事件:公司发布一季度业绩预告。预计一季度销售收入12亿元左右,同比增幅超过300%;预计一季度归属于上市公司股东的净利润5550-6450万元,同比增长208%-258%。 百草味春节旺季实际增速仍较好,预计全年收入增速可达40%附近。据此次披露的业绩预告,我们结合16年1季度收入情况推测百草味1季度收入规模约10亿,同比增速略高于20%。但考虑到2017年春节较早,导致一月份旺季发货天数比16年少10天左右,据此推算旺季收入实际同比增速超过50%,预计百草味全年收入增速可达40%附近,对应规模约32亿。 主动进行产品升级带动盈利能力显著提升,期待线上下渠道融合取得突破。1季度公司整体净利率约在4.6%-5.4%之间,较2016年4季度并表后的2.3%相比有较为明显的提升。由于本部仍处调整末期,我们认为净利率大幅提升主要来自百草味的贡献,估算百草味一季度净利率约在4%-5%之间。百草味自2016年起营销亮点不断话题度极高,同时主动进行产品升级并提价带动毛利率提升,在费用投放节奏相对稳健的情况下,我们认为净利率提升主要受益于毛利率的上升。渠道方面,百草味也在积极布局线下,现已基本完成前期准备工作,“一城一店”规划有望于17年取得突破,该模式将主要覆盖一二线城市,意在为消费者带来更好的品牌体验;同时商超和便利店渠道也会加快铺设进度。我们认为随着互联网流量红利逐渐淡化,线上下渠道相融合的发展模式更为健康,有助于百草味持续提升消费者粘性并保持行业领先地位。 本部调整已近尾声,全年有望实现恢复性增长。本部连锁店及商超渠道在16年分别采取了主动收缩及门店升级、更换团队的举措,目前调整已近尾声,全年来看有望实现同比增长;电商渠道16年实现快速增长,百草味的加入也为公司线上业务注入更多活力,但目前基数仍然较小,17年有望延续高增长。整体来看,预计1季度本部收入同比略有下滑在2.5亿左右,考虑到16年本部处于调整期,收入及利润基数均较低,且2017年回购债券2.11亿将降低全年财务费用,公司有望在调整收尾和低基数的基础上实现恢复性增长。 投资建议:我们预计公司2016、2017年收入分别为20.55、43.42亿元,净利润分别为0.40、1.88亿元。预计百草味2017年收入32亿,谨慎给予2.2倍P/S,对应市值70亿;好想你原业务1.3倍P/S,对应市值15亿元,合计市值85亿,略下调目标价至33.00元,维持买入-A的投资评级。 风险提示:市场风格转换,行业竞争加剧,食品安全问题。

事件:公司发布2016年报,全年实现营业收入6.55亿元,同比增长8.92%;归属母公司股东净利润1.09亿元,同比增长22.60%;经营活动产生现金流量净额2.19亿元,同比下降4.92%;EPS为0.33元。单4季度营业收入2.21亿元,同比增长31.98%,净利润4307万元,同比增长56.29%。此外,公司公告2017年度高管薪酬方案,对公司高管实行薪酬与业绩挂钩激励制度。 新红坛带动酒鬼系列恢复增长,中低端系列调整后初步企稳。公司酒类业务收入6.5亿元,同比增长9.62%。分产品看,酒鬼系列实现收入5.26亿元,同比增长11.68%;湘泉系列收入1.24亿元,同比增长1.67%。在新红坛带动下,酒鬼系列实现恢复性增长,公司去年6月推出高度柔和红坛酒鬼酒,目标打造全国化核心战略大单品。老红坛系列已逐步停止生产、清理库存,其余如50度精品酒鬼等传统单品通过省内经销商运作亦表现良好。中低端系列方面,中粮入主后在16年上半年着手解决贴牌产品问题,大幅减少买断产品,停止新开发贴牌产品,调整后目前湘泉系列已初步企稳。我们认为,公司聚焦中高端品牌,培育核心大单品战略符合当前行业和公司发展实际。 湖南省内加快渠道扁平,省外市场开拓尚需接力。公司积极整合营销,湖南省内设立4个销售片区,省外22个省市设立8大销售片区。省内积极推动渠道全面下沉,重点加快县级市场开发,并尝试直控终端门店,目前已在省内签约核心门店426家。全年省内市场为核心的华中地区实现收入4.63亿元(其中湖南销售公司收入9416万元),同比增长高达65.7%,占整体收入比重也提升至70.7%。公司品牌在省内知名度高,在渠道下沉、加大营销投入的推动下,省内市场份额仍有较大提升空间。省外市场方面,公司开展横向拓展,省外签约经销商的地市级市场有所提升,并开发华东、华南沃尔玛系统。2016年公司省外市场收入规模1.87亿元,同比下降40.3%,分区域看,华北、华南、华东地区收入分别为9877万元、4715万元和1566万元,分别变动-12.3%/+37.6%/+187.6%。中粮渠道协同方面,此前公司与中粮方面签订不超3亿元关联交易金额,最终实际向中粮食品营销公司销售2756万元。 产品结构优化趋势初显,盈利能力仍有提升空间。公司品牌格局初步形成,即形象大单品内参酒、核心战略单品新红坛、三大品牌线、8大重点产品。 