事件 子公司六间房吸收花椒直播运营方,不再作为公司并表子公司6月27日,公司公告称北京密境和风全体股东拟以其100%股权认购六间房新增注册资本,六间房整体估值34亿元,密境和风整体估值51亿元,重组后六间房不再作为宋城演艺并表子公司。并且宋城演艺拟向合格投资者转让部分六间房股权,完成后宋城演艺在重组后六间房中持股比例将低于30%。 简评 优化股权结构,剥离业绩风险较高子公司 宋城演艺于2015年3月以26亿元收购六间房,以期打造O2O互动娱乐平台。六间房高管团队签下对赌协议,承诺2015-2018年净利润分别达到1.51亿元、2.11亿元、2.75亿元和3.57亿元,后三年增速为40%、30%、30%。虽六间房近两年增速较高,但横向对比斗鱼、熊猫、YY等高流量直播平台,六间房模式创新不足,流量远不及排名前列的平台,竞争力弱势,近两年的高增长与公司的大力支持密不可分。在目前直播盈利模式遭遇瓶颈,优质内容不足的直播大环境下,大部分高流量直播平台都处盈亏线附近,模式创新已较困难,内容创新的盈利空间也有限,未来六间房的业绩压力非常大,发展模式短期或难以为继。公司剥离六间房后,股权结构更加健康,业务风险降低,不仅利于长期发展,还将在短期贡献一定的现金流入。 公司轻资产输出模式成熟,规模扩张有望带动业绩提升 公司演艺类产品异地复制的轻资产输出渐成熟,目前已在10个城市进行轻资产输出,公司预计之后整体规模将达15个主题公园和20台大型演出。目前运营的项目主要为杭州、三亚、丽江、九寨和宁乡五个,其他建设项目正稳步推进,首个海外项目澳大利亚项目计划于2020年底开业,预计每年1200万游客基数。未来依托国内杭州、三亚、九寨、西塘等优质景区资源,期望进一步借助流量向“主题乐园+打造强IP”方向发展,规模扩大持续。 利润率较高,加强自主营销,部分市场整治后业绩成长空间足 公司2018年Q1实现营业收入7.12亿元,同比增6%,较2017年17.18%的增速放缓,主要系云南、三亚等旅游市场整治等原因,但2018Q1扣非后归母净利同比仍增超20%,显示出公司超强盈利能力。且目前公司更加注重“抓散客化”战略,搭建自主网络销售平台,2017实现网络票务销售近4亿元,三亚85%客源通过“抓散客化”得到。未来公司还将注重年轻群体把握,通过对活动和演艺节目内容的改进,抓住青少年群体。在公司轻资产输出部分目的地旅游市场整治完毕后,客流望进一步迎来增长,业绩有较强保障。 投资建议:我们认为在部分剥离短期业务风险较大的子公司后,公司股权结构优化,发展逻辑进一步理顺。目前异地复制轻资产输出逐渐成熟,建设项目稳步推进,未来规模较大望带动业绩增长,且通过注重散客和年轻群体增强客源,业绩发展空间充足。 预计2018-2020年EPS分别为0.88、1.19、1.43元,目前股价对应PE分别为25X、18X、15X,给予“增持”评级。 风险提示:异地项目建设进度不及预期;异地项目目的地政策变化或自然灾害。

事件 公司公布2018 年限制性股票激励计划,拟授予的限制性股票不超过146.72 万股,约占公司总股本0.73%,其中首次授予120.11 万股,预留26.61 万股。激励对象总人数合计32 人,包括公司高管、中层管理人员及核心骨干。 首次授予部分分三期解锁,自首次授予股权登记日起12 个月后至24、36、48 个月后解锁比例分别为30%、30%、40%。首次及预留授予价格为每股17.95 元,首次授予部分三个解锁期对应业绩目标分别为以2017 年为基数,2018、2019、2020 年营收增长不低于30.8%、74.24%、132.61%,同时净利润增长率不低于30.1%、71.21%、131.99%。 预留部分若在2018 年授予完成,则解锁安排与业绩目标均以首次授予部分一致。若在2019 年授予完成,则解锁安排为自预留部分股权登记日起12 个月后至24、36 个月后解锁比例分别为50%、50%。业绩目标与首次授予部分2019、2020 年目标一致。预留部分加强计划灵活性。 简评 覆盖面广,业绩目标较高,上下绑定利益彰显信心 公司上市7 个月后推出股权激励计划,当前股价(35.11 元)较授予价格溢价95.6%。股权激励首次授予部分共32 人,其中包括副总经理兼董秘张叶峰、副总经理金衍华以及其他中层管理人员及核心骨干30 人,同时设置预留部分(占本次计划授予股数18.14%)保持激励计划灵活性,对激励强度及覆盖广泛性提供保障。 公司本次激励业绩目标为以2017 年为基数,2018、2019、2020 年营收增长不低于30.8%、74.24%、132.61%,同时净利润增长率不低于30.1%、71.21%、131.99%。即2018、2019、2020 年营收分别同比增30.8%、33.2%、33.5%,净利润同比增长30.1%、31.6%、35.5%。营收增长目标较2017 年增速大幅提升,净利润增速亦有所提高,公司全渠道回暖增长,主品牌积极求变,推进年轻化改造,新品牌加快扩展,加码研发及营销增厚内功,高增长目标彰显公司对未来三年销售及业绩增长充足信心。 2017年业绩增长超预期,Q1势头不减,国内大众化妆品龙头多方求变,前景喜人 低线城市消费升级带动2017年以来公司线下商超渠道同店转增,主品牌珀莱雅继续深耕二三线及以下市场,提供主增长动力,其他品牌悦芙媞、优资莱。商新开珀莱雅京东旗舰店,促线上收入同增31.9%,品牌定位与线上消费群体契合,增长空间仍大。结合期间费用率下降,全年归母净利润增长超预期,经营性现金流同增151.4%,存货周转率及应收账款周转率均有提升。18Q1线下继续回升,线上新增云集和淘客渠道,营收及业绩增速得以维持。公司随本土化妆品品牌开始崛起大潮,高增势头确定性强。 2018年公司线下将大力开拓单品牌店,优资莱单品牌店全年开店数预计超过500家(2017年开店126家),目前已确定超过200家,外延增厚收入愈加显著。主品牌珀莱雅也将尝试类似开拓,进一步丰富线下覆盖,深挖日渐提升的大众护肤需求。电商方面,近年来公司电商增长落后于行业,随唯品会、京东、云集和拼多多等渠道逐渐开拓完善,爆款明星产品效应明显,有望赶超行业平均,迎来线上高增期。同时主品牌继续推动年轻化建设,重塑品牌定位,目标客群下降至20-35岁群体,挖掘新生代需求,并提高彩妆(国内化妆品行业增长最高领域)与面膜(化妆品行业唯一本土品牌占优势品类)新品类研发和推广,前景值得期待。 投资建议:我们调高公司盈利预测数,预计公司2018-2019 年归母净利润为2.63、3.46亿元,EPS分别为1.31、1.73元/股,对应PE分别为27、20倍,维持“买入”评级。 风险因素:行业竞争加剧,线下渠道扩张不及预期,新品推广不及预期,原材料价格上涨等。

