事件:2018年11月8日,公司收到中国证监会出具的发行境外上市外资股的批复,核准本公司新发行不超过211,461,700股境外上市外资股,每股面值人民币1元,全部为普通股。完成本次发行后,本公司香港联交所主板挂牌上市。本次境外上市尚需取得香港联交所最终批准。 点评: H股IPO推进顺利。公司发行境外上市外资股材料于2018年9月4日获中国证监会受理,11月8日获得核准,H股发行顺利推进。H股发行除了解决公司融资需求之外,也有利于公司海外并购和国际化发展,有利于公司保持全球化平台的品牌形象。 募集资金用途:募集资金主要用于提高现有业务服务能力、完善产业布局,探索前沿科技和培育创新型企业,体现了公司长远的战略眼光。包括1)用于扩大全球所有业务单位的生产力及能力;2)用于收购CRO及CDMO公司;3)用于投资和培育大健康领域的创新性企业,投资公司的生态体系;4)开发包括人工智能药物平台及自动化实验室在内的高端科技;5)偿还贷款以及其他运营资金需求。 创新药产业链独角兽,具全球竞争力,内生成长动力强劲!创新药研发外包比例持续提升,医药服务外包向中国转移,国内创新药服务外包迎来爆发,行业有望保持20%左右持续增长。公司是全球服务外包行业中最好的公司之一;公司从全球临床前CRO的充分竞争市场中厮杀出来,已成为全球医药外包服务行业中布局最全面的领军企业之一,各项指标优于国内国际同行,具备强大竞争力。公司覆盖最多长尾客户,新客户开发数量持续增长。目前拥有全球最多的临床前CRO项目,随着后端临床阶段CRO、CDMO能力的提升,客户留存能够带来快速内生成长。通过风险投资和DDSU模式参与创新药项目,通过更专业的分析预测、提供研发服务和分散投资,降低风险提高内生回报率。 盈利预测与估值:我们预测2018-2020年营业收入为95.09亿元、117.65亿元和145.65亿元,同比增长22.46%、23.72%和23.80%,归母净利润为20.81亿元、24.31和29.84亿元,同比增长69.62%、16.82%和22.72%。当前股价对应2018年PE为44倍,鉴于公司是具备最强创新能力的创新药产业链企业;所处行业高景气,而且公司行业龙头地位稳固,相比国内可比公司,可以给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示:医药研发服务行业市场竞争加剧的风险;药物生产过程中的安全环保风险;合同执行过程中技术泄露的风险;汇率波动风险

事件:2018年11月5日,公司发布公告与美国默沙东公司签署HPV疫苗相关协议,就四价HPV疫苗及九价HPV疫苗产品的基础采购额等相关事项进一步明确。 点评:4价和9价HPV疫苗基础采购额进一步确定,奠定增长强动力。此次协议是在2017年9月2日签订的5年基础采购计划(2017年5.42亿、2018年13.72亿、2019年17.84亿、2020年22.30亿、2021年至6月30日约6.17亿)的基础上进一步囊括提前获批上市的9价HPV疫苗,提升2019-2021年基础采购额至55.07亿(+37.23亿)、83.30亿(+61亿)和41.65亿元(+35.48亿),2018-2020年采购额增速分别为153%、301%、51%。2015-2017年,智飞向默沙东采购疫苗产品金额约为0.23亿元、0元和7.43亿元,预计包括4价HPV疫苗、23价肺炎疫苗和灭活甲肝疫苗。我们认为默沙东4价和9价HPV疫苗是未来国内市场最值得关注的重磅成人疫苗品种,2018年起HPV疫苗有望推动公司业绩保持高速增长。 2018年起公司三联苗+4价HPV疫苗+9价HPV疫苗+五价轮状疫苗+结核感染人群预防苗(申报生产)五大重磅组合拳发力,更有在研人二倍体狂苗、15价肺炎苗,长期发展动力强!(1)AC-Hib三联苗:具有开针年龄早、接种次数少、累积不良反应相对小等优势。我们预计三联苗2018继续放量,虽然受行业事件影响、仍有望销售450-500万支。(2)HPV疫苗:独家代理,我们中性预计HPV疫苗市场空间可达400亿以上,看好2018年4价HPV疫苗放量。(3)五价轮状病毒疫苗:已正式开始销售,峰值销售有望达到25亿。(4)母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用):中国结核病诊疗难,没有有效高危人群预防手段。该产品作为预防性疫苗有望成为降低发病率的有效手段之一,目前处于申报生产进入优先审评阶段,是国内外首个完成Ⅲ期临床试验的结核感染人群用疫苗。我们预计存量市场有望达到百亿级别。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司营业收入分别为66.70、121.06、170.11亿元,同比增长399.04%、80.70%、40.51%;归属母公司净利润为14.07、26.63、38.33亿元,同比增长225.58%、89.22%、43.94%,对应EPS为0.88、1.66、2.40元。2018年核心产品AC-Hib疫苗、4价HPV疫苗销售上量,预计狂苗事件的影响在1-2个季度后逐步淡去;2019年起9价HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗成为新增量,维持“买入”评级。 风险提示:核心产品销售不及预期风险;新产品获批不及预期的风险;预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险;同业产品质量风险。

