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贺明之

安信证券

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新华保险 银行和金融服务 2017-07-19 59.97 75.00 26.11% 62.45 4.14% -- 62.45 4.14% -- 详细
业务转型使得新业务价值增速超过保费增速。2016年公司新业务价值增速远超保费增速,我们认为主要原因在于公司2016年以来全面实施业务转型,压缩银保趸交,大力发展个险业务,极大地推动了业务价值的增长。 聚焦个险压缩银保,价值强劲增长。2016年以来公司转型聚焦个险,个险保费增速持续提高,当年增速达到20%,我们认为个险快速发展的主要原因在于营销员规模与质量的双重提高,2016年个险渠道规模人力达到32万人,同比增长9%,营销员质量大幅提高,月均举绩人力达15万人,同比增长29%。 个险业务成为公司价值的核心驱动力,2016年个险新业务价值占比达98%,在公司持续转型个险的战略下,我们预计2017年营销员规模增速将达到10%,新业务价值增速预计达到30%。 发展健康险改善业务质量。公司拉长负债端久期,期缴产比稳步提升,2016年期缴业务占比达到16%,与此同时,公司全面打造健康险产品,健康险保费占比由2015年的15%提升至2016年的21%,与其他产品相比,长期型健康险的新业务价值率较高,随着健康险占比的提升,公司整体新业务价值率将不断提高,我们预计2017年公司新业务价值率能够达到32%左右。 死差驱动价值增长,健康保险大有可为。 (1)健康险市场大有可为,行业龙头获超额收益。随着中产阶级崛起以及居民健康意识提升,人们更加注重身体健康和医疗服务,对健康险的需求将不断增加,2011年至2016年我国健康险保费复合增长率达到77%,预计2020年我国健康险市场渗透率将达到26%,健康险保费收入将超过1万亿元。与此同时健康险市场集中度较高,排名前13的公司市占率达到86%,在市场规模扩容的过程中,排名较前的新华保险业务将享受超额收益。 (2)行业价值驱动力由利差益转为死差益。监管引导“保险姓保”,在消费升级的过程中,以健康险为代表的保障型产品需求将不断扩张,,保险产品的消费属性逐步显现,使得保险公司价值中死差益占比将逐步提升,死差益成为保险公司价值的重要创造者。 投资建议:买入-A投资评级。预计公司2017年-2019年归母净利润同比增速为-2%、15%、21%,EPS分别为1.55元、1.78元、2.16元,6个月目标价75元。
中国太保 银行和金融服务 2017-07-18 35.40 42.00 20.72% 36.46 2.99% -- 36.46 2.99% -- 详细
公司深耕保险全产业链。中国太保专注保险主业,围绕保险主业链条,实现了寿险、产险、养老险、健康险、农险和资产管理的全保险牌照布局,各业务板块正在实现共享发展。 个险成为寿险价值增长新源泉。2013年至2016年公司新业务价值增长了1.5倍,我们认为公司新业务价值稳健增长的主要驱动力在于公司全面聚焦个险,业务价值大幅提升。 (1)全面聚焦个险,价值增长强劲。个险业务质量高且增长持续能力强,公司个险保费自2014年以来基本保持了20%左右的增长,我们认为个险稳健增长的主要驱动力在于营销员规模和人均产能的双重提高,在聚焦个险的经营思路下,我们预计2017年营销员规模增速达到15%,新业务价值增速达到35%。 (2)寿险产品更新换代,长期保障贡献价值。公司不断丰富长期保障型产品体系,一方面,拉长承保端的久期,2016年交费期限为10年及以上新保保费占比达43%,整体保单平均缴费期限也提高至8.5年,另一方面,保单保额提高,长期限客均保额由2013年的7万元提高至2016年的20万元,保障属性进一步显现。 (3)保障型产品的发展提升新业务价值率。与其他产品相比,长期保障型产品新业务价值率较高,对新业务价值贡献较大,2011年以来公司新业务价值中长期保障型产品占比由43%提升至73%,未来保障型产品的发展将带动公司价值强劲增长。 (4)完善保险产业链,涉足养老协同发展。在增资完成后太保寿险在长江养老的持股占比将增至62.16%,未来公司将携手长江养老,进一步提升养老险业务的影响力,并充分发挥长江养老在年金方面的专业优势,推动资源协同与渠道服务共享。 (5)死差益丰厚带来剩余边际持续释放。截至2016年末公司剩余边际余额达到1726亿元,其中保障型业务占比高达63%,未来公司保障型产品持续增长会带来剩余边际的稳定释放。 产险阵痛转型,盈利逐步改善。随着二次商车费改的推进以及保监会进一步整治车险市场乱象,产险行业将呈现出强者恒强的格局,太保产险目前市场份额位居行业前三,竞争优势将越发显现,综合成本率有望继续下降,我们预计2017年太保产险综合成本率将降至98.9%。 行业价值驱动力由利差益转为死差益。监管引导“保险姓保”,在消费升级的过程中,人们对于保障型产品的需求将持续释放,保险产品的消费属性逐步显现,使得保险公司价值中死差益占比将逐步提升,死差益成为保险公司价值的重要创造者。 养老个税递延呼之欲出,消费升级市场扩容。社会老龄化程度加深叠加政策催化,商业养老保险市场正加速扩张,预计个税递延养老方案将带来千亿保费增量,养老险行业迎来加速发展阶段。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2017年-2019年归母净利润同比增速为-1%、19%、23%,EPS分别为1.31元、1.56元、1.92元,6个月目标价42元。
中国平安 银行和金融服务 2017-07-17 51.69 70.00 34.72% 55.09 6.58% -- 55.09 6.58% -- 详细
零售恒强卡位制胜,客户质优构建壁垒。公司致力于打造国际领先的个人金融生活服务提供商,2016年个人业务利润占比达65%,零售业务价值的快速发展,主要来自于个人客户规模持续增长与客户价值稳步提升。在消费升级的浪潮中,公司零售业务厚积薄发,正步入高速发展通道。 (1)线上线下协同获客,客户规模持续增长。得益于在传统金融和互联网领域的全面布局,公司获客渠道广泛,获客能力持续提升,截至2017一季度公司个人客户达1.38亿,较年初增长5%,互联网用户达3.77亿,较年初增长8%,互联网用户正源源不断地转化为个人客户,一季度互联网渠道新增客户占全部新增客户的17%,我们认为代理人规模的增长将继续提升传统金融获客能力,2017年一季度公司代理人规模增速达到27%,而互联网渠道建设的逐步成型将推动更多的互联网用户转化为客户,我们预计公司2017年个人客户增速将达到20%。 (2)客户迁徙增强粘性,客户价值稳步提升。公司持续推进集团内部的客户迁徙,2016年公司客均合同数达2.21个,较年初增长近9%,随着产品和服务的增加,客户的留存率在不断提高,单客持有合同达到10件左右的客户,平均留存年限达到9年。客户迁徙和交叉销售的持续推进,使得客户价值稳步提升,2016年客均利润达311元,同比增长近8%,我们认为公司金融科技的创新将有助于推进客户迁徙,提高金融产品渗透率,各项业务的盈利能力将稳定持续增长,我们预计2017年公司客均利润将保持10%的增速。 (3)客户聚集经济发达地区,财富结构不断优化。公司在高质量客户的开发上占得先机,目前公司70%的个人客户集中于经济发达地区,平安产险上海市场份额占据三分之一,位列当地第一,而上海是我国人均可支配收入最高的省份或直辖市,并且2016年公司客户中中产及以上的占比达62%,较2015年提高了4.5个百分点,财富等级越高的客户,其人均持有合同数也越多,高净值客户人均持有合同数达10个。公司客户平均年龄约为38岁,意味着未来10年间,随着客户年龄增长,财富的积累,公司个人客户带来的价值将呈现出加速度上升的趋势。 (4)消费升级下零售业务步入黄金时期。我国经济长期高速发展产生了一大批中产阶级,消费能力大幅提高,对于其而言,基本的温饱已经不是主要矛盾,他们的需求从基本温饱消费转向更高质量的消费,在中产阶级崛起和消费升级的带动下,零售业务将保持强劲增长,得零售者得天下。 代理人精英荟萃,打造领先保险业务。 (1)寿险打造最强个险,产能提升集聚精英。2012年至2016年间新业务价值年均复合增速达33%,新业务价值高速增长的重要驱动力在于公司个险业务增长强劲,平安寿险2011年至2016年寿险代理人由41万人增长至111万人,同时代理人产能持续提高,代理人留存率市场领先,营销精英汇聚,使得近年来个险新单保持20%以上的增长,高于同业水平,预计2017年全年公司个险新单增速将达到55%以上。 (2)寿险产品回归保障,消费升级死差丰厚。