Q3归母净利润亏损,主要原因是广告业务往来款项计提专项资产减值6.81亿,财务影响6.73亿元,排除广告账款减值一次性损失影响的经常性净利润同比减少11.2%,略低于预期。公司10月27日发布公告,子公司上海东方明珠国际广告公司合作方涉嫌合同诈骗,相关业务往来款存在回收风险,公司对相关款项计提资产减值准备6.81亿元,当期财务影响6.73亿元。排除该事件影响后,前三季度归母净利润约16.86亿元,同比减少12.6%;同期除东方明珠之外的广电行业10家上市公司前三季度归母净利润的平均降幅12.1%,东方明珠业绩变动趋势与行业基本持平。排除减记事件影响后,东方明珠扣非归母净利润约为12.23亿元,同比减少11.2%,同期除东方明珠之外的广电行业10家上市公司前三季度扣非归母净利润的平均降幅16.1%;东方明珠排除减记影响的业绩降幅小于行业降幅。公司前三季度营收及净利润低于去年同期,主要原因是(1)去年同期地产业务销售收入高于本期;(2)广告业务收入下降;(3)互联网电视OTT等新业务投入增加,拉低毛利率。 前三季度综合毛利率24.7%,较去年同期下降1.7pct;销售费用率4.77%,和去年同期基本持平;管理费用率6.97%,较去年同期上升0.4pct。 预计公司按聚焦主业战略,继续剥离广告业务,聚集娱乐+主业。公司上半年已计划逐步削减和主业协同性较低的广告业务,上半年已经转让艾德思奇数字营销公司控股权。此次国际广告公司往来款减值事件后,预计公司会延续前期战略,剥离相关业务。鉴于广告代理业务毛利率和净利润率均很低,2017年国际广告公司贡献的净利润预计占比很小,剥离后对公司2018年净利润影响有限。2016年报显示,东方明珠国际广告公司按成本法计价的长期股权投资收益为1.31亿,如果按前期战略实施剥离,预计会利好公司聚焦“娱乐+”主业,提升经营效率。 强化内容制作与IP运营,与腾讯、微软巨头在AI、云服务、物联网等领域长期合作。公司前三季度经营性现金流较去年同期减少132.86%,除地产销售回款及购入存款等因素外,主要原因是内容制作费投入增加,参与《索尼克:力量》、《镇魂》等知名IP渠道运营及发行,并与腾讯开展版权IP内容运营合作。公司还与腾讯、微软签订战略合作协议,在AI、云服务、物联网等领域展开长期合作。 下调2017年盈利预测,下调至“增持”评级。此次广告往来款事件影响2017年净利润,预计公司未来将通过出售资产等方式对损失进行平衡处理,后续对2018-19年业绩影响较小。我们下调公司2017-2019年归母净利润预测至25.71亿/33.17亿/35.45亿(原盈利预测为32.75亿/34.21/35.60亿),对应2017-19年EPS为0.97/1.26/1.34元,对应PE为21/16/15倍,下调至“增持”评级。

事件:公司发布2017年三季报,前三季度实现营收87.30亿元,同比增15.74%;归母净利润39.17亿元,同比增24.25%;扣非归母净利润34.02亿,同比增34.27%。经营现金流净额23.88亿,同比减少19.25%。 前三季净利润增长24.25%,略超我们预期(Q3业绩前瞻预计为23%),Q3单季扣非净利润增长38%。公司前三季度实现归母净利润39.17亿。三季度单季实现营业收入30.88亿,同比增长18.11%;归母净利润13.84亿,同比增长11.05%;扣非归母净利润12.94亿,同比增长38.11%。扣非净利润增长大幅超出净利润增长,主要原因是去年三季度受到政府补助款4.1亿,今年同期政府补助款仅1.2亿。 成本费用控制良好,营业利润率较去年同期提升9.7个百分点。三季度单季营业利润率50.3%(排除其他收益),较去年同期提升9.7pct,较二季度提升1.8pct,主要原因是媒体资源渠道成本、人力成本及销售业务费用控制良好。三季度毛利率高达75.0%,较去年同期上升3.8pct,销售费用率16.4%,较去年同期下降4.1pct。 液晶屏更新换代带来资本性支出增加,海外业务起步,利好未来广告媒体资源增长。公司未来营收增长主要受媒体资源版位数、刊例价和刊挂率的影响。2017年前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为1.64亿元,同比增加152.6%,主要为购置新一代液晶互动屏幕的开支。截至2017年6月,公司自营框架平面媒体约114.5万个,新一代框架媒体数约3.4万台,框架媒体存在升级空间。我们认为新屏幕不仅提升传播效果,同时单位时间切换广告数提升,即版位供给增加。公司三季度还收购海外楼宇液晶屏广告业务,花费约1亿人民币,导致资产负债表无形资产较半年报增加0.32亿,商誉增加0.34亿。当前海外楼宇电梯场景尚未得到充分开发,公司商业模式具备可复制性,当前瞄准亚太地区的越南、韩国、印度等市场,扩大广告业务规模。 持续“内生增长+外延并购”路径,持续发展互联网金融业务及产业链延伸布局。根据公司公告: (1)子公司分众小贷拟在未来一年内进行结构化融资,合计融资规模不超过人民币30亿元,利好分众小贷加快资金周转,加码互联网小额贷款业务; (2)子公司分众鸿意拟与复星高科、首都农业、悦嬴时代等12位合伙人共同设立北京健康消费产业投资基金,规模为40.91亿元人民币,其中分众鸿意认购1亿元人民币。公司在互联网、体育、影视娱乐、健康等领域与专业投资方合作,利好上市公司整合并购优质项目,分享新经济红利。 公司公告披露2017全年利润范围,超出我们的预期。公司预计全年实现归母净利润54.8亿至55.8亿元,同比增长23.1%至25.4%,超出此前我们预计的54.46亿。公司属于扎根6000亿广告市场,商业模式护城河深,企业家创新创业精神强,未来增长受益国内版位数向二三线下沉、广告提价及海外拓展,业绩确定性高,现金流好,传媒龙头地位稳固。 上调2017年盈利预测,维持“买入”评级。我们上调公司2017年净利润预测至55.41亿(原盈利预测54.46亿),维持2018-19年63.85亿、73.88亿元的盈利预测,对应2017-19年EPS 为0.45/0.52/0.60元,对应PE 为27/23/20倍,维持“买入”评级。