事件:2018年10月29日,公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入15.51亿元,同比增长100.47%;实现归母净利润5.32亿元,同比增长36.18%;实现扣非归母净利润5.21亿元,同比增长66.05%。同时预告2018年全年经营情况,预计2018年全年实现归母净利润6.94-8.00亿元,同比增长30%-50%。 点评:扣非业绩继续保持快速增长、表现亮眼,全年有望超预期。2018年上半年公司实现毛利率84.08%,与二季度84.27%相比基本持平,两票制和高毛利产品收入比重提升基本趋于稳定。扣非净利润增长显著高于归母净利润增长,主要是由于2017Q3非经常性损益7710万(其中交易性金融资产损益5475万),2018Q3仅1133万(其中交易性金融资产损益-1627万)。分季度看,2018年第三季度延续了上半年的高增长态势,第三季度单季度实现营业收入5.70亿元,同比增长85.42%、环比增长5.49%;实现归母净利润1.82亿元,同比增长15.14%;扣非归母净利润1.85亿元,同比增长53.09%。我们预计公司基因工程产品(白介素-11、重组人碱性成纤维细胞生长因子等)、替莫唑胺、三氧化二砷、依诺肝素钠等继续保持销售量的较快增长;复合辅酶和胸腺五肽对公司的影响逐步减小。来那度胺第二季度和第三季度主要开展全国各省份的医保谈判和挂网,医院开发逐步推进,期待后续逐步上量。经营性现金流净额3.78亿元,同比增长4.44%。 2018年前三季度销售费用率38.18%,管理费用率3.60%,研发费用率3.35%,财务费用率-1.03%。销售费用5.92亿元、同比增加248.11%,主要是销售模式变化及销售策略调整以及来那度胺拓展销售医院,相关费用增加较大所致。管理费用率5582万元、同比增加50.39%,研发费用5199万。 盈利预测与投资建议:考虑到公司第二季度和第三季度持续保持较快增长,我们上调2018-2020年公司营业收入为19.91、24.14、30.10亿元,同比增长60.26%、21.29%、24.65%,归母公司净利为7.17、9.47、12.43亿元,同比增长34.44%、32.06%、31.17%,对应EPS为1.05、1.38、1.81元。公司基因工程产品保持快速增长,来那度胺逐步推进各省市招标,在研大产品即将有所突破,维持“买入”评级。 风险提示:来那度胺上市销售不及预期,药品招标不及预期的风险,营销改革不及预期的风险。

事件:公司公告2018年三季报,实现营业收入13.60亿元,同比增长38.39%,归母净利润4.11亿元,同比增长27.01%,扣非净利润3.96亿元,同比增长31.24%。 业绩符合预期,化学发光仍是驱动业绩增长的核心要素。2018Q3单季度实现营业收入5.12亿元,同比增长27.86%,归母净利润1.64亿元,同比增长24.35%,扣非净利润1.60亿元,同比增长26.26%,业绩较二季度有显著加速,主要是2017年8月产品价格调整影响已基本消化;整体来看,化学发光仍然是驱动业绩快速增长的核心业务,收入占比在40%以上。前三季度综合毛利率66.78%,同比下降0.86pp,主要是低毛利生化仪占比提高导致;期间费用率31.36%,同比提高0.99pp,主要原因是公司研发投入持续加大,前三季度达到1.44亿元,同比提高45.38%,占总收入比重10.59%。 化学发光保持高增长,IVD 行业竞争优势持续加强。2018年前三季度公司新增化学发光装机近700台,全国总装机量预计近2900台,预计带来发光试剂同比增长45+%,延续了一直以来的高增长,考虑到公司100速发光设备有望于2018年底获批,我们预计未来三年发光试剂有望继续保持30%以上增长; 微生物业务继续保持20%以上稳定增长,其中质谱已于2018年5月获批,目前已有多台仪器实现装机,进一步提高微生物领域竞争力;生化业务中盛世君晖生化仪业务预计含税约1.8亿收入,百奥泰康生化试剂预计含税5000万左右收入,未来有望伴随流水线的陆续装机实现快速的增长;流水线已于2018年10月完成首条装机,实现国产品牌化封闭流水线零的突破。整体来说,我们认为公司作为综合型体外诊断生产企业,在多个细分领域均具备较强的竞争力,未来有望逐渐由发光龙头发展成为IVD 行业龙头。 盈利预测与估值:我们预计2018-20年公司收入19.65、25.74、33.16亿元,同比增长40.35%、30.98%、28.83%,归母净利润5.82、7.69、10.19亿元,同比增长30.42%、32.00%、32.50%,对应EPS 为1.39、1.83、2.43。目前公司股价对应2019年27倍PE,考虑到化学发光行业仍具备高景气度,公司作为国内发光龙头,通过持续研发投入和外延,逐渐在多个细分保持强竞争优势,我们认为公司2019年合理估值区间为35-40倍PE,合理价格区间为64-74元,维持“买入”评级。 风险提示:产品推广不达预期风险,政策变化风险。