近年来公司拉长产品期限,发展保障型产品,2016年传统寿险保费增速达50%,在消费升级的背景下,保障型产品需求持续增长,保障型产品死差益占比高,2016年长期保障型产品死差益和费差益占比达到78%,保障型产品规模的增长将进一步丰厚死差益,推动剩余边际持续稳定释放。 (3)产险深耕发达城市,客户优质盈利丰厚。平安产险在上海、深圳市场份额均位列首位,客户更优质使得产险保费增速好于同业,并且科技创新使得平安产险风险管控能力较高,综合赔付率低于同业,同时受益于公司内部交叉销售,综合费用率整体保持稳定,使得平安产险综合成本率长期优于同业,保持较好的盈利能力。 养老个税递延呼之欲出,消费升级市场扩容。对标海外发达保险市场,我国寿险行业无论是市场规模还是产品结构,都有较大的提升空间,在人口老龄化和政策支持下,养老保险市场规模将扩容,我们预计将为保险行业带来千亿保费增量,而公司长期耕耘养老险市场,将显著受益。 市场集中度高,龙头险企获得超额收益。目前寿险行业前5家保险公司保费市场份额合计达55%,产险行业前5家保险公司保费市场份额合计达72%,均显示出较高的市场集中度,中国平安市场份额位居前列,在市场规模扩容的过程中,保险业务将享受超额收益,业务利润率将高于同业。 综合金融布局零售大资管。平安银行转型零售业务,2016年个人客户增长27%,公司在信用卡、汽车贷等零售领域具有领先优势,2017年平安银行将注重科技创新,降低运营成本,实现零售转型的多点突破。平安证券打造差异化竞争优势,互联网证券快速发展,未来平安证券将巩固交易技术优势并加强向资管业务输出。平安信托转型“财富+基金”发展新模式,公司围绕“财富管理、资产管理和私募投行”,促进差异化发展。 创新成就科技金融集团。2016年互联网板块扭亏为盈,利润贡献达到53亿元,占比7%,作为互联网板块的重要支柱之一,陆金所横跨财富管理、机构间金融资产交易和消费金融三大领域,未来陆金所上市有助于提升集团价值。平安好医生是公司大健康医疗领域的重要组成部分,线上方面依托APP、线下提供O2O 服务,完善服务闭环,预计2019年平安好医生用户数能达到3亿至5亿。 盈利预测与估值:买入-A 投资评级。预计中国平安2017-2019年归母净利润同比增速达到18%、25%、22%,EPS 分别为4.04元、5.03元、6.12元,6个月目标价为70元。 风险提示:保费增速趋缓/股票投资亏损/银行不良规模扩大/个人客户增速趋缓。
浙商证券 银行和金融服务 2017-07-10 18.11 22.79 40.33% 18.43 1.77% -- 18.43 1.77% -- 详细
国资背景深耕浙江。浙商证券实际控制人为拥有地方国资背景的浙江交投集团,享有较强的区域竞争优势。浙江地理位置优越,居民人均可支配收入全国排名第3,科技和现代服务业发达,民营企业活跃,这些因素为公司创造了良好的经营环境。 经纪信用为最主要收入来源。2016年和2017年Q1经纪信用业务收入占比分别为45%和33%,为第一大收入来源。近三年投行业务收入持续上升,利润贡献持续为正,重要性不断提升。 (1)交易额份额续升,加快转型步伐。①受益于互联网金融的发展、相对较强的区域竞争优势和偏低的佣金水平,2016年公司A股交易额市场份额为1.38%,较2014年上升23BP。2016年公司证券经纪业务平均净佣金率为万分之3.5,略低于市场。②公司积极推动证券业务互联网化及开展对互联网企业的投资或合作,降低营业成本和提供获客能力;营业部加快向财富管理转型,加强增值服务,从而弥补普通零售客户佣金率的下降。③在2017年日均股基交易额5500亿元的基本假设下,我们预计公司交易额份额1.5%左右,佣金率降至万分之3.2左右。 (2)信用交易两融为主,股票质押收入翻番。①信用交易业务以两融业务为主,截至2016年12月31日公司融资融券余额80亿元,实现营业收入9亿元,是主要的信用交易业务收入来源。②2016年公司实现股票质押式回购利息收入2.4亿元,同比增长135%。③IPO之后公司获得更多资本金补充,将用于提升信用交易业务的规模,预计2017年公司两融业务收入可保持平稳,股票质押回购业务收入实现50%左右的较高速的增长。 (3)投行收入有望续升,主打中小企业客户。①截至2017年7月6日,浙商证券已完成IPO项目3个,超过2014-2016年公司IPO主承销项目数之和;完成再融资项目4个,接近2016年全年水平;债券承销数量受市场环境因素影响明显小于2016年同期。