报告亮点本篇报告主要探讨：1、公司的核心竞争优势；2、公司中短期四个增长驱动力；3、公司新产线和新产品的布局。 公司核心投资逻辑11、产品++制造齐头并进：国内功率IDM龙头，功率器件第一，晶圆制造第三。产品端主要包括MOSFET、IGBT、SBD和功率IC（各系列电源管理芯片），制造端包括现有3条6寸线，2条8寸线，并募资进行MEMS/功率8寸线建设与升级、与重庆合作发展12寸线。公司依靠自己的晶圆厂和齐全的功率产品线，，不断提升产品收入占比，并进行内部产品结构升级（拓展至至IIGBT、SSIC）功率器件等），提高盈利能力的同时，能积极抓住功率半导体行业内部变化与机遇，核心竞争力突出。 22、TMOSFET短期高景气、长期空间大：公司功率器件目前以MOSFET为主（国内22000亿空间市占率8.7%，内资第一），今年二季度以来，疫情造成笔电和PC需求旺盛+海外同业产能受限物流受阻，公司主力产品PMIC、MOSFET等所在的8寸晶圆价格持续上涨，华润微借助代工++自有产品模式，可最大化受益这一波功率半导体景气上行周期。 33、第三代半导体SIC前瞻布局，打开远期成长空间：公司有成熟晶圆制造产线，发展宽禁带有先发优势：目前华润微拥有国内首条6英寸商用SiC晶圆生产线并正式量产650V/1200VSIC二极管产品，并将在2021年推出SICMOS，在第三代半导体领域，公司从产品、技术到制造全产业链布局，长期将充分受益第三代半导体10倍以上行业增长红利。 投资建议华润微是国内功率IDM龙头，将充分受益功率半导体国产替代、产品扩展和升级、以及第三代半导体红利。预计公司2020/2021/2022年营业收入为67.4亿/76.3亿/85.9亿；归母净利润为9.8亿/10.9亿/12.9亿，对应当前680亿市值69X/62X/52X。考虑其行业地位领先、短期景气度高、长期发展空间大以及受贸易摩擦影响较小，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示功率半导体下游需求不及预期；新产品研发不及预期；宏观经济下行。

5G与数据中心稳步建设，通讯PCB业务维持增长。 通讯设备端看部分城市提前半年完成全年指标，我们预测2020年5G宏基站数量有望超过60万座，且小基站等5G设备也将会逐渐放量。数据中心端看2019年全球IDC规模约7500亿元，同比增速21.37%。中国IDC市场规模为1584亿元，同比增速29.04%。华为、中兴、诺基亚、爱立信均为公司大客户，产品结构优化逐步使毛利率提高。随着2020年3月底南通二期数通板开始生产，预计公司营收将进一步扩大，维持较高增长。 公司在通信领域的技术优势将进一步得到延伸到其他领域。深南电路积极投入汽车电子与医疗电子相关研发，并已与国内外知名厂商开展合作，比如博世和GE医疗等。 IC载板国产替代空间大，公司产业优势显著。 2019年全球IC载板市场约85亿美金规模，CR10为83.3%；中国IC载板市场规模约387亿元，国产化率不足6%。且在先进封装趋势下，IC载板价值量不断提升。公司经过多年的磨砺和探索已成为日月光、安靠科技、长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。2019年IC载板营收11.64亿元，同比增长22.91%，且无锡载板厂定位于存储芯片市场，目前产能爬坡顺利，客户验证进度快。 投资建议。 我们预计公司2020-2022年的营业收入分别是：136.07亿元、164.50亿元、194.09亿元，归母净利润分别是17.50亿元、23.15亿元、27.46亿元，对应EPS分别为3.67元、4.85元、5.76元，对应的PE分别为32倍、24倍、20倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示。 南通二期工厂、无锡载板厂产能爬坡不及预期；5G建设不及预期；同业竞争加剧。

资产重组，专注半导体显示。 TCL科技剥离终端整机业务，专注半导体显示市场，只保留华星光电、翰林汇、产业金融与投资三项主营业务。华星光电主要从事半导体显示面板制造，是全球半导体显示行业的主要厂商。重组后，显示面板业务成为TCL科技主营业务，公司进一步聚焦面板制造。2019年华星面板出货面积2218.4万平方米，同比增长23.8%。 收购中环，布局全新赛道。 中环股份是国内领先的半导体硅片、光伏硅片供应商。TCL科技成为中环集团混改最终受让方，收购中环集团，公司进入全新的硅片赛道。天津普林是一家主营PCB电路板的公司，PCB电路板和硅片同为显示面板产业链上游不可或缺的材料,双方在业务上具有一定的互补和协同，有利于TCL科技整合产业链上下游资源，推动业绩增长。 韩企退出，TCL业绩增长可期。 韩企退出LCD市场，供需关系改善，面板价格回温。预计2020年和2021年大尺寸LCD产能同比下降6.4%、3.6%，供给的大幅缩减将成为LCD面板价格上涨的重要推动力。TCL科技收购三星苏州产线后，市场份额持续增长。 市场份额扩张与面板利润改善双重利好，公司未来业绩可期。 