事件概述:公司2017年年报显示,报告期内,公司实现营业收入325.57亿元,同比增长19.76%,实现归母净利润12.07亿元,同比增长41.06%。 水产料步入增长拐点,18年有望持续高景气。17年公司水产料销量约245万吨,同比增长22.72%,增长主要来源于鱼价进入高景气度,养殖利润的改善增加了养殖户对水产料的投喂量。18年草鱼、罗非鱼等鱼价再次大幅上涨,预计18年水产行业整体利润情况有增无减,对水产料的消费量将进一步增加,公司的水产料有望实现15%-20%的销量增长。 猪料爆发式增长,有望复制禽料增长路径。17年公司的猪料销量约145万吨,同比增长31.94%,增速远超上市公司猪料增速的平均水平。一方面公司开始将重心聚焦到猪料这个品种上,加大了猪饲料的区域布局,借助其在禽料上连续多年高增长的成功经验,我们看好公司在猪料上复制禽料的增长路径,未来几年实现年均20%以上的增长,另一方面,当前处于猪周期下行阶段,生猪行业出栏量的增长与规模化养殖对工业饲料的需求增加,对猪料销售提供了有利的市场环境,我们认为海大的猪料在18年实现30%-40%的增长并非难事,猪料会成为海大未来几年业绩增长的一个重要来源。 饲料结构优化,整体毛利率提升。一方面,高档膨化料增长超过40%,毛利率提高4.5个百分比,水产料整体毛利率也因其带动而提高了4.1个百分点,另一方面,猪料和水产料占比提升将显著提高整体的毛利率,预计18年公司饲料板块利润增速有望达到60%以上。 盈利预测:预计2018-2020年归母净利润分别为20.34/23.64/33.47亿元,EPS分别为1.29/1.50/2.12元,市盈率分别为18.91/16.26/11.49倍,给予“买入”评级。

门店布局加速,业绩稳步提升。爱婴室是一家以线下直营门店为主的母婴商品零售商,截至2018 年3 月13 日,共有直营门店190 家, 主要分布在上海、江苏、浙江、福建等区域,未来三年,公司还将扩展门店130 余家。经营业绩方面,公司2017 年实现营收18.08 亿元,同比增长14.06%,实现归母净利润9358 万元,同比增长26.47%。由于公司近些年调整开店策略,关闭部分沿街店,新开更多高毛利的商场店,因此公司毛利率水平稳步提升,2017 年达到28.41%,显著高于行业中的孩子王、母婴之家等竞争对手。同时由于公司99% 的业务均来自于线下,因此期间费用率方面保持在20%左右,在行业中处于低位。 享二孩政策红利,需求端未来可期。2016 年1 月1 日开始我国全面实行二孩正常,2016 年和2017 年,我国出生人口分别为1786 万人和1723 万人,比 “十二五”时期年均出生人数分别多出142 万人和79 万人,出生率分别为12.95‰和12.43‰,与“十二五”时期相比,分别提高了0.84 和0.32 个千分点。2016 年我国新生人口数量显著提升,增速由2015 年的-1.9%的上升至7.92%,2017 年二孩占全部出生人口的比重达到51.2%,比2016 年提高了11 个百分点。 母婴市场规模巨大,母婴专营店整合预期强烈。2015 年我国母婴市场交易规模达2.3 万亿元,增速达25%,其中母婴专营店市场规模为1056 亿元,爱婴室、孩子王等市场领头羊的市场份额均不超过5%,伴随着新生代父母对母婴产品质量以及服务要求的提升,未来母婴专营店的整合势在必行,市场有望出现跨区域的线下寡头。 盈利预测及估值:预计2018-2020 年的EPS 分别为1.08/1.21/1.39 元/股,对应的PE 分别为55X、49X、43X,考虑到母婴行业的高速成长以及整合空间,并且公司线下业态符合目前新零售的趋势,给予公司“买入”评级。 风险提示:门店拓展速度及门店经营效率不及预期。

