为什么之前几次调价顺利?这次就不行了? 从需求端来看,由于老板电器定位高端,主打一二线市场,近几年累计提价之后,产品的价格已在三四线人群的购买力之上。在此次地产限购的过程中,17年下半年一线地产限购带来的影响已经开始体现。从竞争格局来看,苏泊尔、九阳等传统知名家电品牌纷纷进军大厨电市场,加剧了行业竞争。而这些品牌在三四线地区本身具有一定的渠道影响力。且由于并非是核心产品,虽然未对该品类做过多投入,产品定价型机比较高,且的确也能靠自身的品牌优势进行一定的低成本导流,从而在终端数据上,这些品牌瓜分了一些细分市场,从而导致市场集中度提升困难,龙头的议价能力受到影响。 老板电器是否真的抗房地产周期? 由于受到上市历史时长的关系,对于老板电器抗地产周期的影响主要是在2013-2015这轮的影响情况。我们认为,上一轮老板电器能够抵抗地产周期的一大重要原因在于电商红利。公司2013年开始重视电商销售,电商渠道收入占比从2012年的14%提升至2016年的36%,增速维持在50%以上,且电商渠道毛利率高达70%,其占比提升带动了公司整体毛利率的提升。如今,电商红利逐渐消失,2017年双十一家电销售额增速仅42%,且为了达到高收入增速,电商平台的流量营销费用支出更大,老板电器电商收入占比也已达到36%的高位,从而房地产的影响逐渐显现出来。 2015年,苏泊尔、九阳等多个品牌进入大厨电竞争市场,竞争加剧,但也是在2015年,地产高速增长,导致2016年需求高涨,竞争加剧对于行业的影响,被地产周期带来的强需求所影响所掩盖,这也使得大多数人轻视了竞争加剧逐渐累积的影响。在地产后周期性的影响下,需求下降在2017下半年集中体现出来,竞争格局、电商红利下降的影响,造成了我们今天看到的Q4业绩下滑。 投资建议 老板电器受一二线地产、以及竞争格局影响,增速有所放缓,但依然是厨电行业优质龙头,随着公司下沉三四线,未来增长可期,但在渠道逐步下沉落地的当下,需要给公司调整时间,降低业绩增速预期,预计17-19年EPS为1.53、1.86、2.23元/股,维持买入评级。我们仍看好家电板块白马龙头的后续行情,并维持白电龙头整体的估值中枢提升仍将持续进行的观点,推荐板块龙头美的集团、格力电器等。 风险提示:一二线地产下滑风险,厨电竞争加剧风险。

事件:(1)公司发布年度报告,2017年公司实现营业收入10.26亿元,同比增长54.18%,实现归母净利润3.05亿元,同比增长50.60%。对应Q4营业收入3.71亿元,同比增长54.74%,归母净利润1.24亿元,同比增长56.10%。公司营业收入快速增长,主要因为报告期内集成灶细分行业已进入高速发展期。(2)公司利润分配预案为:向全体股东每10股派发现金红利4.65元(含税),共计派发3亿元人民币,占合并报表中归母净利润的98.44%。(3)公司计划发行总额不超过4.5亿元的可转债,用于扩产年新增110万台集成灶及高端厨房电器产品项目。 行业高速增长期,持续渠道深耕进军一二线:公司收入同比增长54.18%,其中集成灶、橱柜业务分别同比增长49.71%和98.84%,预计集成灶销量超过100万台,同比超过50%。线下来看,明显受益三四线消费升级,并持续向一二线渠道扩张;线上来看,公司17年新增经销商网络门店400多家,未来电商占比增加将进一步贡献增速。 积极营销提升影响力:公司17A和Q4分别实现毛利率53.94%和54.21%,同比分别-0.68pct和-1.7pct,受原材料涨价影响出现一定下滑。费用率方面,公司17A销售/管理/财务费用率分别同比+1.48/-0.61/+0.13pct,Q4分别同比-1.04/-1.14/+0.33pct,广告宣传投入加大。 现金充足,营运效率显著提升:从周转情况看,公司存货、应收账款周转天数分别为46.42、2.88天,同比分别下降6.84、0.57天,营运效率显著提升。期末货币资金+理财产品8.65亿元,同比下降0.55亿元,现金充足,且基本维持稳定;从现金流看,17年公司销售商品、提供劳务收到现金12.46亿元,同比增长56.35%,与收入增速良好匹配;经营性净现金流4.48亿元,同比增长68.12%,公司销售上升,货币资金回笼。 高现金分红率积极回馈股东,可转债进一步扩产创收:公司本次现金分红率维持98%的高位,体现公司充足的现金情况及积极回馈股东。此外,公司计划发行总额不超过4.5亿元的可转债,用于扩产年新增110万台集成灶及高端厨房电器产品项目。 投资建议:集成灶具有吸油烟效率更高、占空间更小的优势,目前占油烟机行业仅5%份额,已进入高速增长期;公司作为多年来行业龙头,积极发力营销、持续渠道深耕、并进军一二线,有望持续增长;公司计划于18年开展经销商持股计划,有望进一步提升经销商积极性,助力公司更好更快发展。因此我们将18-20年EPS调整至0.70、0.97、1.34元/股(前次18-19为0.64,0.88元/股),预计公司18-20年收入增速分别54.18%、44.96%、40.31%,净利润增速48.01%、38.99%、38.19%,分别对应23.76x、17.09x、12.37xPE,维持增持评级。 风险提示:集成灶下滑风险,份额下降风险。

