投资建议:我们上调2014-2016年EPS为1.22元(+0)、1.45元(+0.06)和1.69元(+0.02),考虑公司资产价值较高,且激励方案有望带来较大经营活力释放空间,我们给予公司2015PE15X(较主流百货企业2015PE溢价约50%),上调目标价至21元,维持“增持”评级。 本次激励范围大、力度强、要求高,有望进一步激发公司经营活力。鄂武商本次限制性股票激励对象包括公司8名董事、高管及233名核心管理人员及业务技术骨干,核心中高层几乎都被纳入激励范围内;考虑公司行权条件较高,2015年扣非归母净利润增速不低于18%,且2015-2017年加权平均ROE均不低于18%,我们预计在该解锁限制条件下,参考公司历史净资产增速并在不分红假设前提下,公司2016-2017年利润增速仍不低于10%。我们认为,在此次大力度广范围且较高要求的限制性股票激励下,公司经营活力有望充分释放。 自有物业巩固商业龙头地位,资产价值无可比拟。作为湖北商业龙头,公司早在2012年已基本完成购物中心化,且截至2014年末,预计公司自有购物中心物业体量将超过100万平米,且未来仍将稳步提升。我们认为大体量购物中心仍能满足居民一站式购物休闲的消费需求,符合百货业态的发展方向。且公司物业目前均位于湖北各地区核心商圈,地段优势无可比拟,我们保守估计公司物业价值目前已远超100亿元,而公司目前仅68亿市值,资产价值被二级市场低估严重。 风险提示:经济低迷使得同店增速持续下滑,新开门店经营不达预期。

投资建议:公 司未来最大看点是公司未来有望成为“商旅”并购及整合平台,以及股权增持、激励推进等因素共振带来的投资机会。维持2014-2016 年EPS 预测0.7、0.79、0.91 元,目标价10.5 元、“增持”评级。 公司盈利主体为金银珠宝业务,随着高基数效应消散及下半年传统旺季来临,终端需求有望明显好转。此外金价在经历显著下滑后有望企稳,我们预计公司盈利能力将逐渐提升。 我们认为复星下一步可能将豫园打造成“商旅”运作平台,从而充分发挥其资本运作优势。2013 年以来复星连续增持豫园商城,目前已经达29.91%,控股地位进一步巩固。目前复星已经投资包括地中海俱乐部、亚特兰蒂斯以及Folli Follie、St.John、Caruso 等品牌类企业及马来西亚餐饮连锁集团食之秘等。我们认为在巩固自身控股地位后,复星有望对豫园商城进行业务梳理,将其打造成“商旅”运作平台,从而充分发挥其资本运作优势。另一方面也不排除复星进一步增持的可能。因此,无论从业务规划及整合还是继续增持的角度,都将驱动股价持续上行。 考虑到复星及国资委持续增持等因素催化,市值有望显著提升。 公司拥有老庙、亚一两大黄金珠宝品牌,同时拥有众多商业物业资源, 并持有招金矿业25.73%的股权及众多公司投资股权。豫园目前市值125 亿,而资产重估值高达259 亿元,溢价率近107%,价值修复空间显著。与老凤祥比较来看,豫园2013 年金银珠宝收入为206 亿元, 公司收入及市值均为老凤祥3/4,因此我们判断公司市值仅反应金银珠宝部分价值,并未反应自有物业及招金矿业等资产价值。 风险提示:经济持续低迷;金价持续下跌;存货跌价损失等。

