核心观点隔膜行业:( 1)赛道宽广,未来近百亿利润规模将为大公司奠定沃土。 我们预测到 2025年全球锂电隔膜需求量将达到 117亿平方米,考虑涂布渗透后利润空间约为 82亿元,长远有望达到百亿级别; ( 2)锂电隔膜盈利难度极高,行业格局将不断优化。 隔膜行业难点包括进入壁垒、开车/技术壁垒、降本壁垒等,叠加持续降价,行业普遍亏损,最终只有少数企业能实现规模化盈利; ( 3)充足的利润空间+极高的壁垒,行业有望孕育一两家大市值公司,而优势企业也将迎来份额、盈利提升窗口期。 恩捷股份:( 1)全球湿法隔膜领军企业,产能/份额稳坐全球第一,产品系列丰富多样,未来更有望切入消费领域; ( 2)四大基地持续扩产,结合拟收购的苏州捷力,到 2021年基膜产能将达 48.6亿平,相较 2019年翻倍,产能规模遥遥领先国内外其他竞争对手; ( 3)公司综合优势显著,包括设备、技术、产能、 客户、成本优势等,长期将构筑坚实壁垒(公司护城河)。 价格/成本下降,涂布/海外占比提升, 2020年盈利有望进入快车道。 虽然隔膜长期降价趋势难免,但( 1)成本端:公司隔膜长期成本有望突破 6毛/平,相比目前仍有 25%降本空间,主要源于原材料/能源单耗改善、辅料回收效率提升以及规模/区位优势下人工、折旧持续下滑; ( 2)受益于涂布膜、海外收入占比提升,隔膜附加值不降反升, 2020年公司盈利反而将进入快车道,未来利润有望持续高增长。 财务预测与投资建议我们预测公司 2019-2021年每股收益分别为 1.04元、 1.37元、 1.58元, 估值方面考虑锂电隔膜行业的特殊性(格局优、壁垒高、盈利能力强) 、 公司在隔膜行业中的龙头地位(全球产能/份额第一、长期成本优势显著、进入海外供应链),公司相较其他公司更高的毛利率和净利率水平以及拟收购苏州捷力带来的额外业绩提升, 我们给予公司 20%的估值溢价, 对应 2020年约合 39倍, 对应目标价为 53.3元( 对应收购苏州捷力后 EPS 的倍数分别为2020年 36倍、 2021年 30倍) , 首次给予增持评级!风险提示公司新产能释放、 海外销量不及预期、拟收购捷力存在不确定性。 竞争对手进行价格战,锂电隔膜大幅降价导致盈利不及预期。

受益新型消费电池需求旺盛,季度盈利环/同比均明显改善,锂电大趋势下未来有望多点开花。ETC、TWS耳机电池需求旺盛,带动公司盈利向好,前三季度收入增长40.94%,扣非后净利润增长18.28%。其中Q3单季度营收同/环比分别增长29.73%/22.91%,净利润1.34亿元,同/环比增长17.52%/46.65%。随着消费市场产品更新换代速度加快、无绳化趋势下锂电池加速渗透、公司锂电池多场景、全方案配套(圆柱/方型/软包&一次/LFP/三元)的优势不断体现,在众多应用领域实现全面开花: TWS(蓝牙耳机)快速渗透,公司扣式电池已进入相关产业链,高利润率提升盈利能力。三季度整体毛利率提升至27.62%,净利率13.72%,ROE水平在去年四季度见底后也逐渐恢复,Q3ROE恢复至历史平均水平。公司稳定供应哈曼TWS和蓝牙音箱电池,预计19年出货量1000万只。新型电池进入疯米AI无线智能耳机供应链,同时在谈国内客户。 动力电池成为上汽通用五菱主供,盈利逐渐趋于稳定。第一大客户上汽通用五菱主供地位稳固,前三季度供货量约0.54Gwh,全年有望突破0.8GWh。上通五明年计划推出多款纯电动乘用车,公司继续作为主供提供电池配套。 储能市场有望打开成长新空间。5G技术大规模商用将带动基站储能180GWh锂电替代需求,公司磷酸铁锂电池成本优势明显,目前已经与铁塔签订供货协议,供应方型铁锂电芯,同时大力拓展欧洲储能客户。公司有望受益储能市场爆发,实现储能装机量稳步增长。 财务预测与投资建议 受补贴退坡影响,动力电池业务低于预期,我们修正19-21年盈利预测,调整后营业收入分别为37.46/51.61/64.33亿元(原预测37.48/51.16亿元),归母净利润分别为3.51/4.83/6.11亿元(原预测4.30/5.71亿元),对应eps分别为1.25/1.72/2.17元(原预测1.53/2.03元),参照调整后可比公司2020年平均估值18倍PE,调整目标价至30.96元,维持“买入”评级。 风险提示 动力电池装机量不及预期;价格下滑风险,补贴政策变动风险。

