投资逻辑 公司以供应链运营和房地产开发为双主业:收入主要来自供应链业务,毛利主要来自房地产业务。2015年,收入中,供应链业务占比达到82%,突破1000亿元,而毛利中,房地产开发业务占比达到67%。 供应链运营包括十大核心业务,毛利率稳定,呈现出抗周期性:公司志在成为“上控资源、下布渠道、中间提供一站式服务“的供应链运营商。10大核心业务包括:7项工业品相关业务(浆纸、钢铁、矿产品、农产品、轻纺、化工、机电),2项消费品业务(汽车、酒类)以及综合物流服务。其中,钢铁、农产品、矿产品、浆纸的收入占比达到72%,收入增速与占比基本稳定。大宗商品价格动荡,但公司毛利率保持稳定,体现出较强的抗风险能力。公司供应链业务积极向海外扩张,拓展供应链金融服务有广阔发展空间。 积极探索房产+产业多元结合,土地储备/可售面积充足:公司持有建发房产54.7%的股权,持有联发集团95%的股权,两者均为国内地产领先企业。公司房地产业务近年稳定增长,毛利率保持在30%以上,上半年收入同比增速达到40%。截止2016年上半年,公司竣工房产面积达到380万方,在建建筑面积为484万方,可供出售面积为360万方,并积极探索房产+产业多元结合,推进文创、电商、养老旅游、代建等业务,未来将保持稳健发展。 估值优势明显,控股股东增持0.92%股权,增持均价高于现价:对公司供应链业务和房地产业务,分开估值,预计合理市值为440亿元,公司目前市值约为315亿元,仍有40%的上涨空间。控股股东建发集团7月份再次增持,已在增持计划承诺的期限内完成了增持公司A股的计划,合计增持2607.4万股,占公司总股数的0.92%,增持金额约3.12亿元,增持均价约为11.97元/股。 投资建议 公司以供应链运营和房地产开发为双主业,供应链运营毛利率稳定,地产业务土地储备/可售面积充足,积极探索房产+产业多元结合。公司估值优势明显,对应2016年PE不到11倍,预计合理市值为440亿元。预计2016-2018年的每股EPS为1.05元、1.20元、1.41元。 风险 宏观经济增速放缓,双主业经营持续压制估值,地产政策收紧等。

事件 2016年9月13日,大杨创世收到中国证券监督管理委员会《关于核准大连大杨创世股份有限公司重大资产重组及向上海圆通蛟龙投资发展(集团)有限公司等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》,批复自下发之日起12月内有效。 经营分析 圆通借壳预案:(1)公司拟将全部资产和负债以现金支付方式出售予蛟龙集团、云锋新创,交易作价12.34亿元。(2)公司拟通过发行股份收购圆通速递100%股权,发行价格7.72元/股,共计发行22.67亿股,交易作价175亿元。(3)公司拟向7名特定对象非公开发行股票募集配套资金不超过23亿元,发行价格10.25元/股,共计发行2.24亿股。(4)圆通速递承诺2016-2018年扣非净利润分别不低于11.01亿元、13.33亿元、15.53亿元。(5)本次交易完成后,圆通速递将成为公司的全资子公司,圆通速递的实际控制人喻会蛟、张小娟夫妇将成为公司的实际控制人,本次交易构成借壳上市。 圆通借壳大杨创世获批,其它快递企业借壳进程有望提速:大杨创世,4月19日收到证监会受理通知书,5月20日收到证监会一次反馈意见通知书,6月3日公告反馈意见的回复,7月8日收到证监会二次反馈意见通知书,7月12日公告二次反馈意见的回复,7月28日借壳方案获证监会审核通过,9月13日收到核准批复。圆通历经数月成功过会,将消解市场对加盟制的三通一达上市风险的担忧,也将成为示范案例。我们认为,快递作为国家大力支持,促进经济发展和解决就业的行业,借壳风险极小,其它快递企业借壳上市的进程有望提速。 圆通相对竞争优势显著,率先上市获得先发优势:圆通在行业竞争中有其特有的竞争优势:圆通终端网点规模领先,2015年快递业务量行业第一,阿里系持股约18%,持久助力公司业务发展,而加速航空机队建设,至2020年计划拥有32架全货机机队,反映了公司的战略前瞻性和管理层的广阔视野。2016年5月19日,圆通速递正式启动“大众创业,天下加盟”项目。该加盟模式可以使公司的快递服务进一步下沉至社区,有效的解决快递最后一公里问题;同时可以直面终端客户,吸取更多业务流量。