事件: (1)2018年7月28日,涪陵榨菜发布半年度报告,实现营业收入106,352.02万元,同比增长34.11%,归属于母净利润30,524.万元,同比增长77.52%,销售毛利率55.03%,同比上升8.03pct。其中,单二季度,实现营业收入55622.57万元,同比增长23.71%,实现归属于母公司净利润19037.57,同比增长75.87%,销售毛利率58.55%,同比上升9.43pct。连续两季度实现利润的超高增长,公司表现再超市场预期。 (2)增扩产线:2018年7月28日,涪陵榨菜发布关于投资建设“年产5.3万吨榨菜生产线建设项目”、“年产1.6万吨脆口榨菜生产线及配套仓库建设项目”的公告。预计2019年投产,榨菜产能增加6.9万吨,公司未来发展前景广阔。观点: 提价以及夏日消费高峰助力上半年超预期增长,看好全年增速。公司在17年3月对88g和80g榨菜主力产品提价15%-17%,17Q4公司部分产品更换包装减规格提价。两次提价效应在18年上半年全部体现,18年上半年营业收入同比增长34.11%。提价效应叠加夏日消费高峰,18年上半年量价齐升。公司龙头地位稳固,提价效应将继续在下半年显现,看好全年高增速。新增“1.6万吨脆口生产线项目”、“5.3万吨榨菜生产线项目”将在后方提供产能保障,预计2019年公司榨菜产能为18.9万吨、泡菜产能6万吨,公司可持续发展前景强。 原材料贮藏能力增加,平抑价格波动,助力成本节约。公司今年收购青菜头约30万吨,同比去年增长130%,且收购价格同比下降15%,18Q2全面使用收购价低的原材料,降低营业成本,18Q2毛利率再创新高,为58.55%,同比上升9.43pct,环比上升7.37pct。年初一次性采购的青菜头量大价低,将继续助力全年净利润率高增长。公司拥有的20.5万立方米原材料贮藏能力,未来新增的4万立方米贮藏容量,也将继续平抑原材料价格波动,助力公司可持续发展。 销售费用投放精确,净利润超预期增长。公司18年1-6 月销售费用同比增长40.72%,高于收入增速,主要系公司“抓机遇抢市场”指导思想下,针对经销商推动“大水漫灌”活动,针对渠道推动“标准化陈列、红动中国、体验式营销”活动,加大了市场投入所致,费用投入取得了更好的收入增长,效果明显。Q2 净利润率34.23%,同比提升10.15pct.,主要系毛利率提升贡献。 多品类发展潜力无限,“大乌江”未来可期。脆口产品有望成为公司未来单品大爆点。17年脆口系列产量增长50%,18Q1脆口萝卜增长80%,脆口榨菜增长40%以上。脆口系列为公司非主力单品,但销量增长迅速,新增白鹤梁1.6万吨脆口生产线,将为脆口产能保驾护航。泡菜市场大单品可期。公司合并四川惠通,横向扩展泡菜产品线,现泡菜年产能2万吨,在建泡菜生产基地未来将提供4万吨产能,且取东北优质萝卜原材料的近水楼台之便,结合已有渠道优势,预计在19年将迎来泡菜销量的大井喷之势。 盈利及风险预测: 公司2018年-2020年EPS分别为0.82、1.06元、1.45元,鉴于公司处于酱腌菜行业的龙头地位,以及公司未来的成长性和单品的良好预期,不断外延的公司战略,结合公司的历史估值水平,给予公司2018年40倍市盈率,对应目标价32.8元,给予“强烈推荐”评级。 风险提示: 食品安全风险,原材料波动风险

事件: 公司发布半年度财报。2018年上半年,公司实现营业收入117,961.69万元,同比增长13.61%;实现营业利润34,262.67万元,同比增长9.14%;实现归属于母公司所有者的净利润25,296.35万元,同比增长11.12%。 观点: 主要财务指标总体向好,营收利润双增长。公司上半年营收同比增长13.61%,2018年Q2公司营收增长率同比增长14.97%,是继2017年Q2之后,连续第五个季度正向增长。同时,公司上半年营业利润和归母净利润分别增长9.14%、11.12%。一改去年营收利润双下降的不利局面,公司经营状况不断好转和改善。2017年以来,公司加强产品在销售终端的展示和促销,促进销售收入增长;新品露露逐渐被消费市场认可,销售额较一季度有所上涨;营业成本有所下降,2018年上半年,公司营业成本同比下降1.41%。 加大品牌营销投入力度,调整一线销售人员收入构成,激发产品销售新活力。公司销售费用大幅增加,同比增长79.93%,而这主要是由于公司调整营销策略,营销力度加大所致。通过结合线上营销和线下推广的新营销模式,搭建沟通品牌与消费者的桥梁。线上营销通过微信客户端发布“露露邀你来当代言人” 的H5活动,以此与微信用户进行互动,利用新兴技术突显了热饮新产品的健康早餐首选的市场定位,受到年轻消费者的青睐。线下营销方式主要通过推出线下活动-早餐巴士计划,早餐营养巴士从北京出发,经过石家庄、郑州、西安、大连,历时1个月,穿越3447公里,吸引了近10万的白领参与互动。通过线上和线下营销的推广,使得公司产品的品牌力和影响力得到提升。此外,公司2018年开始调整销售人员的收入构成,使收入与业绩直接挂钩,通过实施企业系统管理信息化,实时掌握个人收入情况,变被动管理为主动经营,使其自运行、自增长,提升了一线人员的积极性和主观能动性,为产品销售增添动力。通过多方面的努力,促进公司营销的改善和提升。 新品推高公司毛利率上涨,不断改善产品渠道。