事件:公司披露2017年三季报,第三季度实现营业收入1.97亿,同比增长0.24%;归母净利润6715万,同比增长26.36%;扣非归母净利润6917万,同比增长31.12%。前三季度实现营业收入5.80亿,同比增长21.52%;归母净利润1.63亿,同比增长32.12%;扣非归母净利润1.69亿,同比增长38.77%。经营活动产生的现金流量净额1.12亿,同比减少55.14%。 投资要点: 业绩符合预期,视觉素材主业超30%高增长,主业趋势向好。公司Q3营收与去年基本持平,扣非净利润实现31.12%高增长,主要原因是: (1)视觉素材主业受益图片正版化趋势持续增长; (2)下半年剥离艾特凡斯使得数字娱乐板块收入下降(去年下半年艾特凡斯实现营收5589万元); (3)软件信息服务业务受季节性收入确认影响,三季度收入下降。测算图片主业营收增速30%以上,持续拉动公司增长。 营业利润率较去年同期提升9.6pct。三季度营业利润率42.95%,较去年同期提升9.6pct,较半年报上升12.7pct,其中营业毛利率64.0%,较去年同期上升10.0pct,较半年报上升1.1pct,主要原因是图片主业收入占比提升,同时亿迅信息服务毛利率提升。三季度销售费用率10.6%,较去年同期下降0.9pct,较半年报下降6.1pct;管理费用率11.9%,较去年同期上升0.4pct,较半年报下降3.0pct,原因是前期计提图像追踪技术研发和互联网平台激励等一次性费用,标志着公司进入收获期后经营效率提升。 现金流健康,剥离艾特凡思改善资产质量。公司前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为5.78亿,与5.8亿的营收基本相当,经营活动现金流量净额同比减少的原因是上年同期包含1.36亿股东借款净额,排除该因素影响后,经营活动现金流量净额约2.48亿,和去年相当,超出净利润。公司剥离艾特凡斯后,期末应收账款2.49亿,较半年报减少1.08亿,未来数字娱乐业务将由重资产向轻资产运作转型,改善上市公司资产质量。 与百度等互联网平台合作触及长尾用户。2017年,公司先后于百度、腾讯、凤凰网、一点资讯等互联网平台建立战略合作,当前公司版权图库已接入百度图片搜索引擎,并达成百度营销平台及百家号自媒体图片使用合作。百度百家号等自媒体平台用户数40万以上,远超公司当前用户规模,公司通过战略合作打通原先难以触及的长尾用户,利好长期发展。 “独家内容+技术”共筑业务护城河,维持盈利预测和“买入”评级。公司深耕主业十余年,独家版权图库及图片追踪抓取技术业内领先,今年DAM 等商业服务落地,提升大客户粘性。未来持续受益网络视觉素材正版化趋势,触及中长尾用户。我们维持公司2017-2019年归母净利润2.90亿/3.83亿/4.87亿的盈利预测,对应EPS 为0.41/0.55/0.69元/股,对应PE 为44/33/26倍,维持“买入”评级。

投资要点: 2017年10月20日,东方财富公开发行46.5亿元可转换公司债券申请获得中国证监会发行审核委员会通过,债券期限为发行之日起六年,本次募集资金主要拟投入于公司券商业务的如下三方面。 增设证券经纪业务营业网点,提高服务能力和市场占有率。凭借公司多年来积累的海量客户资源,东方财富证券获客能力显著攀升。根据交易所数据,2016年12月份东方财富证券股票成交量市场份额为1.22%,2017年8月为1.58%,而在9月份再次提升至1.67%。对比之下,现有网点的数量和布局远不能满足现有和新增用户的服务需求。此次募集资金中计划投入1亿用于达成百强县网点基本覆盖的总体目标,形成线下营销服务基础体系。 信用交易业务发展障碍消除,市场份额快速提升可期。以融资融券业务为代表的信用交易业务在公司17H1总收入中占比18%,已成为东方财富证券的重要收入来源和未来新的增长点。 根据交易所数据,东方财富证券9月期末融资融券余额市场占比已经从上个月的0.76%环比提升至0.85%。该项业务为资本消耗型业务,本次募集资金中不超过40亿将用于信用交易业务,资金规模受限的情况不再。 扩大证券投资业务和创新规模,优化盈利模式 。一方面,此次可转债募集金额中不超过4亿元将投入于东方财富证券的证券投资业务,在风险可控的前提下,进一步扩大证券投资规模,增加投资范围,丰富收入来源。另一方面,对同信投资的增资将助力证券公司对直投业务进行探索。股权投资业务是证券公司业务整体价值链的前端,可进一步拓宽公司资金应用领域,优化收入结构,减少证券市场波动对经营业绩可能造成的不利影响。 公司处于新一轮成长期,总营收Q3拐点确认,证券业务市场份额继续快速提升,长期具备投资价值,维持“增持”评级。1)根据业绩预告披露,公司2017年前三季度,营业总收入同比小幅增长。因此可以推断公司Q3单季度至少实现营收6.54亿以上,而去年同期营收5.82亿,单季度同比增长至少12.37%,Q3拐点确认。2)公司处于新一轮成长期,2016/2017年为公司成本扩张大年。若中长期伴随公司各项业务进入规模效应区间,则费用增长将远低于收入增速,利润有望快速释放。公司打造的一站式金融服务平台预计将于明后年形成闭环,长期具备投资价值!3)维持盈利预测不变,预计公司2017/2018/2019年归母净利润为6.04亿、9.99亿、17.17亿。DCF 估值得出公司内在价值16.53元,对应市值709亿,维持“增持”评级。