注重研发，专注LCD显示技术。 LCD显示面板应用前景广阔，市场空间大。当前，大尺寸显示面板中OLED渗透率不足2%，小尺寸显示面板中OLED渗透率只有30%，LCD显示面板仍是市场的主流。华星光电全国首发采用MiniLED背光技术的MLED星曜屏，显示效果接近OLED屏幕，领先于行业。公司的研发支出占营业收入的比例从2018年的5%迅速上涨到2019年。的7.29%。 放眼未来，布局OLED打印技术OLED逐渐渗透是面板行业的发展趋势，传统蒸镀技术被日韩企业垄断。 OLED打印技术不需要蒸镀机，生产设备简单，成本低廉，并且有望摆脱国外企业技术垄断。TCL前瞻性布局OLED打印技术，有望掌握未来面板企业的核心竞争力。 投资建议。 我们预计2020-2022年，公司营业收入分别为730.91/933.7/1069.26亿元，归母净利润分别为27.9/57.7/71.8亿元，EPS分别为0.21/0.43/0.53元，PE分别为30.92/14.95/12.01倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示。 疫情影响终端设备销量下滑超出预期；韩企LCD产能退出市场不及预期；面板企业竞争加剧。

主要观点：存储器市场全方位布局，新增市场拉动NORFlash需求持续上行我们测算TWS、AMOLED、IoT等新兴应用在2020-2021年将为NORFlash市场带来60.11亿元、77.29亿元的新增市场需求，且供需缺口仍旧存在。公司主攻中小容量NORFlash，2019年全球市占率第三，充分受益新增市场红利，并从消费领域走向工业与汽车领域。联合长鑫打入DRAM千亿美元赛道，且公司已着手DRAM芯片自主研发及产业化。 国内MCU龙头，控制与指纹识别双赛道助力业绩持续成长公司专注32位MCU领域，MCU市场份额位列国内前三。ARMCortex-M系列产品覆盖中高端需求，推出全球首颗RISC-V架构MCU，相关工艺进程向40nm进发，以领先姿态切入IoT万亿级市场。收购思立微，开拓指纹识别芯片市场，随着OLED屏幕渗透率提升，预计2020年将出货3000个指纹识别模组，技术差距与一线厂商逐渐缩小，订单量有望进一步提升。 投资建议我们预计公司2020-2022年的营业收入分别是：48.88亿元、62.32亿、70.97亿元，归母净利润分别是9.72亿元、13.28亿元、15.89亿元，对应EPS分别为2.84元、3.88元、4.64元，对应的PE分别为64.33倍、47.08倍、39.36倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示研发项目不及预期；宏观经济下行；同业竞争加剧。

公司概况：聚焦行业纵深，进军全球第一阵营广和通是全球领先的无线通信模组和解决方案提供商。公司深耕移动支付、PC和车联网领域，近五年营收CAGR45.65%，2019年出货量1500万片，营收19.15亿，净利润1.7亿。收购Sierra车载业务后，公司有望晋升为全球第二，稳坐模组厂商第一阵营。 竞争格局西落东升，国内厂商充分享受高贝塔1）垂直应用场景定制化程度高，模组厂商产业链地位提升；2）工程师红利+规模优势，国内厂商进一步挤占国外厂商份额；3）先连接后增值，直销/分销两种模式或各有天地。 万物互联时代，垂直行业模组有望持续放量无线通信模组享受连接数量爆发和智能化单品价值量提升。垂直行业中，1）笔记本电脑出货量稳定，蜂窝模组渗透率有望进一步提升；2）银行卡发卡乏力，无线支付带来智能POS机渗透率提升；3）车联网是未来确定性最高、潜力最大的增量市场。 移动支付和PC模组龙头，车联网领域新贵1）深度绑定上下游，移动支付和PC业务基本盘稳固；2）收购Sierra车载业务，车联网领域或实现弯道超车，市占率有望达20%；3）2G/3G向NB-IoT/Cat1迁移大势所趋，乘势补足窄带短板。 投资建议我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为2.79、4.03、5.48亿元，对应EPS为1.15、1.67、2.27元，当前股价对应2020-2022年PE分别为52.04X/35.94X/26.46X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1）垂直行业需求不及预期；2）网联渗透率不及预期；3）国内模组厂商持续价格战，公司毛利率走低风险；4）高端芯片价格较高导致高速率模组放量不及预期；5）全球疫情反复影响公司海外车载业务进展。