投资建议:金银珠宝行业空间巨大,且保持较快增长,公司品牌和渠道优势凸显,未来外延及内生提升空间较大,再加上国企改革驱动激励机制的完善,未来将成为大市值公司,维持2014-2016 年EPS : 1.76/2.15/2.62 元,维持目标价:37 元及“增持”评级。 8 月份黄金珠宝终端数据明显好转,四季度增速有望显著提升。受2013 年同期高基数影响,统计局数据显示限额以上金银珠宝增速2014 年以来一直呈现负增长态势,8 月增长7.3%,首次实现正增长。我们认为行业最艰难的时刻已经过去,随着高基数效应逐步消失,以及消费旺季来临,行业增速有望显著好转,我们预计9 月份订货会增速有望在15%以上。行业大空间、高增速,为公司提供广阔发展空间。80-90 后婚庆潮到来、二胎政策放松和三四线城市消费升级,黄金珠宝行业仍将保持较快增长,并成为消费支撑子行业。公司加大渠道拓展力度;同时,加快经销向子公司转型,以提升收入增速。 公司有望借力国企改革,完善激励机制,实现快速增长。随着国企改革深入推进,我们判断公司将借助国企改革契机,进一步完善激励机制,从而实现从重业绩向业绩和市值并重转变,彻底解决管理层与股东在股价利益上一致性问题。随着管理年龄日益接近退休,激励机制改善的速度有望加快。同时,我们预计激励改善后有望加大与资本市场互动的力度,资金瓶颈等也有望得以解决。 风险提示:金价大幅下跌;黄金交易存在风险;国企改革低于预期。

投资建议:公司薪酬体系完善及新品投入带来广告及营销费用增加,但考虑到收入增长及2014 年股权激励费用大幅下降,费用结构会出现变化,预计2014下半年收入和利润增速有望提升。公司组织架构及人事调整基本完毕,效果仍待观察,但中长期看公司价值明显低估。维持2014-2016 年EPS:1.45/1.80/2.30 元,给予2014 年30 倍PE,维持目标价:44 元及"增持"评级。 新品投放及高夫等调整后发力,驱动下半年增速提升。佰草集旗下屈臣氏渠道产品一花一木已于2014年7月在北上广45家店推出,日均销量达到预期目标,预计2015年将扩展至800家店,成为收入增长的新动力。高夫2013下半年开始进入渠道、视觉系统等调整期,2014上半年基本调整完毕,预计7-8月份增速显著提升,目前仅进入可控的900家专营店,未来有望扩展至3000家,同时有望推出新的商超产品,驱动收入增速进一步提升。美加净销售旺季来临,继2013年花样年华上市后,粉牡丹系列有望于9月份上市,驱动收入快速增长。启初市场空间巨大,目前仅进入700家母婴店,预计未来可扩张至3500家门店,强生等在中国颓势及代理花王打通渠道也会该品牌发展带来机遇。电商渠道持续发力,成为品牌形象传播新途径,佰草集、高夫线上销售占比持续提升。 组织架构及人事调整基本完毕,效果有望逐步显现。公司自5月14日解聘总经理王茁及财务总监丁逸菁辞职后,我们认为大的人事调整基本结束,但随着规模的进一步扩张,未来将会有正常的人员流动和补充。同时,大股东支持力度将加大,有望将积分与平安万里通对接,提升用户黏性,并加大并购标的寻找,尽快实现横向扩张,平安从家化集团层面的增持也彰显对未来发展的信心。 风险提示:关联交易对公司处罚;管理团队持续变动;公司内部控制问题。