测算得出智明星通三季度游戏业务收入约9.04亿,同比降23.8%,营销推广费用大幅压缩释放利润。公司经营数据符合市场预期,1-9月互联网游戏业务收入30.09亿,同比下降16.2%;毛利18.87亿,同比下降12%。根据半年度数据计算,三季度单季游戏业务收入9.04亿,同比下降23.8%;毛利5.53亿,较去年同期7.06亿同比下降21.8%,主要原因《列王的纷争》(COK)进入成熟期,公司逐步削减营销推广投入,导致收入下滑。2017年1-9月游戏营销推广费用4.27亿,和上半年度营销推广费用相当指示智明星通大幅压缩营销推广费用,通过COK 等成熟产品释放利润。对照2016年1-9月营销推广费用高达15.03亿,即使考虑智明星通团队激励及新产品研发带来管理费用增高,预计全年游戏板块利润仍实现超20%增长。 预计COK 未来2-3年仍将贡献业绩。根据公司公告,COK 1-9月月流水2.56亿,测算Q3月流水为2.32亿,较Q1月流水2.73亿下降14.9%;付费用户33.78万,较Q1付费用户数37.31万下降9.5%,降幅整体符合我们的预期。COK 所属的SLG 类手游具有较长生命周期,参照智明星通历史上对于AOWE 等游戏5年以上的运营经验,以及国际大厂Supercell《部落冲突》等产品历史,预计COK 未来2-3年营收平稳下降,持续为公司贡献利润。智明星通目前仍有《全面战争:国王归来》及《使命召唤》等游戏超级IP 储备,未来将在后COK 时代寻找新的增长点。 《乱世王者》上线后位列IOS 畅销榜前5,流水分成增厚公司利润。依托COK 游戏架构和腾讯的运营发行能力,腾讯SLG 手游《乱世王者》8月中旬上线后表现优异,位列IOS 畅销榜前5,是腾讯又一流水过亿的爆款。《乱世王者》基于公司COK 游戏引擎开发制作,智明星通可按照约定比例进行游戏收入分成,未来将持续受益该项合作。 出版/发行主业收入增长13.98%/3.37%,经营良好。1-9月出版业务收入20.76亿,增速13.98%;毛利4.33亿,同比下降2.9%,主要原因是印刷等成本提升致毛利率下滑。发行业务收入24.37亿,同比增长3.37%;毛利8.89亿,同比增长5.0%。公司出版发行主业运行良好,未来利用省内渠道资源优势,持续孵化在线教育、物联网等项目。 维持盈利预测和“增持”评级。公司是文化出海的龙头标的,未来强化多元化发展,争做文化国企改革的“江西样板”。我们维持2017-19年盈利预测,预计公司2017-19年归母净利润15.65亿/19.61亿/23.25亿元,对应EPS 分别为1.14/1.42/1.69元,对应PE 分别为19/15/13倍,在手游板块属于低估值、业绩确定性强的标的,维持“增持”评级。

东方财富于2017年10月14日披露2017年前三季度业绩预告,预计归母净利润约4.30亿至4.90亿,去年同期盈利5.75亿,同比减少14.79%至25.22%。其中第三季度单季度归母净利润约1.70亿至2.30亿,去年同期盈利2.38亿,同比减少3.46%至28.64%。 证券业务持续乐观,公司总营收Q3拐点确认。根据业绩预告披露,公司2017年前三季度,营业总收入同比小幅增长。因此可以推断公司Q3单季度至少实现营收6.54亿以上,而去年同期营收5.82亿,单季度同比增长至少12.37%,确定Q3拐点。从收入结构的角度来看,近两年由于公司基金代销业务折扣加大,导致前三季度金融电子商务服务业务收入一定程度上同比下降(中报同比下降-25.36%)。同期,证券经纪业务和融资融券业务实现较快增长,证券经纪业务市场份额逐月提升,证券业务相关收入同比实现较大幅度增长,带动公司整体营收连续五个季度同比下降后首次出现反转。 公司处于新一轮成长期,2017为公司成本扩张大年。2017年前三季度,公司紧紧围绕实现一站式互联网金融服务整体战略目标,继续加大战略投入,职工薪酬、折旧及网络技术服务等成本费用同比增长较大。因此2017年前三季度公司利润同比仍有所下降。中长期伴随公司各项业务进入规模效应区间,则费用增长将远低于收入增速,利润有望快速释放。 公司2017年前三季度业绩基本符合预期,成长逻辑不变。首先公司手握金融牌照和流量优势,目前正处于向全面的金融服务商跃升的阶段。其次,公司证券业务收入存在一定的滞后性,依次是两融业务市占率滞后于经纪业务市占率,经纪业务市占率又滞后于公司证券账户新开户数。最后,需要注意的是,市场活跃度的任何提升都会带动公司证券业务的边际提升。 考虑公司现阶段成本费用扩张,略微下调盈利预测。鉴于公司各项业务发展态势,略微下调公司金融电子商务服务业务收入预测,预计该业务2017/2018/2019年收入增速为0%、8.36%和11.00%。维持公司证券业务等其他业务收入预测不变。同时鉴于公司前三季度在管理费用等成本上的加大投入以及未来中短期伴随业务快速扩张导致的成本高企,因而下调公司2017/2018/2019年归母净利润为6.04亿、9.99亿、17.17亿(原盈利预测为2017/2018/2019年归母净利润分别7.67亿、12.56亿、18.64亿)。DCF 估值得出公司内在价值16.53元,对应市值709亿,维持“增持”评级。公司打造的一站式金融服务平台预计将于明后年形成闭环,长期具备投资价值!

