公司发布 2019年年报和 2020年一季报:2019年实现营收 98.45亿元,同比增长 14.77%;归母净利 10.45亿,同比增长 10.51%,扣非后同比增长 12.54%。2020年 Q1实现营收 18.23亿元,同比增长 2.14%;归母净利 1.42亿,同比增长-7.86%,扣非后同比增长 12.39%。 点评: 品展 类拓展& 客户开发,打开业绩空间。 。2019年在传统大客户增速平稳的情况下(第一大客户营收同比增长 7.6%),我们预计得益于客户开拓以及酒包、烟标等新品类放量(武汉艾特/江苏德晋营收分别同比增长 22.9%/ 118.7%),公司继续保持两位数以上的营收增速。而 2020Q1在疫情冲击下,公司积极组织推动工厂复工,营收整体持平。 2019年毛利率回升,2020Q1费用压缩提振利润。①2019年:得益于原材料成本同比下行及新业务规模效应释放,综合毛利率同比增加1.5pct 至 30%,但因新业务仍处投入阶段,销售/管理/研发费用率分别同比增长 0.4/ 0.8/ 0.7pct,从而使净利率同比下滑 0.4pct 至 10.6%。②2020Q1:受开工率下滑影响,毛利率同比减少 1.8pct 至 25.3%,但财务费用率同比减少 2.6pct 至 1.5%,有效提振利润。 5G 换机潮驱动 3C 包装, 增长, 多品类拓展& 供应链优化打开成长空间。 ①2019年因消费者等待 5G 新机,手机包装业务景气有所承压,但目前 5G 手机已陆续上市,有望刺激换机潮到来,催化 3C 包装业务稳定增长。②公司前期布局烟标、酒包、化妆品等赛道,目前已逐渐迎来收获期,后续仍将持续开拓环保包装、云创等业务,有望打开中长期成长空间。 盈利预测及投资建议:受疫情影响,下调 2020-2021年盈利预测及目标价,预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.36、1.67、1.96元,对应 PE分别为 16.0X、13.0X、11.1X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动,疫情反复,新业务不及预期。

事件 公司发布2019年年报和2020年一季报:2019年实现营收110.94亿元,同比增长20.95%;归母净利润11.61亿元,同比增长17.37%,扣非后同比增长3.73%。2020Q1营收为22.88亿元,同比减少6.99%;净利润为3.06亿元,同比增长3.81%,扣非后增长5.49%。 点评: 内外销共促2019年业绩稳健增长。①收入端看,内销保持平稳(营收+17.02%),外销得益于并购玺堡而保持高增(营收+31.66%),主要产品沙发/床类产品/集成产品/定制家具分别同比增长13.4%/72.5%/18.4%/61.7%至58.3/19.5/19.1/3.4亿元。②渠道端看,公司继续推进渠道拓展和管理优化,门店数较2018年增加410家至6486家。③受并表玺堡及产品促销影响,毛利率同比减少1.5pct至34.9%。 2020Q1业绩受疫情影响较小。公司一季度营收下滑幅度优于行业水平(2020Q1家具类社零总额同比减少29.3%)。虽然毛利率同比下滑1.9pct至32.8%,但投资收益较2019Q1增加0.6亿元(受财务性投资分红影响),有效增厚利润。 深化改革、协同增效助力公司中长期成长。内销方面,以“1+N+X”的渠道模式为基础,加速中低端渠道布局和“软体+定制”融合店发展,继续推进零售转型。外销方面,主动开拓新客户和OEM渠道,推进越南、马来西亚以及墨西哥项目建设投产。供应链及制造管理方面,与华为合作推动供应链数字化建设,努力实现三大精益效率指标提升10%-15%。整体看,前端和后端的营销管理能力提升,将奠定公司中长期竞争优势。 盈利预测与估值:考虑疫情的影响,下调公司2020-2021年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为2.25、2.77、3.28元,对应PE分别为17.4X、14.2X、12.0X。给予“买入”评级。 风险提示:疫情反复,地产调控超预期,原材料价格上涨。