事件:瑞康医药公布2018年3季报,1-9月,公司实现营业收入245.6亿元,同比增长47.45%;实现归母净利润8.33亿元,同比增长15.38%;3季度单季分别实现营业收入和归母净利润90.48亿元和2.53亿元,分别同比增长44.55%和21.54%,其中扣非净利润2.50亿元,同比增长28.71%。公司预告全年利润区间为11.09到12.70亿元,增长幅度为10%到26%。 点评:3季度业绩略低于我们预期,一次性财务费用是主要拖累因素。3季度毛利率20.1%、管理费用率和财务费用率分别为6.69%和4.16%,与前一季度基本保持稳定,而财务费用率由1.31%上升至3.23%,是3季度利润增速显著低于收入增速的主要原因。3季度财务费用2.92亿,同比增长141%,公司在8月30日正式发行招商财富瑞康医药应收账款二期资产支持专项计划,规模12.5亿元,当期一次性确认财务费用约0.6亿元,是财务费用高增长的主要影响因素。ABS 综合利率约6.3%,存续期不超过5年,第一笔确认了约5%的费用后,剩余部分后面3季度在每季确认的财务将大幅减少,以后年度的财务费用将在每季度平均分摊。 强化内部管控,经营性现金流继续实现大幅改善:2季度开始,公司将现金流表现作为分子公司最重要的经营考核指标之一。在SAP 系统上线后,公司可实时掌控下属子公司的销售和回款情况,通过客观经营数据评价打分合理分配现金资源,加强应收和预付账款管控、供应链金融创新的使用,公司的经营现金流获得持续大幅改善,从二季度的-0.34亿元到三季度的3亿元(扣除ABS贡献),是公司近年来现金流表现最好的两个季度。 筹划员工持股计划提振信心。公司22日公告筹划2018第一期员工持股计划,股票将通过二级市场和大宗交易等方式获得,计划持有累计不超过公司股本总额的5%,计划的持有人为公司的骨干员工,他们的积极性有望进一步被调动。 盈利预测与投资建议:参考业绩预告,考虑公司计划主动控制收入增速强化现金流管理,我们预计2018-2020年公司的每股收益分别为0.80元、0.98元和1.20元,我们给予公司2019年16-18倍的PE,对应目标区间15.7-17.6元,维持“买入”评级。 风险提示事件:收购整合工作不达预期,器械受行业政策影响降价风险;器械“两票制”进展不达预期;融资环境大幅收紧的风险。

事件:公司发布三季报,1)2018年1-9月实现营业收入122.32亿元,同比增长54.63;归母净利润10.23亿元,同比增长164.80%;扣非净利润9.49亿元,同比增长135.65%。2)预计2018年归母净利润11.60-13.85亿元,同比增长55-85%。 业绩符合预期,专科制剂品种开始发力。公司前三季度收入利润继续保持高增长,业绩符合预期。此外,公司预计2018年全年净利润11.60-13.85亿元,同比增长55-85%,全年保持快速增长。 值得关注的是,新产品Q3开始发力,专科制剂推广成效显现。中报显示,四个专科制剂(3个新产品帕瑞昔布、脂肪乳氨基酸(17)葡萄糖(11%)、丙氨酰谷氨酰胺氨基酸(18),以及1个通过一致性评价品种草酸艾司西酞普兰)销售收入约1.6亿元,预计前三季度收入达3亿元左右,Q3单季度实现上半年销售规模,在前期各省市及医院的准入工作下,专科制剂品种开始发力。我们预计四季度放量有望继续加速,全年有望实现5亿销售收入;叠加今年新获批的产品,明年放量更值得期待。川宁抗生素方面,目前稳定满产,预计前三季度贡献约5亿元利润,全年有望实现6-7亿元。大输液板块保持稳定,销售量小幅上涨,价格逐步小幅回暖。 毛利率稳步上升,研发持续投入。前三季度毛利率59.14%,相较中报小幅提升,年初以来稳步上升,主要系川宁稳定满产,输液价格持续小幅回暖以及部分高开因素导致。费用方面,前三季度研发费用超过6亿元,同比增长33%,研发继续高投入,预计全年有望达10亿元。其他管理费用及财务费用基本保持稳定。销售费用较去年同期增长155.04%,费用率达35.54%,主要由于公司大力进行市场开拓,以及“两票制”带来的转高开因素导致,我们预计随着两票制影响逐步过去,以及前期销售团队搭建完毕,后续销售费用率有望保持相对稳定,专科制剂的盈利能力将提升。 2018年全方面拐点不断验证:1)创新研发步入收获期:2018年以来,科伦共有5个创新产品获批临床,9个仿制药获批上市(3个首仿),1个产品通过这一致性评价,预计未来2-3年有70多个仿制药产品获批。