元、0.02 元、0.01 元和0.06 元。 14 年原煤产量下降4.1%,煤炭贸易量同比降35%。 14 年生产原煤665 万吨,同比下降4.1%;商品煤销售量为695 万吨,同比下降3.14%。商品煤均价468 元/吨,同比下降10%;自产煤成本326元/吨,同比下降8.29%;吨原煤毛利92 元/吨,同比下降21%。14 年煤炭贸易量816 万吨,同比大幅下降35%,吨贸易煤毛利8.11 元/吨。 转型之一:与泛亚合作打造电子商务平台:江西煤炭交易中心。 公司与泛亚合资成立江西省煤炭交易中心,打造煤炭电子交易平台,为煤炭产业链各环节企业,提供信息和金融服务。泛亚拥有电子商务技术及经验,公司拥有客户、仓储、运输等优势,两者合作有利推进公司转型。 泛亚从事有色金属电商时,第一年、第三年的贷款余额分别为30 亿和430 亿元;我们假设煤炭交易中心第一年10 亿元贷款余额,3 年后增长14倍至140 亿元,净利润率1.5%的,推算公司的权益净利1.05 亿元。30 倍的估值可以支撑31.5 亿元市值。 转型之二:成立江西煤层气公司,向大能源平台转型。 公司和集团所在的江西矿区、云贵矿区,瓦斯含量较高,瓦斯开发利用不足。煤层气公司有利于提高公司的开采水平,改善煤矿安全状况。 预计15-17 年业绩分别为0.06 元、0.08 元和0.10 元。 公司煤炭业务盈利一般,主要亮点在煤炭交易中心和煤层气页岩气业务。保守考虑,我们在未来3 年的盈利预测中没有计算电商平台。按照1.57倍的行业平均PB,我们推算公司原有业务可支撑市值54 亿元,合计电商平台,则共85.5 亿元,维持“买入”评级。 风险提示:电商平台成交量低于预期,中弘矿业1.8 亿股的解禁压力。

扣非净利润增长17%,符合市场预期 公司2014年营业收入95.31亿元,同比增长11.2%,其中天然气销售收入49.94亿元,同比增长9%,主要原因为管道燃气销量增加和液化石油气批发收入增长。归属上市公司股东净利润7.21亿元,同比增长2%;EPS0.36元;扣非后净利润7.09亿元,同比增长17%。 本地销量增长4.8%,未来成长依赖车用气、煤改气 2013年内公司天然气销量15.22亿m3,同比增长10.1%;管道天然气销量14.4亿m3,同比增长10.4%。深圳地区销量11.3亿m3,同比增长4.8%,其中主要增量厂用气4.18亿m3,同比增长14.5%。深圳市大气防治行动升级,车用LNG、工商业煤改气等空间依然较大,市场有望加速启动。 异地气增长28.56%,未来成长依然强劲 异地气销量3.96亿m3,同比增长28.6%;实现营业收入17.72亿元,增比增长38%;净利润0.97亿元,同比略下滑。2014年内,公司新增燃气投资项目7个,包括江西、湖南、安徽等省市。在天然气门站价格预期下调的背景下,我们预期公司异地气盈利仍将保持快速增长,且未来公司仍将进一步推动异地气项目的拓展。 给予“买入”评级,建议关注异地项目扩张和气改进程 预计公司2015-17年EPS 0.43、0.52、0.61元。我们预期国内天然气门站价格仍将下调,且公司靠近沿海LNG 接收站,有望受益于低价的现货LNG 采购,降低综合气源成本;环保要求的提升将推动车用LNG、工商业煤改气等需求快速增长;异地气并购式未来成长空间巨大,给予“买入”评级。建议关注公司异地气项目扩展进程和气改进程。 风险提示:西二线门站价格调整;下游用气需求增长低于预期;