产品结构优化带来公司毛利率提升,2016年毛利率达75.0%,同比提升4.5pct。 新红坛从2016年下半年开始逐步贡献收入,随着后续单品体量做大,公司毛利率仍有提升空间。费用率方面,公司2016年销售/管理/财务费用率分别为25.2%/14.2%/-0.1%,同比分别变动+4.5%/-2.5%/-0.2%。公司销售费用1.65亿元,同比增长32.4%,主要系2016年在央视广告投放费用增长所致。 管理费用及财务费用控制表现良好。此外,公司所得税费用同比下降明显,主要来自递延所得税费用下降;公司消费税7312万元,同比基本持平,但应交消费税1856万元预计在17Q1支出。公司整体净利率14.8%,同比提升2.5pct,较2012年高峰期接近30%净利率水平仍有较大差距。 投资建议:我们预计公司2017-19年EPS为0.49/0.73/1.14元,增持-A评级,6个月目标价28元。 风险提示:白酒复苏低于预期;公司调整效果不达预期等。

事件:公司发布2016年年报及十三五战略规划。2016年实现收入202.07亿元,同比增长4.3%;实现归属于上市公司股东的净利润5.63亿元,同比增长34.63%。四季度实现收入47.40亿元,同比增长11.43%;实现归属于上市公司股东的净利润1.38亿元,同比减少17.47%。披露2017年经营计划,计划实现营业总收入215亿、净利润6亿,分别同比增加6.4%、6.6%;净资产收益率10.4%。公告战略规划和组织架构图,将确立主业1+2全产业链模式,搞好乳业、牧业、冷链物流三大产业布局。 原奶低位带动毛利率上行,分区域渠道调整已见成效。2016年原奶价格处于历史低位,公司成本端红利突出,乳制品业务毛利率同比提升3.61pct至42.48%。单四季度毛利率较低则是因为季度间会计处理不均衡且2016年三季度起奶价有所回升导致。展望2017年,奶价温和复苏趋势基本确立,公司成本端面临一定压力,但行业竞争格局有望好转,期待公司加快产品结构升级提升盈利能力。渠道方面,公司主动调整销售模式,更加关注终端的有效性,华北、西南等地区有望逐渐扭亏为盈。 聚焦低温产品走差异化道路,仍将致力于推进国际化进程。公司于过去一年保持较好的推出节奏,未来仍将重点发展低温业务,有望另辟蹊径与行业前两名形成差异化竞争。2016年公司境外收入同比大增44.9%,主要受益于子公司新莱特业绩表现亮眼,2016年新莱特实现收入28.44亿元、净利润1.81亿元,分别同比增长44%、89%。目前Tnuva仍继续托管在集团,未来若中以贸易逐渐得到放开,二者协同效应有望增强。公司未来仍将依托新莱特和Tnuva充分挖掘新增长点推进国际化进程。 营销手段趋于积极,财务费用仍有缩减空间。公司主动调整费用结构,在控制整体费率的基础上加大了广告投入,包括作为女排官方战略伙伴开展主题营销,并引入多位人气明星代言,提升公司的品牌实力和影响力。财务费用增加较多与计提ChatworthAsset投入资金利息有关,公司未来将采用多种方式筹集资金以降低资金使用成本,预计2017年财务费用存在一定缩减空间。 首次提出全产业链发展模式,非奶业务有望逐渐做大做强,组织架构调整有利于合理分配资源。公司于发展规划中提出在乳制品业务以外还将加大牧业和冷链物流业务的投入力度,并加快牧业、饲料、冷链物流的管理整合工作。我们认为公司首次提出全产业链发展模式值得重视,牧业和运输板块有望逐渐做大做强贡献更多增量。此外根据公司此次披露的组织架构调整图,根据不同产品成立了六大营销中心,有利于合理分配人力及物力资源,充分发挥专长在细分领域取得突破。 投资建议:我们预计公司2017-2018年的收入增速分别为6.7%、6.9%,净利润增速分别为7.3%、7.8%,维持增持-A的投资评级,6个月目标价为15.00元,对应于2017年0.86倍市销率。 风险提示:主力产品销售下滑,原材料价格上升过快。

公司发布年报,2016年实现营业收入518.45亿元,同比增长15.22%,归属于母公司股东的净利润44.05亿元,同比增长3.51%,综合毛利率18.11%,同比下降2.66pct,对应基本每股收益1.33元。其中第四季度实现营业收入134.82亿元,同比增长7.93%,归属于母公司股东的净利润11.28亿元,同比下降0.73%。公司公布2016年利润分配方案,拟以现金方式每10股派发12元股利,加上半年报每10股派发9元股利,当年共派发现金分红69.3亿元,占净利润比率超过150%。 行业情况:2016年猪价高位运行,预计2017年将进入下行周期。2016年生猪年均价18.53元/千克,较2015年增长22%。2017年春节后猪价下降明显,3月20日最新生猪均价约15.89元/千克,预计全年均价将下降至15-16元之间,我们乐观判断,屠宰、肉制品业务均将从2016年压力最大的时期中逐步复苏。 