2)川宁满产贡献大量弹性:预计全年实现6-7亿利润,未来将持续受益于环保趋严。3)大输液行业触底回升,价格逐步复苏,龙头企业强者恒强。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年的营业收入分别为151.68、180.43和206.13亿元,同比增长32.64%、18.96%和14.24%;归母净利润分别为12.38、16.10和20.99亿元,同比增长65.44%、30.04%和30.37%。当前股价对应2018-2019年PE分别为27和21倍。考虑公司作为大输液龙头,未来有望成长为国内专科制剂龙头企业,当前正处于业绩拐点,维持“买入”评级。 风险提示事件:产品研发获批进度不达预期的风险;大输液行业竞争加剧的风险;环保风险;原料药价格波动的风险。

事件:公司公布2018年3季报,1-9月公司实现营业收入317.7亿元,同比增长1.56%;实现归母净利润9.27亿元,同比增长15.42%;实现扣非净利润9.06亿元,同比增长14.46%;其中3季度单季分别实现收入和扣非净利109.88和2.82亿元,分别同比增长2.17%和15.27%。 点评:公司3季报业绩符合我们预期,收入段表现良好。公司Q2和Q3收入环比增速分别为2.6%和4.4%,我们预计公司分销业务中的调拨部分已基本消化完全,同时预计3季度的零售板块也有良好收入贡献;公司Q3毛利率和两项费用率分别为11.26%和7.93%,与上半年相比基本保持稳定;营运能力情况,公司经营周期117天,与去年同期保持稳定,其中存货周转天数和应收账款周转天数均增加1天。 投资收益贡献超预期。公司单季度联合营企业投资收益约7900万,同比增长43%,其中持股16%的现代制药3季度实现净利1.67亿,同比增长88%,我们预计其他联营公司致君制药和坪山制药也实现了较好的增长。 WBA已完成增资,期待国大经营实现持续改善。6月28日,国大药房引战投股权登记正式完成,WBA的股权比例为40%;国大药房新一届董事会已对未来3-5年的战略规划达成了共识;学习和引进WBA先进经验和技术,国大的供应链有望得到优化、药房连锁的创新经营和管理水平有望提升;获得丰厚资本金,国大的大规模外延活动有望开启。 盈利预测和投资建议:我们预测2018-2020年公司收入分别为430.1亿元、543.2亿元和548.1亿元,同比分别增长4.2%、12.3%和12.1%;归母净利润分别为12.1亿元、13.8亿元和16.4亿元,同比分别上升14.1%、增长14.6%和18.9%;对应EPS分别为2.82元、3.23元和3.84元。我们给与公司2019年16-18倍PE,对应价格区间51.7-58.1元,维持公司买入评级。 风险提示事件:国大药房经营经营不达预期,后续药房并购进度不达预期。投资收益部分不达预期。

事件:公司发布2018年3季报,1-3季度公司实现营业收入61.24亿元,同比增长39.75%;实现归母净利润8.94亿元,同比增长41.43%;扣非后的净利润9.20亿元,同比增长40.14%;其中3季度单季分别实现收入和扣非净利润23.44亿元和3.93亿元,分别增长30.80%和34.7%。同时,公司公告全资子公司拉萨亮视创业投资有限公司(以下简称“拉萨亮视”)拟以自有资金19,000万元作为有限合伙人投资设立湖南亮视长星医疗产业管理合伙企业。 点评:公司业绩符合市场预期,盈利旺季持续实现高增长。剔除海外CB医院本年度不可比部分,我们预计3季度公司收入内生增速约为26%,这与上半年的整体表现情况基本一致。3季度是公司的经营旺季,考虑到去年3季度的单季业绩增速是去年最高值,今年在高基数上实现高增长实属不易;1-9月份,公司分别产生研发费用6000万元和资产减值7200万元,分别同比增长108%和192%,考虑到大笔费用的确认,公司的实际同店盈利增长情况较公司表观增速更为理想。 成立新并购基金,持续巩固行业领先优势。全资子公司拉萨亮视拟以自有资金1.9亿元投资设立湖南亮视长星医疗产业管理合伙企业,总规模10亿元,存续期暂定5年,亮视长星将主要对眼科医院、眼视光门诊部等进行投资和管理,为公司未来发展储备更多优质的并购标的。公司已有数个参股产业基金处于运行当中,并购基金是公司业务发展的加速器。投资设立亮视长星有助于公司并购整合优质项目,加快全国网络建设步伐并完善眼科产业链布局,加强和巩固公司在眼科行业的领先地位。 盈利预测和投资建议:预计公司2018-2020年归母净利润分别为10.5亿元、14.1亿元、18.2亿元,同比分别增长41.5%、33.9%和29.1%;对应EPS分别为0.44元、0.59元和0.76元。基于公司的龙头地位和良好的发展前景,我们给予公司2019年60-65倍PE,对应价格区间35.4-38.4元,维持买入评级。 风险提示事件:医院经营不达预期和市场竞争风险,体外医院的运营和注入进度不及预期的风险,白内障、屈光、视光等业务市场规模发展不及预期的风险。