门店快速扩张,同店收入稳步增长。鲜货类产品实现收入36.97亿元,同比增长17.86%,主要受益于门店增加及同店增长。公司2017年门店数量达9053家,同比增加1129家。公司在一线和省会增加门店密度,同时对门店数占比不到40%的三四线城市积极进行渠道下沉。大本营华中市场收入增长29.62%,重点华南市场增长27.32%,西南、华北、华东市场分别增长19.57%、15.34%、12.18%。公司还在大陆外开拓了新加坡和香港市场,2017年实现收入0.14亿元。2018年公司将继续渠道下沉,并开发国内空白的新疆市场,新加坡已引入加盟店。2017年同店保持3-5%增长,主要系:1)公司分产品分地区提价;2)四代店升级,部分老店同店增长可达10%,且2018年将完成全部存量店更新;3)线上平台持续引流,累计注册会员超2000万。2018年受益世界杯旺季及万店宣传,预计同店收入可保持5%增长。长期来看,公司收入增长一方面可依靠海外市场开拓,另一方面将供应链能力及管理输出,通过外延成长方式布局“美食生态圈”。 成本下行释放利润空间,加大费用投放提升品牌力。公司2017年鲜货类产品销售吨价同比增长2.6%,吨成本同比下降3.25%,拉动综合毛利率提升3.95pct。其中收入占比超80%的禽类制品吨成本下降3.33%,吨价上升3.51%,毛利率提升4.49个pct。蔬菜、畜类产品吨成本上升0.15%、6.64%,吨价上升6.07%、13.38%,毛利率分别上升4.18和5.77个pct,体现出公司极强的成本转嫁能力。销售/管理/财务费用率同比+2.96/+0.76/-0.13个pct至11.07%/6.87%/-0.05%。其中销售费用大幅增长主要系公司为提升品牌及促销,广告宣传费同比增长186%至1.86亿元。管理费用增长系职工薪酬同增38%至1.24亿元。2017年公司净利率同比提升1.3个pct至12.92%。 盈利预测:预计2018-2020年EPS为1.53、1.95、2.45元,对应PE为25倍、20倍、16倍,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题;门店扩张不及预期。

事件:公司2018年一季度实现营业收入28.52亿元,同比增长20.12%;归母净利润9.30亿元,同比增长80.25%;EPS为1.83元,加权平均净资产收益率为10.45%。 受季节性因素影响,Q1营收净利润双双大幅增长:由于2018年春节延迟至2月中旬,经销商备货时间较往年顺延。受此影响,公司Q1收入28.52亿元,同比增长20.12%。公司毛利率同比提升3.05ppts至48.86%,易拉罐制造成本的降低是主要原因(用于生产易拉罐的镀锡板卷目前7900元/吨,较2017年高点下降超过6%)。费用方面,Q1销售费用率8.66%,同比大幅降低8.81ppts,主要系公司广告投放媒体及阶段性策略的调整导致阶段性支出下降所致;管理费用率、财务费用率分别为0.68%、-0.24%,与去年基本持平。Q1公司归母净利润同比大幅增长80.25%,归母净利润率提高10.88ppts至32.61%。 四大市场均实现双位数增长,优势区域深度挖潜:公司传统优势市场华东、华中、西南、华北2018年Q1营收分别增长18.24%、11.56%、38.14%、21.21%。公司全国范围内共有经销商1819个,在低线市场具有极强的品牌力和渠道基础。依托于“分区域定渠道独家经销模式”,公司赋予经销商更大的利润空间,推动渠道的进一步下沉,深度挖掘优势市场潜力。 行业地位稳固,有望率先迎来复苏:近年来植物蛋白饮料行业企业数逐年递增,蒙牛、伊利、娃哈哈等知名品牌亦推出核桃乳及类似产品;乳企间的价格战也降低了消费者的购买成本,使乳制品对植物蛋白乳饮料产生了替代效应。但我们依然可以看到,在快速扩张的植物蛋白饮料行业中,公司市场地位牢固,品牌力强,随着市场竞争环境的改善,公司有望率先迎来复苏。 盈利预测与投资评级:小幅上调18-20年公司EPS至4.67元(+8.60%)/5.05元(+8.29%)/5.47元(+8.32%),对应PE为17X/16X/15X,维持对公司的“增持”评级。