外延并购，切入CIS黄金赛道。 收购北京豪威、思比科，切入CIS黄金赛道。据统计，2019年全球CIS市场规模为165.4亿美元。考虑新冠疫情影响，悲观假设下，我们预测CIS出货仍能录得正增长，景气度或超预期。高端CIS价值量约占摄像头模组50%，毛利率约为40%，技术壁垒高，目前只有索尼、三星、豪威具有48M以上CIS设计能力，竞争格局好。 技术引航，豪威挺进高端市场。 深耕细作，技术创新不断。豪威打磨产品线，推陈出新，降低低端产品比例，专注研发附加值较高的高端产品。Nyxel?2、PureCel?、OmniPixel?3-GS、SCG等CMOS技术创新，大幅改善夜间成像质量，提升量子效率，在成像、尺寸、功耗等方面与竞品相比有明显竞争优势。OV48B/48C/64B/64C等高端产品将显著提升豪威手机CIS单机价值量。 乘风破浪，多因素拉动CIS出货。 手机多摄、高清推动CIS量价齐升。我们预测，2020-2022年手机摄像头出货量增速为9.89%、25.13%、12.74%，高清化推动CIS向大尺寸方向发展，ASP涨幅或超预期。ADAS车载摄像头需求与日俱增。据旭日大数据统计，2019年全球车载摄像头出货2.5亿颗，预计2020年将达到3.2亿颗，2021年将达到4亿颗。安防市场规模稳步提升。2017年全球安防CIS出货1.84亿颗，IDC预计2022年3.05亿颗，2023年安防CIS销售额将达到20亿美元，复合年增长率增长19.5％。公司在手机、车载、安防CIS领域为头部玩家，充分受益。 需求强劲，IC设计分销齐头并进。 技术型分销更好地满足客户需求。韦尔通过技术型分销，更好地理解客户需求，拉动公司IC设计产品顺应市场，半导体设计和分销业务协同效应明显。收购SynapticsTDDI业务后，公司CMOS芯片、触控与显示驱动芯片、本部IC设计、技术性分销，四大业务客户重合度高。公司供应链管理体系完善，同全球主要半导体供应商、国内各大模组厂商及终端客户保持密切合作，完美实现多业务协同。 投资建议。 我们预计公司2020-2022年营业收入：201.44/241.82/281.71亿元，归母净利润：23.66/33.95/40.40亿元，EPS：2.74/3.93/4.68元，PE：63.99/44.60/37.47倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示。 手机销量下滑超出预期；多摄渗透率不及预期；CIS行业竞争加剧。

以视频监控为核心，从通用产品转型商用车行业解决方案。聚焦商用车视频监控和车联网18年，细分行业龙头公司，产品覆盖商用车全系车型。公司发展历经三阶段，从信息化迈向智能化，面向公交车/出租车/两客一危/货车/渣土车等商用车提供智能网联行业解决方案。2019年通用监控产品和商用车综合监控信息化系统两大主营业务营收占比分别为30.12%和57.84%。 营业收入保持高速增长，盈利和营运能力稳步提升。公司2019年实现营业收入15.64亿，同比增长32.22%，归母净利润为1.95亿，同比增长28.83%。公司近三年的营收分别为8.52/11.83/15.64亿元，营收每年保持30%以上增长，扣非归母净利润为1.11/1.43/1.80亿元，保持25%以上增长。海外市场营收接近4成，毛利率较高，使得整体毛利率维持在45%左右。公司费用控制良好，稳重略降，营运能力稳步提升。 多核驱动，布局四大商用车赛道。2017年的数据统计，公司是全球车载视频监控市场第二，市占率为10%。公交车和出租车主要受益于新能源公交车替换和政策监管红利，市场规模分别为30亿和45亿；货车、两客一危以及渣土车，主动安全需求持续释放，未来客单量有望提升，达到4000-6000元。公司布局的多个商用车赛道都有较为强劲的驱动力，长期看好商用车视频监控和智能网联市场。 依赖新技术提升产品附加值，北美货运打开海外增长空间。5G、AI和V2X等新技术与视频监控融合，促进产品升级换代。公司依赖算法赋能产品和方案，提高附加值，北美校车执法仪客单价提升至7000元。另外，公司海外布局的本地化程度高，以OEM方式进入欧美的公交车、货运和校车市场，在中东市场使用锐明技术品牌落地城市级的出租车和公交车业务，品牌影响力逐步增强。北美货运车辆存量在3000万以上，2020年预计安装100万辆，目前渗透率仅为4.5%，未来增长空间大。 投资建议 预计锐明技术2020-2022年归母净利润分别为2.52/3.26/4.24亿元，同比增长29.5%/29.3%/30.2%，EPS分别为1.95/1.89/2.46元，对应当前股价59.40元的PE分别为41X/31X/24X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）新冠疫情尤其是海外疫情导致的公司商务活动受影响； 2）5G、AI及车联网技术的发展不及预期； 3）商用车销量不及预期。