事件:2018年10月29日,公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入10.18亿元,同比增长39.09%;归母净利润为2.32亿元,同比增长20.14%;扣非归母净利润为2.21亿元,同比增长28.77%。 点评:第三季度净利润如期加速,预计生长激素粉针继续保持较快增长、中德美联收入确认滞后影响逐步消退。2018年前三季度公司归母净利润同比增长20.14%,其中第三季度实现营收3.91亿元、同比增长37.33%;归母净利润1.01亿元、同比增长31.75%;扣非净利润9943万元,同比增长33.35%。公司第三季度利润同比有明显提升,预计主要是生长激素粉针继续保持较快增长,中德美联、中药和化药板块有一定贡献。母公司2018年前三季度实现收入5.46亿元、同比增长28.34%,净利润1.79亿元、同比增长25.57%。我们预计公司核心产品生长激素粉针保持40%左右的增速,是公司增长的主要动力。经营性现金流净额1.64亿元,同比增长3.11%。 调整销售模式导致销售费用大幅增长,研发投入继续加大。2018年前三季度公司销售费用率同比上升超过8个百分点至41.85%,费用同比增长75.35%至4.26亿元,主要是加大市场推广力度,同时部分产品销售由原先代理模式改由公司直接负责或共同建设以至于费用大幅增长。管理费用6977万元、研发投入4763万元,合并口径同比增长6.3%,其中研发投入大幅增加、同比增长34.69%。财务费用率基本保持平稳,为0.18%。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司营业收入至14.66、17.31、20.49亿元,同比增长33.77%、18.05%、18.36%,归母净利润3.44、4.40、5.71亿元,同比增长23.77%、28.03%、29.67%,对应EPS为0.34、0.44、0.57元。公司核心产品生长激素保持较快增长,在研品种陆续取得进展,其中HER2单抗处于临床Ⅲ期,CAR-T细胞产品申报临床获得受理,水针报批生产进入优先审评,维持“增持”评级。 风险提示:主营产品干扰素等市场竞争进一步加剧的风险,在研产品进度不及预期的风险,精准医疗产业化不及预期的风险,非公开发行方案进度不及预期的风险。

事件:公司发布三季报,2018年1-9月实现营业收入4.02亿元,同比增长102.50%;归母净利润1.21亿元,同比增长100.19%;扣非净利润1.17亿元,同比增长100.17%。 业绩靓丽,期待新品种放量持续拉动增长。公司前三季度收入利润均翻倍增长,Q3单季度收入增速120%以上,利润增速70%以上,连续3个季度保持收入翻倍增长;研发高投入下利润保持70-80%的高速增长,业绩增长动力十足。我们预计国内制剂整体内生增长50%以上,老品种保持快速增长,新产品阿奇霉素开始小幅放量,更昔洛韦逐步进行市场导入,新品种明年后放量更值得期待。海外市场方面,业务规模逐步扩大,2018年开始各产品陆续在全球市场获批,尤其在庞大的美国市场有所进展,海外市场同样有望持续发力。国内国外新品种放量对业绩的持续拉动值得期待。 研发投入大幅增加,利润增长含金量高。公司前三季度研发费用8300万元,同比增长205%,主要由于公司后续在研产品线众多,研发投入持续增加,进一步展现公司盈利的高质量。其余管理费用率及财务费用率保持稳定。销售费用同比增长103.44%,主要跟随收入的增长,费用率基本稳定。 2018年开始,制剂出口,反哺国内,双线发力可期。公司制剂出口差异化定位注射剂市场,且与美国核心分销商建立长期良好的深度合作关系;2018年以来,产品获批明显加速,我们预计今年还将有1-2个产品在美国获批,全年获批数量达4-5个。后续包括依替巴肽、伏立康唑、比伐卢定、硝普钠、万古霉素等注射剂品种均已提上日程,预计2019年同样有5个左右产品在美获批,未来2-3年将有数十个产品在欧美上市。国内方面,一致性评价的“转报”路径已非常明确,注射用阿奇霉素和更昔洛韦钠凭借欧美官方认证纳入优先审评,并快速在国内获批上市。后续大量品种将以相同的方式实现国内国外同步上市,双线发力值得期。 盈利预测:我们预计公司2018-2020年营业收入为5.78、10.40和18.73亿元,同比增长77.99%、79.83%、80.14%。归母净利润1.76、3.30和5.73亿元,同比增长78.63%、87.53%和73.84%。目前股价对应2019年PE为28倍,考虑公司是国内稀缺的注射剂出口企业,当前正处于产品快速获批,海外国内双线发力的快速增长阶段,我们预计未来2-3年业绩增速达70-80%,维持“买入”评级。 风险提示事件:一致性评价相关政策推行不达预期的风险;国内外产品获批不达预期的风险;外部政策的不确定性。