Ekornes公司:股权结构清晰,业绩稳定。(1)截至2018年3月31日,公司第一大股东为瑞典公司NordstjernanAB,持有17.20%股份,前五大股东均为基金公司等机构投资者,前十大股东共持有58.00%股份。收购完成后,Ekornes实际控制人将变更为曲美实际控制人赵瑞海和赵瑞宾。(2)收入稳定,净利率小幅波动。2013-2015年,公司营收从26.10亿挪威克朗增至31.72亿挪威克朗(23.42亿人民币),年均复合增长10.24%,2016-17年公司收入同比增-0.90%、2.05%,净利润同比增73.92%、-37.40%。如剔除套期保值影响,并考虑所得税因素,2016-17年公司净利率分别为10.94%、10.18%,调整后净利润分别为3.66亿和3.32亿挪威克朗,基本稳定。 三大品牌齐驱,全球广泛布局,打造舒适躺椅第一品牌。(1)品牌:Stressless主导,IMG后起之秀,Svane床垫为主。公司主要包括Stressless、IMG、Svane等三个独立品牌。2017年Stressless、IMG、Svane分别实现销售收入22.93亿、4.79亿、2.55亿挪威克朗,占比分别为74.47%、15.54%和8.29%,同比增-2.96%、8.11%和-5.69%。(2)渠道:Ekornes全球员工超过2140名,销售网络已覆盖全球43个国家,同时拥有21家销售公司,超过4000个销售网点,9家工厂(挪威5家、美国1家、泰国1家、越南1家与立陶宛1家(筹备中))和全球多处仓库、大量第三方物流合作伙伴。(3)市场:深耕欧美,布局全球,亚太市场空间广。2017年公司前三大市场分别是北美(包含美国、加拿大)、北欧(挪威及其他北欧地区)、中欧,占比分别达到30%、24%、22%,日本市场占比仅为4%,中国地区基本空白,亚太地区渠道和影响力仍有较大发展空间。 行业:全球家居行业空间大,椅子行业规模超万亿。2009-2015年全球家居市场规模由3649.00亿美元增长至4658.29亿美元,年均复合增长率为4.15%,其中椅子类家具市场份额从33.50%提升至35.70%,2017年全球椅子市场规模约为1826.27亿美元(约11757亿人民币)。 新曲美&新驱动:(1)渠道:你+、居+、B8持续布局,渠道优化加速。截至2017年末,曲美拥有经销商377家,专卖店875家。其中,直营专卖店14家,经销商专卖店861家;店面面积超过1000平方米的大店有212家,店中店643家。B8单独专卖店2家,可提供B8定制服务的专卖店460多家。(2)OAO:增强导流、提升客单价。公司于2015年推出了OAO系统,目前公司已实现90%以上的店面导入设计服务体系。(3)新模式:携手京东玩转新零售,大宗并进。公司与恒大、万科、碧桂园、金螳螂装饰、百安居等建立业务合作,大力拓展工程业务;同时公司携手京东打造时尚生活体验馆,邀请乐高、飞利浦等多个跨品类品牌以0元租金入驻,京东提供大数据支持服务,推动消费体验升级。(4)收购Ekornes:两公司将在品牌、渠道、区域等多维度强强联合,协同发展可期。不考虑套保影响,公司实际收购PE仅15倍,奥斯陆证券交易所Ekornes的估值水平也是有20倍的估值。 投资建议:不考虑并表情况下,保守预计曲美2018-19年营收分别为24.39亿、29.27亿,同比增16.36%、20.00%;净利润分别为2.87亿、3.44亿,同比增16.50%、20.00%,内生PE为19.72x和16.46x。假设Ekorne100%并表,预计2018-19年净利润分别为1.63亿和1.72亿人民币(假设Ekorne合理规避的套保损失与收购所需的财务费用对冲),同比增3.28%和4.97%,则曲美2018-19年备考净利润为4.50亿元和5.15亿元,备考总股本约5.88亿股,对应PE为14.97x和13.10x,维持“买入”评级。

事件 6月22日,公司发布中报预告,2018年上半年有望实现归母净利润2.11-2.60亿元,同比增幅将达到30%-60%。 简评 业务整合良好,业绩保持高速增长 公司多次收购已经将资产转化为成长潜力,今年中报业绩预增30%-60%。根据公司今年一季报情况,归母净利润为0.6亿元,增速达22.95%,意味着公司在二季度内实现归母净利润将达到1.51-2亿元的水平,同比增速将高达33.61%-76.74%,表明公司业绩增速已实现进一步提高。从预告来看,公司机票和金融业务呈稳健增长,高增速主要来自于旅游业务,显示公司前期一系列的收购已经逐步消化,成为公司长期高成长的动力。 出境游行业向好,俄罗斯布局助力公司成长 今年出境游的复苏势头较去年更为明显,且不断提速。根据民航信息显示,前四月的国际订座量同比增速分别为0.52%、15.77%、19.59%、20.70%。同时,今年俄罗斯方面的旅游增速实现跨越式提升,Q1时游客增速约18%,到最近的端午小长假时,游客增速达到41%,根据携程统计,世界杯将迎来10万中国游客,消费规模将达到30亿元。预计5、6月份受益于俄罗斯世界杯热点以及免签政策,出境人数的增速有望进一步提升。公司今年迅速布局了俄罗斯线路的出境旅游,属于明显受益的标的。在今年Q1,公司宣布战投俄罗斯最大的中俄航线航空公司,持有其10%的股权,在中俄航线、包机方面进行了快速布局,是世界杯主要受益标的之一。 后发制人,目标做到国内出境游龙头 公司在旅游领域布局步伐不止,业务版图规模不断扩大。尽管公司在出境游上市公司中较晚进入行业,但通过几次资本收购配合战略拓展,公司旅游集团已经达到较大的规模,2017年内快速扩张了2000家门店,同时,腾邦旅游集团全年实现21.25亿元的营收和5347.18万元的净利润,实现了从“零”到“有”的跨越式增长。考虑到公司战略及落地的高效,未来旅游板块增速有望保持较高水平,助力公司快速完成大旅游布局。 今年公司继续发挥资本优势,加码出境游布局。公司此前公告拟变更使用募资资金1.4亿元及自有资金1.94亿元收购喜游国旅41.73%股权,将直接持有喜游国旅49.18%股权、间接通过旅游集团持有29.81%股权,将喜游国旅纳入合并报表范围。喜游国旅在18-20年间承诺将分别实现业绩0.8/1.1/1.25亿元,对喜游国旅的收购进一步增厚公司业绩、扩大公司出境游领域的规模实力。同时,由于公司已经与喜游国旅进行了充分的磨合,收购后能够快速实现协同效应,早日实现公司盈利能力的提升。 投资建议:我们认为公司在出境游领域目前增长潜力最大,在布局出境全产业链后,未来各大业务板块的协同效应、规模效应将助力公司毛利率、净利率水平实现提升,叠加目前出境游行业面持续向好,公司的快速扩张将享受行业红利,保持高速增长。预计2018-2020年EPS分别为0.52、0.65、0.80,目前股价对应PE分别为26X、21X、17X,维持“增持”评级。 风险提示:出境游行业受到地缘政治影响;收购项目进展不及预期;金融业务受到政策风险影响;。