14年业绩同比回落35.8%,优于行业平均水平。 公司14年实现净利润9.8亿元,同比回落35.8%,折合每股收益0.43元。 其中单季度EPS分别为0.1元、0.11元、0.07元和0.15元,4季度环比上涨118%,公司14年业绩降幅低于其他公司,主要由于销售结构的优化和成本控制。 14年产量增速3.08%,成本控制有力。 公司14年累计完成煤炭产量3814万吨,同比增长3.08%;实现商品煤销量3318万吨,同比增长268万吨或8.79%,主要受益于屯留矿业产量增长和整合矿陆续放量。公司计划15年产量达4000万吨,同比增长约4.88%。 商品煤生产结构方面,公司商品煤混煤、喷吹煤和其他洗煤销量分别为1,606万吨、1,560万吨和156万吨,占比分别为48%、47%和5%。14年公司商品煤吨煤均价为434元,同比大幅下降131元或23.11%,吨煤成本284元,同比下降52元或15.73%。 14年整合矿亏损同比收窄35.3%,主要受益于小矿逐步投产。 公司在潞宁、蒲县和长治地区分别拥有整合矿井产能780、720和450万吨,14年公司孟家窑、隰东、黑龙等整合矿井实现联合试运转,14年公司少数股东损益为-2.35亿元,亏损同比大幅收窄35.3%。15年以后预计随着整合煤矿陆续投产,公司的亏损幅度有望进一步收窄。 集团产量为上市公司2.4倍,待注入产能约1380万吨。 13年潞安集团产量为8878万吨,为上市公司的2.4倍。集团主要资产包括:集团尚有司马矿(52%,300万吨)、郭庄矿(70%,180万吨)、慈林山矿(93%,300万吨)和高河煤矿(55%,600万吨)。 预计公司15-17年EPS分别为0.33元、0.37元和0.40元。 预计公司15-17年EPS分别为0.33元、0.37元和0.40元,公司15年PE和PB分别为35倍和1.6倍,公司估值相对具有优势,未来受益于未来山西省资源整合和集团资产注入预期。 风险提示:煤价超预期下跌,整合矿进度低于预期。

14年EPS同比下降78.6%,4季度维持微利 公司14年归属于母公司净利润7.7亿元,同比回落78.6%,折合每股收益0.06元。其中单季度EPS分别为0.041元、0.011元、-0.002元和0.008元,其中4季度环比3季度由亏转盈。公司利润主要来自煤炭(利润总额为21.3亿元),而煤化工和煤矿装备业务利润总额分别为-0.22亿元和0.85亿元。 煤炭业务:14年销量同比减少8.0%,均价降13% 公司14年完成原煤和商品煤产量分别为1.50亿吨和1.14亿吨,同比分别下降4.1%和3.6%,主要由于下半年央企限产力度加大,公司主动减产导致产量下降。14年公司商品煤销量1.57亿吨,其中自产煤销量1.06亿吨,同比分别下降2.6%和8.0%。价格方面,14年公司自产商品煤均价和成本分别为367和196元/吨,同比回落13.0%和11.3%。14年4季度,公司自产煤销量环比减少2.6%,但由于需求回暖自产煤价格环比3季度回升7.7%。 未来增长:14年煤化工有望贡献增量,在建待建尚有6000万吨煤矿 公司煤化工项目主要包括:蒙大项目(60万吨甲醇、50万吨工程塑料)、图克项目(尿素175万吨)、中天合创项目(甲醇360万吨和烯烃60万吨)、陕西榆林项目(聚烯烃60万吨),将成为15年业绩增长主要来源。 公司目前在建及待建6个煤矿,包括:葫芦素煤矿1500万吨(核准)、门克庆煤矿1000万吨(核准),母杜柴登煤矿600万吨(前期工作)、纳林河二号800万吨(前期工作)、大海则煤矿1500万吨(前期工作),以及禾草沟煤矿300万吨(试生产)和小回沟煤矿300万吨。 预计公司15-17年EPS分别为0.041元、0.046元和0.056元 公司PE估值优势不明显,但PB仅1.04倍,是煤炭板块PB最低的公司,公司未来受益于煤化工业务逐步投产以及在建煤矿产能释放。 风险提示:新矿建设低于预期,煤化工资金需求较大。