事件:公司发布2018年三季报,实现营业收入7.93亿元,同比增长24.20%,归母净利润1.70亿元,同比增长48.38%,扣非净利润1.44亿元,同比增长40.26%。 业绩保持快速增长,高端产品占比提高带来盈利能力持续提升。2018Q3单季度公司实现营业收入2.52亿元,同比增长17.59%,归母净利润5245万元,同比增长27.32%,扣非净利润4554万元,同比增长39.30%,由于公司产品销售存在季节性,三季度为淡季,整体销售收入趋于稳定,随着四季度国内外展会陆续进行,全年收入增速有望回升。前三季度综合毛利率70.57%,同比提高1.62pp,我们预计主要受益于高毛利的高端产品占比持续提高;期间费用率53.15%,同比下降0.72pp,基本保持稳定;净利率21.50%,同比提高3.51pp。 高端产品持续快速放量,进口替代逻辑逐渐被验证。我们预计2018年前三季度彩超业务继续保持25%以上增长,其中2016年底获批上市的高端彩超S50系列在国内三甲医院超声科、体检科、手术室、妇产科等科室陆续实现装机使用,目前S50占彩超比重预计延续中报接近30%的趋势;此外高清内镜继续发力,我们预计前三季度增速有望达到80%,占总收入比重预计在9%左右。 持续不断推出高技术壁垒产品有望持续加深公司护城河。我们认为公司是国内医疗诊断设备领先企业,强技术研发能力推动公司彩超和内窥镜两大产品线持续高端化升级,除现有高端产品外,2018年上半年公司推出新产品妇科专用彩超和4K高清硬镜,高清鼻咽喉镜也已于2018年9月获批,在研品种中超声内镜、血管内超声均拥有强大竞争力,伴随未来进口替代进程的推进,公司有望迈向新的台阶。 盈利预测与估值:我们预计2018-20年公司收入13.07、17.80、22.91亿元,同比增长32.18%、36.16%、28.70%,归母净利润2.70、3.67、4.93亿元,同比增长42.05%、35.96%、34.20%,对应EPS为0.67、0.92、1.23。目前公司股价对应2019年28倍PE,考虑到公司正处于业绩加速增长期,高端彩超和高清内镜有望受益于进口替代的进程,同时在研品种硬性内窥镜、超声内镜、血管内超声等成长性较强,我们认为公司2019年合理估值区间为35-40倍PE,公司合理价格区间为32-37元,维持“买入”评级。 风险提示:海外销售风险,产品质量控制风险,政策变化风险。

事件:上海医药发布2018年3季报,公司1-9月实现营业收入1176.02 亿元,同比增长18.75%;实现归母净利润33.72亿元,同比增长25.41%;其中扣非净利润25.67亿,同比增长4.49%,3季度单季度分别实现营收和净利润417.23亿元和11.49亿元,分别同比增长25.47%和48.64%。 点评:公司前3季度扣非净利略低于预期,研发投入加大是最主要因素。前3季度利润同比增长25.41%,其中收购天普药业少数股权确认资产重估投资收益(老股权部分)约6亿元,投资收益的贡献是利润高增长的主要原因;而研发费用7.56亿元,同比增长50.3%,是拖累扣非增速的主要原因,若假设研发费用增长20%,则公司扣非增速有望接近12%。 工业、商业收入端表现良好,3季度工业利润表现低于预期。前3季度公司分销和工业分别实现收入1030.58亿元和142.54亿元,分别同比增长16.94%和27.80%,较中报增速均有所加快;尤其是商业板块,两票制的负面边际影响逐渐减小,公司2季度和3季度分别实现10.7%和5.8%的环比增速;工业和商业分别在毛利率方面为57.64%和6.67%,相对2018H1保持稳定;单季度的利润增速分别为3.1%和5.7%,工业板块的单季度表现不佳,工业端的增速放缓我们认为主要是分子公司的研发投入单季度大幅增加所致,而商业利润增速放缓主要由于康德乐的财务费用和美元贷款的汇兑损益所致。 联合营企业迎来经营拐点,持续的增量贡献可期:3季度实现对联合营企业的投资收益约1.90亿元,同比增长443%,一改自去年3季度以来联合营企业整体相对低迷的表现;我们认为主要是2方面因素影响,医保降价后经过1年的调整期,上海罗氏的核心产品销售已重回高增长;此外预计3季度以来天普生物的业绩表现良好,1-9月两大核心产品天普洛安和凯立康终端销售分别增长14.4%和34%;公司已在9月实际完成对天普药业的实际控股,随着渠道调整完成天普药业的经营有望持续向好,15-16年曾有2亿元的盈利水平,未来1-2年有望给公司带来持续良好的增量贡献。 一致性评价、康德乐预期经营改善将是公司的短中期看点。公司一致性评价准备充分持续大力投入,开发品种数和进度处于国内第一梯队;目前公司已有2个产品首家获得批准,12个产品处于审评中,48个产品正处于临床研究阶段。剔除康德乐并表,我们预计公司商业板块实际实现了2位数的利润增速;康德乐目前已实现盈利的持续环比改善(扣除借款因素),我们认为公司有望通过1-2年时间使其利润率逐渐接近本部,并逐渐给公司带来良好业绩贡献。 DTP销售开始发力,零售业务是经营亮点。中报期间公司的零售收入同比增长15.45%,而前3季度同比增长24.05%,3季度增速显著加快,公司的DTP业务占比高,我们认为DTP业务是零售收入加快的主要引擎。