事件 1)2017年全年实现收入72.48亿元,同比下滑0.92%;实现归母净利润6.85亿元,同比下滑1.83%。2)17Q4季度单季,公司实现收入21.82亿元,同比下滑4.33%;实现归母净利润1.46亿元,同比下滑3.43%。剔除16年出售闲置土地厂房影响,预计17年归母净利润同比增长5.14%。 积极扩充新品类,持续提升产品结构 我们认为,公司受经销商调整(18年1月公开调研纪要)、主要品类行业增速放缓等影响,收入较去年同期有所下降。根据奥维全渠道数据,九阳1-11月累计销量,电饭煲/豆浆机/料理机同比分别-4.5%/-18.1%/+28.9%,均价同比分别+4%/+3%/+33%,公司占比较高的豆浆机销量下滑,但料理机等新品已显现出较高增速,随着公司品类扩张、产品结构持续提升,新品均价上涨带动整体均价提升,符合公司通过均价提升带动销售额增长的战略调整,未来有望重新拉动收入增长。 产品结构抵御原材料涨价 17年实现毛利率33%,同比+0.3pct,对应Q4毛利率同比+0.63pct。公司推出破壁料理机等新品,产品结构持续提升加之新品均价大幅提升,在原材料大幅涨价的环境下依然能够逆势取得毛利率的增长。公司16H1出售闲置土地厂房约4600万元,剔除该影响,预计17年净利润同比增长5.14%。受汇率影响,财务费用小幅增加;公司17年积极发力营销,预计销售费用率有所增加;从前几季度趋势看,管理费用有下降趋势;预计整体费用率基本持平。 投资建议 小家电为三四线消费升级重点受益板块,公司作为国内小家电龙头持续受益;坚持研发、持续品类扩张,产品结构不断提升;三四线渠道调整基本完成,积极发力营销;公司有望度过转折点,迎接新阶段增长。盈利预测基本不变,我们预计17-19年收入增速分别为-0.92%、9.96%、9.29%,净利润增速分别为-1.79%、15.10%、12.27%,EPS 分别0.89、1.03、1.15元/股(前次为0.92、1.04、1.17元/股),分别对应19.69x、17.11x、15.24xPE,维持增持评级。 风险提示:豆浆机销量下滑风险,原材料涨价风险。

事件 公司发布业绩快报,2017年公司实现营业收入30.77亿元,同比增长20.77%,实现净利润1.70亿元,同比增长24.00%。对应Q4营业收入9.30亿元,同比增长26.40%,净利润0.57亿元,同比增长51.31%。 消费升级助力国产中端,家居品类高速增长 消费升级助力国产中端品牌发展,三四级市场更加追求品牌消费,公司作为具有性价比的国产中端炊具龙头品牌,收入持续提升,我们预计炊具业务均价平稳上涨5%左右,且新品类家居用品行业空间较大,预计取得较高增速,此外,公司积极推进渠道下沉,未来有望进一步受益三四线消费升级。公司发力炊具+智能制造双主业,年内收购多家机器人公司,我们预计机器人板块收入约1亿元,机器人业务尚处起步期,未来有较高提升空间。 预计传统主业净利润同比35% 公司17年预计实现净利率5.2%,较去年基本持平,Q4预计6.2%,同比提升约1.5pct。机器人业务尚处起步期,我们预计仍处于亏损状态,明年或有望持平,剔除机器人业务亏损情况,预计17年传统主业净利润同比增长约35%。公司约30%收入来自外销(中报),汇率损失或将带来一定财务费用增加。 投资建议 爱仕达作为国产炊具龙头品牌,积极推进渠道深耕,并向仍具较大空间的家居品类扩张,有望长期受益三四线消费升级;公司布局炊具+智能制造双主业,符合国家发展战略,未来发展潜力较大。我们认为随着汇率稳定,未来财务费用率将有所好转,因此调整盈利预测,预计17-19年收入增速分别为20.77%、21.61%、25.52%,净利润增速24.01%、23.09%、24.65%,EPS分别0.49、0.60、0.75元/股(前次为0.48、0.55、0.63元/股),分别对应22.35x、18.16x、14.57xPE,维持买入评级。 风险提示:消费升级不达预期风险,原材料涨价风险。

事件 公司发布业绩快报,2017年实现营业收入69.99亿元,同比增长21%,实现净利润14.5亿元,同比增长20%;对应Q4营业收入20.11亿元,同比增长11.14%,净利润4.9亿元,同比增长-3.07%。公司预计2018年一季度净利为2.77亿元-3.27亿元,同比增长10%-30%。 收入增速不达预期,电商渠道增速放缓为主因 (公司公告)公司Q4受京东、苏宁调整结算方式影响,原本计入销售费用的部分被直接从收入中扣除,导致收入增速和费用率降低,剔除该影响,我们预计Q4收入增速约16%,17A收入增速22%。17年7月和9月,(搜狐新闻)老板和方太先后在电商渠道提价,随后销售受到影响,份额有所下降,且下半年均价受到压制,可以从淘数据变化中看出这一点;此外,奥维全渠道数据显示,Q4油烟机行业销量和销售额同比分别5%和6%,而在16年Q4,销量和销售额同比增速分别3%和11%,可见17年双十一和双十二热度有所放缓,对收入带来一定影响。