上游屠宰业:在宏观经济和成本双重压力下,逆势稳量,贡献绝大收入增量,盈利能力逐步恢复。全年生猪屠宰量基本与上年持平,但由于进口肉规模加大,生鲜品销量快速提升,全年销售136万吨,同比增长16.11%;高猪价推动高肉价,屠宰业务实现收入317亿元,同比增长29.73%;全年营业利润率同比下降0.6pct至1.38%,降幅较前三季度略缩窄,头均营业利润同比下降10.2%至35.47元/头,但较前三季度310元/吨有所回升。 下游肉制品业:销量基本与上年持平、高成本压力不减,利润率略降。全年肉制品销量161万吨,同比增长1.4%,实现收入225.8亿元,同比微降0.3%;肉制品全年度营业利润率21.19%,同比下降0.3%,吨均营业利润约为2978元/吨。 2017年经营展望:把握猪价下行行情,17年盈利增速有望提升。1)成本:主要受原材料影响,公司预计2017年成本大概率将呈现先高后低走势。2)销量:我们认为在猪价下行周期中,公司大概率完成屠宰业销量两位数增长、肉制品销量正增长的目标。3)利润:预计公司屠宰、肉制品业务营业利润率水平大概率可恢复至2015年水平,预计全年净利润率将回到9%水平。4)分红:公司可供分配利润仍余72亿左右,有望持续近年高分红策略,提供稳健投资收益。 投资建议:买入-A投资评级,12个月目标价30.4元。我们预计公司2017年-2019年净利润增速为14.2%、9.3%、7.1%,对应基本每股收益分别为1.52、1.67、1.79元,目标价相当于2017年20倍市盈率。 风险提示:猪价波动、食品安全事件。

事件:公司发布2016年报,全年实现营业收入111.97亿元,同比增长16.18%;归属母公司股东净利润4.13亿元,同比增长9.65%;扣非净利润2.29亿元,同比下降38.66%;EPS为0.72元。单4季度营业收入24.18亿元,同比增长14.80%,净利润1.66亿元(含处置石门批发市场投资收益1.86亿元),同比增长87.71%。公司全年毛利率为34.5%,同比下降2.7pct;销售/管理/财务费用率分别为10.92%/6.75%/2.29%,分别同比变动-0.90/+0.05/+0.51pct;公司全年净利率为3.79%,同比下降0.19pct。 白酒业务保持两位数稳健增长,泛全国化战略持续推进。公司全年白酒业务销量33.3万吨,同比增长14.45%,营业收入达52.04亿元,同比增长11.97%,继续保持两位数的稳健增长。公司16年上半年白酒业务收入增速仅4%,下半年增速持续回升。白酒业务毛利率为62.59%,同比提升0.47pct,保持稳定。 公司泛全国化战略稳步推进,全年新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西5个亿元省级市场,此前渠道调研反馈,长三角地区收入亦呈现快速增长态势。 据此前媒体座谈会公开报道,预计2016年白酒业务省外收入贡献已超65%。 公司白酒业务目标2020年达百亿规模,目前已逐步明确五大战略产品系列:高端二锅头(黄瓷、绿瓷);传统二锅头(46度、52度牛栏山二锅头及扁二);牛栏山百年系列;牛栏山陈酿(即畅销大单品牛二);浓香型珍品牛栏山系列。目前公司已在北京等优势市场开展全品类运作,逐步带动中高端产品动销。未来在全国化市场加快开拓、产品结构继续优化的推动下,公司白酒业务有望持续保持稳健增长。 屠宰业务收入规模继续提升,毛利率下滑拖累业务盈利表现。公司全年毛利率为34.5%,同比下降2.7pct,主要受屠宰、建筑、市场管理等业务毛利率均有所下滑所致。其中屠宰业务收入增长较快,全年实现收入34.7亿元,同比增长25%,但受猪价16年整体仍处高位影响,毛利率同比下降4.36pct至2.99%,拖累屠宰板块盈利表现。公司猪肉产业一方面加快提升冷库仓储能力,另一方面在陕西汉中等地加快搭建生猪全产业链模式。我们预计2017年猪价有所调整,猪肉业务整体盈利能力有望好转。 地产业务财务费用拖累业绩,石门市场剥离后期待非主业加快瘦身。对照合并报表与母公司报表,我们发现2015年下半年以来合并报表净利润一直低于母公司净利润,2016年全年利润差额达2.2亿元,说明子公司业务整体处于亏损,主要原因为地产子公司顺鑫佳宇持续亏损。顺鑫佳宇2016年实现收入2.72亿元,净利润亏损1.92亿元。公司地产业务部分项目销售去库存进程较慢,短期受财务费用支出影响大。公司在顺义当地开发的顺鑫蓝光项目已转由公司自主开发管理,今年有望预售回款。公司明确聚焦白酒和猪肉产业,在去年底石门批发市场剥离后,期待公司后续地产、建筑等非主业加快瘦身或剥离,从而改善整体盈利水平。 投资建议:我们预计公司2017-19年EPS为0.86/1.01/1.23元,增持-A评级,6个月目标价25元,对应17年PE为29倍左右。 风险提示:白酒业务增速放缓;非主业剥离不及预期等。