②公司投行业务主打中小企业投融资服务,目标以新三板、债券、并购作为投行业务三大主攻方向,由于浙江优质民营企业众多,直接融资和并购重组的需求较大,因此浙商证券投行业务仍具有较大的发展潜力。③参考公司上半年发行项目数量、费率和市场环境变化,我们预计2017年公司费率较高的股权承销业务收入可以覆盖债券承销规模下降造成的损失,投行业务收入有望保持10%左右的增速。 (4)自营以固收为主,全面布局大资管。①无论从资金规模还是收益水平来看,公司自营业务都是以固定收益类产品为主,近年来公司股票投资的规模不断提升,将增强自营业绩的弹性。②2016年公司平均受托管理规模309亿元(YoY+139%),实现净收入5.8亿元(YoY-2%)。未来公司将构建覆盖全系列金融产品的“大资管”体系,形成“团队多元化+产品多元化”的多层次资管业务集群,资管规模可保持稳健上升的态势。③2016年公司直投业务实现营业收入2012万元,直投子公司浙商资本有望受益于浙江良好的创业环境,投资成果逐步释放。 全面布局多元金融,有望获得估值溢价。公司新股募集资金总额28亿元,相当于2017年Q1公司净资产(98亿元)的29%,上市后公司资本金。根据公司招股说明书披露,公司目标打造以证券公司为核心,银行、保险、信托、金融租赁等多元金融协同发展的金融控股集团。浙商证券已拥有直投、期货和资管三个全资子公司,还参股浙商基金、浙江股权交易中心等公司。证券公司多元化经营模式有助于稳定公司业绩,产生业务协同效应,维护和挖掘客户资源,增强公司抗风险的能力。这种更稳定的业绩和更强的抗风险能力更易受到投资者的青睐,可获得较高的估值溢价。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价22.79元。预计2017年至2019年公司EPS分别为0.48、0.53和0.62元。根据分部估值法,得出公司目标价格为18.99元/股,加上20%的新股溢价空间,对应目标价为22.79元/股。首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示:市场量下降风险、信用违约风险、政策变化风险。
西水股份 非金属类建材业 2017-07-06 21.47 30.00 -- 34.71 61.67% -- 34.71 61.67% -- 详细
公司主业转型保险。2013年以来西水股份逐步剥离原主业水泥业务,目前公司主营业务已变更为保险业,且在天安财险的持股占比50.87%,截至2016年公司的保险业务营业收入占比已达到99%,西水股份完成保险业转型。 承保端业务质量优化。2012年至2015年间天安财险原保险保费收入同比增速维持在4%-22%之间,业绩发展较为稳定。2016年末天安财险原保险保费收入138.7亿元,在行业内排名前十。 (1)保险业务结构优化。公司主要保险业务收入来源为车险,2014年以来车险业务收入占比在77%以上,不过公司业务结构也在逐年优化,2016年末车险业务占比达到81%,预计未来公司业务结构将更加多元化。 (2)综合成本率维持下降趋势。2016年天安财险综合成本率为99.7%,比2014年下降约两个百分点,综合赔付率为54.28%,比2014年的61.22%下降约8个百分点。预计2017年公司综合成本率(97.4%)和综合赔付率(51%)将继续向好,维持下降趋势。 (3)规模优势厚积薄发。天安财险资型保险产品年转化收益率是在中国人民银行同期公布的1年/2年/3年期存款基准利率基础上,上浮0.7个百分点,竞争优势明显。 2014年以来公司保户储金及投资款净增加额逐年提升,2016年该数据达到1114亿元,同比增速达到11%。虽然目前收到监管影响该类保险产品规模将有所收缩,不过公司历年来累计的规模优势为未来产品转型发展打下良好基础,预计未来将持续带动公司业绩和规模稳步提升。 投资端预计维持平稳。 (1)公司投资收入占比较高。2014年以来公司投资收入/(投资收入+保险业务收入)比例逐渐提升,从2014年13.85%提升至2016年末57%;同时,从行业横向比较来看,2016年中国平安(19%)、新华保险(23%)、中国太保(16%)、中国人寿(20%)该比例均低于天安财险(57%)。 (2)利率上行有利有弊。2017年二季度以来债市波动变大(10Y 国债+0.25pc),市场利率温和上行,对保险公司投资收益率影响有利有弊。