17Q4线上收入预计与去年同期基本持平。 原材料涨价影响毛利率,积极推广营销 公司Q4毛利率预计同比下滑约4.6pct,一方面由于原材料涨价,为主要影响,另一方面高毛利的电商渠道增速放缓,也对毛利率产生一定影响。公司费用控制合理,预计Q4净利率仍维持24%的较高水平;京东苏宁更改结算方式导致Q4销售费用率较低,剔除该影响,我们预计17Q4净利率同比仅下降2pct左右;17Q4公司积极推进营销,在东方卫视真人秀节目以及跨年晚会中投入广告,预计带来广告费用增加(来源:东方卫视)。 投资建议 公司为中高端厨电龙头,目前着力发展中低端子品牌名气,期待一家历史上不断证明自己的优质公司,在经历增速换挡期,能应对好割裂的两部分市场的增长问题。厨电进入下半场竞争,公司积极从渠道推进转型产品技术推进,有望进一步增强公司产品竞争力。因此我们预计,公司进入新阶段,未来将以更加平稳的趋势增长,17-19年收入增速调整至20.78%、20.33%、21.75%,净利润增速调整至20.19%、21.58%、20.06%,EPS为1.53、1.86、2.23元/股(前次预测为1.69、2.20、2.80元/股),分别对应32.85x、27.02x、22.51xPE。 风险提示:一二线房地产下滑风险,原材料价格波动风险。

事件:公司发布2017年业绩快报,1)2017年实现收入95.73亿元,同比增长25.04%(同口径并表);实现归母净利润12.33亿元,同比增长24.39%(同口径并表)。2)Q4季度实现收入23.83亿元,同比增长29.92%(同口径并表);实现归母净利润2.54亿元,同比增长19.38%(同口径并表)。 Q4收入增速环比显著提升,制冷+新能源热管理双轨发力:17Q4下游空调整机行业景气度延续,高基数下维持较好增速,其中空调内销量同比增长19.8%。公司为制冷核心零部件供应商,电子膨胀阀等新产品中长期将持续受益于能效标准提升。微通道、商用业务以及亚威科洗碗机等新业务快速增长,打开长期成长空间。变频控制器业务受益于煤改电带来的独立采暖热泵压缩机需求提升,也将成为公司未来重要的增长点。我们预计汽零公司全年业绩约2亿元左右,对应Q4季度约6100万元,同比翻倍增长。 Q4盈利能力继续提升,产品结构提升效果显著:公司全年同口径营业利润14.73亿元,同比增长36.66%,增速显著超过收入端增速。我们预计公司盈利能力提升,来自于高毛利的电子膨胀阀以及新能源车零部件等新产品占比上升对于毛利率结构改善。此外,公司在销售和管理费用率上控制优秀,从前三季度公司销售、管理费用率同比分别下降0.21、1.69pct。Q4单季公司实现营业利润3.08亿元,同比(同口径)增长64.85%,盈利能力显著上升。考虑到会计处理方式变更可能带来的影响(政府补贴从营业外收入调整至营业利润的其他收益),而16Q4营业外收入5600万(大部分为政府补贴),假设17Q4政府补贴会计调整影响5000万元营业利润,剔除后17Q4营业利润同比增速仍高达38%。我们认为,在原材料价格及汇率大幅上升的背景下,公司营业利润同比大幅增长体现了优异的经营质量。 17年全年归母净利率为12.88%,同比略微下降0.06pct;Q4季度公司净利率10.64%,同比下降0.94pct。归母净利润率略有下降则与汇兑损益、所得税率、少数股东权益有所上升有关。其中,16Q4所得税率仅为12.59%,为近年来较低水平;17年上半年公司持有子公司武汉三花制冷的股权比例由89.5%下降至70%导致少数股东权益有所增加。我们预计公司17年全年汇兑损益约9000万元,若扣除汇兑损益影响,盈利表现更为扎实。 投资建议:公司在原材料价格和汇率大幅上升背景下,仍能实现盈利能力的明显提升,体现了其在制冷产业链上较强的议价能力,产品结构提升效果明显。若排除汇兑损益影响,公司实际经营增长更加扎实。公司陆续公告了戴姆勒、沃尔沃、蔚来汽车的合作订单,未来其他车企的合作也会陆续落地。19年为新能源新车型落地大年,长期成长性值得看好。我们预计18Q1季度空调行业整体表现仍相对乐观,整体增长具备保障。基于公司热管理业务放量时点,我们将公司17-19年净利润增速51.0%、18.4%、16.5%调整为43.8%、27.6%、34.2%,EPS从0.61、0.72、0.84元调整为0.58、0.74、1.00元,当前股价对应17-19年34.8x、27.2x、20.3xPE,维持买入评级。将目标价由20.0元上调至24.0元。 风险提示:空调行业不及预期;宏观经济波动风险;新业务拓展不及预期。