双汇发展是中国猪肉产业领导企业:公司围绕生猪屠宰和肉制品加工两大主业建立布局,产能、产量和销售渠道全国领先,主营产品包括生鲜肉、高温肉制品、低温肉制品等。2016年实现销售收入518.5亿元,归属于母公司股东的净利润44.1亿元。其中屠宰收入317.1亿元、占比61%,毛利17.4亿元;肉制品收入225.8亿元,占比44%,毛利70.5亿元。 公司控股股东万洲国际是世界最大的肉类生产及加工企业。控股股东积极进行国际产业链整合,一方面有利于双汇获得上游成本优势,另一方面有利于双汇学习史密斯菲尔德关于屠宰和肉制品加工的管理经验;同时双汇集团自有物流业务,为公司发展冷鲜肉、低温品业务提供有力保障。 上游屠宰业务稳利上量。中国屠宰行业集中度较低,公司作为龙头企业市场份额仅占5%。公司屠宰能力2000万头以上,未来每年计划新增100-200万头,处于行业绝对领先水平。公司传统销售渠道已完成全国布局,并设立新渠道开发部、新销售推进部等部门,积极开拓电商、餐饮等新渠道。本轮猪周期中公司在高成本压力下逆势上量,扩大市场份额,2017年受益猪价下行盈利增速有望提升。 下游肉制品积极拓新。公司已是国内肉制品领域的绝对领头羊,市场份额15%左右,肉制品产能260万吨,渠道领先。为应对经济下行、市场饱和带来的消费增速放缓,公司通过产品策略三大调整积极应对:高温向低温转变、中低端向中高端转变、食品向食材转变。未来低温新品占比有望持续提升达到50%,利润增量或可达5亿元。另外,中美生猪价差明显,未来公司有望加强中美协同,进一步发挥进口肉成本优势。 中国猪肉产业总规模稳定,行业长期机会来自产品结构变迁和集中度提升,短期有望充分受益猪价下行。双汇作为屠宰、肉制品双主业龙头,通过上游稳利上量、下游积极拓新策略,有望充分受益行业集中度提升和消费结构变迁。 公司业绩稳健,分红率高且现阶段估值较低,投资回报稳健。 投资建议:买入-A投资评级,12个月目标价30.4元。我们预计公司2017年-2018年的每股收益分别为1.52和1.67元,目标价相当于2017年20倍市盈率。 风险提示:生猪价格下跌不及预期、低温新产品推广不及预期、食品安全事件。

事件:公司发布2016年年度报告。2016年全年实现收入124.59亿元,同比增长10.31%;归属于上市公司股东的净利润28.43亿元,同比增长13.29%。其中,四季度实现收入34.98亿元,同比增长10.28%;归属于上市公司股东的净利润8.04亿元,同比增长20.23%。 调味品收入稳健增长,产品覆盖全面组合优势突出。在调味品行业整体增速放缓的背景下,公司作为行业龙头在2016年依然实现了收入端两位数稳健增长,其中主要品类酱油实现收入75.79亿元,同比增速高达12.84%,调味酱收入同比基本持平,耗油实现小个位数增长。尽管非酱油品类增速有所放缓,但公司产品线非常全面,无论是不同品类还是不同价格带均有对应产品,产品覆盖面广、组合优势突出,能更好地服务下游需求,且有助于提升品牌价值摊薄推广成本。 一骑绝尘净利率再创新高,定价权越发凸显。受益于原材料成本下降、产品结构升级及新产能投产生产效率提升,公司调味品业务的毛利率在2016年迎来较明显的提升,同比上升2.9pct至45.12%;在公司主动加大费用投入去拓展市场的情况下,净利率同比上升0.6pct至22.8%再创新高。海天作为国内调味品行业的绝对龙头,规模优势远非其他竞争对手可比;而在行业地位稳固的背景下,公司的定价权越发凸显。今年1月起公司率先对大部分产品进行提价,根据草根调研数据平均提价幅度在5%左右,基本可以覆盖成本上涨压力。我们认为此次提价对公司销量影响相对有限,而绝对龙头的定价实力则再次得到彰显。 区域扩张及渠道下沉仍有空间,短期费用增加无碍长期趋势向好。分区域来看,中西部地区增长势头仍强,收入增速均超过15%,其他区域则实现了个位数同比增长。目前公司已将销售网络渗透到国内绝大部分县市,渠道营销网络实力强大,管理能力突出。但行业整体格局目前依然较为分散,我们认为公司在区域拓展和渠道下沉两个方向上仍有机会。去年以来,公司加大了广告营销投入加快扩张步伐,导致销售费用率同比增加1.65pct至12.52%,但随着公司规模进一步扩大,所投入的费用将得到有效摊薄,长期趋势依然向好,盈利能力有望持续提升。 投资建议:我们预计公司2017年-2018年的收入增速分别为16.3%、17.2%,净利润增速分别为21.2%、19.2%,维持买入-B的投资评级,基于2017年确定性白马的估值溢价考虑,给予6个月目标价38.1元,对应2017年30倍P/E。 风险提示:原材料成本上行,提价影响超预期,食品安全问题。