本报告导读: 员工持股计划彰显公司对未来发展看好,通过二级市场购买股票将提振投资者信心。考虑到近期电商题材受追捧,上调目标价至8.5元,谨慎增持。 事件: 苏宁云商9月4日发布公告,拟实施员工持股计划。将委托安信证券成立定向资产管理计划,通过二级市场购买等合法方式取得公司股票。参与员工人数不超过1200人(正经理级以上管理人员),资金总额不超过5.5亿元,控股股东通过股权质押融资提供借款支持,借款部分与自筹资金比例为3:1;该计划存续期为30个月,通过二级市场购买股票锁定期12个月,期内持有人权益不得退出。该计划仍须提交股东大会审议通过方可实施。 评论: 维持2014-2016年EPS为-0.25/-0.42/-0.58元,考虑到员工持股计划提振市场信心且阿里巴巴上市等因素导致近期电商题材受热捧,上调目标价至8.5元(线上业务1.5XPS、线下业务0.4X),维持谨慎增持。苏宁近年来通过收购PPTV等积极布局入口资源,以弥补大家电品类粘性不足缺憾。随着信息及物流系统完善及供应链管理能力提升,后续苏宁可能通过培育核心品类(如母婴)提升用户粘性,藉此推动开放平台建设。公司目前已进入正常经营轨道,后续可能增强营销等促进规模增长,牺牲短期业绩换取线上业务快速增长。 彰显公司对未来发展信心。该计划授予对象为正经理级以上及特殊贡献员工且大股东垫资近4亿,应该说与公司核心利益高度一致,体现出公司对未来发展看好。一方面公司通过此计划增加员工忠诚度,进而稳定经营结构、提振经营活力;另一方面可极大鼓舞投资者信心,渠道利益机制理顺有助于苏宁平台战略推进,电商业务有望随行业实现快速增长。 完善信息及物流配送系统,大力提升购物体验。公司前期集中力量改善商品供应链体系、完善配送网络,推出一日三送、半日达、2小时急速达等服务。并通过升级物流与IT系统,提升网购体验、巩固电商基因。目前来看已取得一定效果,易购2Q市场份额回升至3.5%。下半年为网购旺季,订单峰值将是对新系统极好的压力测试,关注公司旺季运营表现及经营改善幅度。 催化剂:股东大会审议通过;易购增长快速;互联网金融题材提振。 风险提示:网购份额流失;线上业务致大幅亏损;渠道利益博弈影响同价战略效果。

投资要点: 投资建议:维 持2014-2016年EPS为0.61/0.71/0.79元,上调目标价至15元,维持“增持”。公司主营业务较为稳健,业绩增量主要来自外延扩张及存量资产(或资金)的盘活性改善。作为上海商业巨舰, 公司拥有大量核心商业地段优质资产提供足够安全边际。最大看点是国企改革实质性推进带来的机制改善及资产整合,随着上海改革进程持续深化,公司短期估值水平有望提升。 业绩略低预期,费用率继续上行。1H 营收/归属母公司净利润/扣非净利润分别下降2.3%/3.3%/3.2%、折合EPS0.42元,百货、超市收入端分别微降0.35%、3.55%,毛利率则分别增加0.76、0.41pct,显示在低迷经济环境及反腐影响下,收入增速压力较大。1H 销售+管理费用率同比增加0.69pct 至17.59%。人工+物业费用率高于行业平均2.5pct,我们测算每降低1pct 将带来业绩增幅超20%,未来国企改革推动的机制改善,将提升公司运营效率。公司营运现金充足且负债率极低,银行存款达107亿有待盘活,保守按照7%收益率测算,理财年收益亦将超过7亿、带来1.5亿元业绩改善。 国企改革深入催化资产整合预期。我们预计随着国企改革持续推进, 集团未来可能进行资产整合,将优质资产适机注入旗下上市平台。当前垂直型电商蓬勃发展,不排除公司利用品牌及区位优势,打造线上品牌生活平台实现全渠道发展。改革大背景下公司激励机制层面完善也值得期待。在此基础上存量资产+资金盘活以及激励机制层面突破,都将带来巨大业绩改善空间。随着国企改革步入深水区,改革进展将促使公司短期估值水平提升。 风险提示:宏观经济低迷;网购分流加剧;国企改革进程低于预期