事件:公司发布2017三季报,第三季度单季实现营业收入4.75亿,同比下降17.34%,归母净利润2962万元,同比下降40.66%;扣非归母净利润2542万元,同比下降45.74%。2017年前三季度累计实现营收13.21亿,同比上升7.17%,归母净利润8150万元,同比下降10.10%,扣非归母净利润7484万元,同比下降13.25%,经营活动现金流量净额-1.29亿元。 投资要点: 三季度归母净利润下降40.7%,低于市场预期,主要原因是旺鑫精密结构件业务承压。根据公司前期的业绩预告,子公司旺鑫精密净利润约3000万元,同比下降约63%。三季度结构件业务降幅较大,原因在于智能手机出货量平缓,行业竞争激烈,大客户新订单良品率较低。公司在2015年变更和君商学为大股东后,持续聚焦智能教育装备与服务主业,对原有结构件业务采取精细化管理措施。目前旺鑫精密收购后三年业绩承诺期已过,我们预计与教育主业关联较低的结构件业务将逐步压缩规模,优化资产配置。 教育信息化板块增长稳健。前三季度子公司恒峰信息归母净利润约4500万元,同比增长约50%,基本符合预期;恒峰信息上半年中标东莞市慕课教育信息化及内蒙古土默特左旗义务教育均衡发展信息化工程项目,标志着公司信息化业地域向全国其他省市拓展。信息化前期订单将持续确认,预计恒峰信息大概率实现全年6500万元扣非净利润的业绩承诺。 广州华欣业绩小幅下滑,行业长期仍有产品升级空间。子公司广州华欣归母净利润约4000万元,同比下降约15%。今年6月,公司以6712万元收购广州视睿持有的广州华欣19.6%股份,持股比例上升至90.2%。广州华欣在大尺寸IWB交互式电子白板细分市场市占率超60%,未来持续受益于行业大屏化升级趋势,并开拓视睿以外的新客户资源。 借助大股东资源布局智能教育生态圈。公司大股东及关联方具有丰富的教育产业投资并购及咨询经验,公司目前已于和睿资本共同设立教育投资基金,未来持续围绕智能教育装备、服务及互联网教育领域投资布局,为上市公司孵化优质标的。 下调盈利预测,维持增持评级。公司精密结构件业务未来持续承压,因此下调2017-19年盈利预测,下调幅度24%/30%/30%,预计2017-19年归母净利润1.37亿/1.70亿/2.09亿元,对应EPS为0.55/0.68/0.84元/股,对应PE41/33/27倍。公司短期业绩承压,未来将持续借助大股东在产业及管理方面资源,优化资产结构,拓展智能教育生态圈,维持“增持”评级。

事件:公司公布三季报业绩预告,前三季度实现归母净利润1.49-1.84亿元,同比增长30%-60%,其中三季度单季度归母净利润4259-7706万元,同比增长12%-103%,符合预期。 易幻发行业务下半年全面发力,流水明显提升。公司下半年目前已经上线《天下3D》(港台)、《最终觉醒》(东南亚)、《权力与荣耀》(韩国)等多款重量级S 级产品,其中《权利与荣耀》在韩国GooglePlay 畅销榜稳居前十,流水稳定增长,为公司提供极大业绩增量。 我们认为公司的三季报预告符合预期,体现出了公司大游戏的高流水对业绩的提升,在流水稳定情况下,这些新游戏将在四季度做出更多利润贡献。 主业受业务收入确认方式变化等影响,业务利润增长不明显,重大资产重组中介费影响母公司利润。受益经济触底进入上升通道公司主业收入较去年同期增长,但因为收入确认方式和原材料价格波动因素,业务利润增长不明显。同时受年初重大资产重组中介费用等影响,母公司净利润较去年同期下降。 韩国市场站稳脚跟,日本市场稳步推进,公司发行版图不断扩大。公司今年在韩国市场有多款重磅产品上线,除了已经上线并且取得不错流水的《权力与荣耀》外,四季度公司还将在韩国上线《诛仙》和《倩女幽魂》,众多优质游戏的上线帮助易幻在韩国发行市场站稳脚跟。 同时公司积极拓展高ARPU 的日本游戏市场,上半年实现在日本市场的产品突破,通过并购杭州朝露为拓展日本市场提供适当的产品支持。我们认为随着韩国市场的站稳脚跟和在日本市场的突破,公司在游戏高ARPU 值地区实现了地区拓展,将帮助公司巩固在手游海外发行的市场地位,并为公司发展提供更大市场空间。 研发端不断落地,研运一体战略稳步推荐。2017H2公司在研发端已经布局了北京提塔利克和杭州朝露,研发端的布局将帮助公司获得稳定的优质产品并帮助公司拓展全新的发行市场,我们认为在研运一体战略的稳步推进下,公司的发行业务的稳定性将获得进一步提升。 20亿借款方案获得股东大会通过,公司业务转型升级获得充足资金支持。公司的20亿借款方案(大股东5亿+金融机构15亿)获得股东大会通过,公司业务转型升级获得了重要的资金保证。我们认为资金的到位,将帮助易幻更好的拓展发行市场,同时也将为公司整体的泛娱乐业务布局提供帮助,对公司的长远发展起到重要作用。 维持“增持”评级,维持盈利预测,看好资金到位后对公司业务转型升级帮助。我们维持17-19年2.93/3.99/5.01亿元的盈利预测,对应17-19年EPS 为0.74/1.01/1.26元,对应PE 为27/20/16X,估值合理,维持“增持”评级。