2019年B2B办公业务持续高增,推动营收稳步提升。2019年公司B2B办公业务/SaaS分别实现营收56.82/3.00亿元,分别同比变动+46.08%/-14.85%,B2B办公业务乘阳光集采东风持续高增。目前公司B2B办公业务拥有20类产品,商品数量超过50万种。2019年公司持续中标国家电网、中国移动等央企、工商银行等金融机构和政府机关的B2B集采大项目。同时公司不断扩充品类提升产品附加值,如MRO工业品,2019年组建MRO团队和成立MRO子公司,陆续中标中石化、中国电建、中国华能等MRO集采项目。 疫情期间云视频需求高增,一季度业绩超预期。疫情期间,公司B2B业务通过顺丰等第三方物流完成销售服务,同时新增的防疫物资品类销量较好,对冲了部分品类需求下滑。疫情推动了云视频需求高增,公司用户数量大幅增长。公司一季度营收实现较快增长,业绩超预期。 新增品类未形成规模效应拖累毛利率,费用率大幅下降。2019年公司毛利率为15.65%,同比下降2.55pct,主要原因为部分B2B新增品类暂未形成集采规模效应,毛利率偏低。期间费用率为10.92%,同比下降2.52pct,系公司人均销售增长较快,使得固定费用有效摊薄。公司经营性现金流净额同比增长44.71%,系公司商务效率和大客户回款效率提升,加快了应收账款回款。 盈利预测与估值:受疫情推动,云视频需求高增,B2B业务核心竞争力强,上调盈利预测和目标价。预计2020-2022年EPS分别为0.42、0.56、0.74元,对应PE分别为39X、29X、22X。给予“买入”评级。 风险提示:疫情影响超过预期、云视频市场开拓不及预期。

2019年行业景气回升,盈利能力逐季增强。①从收入端看,公司纸/浆销量分别同比增长21.9%/5.8%至362/109万吨,其中,主要产品文化纸/铜版纸/化机浆/溶解浆/牛皮箱板纸营收分别同比变动2.47%/-13.32%/0.96%/13.27%/27.36%至73.85/34.63/15.83/35.87/33.63亿。 ②得益于全年纸价逐季度回升&木浆价格持续下跌,公司毛利率亦呈稳步上行态势,从2019Q1的17.7%回升至2019Q4的26.2%。此外,全年财务费用率同比减少0.8pct至2.5%,有效降低费用压力。 短期行业景气有所波动,产能有序扩张&低成本优势奠定公司中长期成长空间。①近期文化纸受下游复工&开学延后影响,需求表现疲软,纸价下跌明显(从三月中旬至今,双胶纸/铜版纸较高点分别下跌700/600元/吨),吨纸净利润环比2020Q1有所压缩。但短期价格快速触底有利于稳定下游客户预期,叠加目前纸价接近中小纸厂成本线,后续中小产能停产有望推动供需格局修复。②公司继续推进新产能建设,预计兖州45万吨文化纸于2020Q4试生产,老挝80万吨箱板纸于2021Q1试生产,广西北海55万吨文化纸和15万吨生活用纸项目将2021年陆续投产。此外,随着老挝和广西的化学浆项目推进,公司生产成本将进一步优化,巩固竞争优势。 盈利预测与投资建议:受近期纸价波动&下游需求不佳影响,下调2020-2021年业绩预测,并引入2022年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为0.8、1.04、1.22元,对应PE分别为11.0X、8.4X、7.2X,给予“买入”评级。 风险提示:纸价波动;原材料成本上行;新产能投放不及预期。