事件:我们本周前往公司,就市场关心的问题与公司领导进行了交流。 坚持大单品战略,国缘系列加速,Q1次高端产品占比接近50%:公司战略清晰,一方面主推次高端大单品,加大对国缘系列的政策支持和广告投入,全力打造国缘“中国高端中度白酒”的品牌形象;另一方面,公司继续收缩低档酒产品线,在去年总计砍掉100余款低档酒产品,提升盈利能力。根据一季报数据,2018Q1特A+类(出厂价300元以上)营收7.07亿元,同比大幅增长67.96%,营收占比达到49.89%;特A类(出厂价在100-300元)营收5.31亿元,同比增长22.15%;出厂价在100元以下的低档酒营收合计2.40亿元,同比下降12.73%。随着产品结构的优化,公司毛利率继续提升,Q1达到74.37%的新高。 省内渠道下沉,深挖省内市场潜力:公司精耕省内渠道,目前在省内13个地市公司共设立70余个办事处,2017年全年新增30余个,将销售人员对市场的覆盖深度由市级下沉至县级,公司在开拓苏南等新市场的同时,也在苏北、南京等传统优势市场里挖掘出了新的潜力。Q1省内市场经销商总量达到298位,省内营收整体增长31.37%。其中苏南市场增长30.88%,增速稳步向上;作为公司在省内仅次于淮安的第二大市场,南京市场收入大幅增长62.71%,徐州、宿迁、连云港等苏北市场增速亦达到52.68%。 省外聚焦环江苏市场,夯实发展基础:公司省外市场基础较为薄弱,为拓展省外,公司将资源重点聚焦于环江苏市场,在样板市场导入核心单品,并派出销售人员帮助当地经销商开拓销售渠道,实现厂商“1+1”的合作模式。从报表数据可以看出,Q1省外增长达20.36%,增速较2017年也已有了大幅提升。 盈利预测与投资评级:预计18-20年公司EPS为0.93元(+30.44%)/1.19元(+27.86%)/1.47元(+23.36%),对应PE为19X/15X/12X,一季报数据已确认公司的高增长势头,维持“买入”评级。

归母净利润同比增长23.68%,毛利率提升0.72%。2017年公司实现营业收入113.30亿元,同比增长5.14%。主营业务分产品来看,生鲜实现营业收入45.22亿元,占公司总营收的39.91%,食品化洗实现营业收入50.86亿元,占公司总营收的44. 8g%,百货实现营业收入9.36亿元,占公司总营收的8.26%。公司实现归属于上市公司股东的利润3.11亿元,同比增长23.68%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.01亿元,同比增长27.21%。毛利率为17.23%,较同期增长0.72个百分点。三费费用率为17.62%。 强化区域网络密度,门店总数达675家。公司各业态连锁门店数量675家,其中大卖场88家、社区综合超市289家、农村综合超市234家、专业店45家(其中宝宝悦34家、其他专业店11家)、百货店12家、便利店7家,其中大卖场、社区综合超市、农村综合超市的业态单店平均经营面积分别为3,697.58平米、944.09平米、733.10平米,门店生鲜和食品的销售占比达到80.67%。 打通线下会员与线上微信会员,实现全渠道的会员系统。公司利用大数据加强会员消费分析,为顾客详细画像,提供精准化、专业化的会员服务,增强了顾客的信任度和忠诚度,会员总数达到463.92万,当年新增会员46.15万,会员销售占比75.96%,比上年提高了1.26个百分点,会员客流达到1.60亿人次,同比增长4.08%。 加快物流建设,增强配送服务能力。宋村生鲜物流中心扩建工程已投入使用,烟台临港综合物流园、莱芜生鲜加工物流中心项目也在建设中。公司加快了全球供应链建设,在强化基地采购、源头采购的基础上,拓宽了国际采购渠道,按照市场变化趋势和消费者需求,加强了进口商品采购推广,生鲜长板优势和差异化竞争能力进一步增强。 盈利预测及估值:预计2017-2019年EPS分别为0.71/0. 82/0.92元/股,对应的PE分别为29x/25x/23x,继续给予“买入”评级风险提示:宏观经济波动的风险,新区域拓展及新项目投入的风险。