事件 公司6月19日发布公告,丽江玉龙旅游股份有限公司与宁蒗县人民政府签署《宁蒗县泸沽湖摩梭小镇建设项目投资意向协议书》,意向总投资金额预估为30亿元人民币。初步拟定采用分区、分期建设,力争三年内完成基础设施和游客服务设施建设。 简评 公司签署摩梭小镇意向协议书,欲开辟泸沽湖为第二主战场 泸沽湖景区是丽江市“一体两翼”旅游资源规划的核心部分,其自然资源丰富,具有广阔的开发前景。根据公告,为贯彻落实公司确立的“开辟泸沽湖第二主战场”发展战略,丽江旅游将与宁蒗县人民政府合作,初步预计投资30亿元打造以“自然生态、社会生态、人文生态相统一”为理念的摩梭小镇,规划将摩梭小镇在未来打造成为综合型的健康休闲度假基地,进一步丰富上市公司业态。摩梭小镇的签约意味着公司战略已经在逐一落地,滇川藏“大香格里拉生态旅游圈”正步步完善。 小镇区位借势景区,客流基数结合交通便利助力未来发展 摩梭小镇坐落于泸沽湖西北侧,北侧毗邻格姆女神山,东临里格村。泸沽湖景区发展较成熟,其自然、休闲的属性契合当下的旅游偏好,对游客具有较强的吸引力。2017年度内,伴随丽宁二级路的通车以及泸沽湖至成都航线的通航、泸沽湖至昆明航班的增加,全年从丽江方向进入泸沽湖景区游客人数首次突破100万人次,截至12月26日景区门票收入首次突破亿元大关,游客同比增长166%,门票收入同比增长159.17%。摩梭小镇毗邻泸沽湖景区,能够借助泸沽湖景区内较高的游客基数以及持续改善的交通情况,有一个良好的发展基础。 整体规划维持稳步推进,公司中长期发展有望受益 公司对旗下大香格里拉生态旅游圈规划稳步推进,公司中长期业务量将有望得到提升,同时创造新的赢利点: 1)泸沽湖规划经由云南省城乡规划委员会专家评审通过,公司已开始牛开地建设项目的前期工作; 2)香格里拉月光城按照预定投资计划推进施工建设,藏文化体验区大部分已经完成,酒店客房部分已完成土建主体超过65%工程量; 3)雪域扎西宾馆作为香格里拉小环线的一环,改造施工建设目前正在有序推进。 同时,公司也在不断优化主营业务:1)牦牛坪索道改扩建项目预计2020年完成建设;2)2018年加强印象演出业市场营销与创新;3)投资的小型精品酒店中,丽江、奔子栏已建成投入运营,香格里拉正在按计划建设。 投资建议:我们认为公司目前估值在板块内处于较低水平,而未来区域整治后旅游情况的好转对公司带来正向影响,中长期则有“大香格里拉”战略预期,叠加公司股权已经落地,基本面长期向好。预计2018-2020年EPS分别为0.40、0.44、0.47元,目前股价对应PE分别为17X、16X、15X,给予“增持”评级。 风险提示:项目建设不及预期;云南旅游环境整治时间过长;周边交通建设发展不及预期;局部竞争情况恶化。

厦门合兴包装印刷股份有限公司始创于1993年5月,主要从事中高档瓦楞纸箱、纸板及缓冲包装材料的研发与设计、生产、销售及服务,在全国有近30家生产基地,覆盖华南、华中、华北、华东、西南等地,是瓦楞纸包装行业在全国布点最多的企业。 在“集团化、大客户”的蓝海战略下,公司已积累了京东方、海尔、美的、格力、海信、宝洁、蓝月亮、立白、HP、富士康、戴尔、冠捷、联想、小米、飞利浦、伊利、蒙牛、雀巢银鹭、康师傅、达利、旺旺、百威英博、青啤、华润、京东商城、当当网、唯品会、顺丰等知名企业客户。 2017年合兴包装营业收入63.23亿元,同比增长78.51%,归母净利润1.54亿元,同比增长49.51%。收入、净利进入加快成长期。 合兴包装的实际控制人为许晓光家族,其成员许晓光、许晓荣、许天津、吕秀英四人通过控制新疆兴汇聚股权投资管理有限合伙企业和宏立投资有限公司而控制合兴包装45.08%股权。 公司近年收入、利润稳步增长,由2013年的24.42亿元增长到2017年的63.23亿元,年均复合增长率为.85%。归母净利润由2013年的0.95亿元增长到2017年的1.54亿元,年均复合增长率为12.84%。公司销售收入的增长主要受益于包装产品需求量的持续增长以及行业集中度的持续提升。2018Q1公司营收增长76.10%,归母净利润同比增长60.58%,受益于行业洗牌,公司所占市场份额持续提升,一季报业绩超预期。 盈利能力小幅下降,公司2017年毛利率下滑3.18pct,一方面是由于原材料上涨,向下游客户调价存在一定时滞;另一方面是公司低毛利的供应链服务业务收入占比增加,剔除供应链服务后,包装制造业务的毛利率仅下降1.73pct。 费用率随规模效应发挥稳步下行,2013-2017年,总体费用率由15.16%降至9.19%,销售费用率由6.15%降至4.18%;管理费用率由6.87%降至4.05%;财务费用率由2.14%降至0.96%。其中2017年公司销售收入增长.51%的同时,公司销售费用、管理费用、财务费用分别同比增长33.82%、34.64%、25.71%,主要是由于公司生产量大幅提升时规模效应导致的。分产品看,公司主要收入来源于纸箱产品与纸板产品,2017年纸箱产品业务收入同比上升55.72%至39.85亿元,毛利率下降趋势也趋于平缓;纸板产品、缓冲包装材料业务收入分别同比大幅上升115.63%、117.65%至16.56亿元、1.85亿元,两者毛利率均小幅度变动趋于稳定。2017年纸箱产品、纸板产品、缓冲包装材料业务收入占比分别为63.02%、26.19%及2.93%,其中纸板业务自2016年以来实现迅猛增长,所占比重自2014年的11.08%已提升至26.19%。多业务协同发力助推公司业绩持续增长。