在完成整合康德乐零售业务后,新成立的上药云建康拥有DTP药房合计75家,是国内最大的新特药DTP药房连锁。在国内新药审批加速和医药分开的趋势下,公司的特色零售业务有望持续保持快速成长。 盈利预测和投资建议:由于3季度的投资收益和略超预期的工商业收入,我们调整了公司的盈利预测,2018-2020年公司收入分别为1599亿元、1791亿元和1992亿元,同比分别增长22.2%、12.1%、11.2%;归属于母公司净利润分别为43.3亿元、45.9亿元和52.0亿元,同比分别增长23.1%、5.9%和13.4%;对应EPS分别为1.53元、1.61元、1.83元。我们给于公司2019年16-18倍PE,对应价格区间25.8-29.0元,维持买入评级。 风险事件提示:医药商业环境竞争加剧利润率下滑;一致性评价不达预期;创新药项目的开发不达预期;

n事件:2018年10月29日,公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入181.42亿元,同比增长39.99%,剔除2017年新并购企业的可比因素等影响后,营业收入同口径增长21.99%。归母净利润20.94亿元,扣非归母净利润15.92亿元,分别同比下降13.44%、14.22%。 点评:研发投入上升、联营企业亏损等因素影响导致三季度业绩同比继续下滑,经营性现金流良好。2018年前三季度公司归母净利润和扣非归母净利润分别同比下降13.44%、14.22%,主要原因是研发投入上升、联营企业亏损等因素导致。其中2018年第三季度公司营业收入62.83亿元,同比增长36.39%;归母净利润5.34亿元,同比下滑26.91%。拆分对利润影响较大的项目: (1)前三季度研发费用11.14亿元,同比增长59.13%(绝对额增加4.14亿元)。其中第三季度研发费用为4.05亿元,同比增长69.65%。主要原因在于复宏汉霖、复星领智、复星弘创、Novelstar等创新孵化平台陆续投入运营。研发费用增长对净利润的影响约16.51%左右。 (2)前三季度投资净收益11.57亿元,同比减少5.88亿元、下滑33.71%; 其中联营企业收益同比减少2,835.77万至9.83亿元,同比下降2.80%。主要由于参与设立的复星凯特、直观复星等联合营企业尚处于前期投入阶段;参股投资的微医、HealthyHarmonyHoldings,L.P.等项目仍有经营亏损。联营企业收益减少对净利润的影响约1.3%。 我们预计核心制药子公司重庆药友、江苏万邦、Gland仍保持良好增长,医疗服务已逐步恢复,锦州奥鸿受奥德金影响、医疗器械受达芬奇手术机器人配额影响表现一般。 费用率受业务影响增长,经营性现金流良好。前三季度公司销售费用率32.86%、同比上升约3.3个百分点;管理费用率(合并研发费用口径)15.01%、同比上升0.6个百分点;财务费用率2.73%,同比下降0.3个百分点。经营性现金流净额为20.88亿元,同比增长21.15%。公司经营正常,现金流良好。费用支出增长影响了利润增长。 我们认为,公司研发投入突出,大步迈向国际化研发体系的创新趋势继续。细胞治疗、生物药、小分子多平台并举,复星领智、复星弘创、Novelstar等创新孵化平台陆续投入运营,包括生物类似药在内的产品有望陆续取得进展。 2018年前三季度国药控股实现营业收入2263.12亿元,同比增长8.47%;实现归母净利润39.23亿元,同比增长7.18%。毛利率8.79%,净利率1.73%。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年营业收入分别为226.93亿元、281.01亿元、343.78亿元,同比增长22.44%、23.83%、22.34%;归母净利润分别为32.80亿元、40.68亿元和49.13亿元,同比增长4.97%、24.03%、20.77%;对应EPS分别为1.31、1.63和1.97元。考虑到公司是国内创新药龙头企业,估值便宜,2018年下半年单抗和细胞治疗陆续进入收获期,维持“买入”评级。 风险提示:外延并购不达预期;新药研发失败的风险;一致性评价不达预期的风险。