近日,圆通速递启动“闪电行动”,深入布局同城配市场,瞄准线上商超、商务零散订单、门店O2O、保单配送、即拿即送等五大类业务。此次圆通率先上市融资,将取得先发优势。配套募资完成后,公司将在信息系统、分拣中心和航空机队上稳步投资,向快递第一梯队迈进。随着系统硬件的投入,公司将推出多层次的产品及服务体系,同时向综合物流集成商迈进。 投资建议 圆通借壳方案获批,成为民营快递借壳上市示范案例,艾迪西、新海股份及鼎泰新材不过会风险降低,将陆续拿到批文,实现转型发展。圆通终端网点规模领先,2015年快递业务量行业第一,阿里系持股约18%,加速航空机队建设,积极开拓新业态,具备成长空间。 保守预测圆通2016-2018年EPS为0.39、0.47、0.55元/股。若假设今年10月完成交易,则预计EPS为0.12元/股。 风险 网购增速放缓,快递行业增速放缓,行业竞争激烈导致毛利率下滑等。

事件 春秋航空于9月10日公布8月份运营数据。 经营分析 运力增长恢复,国际航线持续高增速:春秋航空上半年新增8架飞机主要集中在6月中下旬引进,7-8月份又引进飞机3架,现机队规模已经达到63架。8月份春秋航空整体ASK增速为18.4%,较上半年8.45%的增速有明显增长,其中8月国内航线ASK增速为8.42%,远高于上半年-8.72%的增速,主要由于上半年运力引进延迟,公司将有限的运力投放至盈利能力更强的国际航线上,造成国内航线运力负增长,6月末新增飞机引进,国内航线运力投放恢复正常增长。8月国际航线同比增速为44%,依然处于高速增长过程中。公司下半年的运力投放计划,依然偏重国际航线,延续泰国增量、继续开辟东南亚航点、和加大济州机场投放。 新增航线逐渐消化,客座率逐步回升:由于大部分的运力于6月底才刚刚投入,对于新增航线公司还处在消化过程中,所以整体客座率水平处于同比下滑状态,8月整体客座率水平为94.62%,同比下降0.88个百分点;国内客座率水平为96.03%,同比下滑0.18个百分点;国际航线客座率为92.08%,同比下滑1.82个百分点。但是环比来看,从6月开始公司客座率水平在稳步回升的状态中,尤其是国内航线客座率的同比下滑幅度在逐步缩小。国际航线依然受到整体市场国际航线短期供过于求的影响,客座率水平有所下降。 推出第一期限制性股票激励计划,保障公司盈利能力:公司拟向共计30名激励对象授予合计不超过58万股限制性股票,占公司总股本的0.0725%,授予价格为24.29元/股,为公司现股价约50%左右。该限制性股票解锁条件为解锁当年的前三年平均单机利润不低于2,000万元。该解锁条件对于未来公司随着机队及经营规模的扩大结合不可预见的市场风险,保障了公司的盈利能力及盈利水平。 投资建议 公司作为低成本航空领军者,航空+旅游模式带来充沛成长动力,受益于出境游与迪斯尼,推出第一期限制性股票激励计划。预计2016-2018年的EPS为2.07元、2.45元、2.84元,给予“买入”评级。 风险提示 经济放缓拖累民航需求,油价大幅反弹,民航运力供给超预期等。

事件: 国金证券交运团队于2016年9月6日组织对象屿股份的调研,与公司总经理、董事会秘书深度沟通,简要如下; 经营分析 推进业务布局,着重风险控制:公司现已布局农产品、金属材料、林产品、进口汽车、塑化产品五大核心产品供应链。公司在上半年供应链业务营收同比大幅增加,主要原因是公司积极介入产业链经营,除了提供原有的采购交易,现在同时还会提供相关原材料的采购交易,延长服务链条,增加利润规模,现在正筹划进入石油、矿产、铝产品等产业链。公司大部分提供的是基础商品的供应链服务,基础商品是社会生活所必须的,也是国家大力鼓励及扶持的,所以未来市场空间很广阔。前期公司主要集中于业务布局,随着流程优化及产业升级,未来服务仍然有很大的提升空间。在拓展业务规模的同时,公司更加注重对贸易风险的掌控。 “后临储时代”来临,北粮南运势头将再次崛起:原来临储计划不但为国家带来财政负担,同时也造成玉米市场价格畸形。2015-16年国家取消玉米临储改为直补种地户标志着“后临储时代”的来临。政策调整后预计玉米将走市场化路线,中国粮价将和世界粮价接轨。