事件 公司发布17年业绩快报,实现收入141.87亿元,同比增长18.75%,实现归母净利润13.07亿元,同比增长21.35%。Q4季度实现收入36.90亿元,同比增长18.46%,归母净利润4.11亿元,同比增长22.62%。若剔除增加政府补助、股票回购等各项影响,我们预计17A营业利润同比增加约19%。 收入增速环比恢复,内外销市占率提升 Q4季度收入端增速在同比较高基数下较Q2、Q3季度环比呈现恢复趋势,预计全年内外销收入增速分别21%和15%。内销看,消费升级厨小领域十分明显,国产中高端品牌显著受益。 龙头企业具备品牌、研发创新、渠道以及生产制造优势,未来份额有望持续提升,集中度进一步增加。同时,随着公司收购SEB旗下WMF中国,公司在国内中高端市场多品牌、多品类布局优势将更加明显。此外,Q4季度双11、双12等电商促销活动对于收入端增速拉动也有所贡献。从外销来看,根据公司公告,去年低基数加之SEB订单转移增加,出口增速提升显著;SEB集团炊具和小家电品类市场份额居全球第一,出口订单转移将对于公司出口市场份额提升有所帮助。 股权激励或增加费用率,预计营业利润同比19% 根据公司公告,17A归母净利率为9.22%,同比上升0.20pct,其中Q4季度为11.14%,同比上升0.38pct,剔除16年下半年收购少数两家子公司少数股东权益影响,预计17A归母净利润同比提升约15%;受会计准则变化影响,将政府补助计入“营业利润”项目之上的“其他收益”项目,而上年同期按修订前准则的规定计入“营业利润”项目之下的“营业外收入”项目,本期政府补助8238万元,新增1696万元,假如剔除该影响,营业利润同比增长14%;但实际上,公司17年12月通过二级市场回购完成股权激励授予计划,共计产生管理费用1.6亿元,假设分三年摊销,假设17Q4摊销带来管理费用增加约6000万,若再剔除该影响,17A营业利润实际同比增长19%,Q4同比增长48%。 投资建议 公司是国内厨房炊具和厨房小家电龙头企业,长期看好小家电市场消费升级,公司转型多品牌战略经营再下一城。大股东SEB未来也将持续助力公司内外销市场。维持买入评级,小幅调整盈利预测,假设在公司助力下,上海WMF业绩提振明显,原材料价格企稳,毛利率平稳回升,将17-19年收入预测由142、174、200亿元调整至142、169、203亿元,净利润由12.6、16.6、19.2亿元调整至13.1、15.9、19.1亿元,当前股价分别对应27.10x、22.25x、18.51xPE。 风险提示:小家电需求不及预期,消费升级不及预期,原材料价格波动风险。

消费升级带来变频多联机广阔前景,海信日立优质资产价值凸显2017年中央空调行业销售额接近千亿,同比增速超过30%。其中,多联机作为中央空调市场上的核心品类,占比从2016年的约45%上升至51.5%。 家庭消费升级需求驱动多联机市场份额不断扩大,更高的渠道返利以及订单制对于库存压力大幅缓解,将进一步激发渠道经销商的积极性,多联机市场前景广阔,未来有望维持较高增速。凭借日立品牌、技术积累以及海信系的渠道、经销优势,海信日立约19%的市场份额,在多联机市场仅次于大金,龙头地位巩固。 传统白电业务步入稳定轨道,世界杯品牌营销助力海外扩张此前公司空调业务受到自身产能所限,生产调配产生较高管理费用,带来一定程度经营波动。随着产能梳理以及内部经营效率改善,预计将步入正常经营轨道。冰箱业务受益于消费升级趋势明显,海尔卡萨帝等龙头品牌高端化将拉开二线品牌产品结构及均价提升空间。此外,2018年海信成为世界杯赞助商,对于海信品牌及海信系白电业务在海外市场影响力扩张将有明显带动作用。 投资建议我们预计2017年公司空调、冰箱业务分别均贡献2亿元左右净利润,海信日立贡献投资收益约8.5亿元,合计扣非净利润约12.5亿元。我们预计全年非经常性损益约7.5亿元,合计净利润约20亿元。 以分部估值法计算:1)海信科龙空调、冰箱业务收入、利润规模均显著超过美菱,净利率水平与美菱基本相当,参照美菱当前约54亿市值,保守给予海信科龙白电业务18年约45亿市值。 2)我们预计海信日立18年增速约30%,贡献约11.1亿元投资收益,参照白电龙头给予约15倍估值,对应约167亿市值。 3)以17年全年20亿元净利润估算,并根据历史分红情况假设17年30%分红率,则分红对应市值约6亿元。 公司主业对应18年合理市值约218亿元,当前公司A+H总市值约181亿元(A股流通市值+港股流通市值),仍存在明显低估。若考虑H股当前价格对应13.63亿股本市值仅为140亿元人民币,较合理市值存在50%以上空间。 我们预计公司17-19年净利润为20.1亿元、17.7亿元、21.1亿元,对应13.63亿股本EPS为1.48、1.30、1.55元,给予增持评级,A股上市公司目标价20.0元,对应17-19年PE为13.5x、15.4x、12.9x。考虑A/H股差价明显且处于低估区域,建议重点关注港股海信科龙。