无害化处理比例提升,收入结构改善:前三季度公司的营业收入稳中有升,主要是得益于项目建设持续推进,其中南通东江2万吨/年焚烧项目、兴业东江7.15万吨/年综合利用及处理项目和韶关东江8.95万吨/年综合利用及处理等3个项目已投产。根据公司半年报披露的数据,上半年高毛利率的危废无害化处理业务收入同比增长31.54%,占总收入的比例达到47.16%(去年为36.45%),预计全年的收入结构将持续改善。 期间费用率提升和信用减值损失造成利润下滑:今年前三季度公司的毛利率稳中有升,较去年提升1.87个百分点,达到36.54%;期间费用率为20.15%,较去年同期增加1.69个百分点,主要是由于销售费用和财务费用分别为9014万和10634万,同比增长了30.04%和32.49%。另一方面,由于公司一笔股权转让款及原子公司往来款在三季度确认计提了约7381万元(前三季度共8216万元)的信用减值损失,从而影响公司前三季度的经营业绩,销售净利率为14.91%,较去年同期减少了2.59个百分点。 财务预测与投资建议 下调盈利预测,我们预测2019-2020年公司归母净利润分别为3.9/5.0亿元(之前为7.2/8.8亿元),可比公司2019年PE为19x,考虑东江环保在危废行业的龙头地位以及较高的产能复合增长率,我们给予20%的溢价。根据23x的PE,下调目标价为10.26元,调整为增持评级。 风险提示 未来项目投产不达预期;产能利用率不达预期;无害化处理价格下降;资源化产品价格持续低迷。

营收规模保持高速增长,龙头特征明显。2019年前三季度,钴价格延续下跌趋势,在行业较弱的情况下,公司主动调整产品结构,加大铜产品产能释放和贸易收入,前三季度实现营业收入同比增长39%。公司前三季度钴产品出货量约1.9万吨,同比增长16%;铜产品出货量约4.5万吨,同比增长约59%,带动公司整体营收规模再上新台阶。 钴价格底部回升,Q3业绩明显改善,看好四季度盈利持续回升。钴价下跌对公司盈利造成大幅波动,受高价库存影响,上半年归母净利润3283万元,同比下滑97.82%。自7月底以来,随着钴价底部回升,公司三季度盈利明显改善,单季度实现5993万元净利润,同比下滑85.17%,环比增长193%。 受嘉能可暂停Mutanda铜钴矿影响,2020年钴供需有望迎来反转,钴价有望持续上涨,公司盈利将进一步提升。 坚定布局锂电材料,高镍前驱体面向全球。公司战略转型锂电材料步伐坚定,随着华海新能源并入上市公司体系,前驱体产能规模达到4万吨。N65系列产品已进入大众MEB平台、日产-雷诺联盟、福特等世界知名品牌汽车的C样认证阶段,并与客户达成三年近7万吨带约束条款的供货备忘录,有效提升公司锂电材料影响力和市场份额。 财务预测与投资建议 基于公司三季度盈利情况以及对未来钴价的判断,调整19-21年公司盈利预测,实现营业收入190/238/292亿元(原预测值190/218/255亿元),归母净利润3.65/10.37/15.3亿元(原预测值为8.54/12.92/15.98亿元),对应eps分别为0.34/0.96/1.42元,参考可比公司2020年平均估值31倍,上调目标价至29.76元,维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不达预期的风险;产品销量不达预期的风险。