而在东北农民调整种植结构之后,预计龙江玉米每年5000万吨的产量将成为常态,排除自有深加工能力及本省消耗,每年预计还将要有约3500万吨玉米需要销到南方,所以北粮南运的需求依然将持续。公司现有仓容1700万吨,每年疏散玉米规模约400-500万吨,随着公司将北粮南运供应链条打通,未来物流及贸易利润将有很大上升空间。 规模效应造就成本优势:公司在农产品供应链上主要通过代收代储代烘及物流环节来获取利润,但是盈利水平最终取决于基础设施的规模效应。在整个链条中,在烘干环节可以节省约10-20元/吨;收购环节,精细化可以节省约10元/吨;铁路运输环节,由于近两年铁路运输过剩,铁路优惠力度加大,可以节省约5-10元/吨;码头费用可以节省约10元/吨。所以预计未来在销区的农产品贸易毛利率大概可以达到7-8%左右。 种植贸易一体化依旧是未来发展大趋势:公司本期由于国家临储政策的改变,减少了合作种植面积。但是从未来发展的大趋势来看,参与种植环节依旧是公司未来发展的主要方向。首先,国家依旧积极鼓励种粮;其次东北土 地资源优质,也非常适合大机械化作业;最后,在未来食品安全及对食品可溯源的需求会逐步提升,掌握土地资源才可以参与从田间到餐桌的全供应链,实现真正的土地增值。但是公司前期与当地农民合作种植的方式在收入不达预期的情况下,很容易产生违约及道德风险,公司今后有可能改善原有的合作方式。 非公开发行+员工持股计划,彰显发展信心:公司非公开发行1.35亿股,发行价格11.15元/股,其中11亿元用于富锦195万吨粮食仓储及物流项目,加强拓展农产品供应链业务。同时公司完成第一期员工持股计划,已通过二级市场共购买公司股票约1993万股(占总股本比例1.7%),购买均价10.403元/股,锁定期为自公告之日起12个月。参加对象为公司管理层及核心骨干,将形成有效激励。 投资建议 龙头企业构建综合性供应链服务商的趋势正在形成。玉米临储政策变动,短期来看有所不利,但长期来看有利于市场化,公司定增建立富锦粮食仓储及物流项目,和完成第一期员工持股计划,将形成有效激励,打开盈利空间。我们预计公司2016-2018年EPS为0.3/0.39/0.49元/股。 风险提示 宏观经济增速放缓,粮食临储收购政策变动,大宗商品价格大幅波动等。

调研纪要: 建设综合化平台型企业,覆盖环保全产业链:公司致力于建设综合化市政环保平台,在水务、固废、环卫领域拥有完善的产业链条,可提供从项目投资、工程建设到运营维护的“一站式”服务。随着系统解决环境治理方案要求的提高,公司逐步提升运营类业务比重,向综合化环境服务商转型。实际环卫项目上半年已经实现盈利,明年运营的环卫项目有120个,每个平均收入2000万元,预计可以实现20亿元左右的收入。 构建面向全国的环卫网,建立城乡环卫一体化运营体系:环卫市场2020年市场规模将达到2000多亿元。公司建立城乡环卫一体化运营体系,以PPP模式带动环卫项目的工程建设、设备出售、运营收入、增值服务等,未来广告、逆向物流收入可期。同时公司基于互联网、物联网、云计算等技术,积极构建环卫云平台。预计16-18年新成立环卫项目200多个,届时将形成辐射全国的环卫网。打造顶尖的综合环卫云平台,大数据价值不可限量。 传统固废领域具备核心竞争力,再生资源业务异军突起:公司是国内唯一一家涉及整个固废产业链的公司,具备提供固废处置全面解决方案的核心竞争力。公司固废项目处于集中建设期,预计今年内投运7个。公司瞄准发展空间巨大的再生资源市场,主要采用并购方式进行扩张,随着市占率的提升,再生资源业务收入预期实现大幅增长。废纸、废塑料、汽车拆解构成再生资源的主要份额。O2O平台“易再生”打通线上互联网资源与线下产业园服务,逐步形成一个完整的再生资源产业链生态系统。 拟定增95亿深耕大环保,加强“环卫+固废”大环卫布局:公司拟定增95亿,其中62%用于环卫业务、10%用于固废业务,加强“环卫+固废”大环保布局。本次发行认购彰显了清系大股东对启迪桑德的信心和重视,增发完成后,清华启迪持股比例将上升到36%,公司有望获得更多的资源支持。环卫属于朝阳产业,有利于培养大市值公司。定向增发做完,每年将给公司节省3亿元的财务成本,极大提振公司未来两年业绩增速。 投资建议 预计公司16-18年EPS为1.31、1.91和2.47元,当前股价对应16-18年PE分别为24倍,17倍和13倍。维持“买入”评级。 风险 政策变动风险;行业竞争风险;应收账款较大风险;规模扩张风险。