公司自今年上半年推出新品后,加强了产品的营销工作,新品促进毛利率不断上涨,公司上半年实现毛利率均值为51.87%。公司今年的销售重点是新品露露,下一步将扩大新品露露的销售市场同时加速渠道下沉,加速拓展乡镇市场份额,提高产品在乡村地区的销售终端的铺货量。随着南方市场的打开和新品推广的加速,未来公司新品占有率会进一步提高,后续销售可能会呈加速趋势。 结论: 随着公司管理层的变更,公司治理结构不断完善,新产品市占率的进一步提升叠加营销激励的改革使得公司产品力和品牌力逐步提高,预计公司2018年业绩将持续稳定增长。预计公司2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:4.95亿元、6亿元和7.12亿元,对应EPS分别为0.51元、0.61元和0.73元,给予公司2018年25倍估值,对应目标价12.75元。给予公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全的风险、植物蛋白饮料行业需求下滑、区域扩张不达预期

深度调整完成,百润整装待发。公司2017年营业收入11.71亿元比去年同期增长26.64%,归母净利润1.82亿元实现224.23%的高质量恢复性增长,18Q1收入略有下滑,但是归母净利率增长25.1%,公司最困难的时期已经度过,产品、渠道均完成深度调整。公司缩股完成,总股本降至5.32亿股。低酒精饮品是有受众群体有生命力的行业,未来将逐步成为大众消费品。 渠道二次革命完成,经销商数量从底部快速回升。公司经销商数量目前达到800家的水平,新老经销商对公司都很有信心,销售区域对比15年收缩,着力布局一二线城市,华东华南是核心,这一次公司力图稳扎稳打,从饮料式的人海战术向酒精消费倾斜,最佳的定位和销售模式仍在不断探索之中。 产品结构不断完善,新品美誉度高。公司2018年推出新品“微醺”,市场认可度很高,百润具有强大的研发能力,新品储备丰富,今年新老产品销售比例有望达到1:1的水平,未来会不断推出新品,通过丰富的产品结构来满足市场多样化的需求。 鸡尾酒市场竞争格局良好,国际经验有借鉴意义。目前中国处于第四次消费时代的过渡期,低度数的饮品会逐步成为饮料的选项之一。百润目前已经占据将近90%的市场份额,上一轮的竞争对手都已经退场,目前的赛道优势明显。纵观国际鸡尾酒行业,澳大利亚预调酒占啤酒的22.4%,日本占12.2%,美国占5.5%,英国占4.5%,中国目前只占1.5%,可以预见未来的增长空间巨大。 盈利预测及投资评级。我们预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段,将会呈现逐年加速的态势,预计2018-2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。给予百润股份40X估值,对应市值95亿,40%空间,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全问题

老白干+十八酒坊快速增长,丰联酒业并表加速业绩提升。公司公告预计2018年上半年实现归母净利润1.45亿元左右,同比增长208%,扣非归母净利润1.24亿元左右,同比增长194%。公司业绩实现大幅增长主要表现在以下方面,第一,公司继续夯实河北市场,持续推进产品和市场建设,通过不断清理低端酒,逐渐提升产品结构,明确了老白干+十八酒坊两大系列酒,并且中高端酒实现了快速增长;第二,公司2018年4月完成对丰联酒业的收购,合并报表带来收入和利润大幅增加;第三,2018年上半年公司出售深南种猪分公司,资产处置收益增加。随着未来公司对产品和河北市场的持续深入整合,公司业绩未来呈加速趋势。 中高端产品快速增长带动毛利率提高,2018年增长延续。2017年公司低中高档白酒占比分别为42%、24%和34%,高档白酒较16年增加6pct,18Q1中高档酒占比分别为26%和35%,中高档酒占比持续提升。公司18Q1营收7.38亿,同比增长6.14%,归母净利0.75亿,同比增长80.87%,毛利率增加5.32pct至61.90%,净利率增加4.2pct至10.14%,高档酒占比持续提升较快带动毛利率大幅提升。公司四大次高端产品销售增长迅猛,十八酒坊20年增长最快,十八酒坊15年,古法20年和五星39增长幅度也很大,十八酒坊15年、12年和10年都有20%-30%左右增长,百元以下产品增速略有下滑。丰联酒业的百元战略大单品“和顺1975”和“如意七星”也延续高增长。中高端产品的快速增长带动了公司毛利率和净利率的持续提高。 并购重组落地,省内外市场开启新篇章。公司并购完成后,河北市场第一和第二的关系已经由竞争已经转变为合作,省内白酒市场格局将开启新篇章。南北区域第一的联合必将对山庄、丛台、刘伶醉、保定府、沱牌、老窖、洋河等省内外竞品形成压力。公司在公司已经开始对乾隆醉实行接管,在个别地区的业务及资源实行统一领导和整合,未来将结合原有管理模式,借助公司的平台共享经营理念,整合销售渠道、品牌跨度等业务资源,实现板城与老白干省内市场的协同效应。截至18Q1公司省内外经销商分别为1127和1169个,分别增加159和147个,目前省外辽宁和河南部分地区销售情况不错,未来会在并购标的所在的山东、安徽和湖南继续开拓布局,实现省内外共同发展。 结论: 公司产品结构不断优化,品牌势能积蓄会快速释放,未来渠道也会不断调整和整合,公司收入会呈加速趋势,费用率也会有下降趋势,毛利率和净利率都会实现快速提升。随着丰联酒业的并表,和公司自身的迅速发展,预计公司2018-2020年收入分别为41.87亿元、53.83亿元和63.64亿元,对应EPS分别为0.74元、1.16元和1.62元,预计并购后公司收入和利润会有较快增速给予公司2018年35倍估值,对应目标价25.9元。维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全的风险、白酒政策的风险。