事件 公司发布2019年年报,报告期内实现营收20.5亿元,同比增长4.0%,实现归母净利润1.90亿元,同比增长7.7%,扣非后同比增长13.5%。 分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4营收分别同比变化+8.1%/-3.8%/+4.7%/+7.4%,归母净利润分别同比增长9.2%/3.0%/6.3%/13.8%。经营活动现金流净额同比增长65.5%至2.04亿元。 点评: 钢琴主业表现平稳,持续创新经营模式。①从收入端看,公司积极拓展销售渠道,钢琴主业营收同比增长3.78%至19.7亿元,其中,线上销售钢琴数量同比增长7.45%至3807台(占总销量2.4%)。教育培训、传媒业务同比增长2.92%至0.65亿元。②从盈利能力看,主要受原材料&制造费用成本影响,钢琴业务毛利率同比减少0.78pct至30.7%。期间费用率同比减少1.7pct至20.0%(主要得益于销售费用率同比减少1.4pct至6.9%)。 推进国际化运营,扩大文化产业及珠江云服务平台建设。①在钢琴主业方面,公司推进整合利用Schimmel钢琴资源,降低生产成本,完善国内营销网络,并将利用Schimmel原有渠道出口国际市场,进一步打开市场空间。同时,积极开发数码乐器产品,拓展延伸“传统业务+互联网教育”,成为钢琴业务新的增长动力来源。②在钢琴后市场建设方面,打造珠江钢琴艺术教育品牌,并调整珠江云服务平台业务结构——积极拓展收费调律业务,收缩云学堂和乐理课等低回报业务。目前,公司增城基地项目已投入使用,文化孵化园项目已开展对外招租工作,有望通过打造乐器文化产业基地加速品牌形象建设。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.12、0.14、0.15元,对应PE为56.7X、48.7X、45.8X,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:疫情冲击,行业竞争加剧,原材料成本波动。

事件: 公司发布2019年年报,报告期内实现营收29.6亿元,同比增长21.8%;实现归母净利润3.3亿元,同比增长20.7%;扣非后同比增长12.5%(主要为政府补助)。分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增长5.2%/13.3%/16.9%/43.7%,归母净利润同比增长4.9%/21.4%/13.1%/39.0%。经营活动现金流净额同比减少6.9%至3.4亿元(受大宗占比提升影响)。 点评: Q4提速明显,大宗渠道持续放量。 ①分产品看,橱柜/衣柜/木门营收分别同比增长9.8%/70.8%/254.9%至21.2/7.3/0.28亿元,分渠道看,直营/经销/大宗营收分别同比增长16.3%/14.4%/63.7%至1.8/19.5/6.4亿元。整体看,橱柜零售端增速基本持平,衣柜零售端得益于渠道拓展高速增长(门店数量增加352家至1078家),而大宗渠道高增长有效拉动整体业绩。分季度看,2019Q4零售渠道提速明显,我们预计主要是因为公司零售团队优化管理,以及产品力重构后市场竞争力增强。②从盈利能力看,大宗业务通过客户结构&自营及代理占比调整,毛利率大幅提升11.8pct至42.03%,从而拉动综合毛利率提升2.6pct至38.5%。此外,受大宗业务开拓&新品研发影响,销售费用/研发费用同比增加1.9/0.7pct至15.6%/4.5%。 全品类拓展及多渠道布局,打开业绩成长空间。公司推进橱柜、衣柜及木门品类融合,并扩充多种厨电、成品家具,实现多品类协同发展。同时,公司坚持多渠道发展——线上渠道加大流量媒体投入增强流量抓取能力,线下渠道继续优化经销商结构及推进门店扩张(预计2020年橱/衣净开店70/270家),大宗渠道则大力拓展开发优质战略合作伙伴,实现客户结构改善,后续有望维持高增长。 盈利预测与投资建议:受疫情影响,下调公司2020年业绩预测,并引进2022年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为1.67、1.98、2.33元,对应PE分别为13.6X、11.5X、9.8X,给予“买入”评级。 风险提示:疫情反复,地产调控超预期,新品拓展不及预期。