投资逻辑 垃圾焚烧烟气净化龙头,进军危废转型综合服务运营商:公司是国内最早进入垃圾焚烧领域的企业,经过十余年的发展,已成为了垃圾焚烧发电领域和钢铁冶金领域烟气净化与灰渣处理的龙头企业。公司秉承“内生式增长+外延式发展”的发展模式,利用地域优势进军长三角危废处置行业,从单一的设备制造集成商逐步向环保综合服务运营商转型。 垃圾焚烧行业持续高景气,公司迎来黄金业绩释放期:我国垃圾焚烧率比发达国家有很大提升空间,一线城市项目大型化、中型项目三四线城市下沉成为趋势,未来三五年行业持续高景气,下游烟气净化与灰渣处理受益明显。16年执行的新排放标准更加凸显公司多年打造的技术核心优势,丰富的项目经验和突出的市场品牌保证公司订单充沛。各种利好推动公司迎来业绩释放期,2015年垃圾焚烧收入大增45.03%,预计16-18年继续保持高增速。 危废处置业务外延式扩张实现长三角布局,新的增长点可期:公司从2014年收购无锡工废起逐渐通过外延式投资策略纳入汇丰天佑、上海长盈、宜兴凌霞等危废处置公司,加上新设立的雪浪康威,在长三角形成了颇具优势的危废产业布局,目前危废处置能力超过10万吨/年,未来2-3年内持续为公司贡献收入。公司的外延式扩张道路具有一定持续性,危废处置业务将与已有的烟气净化与灰渣处理业务产生协同效应,进一步拉动公司的增长。 新业务拓展提升盈利能力,非公开发行缓解财务压力:2015年公司危废处置的毛利率达52.55%,拉动整体毛利率上升至33.94%。未来随着公司继续扩张危废处置业务,整体毛利率有望突破40%。公司在从环保设备制造向环保项目运营领域的扩张过程中需要大量流动资金,债务问题首当其冲,目前进行中的非公开发行将募集不超过4亿元用于偿还银行借款和补充流动资金,稳健财务,公司有望持续提升盈利能力。 投资建议 我们看好垃圾焚烧行业的高景气,公司在垃圾焚烧烟气净化领域的龙头优势,长三角危废处置的增长潜力。预计公司16-18年EPS 为0.71、1.12和1.59元,当前股价对应16-18年PE分别为53倍、34倍和24倍。对标可比公司,公司股价被低估,业绩弹性较大,首次覆盖给予“买入”评级。 风险 应收账款风险;新业务扩张风险;营改增政策减少公司利润风险。

事件 公司发布2016年半年度报告。报告期内,公司实现营业收入496.04亿元,同比增长87.78%,归属于上市公司股东的净利润1.53亿元,同比减少14.71%,扣非后净利润2.54亿元,同比增长47.51%,每股收益0.13元,同比减少23.53%。 评论 供应链业务快速扩张,套保期货浮亏拖累业绩:公司主营大宗商品采购供应及综合物流业务,有农产品、金属材料、林产品、进口汽车、塑化产品供应链等五大核心产品供应链。上半年,不锈钢、铝产品、镍铁等项目以及针对制造业企业的全程供应链管理服务稳步推进,贡献了大部分的营收增长。公司利润下滑主要是因为(1)业务毛利率下滑;(2)受大宗商品价格波动影响,报告期末,套保期货时点浮亏较大;(3)象屿农产合作经营收益下降。上半年,公司毛利率为2.44%,同比减少1.55个百分点。公允价值变动为-1.76亿元,去年同期为-460万元,主要是持有的期货合约浮亏增加。投资收益为465万元,去年同期为1.77亿元,主要是合作经营业务收益减少。 象屿农产贡献主要利润,玉米临储取消,改为市场化收购+补贴:政府在庞大的库存压力及财政负担加剧的情况下,取消玉米临时收储政策,改为市场化收购及补贴新政,以调整国内玉米种植结构,“价补分离”是政策改革的方向。中期来看玉米价格将面临下降的风险,对公司业务有所影响。上半年,公司重要子公司象屿农产实现合并营收18.16亿元,同比下降49%,合并净利润1.79亿元,同比下降11%。受2015-2016收购季国家玉米临储价格调整等因素影响,上半年合作经营收益大幅下降至9500万元,较上年同期减少41%。公司适时控制贸易规模、减少合作种植面积,并在上游继续完善富锦、北安、绥化、讷河、嫩江等地粮食仓储网点布局。 