正元智慧深耕高校信息化领域 20年，从一卡通业务逐渐走向线上线下、校内校外、 ToB/ToC 一体化的智慧校园生态服务商。当前教育信息化支出日益增长，公司在高校智慧校园领域积极布局， 先后覆盖智慧校园的各类应用场景，打造易校园 APP 的校园云平台， 有望利用新兴 ICT 技术， 赋能智慧校园的各类参与方，我们认为公司业绩的长期驱动力如下： 教育信息化资本开支日益增长，公司持续受益2010年以来教育信息化领域政策频发， 学生消费需求趋于多样化，学校管理效率有待提升，驱动教育信息化资本开支持续增长。 我们测算高校智慧校园总支出有望达到 215亿元，叠加每年 10%-15%的运维费和 5年的系统更新周期，每年高校智慧校园市场平均资本开支有望达到 70亿元。公司深耕高校信息化市场，我们根据收入测算市占率为 6.8%，处于领先地位，有望持续受益于行业的高景气和市场集中度的提升。 收购尼普顿完善校园生态， 转型智慧校园生态运营服务商公司通过收购和参股，先后覆盖智慧校园的餐饮、住宿、用水、用电、洗衣、饮水等场景， 近期有望通过收购尼普顿切入校园空调和热水场景，进一步完善校园生态布局。此外，公司通过打造易校园 APP 云平台，汇集海量校园内外师生的生活数据。有望利用新兴 ICT 技术，通过校园大数据的分析，为学校、教师、学生等各类校园参与者提供更有价值的应用服务，从而助力公司从传统的高校一卡通信息系统集成商，转向智慧校园生态服务与运营商。我们预计未来公司除了校园系统集成项目的持续拓展，也将有望获取更多、更具持续性的运营服务收入，为公司长期增长打开空间。 投资建议假设公司收购尼普顿 2021年初并表，预计公司 2020/21/22年实现营业收入 8.58/13.22/16.19亿元，同比增长 14.3%/54.0%/22.5%。预计公司实现归母净利润 0.52/0.81/1.18亿元，同比增长 16.0%/54.5%/45.4%。考虑收购尼普顿和配套融资增加公司市值 4.4亿元，同时参考可比公司新开普和公司历史 PE 的情况，给予公司 2021年 35倍 PE，对应收购尼普顿后的合理市值为 28.35亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示1）国内疫情扩散，企业商务活动受限，订单需求不及预期； 2）企业校园 IoE 综合服务平台落地不及预期； 3）高校教育经费减少，信息化积极性不及预期； 4）与尼普顿协同效应不及预期。

A股影视剧制作龙头公司是国内第一家以电视剧为主业的上市公司，在2013年并购了克顿传媒后，奠定了公司作为国内电视剧制作行业的龙头地位。公司IP资源储备丰富，目前拥有36个创意团队，工作室规模居行业第一。影视剧年产量、全网播出量、市场占有率、海外出口额稳居全国第一。行业调整期使得2019年业绩承压，2020年轻装上阵公司营业收入和归母净利润自2013年上市后一直保持稳定增长的态势。但自2018年以来，影视行业进入深度调整，公司集中消化待播项目、优先项目排播以及加快回款，使得2019年营业收入同比减少44.3%。归母净利润出现上市以来的首次亏损，为-14.7亿元，除了收入端的下滑的因素，公司计提了大额商誉减值准备8.46亿元（主要来自于克顿传媒），计提存货跌价准备2.05亿元，也对归母净利润造成了较大影响。2020年H1公司商誉为3.96亿元，我们认为，公司已积极适应行业变化趋势，调整发展策略，目前电视剧项目储备丰富，多部大剧今明两年发行或开播，预计今年商誉和存货减值风险较低。行业底部向上，龙头有望借势提升市占率在经历了两年的调整期，影视行业正逐渐开始复苏。首先，制作方适应监管新常态，现实主义题材作品成为主流；其次，随着监管政策的推动以及行业共识得到达成，当前明星薪酬已经出现明显下降，影视剧毛利率有望企稳。 我们可以看到，自2019年下半年开始电视剧开机数呈现出筑底回升的态势，在2020年受疫情影响短暂停工后，4月份以来电视剧开机数持续回升，行业复苏的迹象明显。而在开机数企稳的同时制作机构数出现明显下滑，表明行业集中度正逐渐提升。工业化平台保证精品剧持续稳定输出，定增助力公司产能迈上新台阶未来行业将向规模化、定制化生产的中小体量剧，和向集中优质资源、高成本制作的精品剧两个方向进行分化，精品剧仍将是各大平台方争夺的稀缺资源。 我们认为，只有组局能力但缺乏系统化制作体系和体系化产品质量管控能力的中小型制作公司难以实现稳定的精品剧输出。而经过多年在影视行业的沉淀，公司作为行业的龙头率先在行业内打造了一套工业化生产体系，是公司稳定输出精品剧的基石。2020年7月，公司发布公告拟以定增的方式募集资金，总额不超过22亿元，募得的资金主要投向精品影视剧制作等领域。公司目前储备的电视剧项目共有18部，重点剧目如《有翡》和《长歌行》已经签订预售合同。公司精品剧项目储备充足，同时定增有望解决资金问题，在行业复苏的背景下，助力公司精品剧产能迈上新台阶，进一步提升市占率。 投资建议我们认为，公司凭借自身工业化的生产体系，能够保持精品剧持续稳定地输出，有望在次轮行业复苏的趋势下，使得精品剧的产能迈上新台阶，进一步提升市占率。我们预计2020-2022年公司营业收入分别为42.12/51.00/56.81亿元，同比增长60.12%/21.08%/11.39%，归母净利润分别为4.96/6.43/6.87亿元，EPS分别为0.28/0.32/0.34，对应PE分别为30.6X/27.2X/25.5X。首次覆盖，给予“增持”评级。