事件公司发布2019年年报,报告期实现营收72.61亿元,同比增长9.26%,实现归母净利润5.28亿,同比增长10.76%,扣非后为4.45亿,同比增长26.94%。其中,Q4营收同比增长9.8%,归母净利同比增长4.8%。 点评:业绩符合预期,费用优化提振净利率。从收入端看,在全年行业零售端景气不佳的情况下,公司全年营收保持平稳,定制家具/配套家居/整装营收分别同比增长4.96%/7.30%/121.62%至52.67/12.00/4.30亿元。从盈利能力看,得益于加盟占比提升,虽然全年毛利率同比减少2.1pct至41.6%,但销售费用率及研发费用率分别同比减少2.3/0.4pct至27.2%/1.9%,助推扣非净利率增长0.8pct至6.1%。公司于2019年进一步放开直营城市加盟,有望继续降低直营门店高费用对净利率的影响。从渠道看,公司继续推进渠道拓展和下沉工作,全年加盟店净增加227家至2327家(其中自营城市加盟店达177家),此外,公司启动二代全屋定制加盟模式,共有64个家装公司加盟。渠道的稳步扩张将有效支撑业绩增长。 创新O2O引流模式,整装奠定互联网发展基础。公司通过新居网MCN机构自主孵化多名IP达人,在抖音、快手等多个品牌构建流量生态矩阵,逐步打造商业变现闭环——该前瞻性布局在疫情期间助力公司线上获客,3月线上量尺数对比去年单月最高峰值提高50%。在家居流量碎片化时代,自主流量运营能力有望成为公司竞争壁垒。 公司通过整装模式积极探索全屋整装一体化解决方案,2019年自营渠道/整装云渠道营收分别同比增长109%/190%至2.75/3.46亿元(全口径)。整装业务的经验积累,一方面有望成为新的业绩增量,另一方面有利于公司第二代全屋定制模式的推广,增强供应链管理和家装能力。 盈利预测:受疫情影响,下调公司2020、2021年业绩预期及目标价,并引入2022年业绩预期,预计2020-2022年EPS分别为2.76、3.41、4.04元,对应PE分别为24.3X、19.6X、16.6X,给予“买入”评级。 风险提示:疫情反复,地产调控超预期,渠道拓展不及预期。

事件: 公司发布2020年一季报,2020年一季度实现营业收入4.96亿元,同比减少24.44%;实现归母净利润0.29亿元,同比减少45.72%。 点评: 疫情影响零售端和出口业务,一季度业绩短期承压。受疫情影响,部份国内零售门店关闭以及下游客户需求萎缩,使得公司国内收入下滑较大,同时海外疫情持续爆发,使得出口业务受阻,公司一季度业绩短期承压。 毛利率小幅上升,期间费用率增加。公司2020Q1毛利率为29.31%,同比增加0.17pct,主要受益于公司生产自动化改造和改进原料配方降低成本。公司期间费用率为18.75%,同比上升1.58pct,销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.13/+3.61/+0.80/-1.89pct。财务费用率大幅下降主要由于汇兑收益增加。疫情导致一季度营收同比大幅下滑,而企业需要支付部份固定费用支出如人工薪酬、股权激励摊销费用等,管理费用相比同期小幅提升,因此导致管理费用率大幅提升。 零售端不断开拓空白市场,看好工程渠道持续发力。2019年公司持续开拓空白市场进行渠道下沉,同时对已有门店进行升级改造,提升门店形象。截止至2019年底,惠达和杜菲尼品牌门店数量分别为2408和555家。公司从2018年开始发力工程渠道,在精装修政策红利的推动下工程渠道快速放量,2019年实现收入7.33亿,同比增长36.23%。公司不断开拓地产新客户,目前已和保利、碧桂园、龙湖和宝能等地产商开展战略合作。2020年公司预计持续开拓新客户,未来随着新客户放量,工程业务有望持续高增。 盈利预测与估值:预计2020-2022年EPS分别为0.97、1.11、1.26元,对应PE分别为10X、9X、8X。维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期,渠道拓展不及预期。

业绩符合预期,烟标表现稳健,彩盒业务贡献业绩增量。从收入端看,主业烟标继续平稳增长,同比增长8.42%至27.8亿元,彩盒业务同比增长87.31%至8.4亿元,有力提振整体收入增速。从毛利率看,整体毛利率同比减少1.7pct至41.9%,分产品看,烟标同比减少2.42pct至42.64%,彩盒业务规模效应释放,毛利率同比增加8.85pct至32.37%。从盈利能看,期间费用率同比减少1.5pct至14.5%(主要为管理费用率同比减少1.9pct至6.6%),综合来看,净利率同比增加0.5pct至22%,表明新业务盈利能力稳步提升。 疫情对烟草消费冲击较小,酒包烟标扩产有望增厚业绩。烟草消费具备成瘾性,下游需求相对刚性,卷烟2020年1-2月产量同比增长4.4%,行业受疫情冲击较小,而劲嘉的烟标主业作为其配套品,订单有望保持平稳,叠加烟标自动化水平高,大幅降低因疫情导致员工到岗率下降的影响。2019年12月,参股子公司申仁包装拟开展扩产项目,改扩后产能为酒包15万吨和烟标20万箱。该扩产项目有利加深公司与茅台的合作,获取更多的茅台订单。同时助力公司在酒包领域的拓展和延伸,项目达产后将有效增厚公司业绩。 盈利预测与估值:考虑疫情对烟标主业及新业务的影响,下调2020年及2021年业绩,并引入2022年业绩,预计2020-2022年EPS为0.68、0.82、0.97元,对应PE分别为13.2X、11.0X、9.3X,给予“买入”评级。 风险提示:烟草行业需求下滑,新业务不及预期,疫情反复。