非公开发行+员工持股计划,彰显发展信心:公司非公开发行1.35亿股,发行价格11.15元/股,其中11亿元用于富锦195万吨粮食仓储及物流项目,加强拓展农产品供应链业务。同时公司完成第一期员工持股计划,已通过二级市场共购买公司股票约1993万股(占总股本比例1.7%),购买均价10.403元/股,锁定期为自公告之日起12个月。参加对象为公司管理层及核心骨干,将形成有效激励。 投资建议 龙头企业构建综合性供应链服务商的趋势正在形成。玉米临储政策变动,短期来看有所不利,但长期来看有利于市场化,公司定增建立富锦粮食仓储及物流项目,和完成第一期员工持股计划,将形成有效激励,打开盈利空间。我们预计公司2016-2018年EPS为0.29/0.33/0.42元/股。 风险提示 宏观经济增速放缓,粮食临储收购政策变动,大宗商品价格大幅波动等。

业绩简评 中国国航2016年上半年实现营业收入535.24亿元,同比上涨4.64%;归属上市公司股东净利润为34.58亿元,同比下降12.45%;每股收益为0.28元/股,同比下降12.5%。 经营分析 国际航线持续高增长,国内航线收益水平稳健:上半年国航整体供需增速较2015年有微服下降,整体RPK增速10%,ASK增速为10.21%;2015年增速分别为11%及10.9%。其中国际航线需求持续高增长,RPK增速为21%,ASK增速为22%;但是由于前期运力投放尚未得到完全消化,上半年国际航线客座率同比减少0.8个百分点,客公里收益同比下降13.4%。国内航线供需增速较2015年有所减缓,RPK增速为5.3%,ASK增速为5%;客座率与客公里收益水平较上期有微服上涨。国航引进飞机速度较上年有所下滑,上半年引进飞机25架,退出12架,截止6月30日集团共有飞机603架,折合全年飞机引进速度约5%。 低油价提升盈利水平,规范营销节省销售费用:上半年公司主业毛利率达到23.1%,较上年同期上升1.57个百分点。其中受航油价格同比下降影响,公司节省成本约35亿元。同时通过加强资源管理,机组、客机及货机的可利用率分别提高了0.7、0.8、1.9个百分点,有效降低单位成本。在营销方面,公司着重扩大直销比例、发展电子商务、拓宽营销渠道,上半年直销收入占整体收入比重达到37%,同比提升了10个百分点;提直降代也为公司节省代理费支出约6.47亿元。通过直销比例提升,公司品牌建设及客户忠诚度也有明显改善。两舱客座率同比提高3.1个百分点,收入同比增加3.3%。 汇兑损失为净利润下降最主要原因:上半年人民币兑美元贬值约2.1%,公司产生汇兑损失17亿元,为归母净利润下降的主要原因。自2015年国航开始优化债务结构,截至6月末美元带息债规模为668亿元,较2015年末下降13%。导致公司净利润对人民币贬值敏感性下降,人民币贬值1%,净利润减少从2015年的5.29亿下降到2016年6月的4.82亿元。进入下半年,预计人民币汇率企稳,叠加汇率敏感性下降,相比较去年同期约50亿的汇兑损失,公司业绩将有显著提升。 盈利调整 公司国际航线持续高增长,受益于低油价逻辑,提直降代有效降低销售费用;下半年汇率企稳,将有显著相对汇兑收益。定位于中高端公商务市场,旅客忠诚度高。预计2016-2018年的EPS为0.67元、0.7元和0.77元,给予“买入”评级。 投资建议 人民币大幅贬值,油价大幅反弹,经济放缓拖累民航需求等。

投资建议 我们看好长三角民航消费需求,以及迪斯尼带来长期增量客流。行业运力投放短期偏快,将逐步消化,下半年汇兑损失将同比改善,低油价环境,公司三季度业绩大概率超预期。预计2016-2018年EPS为0.39元、0.43元和0.48元。 风险提示 经济放缓拖累民航需求,人民币大幅贬值,油价大幅反弹等。