事件: 舍得酒业公布2018年半年度业绩预增公告,预计公司2018年半年度实现归属于上市公司股东的净利润为1.6亿元到1.8亿元,同比增长156.67%到188.75%;扣非后预计实现净利润为1.21亿元到1.42亿万元,同比增长102.93%到136.33%。在报告期内,预计非经常性损益对净利润的影响为3850万元左右,主要是公司转让江油厂区土地使用权取得收益所致。 主要观点: 1.公司第二季度业绩超预期,舍得酒业迎来发力期公司单二季度实现归属于上市公司股东的净利润为7725.29万元到9725.29万元,同比17年Q2增长259.58%到352.67%;预计公司18年Q2扣除非经常性损益的净利润为4018.69万元到6018.69万元,同比17年Q2增长94.62%到191.48%,该数据超预期。公司增长主要因为大力推进营销改革,积极进行产品梳理和渠道变革,目前公司的重点区域增速能够保持40%以上的水平,虽然库存量相对偏高,但是仍在安全边际以内。 2、核心单品增速高,智慧舍得铺货率加大天洋集团入主之后,公司明确了产品定位,成立沱牌、舍得双品牌运营公司,梳理了产品线,聚焦品味舍得、智慧舍得,着力打造次高端大单品。目前,中高档白酒产品占比已经达到 93%,其中舍得系列已经超过70%,产品结构进一步优化。公司通过舍得“向上”出击+沱牌“向下”降维打击的布局方式。品味舍得上半年增速在40%以上水平,智慧舍得目前都已经到核心经销商的库中,市场认可度较高。 3、原有大商积极性持续被调动,新进入小商加快体系融合天洋集团的入主,使得舍得酒业有了全新的面貌,公司扁平化的决心很大,原有大商的规模有序缩小,新进入的经销商融合的很快,公司负责销售前端管理,实现对售点的掌控和开拓,经销商定位为平台商,作为销售服务平台负责包括订单处理、物流、仓储、收款等工作。根据目前调研情况看,市县级市场渠道精耕和下沉进展顺利。2018年下半年公司会持续推进板块内区域深耕和产品全国化招商布局。 4、公司注重企业品牌发展,中国智慧助推舍得越走越远舍与得是中国智慧的表征,鲜明的民族品牌使得舍得天生具有品牌优势。同时,为进一步塑造企业良好的品牌形象,公司自改制以来不仅推出了战略新品—智慧舍得,还创新性地跨界联手爱奇艺一起打造了大IP 高端访谈节目《舍得智慧讲堂》,让品牌内涵和产品价值观得到更加立体有效的传播。此外,公司还计划投入3.48亿元建设沱牌舍得酒文化中心项目,着力打造公司企业文化。这种白酒企业与中华传统文化的有效嫁接,不仅能够传播企业的文化与品牌,还在为消费者提供文化体验的同时,增加消费粘性以及市场影响力。这些恰到好处的举措,将舍得的品牌推向了一个新的高度。 结论: 我们预计公司2018-2020年收入分别为24.2亿、35.5亿和45.5亿,同比增长47.5%/46.7%/28.2%,净利润分别为4.6亿、8.8亿和13亿,给予2018年40倍,目标价54.4元,对应63%空间,维持公司“强烈推荐”投资评级。

1.二季度营收利润均在预期之中,全年持续稳定增长 公司Q2比Q1增速略有放缓,主要是因为6月份因为端午节错位的影响,对销售略有影响,4月和5月的收入增速基本都和一季度持平,短期的波动不影响长期的发展。 由于去年一季度后公司在费用投放上相比规划有所收缩,因此在区域扩张的建设上对今年也产生了一些影响,全年来看,收入增速的中枢仍可维持在20%的水平,对此我们仍保持谨慎乐观。 2、费用投放有张有弛,投放力度因行业竞争格局而定 公司Q2实现利润增长38.58%,销售收入的稳步增长促进了生产规模的扩大,公司整体规模效应增强,有效降低了成本费用。我们预计全年看费用的投放仍会是稳中有升,行业目前竞争环境仍相对良性,公司会根据不同区域的具体情况有效应对。在费用投放上会时刻保持清醒,17Q1情况不会再度发生。 因此,全年看净利润增速会维持在较高水平,下半年虽然基数较高,但是我们预计全年的利润增速能维持在25%-30%的水平。 3、全国化扩张的脚步愈发坚定,各个区域都有惊喜,募投资金使用更高效 报告期内公司大力开拓新市场,不断增加销售终端数量。根据我们调研显示,华南区域有望全年实现高增长,华东区域年初至今一直在加速;强势区域也有不俗的表现,东北核心区域增速也很乐观,深刻反映了公司渠道下沉的能力,未来不仅区域扩张可复制,渠道下沉亦能复制。 此次募投项目的更改,也彰显了公司加紧全国化布局的决心,公司拟将还未使用的募集资金及利息用于投资建设“山东桃李面包有限公司烘焙食品生产项目”,目前公司在山东地区的销售网络已辐射山东省全部地级市,配送范围和销售规模持续扩大,公司亟待扩大山东东部地区生产能力,建成后将有效补充山东地区的生产和配送能力,有助于将销售范围进一步拓展到周边县市,扩大公司在山东地区面包市场的销售份额。