事件概述：公司8月28日发布半年报，2020H1实现营业收入29.50亿元，同比下降10.95%，2020Q2单季度实现营业收入18.62亿元，同比下降9.66%，降幅有所收窄。公司2020H1实现归母净利润0.26亿元，同比下降94.69%，Q2单季度实现归母净利润2.63亿元，同比下降34.17% 疫情影响收入增速，云业务持续快速增长 从公司收入结构来看，2020H1软件业务实现收入15.87亿元，同比下降29.4%；云业务实现收入7.50亿元，同比增长59.1%；互联网投融资信息服务业务实现收入1.54亿元，同比下降58.2%。我们认为公司上半年营业收入有所下降，主要是受新冠疫情影响，部分大中型客户采购延后、一些小微企业客户谨慎、减缓采购带来收入特别是软件业务收入的下滑。另一方面，由于公司总部位于北京，6月份北京疫情的反复也为公司在上半年最重要的月份落实订单带来了障碍。因此，我们认为公司收入下滑主要是短期因素的影响，从Q2情况来看，收入降幅有所收窄，全年我们依然看好公司收入实现正增长。 上半年公司云业务维持较快增长，长期我们依然看好。1）收入增速：2020H1公司实现云业务收入增长59.1%，继续维持了较高增速。2）用户数：2020H1公司累计云服务客户数达到597万家，同比增长9.9%，其中累计付费客户数达到56.71万家，同比增长31.85%。3）续约率：2020H1大中型企业续约率61.81%，同比提升3.26pct，小微企业续约率54.82%，同比提升0.42pct。4）云生态：上半年云市场入驻伙伴突破7000家，入驻产品及服务突破11000个。5）云产品线：2020H1公司发布低代码开发平台YonBuilder，迭代NCCloud202005版本以及YonsuiteV202005版本，同时发布战略级产品YonBIP，使得公司云业务的产品线逐渐完善，产品能力大幅提升。 毛利率结构性下降，人员增长和投资收益影响短期净利润 毛利率来看，公司2020H1综合毛利率53.73%，同比下降12.25pct，降幅较Q1时的16.09pct有所收窄。毛利率下降主要由于公司金融业务的占比由2019H1的17%提升至2020H1的21%，而金融业务的成本增长较快，导致综合毛利率结构性下降。展望全年，随着疫情影响的逐步消退，公司高毛利的软件业务和云业务增速有望加快，从而带动综合毛利率提升。 利润端来看，上半年公司针对新的市场机会，加大了高级专业人才尤其是高级研发人才的引进，人员同比增加756人。此外，公司在疫情期间不仅未专项裁员，同时对部分优秀员工适度涨薪，并顺利实施新一期股权激励计划。因此，人员成本的增加影响了净利润的释放。另一方面，公司去年同期处置随锐科技实现投资收益1.70亿元，今年同期投资收益仅有0.28亿元。我们认为公司人员增长和投资收益减少直接导致2020H1归母净利润同比下降较多。全年来看，随着公司收入增长逐渐恢复，费用率或将下降，净利润下滑的幅度有望收窄。 发布战略级产品YonBIP，商业创新平台开启用友新征程 公司发布战略级产品YonBIP。8月6日，在用友2020年商业创新大会上，用友隆重发布战略级新产品——YonBIP，我们认为这标志着用友战略3.0-II阶段的正式开启，也将助力用友迈向社会级平台服务商的新征程。 YonBIP是用友的商业创新平台，主要面向大型、巨型企业，融合先进且高可用技术平台和公共与关键商业应用于服务，支撑和运行客户的商业创新、业务创新和管理变革，是一个数字化、智能化、高弹性、安全可信、社会化、全球化、平台化、生态化的综合型服务平台。YonBIP助力公司构建产业生态。YonBIP具备技术中台、数据中台、智能中台和业务中台，全面支撑财务云、人力云、协同云、营销云、采购云、制造云、供应链云、金融云等八大领域云。同时，YonBIP底层的低代码开发平台YonBuilder和集成连接平台APILink能够对接企业和行业ISV，帮助用友携手合作伙伴共同服务企业客户，构筑产业生态。 依托YonBIP，积极把握企业云化和国产化浪潮。当前用友面临企业云化和国产化的巨大机遇，一方面技术、政策、内生需求驱动企业上云转型，另一方面信创有望从底层的服务器操作系统向上层的应用软件延伸，Oracle在云时代的投入放缓给予了用友国产替代的空间。公司有望依托商业创新平台YonBIP，积极把握大型、巨型企业上云转型和国产化的浪潮，实现新三十年的新成长。 投资建议 暂不考虑支付业务剥离的影响，我们预计公司2020/21/22年实现营业收入96.85/114.17/142.42亿元，同比增长13.8%/17.9%/24.7%。预计实现归母净利润11.66/12.16/17.16亿元，同比增长-1.4%/4.2%/41.2%。我们认为公司云业务近三年的增长具有较大确定性，暂不考虑金融业务的估值，针对2022年软件+云收入采用PS估值。预计2022年公司软件+云收入124亿元，给予15倍PS，对应合理估值1850亿元，维持“买入”评级。