投资建议:公司 积极寻找战略互补和延伸的并购机会,以丰富公司零售业态的多样性及提升住宅地产的配套性,未来有望在多业态组合及跨业态整合方面取得突破。公司负债率一直维持在90%左右,而且商业地产政策逐步放开,不排除进行融资的可能。维持2014-2016 年EPS :1.25、1.56、2.0 元,其中商业EPS0.78 元、0.88 元、1.02 元,根据行业估值并考虑公司业绩增速给予一定溢价,给予2014 年商业15 倍和地产8 倍PE,维持目标价:15 元及“增持”评级。 收入及盈利环比明显改善。2014H 公司收入37.75 亿元,微降5.61%;归母净利润3.24 亿,增长16.1%,EPS0.564 元,符合市场预期;扣非后净利润2.32 亿,同比下降14.6%。1)商业实现营收34.55 亿、同比增长1.6%:中心店营收16.27亿、同比微降0.34%,其中1Q、2Q 收入增速分别为-12.1%、14.5%,二季度出现显著好转,门店内部装修基本结束,预计下半年增速进一步提升。2)地产收入大幅下降49%,但我们看到上半年预收款13.8 亿元,预计下半年地产结算将显著增加。3)商业毛利率同比下降2.97pct 至19.41%,我们认为主要是促销力度加大及新开门店拉低毛利率水平,商业毛利率短期难以大幅提升,但随着地产结算,预计综合毛利率水平2014 下半年有明显提升。 外延扩张平稳推进,地产结算缓解财务压力。公司上半年新开铜陵店(面积5.69万平),并实现收入2517.7 万元,预计下半年泗阳店(5 万平)有望开业。同时,推进住宅地产销售,加快周转,预计下半年地产结算将显著增加。地产结算将在一定程度上缓解资金压力并降低财务费用,上半年财务费用同比下降11.95%。 风险提示:经济低迷,收入下降;商业地产价格大幅下跌,资金链断裂。

投资要点: 投资建议:在消费升级大背景下,黄金珠宝及中高端女包消费仍处放量阶段。公司借助K 金差异优势及多品牌战略巩固行业地位,逐步向“中高端时尚多品牌运营商”战略目标靠拢。预计公司2014-2016年EPS 分别为0.56/0.79/0.98元,期间复合增速为33%;给予公司2014PE35X,目标价19元,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 顺势而为享受行业红利,凸出K 金实现差异优势。公司2014H1实现营业收入/ 归母净利润为12.17/1.28亿元; 分别同比增长7.18%/20.27%,EPS 为0.30元,基本符合市场预期;此外公司拟以2014/6/30股本为基数,向全体股东进行10转10。随着行业进入了增长高峰期,公司积极在全国加快渠道建设,且我们认为未来5年仍具备较大扩张空间;此外公司秉持K 金作为优势品类,近年在K金消费性需求也快速增长背景下,公司将有望继续稳坐K 金市场龙头地位并进一步带动公司珠宝首饰业务的利润加速增长。 收购FION,多品牌战略意在中国轻奢市场龙头。至2014年7月5日,公司全资子公司潮宏基国际有限公司已现金收购FION100%股权,我们认为本次收购一方面有助双方充分发挥协同作用,实现资源共享和优势互补;另一方面FION 稳定的经营将直接增厚公司业绩,预计对公司2014业绩增厚约为0.11元。 此外公司本次同时公告投资设立潮宏基珠宝及深圳前海潮尚投资管理有限公司已满足多品牌运营发展需要,未来或通过其继续挖掘市场时尚品牌并购机会。 风险提示:1、收购FION 整合效果不达预期;2、金价持续走低