本项目建设总投资2.86亿元,项目投产后实现年销售收入3.38亿元,年实现净利润0.45亿元。 4、长期看好公司的发展,给予确定性高溢价 短保面包行业空间大,桃李目前处于最佳赛道的领跑位置。高性价比的产品是区域扩张的最佳利器,优秀的供应链管理和渠道响应构筑强大的竞争优势,在最佳的窗口期高速发展,保证未来五年年复合增长20%的中枢水平。 结论: 预计公司2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:6.54亿元、7.85亿元和9.41亿元,同比增长27%/20%/20%。给予公司确定性溢价,维持公司“强烈推荐”投资评级。

一季度净利同比翻倍预示舍得18年良好开局。舍得酒业一季度实现营收5.2亿元,同比增长21.95%:净利为8275万元,同比增长103%.若将新增预收款扣税之后确认为收入,则实际的销售增长60.5%.和我们之前调研得到的60% - 70%的收入增长基本一致:Q1毛利率达到69.46%,同比提高4.49pct,高端产品拉动整体产品结构,Q1利润率同比提升6.33pct,连续四季持续走高。 Q1良好业绩也为公司18年抢占白酒次高端窗口期做好铺垫。 定增制约因素扫除打开上涨空间。4月21日,公司公告前期定增计划停止实施,但是我们认为定增的成功与否并不影响公司未来的持续发展。在白酒上升大周期的背景下,抓住机遇大力发展白酒才是当务之急。我们判断大股东的股权诉求有可能通过其他方式解决,在此方面不会有大的利空出现。此次定增预案反映了企业渴望做大做强的雄心,反映出企业自身的实力和魄力,能够推动企业走得更远。 产品结构不断完善,“向上”、“向下”持续发力。公司通过舍得“向上”出击+沱牌“向下”降维打击的布局方式,不断修整阵营,完善布局。舍得酒业新增次高端品牌智慧舍得彰显了公司聚焦次高端白酒市场的决心。舍得系列一直作为公司的主打品牌,是公司的“两大支柱”(沱牌+舍得)之一,智慧舍得的横空出世,丰富了舍得系列的产品结构,促进舍得系列升级。同时舍得酒业增发新品小酒“沱小九”开拓小酒市场,完善沱牌大众布局,精准“降维打击”。 “博鳌”亮相“中国智慧”,品牌力不断复苏。舍得联合凤凰网财经频道走进博鳌,成功举办以“新时代,新改革”“为主题的梧桐夜话”,与会三十位行业大咖纷纷以舍与得为题,解读中国智慧,一致认为舍与得是最能体现中国智慧的文化要素。舍得酒业通过打造自主IP《舍得智慧大讲堂》、建设舍得艺术中心、酒文化博物馆,营造了舍得酒业良好的品牌影响力。 公司盈利预测及投资评级:舍得是我们核心推荐的两个次高端之一(另一个是酒鬼酒),两个标的都是上一轮白酒大周期中表现优异的公司,在行业中有着极强的品牌力。舍得目前处于复苏加速的时期,预计公司2018-2020年收入分别为24.2亿、35.5亿和45.5亿,同比增长47.5%/46.7%/28_2%.净利润分别为4.6亿、8.8亿和13亿,给予2018年40倍,目标价54.4元,对应35%空间,维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全问题。

事件: 2018年一季度公司实现营业收入174.66亿元,同比增长31.24%,实现归属于母公司所有者的净利润85.07亿元,同比增长38.93%,EPS为6.77元。 业绩大幅提升,盈利能力有望持续改善。18Q1公司实现收入和利润增速分别为32%.2和38.9%,符合预期。Q1公司销售毛利率达91.31%,同比提升0.15pct,主要因为公司年初提价的影响;销售费用率为5.14%同比降低1pct,管理费用率由17Q1的8.07%降低到6.55%,促进净利率的提升,从去年49.18%提升到52.28%。公司2018年目标是营收拟实现15%增长,即达到669亿元,目标定的相对保守,伴随公司产品力和品牌力的提升,公司盈利能力有望持续改善,预计公司2018年实现30%的收入增速无忧。 预收账款受政策和季节性因素略微下降,系列酒快速增长,公司基本面无忧。茅台从2017年开始缩短了打款提货周期,导致2017年公司预收账款144.2亿元,相比2016年报预收款减少31亿元,但是仍然处于高位。17Q1备货打款基数较高,而且18Q1施行严格的按月打款并且春节后打款节奏有所放缓,导致打款节奏预收账款132亿元同比减少58亿元,环比减少12亿元。一季度茅台酒实际发货量约7500吨,较之 前预计的略有下降。公司产品结构持续优化,“向上产品结构升级”,未来生肖酒、年份酒投放力度加大,“向下完善结构”,酱香的消费群体不断扩大,Q1系列酒收入16.88亿元,同比增长80.5%,我们预计2018年公司的系列酒增速不减。 保持价格稳定,防患波动风险。2018年初公司产品提价后,市场上对茅台价格的预期迅速上升。公司为了防止损害消费者的利益,合理控制市场风险,在年初加大了供货力度,保证了价格的稳定。普飞定在1499元以下是公司的立足之本,既能让经销商回归合理利润空间,也会给定制酒、年汾酒等更多价格空间。公司提高云商平台的放量标准,出货量由原定的30%提至40%,未来不排除公司进一步加大云商投放力度。