传统仓储业务持续下滑,期货交割业务表现靓丽:上半年受大宗商品的价格及需求持续低迷,公司实现贸易业务营收49.7亿元,同比下降28.76%,是营收下降的主要原因。同时物流业务实现营收13.18亿元,同比下降3.48%。其中国际货运代理业务、配送业务同宏观经济有密切相关,均有较大幅度下滑;而仓储业务及进出库业务受上半年期货频繁交易的影响,其营收有一定幅度上涨。上半年公司整体毛利率提升1.92个百分点,主要是由于低毛利率的贸易业务及国际货运代理业务营收大幅下降,同时公司有计划控制成本,调整毛利率较低的商品业务量。 土地拆迁补偿支撑业绩:公司上半年在宏观经济环境不景气的情况下,归属母公司净利润依旧维持小幅增长,主要原因有:(1)公司于上年度完成定增,致使公司年初账面货币资金增加约20亿元,导致上半年公司利息收入多约1000万元。(2)上年度同期公司计提专项应收坏账准备约2000万元,本期无该项目,致使资产减值损失减少约820万元。(3)公司上半年获得南仓土地拆迁及天津河东土地交储补偿收入约4.7亿元,为本期公司净利润的主要来源。 打造国内期货交割龙头,引入普洛斯探索传统仓储转型升级:面临传统仓储业务发展瓶颈,公司积极探索业务转型升级。(1)公司目前拥有国内最大的期货交割仓资源,交割仓库收入与期货交易频率紧密相关,收入弹性大。公司以约6000万美元收购HenryBath集团51%股权,成为第一家具有国内国际期货交割库全牌照的企业。HB集团拥有200多年的金属仓库管理经验,对公司的海内外战略布局和业务转型具有重要意义。(2)普洛斯20亿元参与公司定增,持股15.5%,作为物流地产行业龙头和战略投资者,将为公司转型升级保驾护航。另外普洛斯已募集超过100亿美元的投向中国市场的仓储投资基金,将对双方业务开展提供有力支持。 公司目前处于转型期,短期内土地拆迁补偿支撑业绩,通过收购拥有LME交割仓牌照的HB集团股权,进军海外业务,携手普洛斯发展物流地产,长期转型升级值得期待,给予“买入”评级。预计2016-2018年EPS为0.34/0.35/0.36元/股。

经营分析 国内航线增速趋缓,国际航线持续高增长:今年上半年公司供需增速均较2015年有所下滑,RPK增速为7.74%,ASK增速为8.82%。其中国内航线RPK,ASK增速分别为0.95%及2.4%,较2015年度的9%和7%的增速有明显放缓;国际RPK、ASK增速为30%及30.17%,依旧维持较高增长速度。上半年公司运力投放速度也有明显下降,截至2016年6月30日,公司机队规模达到684架,较2015年末增加17架,折合全年运力投放速度约5.1%;根据公司机队引进计划,预计全年运力投放速度约为6%,2015年该增速为9%。 客座率票价水平下滑,影响营收增速:对于国内、国际航线,上半年供给增速均快于需求增速,导致客座率水平均有小幅下滑,下滑幅度分别为1.42%及0.19%,其中南航国际航线客座率在三大航中表现最好。受整体市场供给加速及去年2月份燃油附加费降为0的影响,上半年公司国内、国际航线客公里收益分别下降3.64%及11.11%。由于南航国内航线占比高,所以上半年国内航线增速趋缓、单位收益下降直接影响整体营收增速。 低油价提升盈利水平,人民币贬值拖累业绩:上半年国内航空煤油出厂价平均价格较去年同期下降31%,直接导致南航燃油成本同比下降22.64%,节省成本约30亿元。但由于机队规模及航班架次的增多,其他成本均有一定程度上涨,导致主业毛利率水平与上年基本持平。汇兑损失为上半年净利润下降的主要原因,上半年人民币兑美元贬值2.1%,公司产生汇兑损失15亿元;2015年同期汇率波动较小,汇兑损失仅为1.6亿元。公司2015年开始积极归还美元负债,截至上半年公司持有美元净负债从2015年末的93亿美元下降至62亿美元。2016年汇率敏感性测试显示,人民币每贬值1%,公司归属母公司净利润将下降3亿。 盈利调整 预计南航2016-18年EPS为0.45/0.52/0.68元/股。三季度进入航空旺季,客座率票价水平有望回升,下半年汇兑企稳后相对汇兑收益具有确定性。大机队规模使其具有高油价敏感性,业绩弹性大,最受益于低油价逻辑。给予“买入”评级。 风险 公司作为航空服务公司,面临宏观经济下行,油价汇率波动,高铁公路竞争,及不可抗力因素的威胁。