事件:4月9日晚,公司发布2017年年度报告。2017年,公司实现营业收入556.57亿元,同比下降6.23%;实现归母净利润67.51亿元,同比下降42.74%。 猪周期下行,H7N9影响拖累公司业绩。2017年公司销售生猪1904.17万头,同比增长11.18%。受2017年猪周期下行影响,公司生猪销售收入同比下降6.74%。商品肉猪销售收入占总营收的60.72%,销售毛利占总毛利的82.57%。肉禽方面,受2017年年上半年H7N9事件影响,上半年公司肉禽业务亏损。下半年,随着行情回暖以及公司对肉鸡上市节点的把控,公司全年肉鸡业务实现扭亏。2017年,公司销售商品肉鸡7.76亿只,同比下降8.49%;肉禽收入168.68亿元,同比下降6.85%。 生猪稳步布局产能,禽业转型升级目标明确。2017年全年,公司养猪立项规模1326万头,新开工猪场规模726万头,竣工猪场规模502万头,公司生猪扩产计划稳步推进。预计2018公司有望出栏生猪2200万头。肉禽养殖方面,公司推进肉禽养殖转型升级,以“掌控渠道,直赔终端”为转型目标,积极布局鲜品屠宰业务。2017年公司投机屠宰产能提高到1.3亿只,51家鲜品批零中心投入运营。全产业链布局逐步完善可有效降低公共卫生事件为公司肉禽养殖板块带来的冲击。 期间费用控制良好。2017年公司销售费用同比增长13.62%,管理费用同比下降2.09%,财务费用同比增长96.17%。财务费用增长主要因为公司业务规模扩大,同时为了优化融资结构增加了对外融资导致利息支出增加。公司期间费用控制良好。 猪价低位徘徊,肉鸡行情回暖,看好公司未来发展。虽然国内生猪养殖规模化程度快速提升,但猪周期不会消失,预计2018年国内猪价将低位震荡,规模养殖场头均盈利100元左右,全年处于微利。肉鸡养殖基本面同比明显改善,看好2018年肉鸡行情回暖。 风险提示:产品及原料价格波动风险、重大疫情风险、食品安全风险、自然灾害风险。

收入进入加速轨道,费用率显著下降:公司2017年Q1-Q4营收分别为11.37、6.67、5.89、5.59亿元,分别同比增长20.74%、11.73%、12.90%、12.57%。由于公司在11月即停止接受打款,因而2017Q4表观增速放缓,年末预收款增至8.15亿元,同比增长67.70%;2018Q1公司国缘系列动销情况良好,加之部分预收款在Q1得到确认,Q1表观营收增速达到31.11%。若剔除时间因素,Q4+Q1营收同比增长26.Og%,公司收入端的提速基本可以得到确认。受到白酒消费税增加的影响,公司2017年消费税率提高3.73ppt至11.05%;但另一方面,销售、管理费用率分别下降3.8lppt、0.96ppt至14.48%、6.61%,费效比得到提升,抵消了消费税的影响。2017年归母净利率为30.2g%,提高0.77ppt。 国缘放量优化产品结构:2017年公司次高端国缘收入12.93亿元,同比增长38.31%,增速符合市场预期,次高端产品占比43.72%(+7.12ppt)。公司聚焦国缘战略单品,整合淘汰规模小、形象档次低的区域产品,优化了整体产品结构,全年毛利率提高0.78ppt至71.74%。公司目前着力打造国缘“中国高端中度白酒”的品牌形象,2018年起加大了在央视黄金时间的广告投入,2018Q1次高端国缘产品收入增速提高至67.96%,收入占比达47.38%。 省内市场全面开花,省外期待突破:2017年省内全面开花,收入合计增长16.16%。对省外市场,公司给予一定政策倾斜,并按照“周边辐射,重点突破”的开发策略选择优质经销商,全年新增21个经销商,总量达到264个,随着人员的到位,期待2018年省外市场实现突破。 盈利预测与投资评级:小幅上调盈利预测,预计18-20年公司EPS为0.93元(+30.44%)/1.19元(+27.86%)/1.47元(+23.36%),对应PE为18X/14X/12X,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,次高端白酒行业竞争加剧。