2016年,公司启动供应链云平台PSCP(PackagingSupplyChainPlatform)项目,已实现线上线下双轨运营。截至2017年末,供应链运营业务所拥有合作客户已达七百多家,实现交易额11.36亿,同比增长398.25%,毛利率为2.8%。 (1)借力外部产能,放大获单能力,增收入:通过供应链运营整合各地客户资源,利用“合兴”品牌影响力获取订单,并与部分优质的合作伙伴共同设立合资公司;各地包材供应伙伴企业在供应链平台发布产能信息,在公司未开设工厂的业务区域或需求旺季产能不足时,将订单分包给其他包材供应商,实现整合各地产能; (2)聚合外部需求,扩大采购规模,降成本:利用原纸集中采购价格低、信用期长的优势,通过供应链平台获取中小型包材供应商的原纸需求订单,进一步增强自身采购优势,一方面获取贸易差价在不考虑合众创亚业绩并表的情况下,我们预计公司2018-2019年营业收入分别为94.28亿、131.17亿,同比增长49.10%、39.13%;净利润分别为2.24亿元和3.13亿元,同比增长45.88%和39.50%,EPS分别为0.19元/股、0.27元/股,对应PE为.3x和17.8x。 若假设合众创亚全年并表,我们预计公司2018年收入122.61亿、163.78亿元,同比增93.90%、33.58%,备考利润2.91亿、3.94亿,同比增89.36%、35.11%;公司此次可转债预计募集资金6亿元,我们初步假设转股价5元,100%转股后预计将新增股本1.2亿股,公司总股本达到12.9亿股(11.70+1.2),摊薄后EPS分别为0.23元/股和0.31元/股,对应PE分别为20.9x和15.5x。 我们认为公司横向并购整合规模效益将逐渐显现,同时行业集中度提高,订单获取加速,维持“买入”评级。

拟收购飞途假期,标的资产优质 公司旗下子公司广之旅拟收购的武汉飞途假期盈利性良好,在2017年度实现营业收入1.09亿元,净利润548.8万元,净利率达到6.69%。从业务来看,武汉飞途假期的业务范围主要以国内旅游,入境旅游,出境旅游及相关行业为主,主要品牌为飞途假期,其产品定位中高端,在欧洲游及澳新游上具有较强优势,在目的地资源和获客渠道方面具有较强的能力。标的公司在今年增速表现较去年更优,在2018年Q1内实现营业收入为2463.3万元,净利润142.4元,净利率提升至7.71%。根据收购公告,标的公司承诺2018-2020年净利润分别达到1,068万元、1,335万元、1,669万元,即2017-2020年复合增长率44.95%。 区域互补性良好,旅行社业务进一步增强 标的主要业务集中在欧洲,能有效强化广之旅在欧洲的业务布局。武汉飞途假期经营规模在欧洲、澳洲中排名靠前,在2017年度内,欧洲游业务占比高达80.48%,澳洲游业务占比13.97%,机票和签证业务仅占比为3.62%。对广之旅而言,此次收购发挥其作为上市公司资金方面的优势来实现公司业务的快速扩张。收购完成后,公司旗下的旅行社业务得到进一步加强:1)客源地方面,广之旅的重点在于广东区域,武汉飞途假期能够实现公司异地扩张;2)对旅游目的地的占比提升,武汉飞途假期80%业务在欧洲,能够大幅加强公司在欧洲游方面的市场份额。预计,收购完成后对公司未来业务规模和经营业绩产生积极影响,参考业绩承诺,未来公司的利润有望获得10%以上的增量。 公司两大主营业务行业持续向好,公司未来业绩有望稳健增长1)出境游业务:今年出境游行业整体明显呈现强势复苏态势。随着出境签证政策,及俄罗斯世界杯短期爆点影响,今年出境游客流增速不断加快。根据中国民航信息网的高频数据,中国商营航空国际航班订座量有显著增加,前4月国际订座量达到2901万个,同比增长13.75%,较去年同期高出8.42pct,表现出强劲复苏势头。在消费升级大背景下,国内持有护照人口及比例将逐步提升,再叠加目前出境签证不断放宽的政策优惠,出境游将辐射更多人群、渗透率亦会下沉至二线及以下城市,成为国民度假的常态选择。广之旅作为区域旅行社龙头,在华南地区有相当广泛的知名度,在行业向好的情况下受益较大。 2)酒店业务:公司传统主营业务酒店行业目前也发展良好,在酒店行业向好的情况下,正在加码酒店管理输出。公司酒店业务在收入中占比16.27%,但毛利率较高,酒店管理和经营业务毛利率分别达到46.98%、39.81%。据中国旅游研究院《中国城乡居民出游意愿调查》显示,2018年第二季度我国居民整体出游意愿为84.8%,环比增加1.8%,同比增加3.7%。2018年度,预计居民消费升级的趋势将有力带动城乡居民出游人数实现持续增长,刺激酒店行业的需求不断增长。公司的几大酒店以满足多元化需求。目前,公司正向“行业领前的酒店品牌服务运营商”这一目标步步前进,不断完善适应全住宿发展趋势的多层次品牌体系,在已构建的五大核心品牌基础上,向休闲度假和非标住宿业态延伸,全新推出岭南星光营地、岭居创享公寓品牌。 投资建议:我们认为公司作为快速扩张、布局全国的区域旅行社龙头,同时借助上市公司良好的资金实力以资本手段快速进行全国扩张,短期受益于出境游行业的整体复苏,中长期受益于渠道扩张带来的规模效应,基本面有良好的增长态势。预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.44、0.48元,目前股价对应PE分别为25X、20X、18X,给予“增持”评级。 风险提示:地缘政治因素影响出境游情况;酒店经营业绩不及预期;项目收购进展缓慢。