事件 (1)公司拟对全资子公司名气电器进行增资,增资后名气电器注册资本将由人民币5000万元变更为人民币7692.3万元;(2)公司发布2018年员工持股计划草案,拟以自筹资金与借款共计不超过2.064亿元实施员工持股计划。 着力投入名气,进军三四级市场 公司引入名气电器管理团队及公司中高层管理人员、技术人员对名气增资,将利于公司协调内部资源,过去名气增速虽高,但并未受到公司重视,本次增资体现公司开始发力子品牌名气电器,以及公司对于开拓三四线中端市场的决心。在三四线消费升级的背景下,公司一方面通过主品牌老板电器稳定高端市场地位,另一方面通过名气电器提升中低端市场份额,公司竞争力将进一步提升。目前名气收入仅占公司总收入的3%左右,随着公司对名气的重视、协调内部资源以及三四线市场增长,收入规模将持续扩大,或有望在三年内达到10亿元年收入规模。 员工持股计划彰显公司长期增长信心 本次持股计划涉及员工范围广阔,彰显公司对未来的发展信心,将有效提高员工凝聚力、调动员工积极性。中长期来看,公司有信心维持较高收入增速以及盈利能力,虽然随着厨电进入下半场竞争,传统烟灶的高毛利率或难以维持,但公司持续研发创新,嵌入式新品维持高速增长,加之名气电器投入增加带来三四级市场收入扩张,未来3-5年有望维持20%以上的收入和净利润增速。 投资建议 厨电进入下半场竞争,强者恒强的逻辑下公司作为龙头将持续受益;房地产市场复苏,厨电龙头有望受益地产后周期性,以及地产对其估值压制有望缓解;公司持续创新,嵌入式新品计划维持70%高增速,目前收入占比为10%,未来将进一步提升,17年洗碗机和净水器等新品在消费者认知方面取得较大突破,规模提升可期;三四线厨电渗透率仍有较大发展空间,随着消费升级,公司主品牌在三四线高端市场龙头地位稳定,加之增资名气占领中低端市场,发展潜力较大。在外资入市估值提升、发力三四级市场、持续提升产品结构的逻辑下,我们预计公司17-19年收入增速分别为25.36%、24.38%、25.49%,净利润增速分别为33.16%、29.71%、27.51%,对应EPS分别为1.69、2.20、2.80元/股,当前股价对应17-19年分别31.00x、23.90x、18.75xPE,维持买入评级。 风险提示:原材料涨价风险,房地产下滑风险。

上市公司为主体更显收购价值,企业经营实质远比短期利润重要:本次收购以上市公司为收购主体,在未来海外市场拓展过程中的红利可以100%体现在上市公司层面。从短期来看,根据东芝集团财报披露,东芝电视业务16年亏损5.68亿元人民币,17年上半年亏损约2.47亿人民币,东芝预计17全年亏损营业利润约50亿日元。本次收购前,东芝电视工厂已经基本全部出售完毕,因此本次收购的目标为轻资产的东芝品牌、渠道、研发等体系。从2013年之前经营情况看,东芝黑电业务在东南亚地区仍有比较好的消费者基础和品牌号召力,中国企业凭借自己的生产成本优势及整体经营效率提升优势对于资产经营改善的空间很大,而近期被富士康收购运营的夏普品牌电视在全球范围内的复苏也成为重要印证。海信的制造成本优势对于目前几乎全部通过外部代工模式运营的东芝黑电业务来说,将带来经营上的显著改善。 全球化战略将提速,高端品牌布局进一步完善:过去数年中海信持续在海外市场营销进行投入,赞助澳网、欧洲杯、奥运会以及2018年世界杯等等一系列重大体育赛事,体现了集团在全球化战略上的推进。本次收购对于完善海信全球化布局具有重要意义,目前北美地区可以依靠此前收购夏普美洲获得的品牌渠道资源;而东芝品牌2010年以前全球市场份额高达10%,在日本本土及东南亚地区具备强大的品牌号召力。同时,东芝品牌也将进一步完善海信的高端品牌布局,尤其是为将来与鸿海夏普在中高端市场的竞争夯实了基础。同时,智能电视在海外市场渗透率显著低于国内市场,而东芝在海外市场较为成熟的渠道体系和较高的品牌知名度也将有助于提升海信系电视在中高端智能电视市场的份额。 强调目前基本面底部拐点,明年内外销持续提升可期:黑电行业目前整体处于基本面底部向上拐点区域,明年较低的基数以及世界杯大年将带动内外销需求端增速恢复。在大尺寸电视面板价格持续下降的时点下,当前对于行业竞争格局影响最大的夏普出于品牌形象以及自身盈利性考量,大概率也将于Q4季度开始上调新品均价。行业出现整体价格战局面将不复存在,竞争格局改善对于黑电盈利性恢复将有明显帮助。而具备全球化布局的龙头海信电器,将充分受益于内外销市场恢复以及竞争格局的改善。 投资建议:收购东芝黑电业务将进一步加速海信电器全球化战略,完善高端品牌布局,对于公司长期提升全球市场份额具有重要意义。我们继续强调当前黑电行业整体处于基本面向上底部拐点,明年较低的基数以及世界杯赛事将对收入端增长带来明显拉动。当前黑电龙头海信仅200亿左右市值,对比小家电龙头苏泊尔市值超300亿,估值处于底部低估区域。我们预计公司17-19年收入增速分别为8.9%、9.4%、9.7%,净利润为11.40、17.65、19.50亿元,净利润增速为-35.2%、54.9%、10.5%,当前股价对应17-19年分别为17.9xPE、11.6xPE、10.5xPE,维持买入评级。