旨在加强对飞天茅台渠道与售价的管控,并对市场中“囤酒”、“炒酒”的投机势力实现遏制,进一步达到稳定价格,放缓风险的作用。目前来看,“提价+控价”,公司2018年核心的两步走的非常扎实。 结论: 如果公司“提价+控价”能够做好,产品可以在1499元实现放量,并且能够牢牢掌握高端白酒标杆的定价权。2018年开始普飞平均提价18%,预计销量增长10%,并且非标酒和系列酒有望持续高增长,预计公司2018年收入30%以上增长,净利润40%增长。目前市场一批价稳定,在1550元左右,库存在低位,需求和供给都较稳定。预计公司2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:377亿元、463亿元和587亿元,对应EPS分别为30.05元36.89元和46.77元。给予公司2018年30倍估值,对应目标价901元。维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:国家政策的风险、食品安全的风险、价格波动的风险。

事件: 2018年一季度公司营业收入39.73亿元,同比增长3.37%,实现归属于母公司所有者的净利润3.66亿元,同比增长94.61%,EPS为0.64元/股。 业绩大幅提升,超过市场预期。公司一季度实现净利润3.66亿元,较上年同期增长94.61%,大超市场预期。业绩的大幅提升,主要原因在于从2017年下半年开始,牛栏山白酒以高性价比的优势快速占领全国低端市场,低端白酒迎来20%的放量增长。2017年底母公司预收账款(均为白酒)大幅增加,从17.37亿增加到32.87亿,为一季度业绩增长预留了充足空间。由于白酒持续贡献净现金流,一季度经营活动产生的现金流量净额达8.74亿元,较上年同期增长34%。 外埠市场基础夯实,泛全国化布局成效显著。“牛栏山”品牌在全国范围内享有很大影响力,2013年公司就开始了外埠市场的扩张,2016年业绩规模达到52亿元以上,受外埠市场中低端放量的带动,2017年公司泛全国化布局成效显著,目前已经形成了河北、内蒙、江苏等18个省级区域亿元级市场,福建、新疆等新兴市场蓬勃发展销售收入同比增长50%以上,长江三角洲市场增幅达到70%以上。近年来受到环保税收政策和原材料成本压力,低端酒市场一直在不断出清,由于公司产品品质上乘、品牌力强, 伴随竞争对手的退出,公司主力产品陈酿已经在许多地区低端白酒呈现出明显加速趋势,给老村长、黑土地等低端白酒带来很大压力。随着公司陈酿产品力不断的提高和渠道力的渗透率增强,我们预计公司陈酿+中高端白酒有望维持20%左右的增长,有望在19-20年实现百亿规模。 主业突出,剥离非酒肉业务。公司从2015年起提出聚焦主业的发展战略,目前形成了“白酒+猪肉”为核心的主营业务。2017年白酒占公司总体营业收入的54.98%,成为业绩增长的主要推动力。在公司“突出主业”的战略规划下,从2015年起陆续剥离了国际种业、电子商务公司、石门市场、鑫大禹等非酒肉业务,设立了小店种猪育种公司,我们预计下一步房地产业务将被剥离出去,随着房地产业务的剥离,财务费用将会减少,仍有利润释放空间。 管理层变动有望推进公司改革。4月10日,公司发布的《关于提名董事候选人,聘任高级管理人员》的公告中指出,董事会收到公司董事长王泽、公司董事王立友提交的书面辞职报告,同时提名李颖林、李秋生、秦龙为第七届董事会董事候选人,聘任安元芝为总经理。我们认为管理层的变动释放了利好消息,将助力公司推进改革,实施股权激励措施,进一步释放业绩红利。 结论: 随着公司白酒泛全国化的推进,“酒+肉”业务的聚焦,以及新管理层换届为后续改革带来效率和利润的提升,公司的业绩有望达到新的高点。预计公司2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:5.77亿元、8.21亿元和11.24亿元,对应EPS分别为1.01元1.44元和1.97元,预计公司2018年白酒收入增长20%,净利率10%,净利润7.74亿元,给予白酒业务20倍估值,对应市值150亿元,肉制品与地产业务市值约40亿元,公司市值合计190亿元,对应目标价33.4元。维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全的风险、地产剥离不及预期的风险、国企改革速度不达预期的风险。

事件: 公司发布2017年年报及2018年一季报。 2017年全年公司营业收入301.87亿元,同比增长22.99%,实现归属于母公司所有者的净利润96.74亿元,同比增长42.58%,EPS 为2.55元/股。利润分配方案为,每10股派发现金红利13元(含税)。 2018年第一季度公司营业收入138.98亿元,同比增长36.80%,实现归属于母公司所有者的净利润49.71亿元,同比增长38.35%,EPS 为1.31元。 公司积极调整产品结构,聚焦五粮液“1+3”和五粮系“4+4”的双轮驱动。品牌建设是公司十三五规划的核心内容,其目标是巩固和强化五粮液的高端形象,其手段则是高端酒深化、系列酒优化。2017年,公司突出打造全国性的战略大单品和区域性的重点产品,形成“4+4”的系列酒品牌矩阵,即五粮春、五粮醇、五粮头特曲、尖庄4个全国性大单品,以及五粮人家、百家宴、友酒、火爆4个区域性的单品。 