事件： 公司发布半年报，营业收入 30.56亿元，同比增长 5.87%；归母净利润5.97亿元，同比减少 41.26%；基本每股收益 1.32元，同比减少 41.85%。 主要观点： 受手机需求与客户影响，半年度业绩下滑，下半年有望逐渐恢复受疫情影响，2020年智能手机的整体需求下滑明显，加之部分客户受到国际形势变化的影响，市场需求进一步萎缩。营业成本较上年同期增长了 33.80%，原因为销售额规模增长及光学超薄产品成本相对其他产品较高。 Q2实现营业收入 17.06亿元，同比增长 2.63%；归母净利润 3.93亿元，同比下滑 34.85%，相较于 Q1同比下滑 50.58%收窄；毛利率从 Q1的50.17%提高到 Q2的 52.78%，净利率从 15.16%提高到 23.02%。我们预计下半年公司将会加强销售力度与产品成本优化，业绩下滑趋势将进一步收窄。 按业务板块来看，光学指纹芯片受需求压制与竞争加剧影响，但电容逆势向上。指纹芯片占整个主营收入的 75.15%，约为 22.96亿元，较去年同期占比降低了 10.60个百分点，且在海外市场取得了新的商用突破，获得三星、Motorola 等客户商用，下半年海外销售规模有望持续提升。屏下光学指纹方面，随着技术和市场的日益成熟，透镜式屏下光学指纹方案的价格竞争愈发激烈，产品整体单价呈现快速下降的趋势。而超薄屏下光学指纹已成为 5G 高端旗舰机型的首选方案，但因成本相对于透镜方案较高，限制了其市场覆盖面的进一步扩大；电容指纹方面，侧边指纹方案已被市场和客户广泛采用，未来随着性能的不断提升，侧边指纹的份额还将持续扩大。同时因为疫情防控，今年上半年居家办公对 PC的需求增加，PC 指纹产品的市场需求呈现逆势增长。 公司触控产品市占率稳居行业前三，汽车笔电领域持续开拓。该业务占整个主营收入的 16.68%，约为 5.09亿元，较去年同期占比增加了 2.70个百分点。汽车触控领域，公司车规级触控芯片逐渐在汽车领域实现规模商用，客户不仅包括吉利、长安、奇瑞等自主汽车品牌，还有通用、现代等众多国际品牌。 IoT 新产品不断，积极布局物联网。其他芯片占整个主营收入的8.17%，约为 2.49亿元。公司持续在 IoT 关键技术领域持续投入，目前已有多款产品商用。在可穿戴市场，基于光学技术打造的第二代心率和血氧监测传感器；业界领先的第三代心率、血氧及心电产品也已量产；蓝牙产品也导入客户商用。 研发投入加大，不断拓宽创新产品组合和应用领域公司 2020上半年研发支出为 8.35亿元，较 2019上半年 4.58亿元增长82.30%，创公司半年度研发支出记录，研发支出占营业收入比重为27.31%较去年同期 15.86%增加 11.45个百分点，围绕公司战略在各研究领域持续加大研发投入力度。公司长期坚持较强的研发投入力度，持续创新推动技术迭代升级，扩大了公司的成长空间。 例如今年 2月 VAS 业务收购交割完毕，目前对该业务的整合已宣告完成，收获业界顶尖的音频研发力量及优势专利技术,使得公司完成了在声、光、电三个领域的技术布局。还有公司自互一体 Out-cell 触控芯片已经实现大批量出货，支持 Yocta 的 On-cell 触控芯片也已经研发成功，即将进入规模量产。这些都表现出公司对新应用领域与成长空间的探索。 投资建议我们预计公司 2020-2022年的营业收入分别是：69.51亿元、83.55亿、94.39亿元，归母净利润分别是 18.78亿元、26.19亿元、28.68亿元，对应 EPS 分别为 4.12元、5.75元、6.29元，对应的 PE 分别为 45倍、32倍、29倍，给予公司“增持”评级。 风险提示研发项目不及预期；宏观经济下行；同业竞争加剧。

上半年业绩符合预期，二季度收入利润和毛利率均创历史新高1）Q2收入2.78亿（同比+28%)，相比于Q1收入增速-7.48%改善明显； 2）Q2公司利润5360万（同比+18.35%），Q2利润增速慢于收入增速主要是由于20Q2其他收益220万，较19Q2少817万元，且所得税税率从9.9%升至16.6%，影响净利润约450万元，两者加回则单Q2经营业绩增速46.8%； 3）Q2毛利率33.03%，创单季度新高：其中公司19Q1/19Q2/20Q1/20Q2的毛利率分别为28.82%/31.22%/30.9%/33.03%。 工控替代进展顺利，新能源逆势增长上半年工控和电源领域收入3.29亿，同比增长15.86%；新能源车收入0.7亿元逆势增长6%（中汽协发布的产销数据，受疫情的影响，2020年上半年，新能源汽车产量及销量分别为 39.7万辆和 39.3万辆，比上年同期分别下降 36.5%和 37.4%；）；变频白色家电收入0.17亿元增长12.35%。公司在以新能源为代表的受疫情影响较大的领域仍能实现正增长，体现出龙头开拓新客户和提升份额的能力。 主动加大研发，下游多点开花公司上半年研发费用3049万元（同比+33.1%），远高于营收增速，研发费用率从6.34%提升至7.43%，销售费用率由1.9%降至1.58%；公司规模效应进一步降低了销售费用率，而在研发方面主动加大了投入。