事件:公司发布三季度业绩报告,前三季度营业收入为1191.90亿元,同比增长41.27%;归母净利润56.82亿元,同比增长48.48%。对应Q3实现营业收入416.14亿元,同比增长16.69%;归母公司净利润12.55亿元,同比增长145.26%。 GEA并表带来显著贡献,高端化品牌拉动收入提升:1)分品类看,前三季度青岛海尔空、冰、洗、厨卫业务收入同比增长63%、35%、41%、76%,表现十分靓丽。2)GEA收入并表驱动公司收入端的优异表现。前三季度GEA贡献公司收入342亿元,贡献归母净利润约18.8亿元。3)以卡萨帝为代表的高端品牌销售大幅提升带动了均价及收入端的显著增长,前三季度卡萨帝品牌收入同比增长41%(上半年同比46%)。 产品结构提升带动利润率上升,GEA并表带来销售费用上升:Q3季度公司毛利率、净利率为29.36%、4.39%,同比分别+0.08、+1.73pct。在Q3季度原材料及汇率压力持续上升背景下,公司利润率同比保持上升趋势,卡萨帝、云裳、帝樽等中高端产品占比大幅提升带动毛利率结构性改善。此外,公司在高增速的线上渠道力推产品中高端化,带动电商渠道销售均价大幅提升。17Q3季度销售、管理、财务费用率分别+0.63、-1.79、+0.5pct,整体下降0.66pct。销售费用率的上升来自于GEA并表,GEA平均销售费用率约在24%左右。财务费用率的上升主要是因为收购GE家电而增加的197亿长期借款带来的利息支出大幅增加。与此同时,由于公司账面上存在较多美元外币债务,因此对冲了一部分人民币汇率升值带来的影响。 预收账款增长超8成,经营性现金流大幅改善:1)从资产负债表项目看,17Q3期末现金、存货为321.61、166.63亿元,同比增长61.88%、31.14%。应收账款和应收票据合计276.95亿元,同比增长10.38%。期末预收账款57亿元,同比增长81.24%,预示着公司未来收入端增长具备较大潜力。2)从周转情况看,17Q3期末存货和应收账款周转天数51.54、29.82天,同比+3.51、+1.09天,整体营运周期+4.6天,周转效率有所下降。3)从现金流量表看,17Q3销售商品提供劳务收到的现金同比增长57.45%,购买商品、接受劳务支付的现金同比增长57.86%;Q3季度经营性净现金流57.67亿元,去年同期为1.9亿元,同比大幅增长2913%。在收入大幅增长的同时,应收科目余额保持基本稳定,带来了经营性现金流大幅改善,也体现了公司扎实的经营质量。 投资建议:前三季度公司空调、冰箱、洗衣机及厨电业务均表现靓丽,在原材料价格持续走高的情况下,公司产品高端化趋势明显,产品结构提升驱动毛利率持续上升。我们认为,公司在三四线市场及高端品牌渠道建设上的投入已逐渐收到成效,卡萨帝等品牌销售额增长及市场份额提升明显。公司收购GEA业务后,将继续拓展公司的全球化布局,提高北美市场份额,双方的协同效应也将逐步显现,GEA稳定的收入和利润贡献将帮助海尔长期提升整体收入和盈利能力。我们预计2017-2019EPS为1.17、1.39、1.66元,增速为41.6%、18.5%、19.5%,维持买入评级,当前股价对应17-19年PE为14.4倍、12.1倍、10.2倍。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;消费升级进度不达预期。

事件:公司前三季度实现营业总收入1120.27亿元,同比增长33.7%;实现归母净利润154.61亿元,同比增长37.68%。Q3单季公司实现营业总收入420.06亿元,同比增长24.72%;归母净利润60.08亿元,同比增长24.48%。 空调行业景气度延续,高基数下格力增速有所放缓:Q3空调行业延续高景气度,根据产业在线数据,17Q3空调内销量同比+42.5%,其中受到高基数影响,格力内销出货量同比+17.5%。根据中怡康数据,截止17Q3季度末,格力空调销量和销售额市场份额为32.4%、36.5%,同比大幅上升+3.3、+2.8pct。从均价来看,17Q3期末格力零售端均价4209元,同比上升3.4%,量价提升驱动公司收入端成长。 返利结算政策致毛利率大幅波动,汇兑损失影响明显:17Q3毛利率、净利率为30.44%、14.46%,同比分别下滑-1.35、-0.25pct。其中Q3季度公司销售、管理、财务费用率分别同比-5.83、+0.44、+1.33pct,整体费用率大幅下降-3.06pct。格力的对于经销商的返利计提及会计处理导致销售费用率及毛利率的大幅波动。一方面,格力以销售折扣等方式支付给经销商返利,前期计提在销售费用中的返利冲回,带来了销售费用率的大幅下降;另一方面,由于销售返利的存在,毛利率同时也有所下滑。若排除返利政策波动影响同口径对比,意味着公司收入端增速将更高。公司Q3“毛利率-销售费用率”同比大幅提升4.48pct。公司管理费用控制表现平稳,Q3财务费用率大幅上升来自于汇兑损益影响。 预收账款同比翻倍增长,应收款项明显上升:公司17Q3存货和应收款项周转天数为39.3天和9.5天,同比分别上升3.2天、下降1.0天,整体营业周期上升2.2天。