评论 新增飞机引进延迟影响运力投放,客公里收益下滑拖累收入:公司新增飞机引进延迟至6月中下旬,导致上半年整体运力投放较慢,公司将有限的运力投放至盈利能力较强的国际航线,国际ASK占比达到36.2%。上半年,公司整体ASK、国内ASK、国际ASK的同比增速分别为8.45%、-8.72%、66.09%。整体客座率、国内客座率、国际客座率分别为92.96%、94.95%、89.53%,分别同比下降0.79个百分点、下降0.02个百分点、下降1.04个百分点。票价水平随航油价格下降有所降低,叠加行业运力供给偏快,公司客运人公里收益下滑,整体、国内、国际分别同比下降6.94%、下降7.76%、下降13.75%。 二季度收入负增长,政府补助贡献增量:由于民航加快运力供给,而二季度需求偏弱,公司在二季度收入同比下降3.61%,营业利润同比下降77.71%。上半年,公司非经常性损益约4.5亿元,同比增长73.7%,同比增加1.9亿元,主要是航线补贴和财政补贴增加,贡献了主要的利润增量。 辅助收入贡献39%毛利,依然受益油价下降:上半年,公司辅助收入达到3.3亿元,同比增长10%,对毛利润贡献约为39%,人均辅助收入达到50.4元/人,同比提升5%。国内航油出厂价,今年上半年同比下降31%,公司单位航油成本(航油成本/可用座位公里)为0.063元/人公里,同比下降27.1%。 投资建议 公司作为低成本航空领军者,航空+旅游模式带来充沛成长动力,受益于出境游与迪斯尼,并推出新的定增方案。预计2016-2018年的EPS为2.07元、2.45元、2.84元,给予“买入”评级。 风险提示 经济放缓拖累民航需求,油价大幅反弹,民航运力供给超预期等。

事件 公司发布2016年半年度报告。公司实现营业收入47.51亿元,同比增长23.66%,归属于上市公司股东的净利润7.10亿元,同比增长37.18%,扣非后净利润5.65亿元,同比增长23.18%,每股收益0.61元,同比增长20.79%。 评论 运力同比增速有所下降,国内航线客座率小幅下滑:2015年公司供需两旺,ASK增速为36.9%,RPK增速为38.9%。今年上半年,公司ASK与RPK同比增速有所下降,整体ASK、国内ASK、国际ASK增速分别为26.8%、28.1%、26.4%。国际运力占比达到24.6%,明显高于去年全年的18%,但国内航线依然占比较高。上半年,客座率同比上升0.04%,其中国际客座率同比上升1.46%,表现好于同行,而国内客座率同比下降0.57%,对业绩有所拖累。报告期末,公司机队规模达到62架,其中本部运营55架A320系列飞机,九元航空运营7架波音737系列飞机,计划年底达到68架。飞机日利用率为11.74小时,同比下降0.45小时。 维修成本增长导致毛利率下滑,子公司九元航空扭亏为盈:国内航油出厂价,今年上半年同比下降31%,预计公司上半年燃油成本同比节省1-2亿元。上半年公司共发生3台发动机大修,维修成本增长,因此营业成本同比增长27.9%,涨幅高于营业收入的涨幅,导致航空运输业务的毛利率为24.9%,同比减少4.4个百分点。公司持股79%的九元航空,以广州为主基地打造廉价航空,上半年实现净利润345万元,首次扭亏为盈,去年同期亏损约7150万元。上半年,非经常性损益贡献利润1.45亿元,同比增加8600万元,包括政府补助1.1亿元,其他营业外收入约7100万元。根据公司目前美元净负债的情况,人民币对美元每贬值1%,将导致公司净利润减少831万元,影响非常小。 投资建议 公司定位中高端,优质低价,受汇率波动影响很小。子公司九元航空扭亏为盈,低成本发展空间广阔。预测2016-2018年的EPS为1.22元、1.47元、1.79元,对应PE为23倍、19倍、16倍,给予“买入”评级。 风险提示 民航需求增速放缓,油价大幅上升,行业供给超预期等。

事件 富临运业2016年上半年实现营业收入6.03亿元,同比减少6.64%;归属母公司净利润达到6233万元,同比减少38.75%。 公司于8月18日,召开“天府行”APP产品发布会。该APP主要涵盖6大功能:在线查询/网络购票、快车、城际专车、租车、包车及巴士出行。 经营分析 传统客运主业持续下滑,毛利率下降财务费用上升:受高铁分流及私家车保有量上升等原因,公司传统公路公交业务受到了剧烈的冲击,上半年四川省公路客运量达到5.68亿人次,同比下降13%。客运量下降直接导致单位成本上升,上半年公司主业毛利率较去年同期下降约1.9个百分点。同时由于一季度支付绵阳商业银行股权收购款及业务需要,本期借款增加,导致财务费用较上年同期上涨约2000万元。 寻求传统客运转型升级:伴随着传统公路客运主业下滑,公司推出“天府行”APP,致力于在公路客运受到冲击的大环境下,对公司传统客运业务进行转型升级。