证券业务占比超过原主业,但公司互联网属性不改。2015年12月通过收购取得券商牌照,2017H1券商业务收入占比过半,并成为主要利润来源。向互联网券商发展并非公司真正的战略目标,实际上过去公司一次创业已经建立起了依托底层数据、客户数据共享,以财经资讯、金融数据服务为流量基础,通过交易、金融等变现的商业模式。未来券商经纪业务、信用业务只是公司增强用户黏性和深度流量变现的途径之一。公司的战略目标始终是通过拓展金融全牌照,不断提升平台用户ARPU 值。 一路引领流量变现,经纪业务蓄势待发。凭借早期财经门户的流量积累,公司始终在变现上领先一众竞争对手。公司在2012年拿到第三方基金代销牌照后,营收高速增长。在2015年牛市行情的助推下,公司基金代销规模跑赢全网,短短四年时间内即逼近工行的1.04万亿元,实现销售收入 24.4亿元。公司互联网流量红利同理可类推至公司证券业务上,东方财富证券在2017H1经纪业务的市占率已经翻了五番(从2014年底的0.23%提升至1.58%),位列市场第19名。参考海外市场和华泰证券的经验及经纪业务自身属性(报告中详细解释),我们认为公司在股票交易市场的份额保守预计三年后超越大型券商,而一旦市场交易度提升,则公司弹性倍增。 对标美国嘉信理财,打造互联网综合金融服务平台。嘉信理财成立近四十年,经历佣金折扣证券经纪商——资产集合商——互联网转型三个阶段最终发展成了一家全面的金融服务商,资产管理余额在16年末为2.78万亿美元。东方财富的发展路径与嘉信类似,目前正处于向全面的金融服务商跃升的阶段。公司手握多张金融牌照(且正不断扩充),使其日均覆盖人数超过1000万的垂直流量变现的ARPU 值提升逻辑更加明确。另一方面,FinTech 技术在金融领域的渗透,使得金融服务的边界迅速延展,服务长尾客户已经成为可能。线上金融服务商相对传统金融机构而言的效率不断提升,未来流量价值将成为竞争的核心优势。 当前在DCF 估值得出公司内在价值16.91元,对应市值725亿。预计公司2017-2021年归属于母公司的净利润分别为7.67亿、12.56亿、18.64亿、27.64亿和42.74亿。DCF估值得出公司内在价值16.91元,对应市值725亿。首次覆盖,给予“增持”评级。

事件:公司以自有资金290万元增资二次元游戏研发商杭州朝露科技,占朝露科技增资完成后总股本的10%,公司成为朝露科技的第四名股东。 朝露科技是定位二次元游戏开发和运营的优秀团队,核心成员经验、资源丰富。朝露科技成立于2015年初,成立之初定位于国内优秀的二次元游戏开发和运营团队,已经成功开发了《料理次元》和《薇薇安与骑士》两款游戏,其中《次元料理》邀请几十位日本顶级声优为游戏配音,邀请多位国内外一流画师为游戏创造人物,目前该款游戏在AppStore 玩家满分五星好评,位列TapTap 热门总榜前十。公司主创人员对二次元及泛二次元文化有深厚了解,深耕中国与日本二次元游戏,对游戏开发流程十分了解。同时在行业资源方面,公司与国内二次元社区和渠道建立了良好的联系,能够为自己的游戏与二次元环境建立起良好的互动,从而增加游戏的活跃人数和运营寿命。 布局二次元游戏为公司拓展日本市场提供武器。公司上半年实现对日本市场的突破,发布了三国类产品《乱轰三国志》,积累了日本市场运营经验,逐步建立起运营渠道,对日本玩家习惯有了更深了解,为公司未来在日本业务的拓展打下基础。公司此次布局二次元游戏研发商,将为公司进一步开发日本市场提供更加符合当地玩家需求的游戏产品,为公司在日本市场发行体系的建立和玩家口碑的建立提供帮助。我们认为,随着公司在韩国市场逐渐站稳脚跟,公司将全力拓展市场空间巨大的日本市场,为公司海外发行业务拓展高ARPU 的新市场。 新游戏发行顺利,《权力与荣耀》韩国高排名稳定,后续产品储备丰富。公司下半年新游戏上线顺利,《天下3D》在7月底港台上线后一直稳定在港台地区IOS 畅销榜三十名左右,下半年最主要产品《权利与荣耀》在韩国上线后第二天就登顶免费榜第一,现在韩国地区畅销榜双榜排名前十五,流水数据稳定增长,表现突出。后续公司在韩国地区还将有网易的《倩女幽魂》和完美的《诛仙》上线运营,为公司在韩国市场发行地位的稳固提供保障,在港台也会有诸多新游戏上线,我们认为丰富的产品储备将为公司下半年业绩增长提供支撑。 维持盈利预测,维持“增持”评级,看好公司“制作、发行、运营”集于一体的全球化战略布局。公司此次布局朝露科技,是继公司投资北京提塔利克后在游戏研发端的有一次布局,并且通过此次布局,公司拓展了覆盖游戏产品的品类,为公司拓展日本市场提供了产品支持,也为公司覆盖更年轻的95、00后玩家提供了可能。我们看好公司“制作、发行、运营”集于一体的全球化 战略布局,维持17-19年2.93/3.99/5.01亿元的盈利预测,对应17-19年EPS 为0.74/1.01/1.26元,对应PE 为24/17/14X,估值有吸引力,基本面持续环比改善,维持“增持”评级。