事件一:公司发布2016年年报。2016年实现营业收入5.12亿元,同比增长41.76%,归属于上市公司股东净利润3155.25万元,同比增长111.39%;事件二:公告限制性股票激励计划。公司拟向71名激励对象通过定向发行的方式授予限制性股票1200万股,公司层面业绩考核条件为2017-2019年公司收入不低于8、12、16亿元;事件三:公告员工持股计划草案。该计划拟筹集资金不超过1.2亿,拟认购的信托计划合计筹集资金不超过3.6亿。 奶酪业务仍处于调整期,中长期成长空间较好。目前公司的奶酪业务仍主要通过妙可蓝多子公司展开,妙可蓝多在电商渠道销量排名领先且品牌影响力较强,具有一定先发优势。妙可蓝多2016年实现收入1.27亿,同比增长48%,净利润2508万,净利率高达20%左右,成长性和盈利性兼具;扣非后净利润2464万略低于此前2500万的业绩承诺,主要原因是公司目前仍处于深度调整中,且2016年下半年以来原奶价格持续反弹导致原材料成本上升明显。根据年报披露信息,未来公司仍将战略聚焦奶酪业务,积极拓展餐饮、零售和工业等线下渠道,加大品牌宣传推广与营销投入,并开发多渠道针对性产品,中长期成长空间仍然较好,未来发展值得期待。 液态奶主动进行产品升级仍有空间。公司主动调整产品结构,推出多系列特色高端新品,希望借此实现产品升级和区域扩张;并在吉林省范围内开发巴氏奶业务,拓展较常温更具潜力的低温奶业务。广泽作为吉林省知名品牌,在省内已具备较强品牌影响力,主动进行产品升级有望改善盈利能力;而全国化扩张则可与奶酪业务齐头并进,渠道共享优势较大。 股权激励及员工持股有望实现管理层利益绑定,高业绩考核目标充分彰显公司信心。本次推出的股权激励和员工持股计划有望使公司与核心高管形成利益绑定,对中层管理者及核心员工也有一定激励作用,有利于提升公司凝聚力,加快调整速度;而较高业绩考核目标也彰显了公司对未来发展的信心。 投资建议:我们预计公司2017年-2018年的收入增速分别为59%、51%,净利润增速分别为4%、145%,维持买入-A 的投资评级,考虑到17年仍处于扩张及费用投入阶段,略下调6个月目标价至13.00元。 风险提示:定增推进缓慢,奶酪业务拓展不达预期,原材料成本上涨。

事件一:公司发布2016年年报。2016年全年实现收入48.61亿,同比增长15.36%;实现归属于上市公司股东的净利润5.35亿,同比增长91.04%。四季度实现收入13.59亿,同比增长18.43%;实现归属于上市公司股东的净利润1.52亿,同比增长76.78%。事件二:公司发布对外投资公告:拟投资4229.64万元用于安琪赤峰制糖生产线产能提升改造项目,计划将甜菜加工能力从3000吨/日提升至5000吨/日;拟投资3.33亿用于在埃及新建年产1.2万吨YE项目。 酵母业务海外趋势向好,期待新产能落地缓解瓶颈。2016年公司酵母及深加工业务实现收入37.62亿,同比增长11.41%,受汇率波动影响,海外收入增速有所放缓。但今年以来,根据草根调研数据,海外需求已经开始恢复,一季度收入同比增速有望超过30%,带动整体收入增速超过20%。目前公司产能利用率已处于较高水平,未来随着新产能投产产能瓶颈将得到缓解,同时公司也在加快海外产能布局,预计今年酵母主业收入增速将有较为明显的提升;中长期来看公司的产能建设计划也与十三五规划的收入目标相匹配,稳健增长可期。 制糖业务扭亏为盈,民用产品有望成为发展新亮点。伴随白糖价格回升,公司制糖业务已顺利扭亏为盈,公司此次公告扩建赤峰制糖生产线,将进一步加大制糖业务投入。制糖业务销售压力较低,规模优势明显,有望成为公司另一重要增长点。此外公司的民用产品增长非常迅速,未来有望成为发展新亮点。根据草根调研数据,2016年包括面包、蛋糕预拌粉等在内的新型食品原料收入的同比增速超过40%,收入体量或超2亿;调味品收入的同比增速也超过30%,但规模相对较小,只有几千万。我们认为这部分业务当前占比较低但增长迅速,且不同于工业原料、具有快速放量的潜力,有望成为公司发展新亮点。 17年成本红利突出,提价及控费有望助力盈利能力持续提升。据此前草根调研数据,新榨季糖蜜价格下降超预期,有望带动酵母业务毛利率提升3-4pct,利润端弹性显著。费用端来看,公司三费率仍处于较高水平,未来仍有压缩空间。 此外,公司龙头地位稳固,今年具有一定提价预期,收入端有望呈量价齐升。 投资建议:我们认为公司海外业务趋势向好,小品类增长空间仍广,是业绩确定性较高的稳健成长型标的。预计公司2017年-2018年的收入增速分别为19%、18%,净利润增速分别为41%、21%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为24.84元,相当于2017年27倍的动态市盈率。 风险提示:海外需求不达预期,产能扩张进度低于预期。