收入利润同比下滑,成本上涨影响公司毛利率:公司全年收入77.41亿元,同比减少13.03%。其中核桃乳收入76.19亿元,同比减少11.76%,销售量82.92万吨,毛利率减少2.09ppt至47.93%;除核桃乳外其他植物蛋白饮料收入1.20亿元,同比减少54.60%,销售量1.89万吨,毛利率下降5.08ppt至41.88%。根据公司招股说明书,易拉罐成本占到原材料成本的51.61%,由于马口铁价格的上涨,2017上半年单位产品易拉罐采购成本同比上涨6.33%至0.57元/听,大幅影响公司毛利率水平。2017年公司毛利率为47. 85%,同比降低1.88ppt。 加快产能建设,优势市场深度挖潜:公司传统优势市场华东、华中、西南、华北2017年营收变动分别为_16.5g%、-17.38%、6.13%、-13.30%,公司在全国范围内有近1800家经销商,随着营销网络的下沉,上述区域低线市场潜力有待深度挖掘。同时公司的三大自由产能基地和两大委托加工基地的扩产及产能更新正在推进之中,产能亦将逐步到位。 行业地位稳固,有望率先迎来复苏:近年来植物蛋白饮料行业企业数逐年递增,蒙牛、伊利、娃哈哈等知名品牌亦推出核桃乳及类似产品;乳企间的价格战也降低了消费者的购买成本,使乳制品对植物蛋白乳饮料产生了替代效应。但我们依然可以看到,在快速扩张的植物蛋白饮料行业中,公司市场地位牢固(市占率34%,领先第二名蓝剑一倍以上),品牌力强,同时随着乳制品价格的回升,来自行业外的冲击也在趋缓。在市场竞争环境改善的情况下,公司有望率先迎来复苏。 盈利预测与投资评级:预计18-20年公司EPS为4.54元(+5.61% )/5.73元( +8.00%) /6.54元(+8.19%),对应PE为17X/13X/12X,给予公司“增持”评级。 风险提示:食品安全风险,植物蛋白饮料行业竞争加剧。

事件:公司发布2018年第一季度业绩预告,预计归母净利润在1.01-1.25亿元之间,同比增长70%- 110%,超越市场预期。 百草味Q1增速超30%,盈利能力继续提升:预计Q1百草味方面实现营收13亿元以上,同比增长超30%。我们认为百草味保持较快增长的原因,一方面系今年春节时间较晚,部分春节档销售由2017年Q4推后至2018年Q1;另一方面在于公司不断扩充产品品类,推出果干、糕点、肉脯/海鲜等新品,挖掘非坚果类产品增长空间。今年1-2月的淘宝网数据显示,百草味销售额10.9亿元,同比增长36.g%,远超三只松鼠及良品铺子,表现出了良好的增长势头。与普通坚果系列(毛利率24.68%,2016年报数据)相比,坚果礼盒、果干及糕点糖果类毛利率更高(30%以上),随着产品的不断丰富,坚果类占比下降,百草味毛利率及净利率双双提升,预计净利率达到4%,同比提高lpct。 好想你电商渠道持续发力,专卖店、商超渠道调整显现成效:2017年好想你本部电商渠道收入预计达3亿元,同比增长在100%以上,2018年电商持续发力,占比超30%;专卖店的关店目前接近尾声,公司在店面布置、产品陈列等方面做出调整.提升消费者体验及单店收入,预计专卖店渠道已重回增长轨道;商超渠道收入继续下滑,但亏损已大幅减小。公司2017年9月推出FD新品“清菲菲”,月销量400万元成为又一只爆款单品,公司计划后续继续推出FD类产品,将传统枣类产品的消费场景进一步拓展至代餐市场,使枣类产品获得更大市场空间。 