该软件主要提供5大平台,包含家到家平台、公路用车平台、专车平台、新能源平台及网约车平台,一次性解决网约车安全问题、将道路运输和四川省内丰富旅游资源结合起来,力争打造覆盖全省的智能出行平台。 票务功能导入流量,重点打造城际专车服务:“汽车票”主要功能为订票、余票查询,根据前期测试,线上汽车票平台能将公司原有约25%的旅客流量导入。公司2015年客运量为5900万,预计可将约1000-2000万的量导入订票平台。倘若日后APP对接四川省运输系统,全省年客运量约10亿人次,可引入流量约2-3亿人次。在开发初期,公司主要专注城际专车板块的开发,为消费者提供跨区域门对门的专车服务。该服务运营模式为直营模式,依托公司优势运输平台对所有直营车辆内部管理,直接对症传统专车的安全规范管理问题。 引入新能源车,联合战略投资者:公司计划在APP几大板块业务中引入新能源车,预计选定自主或国资的3-4个品牌作为指定用车。公司于2016年8月18日与北京淳信长赢投资管理公司、东证融成资本管理有限公司、北京方富资本管理股份有限公司、北京郁金香盛世同达投资管理中心签订了《战略合作框架协议》。此次合作将涉及智能出行平台搭建及新能源汽车运 营等领域,通过双方在技术、经验及资源方面的合作,有利于协助公司转型升级。 打造一核三极发展战略,稳固主业,多产业延伸:“一核”--公司对于传统客运业务,通过兼并收购,优化经营管理模式,从内部提高企业经营效率,从外部实现规模扩张寻求协同效应。“三极”--(1)公司打造新能源汽车的版图,从新能源汽车租赁,到客运线路上的新能源汽车的运营,公司试图通过该领域寻求新盈利增长点。(2)推出线上订车平台,打造智慧交通平台。(3)参股绵阳商业银行,三台农信社,华西证券,深入金融投资领域,优化资产结构,增厚利润。 投资建议 假设定增事项于四季度完成,预计公司2016-18年EPS为0.7/1.2/1.3元/股。通过内部管理优化和外部延伸为公司开发新增长点,估值安全边际高。智慧交通平台和新能源电动汽车发展空间较大。给予“买入”评级。

业绩简评 宁沪高速2016年上半年实现营业收入40.65亿元,同比下降5.69%;归属母公司净利润为15.6亿元,同比下降9.66%。 经营分析 货车比例持续下降,宁常高速稳固业绩:上半年公司收费路桥业务实现营收32.18亿元,同比上涨2.84%;实现车流量同比增加8.4%。车流量增加主要原因是客车流量受江苏省汽车保有量上升及居民出行次数的上升的影响持续保持稳定上行的趋势,同比增加11.8%。同时新并入的宁常高速车流量持续维持高增速,有效对冲沪宁高速分流影响,合并沪宁高速西段和宁常高速上半年总车流量同比增加10.03%。但是收费业务收入增速低于车流量增速,主要原因是受宏观经济持续下滑影响,公司路桥货车车流量上半年同比下降约3%,整体货车流量占比从2015年的23.25%下降至20.81%。 低油价、货车比例下降拖累配套服务收入,房产收入下半年集中确认:上半年主业营收有微服下降,主要原因是配套服务收入同比下降12.44%,房产收入同比下降94%。受货车流量下降及国内成品油价格持续下降的影响,报告期内油品销售收入同比减少约15.38%,为配套收入下降的主要原因。上半年公司房产预售状况良好,共计签约面积6.1万方,实现预售收入约9亿元,是去年同期预售收入的5倍。但是由于交付房产较少所以上半年收入确认下降,预期房产收入将在下半年集中确认。 优化债务结构财务费用下降,高股息率具有吸引力:上半年公司产生财务费用2.62亿,较去年同期下降35%。主要原因是公司对债务结构进行了置换调整,综合借贷成本较去年同期下降1.74个百分点,同时有息债务总额也较年末下降约10亿元。去年同期公司并购宁常镇溧公司及锡宜公司后,一次性抵扣以往年度递延所得税约3.27亿,本期无该项目,所以归母净利润同比下降。公司业绩增长稳定,现金流充沛,致使公司常年保持高股息率,且从上市以来分红水平从未下降,股息支付率维持在80%左右。 投资建议 我们预计公司2016-18年EPS为0.62/0.66/0.7元/股,公司收购宁常高速后,主业稳健上升。房产交付进入高峰期,未来房产利润可期,常年高股息具有吸引力。给予“买入”评级。