事件:公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 36.37亿元,同比增长 17.67%,归母净利润 6.57亿元,同比减少 8.71%; 7-9月单季度营业收入 8.41亿元,同比增长 3.93%,归母净利润 1.44亿元,同比减少 34.13%。 核心观点销气量同比增长 38.22%,所得税增加致利润下滑: 由于销气量的增加和阜阳项目的并表因素, 前三季度公司的收入稳中有升,同比增长 17.67%;收入结构在逐步优化,其中天然气销售总量 8.36亿立方米,同比增长 38.22%,预计全年有望超 12.5亿立方米。前三季度毛利率 30.10%,与去年基本持平,但由于去年同期煤改气工程(村村通项目)享受了所得税的减免,而今年以来煤改气的结算规模大幅减少,所得税较去年同期增加了 1亿(今年前三季度 1.9亿元,去年为 9263万元),前三季度公司的净利率为 18.29%,较去年同期减少 5.12个百分点。 外延并购和内生成长多举措发力: 2017年和 2018年公司相继收购荆州天然气和阜阳项目,2019年 10月,公司以现金收购涿鹿大地和绥中大地 100%股权,公司的业务版图已经从京津冀逐渐向全国扩张;同时由于公司收购的项目所在地的气化率有提升空间,新接驳用户将带给公司一次性接驳收入及后续销气收入。 财务预测与投资建议由于享受所得税减免的村村通煤改气工程的收入比例减少,调整所得税率,我们下调公司的盈利预测, 2019-2021年归母净利润分别为 10.9/12.9/14.4亿元(之前分别为 12.1/14.5/16.4亿元), 根据可比公司估值, 给予 2019年 14倍 PE,目标价为 10.64元(之前为 18.81元),维持买入评级。 风险提示项目拓展不达预期;天然气冬季顺价不畅导致毛利率下滑。

事件:公司发布 2019年三季报, 1-9月公司实现营业收入 42.69亿元,同比增长 19.05%,实现归母净利润 7.36亿元,同比减少 0.99%,扣非后归母净利润 7.19亿元,同比增长 20.18%; 7-9月单季度公司实现营业收入 15.99亿元,同比增长 23.38%,归母净利润 2.75亿元,同比增长 12.70%。 核心观点 业绩符合预期: 公司收入规模持续增长的动力主要来自于固废板块, 廊坊项目投产(2018年下半年投产)带来业绩增量,同时大量的在建项目顺利推进持续贡献工程收入,其中漳州项目已进入调试阶段,南海垃圾焚烧三厂项目已完工,佛山危废项目预计在年底建成,江西赣州危废项目今年投入运营。 公司归母净利润和扣非后净利润增速不匹配主要是由于官窑市场的股权处置 2018年 1-9月公司的投资收益达到 9278.87万元(2019年前三季度投资收益是 4552.55万元)。 垃圾焚烧项目收购持续推进: 公司拟收购盛运环保 4个在建垃圾焚烧项目(共 3500吨/日)已经达成一致,即将签署相关项目的《资产转让协议》,公司收购后将继续投资建设,同时公司还公告拟收购淮安市生活垃圾焚烧发电二期项目(800吨/日)。目前公司在手垃圾焚烧项目规模为 2.35万吨/日,若收购完成,公司的总规模将提升 18.30%。 发力高景气度大固废板块, 自身造血能力强: 公司自身造血能力强, 经营性现金流足以覆盖资本开支且经营性现金流与营收匹配度高。截至 2019年 9月底公司在手现金为 11.38亿元,且我们预测 2019-2020年经营性现金流均超过 18亿元。我们看好公司在大固废板块拓展的潜力。 财务预测与投资建议 不考虑收购的影响,我们维持 2019-2021年归母净利润为 9.8/11.6/12.2亿元的预测。根据可比公司 2019年 PE 18x,目标价为 23.04元, 维持买入。 风险提示 垃圾焚烧项目投产进度不达预期