17Q3期末公司货币现金为933.8亿元,同比下降4.0%。其他流动负债(主要为销售返利)为601.3亿元,同比下降3.0%。与此同时,17Q3期末递延所得税资产121.11亿元,同比上升11.3%。本期预收账款为281.9亿元,同比大幅上升140%,在行业景气度较高的背景下,经销商打款积极,体现了未来强劲的收入增长潜力。从应收款项来看,应收票据及款项共计564.2亿元,同比增长大幅82.7%。存货余额131.2亿元,同比大幅上升161%,其中原材料存货余额上升明显。17Q3季度经营性净现金流为21.02亿元,同比下降22.3%,其中销售商品及提供劳务现金流入307.1亿元,同比上升77.5%,高于收入端增速。 投资建议:Q3季度空调行业景气度仍在提升,公司高历史基数下绝对量增速有所放缓。但考虑到公司返利结算政策变化,实际收入端增速应该更高。上一个冷年库存去化较为明显,考虑到公司预收账款的大幅增长,我们认为公司收入端后续表现具备足够保障。不低于60%的超高的现金分红率及股息率凸显长期投资价值,多元化尝试也有助于打开长期成长空间。考虑格力与银隆2017年度不超过200亿元关联交易(假设160亿元)收入以及假设未来年度关联交易持续,我们预计公司2017-2019年收入增速分别为35.4%、12.1%、11.9%,净利润为206亿元、239亿元、275亿元,净利润增速分别为33.8%、15.7%、15.4%,EPS为3.43、3.97、4.58元,当前股价对应17-19年PE为12.4、10.7、9.3倍,维持买入评级。 风险提示:原材料价格波动风险;渠道库存压力;汇率波动风险。

事件 (1)公司发布三季度业绩报告,前三季度营业收入为50.66亿元,同比增长0.63%;归母公司净利润5.39亿元,同比增长-1.38%。对应Q3实现营业收入17.97亿元,同比增长4.22%;归母公司净利润1.77亿元,同比增长-2.76%;扣非归母净利润1.61亿元,同比-2.76%。公司预计2017年业绩变动幅度为-20%~20%。(2)公司发布前三季度利润分配预案,拟按每10股派发现金股利人民币6元(含税),合计派发现金股利4.6亿元(含税),本次利润分配不送红股,也不进行资本公积金转增。 收入维持正增速,产品结构提升 公司完成经销商调整后,维持收入正增速,但主业豆浆机行业销量继续下行,带来公司收入增速下降。国内小家电线下市场增长依然以三四线为主,一二线疲软,但结构升级明显,根据中怡康线下数据(一二线为主),Q3豆浆机、电压力锅、电饭煲、电磁炉销量分别同比增长-30%、-12%、-10%、-11%,均价分别同比增长11%、17%、13%、8%;线上电饭煲等市场销量维持高增速,均价基本维持,奥维线上数据显示,电磁炉、电饭煲行业销量分别同比增长43%、25%,均价分别同比增长4%、-2%。 提前备货抵御上游风险,加大投入营销长期有望受益 17Q3实现毛利率和净利率分别33.82%和10.32%,同比分别+1.29pct和-0.79pct。公司产品结构持续提升均价上涨,抵御了上游成本上升压力。17Q3销售/管理/财务费用率同比分别+1.55pct/-0.34pct/+0.38pct,继请杨幂代言后持续在综艺等节目中投放广告,公司发力积极推动价值营销、体验营销,未来有望持续受益。 现金流稳定 1)从资产负债表看,17H1期末现金+银行理财(包含于其他流动资产中)为17.21亿元,较期初+6.76%,现金流充足且稳定;期末存货为3.93亿元,同比增加13.87%,公司为防范原材料涨价风险提前购买原材料,成功抵御风险;应收票据12.33亿元,同比增长14%,现金流充足;2)从现金流量表看,17Q3销售商品、提供劳务收到的现金为19.88亿元,同比增长1.74%,与收入增速匹配较好。 投资建议 持续推进高端产品份额提升,料理机、西式小家电高速增长,有望长期受益消费中端化;完成渠道调整迎来收入正增长,并发力价值营销,未来收入规模有望持续提升;08年上市以来累计派现33.4亿元,本次拟派发现金股利4.6亿元,回馈股东。我们预计17-19年收入增速分别为2.3%、14.15%、13.34%,净利润增速分别为0.79%、13.67%、12.52%,对应EPS分别为0.92、1.04、1.17元/股,当前股价对应17-19年20.79x、18.29x、16.26xPE,维持增持评级。 风险提示:原材料涨价风险。