海外需求旺盛,收入端量价齐升可期:据近期草根调研数据,安琪酵母2017年1、2月份海外销售情况良好,同比增速显著提升,预计有望超过25%。年受汇率因素影响,安琪海外业务同比增速仅不到10%,我们认为今年的高增长更多来自于旺盛的需求,且由于同比基数较低,全年有望延续这一趋势保持较高增速。按照此前国内外业务约7:3的比例进行估算,预计国内收入保持两位数稳健增长的情况下,一季度整体收入增速有望超过20%。产能方面,据公司此前公告的建设计划,俄罗斯2万吨酵母产能和柳州2万吨YE产能有望于今年6、7月份投产,今年可贡献约2万吨产能增量,德宏吨酵母产能已于去年底投产,2017年公司总产能有望达到近21万吨。随着新产能的投产,安琪在国内外的龙头地位将得到强化,定价权也将随之凸显,2017年具有一定提价预期,若提价落地则收入端有望实现量价齐升。 成本端降幅超预期增强17年利润弹性,费率仍有压缩空间:据草根调研数据,新榨季糖蜜价格下降超预期,采购均价约750元/吨,低于此前预期的元/吨,同2016年的920元/吨相比降幅超过18%。按照生产1吨酵母需要约5吨糖蜜进行测算,2017年安琪的糖蜜需求将超过90万吨,糖蜜价格大幅下降有望带动酵母业务毛利率提升3-4pct,利润端弹性得以进一步增强。另外公司费用率同历史相比处于较高水平,公司方面主动控费意愿较强,费率下降有望助力盈利能力持续改善。 海外业务有望贡献持续增长动力,品类扩张仍有亮点:未来公司将更加重视海外市场的拓展,海外渗透率仍有充分提升空间,有望成为中长期重要增长点。同时俄罗斯工厂投产有助于公司以更低成本覆盖更多海外市场,实现海外业务收入与盈利能力的同步提升。而公司除干酵母以外的其他品类也在稳步发展,其中YE可替代传统调味品或应用于微生物营养等领域,行业成长性良好,公司也在积极扩产强化布局;营养健康和食品配料等业务目前体量不大,但增长较快也可贡献一定收入增量。 投资建议:我们将2017年收入增速上调至16.1%,净利润增速上调至43.1%;维持买入-A 的投资评级,6个月目标价上调至24.84元,相当于年27倍的动态市盈率。 风险提示:海外需求不达预期,产能扩张进度低于预期。

事件:公司公布2016 年年报,全年实现营业收入14.6 亿元,同比增长26.4%,归属上市公司股东净利润8,020 万元,同比增长高达1025%,EPS 为0.24 元。 全年收入基本符合我们预期,净利润略低于预期,主要受资产减值损失及投资收益等拖累。单4 季度收入为3.62 亿元,同比增长6.5%,净利润2,539 万元,同比增长699%。公司还公布定增预案修订稿,对定增方案进行调整,继续推进大股东和实际控制人增持。 大刀阔斧调产品,低端产品下滑,舍得系列强势恢复,毛利率显著提升。 公司2016 年酒类业务收入12.4 亿元,同比增长28.7%,其中以舍得为主的中高档酒收入10.5 亿元,同比增长45%,实现快速增长。舍得2016 年销量3,056吨,同比增长高达61%。低档酒收入1.86 亿元,同比下降21.8%,主要受全年开发产品大力清理的影响,另外新推“天特优”系列对部分产品进行招商替代。中高端产品贡献增长,使得酒类业务毛利率同比提升14.0 个百分点至65.1%,其中中高档酒毛利率达71.7%,同比提升11.6pcts。公司于1 月起对舍得酒提价20 元/瓶,2017 年中高档产品毛利率仍有提升空间。我们认为,公司中高端继续聚焦品味舍得打造大单品,中低端通过产品线梳理已于2016年底推出沱牌天曲、特曲和优曲三大战略新品,重塑品牌形象和明晰价格定位,2017 年高端产品在次高端整体良好氛围下增长乐观,中低端酒将企稳增长,酒类业务整体有望较上年继续保持良好势头。 改制效果初显,产品结构、人员激励和销售模式均有提升。改制后,公司重点加强营销环节,通过聚焦核心单品和优势市场、加强渠道管控、扩大销售队伍、完善销售人员激励机制等举措,将过去公司较为薄弱的营销环节快速补强。公司2016 年末销售人员达818 人,全年新增280 多人,2017 年销售人员有望超千人。2016 年开始加大市场直接投入,销售费用同比增长33.4%,主要来自于精细化营销之下市场开发费用及人员工资的较快增长,销售费用率为21.76%,同比提升1.1pct。 调整定增方案,继续推进股东增持,现金认购彰显主业发展信心。受再融资新规影响,公司对定增方案进行调整,调整后参与对象为大股东沱牌集团及实际控制人天洋控股,以现金方式合计认购不超6746 万股(现总股本20%),金额不超18.4 亿元,募投资金将继续用于酿酒技改项目、营销体系建设项目及沱牌舍得酒体验中心项目投资。我们认为,公司生产和营销历史欠账较多,行业调整期公司陷入困境,资金实力严重不足(2016 年末流动负债16.37 亿,其中短期借款8.36 亿),市场投入不足,亟待资金支持,再融资完成将极大增强公司市场投入能力,在本轮白酒发展周期当中获得更佳成绩。 投资建议:我们认为公司是近年来稀缺的改制彻底的白酒标的,改制以来,公司已经发生巨大变化,后续定增如完成则完全理顺股权结构,公司激励机制有望进一步改善。作为次高端白酒标的,公司业绩增长弹性可观。暂不考虑定增摊薄,我们预计公司2017-19 年EPS 为0.56/0.87/1.41 元,维持买入-B评级,6 个月目标价30 元。 风险提示:增发进度不确定性从而影响预期,新品销售不达预期拖累报表。