事件:公司公告拟发行不超过21亿可转换公司债,债券期限为发行之日起6年,募集资金主要用于购买江苏极光20%股权(14亿元)、网络游戏全球发行运营项目建设(17496.5万元)、大数据系统升级及IP储备(3739.24万元)和补充流动资金(48764.26万元)。同时公司承诺,未来三年原则上每年进行一次现金分红。连续三年以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。 收购极光网络剩余20%股权,全面绑定核心研发力量。公司目前已持有江苏极光80%股权,此次向极光网络创始人胡宇航收购剩余20%股权后,江苏极光将成为公司100%全资子公司。本次收购中极光网络CEO胡宇航承诺极光网络2017-2019年合并报表口径扣非归母净利润不低于5.8/7.25/8.7亿,超额利润的10%用于对极光在职主要管理人员和核心技术人员奖励。同时胡宇航承诺,在获得交易对价后6个月内,通过大宗交易、集中竞价等方式以协议约定交易对价的50%对应的资金购买三七互娱发行在外的普通股股票,增持股票锁定期12个月,并且其在股权交割当年以及其后48个月内仍需在极光网络任职。 自研力量进一步夯实,为公司发行业务提供稳定优质产品供给。极光网络是公司目前最为重要的内部研发力量,研发了包括《大天使之剑》、《传奇霸业》等在内的现象级页游产品,这两款产品在上线两年时间后依然保持页游开服榜前十维持,表现十分出色。同时公司也开始尝试手游研发,并于2016年推出了现象级手游产品《永恒纪元》,成功进军手游研发行业,目前《永恒纪元》在国内运营时间已经超过1年,国内月流水依然稳定在2亿以上,同时在海外也取得不俗成绩,并且还在扩展新的海外发行地区,2017年上半年极光网络已经实现净利润3.5亿元。我们认为,此次完成极光网络100%股权收购并且深度绑定极光网络核心成员,将进一步稳定公司自研力量,为公司发行业务提供稳定优质的产品供给,实现公司研发和发行业务的两翼齐飞。 下半年自研游戏储备众多,代理发行游戏亮点不断,为全年业绩增长提供保障。页游端,公司页游代理游戏包括《航海王》、《寻秦记》、《魔域网页版》等预计将下半年上线,《天堂2》、《金装传奇》、《永恒纪元页游》、《奇迹MU页游》和两个新项目共6款自研页游将预计在2017年下半年及2018年上线。手游端,公司目前有《大天使之剑H5》、《凡人诛仙诀》、《奇迹MU手游》、《择天记》等9款在研手游,有《阿瓦隆之王》、《真龙传奇》、《风之剑舞》、《最游记物语》等7款独代游戏将在2017年下半年及2018年上线。丰富的页游和手游产品储备,将为公司2017H2页游业务的反转和手游业务的持续高增提供保障。 维持盈利预测,维持“买入”评级,核心研发力量深度绑定,看好公司依靠独特发行优势和研发能力带动手游业务高增并成为行业领军。目前公司可转债方案仅为预案,还需通过证监会审核,我们暂不调整公司盈利预测。我们维持17-19年17.33/21.20/24.99亿元的盈利预测,EPS为0.81/0.99/1.16元,对应PE为27/22/19倍,维持“买入”评级。

业绩预告接近预告上限,略超预期,持续印证我们底部推荐逻辑。公司上半年归母净利润增长33.25%,接近前期预告归母净利润28.9%至34.1%的增幅上限,略超预期,扣非净利润增速32.0%,和我们前期预计的32.5%增速基本相符,体现公司内生增长动力。收入来源更加多元化,广告投放的前五大行业收入占比为:互联网26.91%、日用消费品17.60%、交通16.03%、通讯10.60%,房产家居9.73%。娱乐及休闲、商业及服务、杂类等各自占比在6%左右。其中通讯、交通、房产家居、娱乐及休闲、商业及服务等占比上升较快,收入多元化提升体现公司强大的业务拓展能力。 主营业务稳健,楼宇/影院收入增速14.2%/13.6%,屏幕媒体数同比增长23%,为后续释放业绩提供版位储备。上半年楼宇媒体实现营收44.3 亿元,同比增长14.24%%;影院媒体实现营收10.1 亿元,同比增长13.61%。截至2017 年6 月,楼宇屏幕媒体约为23.6 万台,较去年半年报增长约23%(将电梯内框架2.0 液晶屏纳入统计所致);框架平面媒体约119.5万个,和去年同期基本相当;影院媒体的签约影院超过1610 家,较去年同期增加约26%,签约银幕超过10,600 块。根据CTR 媒介智讯数据,2017 上半年广告市场整体增幅0.4%,电梯电视/电梯海报/影院视频涨幅分别为18.9%/10%/19%,增速仍明显高于大盘,但逐步趋于稳定。预计公司未来采取稳步扩张战略,保持对于核心客户和主流人群覆盖。 毛利率提升到76.3%印证楼宇广告高议价权,销售费用率下降到18%,提升利润增长。上半年营业利润率54.8%,考虑会计政策调整,排除政府补助款后营业利润率45.5%,统一口径下较去年同期上升7.3 个百分点,利润率提升显著,主要原因是:(1)楼宇媒体毛利率由73.7%提升至76.3%,体现公司楼宇业务高议价权,带动整体营业毛利率提升1.3%;(2)销售业务费控制良好,销售费用率18%,较去年同期下降2.4 个百分点;(3)应收账款周转天数从80 天降至74 天,计提资产减值损失减少1.3 亿;(4)利息收益增长。 7 月1 日至今大宗累计减持1.3%,减持压力平稳释放。根据半年报,去年12 月份解除锁定的七家股东中有四家持股比例超过5%,分别为Power Star Holdings、Gio 2 (Hong Kong)Holdings、Glossy City (HK)、Giovanna Investment Hong Kong。