事件 今年端午入景区人数同比增40.5%,年内入区人数增17.5% 公司6月19日发布公告,长白山景区今年端午节入区人数4.3万,同比增40.5%,2018年截至目前入区人数45万,同比增17.5%;皇冠酒店端午节收入同比增13%;旅行社今年新增特种旅游收入6.3万元,毛利率70%,专车服务6.6万元,毛利率43%,端午盈利水平出色。 简评 短期东北亚局势史诗级改善快速提升入区客流 今年年初以来,东北亚局势发生明显改善,朝韩对话开启,中韩、中朝关系均有所改善。4月朝鲜宣布停止核试验及洲际导弹试射,东北亚局势逐渐稳定。长白山景区安全性及可进入性也随之大幅提高,中国游客游览意愿迅速抬升。且长白山过往客源中,韩国游客约占15%以上,“长白山+边境游”产品客流占比也约15%,东北亚局势稳定,有利于这两部分客流的恢复和增长。 中长期外部交通大提速大幅提升可进入性,促客流长期增长 长白山机场扩建工程预计2019年完成,计划新建4条联络带、7个机位等,并与国内主要大型城市如深圳、广州、南京、大连、宁波等开通直飞航线或新增航线;铁路方面,吉图珲高铁已通行,京沈高铁预计2020年开通,将北京至长白山旅程时间由15小时缩短至4.5小时,将全面打开京津冀客源地市场。托管景区及滑雪场,内部形势改善将长期增厚公司业绩公司自2017年9月与大股东签订协议托管景区门票业务,并按比例分级提成,将景区门票部分纳入上市公司体内,为稳定增量。按今年20%的总体客流增量测算,考虑南景区开放,预计景区管理今年将为公司带来约1500-2000万利润增量。此外,滑雪场业务预计今年也将为公司带来300万利润增量。随着公司温泉酒店逐渐培育成熟RevPAR继续提升、旅行社业务受益客流增长、公司大股东多措施营销推进、公司费用管控能力提升使费用下降约10%,预计今年利润大幅增长。 端午客流增速领跑上市景区,短中长期基本面持续向好 今年端午,长白山景区客流大增超40%,而其他上市景区客流增涨跌互现,部分景区受观光游瓶颈限制及天气影响,客流出现下降,客流增长的景区增速也基本在10%以内。长白山年内增速同样高达17.5%,增速大幅领先景区板块,且随着下半年长白山旅游旺季的来临,客流进一步增长空间大。中长期来看,未来两三年外部交通大幅改善对客流具长期促进作用,景区和雪场管理对利润增厚的比例较大,预计2018年利润增幅望达50%,未来2-3年,业绩都将出现较确定的增长。 投资建议:我们认为公司作为转型中的休闲旅游综合服务商,兼备内外部形势改善多重利好,短期客流受益东北亚局势稳定快速提升,中长期受益外部交通变革及内部管理和旅游产品丰富,预计2018年利润增幅达50%,叠加公司为长白山地区唯一上市平台,独享旅游资源开发,基本面长期向好。 上调盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为0.42、0.52、0.63元,目前股价对应PE分别为28X、23X、19X,维持“买入”评级。 风险提示:温泉项目建设不及预期;酒店经营业绩不及预期;周边交通建设发展不及预期;东北亚局势变化或政策因素变化。

事件 2018年6月13日,公司收到证监会出具《关于核准海澜之家股份有限公司公开发行可转换公司债券的批复》,核准公司公开发行30亿元可转债,期限六年。 简评 1、收到可转债书面核准文件,信息化+仓储物流效率+研发基建全面推进 公司发行可转债于2018年3月19日获得证监会审核通过,此次获得书面核准文件,进一步落实融资事项。公司本次公开发行可转债拟募集资金30亿元,分别投资产业链信息化升级项目(6.2亿元)、物流园区建设项目(19.5亿元)与爱居兔研发办公大楼建设项目(4.3亿元),覆盖三大项目总投资额91%。通过此次项目的实施,公司产业链信息化水平、仓储物流效率与研发设计能力将得到显著提升。 2、智慧门店接轨新零售,打造购物新体验,信息化升级如虎添翼 产业链信息化升级项目包括门店信息化升级改造(4.63亿元)、供应商一体化信息平台建设(1.3亿元)、TM系统升级(0.27亿元)三大板块,涵盖公司与门店、供应商、物流服务商信息流通升级。项目建设帮助公司打造覆盖5500家门店的“智慧服务系统”,引入RFID、智能平板收银机等设备,提升门店经营效率,降低成本。并且围绕1000重点门店家门店开展“精准营销系统”,引入智能识别系统、智能展示平台、智能试衣间等设施打造智慧门店,提升购物体验。同时通过核心供应商业务平台和总部与核心供应商对接平台两大板块,提升公司全产业链的信息化水平;TM系统升级主要包括大数据物流计划系统和运输协同系统,实现智能仓储、智慧物流。 3、大力扩建物流园区,加码电商及爱居兔物流 为适应近年来公司电商和女装高速成长带来的仓储物流需要,公司此次将大力扩建物流园区,拟于海澜服装工业城及顾山物流园区新建九栋仓库。其中一栋用于电商,面积12.64 万平米,预计实现支撑约50亿元电商销售规模。 四栋仓库用于女装爱居兔,面积15.34万平方米。公司目前已有四栋爱居兔仓储物流仓库,能够支撑20亿左右零售额,随着品牌快速增长,2017年仓库已进入满负荷运作。公司预计2020年爱居兔销售额将较2017年翻番,此次扩建仓库为品牌未来三年业务发展需要相匹配。剩余四栋作为公司物流园南区辅助配套仓库,面积9.67万平方米,用于因退货、待检等出现商品周转、暂存等需要,进一步提高物流效率,实现整个业务链的畅通运转。 4、建设爱居兔研发基地,提升硬件以吸引优质设计师资源,助力多品牌未雨绸缪 爱居兔研发办公大楼旨在增强爱居兔研发设计能力,打造其国内领先的都市时尚休闲女装品牌地位。新大楼位于海澜之家服装工业城内,建成后将作为爱居兔及部分新品牌的研发办公业务基地,兼具研发设计与支撑日常运营,集设计、展示、培训、办公及其他配套功能为一体。通过改善研发人员的工作环境,提升公司对优质设计研发人员的吸引力,强化设计团队,提升爱居兔核心竞争力,同时根据公司规划,未来将有多个细分市场的新品牌上线,新研发基地为未来延伸产品与品牌线,扩充童装、轻奢品牌等细分领域覆盖打好基础,为多品牌全面扩张蓄力。 物流园区建设项目拟建设9栋仓库,其中一栋用于电商业务,四栋用于女装爱居兔业务,四栋用于商品的周转、暂存等辅助功能,进一步保障公司电商、女装业务高速发展以及存货周转、暂存、退还的运转效率;爱居兔研发办公大楼建设项目主要用于爱居兔和其他品牌的研发设计和日常运营,有助于承载爱居兔及其他细分市场品牌的高速增长带来的团队扩张,并有效改善员工环境,有利于人才汇集和品牌竞争力的提升。 投资建议:此次可转债批文落地,公司可按部就班布局三大板块投资,完成后预期将对零售端、供应链、仓储物流、设计研发端等关键环节带来质的飞跃,共同提升产业链整合和资源配置能力,增强运营效率,形成消费者与品牌间的良性循环。主品牌同店提速,爱居兔收入高双位数增长,不断内生孵化风格/客群各异的轻奢、年轻化子品牌,同时外延参股/收购快时尚、潮牌、婴童品牌,多业态共同探索发展。同时腾讯入股为公司带来新零售催化,协同效应潜力无穷,产业投资基金为公司进一步推动优质外延提供支持。我们预计公司2018-2019年净利润为37.1、41.9亿元,EPS分别为0.83、0.93元/股,对应的PE分别为16、14倍,维持“买入”评级。 风险因素:国内时装市场竞争激烈为公司销售带来风险;电商的扩张对公司线下渠道的挤压,项目实施进度不及预期等。