Q3业绩明显改善,体现龙头企业应对钴价波动的能力。公司前三季度营业收入微降,归母净利润同比增长16.57%,Q3单季度收入36.29亿元,扣非净利润1.69亿元,同比增长80.77%,业绩改善明显。从公司前三季度盈利情况来看,公司对钴价波动的应对能力极强,在钴价大幅波动的情况下,公司前三季度实现了稳定的业绩和行业高水准的毛利率水平,前三季度整体毛利率19.34%,其中第三季度毛利率19.28%。 格林美是全球最大的三元前驱体供应商,成长空间广阔。公司现有三元前驱体产能10万吨,上半年三元前驱体出货量3.3万吨,Q3出货量超过1.5万吨,市场份额已经稳居第一。公司全面掌握了高镍(NCA&NCM6系、7系与8系)与单晶材料的制造技术,未来三年累计签署30万吨三元前驱体战略长单,已成为格林美目前及未来业绩的有力支撑点。 钴价继续上涨进一步丰厚盈利水平。格林美锂电材料年度耗钴量超过2万吨,钴价格波动对公司收入和利润影响较大,随着钴价进一步上涨,公司四季度仍保持正增长。 财务预测与投资建议 看好四季度新能源汽车抢装带动动力电池需求回暖,有利于公司开工率提升,维持原对公司的预测值分别为19-21年盈利预测为实现归母净利润9.15/12.27/15.08亿元,对应EPS为0.22/0.30/0.36元,维持2019年30倍估值,目标价6.6元,维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不达预期的风险;产品销量不达预期的风险。

事件:公司发布2019年三季报,1-9月公司实现营业收入15.38亿元,同比增长31.43%,归母净利润7.45亿,同比增长29.05%;7-9月单季度公司实现营业收入5.71亿元,同比增长32.58%,归母净利润2.55亿元,同比增长26.12% 核心观点 经营稳健,项目推进顺利:前三季度公司及下属相关子公司累计入库垃圾量390.05万吨,同比增长26.31%,上网电量111,574.83万度,同比增长19.91%。2019年公司已新签10个垃圾焚烧项目,规模达到7600吨/日,截至目前,公司在手垃圾焚烧总规模为3.1万吨/日,其中已投运1.4万吨/日。目前樟树、临海二期、玉环二期、婺源、奉新等生活垃圾焚烧项目建设进展顺利,东阳、龙泉、双鸭山和永丰项目进入建设阶段,在手项目的逐渐落地将支撑公司未来三年的业绩增长。 业务链向固废行业其他领域延伸:围绕生活垃圾焚烧运营这一核心业务,公司在2019新签四川眉山天府新区视高镇、温州市鹿城区、温州市瓯海区等多个环卫清运订单;同时新增江山和武义的餐厨垃圾处理项目后,公司在手的餐厨项目共7个,总规模875吨/日,随着垃圾分类在全国范围内分阶段实施,公司在厨余垃圾处理领域具备继续扩张的潜力。 财务预测与投资建议 我们维持公司2019-2020年归母净利润为9.1/11.1亿元的盈利预测,由于总股本的变动,根据DCF 估值法变更目标价位为25.45元(前值为33.70元),维持买入评级。 风险提示 项目建设进度不达预期。

简体事件:公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 21.77亿元,同比增长 18.68%,归母净利润 4.41亿元,同比减少 11.54%,扣非后归母净利润 4.32亿元,同比增长 16.45%; 7-9月单季度营业收入 8.55亿元,同比增长 37.89%,归母净利润 1.45亿元,同比下降 33.65%,扣非后归母净利润 1.43亿元,同比增长 39.88%。 核心观点 前三季度扣非后业绩增速创两年来新高: 由于去年同期处置成都洛带项目确认 1.47亿元收益, 因此今年前三季度归母净利润同比减少 11.54%;得益于垃圾焚烧运营业务的稳步增长,前三季度上网电量同比增长 6.77%, 扣非后归母净利润同比增长 16.45%,增速创两年来新高。 经营性现金流亮眼,项目建设符合预期: 1-9月经营性净现金流达到 8.48亿元,同比增长 38.61%,上年公司完成了可转债的发行,截至 9月底在手现金 15.07亿元。 目前公司已投运垃圾焚烧运营项目的规模为 1.25万吨/日,在建/筹建项目的规模为 1.47万吨/日,前三季度投资性现金流流出为 24.27亿元(去年同期为 16.72亿元), 在建项目有序推进, 预计 2019Q4投产2100吨/日, 2020-2021年将投产 11900吨/日。 财务预测与投资建议 未来两年是公司项目投产的高峰期,到 2021年底,公司在运的垃圾焚烧项目规模将翻倍,同时随着在建的危废、建筑垃圾和湿垃圾处理项目的陆续投产,公司将成为综合性的固废处理公司。 我们维持公司 2019-2021年归母净利润分别为 6.17、 8.04、 10.72亿元的盈利预测, 给予 2020年 18倍 PE,目标价为 15.84元,维持买入评级。 风险提示 项目进度低于预期,资产整合低于预期,融资进度低于预期。