事件: 公司发布2019年年报,2019年实现营收30.09亿元,同比增长32.62%; 实现归母净利润3.26亿元,同比增长53.05%。 点评: 互联网业务实现高速增长,未来QSR包装有望进入加速期。分产品看,跨境电商/广告/彩色包装纸盒、纸箱/环保食品包装营收分别为11.90/4.65/11.01/2.53亿,同比增长27.55%/68.26%/13.63%/179.51%,互联网业务维持较高增长。跨境电商业务方面,公司在台湾、日本、深圳、香港等地均设有供应仓储服务体系,提升当天服务响应能力的同时,大幅降低了物流仓储成本,未来毛利率有望继续提升。精准营销业务将包装主业作为载体,借助子公司龙域之星丰富的客户资源和品牌度,市场开拓效果明显。加码区块链业务,布局在快消品、工业设备和能源等多领域的应用场景,打造“区块链+物联网+实业”生态闭环,未来发展可期。另外,公司逐步完善QSR包装布局。2019年4月收购安徽吉宏(国内QSR包装前十企业),随着定增项目建成达产,公司将成为国内QSR包装龙头。叠加禁塑令利好,未来QSR包装有望进入加速期。 业务结构变化推动毛利率提升,费用率明显下降。2019年公司毛利率为43.42%,同比提升0.36pct,主要由于互联网业务营收占比提升拉高毛利率。公司期间费用率为30.55%,同比下降1.02pct,其中销售/管理/财务费用率分别为24.37%/5.39%/0.79%,同比变动-2.06pct/+1.25pct/-0.21pct。管理费用率增加主要系本期并购安徽吉宏,导致职工薪酬和无形资产摊销增加。 盈利预测与估值:由于疫情影响包装下游需求和跨境电商业务,下调2020年业绩,考虑到明年QSR基地建成投产,上调2021年业绩。预计2020-2022年EPS分别为1.80、2.28、2.72元,对应PE分别为17X、13X、11X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,跨境电商政策风险

事件: 4月12日,公司及其全资子公司环宇国际与控股股东福建泰盛及其关联方香港泰盛签订《股权转让协议》,公司拟将出售其持有融资租赁公司的100%股权,股权转让价格为5.6亿,比评估价高1,400万。 点评: 剥离融资租赁子公司降低风险,继续夯实主业。公司子公司融资租赁公司由于受到新冠疫情影响,部分客户的资金流动性出现问题,导致部份应收融资租赁款和应收保理款出现较大风险,相应计提减值准备,使得公司一季度亏损3903.37万元。公司剥离融资租赁业务,降低了未来企业经营风险,以及债务规模将进一步降低,缓解财务压力。公司未来将更加专注于造纸主业,有利于后期造纸业务的不断壮大。 短期包装纸行业承压,需求恢复&原料缺口显现有望推动纸价重回上行通道。由于近期下游复工不及预期,叠加海外疫情迎来爆发期,外贸需求大幅下调。需求疲软下纸厂连续下调成品纸价格,3月箱板纸/瓦楞纸价格分别累计下调600/800元/吨(参考玖龙纸业公开报价)。我们预计在需求未明朗之前,行业景气短期仍将承压,但目前成品纸价格已回落至2019年低点,部分中小纸厂出现亏损停机。全年看,行业亏损面加大以及需求疲弱带来的现金流恶化将加速中小产能出清,后续随需求恢复&原料缺口显现,纸价有望重回上行通道。 盈利预测与估值:疫情影响需求下调2020年业绩,考虑到2021年国废价格上涨下调2021年业绩。预计2019-2021年EPS分别为0.32、0.31、0.43元,对应PE分别为10X、10X、7X。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,疫情影响生产及下游包装需求