盈利预测与投资评级:预计2017-2019年公司EPS为0.22元/0.40元/0.57元,对应PE为63X/34X/24X,百草味收入保持30%以上高速增长,高毛利非坚果类产品占比提升增强其盈利能力;好想你电商渠道增长较快,本部整体呈现转好趋势。我们注意到目前大商所正努力推动红枣期货的上市,作为枣业龙头,公司亦将受益于行业的规范化、标准化发展,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:线上休闲食品竞争加剧,专卖店渠道复苏慢于预期。

猪料高增长,核心产品前端料表现抢眼。17年饲料总销量同比增长11.04%,猪饲料销量同比增长12.3g%,教保母料同比增长15.65%。公司在主要销售区域的直销比例已经达到60%,地区间发展尚不均衡,部分区域仍有较大提升空间。目前公司教保母饲料市占率约8%,距离规划目标20%有很大提升空间。通过草根调研我们发现当前中小规模专业养殖户对于母猪料和仔猪料的使用只能外购,前端料凭借其配方技术、加工工艺等高附加值的技术壁垒,不存在被自配料取代的风险,因此,我们看好在预混料和前端料上优势明显的大北农在前端料销量上持续取得高增长。 降费增效连续两年取得显著成果。报告期内,公司进一步贯彻降费增效策略,销售期间费用率下降1.63个百分点,如果不考虑限制性股票激励费用,销售期间费用率实际下降约1.80个百分点。2017年是公司限制性股票激励计划实施的第一年,超额完成业绩考核目标(归母净利润较16年增长不低于40%),随着该激励计划的实施,公司的经营管理效率有望继续提升,对公司净利润增长的贡献仍然值得期待。 水产员工持股创业计划呼之欲出,2018年将成新起点。17年公司水产料调整经营策略,聚焦高端产品,因此.虽然17年水产料销量小幅下滑,毛利率却提升了3.1个百分点,毛利同比增长了6730.28万元。 公司计划在2018年推出水产员工持股创业计划,出让部分股权给水产板块的核心管理层,通过员工持股创业、市场扩展、产品升级和客户群体打造,2018年水产料将实现销量、利润双增长。 盈利预测:预计2018-2020年归母净利润分别为14.97/18.27/21.87亿元,EPS分别为0.35/0.43/0.52元,市盈率分别为16.47/13.49/11.27倍,给予“买入”评级。 风险提示:猪价下跌引发养殖退出,水产景气度不及预期,极端天气。

事件:公司2017年实现营业收入262.77亿元,同比增长0.65%;归母净利润12.63亿元,同比增长21.04%; EPS为0.94元,加权平均净资产收益率为7.55%,每股派发现金红利0.42元(含税)。 啤酒营收与销量同步小幅增长,长期受益行业消费升级:公司2017年啤酒营收259.85亿元,同比增长0.65%,结束了自2015年起连续两年的下滑趋势。青岛品牌营收156.99亿元,同比降低0.91%;销量376万千升,同比降低1. 10%,降幅均已较2016年大幅收窄;其中“奥古特、鸿运当头、纯生”等高端产品销量162.5万千升,与去年持平。 以崂山为代表的其他品牌营收102.86亿元,同比增长3.12%;销量421万千升,同比增长2.25%。目前国内中高端餐饮市场复苏势头弱于大众餐饮,而公司对餐饮渠道倚重程度较高,面向中高端市场的青岛品牌短期内仍受一定影响,但可以看到趋势正在变好,另根据Euromonitor,2011-2016年间我国高端啤酒销量CAGR达到20. 06%,青岛凭借优良的品牌和品质,长期受益行业消费升级的确定性较高。 促销费用率下降,助力利润实现20%+增长:2017年纸箱、铝罐、玻璃瓶等主要原材料成本均有不同程度的上涨,受此影响,公司毛利率下降0.96pct至40. 64%,其中青岛品牌毛利率48.46%,同比下降1.08pct;其他品牌毛利率28.6g%,同比降低0.30%。