事件:公司发布2019年三季报,前三季度公司实现营业收入87.26亿元,同比减少3.18%,归母净利润9.64亿元,同比增长71.90%。Q3单季度营业收入26.11亿元,同比减少17.33%,归母净利润3.29元,同比增长71.30%。 核心观点 环卫设备和服务并进:2018年11月完成中联环境100%股权的收购,目前公司超过60%的收入来自于环卫行业的设备销售和运营服务,公司已跻身全球规模最大的环卫装备企业之一。2019年前三季度公司的毛利率为24.88%,净利率达到11.26%,较并购前有大幅提升(毛利率20%左右,净利率8%左右)。2019年1-6月,公司的环卫装备的市占率稳居行业第一,其中中高端产品市占率超过30%;上半年公司签订环卫运营项目13个,首年服务金额4.72亿,合同总金额57.85亿,签约能力排名全国第三(较2018年提升1个名次)。 进一步强化激励机制:公司发布第一期员工持股计划和第三期股权激励计划,其中员工持股计划总金额不超过5.35亿元(不超过总股本的2.63%),股权激励拟向激励对象授予的股票期权约占公司总股本的2.07%,行权条件为2019/2020/2021年公司扣非后规模净利润不低于14/16.8/20亿元,未来公司的业绩将继续和员工的利益充分绑定。 财务预测与投资建议 我们维持2019-2021年公司归母净利润为14.4/17.9/20.8亿元的预测。根据可比公司2019年PE 18x,目标价为8.28元,维持买入。 风险提示 环卫市场化进度不达预期;项目进度低于预期。

事件:公司发布三季报,前三季度实现收入16.97亿元,同比增长9.38%,实现归母净利润2.39亿元,同比增长15.08%,扣非后归母净利为2.3亿元,同比增长21.72%。从单季度来看,公司Q3实现收入6.4亿元(+13.27%),扣非后归母净利1.04亿元(19.67%),净利率达16.54%,相比上半年提高3.52个百分点,在行业偏弱势下整体业绩表现亮眼。 电解液量利齐升,吨净利有望恢复至2300元/吨,后续市场稳中向好。(1)受益于海外需求持续增长,公司电解液出货量保持约25%增速,Q3单季度出货量创出历史新高,预估在9500吨左右,同比/环比均大幅增长;(2)7月份以来原料端六氟、溶剂(EC、DMC等)价格均出现不同程度下滑,而电解液8月份以来交投活跃,报价稳中有升,我们估测Q3电解液盈利环比提升约14%,吨净利恢复至2300元/吨左右;(3)随着10月份以来下游电池厂排产不断提升以及海斯福1万吨电解液新产能11月开始销售,公司电解液年末出货量将迎来小高峰,而明年随着海外客户占比不断提高,公司电解液量、利仍将保持齐升状态,2020年电解液盈利有望迎来高速增长。 氟化工板块维持稳定增长,海斯福新项目年底投产,电容化学品盈利逐季改善。(1)氟化工板块维持高增长,年底海斯福622吨新项目即将投产,将成为公司明年业绩重要增长点,而海德福将助力公司从六氟扩展到产品更为丰富的四氟产业链,打破公司长期增长天花板,此外海斯福储备有5G、燃料电池、光刻胶、含氟聚酰亚胺等一批高端材料技术,未来产业化同样可期;(2)电容化学品盈利改善,Q3以来其主要原料乙二醇和己二酸价格均企稳回升,公司产品吨盈利开始修复,叠加出货量持续增长,整体盈利有所恢复。 财务预测与投资建议 我们预测公司2019-2021年每股收益分别为0.93、1.23、1.52元,参考可比公司调整后平均估值水平,我们认为公司2019年合理估值水平为34倍市盈率,对应目标价为31.62元,维持增持评级。 风险提示 新能源车销量不及预期;氟化工新项目下游拓展不及预期。