事件公司发布2020年一季度业绩预告,预计报告期内实现归母净利润2-2.1亿元,同比增长423%-449%。 点评: 造纸主业盈利能力如期修复,业绩反弹显著,但销量下滑及融资租赁业务盈利能力不及预期仍对利润有所影响。造纸业务:2020Q1文化纸及白卡纸价格较去年同期显著反弹(双胶纸/铜版纸/白卡纸20Q1均价分别同比增长6.9%/10.5%/15.0%至6455/6260/6125元/吨),而针叶浆/阔叶浆价格则同比下跌32.8%/18.2%。得益于此,公司吨纸毛利有望显著回升。但由于疫情期间工厂出货物流受阻,叠加下游需求复工缓慢,我们预计销量将同比有所下滑,从而影响整体业绩增速。 我们测算19Q1的净利润大部分由公司融资租赁业务贡献,但由于疫情使得大量中小企业现金流出现压力,公司融资租赁业务预计于20Q1利润减少。 造纸主业估值优势显著,重点关注现金流改善推动资产负债表修复。 公司造纸业务盈利能力如期回升,2019H2毛利率环比上半年增长6.6pct,预计2020年全年有望继续维持较高毛利率水平。考虑到目前公司整体PB仅0.85X,估值横向比较优势显著。融资租赁业务或因下游客户受疫情冲击影响,盈利能力有所下滑,但公司近两年推进融资租赁业务压缩,已大幅缓解现金流压力。在造纸利润回升、CAPEX减少以及融资环境改善等因素催化下,公司现金流有望持续改善,从而推动资产负债表修复,降低财务费用压力。拟实施股权激励激励,部分解锁条件为2021-2023年净资产收益率分别不低于5.5%/6%/6.5%,彰显公司对中长期盈利能力的信心。 盈利预测与估值:疫情影响下游需求以及融资租赁业务盈利能力下滑,下调盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为0.66、0.77、0.84元,对应PE分别为7.8X、6.8X、6.2X,给予“买入”评级。 风险提示:纸价下跌;融资租赁坏账风险;财务压缩不及预期。

引进战略投资者,股权绑定&参与经营,帝欧家居推进与碧桂园的合作深化。①本次非公开发行实施后,碧桂园创投将持有公司5%以上股份,并拟委派1名董事参与公司的经营管理。同时,碧桂园将指定帝欧家居为其所开发项目的非排他供应商,同等条件下优先采购。②碧桂园是欧神诺的重要客户,本次股权合作实现双方利益的深度绑定,后续欧神诺有望进一步提升其在碧桂园供应体系内的渗透率。同时,考虑到工程业务对现金流有所占用,本次非公开发行将有效降低公司资产负债率,增强公司业务拓展能力。 瓷砖行业持续产能出清改善竞争环境,加强瓷砖及卫浴业务协同发展。①据中国建筑卫生陶瓷协会发布的数据,2019年全国规模以上建筑卫生陶瓷企业1522家,比2018年减少122家,同比下降7.42%。 精装市场占比提升&零售端竞争压力加大的环境,利于拥有更强交付能力及营销管理能力的龙头抢占市场份额,实现行业竞争格局的优化,而公司在碧桂园、万科、恒大、雅居乐、荣盛等传统优质客户的基础上,同时不断开拓新客户(敏捷、海伦堡、合正、华侨城等),市场份额稳步提升。②欧神诺在工装领域积累了深厚的客户与渠道资源,有望助力卫浴业务开拓工程直营渠道,实现“瓷砖”和“卫浴”两大板块协同发展。 盈利预测与估值:新产能陆续投产释放规模效应,精装大趋势下工程业务继续高增长,预计2020-2022年EPS分别为1.79、2.23、2.73元,对应PE分别为14.6X、11.7X、9.5X。给予“买入”评级。 风险提示:下游地产需求不及预期,零售渠道开拓不及预期。