五粮系是公司渠道下沉的主力品牌,定位中低端,公司通过品牌梳理,使得品牌架构清晰、产品线简约,覆盖不同消费群体,避免品牌间的恶性竞争,有效提升了品牌力。根据最新一季度数据显示,公司动销势头良好,五粮液当前社会库存率从去年年底的9%下降至7%,我们预计2018年公司收入有望突破400亿元,同比增速超过30%。毛利率方面,受益于白酒市场回暖,我们认为公司毛利率将会持续提高,预计公司18年毛利率将提升至74%。费用率方面,公司2017年为16.58%,2018Q1为9.60%有较大幅度的下降,随着管理精细化及收入增长摊薄效应,我们预计公司2018年费用率会有一定的下降空间。 渠道广度与深度双重拓展,管理层长远性战略需要精细化战术落地。一是强化渠道终端建设,构建最短的酒业直供链。公司依托“百城千县万店”工程建设,加快实现向现代化终端营销转型。截至2017年底,五粮液专卖店新增400多家,达1000余家;“百城千县万店”工程第一阶段已在全国46个重点城市建设了7000余家核心终端网点。二是大力推进基于大数据和直面终端消费者、线上线下一体的新零售体系建设。 2017年,公司在与传统大型综合电商平台合作的基础上,推出零售化、连锁化和线上线下一体化的五粮液新零售终端模式—“五粮e店”,目前已在北京、上海、广州、郑州、成都、宜宾六个城市同步运营。 随着公司渠道拓展工作的顺利推进,2018年有望进一步提高对终端的掌控力,预计2018年新增500-600家专卖店,重点填补空白县级市场,经销商结构将更加合理。 定增绑定利益,锁定3年彰显各方对发展信心。国泰君安资管计划由五粮液第1期员工持股计划出资认购2370万股(占比28%),参加对象为公司董事、监事、高级管理人员和公司其他员工,君享五粮液1号由经销商出资认购1941万股(占比23%),以及泰康资产、华安基金和凯联艾瑞作为战略投资者认购,锁定3年。通过员工持股计划,使员工利益与公司绑定,提高员工的凝聚力和积极性,激发管理团队活力,增进企业效率;通过经销商持股计划,深度绑定渠道和公司利益,有助于公司渠道的稳定以及新市场的开拓;引入战略投资者,完善公司股权结构和治理结构,建立高效的决策体系。彰显了各方对公司发展的信心。 结论: 2018年公司业绩将持续稳定增长,我们预计2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:137.17亿元、185.62亿元和254.96亿元,对应EPS分别为3.44元、4.65元和6.39元。当前估值水平对应公司未来的成长性偏低,未来加速增长理应享受更高估值,给予公司2018年30倍估值,对应目标价103.2元。维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全的风险、白酒行业政策风险、业绩增速不达预期的风险。

事件: 2017年公司实现营业收入25.35亿元,同比增长3.96%,实现归属于母公司所有者的净利润1.63亿元,同比增长47.53%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.53亿元,同比增长58.72%,EPS为0.37元/股。利润分配方案为每10股转增4股,派现金2元(含税)。 2018年第一季度公司实现营业收入7.38亿元,同比增长6.14%,实现归属于母公司所有者的净利润0.75亿元,同比增长80.97%,利润增长呈明显加速态势。 营收略有增长,净利润水平快速提高。2017年,公司收入增长4%,净利润增长48%。销售费用增长7.3%达8.11亿元,其中促销费1.51亿元,同比增长了265%,主要原因是公司着力构建“企业-消费者”一体化关系,通过免费品尝、品鉴会、演唱会、品牌会销、基地游、微信红包等形式,形成口碑传播,加大促销力度所致。广告费投入3.79亿元,省内和全国的比例为6:4,同比下降20.72%,省内外投入比例与2016年比变化不大。18Q1公司收入和净利润都呈现明显增速,净利润增速达到12年以来的新高,净利 润率也达到达到10%以上,公司经营情况明显向好。 高端占比不断提高,2018年增长延续。2016年公司低中高档白酒占比分别为47%、25%、28%,2017年比例分别为42%、24%和34%,18Q1中高档酒占比分别为26%和35%,中高档酒占比持续提升。公司四大次高端产品销售增长迅猛,十八酒坊20年增长约两倍,十八酒坊15年增长近80%,古法20年和五星39增长幅度接近50%,四大次高端产品销售规模近10亿元,并且占据了河北次高端白酒的很大份额,给外来名酒带来了很大的压力。2018年春节期间,部分高端产品完成了小幅提价,成熟地区十八酒坊15年和20年增长都在50%以上,20年更快一些,8年略有增长,10年和12年增长在30%以上。并且公司给经销商制定了较高的新年目标。公司并购的乾隆醉酒厂的百元价位战略大单品“和顺1975”和“如意七星”17年增速也在30%左右。2018年公司中高端产品大概率会持续延续高增长。 并购重组整合年,精耕省内市场,着手布局省外市场。2017年公司在河北省内的主要矛盾已经由和板城的矛盾转为与其他酒的竞争。2018年公司将通过挤压山庄、沱牌、老窖、洋河、丛台等省内外竞品的份额,继续拓展市场。