合作嘉能可签5年期钴采购大单,锁定6万吨钴资源。公司与嘉能可签订了动力电池原料粗制氢氧化钴中间品的采购和双方中长期合作等相关事宜的战略采购协议。根据协议,嘉能可2020-2024年将向格林美供应不少于6.12万金属吨的粗制氢氧化钴产品,以满足格林美现有三元动力电池材料产能及未来建设规划需要。其中2020年不少于1.32万吨,2021-2024年不少于1.2万吨/年。公司声明上述仅是基础战略采购数量,嘉能可承诺将优先保障公司除以上基础需求之外的新增钴原料需要。 格林美是全球最大的三元前驱体供应商,钴金属年消耗量高达3万吨。公司现有三元前驱体、四氧化三钴、钴粉等产能合计对钴需求高达3万吨,其中三元前驱体市占率已经稳居第一。公司全面掌握了高镍(NCA&NCM6系、7系与8系)与单晶材料的制造技术,未来三年已签署30万吨三元前驱体战略长单,新能源锂电材料已成为格林美目前及未来业绩的有力支撑点。 强强联合促进世界新能源行业的可持续发展。格林美是世界循环经济先进企业,嘉能可是世界最大的钴资源开采商和供应商,控制了全球49%的钴资源量。与嘉能可签订战略采购协议,有利于保障公司未来五年对钴资源的战略需求,顺利实现三元前驱体产能的扩张。同时通过优势互补,构造共同钴资源价值链,提升双方的全球竞争力,符合双方的战略利益,对稳定全球钴资源行业发展预期与促进世界新能源行业的可持续发展有积极正面的影响。 财务预测与投资建议 嘉能可暂停Mutanda铜钴矿为钴金属涨价提供了持续动能,我们修正2019-2021年钴金属价格预测为28/35/40万元/吨(原预测值28/29/30万元/吨),并调整公司19-21年盈利预测为实现归母净利润9.15/12.27/15.08亿元(原预测值9.06/10.80/12.87亿元),对应EPS为0.22/0.30/0.36元(原预测值0.22/0.26/0.31元),维持2019年30倍估值,目标价6.6元,维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不达预期的风险;产品销量不达预期的风险。

PCB电子化学品龙头地位稳固。公司深耕化学试剂和PCB电子化学品近40年,孔金属化镀铜、镀镍金、镀锡和棕化液等产品应用在PCB制程中的多个环节,国内无竞争者,充分享受国产化替代红利。公司在行业内率先提出“PCB制造技术整体解决方案”向客户提供新厂的前期规划、流程设计与设备评估、生产与控制技术指引、生产问题分析及解决等全套技术支持。 协同应用PCB化学品核心技术,布局锂电材料和回收,打开成长新空间。 公司2017年正式进入锂电材料和电池回收领域,利用PCB电子化学品的多级串联络合萃取提纯技术和结晶控制等核心技术,制造出高品质锂电材料,建立并升级三元前驱体和废旧电池回收产线。2018年公司开展1.4万吨磷酸铁锂正极项目、梯次利用项目,并入选首批动力电池示范名单,2019年开展三元正极项目和锂辉石选矿项目,至此锂电材料布局全面展开。2020年动力电池回收将迎来爆发,公司提前布局,实现高速成长。 锂电回收材料再造后端产业链循环布局,成本优势保障盈利稳定提升。 2019H1原材料价格大幅波动影响公司业绩,下半年钴镍价格双升有利于缓解价格压力。同时公司通过循环布局锂电池后端循环产业链,将从废旧电池回收的硫酸镍钴锰盐和碳酸锂等原材料用于三元正极和磷酸铁锂正极中,实现原料自给,成本优势凸显,助力盈利稳定提升。 财务预测与投资建议 公司持续布局锂电材料和电池回收业务,有望形成电子化学品、化学试剂和锂电材料三足鼎立之势。我们看好2020年公司锂电材料和回收业务放量增长,钴镍双升有利于抬升公司产品价值,并且协同效应带来的成本优势将更加凸显。预计未来三年公司实现营收15.6/26.1/33.4亿元,归母净利润0.82/1.54/2.34亿元。根据可比公司2020年33倍平均估值,给予公司目标价13.53元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 产业政策导致需求不达预期风险:锂电池材料回收行业竞争加剧的风险:环保监管风险:三元正极业务拓展不达预期风险。