核心观点: 净利润增长48%,公告10转12送配方案 公司2014年营业收入7.41亿元,同比增长25.9%;归属上市公司股东净利润1.99亿元,同比增长48.2%,EPS0.72元。环境监测业务的快速增长和投资收益增加是业绩大幅增长的主要原因。其中投资收益主要来自于产业基金投资和理财产品收益。公司公告送配方案,将每10股转12派1.5元。 环保监测业务快速增长,运维业务增长更快 2014年公司环境监测系统收入5.17亿元,同比增长35.8%。毛利率47.6%,同比提升2个百分点;系统改造及运营业务收入0.87亿元,同比增长38%。 我们预期2015-2017年大气污染治理仍处于高峰期,特别是环保监测执法力度将不断坚强,环境监测系统业务仍将延续景气高位,同时运维服务将得到进一步拓展。 加速布局智慧环保产业链,构建监测大数据平台 公司2014年内先后投资思路创新科技、雪迪龙监测技术等公司,布局智能环保、第三方监测等业务。公司年报中明确提及将转型环境综合服务商,围绕智慧环保产业链,通过并购模式加速布局。公司目前负债率16.5%,我们预期公司后续仍将积极推进项目并购。 业绩向上弹性较大,给予“买入”评级 预计公司2015-17年EPS分别为1.02、1.37、1.77元。未来3年仍将是大气治理的景气高峰期,公司将尽享大气监测市场的高增长;公司亦积极拓展水质、空气监测等多领域,业绩向上的弹性较大。公司目前负债率16.5%,后续仍将积极推进项目并购打开外延式增长,加速布局智慧环保产业链。 给予公司“买入”评级。 风险提示: 监测市场竞争加剧导致毛利率下滑;投资项目业绩低预期

核心观点: 净利润增长37.3%,高成长依旧。 公司2014年收入43.74亿元,同比增长62.9%;归属上市公司股东的净利润8.04亿元,同比增长37.3%;EPS0.95元。收入大幅增长的主要原因为市政施工业务的快速增长;财务费用、管理费用同比增速分别为1.42、1.73倍,是导致业绩增速低于收入增速的主要原因。2010年以来,公司业绩增速已连续5年超过35%。 固废项目进入建设高峰期,驱动收入快速增长。 固废业务的快速增长仍是驱动业绩高成长的主要动力。受益于原有项目进入施工高峰期及新项目增加,公司市政施工业务收入31.1亿元,同比增长53.9%,毛利率35.1%,增加0.8个百分点。固体废物处理业务收入4亿元,同比增长较快,但毛利率仅5.7%。污水及供水业务相对较为平稳,毛利率33.5%,下滑约3.9个百分点。 加速打造固废全生态,环卫、再生资源业务为布局重点。 公司定位为环保产业平台,在原有垃圾处理、餐厨垃圾、医疗垃圾等业务的基础上,不断拓展固废全产业链业务。报告期内,公司加速环卫、再生资源等项目的业务布局,斩获多地环卫、餐厨、废旧电器拆解等业务。根据年报指引,我们认为上述方向仍是公司2015年布局的重点方向。公司并购的河南恒昌、河北万忠等再生资源项目均出现亏损,更多源于国际金属价格下跌及行业竞争加剧等原因。 业绩持续高成长可期,维持“买入”评级。 预计公司15-17年EPS分别为1.12、1.47、1.94元,对应2014-16年PE分别为24、19、14倍。公司垃圾焚烧、餐厨等项目进入施工高峰期,环卫、家电拆解等方向仍将加大并购力度,加速打造固废“全生态”;我们预计公司未来3年业绩增长仍超过30%,维持公司“买入”评级。 风险提示:在建项目进度低于预期;新业务开拓导致费用率提高。

核心观点: 净利润增长21%,烟气、污泥项目贡献利润增量。 公司2014年实现营业收入6.08亿元,同比增长12.3%;归属上市公司股东的净利润8339万元,同比增长21%;每股收益0.49元。净利润增长的主要原因为烟气治理、污泥处理等新业务同比增加。公司预告2015年1季度净利润增长40%-60%。 新签订单10.5亿元,在手项目推进有条不紊。 报告期内公司新签订单10.5亿元,其中工业水处理、市政水处理、烟气治理分别为5.57、3.83、0.65亿元;其中单四季度新签订单3.2亿元。截止本报告期,公司未确认收入合同金额达到12.07亿元(不含南京污泥BOO 项目)。目前公司在手多个项目均在有序推进,并将陆续进入业绩结算期。 战略布局初见成效,多项业务迎来业绩贡献期。 公司近两年先后布局市政工业园区污水处理、城市污泥处臵、烟气处理等市场,构建起以水处理为核心的综合性环保平台公司。目前上述如银川市和登封市污水处理、南京污泥处臵项目和烟气项目等多个业务已逐步进入订单增长、业绩贡献期,上述新业务将成为公司业绩保持较快增长的重要因素。 业绩保持稳健增长,关注公司新业务布局。 预计公司2015-17年EPS 分别为0.66、0.77、0.92元。公司工业水处理业务在核电重启的背景下有望保持稳健增长,新拓展的市政污水、污泥处臵、烟气处理等业务逐步进入业绩贡献期,支撑公司业绩保持较快增长。给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示:在手订单执行进度低于预期;市场竞争导致毛利率下滑;