本报告导读 :2Q苏宁收入端环比改善明显,但仍低于市场预期,与行业巨头份额差距拉大。关注公司在粘性用户培育、旺季系统流畅性压力测试等表现,谨慎增持。 投资要点: 投资建议:维持2014-2016年EPS为-0.25/-0.42/-0.58元,考虑到经营环比改善明显且互联网金融等题材提振短期估值,上调目标价至8.0元,维持谨慎增持。公司通过收购PPTV等积极布局入口资源,弥补大家电品类缺乏足够粘性客户群缺憾,并推进供应链建设、完善购物体验。我们认为公司目前已进入正常经营轨道,后续可能布局母婴等优势品类培养粘性用户并促进开放平台建设。 业绩低预期但经营环比改善。1H营收/净利润同比下降7.89%/203%,低于市场预期。其中2Q易购收入同比下降18.5%但环比增加51.0%,可比门店同店增长4%。此外公司预计1-9月净利润亏损9.56亿~10.56亿,折合EPS为-0.143~-0.129元。我们认为公司目前正处于互联网基因巩固阶段,关注其战略转型执行能力、线上线下利益机制理顺以及线上各经营指标的改善。公司投放大量资源在全渠道运营及商品供应链体系,升级物流与IT系统以提升购物体验,目前来看取得一定效果,关注三四季度网购旺季对新系统的压力测试结果。 持续加大物流投入,完善配送网络建设。对电商企业来说,前期牺牲毛利率促进规模增长,后期叠加新技术、高毛利增值(金融等)业务,由于运营成本较为固定届时企业盈利能力将大幅改善。目前公司已拥有仓储及配套总面积达352万平米、21个物流基地投入运营,并不断完善配送网络建设,推出一日三送、半日达、2小时急速达等服务。与京东类似,随着公司LES信息系统不断优化、物流运营能力不断优化,苏宁未来物流平台有望对外开放。 风险提示:宏观经济低迷;关店费用致业绩下滑;渠道利益博弈影响同价战略效果。

本报告导读: 公司积极推进收购Highland Group约89%的股权,借力海外百货成熟经验,公司有望走出小而美的成功转型之路。 投资要点: 投资建议:维持公司2014-2016年EPS分别为0.48/0.60/0.78元,复合增速约为27%(未考虑收购HOF影响)。我们认为自2011年三胞集团成为大股东后,公司各项业务推进显著加快,借助大股东强大资金实力及资源优势,公司百货业务转型也有望走出自己的小而美之路。考虑到未来业务转型有望借助海外经验领先市场转型进程,给予公司2014PE30X,上调目标价至14.5元,维持“谨慎增持”评级。 商业主业利润增长提速,下半年地产业务贡献显著。2014H1,公司实现营业收入/归母净利润分别为17.05/0.91亿元,分别同比增长11.81%/26.69%;EPS为0.25元,基本符合市场预期。考虑到当期地产收入仅约202万(预计净利润约30万),投资收益影响约462万 ,医药业务净利润同比下降约530万,剔除这些因素影响,公司商业主业净利润同比增长约31%。我们认为商业主业当期较快增长是因为东方商城利润释放及芜湖新百减亏效果明显,考虑到盐城项目已开盘,下半年地产业务贡献将凸显,预计全年仍有望实现较快预计增长。 海外收购HOF,借力实践商业业务转型。公司以现金收购Highland Group约89%的股权(老牌百货HOF为其全资子公司),有望在商品资源,买手模式、全渠道推进等多方面增强双方协同效应,公司有望借助海外成熟经验,加快全渠道转型速度。借力海外成熟经验,公司有望走出小而美的成功转型之路。 风险提示:公司转型效果不达预期; HOF整合出现问题,继续亏损。

投资建议:维持公司2014-2016年EPS为0.71元,0.91元及1.12元,我们认为,公司盈利能力未来有望在店龄结构改善驱动下逐渐好转,公司商业利润有望随盈利能力改善维持较高水平。给予银座股份2014年PE13X,上调目标价至9元,维持“增持”评级。 商业主业在盈利能力改善驱动下维持较高增长。2014H1,公司实现营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润分别为71.83/1.61/1.63亿元,分别同比增长-1.14%/-5.17%/5.41%;EPS为0.31元,基本符合预期;期内地产营业利润同比下降2235万至1084万,剔除地产业务影响,公司商业主业营业利润同比提升26.55%。2014H1公司共新开9家门店(截至2014H1,公司共有门店98家),但商业业务收入同比下降0.86%,地产业务收入同比下降71.50%,仅高毛利的其他业务收入同比增长22.70%,从而带动公司综合毛利率同比提升1.39个pct至19.35%(若剔除地产业务影响,公司综合毛利率同比提升1.48个pct至19.29%,营业利润率同比提升0.71个pct至3.36%)。我们认为,尽管较低行业景气度背景下公司同店增速为负,但在打折促销力度下降及公司店龄结构改善双重影响下,公司毛利率出现较大幅度改善,盈利能力提升是公司商业业务出现较大增长的主要原因,下半年公司商业主业业绩仍有望随盈利能力改善维持较高增长。 2014H2乾豪及李沧项目或进入结算期,公司收入及利润增速有望环比改善。李沧及乾豪项目的地产体量分别为5万平米及7万平米,下半年两项目均有望开始进入结算期,公司收入及利润均有望随之出现较大幅度改善。 风险提示:1)经济不景气带来同店增速持续下滑,2)盈利能力改善空间有限。