公司上半年在各个方面都实现了较好的突破，具体包括： 1）新能源车：上半年公司新增多个国内外知名车型平台定点，将对 2022年-2028年公司新能源汽车模块销售增长提供持续推动力； 2）工控风电：基于第六代 Trench Field Stop 技术的1700V IGBT 芯片及配套的快恢复二极管芯片在风力发电行业、高压变频器等行业继续推广，2020年上半年市场份额得到进一步提高； 3）SIC 领域：上半年公司继续布局宽禁带功率半导体器件。在机车牵引辅助供电系统、新能源汽车行业控制器、光伏行业推出的各类 SiC 模块得到进一步的推广应用。公司应用于新能源客车的 SiC 汽车级模块通过国内龙头大巴车企定点，预计2021年开始大批量装车； 4）光伏：2020年上半年，在光伏发电领域，公司推出的用自主 IGBT芯片开发的适用于集中式光伏逆变器的大功率模块系列和组串式逆变器的Boost 及三电平模块系列得到进一步推广； 5）48V BSG：公司应用于燃油车微混系统的 48V BSG（Belt Driving StarterGenerator）功率组件开始大批量装车应用； 6）家电IPM：2020年上半年，公司 IPM 模块（智能功率模块）在国内白色家电行业、工业变频器、伺服机等行业继续开拓，多家主流厂家已经完成测试并批量购买。 投资建议上半年公司逐渐走出疫情影响，二季度收入环比同比均改善明显。 展望三四季度国内新能源车、家电和工业控制等需求恢复力度加大，且海外IGBT 产能受限、物流受阻影响或有一些延后在三四季度体现，预估下半年增长将显著好于上半年，我们预计公司2020-2022年的营业收入分别是：10.8亿元、14.2亿、19.3亿元，归母净利润分别是1.87亿元、2.54亿元、3.7亿元，对应EPS 分别为1.17元、1.58元、2.3元，对应的310亿市值PE 分别为166倍、122倍、84倍。 我们认为长周期角度斯达半导未来五年受益行业空间增长（2倍量级）*市占率增加（5倍量级）*芯片自制比例提升/规模效应提升净利率，对应的是10倍以上的收入利润增长潜力，且2025年-2030年SIC 器件复制IGBT 先模块后芯片的路走通后，成长逻辑由5年延续至10年以上。 维持“买入”评级。 风险提示新能源车发展不及预期；宏观经济下行；SIC 研发项目不及预期。 [Table_ProfitDetail]

事件： 公司发布2020年半年度报告，实现营业收入6.74亿元，同比增长17.40%；归属于上市公司股东的净利润9302.72万元，同比增长40.93%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8035.84万元，同比增长73.54%。 主要观点： 布局新产品线，下半年有望保持高增长 益于公司在多产品线的广泛布局，局部市场的下滑和成长相抵消，同时较多新客户产品的规模量产，使得公司仍保持较好的成长性，例如智能语音产品和扫地机器人产品，在上半年年实现了良好的增长。公司2020Q2实现营业收入4.03亿元，同比增长13.65%;归母净利润0.61亿元，同比增长3.74%，基本平滑增长。 2020年上半年，公司成功研发出基于14nmFinFET工艺的新一代智能视觉应用处理器，开启布局智能视觉领域。同时在原有智能硬件平台的基础上研发新一代智能硬件应用处理器，实现高中低端的全线布局。在无线连接芯片领域，公司在多协议（WiFi/BT）兼容的无线连接产品线上开始布局。在智能视觉应用上，公司推出的新款智能视觉处理器，成功赢得众多客户的认可，进行立项研发。公司的3D结构光产品，也获得头部客户的选型认证，并批量出货。 顺应快充趋势，电源管理产品不断丰富 电源管理芯片业务方面，公司顺应智能手机厂商配置趋势，研发兼容多协议的手机快充控制芯片，摆脱局限于OPPO快充协议的束缚，若研发顺利，公司在主流快充芯片的市场份额将打开上升空间，同时公司在低功耗、高精度的电量检测技术上也有所布局。PMU产品线方面，在大电流的应用平台上和公司智能应用处理器配合，提供配套的解决方案。公司和大客户合作开发的新产品完成试产验证，进入量产阶段。 SoC产品打开新应用场景 公司充分利用在影像处理算法和智能视觉芯片等方向的技术积累，加大光电结合相关技术的研发投入，从底层算法、芯片平台到模组设计，推出结构光模组并规模量产，公司SoC在智能手机视觉处理、网络智能机顶盒、智能家居、智慧城市商用显示、移动支付、汽车电子、工业控制等领域打开新应用场景，叠加相关领域渗透率上升，公司相关产品有望放量。 投资建议 我们预计公司2020-2022年的营业收入分别是：17.37亿元、21.95亿、27.73亿元，归母净利润分别是2.54亿元、3.27亿元、4.13亿元，对应EPS分别为0.69元、0.88元、1.12元，对应的PE分别为95倍、73倍、58倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示 研发项目不及预期；宏观经济下行；同业竞争加剧。