公司概览:并购式成长的综合能源公司,电网业务贡献65%盈利公司是山西国资委旗下企业。近年来通过集团资产的不断注入和并购,公司建立起涵盖火电、电网、燃气等为主的综合能源平台。14H电网和发电业务分别贡献净利润1.9和1.0亿元,(占比分别为65%和35%)。燃气业务对利润贡献比重虽然小,但14年来首度扭亏为盈,未来发展前景广阔。 公司是山西唯一的地方电网企业,有望率先受益输配电价改革公司是山西唯一的地方电网企业,掌握全省10%电网资源,盈利主要来自于购销差价,2012年以来公司配电业务度电净利基本维持在0.05元左右。 输配电改革将推进直购电范围扩大:根据政府两会工作报告,2015年输配电价改革试点将进一步扩大,预计年内包括山西在内将有更多地区获批参与输配电价改革。从可操作性角度来看,由于交叉补贴问题的存在,短期发电侧和售电侧仍难以放开,扩大直购电销售比重或将成为替代选择。 电网企业有望参与直购电而降低购电成本:电网公司本身具备用电大客户属性,未来有望通过参与直购电降低购电成本。2015年以来山西省参与直购电用户平均购电成本降幅约为0.046元/吨,相当于公司度电净利的80%!l发电业务未来盈利稳定,燃气业务迎来业绩拐点受益煤价的下跌,14H公司火电业务同比大增400%。由于公司以合同煤为主,成本传导滞后,预计15年成本下行有望抵消利用小时数的不利影响。 受益大工业直供带动气量增长,公司燃气业务在14H成功扭亏,未来伴随“气化山西”带来需求持续提升,公司燃气盈利有望持续改善。 集团资产优质,注入空间巨大目前集团可以注入的燃气和电力业务资产体量分别是上市公司的2倍和5倍,由于其中在建资产较多,上述资产目前合计每年可贡献的归母净利与上市公司大体相当,但未来业绩提升空间巨大。 公司市盈率不到行业均值的1/2,价值均被严重低估不考虑资产注入和输配电改革有望带来的成本下行,预计公司2014-2016年EPS分别为0.467元、0.471元和0.528元,对应市盈率约14倍,不到其他电网公司(14年平均市盈率已超过30倍)估值水平的一半!即使参考美国,其电网公司平均市盈率水平也在20倍左右,考虑电改对电网企业盈利改善预期,当前国内电网企业合理市盈率水平应在30倍左右。公司当前估值修复空间较大,给予“买入”评级。 风险提示:电改和集团资产注入进度低于预期,火电上网电价下调。

净利润增长41.1%,符合市场预期. 公司2014 年营业收入55.03 亿元,同比增长25%,归属上市公司股东的净利润4.35 亿元,同比增长41.1%;扣非净利润4.18 亿元,同比增长30.7%,EPS 为0.74 元。公司主营业务毛利率基本持平,管理费用、财务费用相对增幅较小,是利润增速快于收入增速的主要原因。公司同时公告每10 股转增7 股,不进行利润分配。 车用气、电厂气推动下,销气量有望持续快速增长. 2014 年内公司积极推进“气化山西”的战略目标,销气量仍保持较快增长。 我们预计未来2-3 年,公司车用气(LNG)、电厂气(城市供热煤改气项目)仍将保持快速增长。特别是在增量气、存量气并轨,煤层气供应快速增加的背景下,综合气源成本的下降更有益于公司销气量增速的提升。 管输能力充足,经营重心转向下游消费和气源侧. 截止2014 年末,公司管输能力达到200 亿m3,而实际输气量预计不足30亿m3,即现有管输能力足以保障未来多年的气量增长。我们预期公司后续主要发展精力将集中于下游燃气消费需求的开拓和上游煤层气采购等领域。公司再融资方案已经于2015 年初提交证监会申请,预期增发结束后,公司财务压力得到进一步缓解。 业绩高成长无忧,维持“买入”评级. 预计公司15-17 年EPS 分别为0.96、1.38、1.74 元/股(未考虑增发事项)。 中枢管网投资初步完成后,公司将经营重心转向下游消费和上游气源,电厂气、车用气等需求将快速释放推动公司业绩快速成长,维持“买入”评级。 风险提示. 销气量增速低预期;煤层气供给增长低于预期;