在作为大本营的石家庄和衡水成熟市场也继续加大营销力度,渠道下沉到村镇,精耕渠道;在河北北部承德、张家口和秦皇岛等地区利用板城的渠道快速布局十八酒坊;南部的邢台、邯郸和中部唐山、保定等地在目前高增长的情况下会继续加大力度开拓市场,并对京津两地形成全包围态势。公司销售副总等领导已经开始对乾隆醉实行接管,在个别地区的业务及资源实行统一领导和整合,未来结合原有管理模式,借助公司的平台共享经营理念,实现销售渠道、品牌跨度等业务资源的整合,实现板城与老白干1+1>2的协同效应。截至18Q1公司省内外经销商分别为1127和1169个,分别增加159和147个,目前省外辽宁和河南部分地区销售情况不错,未来会在并购标的所在的山东、安徽和湖南继续开拓布局。2018年老白干将进去并购重组整合元年,向更大更强迈进。 结论: 公司并购完成后,省内和板城强强联合会进一步整合省内市场,随着公司品牌势能积蓄的释放以及未来渠道的整合,公司收入会呈加速趋势,费用率也会有下降趋势。丰联将在18年后三个季度并表,预计公司2018-2020年收入分别为38.64亿元、49.1亿元和58.33亿元,对应EPS分别为0.83元、1.32元和1.89元,预计并购后公司收入和利润会有较快增速给予公司2018年38倍估值,对应目标价31.5元。维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全的风险、白酒政策的风险、整合不顺利的风险。

事件: 公司发布2017年年报及2018年一季报。 2017年全年公司营业收入20.48亿元,同比增长74.13%,实现归属于母公司所有者的净利润3.35亿元,同比增长49.24%,EPS为0.83元/股。利润分配方案为,每10股派送现金红利6.2元(含税)。 2018年第一季度公司营业收入7.48亿元,同比增长87.73%,实现归属于母公司所有者的净利润1.55亿元,同比增长68.01%,EPS为0.32元。 “中国白酒第一坊”,品牌底蕴丰富,优化产品结构,巩固品牌高端定位。在行业调整期,公司对产品结构进行梳理,推出臻酿八号和井台装,为水井坊在中高端市场发力奠定基础。通过核心单品的放量增长,公司走出了调整期的困境,在16年和17年实现了收入和利润的高速增长。2017年,公司陆续推出高端战略性单品水井坊典藏大师和超高端战略性单品水井坊菁翠,阐明公司占位高端、超高端的信心和决心。两款产品的推出,使公司在中高端以上价格段均布局有战略性单品,进一步丰富和优化了公司产品结构,从而对稳固公司高端白酒形象,有效提升品牌价值产生积极的影响。未来公司将继续深耕高端市场,推 出高端新品,有效拉动公司业绩和毛利。水井坊未来战略的核心价格带在500-700元,核心产品将持续升级,重塑品牌力。毛利率方面,2017年三季度公司毛利率上升至80%,在行业中仅次于茅台,充分印证公司产品结构升级的增长逻辑。2018年公司将继续加大次高端在线上和线下的投入,60%费用将投放在线上,并且主要针对品牌形象大师典藏版,以提升品牌形象,40%投在线下的资源主要针对井台和臻酿八号。 聚焦“5+5”核心市场,新老总代并行,强化前端管理。公司16年确定了“5+5”的市场布局,以五大第一梯队核心市场(河南、湖南、江苏、广东、四川),和五大第二梯队市场(北京、上海、浙江、天津、福建)为重心,集中优势资源,精耕细作和重点培养,实现核心市场的快速增长。2017年,十大核心区域均取得较好成绩,已成为公司业绩增长的主要来源。在销售环节,公司实行传统总代模式、新型总代模式相结合的销售模式。新、老总代并行模式,有效发挥了不同区域经销商的优势,充分调动了经销商的积极性,公司对市场变化的反应速度更加直观。该模式是目前最符合公司实际情况的销售模式,从2017年的运行效果来看,公司十大核心市场均实现高增长,全国大部分省份收入亦超越历史最高峰。2018年至2019年,公司将加大销售费用的投入力度,继续推广普及较早的河北、山东、江西、陕西和广西五省作为第三梯队的新兴核心市场,在“5+5”的基础上向“5+5+5”战略推进。 中国管理团队改革卓有成效,消费品管理经验丰富。公司总经理为原嘉士伯啤酒公司总经理,具有26年的啤酒行业从业经验,酒类营销经验丰富。中国籍团队重新接受水井坊后,公司在运营模式、营销策略上均发生了明显变化。公司坚守高端品牌,在毛利率高、前景好的高端市场站稳脚跟;聚焦消费者,获得消费者的认同感以保证产品销量;规范科学合理的渠道模式,围绕核心市场下沉渠道。目前,公司的高管团队已基本稳定,并有丰富的快消品管理经验。在优秀的管理团队的带领下,继续看好水井坊未来的快速发展。 结论: 公司产品定位清晰,三大单品主打高端和次高端白酒,受益于消费升级背景对次高端白酒的带动以及公司大力投入销售费用对新总代模式以及核心门店计划的支持,促进了公司产品品牌形象和销售业绩双丰收。随着公司扩张的规模效应显现和高端产品占比逐渐提高,公司发展空间巨大。我们预计公司2018年业绩将持续稳定增长,预计公司2018-2020年归属上市公司的净利润分别为:6.42亿元、9.28亿元和13.68亿元,对应EPS分别为1.31元、1.9元和2.8元,给予公司2018年40倍估值,对应目标价52.4元。维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示:食品安全的风险、市场竞争的风险、白酒行业政策的风险。