事件: 4月 7日,公司发布 2020年一季度业绩预告修正公告:预计 2020年一季度净利润为 6.42-6.84亿元,同比增长 1118.72%-1198.72%。 点评: 会计核算方法变更上调 Q1业绩。公司持有上海细胞治疗集团有限公 司股权比例低于20%,且不再拥有其董事会席位,公司已对细胞公司 丧失控制权和重大影响。因此公司将对细胞公司处置后的剩余股权进行会计处理。原先采用权益法核算,该权益核算和确认方式在 3月 31日发生变更,对细胞公司剩余股权公允价值及长期股权投资账面价值的差额现计入当期损益。增加公司投资收益约 5.10亿,全部计入非经常性损益,使得 Q1业绩远高于先前披露的预告业绩。 “宅经济”带动休闲游戏业务快速增长,Q1。 业绩超预期。受疫情影响,居民将娱乐方式转至线上,游戏需求高速增长。公司 2019年开发的小美斗地主游戏于今年 1月 IOS 上线,春节期间下载量位于 IOS 免费游戏榜单首位,日活量超过 100万。同时公司收购的大鱼竞技于今年开始并表,贡献利润。扣除非经常性损益影响,公司 Q1业绩超预期。 拟推出股票期权激励,绑定核心骨干利益。 。公司 3月 2日推出股票期权激励草案,本次激励对象为中层管理人员和核心技术(业务)骨干共 85人。本次激励计划业绩考核目标以 2019年为基数,2020-2022年净利润增速不低于 20%/40%/40%,对应 2020-2022年净利润同比增长不低于 20%/16.7%/14.3%。此次股票期权激励将充分调动公司中层管理人员和技术骨干的积极性,有效绑定核心骨干利益,有助于公司的长期发展,同时彰显出公司对未来发展的信心。 盈利预测与估值:会计核算方法变更增加 2020年非经常性损益,上调 2020年业绩。预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.88、2.57、1.92元,对应 PE 分别为 32X、11X、15X。给予“买入”评级。 : 风险提示:广告业务变现不及预期,商誉减值风险

造纸行业领军企业,2019H2业绩回升明显。晨鸣纸业拥有浆纸产能合计超1100万吨,白卡纸、双胶纸、铜版纸等产品市场占有率均位于全国前列,纸浆自给率超90%。公司2019H2造纸板块利润回升明显——营收同比增长27.9%,毛利率环比回升6.6pct至27.9%,2019Q4短期借款较2019Q3减少77.8亿元,基本面初显拐点。 文化纸、白卡纸供需格局良好,行业景气有望维持高位。双胶纸、铜版纸这两年无明显新增产能,党政材料印刷贡献边际需求增量,短期受疫情影响纸价略有下调,全年景气有望维持高位。白卡纸则受益APP收购博汇纸业,供给环节集中度大幅提升,限塑令有望带来白卡纸的替代需求,供需格局持续向好。 多因素同比改善,晨鸣迎再起航之年。受益行业景气回暖,测算2019H2吨纸毛利润环比回升超350元/吨,考虑到2019年造纸行业盈利能力呈低开高走之势,预计今年公司吨纸利润同比继续大幅增长。林浆一体化建设周期长、投入大,随着黄冈、美伦项目投产,除了部分商品浆外,公司基本实现纸浆100%自给,成本端受商品浆价格波动影响大幅减小。融资租赁业务继续剥离压缩,2019年净回收资金59亿元,2020年有望将规模压缩至100亿元以内。现金流改善,推动资产负债表修复。在造纸业务强造血能力的基础上,融资租赁业务回收&CAPEX减少&融资环境改善将助力公司改善负债结构和压缩债务规模,财务压力缓解。剔除掉永续债&优先股的影响,公司2019年底净资产规模177亿元,A股对应0.82倍PB,估值优势明显,预计2020年股息率达4.4%,具备吸引力。拟实施股权激励计划,充分调动员工积极性。 投资建议:现金流改善推动资产负债表修复,横向比较PB估值优势明显。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.78、0.89、0.96元,对应PE分别为6.4X、5.6X、5.2X,给予“买入”评级。 风险提示:纸价下跌;融资租赁坏账风险;财务压缩不及预期。