事件:2月23日,山西省国资委网站和汾酒集团公司网站均披露:汾酒集团与山西省国资委正式签订2017年度及2017-2019年任期经营业绩目标责任书:2017-2019年酒类收入分别增长30%、30%、20%,净利润年均增长25%,至2019年酒类总收入达到百亿规模。 自上而下,山西省强决心、高速度推进混改。2月9日山西省召开全省国资工作会议,省领导点名汾酒集团为试点企业,不到半月汾酒集团即与国资委签订经营业绩责任书,这标志着汾酒集团混改试点正式启动。我们认为,此次山西省自上而下推动国资改革,决心强、力度大、速度快。汾酒集团作为首个试点单位,将成为山西省强力推进国资国企改革的重要样本,务必力求成功,后续变革力度可期。在市场向优势品牌集中为特征的白酒新形势下,集团酒业发展面临新重大机遇,混改对公司发展而言,意义不言而喻。 责任目标高,目标3年超100亿销售,后续仍有整体上市和员工持股催化。根据目标责任书内容,按照权责利统一、对标先进、正向激励的原则,汾酒集团2017-2019年收入(酒类)增长目标为30%、30%和20%,至2019年达到103.74亿元;三年利润(酒类)增长目标为25%、25%、25%。,在业绩考核目标上更趋进取。我们认为,公司品牌历史文化底蕴深厚,全国化基础仍在,次高端青花再度省外扩张的全国化空间大。2016年公司恢复性增长态势已经明朗,2017年春节销售情况良好,有望逐季向责任增长目标靠近。 省政府积极放权,提高激励,开创混改新模式,业绩和市值有望同步提升。汾酒集团作为山西省混改先锋,此次与国资委签订的2017年度和2017-2019任期经营目标责任书,开创混改新模式,即国有资产增值、企业经营目标提高、高管和员工激励三者同步。省国资将委对汾酒集团实行授权经营,业绩目标考核与奖惩挂钩,给予集团充分的经营管理自主权,包括对经营班子的选聘权、考核权、薪酬管理权等。同时,将利润总额目标实现情况与企业工资总额挂钩,用人上,鼓励由国资委任命的现有班子成员走市场化道路和契约化管理,对职业经理人可按市场化原则确定薪酬。针对现任领导,对超额完成目标25%以上,给予特别奖励,完不成目标则面临解聘风险。我们认为,省政府对集团混改实行积极放权,从董事长到经营班子以及集团整体员工层面均设计正面激励机制,加强激励力度。这将有助于激发集团经营活力,提升效率,积极达成较高目标。 投资建议:基于集团签约三年明确的快速增长责任目标,我们略上调公司2017-18年收入增速和每股收益,预计2016-2018年每股收益分别为0.74/1.04/1.46元,维持买入-A投资评级,调高6个月目标价至41.60元,对应2017年市盈率为40倍左右。 风险提示:经营目标不能达成的风险。

混改关键事件:①2月9日山西省召开全省国资工作会议,明确国企改革是今年山西第一重大任务,点名汾酒集团为试点企业;②2月13日,山西省副省长兼国资委书记王一新实地调研汾酒集团,要求积极推进集团主业整体上市、员工持股试点等工作。③近期我们走访相关市场对汾酒进行渠道调研。 自上而下推动,集团混改积极推进,上市公司业绩目标更趋向积极,进取型增长将接力恢复性增长。近期汾酒集团混改受到市场高度关注,混改预期不断升温。我们认为,山西省点名集团混改试点,推动的决心和力度够大,预计集团改制具体方案正在积极推进之中,有望基本按照省领导考察时提出的集团主业整体上市、上市公司开展员工持股试点的精神进行落实,比原先市场预期更有力度。集团层面与省国资委签订目标责任书,在业绩考核目标上有望更为积极进取(此前经销商大会业绩增长目标15%,预计大幅上调),挑战与机遇并存。我们认为,以市场向优势品牌集中为特征的白酒新形势有利于清香龙头回归,混改对公司而言,意义不言而喻。 春节动销同步向好,次高端青花增长良好,继续看好次高端产品放量空间。 次高端白酒受益于高端酒价格快速拉升和大众白酒消费加速升级,迎2013年以来最佳时间窗口,市场规模将稳步扩容,具备全国化基础的主流单品会不断受益。主流次高端白酒品牌春节销售情况普遍良好,根据调研反馈,公司1-2月销售口径动销也同步向好,反映到报表口径预计有20%左右增长,次高端省外青花20年以及省内金奖陈酿20年增长最为突出。我们认为,公司内外部环境继续改善,省内经济复苏带动大本营市场需求回暖,省外市场受益于渠道开拓和持续市场投入,在次高端白酒继续向好背景下,看好公司以青花系列为代表的次高端单品放量,后续将带动公司业绩的加速。 省内渠道下沉有空间,省外市场投入逐步加大。