核心观点 2019年上半年业绩基本符合预期: 2019年上半年公司实现营收 13.22亿元,同比增长 8.88%;实现归母净利润 2.96亿元,同比增长 5.80%,实现扣非后归母净利润 2.89亿元,同比增长 7.55%,实现应经营性净现金流 3.99亿元,业绩基本符合预期。 2019年 1-6月公司入厂垃圾 322.20万吨,同比增长 3.15%,垃圾焚烧上网电量 95,417万度,同比增长 4.44%;处理污水1.80亿吨,同比略有下滑(主要由于竹园一厂提标改造)。 在建项目稳步推进: 报告期内威海文登项目、蒙城项目、太原项目、成都宝林项目、奉化项目、上海天马、漳州项目、金华项目等垃圾焚烧项目的建设稳步推进。同时报告期内公司新增: 1)生活垃圾:新昌县眉岱项目、威海项目共 1000吨/日; 2)湿垃圾:嘉定项目 530吨/日; 3)建筑垃圾:嘉定项目 1500吨/日; 4)土壤和地下水修复:中标 8个项目,其中上海桃浦智创城核心区 603地块污染治理项目是目前上海市最大的土壤及地下水修复项目。 未来三年将迎来项目密集投产和业绩释放: 我们预计公司 2019-2021年投产垃圾焚烧产能有望超过 13000吨/日,将有力地保障公司的业绩释放,同时危废、湿垃圾和建筑垃圾处理项目的投产也将带来业绩增量。 财务预测与投资建议 我们预测公司 2019-2021年归母净利润分别为 6.17、 8.04、 10.72亿元,对应 EPS 为 0.68、 0.88、 1.17元。根据可比公司 2020年 15倍 PE,给予 20%估值溢价,目标价为 15.84元,维持买入评级。 风险提示 项目进度低于预期,资产整合低于预期,融资进度低于预期。

受钴价低迷拖累,盈利水平下降,铜产品表现亮眼。2019年上半年实现营业收入91.03亿元(yoy+34.21%),实现归母净利润3283万元(yoy-97.82%),扣非后净利润-4100万元(yoy-102.74%)。收入增长系公司加大钴和铜产品的产销规模,盈利下滑系钴价大幅下挫以及计提资产减值损失3.26亿元影响。为了对冲钴价下滑的影响,公司主动调整生产计划和产品结构,增加铜产品产出,上半年铜产品销量超过3万吨,收入13.2亿元,同比增长79%,实现毛利率38.38%,贡献毛利超过5亿元,占总毛利一半份额。 钴价止跌回升,盈利底部确立,看好下半年盈利大幅回升。供给端在钴价下滑过程中持续缩量,嘉能可上半年钴产量低于预期,全年产量指引下调至4万吨—4.6万吨,并计划年底前关闭年产2.7万吨钴金属的Mutanda 铜钴矿,未来全球钴供给规模大幅下降,叠加下游5G 和动力需求好转,钴供需有望迎来反转。公司盈利底部已经确立,钴价企稳并上涨将刺激公司盈利迅速向好,看好下半年公司盈利水平大幅提升。 坚定布局锂电材料,高镍前驱体面向全球。上半年华海新能源并入上市公司体系,产能规模达到4万吨,产品上,重点开发了动力电池材料Ni60、65、80等系列前驱体产品,N65系列产品已进入大众MEB 平台、日产-雷诺联盟、福特等世界知名品牌汽车的C 样认证阶段,计划于4季度批量生产。今年7月与客户达成三年近7万吨带约束条款的供货备忘录;部分5系、6系、8系新产品已分别进入LGC、CATL、比亚迪等重要客户及汽车产业链。 财务预测与投资建议 基于2019年上半年公司表现和下半年行业发展趋势,我们微调公司未来盈利预测。预计2019-2021年实现营业收入190/218/255亿元,实现归母净利润8.54/12.92/15.98亿元,对应eps 分别为0.79/1.2/1.48元,参考可比公司当前平均估值32倍,上调目标价至25.28元,维持“买入”评级。 风险提示 汇兑风险,续期不达预期风险,产品价格波动风险。