前三季度归母净利润2.10亿元,同比增长41.65%。 公司前三季度营收28.89亿元,同比增长22.39%,实现归母净利润2.10亿元,同比增长41.65%,扣非后归母净利润为1.62亿元,同比增长56.02%。 销售费用:《中国新歌声》冠名费是今年新增大额销售费用支出之一,已于第三季度完成大部分摊销,第四季度公司轻装上阵,有望实现业绩快速增长。财务费用:人民币持续升值,公司今年前三季度财务费用同比大幅上升,全年预估汇兑损益将达到4,000万。 公司预计全年将实现归母净利润3.30-3.51亿元,同比增长31%-40%。 三大按摩椅业务快速发展,是业绩增长的强大驱动力。 2017年,自主品牌和ODM业务共同放量,带动业绩快速提升:自主品牌:1.OGAWA今年初推出的旗舰新品,御手温感大师椅,全年目标完成11,000台销售,其中OGAWA大陆地区5,000台,大陆以外地区6,000台,截止至三季报,公司合计销售超过9,000台,2017年初,御手温感大师椅在香港地区首先上市,香港地区也是目前业绩主要贡献区域之一,御手温感大师椅在香港市场月销售量高峰值达到500台,单场展销额突破350万港币;2.FUJI于17年5月推出按摩椅“爱沙发4”爆款产品,截止至目前,已经完成销售超过1.1万台,销售区域已从台湾拓展至东南亚其他地区。 ODM:1.专用按摩椅:依托公司强大的自主研发,目前公司具备第六代按摩椅研发、生产、制造能力,并和康美药业合作开发专用按摩椅。截止至9月底,公司已经出货超过4000台,未来还将与其他公司合作开发其他产品,全年预计将出货1万台。2.商用按摩椅:近年来,共享经济带动商用按摩椅的发展,2017年奥佳华集团已开发了多个大客户(爽客、民本、大创客等),公司是ODM制造商起家,覆盖研发、设计、生产、制造全链条,完全可以满足客户个性化定制按摩椅的需求,截止至目前,公司已经出货超过1万台商用按摩椅,全年预计销量将达到3-4万台,预计未来2-3年还将进一步放量。3.传统ODM业务稳定增长:海外按摩椅ODM业务同比增长20-30%,按摩小电器同比增长20%左右。 维持“买入”评级。 奥佳华集团作为按摩椅领域的龙头之一,未来成长性被多角度证明,17-19年预计净利润为3.50、4.81、6.58亿元,对应EPS为0.62、0.86、1.17元,随着市场估值切换的到来,未来十二个月给予目标价24.08元/股,维持“买入”评级。

事件:公司前三季度实现营业收入1877.64亿元,同比增长60.38%;实现归母净利润149.98亿元,同比增长17.10%。其中,Q3单季度公司实现营业收入628.01亿元,同比增长60.74%;实现归母净利润41.87亿元,同比增长26.43%。前三季度公司原主业收入1563.89亿元,同比增长39%;归母净利润157.25亿元,同比增长23%。其中,库卡集团前三季度实现营业收入198.38亿元,同比增长27%,税前利润同比增加26%,经营业绩保持增长。 空冰洗表现均远超行业,T+3战略推广带动各品类增长:根据产业在线数据,17Q3空调、冰箱、洗衣机行业其中内销量同比+42.5%、-3.3%、+7.4%,空调行业高景气仍在持续。其中美的空调、冰箱、洗衣机内销出货量份同比分别+114%、+35%、+14%,表现远超行业平均水平。美的T+3政策从小天鹅向冰箱等业务复制推广,对于各项业务拉动较为明显。 库卡并表带来费用率同比上升,商誉摊销及汇兑影响明显: 1)17Q3公司毛利率、净利率分别为25.59%、7.29%,同比下降-0.13、-1.77pct,受到原材料价格显著上涨以及毛利相对较低的KUKA业务并表影响。我们认为,在汇率及原材料影响较为明显的情况下,公司毛利率表现超出预期,其较强的议价能力体现在终端均价明显提升。本期公司资产负债表商誉约286.2亿元,同比增加237.6亿元,系库卡收购并表所致。年前三季度公司商誉摊销约18.5亿元,其中Q3单季商誉摊销约4.9亿元,我们预计商誉摊销2017年全年影响盈利预测约25亿元,2018年库卡的摊销约5-6亿元。KUKA集团毛利率约23%,收入占比约10%,以此估算收购并表影响影响毛利率约0.26pct。若扣除商誉摊销带来的影响,则估算实际净利率约为7.4pct,同比下滑约1.7pct。 2)17Q3公司销售、管理、财务费用率为12.02%、5.73%、0.81%,同比+1.38、-0.13、+0.83pct,总体费用率上升2.08pct,主要是库卡并表带来的销售费用上升以及人民币升值带来的汇兑损益影响。其中,17Q3财务费用5.06亿元,16年同期为-790万元,影响较为明显。 投资建议:长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,公司通过持续的海外收购快速提升全球综合竞争力。美的通过持续海外收购提升全球竞争力,收购东芝白电与Clivet提升国际白电行业话语权,要约收购kuka布局最为领先的机器人行业。公司积极推动渠道扁平化,洗衣机品类的成功模式有望推广至冰箱、空调主业,整体提升生态系统ROE。公司账面现金充裕,在转型的关键时期,引入长效的激励方案,有助于公司长远发展。KUKA2017年并表后,我们预计17-19年EPS为2.65、3.11、3.56元,增速为17.5%、16.5%、15.3%,当前股价对应17-19年19.3xPE、16.4xPE、14.3xPE,维持买入评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险、汇率波动风险。