事件:10月29日晚天士力披露2018年三季报,前三季度实现营业收入130.25亿元,同比增长16.69%;实现归母净利润13.69亿元,同比增长20.24%;实现扣非净利润12.49亿元,同比增长12.12%。 点评: 业绩符合预期,普佑克快速放量。三季度单季度实现营业收入45.49亿元,同比增长16.71%;实现扣非净利润4.17亿元,同比增长11.60%。前三季度,医药工业营业收入50.32亿元,同比增长13.55%,毛利率75.30%,同比提升2.53pp;医药商业营业收入79.37亿元,同比增长19.05%,毛利率10.00%,同比提升2.45pp。公司心脑血管产品实现营业收入35.13亿元,同比增长13.53%,其中普佑克实现收入1.76亿元,同比增长218.27%;抗肿瘤治疗产品实现营业收入5.79亿元,同比增长15.86%,主要系蒂清销售增长所致;肝病治疗产品实现营收3.04亿元,同比增长13.68%。公司化学原料药毛利率同比增长9.52pp,主要由于部分产品涨价且高毛利产品占比提高。 现金流改善显著,财务费用率、销售费用率增加。公司销售费用率13.33%,同比增长1.26pp;管理费用及研发费用率保持平稳;财务费用率为2.89%,同比提升0.92pp,主要是公司贷款规模增大且贷款利率提高导致利息支出增加;经营活动现金流净额11.59亿元,去年同期-10.69亿元,主要由于公司应收票据到期托收及贴现高于去年同期。 天士力生物港股上市有望带来价值重估。天士力生物通过自主研发和投资引进等多种方式形成了颇具潜力的产品梯队,目前布局品种超过15个,其中包括普佑克、胰岛素、安美木单抗、乙肝T101疫苗以及I-Mab相关产品。未来天士力生物港股上市有望推动公司创新药业务发展,也有望带来公司研发管线的价值重估。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2018-2020年营业收入分别为183.10、203.02和224.22亿元,同比分别增长13.77%、10.87%和10.45%;归母净利润分别为15.82亿元、18.26亿元、21.01亿元,同比分别增长14.95%、15.38%和15.05%。当前股价对应公司2018年PE为18.33倍,维持“增持”评级。 风险提示:药品研发失败的风险;药品降价的风险;预计假设前提及结果不达预期的风险。

事件:2018年10月29日,公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入20.36亿元,同比增长22.19%;实现归母净利润7.60亿元,同比增长22.69%;实现扣非归母净利润6.80亿元,同比增长19.32%。同时预计2018年全年经营情况,预计实现归母净利润8.21-11.08亿元,同比增长0%-35%。 点评:血制品保持稳定增长,预计疫苗业务开始盈利。2018年前三季度公司归母净利润增长22.69%,其中第三季度实现营业收入8.35亿元,同比增长27.77%、环比增长30.58%;实现归母净利润3.07亿元,同比增长63.15%、环比增长24.89%。我们预计前三季净利润实现同比大幅增长主要是由于血制品稳定增长的基础上,疫苗业务开始盈利。上半年疫苗业务收入5041万元,仍小幅亏损约2680万,预计前三季度疫苗业绩转亏为盈贡献少量利润,与去年同期亏损相比有明显盈利增加。前三季度华兰四价流感疫苗批签发127万支、三价流感疫苗签发227.95万支。前三季度毛利率61.28%,和二季度相比小幅上升约1.2个百分点,预计主要是由于毛利率高的疫苗产品占比提升。预计全年实现归母净利润8.21-11.08亿元,同比增长0%-35%;我们认为前三季度已实现净利润7.60亿元,全年预计的下限相对保守。 销售费用继续增长,存货基本稳定,应收账款受回款周期延长影响金额较大。2018年前三季度公司销售费用率11.03%,管理费用率6.16%,研发费用率3.94%,财务费用率-0.07%。其中销售费用2.25亿元,同比增长39.43%,主要是血制品业务销售费用有所提升、疫苗业务开始销售产生一定费用。预计随着疫苗业务逐步开展、血制品销售进一步推进,销售费用会继续上升。应收账款及票据9.78亿元、占收入比重48.04%,绝对额基本保持稳定。 四价流感疫苗已批签发约215.71万支,血制品三季度批签发稳定。截止2018年10月23日公布的批签发数据显示,华兰生物四价流感疫苗已累计批签发约215.71万支,三价流感疫苗累计227.95万支。2018年至10月23日公布流感疫苗合计签发量约1097.23万支,供应量仍较为紧张。血制品三季度批签发白蛋白178.28万瓶,静丙83.33万瓶,八因子56.60万瓶,PCC43.99万瓶,纤原5.94万瓶,破免73.39万瓶,狂免121.62万瓶,乙免26.27万瓶。 盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司营业收入为32.93、41.12、51.02亿元,同比增长39.06%、24.88%、24.08%,归属母公司净利润12.32、15.28、19.86亿元,同比增长50.09%、24.00%、30.01%,对应EPS为1.32、1.64、2.14元。公司是血制品企业中产品线最为丰富的龙头之一,采浆量增长的可持续性强,目前已组建完成血制品销售队伍、积极推进销售;同时在单抗和疫苗领域布局多品种打造长期业绩发展基石,四价流感疫苗正式上市销售、提供新增长点,维持“买入”评级。 风险提示:血制品业务销售渠道改革不及预期的风险,血制品价格继续下降的风险,采浆量不及预期的风险,疫苗业务品种较为单一的风险,单抗业务研发进度不及预期的风险。