报告亮点 市场对于公司高功率和超快功率接替当前中低功率的发展阐述较多，但对于公司高盈利能力和如何打开成长天花板的讨论较少，本篇报告主要探讨： 1、从公司提供的核心价值看未来成长的驱动； 2、公司高盈利能力的来源与维持； 3、公司成长的天花板如何打开？ 公司核心投资逻辑 高功率复制中低功率发展路径：中低功率激光切割市场预计2022年5亿，复合增速10%，公司市占率60%+，活跃客户超过500家；在激光器功率和性能不断提升的背景下，预计高功率控制软件2022年市场空间10亿，目前90%的市场在德国倍福、西门子等手中，柏楚市占率10%，预计3-5年提升至50%以上； 超快加工控制系统蓄势待发：OLED、5G消费电子轻薄化等带来的脆性切割需求催生了超快激光精密加工需求，预计2022年市场空间在5-10亿元，公司是国内唯一的超快控制系统厂商，已通过苹果认证并开始给蓝思、大族、杰普特等小批量试用与供货； 高盈利能力来源和维持：软件属性：相对国外产品操作便捷且无需二次开发，客户粘性较强；卡位好：非常核心的作用，但仅占激光设备成本5%，非首选压价环节；性价比高：产品价格相对国外优势明显，产品性能相对国内同业绝对领先，无同级别对手，价格维持度好；竞争优势稳固：核心代码5位创始人分散持有，领先优势稳固，后进者无法通过挖人等赶超； 成长的天花板如何打开？公司深耕激光行业十几年，纵横拓展打开成长空间：纵向开拓包括：高功率、智能切割头等智能硬件、工业互联网；横向开拓包括：超快、焊接，增材制造甚至激光以外的工控软件；这些布局和拓展能数倍提升公司的发展空间，为公司长期成长注入动力。 投资建议 柏楚是国内激光控制软件绝对龙头，核心价值在于用超高性价比的方式解决激光设备商运动控制问题，国产替代逻辑顺畅，16-19年收入CAGR46%，净利润CAGR49%，未来将从中低功率延伸至高功率和超快替代，成长路径清晰。柏楚的远期战略在于围绕激光产业做精做深、纵横拓展，并尝试将激光行业的运动控制软件复制到其他工控领域。我们预计公司2020/2021/2022年的收入分别为5.01亿/6.52亿/8.76亿，净利润为3.01亿/3.93亿/5.27亿，对应当前216亿市值20/21/22年估值为72X/55X/41X;首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行； 高功率激光切割控制系统替代不及预期； 超快激光加工需求低于预期。

事件： 8月26日晚，公司发布2020年半年度中报，业绩略低于预期。2020年上半年公司实现营收13311.40万元，同比下滑3.56%；实现营业利润1630.87万元，同比下滑44%；实现归母净利润1704.34万元，同比下滑40.77%；扣非后净利润1591.65万元，同比下滑45.54%。 主要观点： 受疫情和子公司影响业绩下滑，下半年有望复苏 公司业绩下降主要有两个原因，一是疫情原因及产品结构变化导致综合毛利率下降；二是子公司德斯倍运营投入初期导致亏损，上半年净利润-538.93万元。2020年公司新增固定资产和在建工程较多，合计495.7万元，主要用于子公司德斯倍封装测试产线的投建，这有利于进一步提升公司的产品竞争力和持续盈利能力。我们认为随着消费电子行业的复苏，下半年公司业绩表现将有所改善。 MEMS是未来感知层关键一环，公司引领国产替代 中国已经成为全球MEMS市场中发展最快的地区，2018年中国MEMS市场规模达到504.3亿元，同比增速17%。预计到2021年市场规模将突破850亿元，2018-2021年复合增长率19%。 MEMS麦克风芯片完全自有，公司产品虽然出货规模较小，但核心竞争力强大，MEMS麦克风产品已经接近行业第一梯队水平。公司MEMS麦克风顺应智能音箱、TWS等趋势，2016年到2018年MEMS麦克风出货量的市场排名分别是第六、第五、第四。根据CounterpointResearch的预测，2020年TWS耳机出货量将进一步增长90%，达到2.3亿台，公司根据市场的发展趋势大力推广TWS耳机产品，在快速发展的新兴市场中抢占先机。 加大研发与产线投入，搭建本土化供应链体系 2020年上半年，公司研发支出1,616.18万元，研发占比12.14%。一方面，公司对压力传感器产品线进行了扩展与升级，开发完成了0.85mm*0.85mm高度计用压力传感器芯片、微差压传感器芯片和力传感器；同时也对加速度传感器进行升级，实现产品尺寸从1.07*1.07缩小到1*1mm；另一方面，为应对TWS等耳机市场对尺寸较为敏感的需求，公司进行了新一代MEMS麦克风的研发，重点研发小尺寸芯片，目前已经实现0.7mm*0.7mmMEMS芯片的量产。 公司一直坚持MEMS传感器全生产体系的国产化，自主研发设计MEMS传感器芯片，公司投资建设的子公司德斯倍也开始提供封装测试产能，为公司的供应链安全及开拓品牌客户提供了有力保障。 投资建议 我们预计公司2020-2022年的营业收入分别是：3.42亿元、5.41亿、7.43亿元，归母净利润分别是0.69亿元、1.10亿元、1.49亿元，对应EPS分别为1.31元、2.07元、2.79元，首次给与公司“增持”评级。 风险提示 涉及专利诉讼与知识产权风险的风险；营业规模较小导致业绩波动风险；募投项目产能消化风险；公司产品设计、工艺升级或客户资源开拓进度未达预期。