自筹资金+非公开发行,要约收购资金无虞。 公司此次要约收购的对价将以现金支付,要约收购价格为每股139.00挪威克朗,如果标的公司全部股东接受要约,交易对价为51.28亿挪威克朗,按100人民币兑换126.21挪威克朗的汇率计算,交易对价约为40.63亿人民币。按照曲美通过境外子公司持有标的公司90.5%的股权计算,曲美此次交易需要支付的交易对价为36.77亿人民币,资金主要来源为公司自筹资金、非公开发行募集资金。 其中公司自筹资金主要来源于股东借款、境内外商业银行贷款、自有资金。 股东借款:公司实际控制人赵瑞海、赵瑞宾及股东赵瑞杰拟提供不超过15亿元人民币的财务资助额度。 境内外商业银行贷款:招商银行上海分行出具贷款承诺函,承诺提供不超过等值18亿元人民币的欧元贷款额度用于此次交易,最终贷款金额要根据实际要约收购价格及实际要约收购比例进行相应调整。此外,挪威当地银行SpareBank1SMN、SpareBank1SR-BankASA以及SpareBank1?stlandet组成的银团也为此次交易提供了16.46亿挪威克朗的自愿要约阶段承诺函以及6.8亿挪威克朗的强制要约阶段承诺函。 自有资金:截至2018年一季度末,公司合并报表货币资金余额为7.75亿元,在保证日常经营所需资金的前提下,公司将以部分自有资金支付交易对价。 非公开发行募集资金:拟非公开发行募集资金总额预计不超过250,000万元(含250,000万元),扣除发行及相关费用后的募集资金净额用于向挪威奥斯陆证券交易所上市公司EkornesASA的全体股东支付现金收购要约款。本次募集资金到位之前,公司可根据收购及项目实际进展情况,先行以自筹资金进行支付或投入,募集资金到位后依相关法律法规的要求和程序对先期投入予以置换。曲美此次非公开发行与重大资产购买独立实施,重大资产购买不以非公开发行核准为生效条件,非公开发行资金不构成条约终止的前置条件。 Ekornes:舒适躺椅第一品牌,收入、业绩稳定。 Ekornes创立于1934年,主要产品包括斜倚扶手椅、沙发、办公椅、家庭影院座椅、固定靠背沙发、桌子、床垫等,主要品牌包括Stressless、IMG、Svane和EkornesContract。其中Stressless主打舒适的沙发和高级的躺椅等产品,定位高端舒适躺椅;IMG则定位为“引流市场潮流、性价比高”的舒适家居躺椅;Svane主打床垫品牌;EkornesContract主要针对酒店等渠道。截至2017年底,Ekornes在全球拥有21家销售公司,9家工厂和2140名员工。 2017年度,标的公司营业收入为30.79亿挪威克朗,同比下降2.05%;毛利率为72.29%,较2016年减少0.24pct。其中四大品牌Stressless、IMG、Svane和Contract分别实现销售收入为22.93亿、4.79亿、2.55亿、0.52亿挪威克朗,同比增长分别为-2.96%、5.89%、-5.69%和-10.08%,占比分别为74.47%、15.54%、8.29%和1.70%。 2017年标的公司净利润为2.01亿挪威克朗,同比下降37.40%。考虑到套期保值的会计政策对标的企业营业收入和其他净收益的影响较大,如剔除套期保值的影响,并考虑所得税因素,2016年和2017年标的公司净利率分别为10.94%、10.18%,调整后净利润分别为3.66亿和3.32亿挪威克朗。考虑51.28亿挪威克朗的收购对价,估值仅为15.4x。 曲美+Ekornes协同效应发挥,双赢发展可期。 Ekornes销售模式是将产品销售给各地零售商,再由各地非关联方零售商将产品销售给终端客户。标的公司主要销售区域包括欧洲、北美、大洋洲和亚洲地区,拥有超过4000个销售网点。其中Streesless品牌销量遍布全球40多个国家,拥有超过3500个销售网点。 我们认为,此次收购完成后,曲美现有业务与Ekornes在产品、渠道、互联网技术等方面深度融合,业绩进一步提升可期。一方面,Ekornes是历史悠久的全球家具企业,收购Ekornes符合曲美家居的全球化战略,是曲美家居全球化布局中至关重要的第一步;另一方面,通过本次收购,曲美将大幅提升在家居领域的业务规模,进一步丰富产品类型和品牌矩阵,极大拓展市场覆盖范围,未来Ekornes将作为公司家居生态体系中重要的一环,引领公司在躺椅领域业务的发展。 投资建议: 在不考虑标的公司并表的情况下,我们保守预计曲美家居2018-2019年公司营业收入分别为24.40亿元、28.24亿元,同比分别增长16.36%、15.72%;归母净利润分别为2.87亿元、3.31亿元,同比分别增长16.68%、15.51%;目前公司总市值66.20亿,对应PE为23.1x和20.0x。 假设标的企业100%并表,2017年调整前净利润2.01亿挪威克朗(约为1.59亿人民币),我们保守预计2018-2019年净利润分别为1.64亿和1.72亿人民币,同比增速分别为3.28%和4.97%,则曲美2018-2019年备考净利润为4.51亿元和5.03亿元,备考总股本(非公开发行不超过9682.40万股)约为5.88亿股,EPS为0.77元/股和0.86元/股,对应PE为17.5x和15.7x,维持“买入”评级。

事件 2018年6月5日,合兴包装公告,公司前期以人民币7.18亿元的交易价格购买合众创亚包装服务(亚洲)有限公司100%的股份,截至2018年6月4日,公司收购合众创亚(亚洲)100%的股份过户手续已完成,并已将所有价款付讫。 合众创亚(亚洲)已取得了由新加坡会计与企业管理局出具的股权变更后公司注册证书,公司现持有合众创亚(亚洲)100%的股份。 我们的分析和判断 7.18亿收购合众创亚(亚洲)100%股份手续完成,产能布局互补,协同发展可期。 (1)公开发行债券6亿+现金收购合众创亚。2016年2月,合兴包装与深圳架桥合作设立产业并购基金架桥合兴,合兴包装占比18%。2016年3月,架桥合兴与国际纸业签署《股份转让协议》,收购国际纸业在中国与东南亚的瓦楞包装箱业务,收购完成后架桥合兴持有合众创亚(亚洲)100%股权 此次公司拟公开发行可转换债券募集资金6亿,及以自有资金收购架桥合兴基金持有的合众创亚(亚洲)100%股份,交易对价7.18亿。公开发行可转债于5月4日获得中国证监会受理,收购于6月4日通过国家市场监督管理总局反垄断局的审查,合众创亚(亚洲)于6月5日完成过户。 (2)收购将实现行业横向整合,产能布局优化,协同发展可期。合众创亚(亚洲)为原国际纸业中国区域的瓦楞纸箱业务部,国际纸业为全球领先的造纸和包装企业。2017年合众创亚(亚洲)实现营业收入21.71亿,净利润6473.11万,经营现金5935万。 我们认为,合众创亚(亚洲)下属14家中国子公司分别位于东北、华北、华东、西南、华南、华中等地,与公司的生产基地分布大部分存在互补性,通过此次收购,可迅速增强公司在东北、华东的市场布局,巩固在华南、华中的竞争优势。合兴包装通过此次收购,将实现行业的横向整合,实现区域布局的扩大,产能的增加,可更好地服务客户,协同发展可期。 包装行业整合加速,原材料价格同比影响降低,公司业绩底部持续向上。