从债券投资角度来看,利率上行会改善新增债券资产收益率,但计入AFS 存量债券资产浮亏增加,短期来看新增资产收益率改善幅度不及存量资产浮亏增加幅度。此外2017年二季度以来上证综指回调3%,对权益类投资浮盈带来负面影响。 (3)投资收益率将维持平稳。2013至2015年间公司投资收益率维持高于行业平均水平,其中2013年(6.03%)、2014年(7.31%)、2015年(8.15%),而行业2013年(5.04%)、2014年(6.3%)、2015年(7.56%),2016年,受到市场波动影响天安财险投资收益率回落至6.42%,预计2017年公司投资收益率约为4.7%。 投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价30元。我们预计公司2017年-2019年根据归母净利润计算的EPS 分别为2.01元、2.27元和2.4元。 风险提示:宏观风险、市场风险、利率风险。
传化智联 基础化工业 2017-07-03 16.77 22.00 44.83% 16.78 0.06% -- 16.78 0.06% -- 详细
事件:2017年6月29日公司发布公告称,子公司传化支付接到中国人民银行通知,其第三方支付牌照正式获批,牌照规定业务范围为全国,有效期至2020年12月。 传化支付服务物流,市场庞大前景广阔。传化支付依托大数据、云计算和人工智能,服务物流行业生态圈,将物流场景中的线下支付逐步引导转换成线上支付,其聚焦的市场(如司机消费、车后消费、信息费、运费、贷款和保险费等支付结算)体量庞大。据中国证券报消息,目前我国有多达1万亿资金长期滞留在物流公司的帐户。传化支付推出的智能代收业务已经在全国代收货款量最多的河南、西安、上海、沈阳等地落地,与20多家物流企业开始合作。在获得第三方牌照后,传化支付将进一步打造涵盖货主、物流企业、货运司机和商户的全流程支付闭环。 O2O闭环框架成形,“传化网”场景丰富。传化智联2016年物流业务带来收入39亿元,公司在2016年年度股东大会上正式宣布成功搭建了公司物流板块的“传化网”以及线下公路港与线上“路鲸”、“易货嘀”相结合的生态体系。线上线下丰富的物流场景为第三方支付提供了充沛的业务资源。 (1)在线下,公司致力于通过公路港的方式推进物流业务,截至2016年底公司公路港已布局94个项目,在41个城市完成网络布点,累计运营的公路港有26个。另外,由于公司与河北政府于2014年签订《智能公路港物流发展战略合作框架协议》,计划于5年内共同布局全省范围内的立体化智能公路港物流网络体系,雄安新区的建设对公司的线下端发展是一大利好。 (2)在线上,公司物流平台主要依托“陆鲸”和“易货嘀”这两款互联网产品。“陆鲸”主要为长途干线物流的货主及货运司机提供配送服务,而“易货嘀”则专注于同城配送货运。截至2016年底陆鲸平台上司机用户111万,货运代理用户10万,日活跃司机4.5万,日发货5.1万条。目前线上端与支付已打通闭环,将持续促进支付业务的发展。 支付牌照剑指Fintech,金融布局日益完善。2016年公司实现金融业务收入806万元,依托物流业务带来的客户资源和物流场景,公司提供保理、融资租赁和保险等金融业务,开发税易保、货嘀保、招商保等7款保理产品,汽车租赁、设备租赁、物业租赁等融资租赁产品以及车辆险、货物险等10余个保险产品。截至2016年底金融业务覆盖18个省市自治区,服务用户81万,年交易笔数481.5万笔,年交易流量28亿元。第三方支付牌照的获得将极大地完善公司对互联网金融与供应链金融的布局。蚂蚁金服等互联网金融公司发展的历程显示,受益于客户黏性,支付业务对公司其他金融业务的促进非常明显。预计获得支付牌照之后,2017年公司金融业务收入将高速增长,对公司整体业绩的贡献程度也将明显提升。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22元。我们预计公司2017年-2019年的EPS分别为0.21元、0.25元、0.28元。 风险提示:宏观经济下行风险,政策风险,运营风险。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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