全年公司费用端降幅较为明显,促销费用由17.50亿元(占比6.70%)下降至12.99亿元(占比4.94%),带动销售费用率同比降低1.15pct至21.95%;管理费用率同比降低0.39pct至4.74%。 复星入股叠加行业复苏,公司表现值得关注:2017年末复星接手朝日持有的19.gg%股份正式入股青啤,公司内部管理机制有望改善;2018年初华润、百威、青岛等集中提价,行业竞争格局呈转好迹象,内外部有利因素叠加,公司作为啤酒龙头,在行业变革期的表现值得关注。 盈利预测与投资评级:预计18-20年公司EPS为1.18元/1.41元/1.61元,对应PE为33X/29X/24X,维持对公司的“增持”评级。 风险提示:食品安全风险,高端餐饮复苏较慢,行业竞争加剧。

归母净利润同比增长17.13%,毛利率略微下降。2017 年公司实现营业收入12.58 亿元,同比增长3.06%;实现归属于上市公司股东的净利润6.51 亿元,同比增长17.13%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.31 亿元,同比增长14.05%。收入和利润增长的主要原因是:1)卖场面积增加:成都北门进口馆和北门三店分别于2016 年12 月、2017 年6 月投入运营,营业收入同口径同比增长5,800 余万元;2)租金水平上涨:南门一店、南门二店、南门三店租金上涨,营业收入同口径同比增长1,900 余万元;4)购买理财产品增加投资收益1,000 余万元;5)财务支出同比减少2,700 余万元。毛利率为68.91%, 较同期下降了0.41 个百分点。三费费率为3.54%。 自营卖场面积达90.12 万平方米,轻资产模式继续扩张。公司自营卖场面积90.12 万平方米,入驻商户2,600 余户,项目包括位于成都市的进口家居馆、中高端家具馆、中高端建材馆、大牌家居独立大店、软装馆、富森创意大厦、装饰材料市场等多层次多定位的专业卖场。同时,公司积极通过品牌输出、管理输出等轻资产运作方式实施对外扩张。2017 年4 月至2017 年9 月,公司在四川省和重庆市签约了5个加盟及委托管理项目,物业总规模47.10 万平方米,其中已经开业运营的项目规模19.80 万平方米,计划在2018 和2019 年陆续完成项目建设并开业运营的项目规模27.30 万平方米。 探索“大家居”时代新路径,不断尝试新业态。公司不断丰富卖场层次,尝试创新业态。2017 年,成都北门三店正式建成投入运营,项目涵盖26 个具有影响力的一线家居大品牌,涉及全屋定制、瓷砖、地板、卫浴、橱柜、生活智能、生活电器等多个品类,可实现从单一家居产品购买到高端全屋定制的一站式购物。 盈利预测及估值:预计2017-2019 年EPS 分别为1.81/1.97/2.09 元/股, 对应的PE 分别为15x/14x/13x,给予“增持”评级 风险提示:经营业务相对集中;税收优惠政策的风险。

事件:公司发布2017 年度业绩快报及2018 年第一季度业绩预告。 2017 年老窖营收重回百亿,2018 年一季度业绩再加速:根据2017 年业绩快报,公司全年营收、归母净利润分别为103.95 亿元、25.58 亿元,同比分别增长20.50%、30.69%(本期因老窖养生酒业并表,故对上期报表数据做了追溯调整),自2013 年以来营收重回百亿阵营。测算Q4 营收、归母净利润分别为31.15 亿元(+28.56%)、5.61 亿元(+11.53%),Q4 利润增速慢于营收,我们认为应该系公司年末补缴消费税所致。另根据2018 年一季度业绩预告,公司2018Q1 收入预计同比增长超过25%,归母净利润在11.96-12.76 亿元间(包含投资华西证券获得的1.53 亿元投资收益),同比增长50%-60%。 