投资建议:下调2014-2016 年EPS 为0.30(原0.40)/0.34(原0.35)/0.39(原0.40)元,考虑到超市行业经营分化近年来逐渐加剧,行业集中度提升窗口期或已来临,公司被低估的渠道价值有望在此进程中充分释放。我们预计公司2014年收入180 亿,参考行业平均水平,给予公司PS0.4X,目标市值72 亿,维持目标价10 元和“增持”评级。 收入增长乏力导致业绩压力较大,关店短期或仍将持续。2014H1,公司实现营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润分别为87.53/1.01/0.72 亿元,分别同比增长3.18%/-10.93%/-32.94%;EPS 为0.15 元,基本符合市场预期。其中2014Q2营业收入/归母净利润分别增长2.92%/-56.29%,归母净利润增速环比2014Q1(-22.40%)进一步下滑;若剔除非经常性损益影响,2014H1 公司营业利润率仅为1.27%(同比下降0.54 个pct);此外2014H1 公司新开超市门店40 家(包括12 家仓储及28 家便民),但期间也关店23 家(包括11 家仓储及12 家便民);我们认为在经营费用刚性增长压力下,收入增长乏力是公司盈利水平及业绩增速下滑最大原因;考虑到在较低行业景气度下,预计下半年公司收入增速仍维持低位,全年业绩仍面临较大压力,且关闭经营情况较差门店短期内或将持续。 渠道价值被二级市场低估,其渠道价值有望随行业集中度提升而逐渐修复。公司对应2014 年PS 约为0.32,位于超市行业较低水平;我们认为公司渠道价值被二级市场严重低估,考虑到行业集中度窗口期或已来临,随着以永辉超市为代表的公司推进行业整合,公司价值有望在此进程中逐步修复。 风险提示:1、行业整合进程低于预期;2、行业景气度持续下滑

本报告导读: 公司2014H收入28.2亿元,同比增长16.29%,归属母净利润为5.74亿元,同比增长17.08%,预计下半年收入和利润增速进一步提升。 投资要点: 投资建议:公司薪酬体系完善及新品投入带来的广告及营销费用增加,2014年费用将相对增加,但考虑到收入增长及2014年股权激励费用大幅下降,费用结构会出现变化,预计收入和利润将保持较快增长。公司组织架构及人事调整基本完毕,效果仍待观察,但中长期看公司价值明显低估。维持2014-2016年EPS:1.45/1.80/2.30元,给予2014年30倍PE,维持目标价:44元及"增持"评级。 收入增长加速,业绩符合预期。公司2014H收入28.2亿元,同比增长16.29%,归属母净利润为5.74亿元,同比增长17.08%,EPS:0.85元,业绩基本符合市场预期。中报收入增速有所回升,明显高于限额以上10.4%的增速,主要得益于佰草集、代理花王持续快速增长及电子商务强劲增长。2014下半年随着佰草集消费旺季来临及新品类一花一木投放市场,高夫调整结束,公司整体收入增速有望进一步回升。毛利率下降1.48个百分点,主要是花王占比提升拉低毛利率水平。同时,公司2014年以来显著加大营销费用投放,营销费用增长31.95%,但股权激励费用大幅下降57.8%,预计下半年只需计提1000多万左右,压力进一步下降。随着收入增速提升,费用压力减小,业绩增速有望进一步提升。 主力品牌下半年增速有望进一步提升。1)预计随着新开门店逐步成熟,新品持续投放及旺季来临,佰草集2014下半年增速有望明显回升。2)高夫2013下半年开始进入渠道、视觉系统等调整期,预计2014H基本调整完毕,调整之后,2014下半年增速有望显著回升。3)美加净经过包装调整后及新品花样年华投放市场,我们预计收入保持平稳较快增长,未来增长在于品类拓展和品牌塑造。 风险提示:关联交易对公司处罚;管理团队持续变动;公司内部控制问题。