公司过去几年在省内渠道下沉、精细化市场管理方面的工作效果不错,随着省内经济逐步复苏,大本营市场恢复性增长在2016已有体现,2017公司将继续加大省内渠道扁平化工作,继续开发县级甚至村镇市场,渠道下沉带来的增量空间依旧可观。同时省内渠道反馈,以金奖20年为代表的部分单品在省内认可度高,成为主流消费选择,未来在省内消费升级的推动下,有望继续实现不错增长。省外方面,品牌建设上继续围绕青花品牌进行打造,提出青花品牌全国化再出发,广告等市场投入会相应加大,短期先看好收入端积极表现,后续规模效应可期。 投资建议:山西省层面对集团混改推动力度大,公司是白酒板块最佳混改标的,基本面受益于内外同步改善,进取型增长接力恢复性增长,预判2017年具有较高业绩弹性。我们预计公司2016-18年EPS为0.74/1.02/1.37元,维持买入-A评级,6个月目标价35.7元,对应2017年PE为35倍左右。 风险提示:国企改革进展存不确定性;省外加大投入带来费用率阶段性提高影响利润。

事件:公司21晚间发布公告,①转让下属安徽九华山公司和安徽亳州公司的全部股权及债权,其中九华山公司100%股权转让对价人民币10元、公司原享有的15869万元债权转让对价2200万元;亳州公司100%股权转让对价人民币10元、公司原享有的3711万元债权转让对价3000万元;②公司董事长黎启基因工作变动原因辞去董事长、董事及相关职务,选举柯俊财为公司董事长,并增补陈伟豪为公司第八届董事候选人。 此次转让子公司股权及债权是公司处理亏损资产战略的延续,对当期财务影响不大,且有益公司未来现金流。九华山公司和亳州公司均在2016年已关停所有生产业务,并已计提资产减值,此次转让未形成大额费用,合计收到现金5200万元,合计影响归属于母公司净利润1360万元,对公司当期财务影响较小。此次转让后可节省未来留置费用,有益公司未来现金流。 董事会人员变更后仍以嘉士伯系高管为主,预计公司经营战略未有重大变动。新任董事长柯俊财先生自2014年起担任嘉士伯中国区首席执行官、重庆啤酒董事,未来将继续参与公司重大经营决策。目前公司高管中绝大部分为嘉士伯选派,公司战略和嘉士伯高度一致,即2018年前努力当前市场盈利提升,2018-2022年侧重价值再投资。预计公司经营战略未有重大变动,且不排除公司未来伴随嘉士伯在中国区的战略规划而进一步扩张的可能。 投资建议:我们维持此前的盈利预测不变,预计公司2016年-2018年的收入增速分别为1.20%、2.61%、4.51%,净利润增速分别为390.1%、103.5%、22.9%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,12个月目标价为25.00元,相当于2017年31.25倍的动态市盈率。 风险提示:产品升级可能放缓,资产注入增厚不达预期

事件:近期我们走访了省会合肥市场,并做了经销商渠道调研,2017年1季度公司销售目标较高,完成情况非常好,我们了解到1月份公司日销约1亿元(销售口径);省会合肥是过10亿的领军市场,2017年合肥全年销售目标同比增长40%附近,截止2月上旬已完成全年50%,从销售结构看,年份原浆系列占比达到80%附近。 年份原浆大单品省内绝对领先,省内消费升级最受益标的。我们测算公司年份原浆销售占比2016年即在70%附近,2016年年份原浆销售规模在40多亿元,按70%省内销售,规模约30亿,超过口子窖和迎驾贡酒整体收入规模,年份原浆大单品在省内绝对领先。根据调研反馈估计2017年春节(主要指1月份)公司整体销售超20%,原浆8年及以上增长三位数,省外增长三位数(不含河南)。从皖南市场(如安庆)春节消费情况看,具有明显两个特征:①消费者购买古井产品比例高于上年,②购买5年比例较上年大幅提升,年份原浆消费升级十分明显。 省内品牌分化明显,公司份额不断提升。2016年省内金种子、宣酒和迎驾贡酒相对古井贡酒和口子窖呈现份额下降态势,公司市场份额扩张明显。公司在省内品牌力最近几年不断提升,已经巩固第一位置并同第二三名拉开差距。2017年春节的销售态势,是省内大众主流消费升级对品牌力提升的印证。 渠道下沉可再造一个古井,增长空间仍可乐观。公司认为解决渠道利润透明和变薄的重要举措是渠道进一步扁平化,因此公司2016-18年渠道下沉到乡镇的工作不放松。概括而言,公司市场省内销售规模扩张来自:①消费升级,吨酒价格上升;②品牌分化,品牌集中度提升;③渠道下沉,乡镇市场起势。省会城市销售占比近20%也说明公司下沉空间巨大。 投资建议:公司管理团队优秀,组织架构先进,销售梯队健全,产品战略聚焦,终端执行有力,综合竞争力和核心竞争力“两力”突出,维持买入-A投资评级,6个月目标价61.00元。我们预计公司2016-17年的每股收益分别为1.65元和2.03元,目标价相当于2018年25倍的动态市盈率。 风险提示:省内竞争激烈至销售费用率不良变动;业绩释放节奏受国企改革/员工持股预期影响。