事件 公司6月7日发布公告,控股股东金陵饭店集团正筹划省属酒店和旅游资源整合,将在整合完成后解决与公司同业竞争问题,公司将于明日复牌。 简评 江苏省国企改革获突破,集团成为省属酒店和旅游资产整合中心根据公告,江苏省将13家省属酒店和2家省属旅游资产或国有股注入金陵饭店集团,推进国企改革进程。江苏省国企改革是区域重磅政策,而本次整合是江苏省国企改革的“必经之路”,支持省属优势企业做大做强的意义重大。根据江苏省2014年公布的《省属企业深化改革实施细则》,“企业国有资本在基础设施、能源资源、公共服务、战略性新兴产业、金融投资等重要领域的集聚度达到80%以上”。金陵饭店集团作为国内领先的高端酒店集团,在江苏省国企的地位非比一般,在做大做强的指导方针下,以集团来整合江苏省的酒店和旅游资产具有典型示范意义。 酒店业务整合成为焦点,上市公司平台整合预期增强金陵饭店集团的酒店业务全在上市公司,资产注入后将引发同业竞争问题。从国企改革政策层面分析,在“混改”大方针下,证券化趋势推动江苏省国有企业上市不断进程加快。公司作为金陵饭店集团旗下唯一上市公司,具备天然的平台优势。根据2014年末的披露数据测算,上市公司资产在集团中占比约21%(集团持股41.4%),随着集团在江苏省国有企业中的地位提升,集团“混改”将大幅增强对上市公司资产注入的预期。 公司酒店业务处于上升期,品牌推动管理输出业务扩张金陵饭店在国内高端酒店排名第四、全部酒店集团中排名第十 八、全球酒店集团中排名第四十一,是国内优秀的高端酒店管理运营企业,在国内高端连锁酒店市场中占比7.27%。在酒店行业整体向好的大背景下,公司酒店业务具备良好的成长能力。截止2017年末,公司旗下136连锁酒店推动酒店业务板块营收增长10.29%,其中,酒店管理业务增速达到31.22%。在2018年Q1,公司营业收入进一步提速,实现20.94%的高速增长。借助行业东风,以及酒店资源整合后带来的影响力加深,公司有望进一步输出金陵酒店管理品牌,实现市场份额扩张。 公司内外不断优化,“一体两翼”推动大三板块齐发展公司目前的三大业务板块——“酒店投资管理、旅游资源开发、酒店物资贸易”——正在公司“品牌”与“资本”双轮驱动下快速发展:1)对内努力以科学、精细化的管理提升效率。公司在酒店运营方面不断深耕,不仅仅业务模式调整向酒店、写字楼、商铺和物业的一体化运营,还配合智能化的信息系统实现对酒店管理、人才培养的进一步提升;2)对外致力于打造新项目“金陵天泉湖旅游生态园”。公司发挥上市公司的优势、以资本丰富自身业务结构,新项目以“全国一流的生态旅游度假区和养生养老示范区”为目标,深度布局养老产业,优化未来公司的业务结构。 投资建议:我们认为公司作为江苏省酒店资产整合平台价值在国企改革进程推动下进一步提升,叠加公司酒店行业大背景向好、自身业务不断优化等因素,规模、业绩均有望实现良好的增长。 预计2018-2020 年EPS 分别为0.28、0.32、0.35 元,目前股价对应PE 分别为36X、21X、28X,给予“增持”评级。 风险提示:国企改革进展不及预期;酒店行业复苏不及预期;资产整合风险。

照明行业龙头,激励计划出炉。(1)欧普照明主要从事照明灯具、光源、控制类产品的研发、生产与销售,并于2017年进入集成家居业务领域,目前照明行业规模排名第一位。(2)公司实际控制人为马秀慧和王耀海,两人系夫妻关系,截至2018年2月合计持有公司82.63%的股份,股权结构集中稳定。(3)公司于2018年2月发布股票期权与限制性股票激励计划,股权激励计划行权价格为43.79元,限制性股票授予价格为21.90元和26.28元,考核条件是以2017年为基数,未来6年净利润复合增长率不低于20%。 收入、利润持续增长,盈利能力稳定。2015-2017年公司营业收入分别为44.69亿元、54.77亿元和69.57亿元,同比增速分别为16.28%、22.55%和27.03%;复合增速为24.77%;归母净利润分别为4.36亿元、5.06亿元和6.81亿元,同比增速分别48.66%、16.17%和34.48%,复合增速24.98%。盈利能力方面:2015-2017年公司毛利率分别为38.60%、40.90%和40.59%,净利率分别为9.93%、9.35%和9.80%,盈利能力保持稳定。 照明行业持续发展,LED迅速渗透,龙头企业快速布局。(1)据统计局数据,2015年国内照明行业规模以上企业收入约为4120亿元,同比增长约6.81%,2011-2015年复合增速为8.60%,按此增速预计2016-2017年行业规模为4473亿元和4858亿元。欧普照明市占率约为1.43%。(2)全球各国纷纷出台政策支持LED发展,LED照明应用渗透率迅速提升,2016年国内LED照明产品渗透率提升至42%。(3)欧普照明2013年加快LED照明替代传统照明的脚步,第一条LED自动化生产线开始投入生产,2014年完成了LED照明转型,目前LED产品占比已达90%。 多产品、新业务、全渠道助力欧普持续增长。(1)欧普不断丰富家居照明产品结构,满足各类应用场景照明需求,与华为、腾讯合作布局智慧家居,同时不断拓展商用照明领域。(2)2017年公司进入集成家居领域,实现从照明产品向硬装品类的突破。(3)公司线下零售终端网点数量已经增长至10万多家,专卖店数量达到3500家;线上拥有官网、天猫、京东等主流电商销售平台,2017年双11销售额3.02亿,同比增长47.51%。 竞争比较:欧普规模领先,战略执行到位,龙头地位稳固。(1)业务:一二梯队企业产品系列相近、品类齐全,但家居、商用侧重各有不同,欧普在家居照明基础上逐步发展商用照明。(2)业绩:欧普规模最大,2017年营收69.57亿,毛利率40.59%,均位居行业首位。(3)研发:各企业均重视研发投入,研发费用投入比例接近,均为3%-4%。(4)渠道:欧普渠道建设较为全面,数量领先,目前欧普专卖店超过3500家,雷士、三雄极光分别超过3600和1800家。 投资建议:我们预计2018-2019年营业收入分别为86.05亿元和106.41亿元,同比增长23.69%和23.66%;归母净利润分别为8.50亿元和10.46亿元,同比增长24.74%和23.07%,公司目前总股本5.82亿,EPS为1.46和1.80元/股,对应18-19年PE为37.2x、30.2x,维持“买入”评级。 风险因素:行业竞争加剧;房地产行业波动风险。