大单品战略清晰,国窖1573 增速超50%,布局特曲60 版抢占500 元价格带:公司大单品战略清晰,一系列对贴牌产品的清理工作迅速恢复了老窖的品牌力。公司目前发力运作“浓香国酒”国窖1573 品系和“浓香正宗”泸州老窖品系双品牌,2017 年高档产品快速放量,收入增幅超过50%,据此测算,国窖1573 全年报表确认收入在43.80 亿元以上,对应销量约为5000 吨,与市场预期一致。在500 元价格带,公司着重布局特曲60 版,强调其“浓香正宗”的品牌标签,与国窖1573 形成有效呼应,在做深做透四川、重庆基地市场的基础上,对特曲60 版实行全国化运营和布局。窖龄酒方面,公司继续优化产品结构,以窖龄酒60 年为中心,并加快窖龄酒90 年的推广,以其作为泸州老窖品系商务用酒的代表产品。全年公司“四总三线一中心”营销组织架构不断完善,全国七大营销服务中心建成运行,国窖、窖龄、特曲和博大4 大品牌直控团队人数增至6000 余人,渠道掌控力显著增强。 盈利预测与投资评级:小幅上调18-19 年业绩预测值,预计17-19 年公司EPS 为1.75 元/2.38 元/3.01 元,对应PE 为30X/22X/18X,公司大单品战略清晰,政策落地效果好,国窖1573 快速放量,中档围绕特曲60 版加大营销力度成果显著,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,高端白酒市场竞争加剧。

收入维持高速增长,利润逐季改善。公司2017年实现收入40.80亿元,同比增长23.42%;实现归母净利润5.13亿元,同比增长17.85%。其中17Q4实现收入11.24亿元,同比增长21.13%;实现归母净利润1.55亿元,同比大幅增长40.65%。公司17Q1-Q4单季度归母净利润增速分别为-13.83%/5.00%/28.68%/40.65%,逐季加速,主要系华南市场趋于成熟后盈利能力逐步提升,与我们一季报后的判断一致。 提价及产品升级提高毛利率,销售费用率上升拖累净利率。公司2017年毛利率同比提升1.57个pct至37.70%,其中收入占比98.16%的面包及糕点毛利率提升1.66个pct。面包及糕点出厂均价从2016年的16.81元/公斤提高到2017年的17.21元/公斤,同增2.34%,相应的平均成本则下降0.31%。毛利率提升主要系:1)2017年七月提价2%-3%,下半年提价效应显现,且2018H1仍将受益;2)公司持续推出高毛利率新品,2017研发支出同增37.34%,未来新品推出有望提速。2017年公司销售/管理/财务费用率同比+1.94/-0.04/+0.04个pct。其中销售费用同比增长37.85%,主要系人工成本(+41.81%)和产品配送服务费(40.97%)增加,拖累净利率下降0.6pct至12.58%。 加速全国布局,华南培育成效显。成熟的东北和华北市场受益渠道深耕,收入分别增长18.95%和25.41%。2018年3月天津工厂投产,地处成熟市场可迅速贡献业绩。华东市场同比增长25.35%,公司未来将重点布局,加强新零售业态覆盖。西南市场收入增长17.87%,重庆工厂2017年10月投产突破产能瓶颈将增厚收入和业绩。西北市场受益新市场开发收入维持36.63%的高增速。华南和华中新兴市场收入大幅增加568%和181%,受益产能利用率提升毛利率分别上升5.86和4.38个pct。其中华南经两年培育后亏损减小,东莞工厂产能利用率30%+,2018年有望实现单月盈亏平衡。同时公司与华南地区的知名连锁超市合作,加速新市场渠道建设。未来武汉、江苏、沈阳、山东工厂投产加强全国布局,2017年公司零售终端增加4万个超过19万个。 盈利预测:预计2018-2020年EPS为1.43、1.90、2.41元,对应PE为32倍、24倍、19倍,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;行业竞争加剧风险