主力产品持续畅销,提价逻辑不改,外延并购实现“榨菜、泡菜、酱菜”多元化发展,产品结构日趋丰富。2017年主力榨菜突破10亿,脆口系列产品销售额达2亿,量价齐增;继2015年并购惠通后,2017年12月停牌进行重大资产重组,目的实现多品类多元化发展;榨菜单价低,消费终端对提价不敏感,未来提价逻辑不改。 上下游布局完善,逐渐实现全国化销售网络。涪陵区政府扶持特色农产品基地建设,于2020年前拟建成70万亩榨菜深加工基地,平抑原材料价格波动,并且青菜头的种植具有明显的地域性,直接抬高了榨菜行业的进入门槛。公司渠道网络不断丰富,成为酱腌菜领域唯一拥有全国销售网络的公司,销售渠道全打通,泡菜、酱类等产品可以嫁接在榨菜渠道上开拓市场,减少试错成本。 “大众商品高端化”,酱菜类行业的升级空间远未没有结束,产品升级扩大消费场景。国粹版低克数包装提升产品档次,低盐口感开辟休闲零食领域,公司还推出各种精致的榨菜礼盒,应对消费升级的需求。榨菜富含多种微量元素、维生素和氨基酸,品类本身符合健康化消费升级的趋势,并且原有的消费人群不但没有萎缩,由于产品力的提升,新的消费场景还在扩大;餐饮行业已经从底部开始复苏,未来五年将会维持较高增速,作为佐餐的榨菜行业来说,也会受益,并且我们研究发现餐饮对调味品的影响存在1年的时滞期,餐饮的可持续发展将使得调味品行业需求得到进一步释放。 公司盈利预测及投资评级:上调公司2017年-2019年EPS 分别为0.50元、0.69元、0.90元,鉴于公司处于细分行业龙头地位,以及公司未来成长性和单品的良好预期,不断外延的复制能力,结合公司历史估值水平,给予公司2018年35倍PE,对应目标价为24元,市值增长空间41%,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全风险;青菜头产量波动。

中炬业绩不断超预期,是行业提价的预期也是公司基本面改善的驱动力 公司2016年实现收入31.58亿元,同比增长14.48%,归母净利润3.62亿元,同比增长46.55%;2017H1实现营业收入18.04亿元,同比增长21.07%,归母净利润2.11亿元,同比增长47.48%,年报半报均超预期。公司17年前两季度收入增速超预期,其中一季度创下单季度收入新高。主要是公司三月初公告全品类提价,导致经销商备货提前,预计终端销售实际增速约20%,仍明显提速属行业高水平。 人员换届促公司走向多品类,收入扩大 换届后将极大明确后续的定位和关系,驱动公司全面走上多品类、收入加速增长的阶段。产品结构酱油为主,核心单品厨邦酱油带动新品放量,同时不断深耕沿海区域市场拓展助力高速增长。 餐饮的复苏以及行业格局的变化将会催生中炬高新新的变化,渠道的边际效应也会尽可能的扩大(同一个渠道中装入多种调味品,费用基本不增加,收入却在扩大),公司收入加速增长,毛利润提高,2017年中报公司整体毛利率为39.13%。 投资建议:20%空间,继续买入 基于对行业加速(提价和集中度提升,餐饮复苏后周期)和公司内部利益一致,结合原有利润率偏低的判断,基于半年度业绩超预期,我们上调公司17-19年调味品盈利预测(18年考虑股东权益回收)至5.3亿元,7.2亿元和8.7亿元。考虑地产增值部分40亿元(800亩地,从200万到700万)左右,抵消增发预计的20亿元。给予调味品18年27倍,目标市值214亿元,目标价27元,20%空间。 风险提示:国企改革低预期,食品安全问题。

加入MSCI利好食品饮料龙头。 MSCI初始纳入因子比例5%,最多意味着751亿人民币的资金。流入资金将会在重点行业聚焦,全球股市中消费品一直是市场上的常青树。中国巨大的消费市场人口基数巨大,加上近年来财产性收入大幅增长情况下的消费升级,两大因素给中国消费品行业带来了很多基本面优秀的上市公司。 伊利拥有和国际乳制品巨头估值差,价值再次显现。 进入指数的八家食品公司与国际巨头对比发现,MSCI体系里面伊利与同类国际巨头(雀巢、达能)相比估值偏低,而烈酒子行业茅台和帝亚相比,调味品子行业海天和味好美、亨氏相比,都存在估值溢价。在考虑接入MSCI背景下,海外机构参与将增加估值提升潜力。从行业地位,发展空间以及估值水平来看,伊利空间很大。 不断推陈出新,平台化大伊利雏形初现。 无论是高速增长的低温酸奶或者益生菌饮品,还是常规大单品安慕希,伊利增长势头都很好。伊利在益生菌市场布局相对较早,目前畅轻的体量已经接近十亿的规模,成为低温酸奶的最大单品。安慕希今年先后推出了两款瓶装,彰显了产品与众不同的贵族气质。在原有产品不断升级的基础之上,伊利在进行更多元的尝试,从乳企到非奶食品再到健康食品,达能的产品结构已经趋于合理,是伊利发展的方向,目前也是在朝这个方向努力,我们期待的平台化大伊利会逐渐显现。 价值回归启动,估值再次提升。 公司2017年会把拓展国际业务放在了较高的位置上,之前投标达能石田农场还处于初始阶段,但是让市场看到了伊利外延的决心,结合外延并购的预期,维持17/18/19年盈利预测至1.07/1.30和1.58元,预计公司18年开始将全面加速,加入MSCI有望拉大估值差距,因此我们给予25X估值,上调6个月目标价至32.5元,55%空间,维持“买入”评级。