上述四家上半年合计减持4.79 亿股(股本增加前),持股比由31.0%降至25.5%。公司7 月1 日至今大宗交易成交1.56 亿股(股本增加后),占总股本约1.3%,我们判断持股5%以上股东减持节奏平稳。 公司成长稳健,渠道优势坚固,维持“买入”评级。公司上半年业绩达接近预告上限,略超预期,预计2017 年1-9 月归母净利润38.3 亿-39.3 亿,同比增长21.7%-24.9%,符合我们的判断。公司资金充裕,利用渠道及客户资源持续孵化互联网金融业务,并与专业投资机构进行互联网、文化娱乐、大消费等产业投资。我们维持公司2017-2019 年净利润54.46亿/63.85 亿/73.88 亿元的盈利预测,对应2017-19 年EPS 为0.45/0.52/0.60 元,对应PE为20/18/15 倍,当前属于股价及估值地位,维持“买入”评级。

事件:公司公布2017年半年度报告,上半年公司实现营业收入66.15亿元,同比增长15.60%;归母净利润为8.87亿元,同比增长10.26%;扣非归母净利润8.32亿元,同比增长6.79%;经营活动现金流量净额8.87亿元,同比下降17.95%。 投资要点: 业绩基本符合预期,非放映收入占比由33.8%提升至36%,拉动业绩增长。半年报净利润增速10.26%,与前期业绩预告0%-20%的增速相符,符合市场预期。公司业务变动符合我们今年3月发布深度报告时的判断,即国内电影市场处于底部修复阶段,影院投资建设速度快,单银幕产出持续下滑,公司具备“放映+广告+内容+衍生品”的平台型商业模式,对票房依赖度持续降低,经营能力较同业领先。 观影变成流量入口,依靠广告及衍生品业务实现高增长。上半年观影收入达42.32亿元,同比增8.43%;广告收入10.86亿元,同比增58.73%,商品销售收入8.57亿,同比增长21.30%。根据艺恩智库统计,上半年国内累计票房271亿,同比增长10%,扣除电商服务费实际增速2%。公司国内院线上半年票房增速约5.6%,市场占有率约13.3%,和去年同期基本相当。公司去年年末组建万达传媒,今年相继与博纳、CGV等影投签订合作协议,未来强化映前广告代理业务,并与时光网等平台合作衍生品开发,持续拓展非放映业务。 毛利率下降,管理及销售费用率上升,系业务结构调整所致,不代表公司经营能力下滑2017上半年毛利率为32.95%,同比下降0.5个百分点,其中观影业务毛利率16.0%,同比下降2.2个百分点,主要是国内市场单银幕产出下降,符合我们的预期;广告业务毛利率63.5%,同比下降10.7个百分点,主要由于广告业务模式有所变化,渠道代理比重增加;商品销售业务毛利率58.9%,同比下降4.2个百分点,主要由于衍生品销售比例增加。从毛利角度计算,广告业务贡献毛利6.90亿,商品销售业务贡献毛利5.05亿,分别同比增加49%/3%,体现公司新业务开拓成果。上半年销售/管理费用率分别为6.3%/6.8%,较去年同期上升1.7/0.8个百分点,主要原因是去年同期放映收入占比较高,而广告、衍生品等业务费用率相对更高,属于正常变动。 未来轻资产模式扩张,拟整合大股东影视、游戏等资源。2017年上半年公司新增影城54家,新增银幕436块,扩张速度基本符合我们全年新增1000块银幕的预期。在传统依托万达商业地产自建影院模式外,公司还将通过收购成熟影院及轻资产加盟模式扩张。公司已公告拟通过发行股份方式购买控股股东所持有的万达影视传媒有限公司100%股权,强化“制片-发行-院线-营销-衍生品开发-主题乐园”产业链上下游布局。 维持盈利预测和“增持”评级。公司上半年业绩符合预期,未来持续受益院线行业整合和影视娱乐全产业链开发。我们维持公司2017-2019归母净利润17.9亿、23.3亿、29.1亿元的盈利预测,对应EPS分别为1.52/1.98/2.48元,对应2017-19年PE分别为34/26/21倍,维持“增持”评级。

申万宏源传媒互联网团队详细拆解传媒&教育&互联网公司业绩,发现长期高速内生增长30%以上的公司,有且只有一个特征:公司商业模式上具备平台级或类平台公司特征,具体表现在3点:1)利润率、ROE、现金流等财务指标全面领先;2)成熟、成长和新兴孵化多层级业务架构。公司具有成熟、成长和新兴孵化三级火箭式业务结构,确保公司利润可持续内生增长;3)远见与执行领先行业1-3年。公司视觉素材服务核心主业多年来保持30%以上增速,市占率(40%)、销售利润率(29%)大幅领先对手。2B 端图片版权交易主业稳固,通过战略合作及外延投资并购持续开拓2C 端客户,探索增值业务。管理团队深耕行业17年,业内资源丰富,执行力强。 行业趋势长期向上:继影视、音乐、文字之后,读图时代网络图片正版化爆发,估算约120亿市场空间。图片视觉内容是移动互联网时代社交、展示与营销的最重要载体,参照美国图片行业市场规模占广告市场规模比例为2.4%,保守估计中国商业数字视觉市场有超120亿元的空间。2017H1,公司通过技术手段发现的潜在客户数量及用图数量均较去年同期有超过50%的增长。相对音视频作品,图片侵权现象更为严重,正版化将极大提升图片内容版权收入。