事件 5月29日,公司发布公告,长白山南景区经过隐患整改已具备开放条件,将于2018年6月1日重新对外开放。 简评 1.南景区开放进一步丰富了长白山旅游供给 南景区开放,实现了北、西、南三景区联动,进一步丰富了长白山旅游产品。长白山南景区拥有长白山天池、岳桦双瀑、炭化木遗迹、鸭绿江大峡谷等景点,特点大气磅礴,为绝佳自然观光目的地,开放后将叠加长白山其他利好因素,进一步提升旅客量。 2.公司冰雪资源得天独厚,转型休闲旅游综合服务商不断加速 公司依托长白山地区得天独厚的冰雪、温泉资源和雄奇自然景观开发运营旅游项目。坚持“景区为引擎,酒店旅行社为两翼”的战略,多元业务推进,综合旅游服务商逐渐成型。公司以“冰雪+温泉”打造新热点,温泉度假酒店成熟后RevPAR有望翻倍增长,托管大股东滑雪场,积极布局淡季冰雪旅游资源。随着“惠民五条”免除淡季(半年)门票,公司逐渐打破传统“门票经济”,转型提供四季、全天候旅游产品。预计休闲度假游服务将为景区带来50%以上客流增量。 3.公司内部改善措施持续推进,管理输出+实控人营销+费用管控 1)公司管理咨询轻资产输出渐成熟,助景区一体化快速推进。公司实控人长白山管委会致力于推动长白山保护区一体化,公司目前托管大股东景区管理、资产运营及滑雪场业务收取管理费, 毛利率有望进一步提升。2)作为全国唯一正厅建制管委会的实控人采用多营销措施推广景区旅游,不仅包括成立营销中心,还推出“雪文化节”、“滑雪锦标赛”等活动以创造旅游热点,推进景区服务如提供包机等。长白山有望在传统“上广深”客源基础上, 大力拓展杭州、福州、青岛等客源。3)费用管控能力大幅提升, 有望降低费用率。公司设立集约采购中心,以统一采购方式有望使成本下降约10%。强化内控体系,通过托管等输出人力,实现成本费用率的进一步下降。 4.外部形势明显改善,游客及业绩增长空间逐渐打开 1)东北亚形势向好,稳定旅游环境。形势稳定后,增强长白山景区安全性,国内游客将持续增长。长白山韩国游客在萨德事件前占比15%,中韩关系改善有助此客流恢复。同时“长白山+出境游”产品有望再次激活,预计恢复后客流占比约15%。2)景区交通状况深度变革,大幅提速。航空方面与多主要城市开通直飞航线,新机场扩建预计19年完成;铁路方面,吉图珲高铁、沈白客专、京沈高铁联运等线路开通将北京至长白山旅程时间由15小时缩至4.5小时。 投资建议:我们认为公司作为转型中的休闲旅游综合服务商,兼备内外改善多重利好,未来公司获客能力将有50%-100%的提升,叠加公司为长白山地区唯一上市平台,独享旅游资源开发,受益预期较明显。 预计2018-2020年EPS分别为0.30、0.40、0.55元,目前股价对应PE分别为40X、30X、22X,给予“买入”评级。 风险提示:温泉项目建设不及预期;酒店经营业绩不及预期;周边交通建设发展不及预期;东北亚局势变化或政策因素变化。

长白山冰雪资源得天独厚,正转型休闲旅游综合服务商 公司为吉林省第一家上市企业,依托长白山地区得天独厚的冰雪、温泉资源和雄奇自然景观开发运营旅游项目。公司坚持“景区为引擎,酒店旅行社为两翼”,多元业务推进,综合旅游服务商逐渐成型。今年景区频传利好:1)封闭多年南景区将于今年6月1日开放进一步助力;2)公司以“冰雪+温泉”打造新热点,正一一落地;3)“惠民五条”免除淡季(半年)门票。预计公司四季全天候休闲度假游服务将为景区带来50%以上客流增量。 发力旅游主业之余,公司积极进行内部改善,优化运营效率:1)公司管理咨询轻资产输出渐成熟,助景区一体化快速推进。公司实控人长白山管委会致力于推动长白山保护区一体化,公司作为上市平台将深度受益。公司目前托管大股东景区管理业务、资产运营业务及滑雪场业务收取管理费,打破“门票经济”的桎梏。随着轻资产业务推行,公司的毛利率有望进一步提升。2)作为正厅建制管委会的实控人采用多营销措施推广景区旅游。长白山管委会为全国唯一正厅级建制管委会,去年以来,不断加强对长白山旅游的营销和宣传,不仅包括成立营销中心,并推出“雪文化节”、“滑雪锦标赛”等活动以创造旅游热点,还增加服务项目,如在景区提供包机服务等。通过营销措施,长白山有望在传统“上广深”客源基础上,大力拓展杭州、福州、青岛等客源。3)费用管控能力大幅提升,有望降低费用率。公司设立集约采购中心,以统一采购方式有望使成本下降约10%。同时强化内控体系,通过托管等输出人力,实现成本费用率的进一步下降。 今年,公司的外部形势也在发生显著改善,助力公司业绩进一步提升:1)东北亚局势向好,稳定旅游环境。东北亚局势向好,稳定下来后,增强了长白山景区的安全性和可进入性,国内游客有望持续增长。另一方面,长白山的韩国客流在萨德事件前占比达15%,中韩关系的改善有助于客流的恢复。同时,长白山+出境游产品也有望再次激活,预计重新恢复后有望占比15%。2)长白山景区交通状况深度变革,大幅提速。航空方面,长白山与众多主要城市开通直飞航线,新机场的扩建预计19年能完成。同时,铁路方面,吉图珲高铁、沈白客专、京沈高铁联运等线路的开通将北京至长白山时间从15小时缩至4.5小时。 投资建议:我们认为公司作为转型中的休闲旅游综合服务商,兼备内外改善多重利好,未来公司获客能力将有50%-100%的提升,叠加公司为长白山地区唯一上市平台,独享旅游资源开发,受益预期较明显。 预计2018-2020年EPS分别为0.30、0.40、0.55元,目前股价对应PE分别为40X、30X、22X,给予“买入”评级。 风险提示:温泉项目建设不及预期;酒店经营业绩不及预期;周边交通建设发展不及预期;东北亚局势变化或政策因素变化。