投资建议:名表业务触底回升,刚性消费需求成为核心驱动力,未来增速有望持续缓慢回升;自有品牌表受益消费升级带来的行业性红利,并借助网购等新渠道,高增速有望延续。未来随着名表占比继续下降,自有品牌放量将驱动业绩快速增长。维持2014-2016 年EPS为0.42/0.54/0.70 元不变,考虑到业绩增速,给予2014 年26PE,上调目标价至11 元,维持 “增持”评级。 自有表放量驱动收入及盈利快速增长。公司2014H实现营业收入16.4亿,同比增长8.9%;归属母公司净利润0.88 亿,同比增长27.8%,折合EPS 为0.225 元,业绩略超市场预期。其中,名表业务2014H增长2.7%,但盈利大幅下降40%左右,名表业务增速持续回升,刚性消费需求成为其增长核心驱动力。飞亚达表收入增长26.6%,我们测算其净利润增长在50%以上,未来随着飞亚达表占比提升,产品结构持续改善,毛利率有望持续提升,其业绩弹性将大幅增加。下半年随着新品推出,加大线上销售力度,收入增速有望持续提升。 国产表转型及消费潜力释放驱动高增长。国产四大手表近几年均保持较高增速,主要来自于国产手表的转型以及消费潜力的释放。国产手表近几年加大向饰品方向转型的力度,同时在设计及营销方面持续高投入,消费者认知度显著提升。此外,中国巨大的三四线市场以及庞大的80-90 后消费人群成为国产中档表持续增长的持续驱动力。 风险提示:经济持续低迷,反腐力度加大,名表大幅下滑。

投资建议:公司近年来扩张速度放缓,主要精力放在内部商品端调整及转型购物中心,并牵手腾讯打造全渠道零售商。北京国企改革指导意见已经公布,借助国企改革契机,集团资产整合及激励机制理顺将促进公司短期估值水平修复。维持2014-2016年EPS预测1.57、1.66元、1.83元,根据行业均值并考虑国企改革进程,给予公司一定估值溢价,按照2014年PE14X,维持目标价22元,“增持”评级。 业绩符合预期,毛利率、费用率增幅基本抵消。1H实现营收94.33亿、同比下降6.0%;实现归属母公司的净利润3.78亿、同比增长2.1%,折合EPS0.82元;扣非后净利润为3.16亿元,同比下降10.8%(非经常性损益主要为委托理财收益5800万)。毛利率、费用率分别同比增加1.07、1.45pct。 经济增速下滑、高强度反腐等使得公司成长性受限,同店增速下滑7.89%。在经济低迷、反腐持续的情况下,预计公司下半年增长性可能继续承压,但在低基数效应下环比增速可能略有好转。毛利率上升一方面是受黄金销售占比下降影响,另一方面则是受益于品牌结构调整。销售+管理费用率同比增加1.45pct,人工、物业费率分别上涨0.7、0.6pct。预计员工费用未来仍将保持8-10%增幅,一旦收入端持续承压,费用端压力将日益凸显。 公司未来最大看点在国企改革驱动机制理顺。不论是大股东零售资产注入(春天百货),还是在改革春风下公司在改制层面的进展及后续可能的激励机制改善(将彻底解决国企经营活力不高、跑冒滴漏严重等难题),都将对公司经营层面带来实质性效率改善。 风险提示:宏观经济低迷;网购分流加剧;国企改革进展缓慢。