未来公司利用图像追踪系统,强化对盗图行为的识别,另一方面与百度、腾讯等自媒体平台合作,简化交易流程,加速小微自媒体的正版化,改善版权使用习惯。 内容与客户壁垒深厚:上游聚合优质资源,下游打通大小客户,打造护城河。内容方面,公司与近17000名供稿人建立了合作,“社区+内容+交易”布局完整,自有版权资源、全球领先图片供应商、摄影师社区三管齐下汇集超2亿优质视觉内容资源。客户方面,现有超万家媒体及广告客户,2017年上半年新签大客户增加50%,并先后于百度、腾讯、凤凰网等互联网平台建立战略合作,提升C 端用户突破搜索体验,强化覆盖长尾流量。产业链外延方面,通过投资并购快速切入全媒体交互、数字营销、教育、旅游等行业,探索视觉增值服务。 VDAM 无缝对接客户:持续加大技术投入,服务客户的能力跃升至十万级。公司在视觉内容、渠道方面已处于行业领先地位,未来持续加大产品开发和基础设施投入,视觉数字资产管理系统 VDAM(Visual Data Asset Management),用于解决客户视觉资源的管理、展示、分发难题;API 服务连接至23家互联网客户,传播正版内容。公司通过提升技术服务能力,使其能覆盖客户的能力从万级到数十万级的提升。 首次覆盖给予“买入”评级。公司在内容、渠道、技术层面具有明显竞争优势,行业龙头地位稳固,未来持续受益网络视觉素材正版化趋势,业绩持续向上。我们预测公司2017-2019年实现归母净利润2.90亿/3.83亿/4.87亿,同比增长35.1%/32.2%/27.0%,对应EPS 为0.41/0.55/0.69元/股,对应PE 为38/28/23倍,FCFF、PE 两种估值方法给予公司目标市值138亿元,存在27%上涨空间,首次覆盖基于“买入”评级。 风险提示:图片正版化进度不达预期风险;行业竞争导致毛利率下滑风险;收购标的业绩承诺完成风险;持股5%以上股东减持风险。

事件:1)公司公布2017半年报,实现收入16.8亿元,同比增长65.34%,实现归母净利润3.39亿元,同比增长44.8%,位于半年报业绩预告下限,公司毛利率47.07%%。其中Q2单季实现收入7.9亿元,同比增长37.9%,环比下滑10.8%,实现归母净利润1.34亿元,同比增长7.59%,环比下滑35.1%,毛利率49.92%,环比一季度提升5.4个百分点;2)公司董事会同意公司开展不超过本金1亿美元的外汇套期保值业务;3)公司非公开发行获得中国证监会批文。 主力游戏流水下滑导致增长放缓,3840万汇兑损失直接影响归母净利润,开展套保业务尽量减少汇波动对公司业绩影响。公司二季度收入增速放缓主要受包括《盗墓笔记》、《狂暴之翼》等主力游戏流水相比巅峰值出现下滑影响,该现象符合行业规律。净利润方面,公司因为收购Bigpoint产生8000万欧的欧元债,由于报告期欧元兑人民币出现较大幅度升值(从1月1号的7.3028上升至6月30日的7.7479),公司产生3839.7万元汇兑损失,若加上该部分财务费用,公司实际上半年净利润3.77亿元,位于业绩预告区间中值以上(中报业绩预告中值3.75亿),符合预期。公司董事会批准开展本金不超过1亿美金的套保业务,希望尽可能减少对公司全年业绩影响,但考虑到截止董事会审议通过欧元兑人民币仍处于升值通道,预计汇兑损失规模有进一步扩大可能。 页游毛利率回升明显,手游受推广费用和《狂暴之翼》收入占比提升影响毛利下滑明显。公司上半年页游毛利率55.52%,同比增长36.79%,主要是上半年页游推广费控制较好影响;而手游毛利率同比下滑28.81%至43.43%,我们认为受两方面影响,一是公司在二季度计提部分三季度新上线游戏的前期推广费用,二是公司上半年贡献收入最大的游戏《狂暴之翼》做为公司代理发行产品,在成本端需要确认给予研发商的版权金和流水分成从而导致成本上升。我们认为在公司加强对推广费用的控制后公司手游业务毛利率有较大改善空间。 三季报业绩预告同比增长5%-50%,低于预期。公司同时披露三季报业绩预告,预计1-9月实现归母净利润3.8-5.4亿元,同比增长5%-50%,其中Q3单季预计归母净利润0.39-2.02亿,同比增长-69.05%-60.32%。我们认为公司三季报指引低于预期主要受三方面因素影响,一是公司Q3游戏上线进度不达预期(多款产品上线时推迟到9月底乃至Q4)导致贡献收入时间减少,同时新游戏流水也低于预期(《军师联盟》月流水目前3000万左右),二是汇兑损失在Q3仍有产生,将对三季报业绩继续压制,三是部分游戏推广费用将三季度计提。 下调17-19年盈利预测,维持“买入”评级,长期依然看好公司发展。我们认为公司中报和三季报指引的短期低迷表现不改公司长期投资逻辑,随着定增批文获得,公司将在游戏的研发、运营和海外业务拓展上获得充足资金支持,将能够为玩家提供更多类型、更好玩法的精品游戏。同时公司定增底价25.85元/股和公司股票期权行权价格29.25元/份因为公司股价提供安全边际。考虑到今年的汇兑损益和产品上线情况,我们下调公司17-19年的盈利预测至8.01/11.58/15.44亿元,对应EPS为0.93/1.35/1.79元(原预测17-19年EPS为1.07/1.53/1.97元),对应PE为31/21/16X,若考虑增发,对应PE为33/23/17x,维持“买入”评级。