维持“增持”评级。近期公司产品价格有所回落，下调24-25年EPS为2.18/2.67元（原为2.83/3.26元），新增26年EPS为2.93元。参考可比公司估值和公司成长性，给予公司24年15倍PE，下调目标价至32.76元（原为40.87元）。 23Q4业绩有所承压。23全年实现营业收入272.6亿（同比-9.87%），归母净利润35.76亿（同比-43.14%），扣非归母净利润37.0亿元（同比-42.28%，环比-42.34%），其中Q4单季度实现营收79.1亿（同比+9.36%，环比+13.26%），单季度归母净利润6.5亿元（同比-14.09%，环比-46.73%），单季度扣非归母净利润8.0亿元（同比-14.52%，环比-33.94%）。销量来看，公司销售情况较好，Q4合计销售产品197万吨，同比+30.38%，环比+16.93%。我们认为Q4业绩环比下降的原因是预计负债导致的营业外支出较大。 24Q1利润总额有望大幅增长。华鲁恒升是集团主要利润贡献来源，根据集团公众号，集团营业收入同比增长20%，创历史新高，利润总额同比增长38%，创历史第三高，因此我们认为华鲁恒升利润总额增速预计与集团增速较为接近，助力业绩实现较高增长。 荆州一期投产，二期开工。23年公司荆州基地一期项目顺利投产，现已开始建设二期项目，一体化项目进度23%，蜜胺树脂单体材料项目进度49%，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目进度37%。 风险提示：在建工程不及预期的风险、发生安全事故的风险。

维持“增持”评级。考虑到公司计提减值，下调公司23年EPS至0.41元（原为0.57元），维持公司24-25年EPS分别为0.75、0.88元。参考可比公司，给予24年9.03倍PE估值，下调目标价至6.73元（原为9.38元）。 谨慎性原则下计提减值，主业纯碱表现良好。针对蒙大矿业涉及诉讼事项，公司认为计提预计负债的可能范围在0-18.89亿元之间，基于财务谨慎性原则，2023年度计提的预计负债金额为9.64亿元。我们认为该计提减值对公司主要业务影响有限，纯碱业务仍表现良好。价格方面，根据百川，纯碱价格Q4均价2867元/吨，环比+23.47%。 国我国11月纯碱出口量环比下降。 （1）根据海关数据，从出口量来看，2023年11月纯碱出口约6.79万吨，同比-65.25%，环比+18.43%，约占全国11月产量259.84万吨的2.61%；1-11月累计出口约140.36万吨，同比-24.77%。 （2）从出口均价来看，2023年11月中国纯碱出口均价约2095元/吨，同比-17.93%，环比-4.30%，出口价格同比下降明显。 （3）从出口国来看，我国纯碱11月出口数量前五名国家分别为菲律宾、泰国、越南、巴西、印度尼西亚。 资源为王，低成本扩张，中长期成长无忧。公司是纯碱行业知名的以天然碱工艺进行批量生产的上市企业，阿拉善天然碱项目一期第一、第二条生产线目前已达产，第三条生产线试车工作在持续进行。 风险提示：在建项目不及预期、玻璃需求大幅下行。

维持“增持”评级。考虑钛白粉价格景气度有所下行，维持 23年 EPS为 1.29元，下调 24-25年 EPS 为 1.70、1.89元（原为 1.94、2.28元）。 给予 24年 13.45倍 PE 估值，维持目标价为 22.86元。 我国 11月钛白粉出口量有所上升。 （1）根据海关数据，从出口量来看，2023年 11月钛白粉出口 12.49万吨，同比+16.52%，环比+5.10%，占全国产量约 35.56%；1-11月累计出口约 149.84万吨，同比+14.63%。 （2）从出口均价来看，2023年 11月中国钛白粉出口均价约 2229.27美元/吨，同比+6.60%，环比增长+0.80%。 （3）从出口国来看，我国钛白粉 11月出口数量前五名的国家：印度、巴西、韩国、土耳其、越南，分别占总出口量 16.45%、7.07%、4.89%、4.89%、4.47%。 价格逼近中小企业成本，钛白粉景气度下行空间预计有限。根据百川盈孚，截止 1月 8日钛白粉市场售价 15708元/吨，对应行业吨毛利-161元/吨。原材料端，钛精矿价格较强势，截止 1月 8日市场售价2023元/吨，月涨幅+1.25%。当前价格已逼近行业中小企业成本线，我们认为在成本支撑下，行业景气度下行空间有限，静待需求好转。 产能&资源为王，量增保障成长。公司钛白粉产能为 151万吨/年，为全国第一，且公司是钛白粉行业唯一配套超百万吨年产能钛精矿的上市企业。公司 2023年上半年生产钛白粉 59.22万吨，对应开工率约78%，开工率仍有提升空间，24年有望以量增保障成长。 风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下行。

我国 11月 MDI 外需同比下降但内需有望持续好转，考虑到公司成长性较强，维持增持评级。 投资要点： 维持“增持”评级。维持公司 23-25年 EPS 为 5.40/7.33/8.37元。考虑 MDI 景气度有所回落叠加需求预期偏弱，参考可比公司，给予公司 24年 13倍 PE，下调目标价至 95.27元（原为 119.51元）。 11月 MDI 出口需求同比下降、环比提升，内需相对稳健。根据海关数据，我国聚合 MDI 11月总出口量为 7.95万吨，同比-14.92%，环比+45.54%，11月出口单价 1223美元/吨，环比-13.86%，出口需求下降。内需方面，11月度冰箱产量为 828.6万台，同比+9.23%，环比+0.17%；月度冷柜产量为 242.4万台，同比+39.63%，环比+18.13%，内需整体稳健。截止 1月 7日，聚合 MDI 市场价格 15350元/吨，处于近一年中枢位置，预计价格短期震荡。 项目进展：公司官网发布项目环境影响报告书征求意见稿，公司将在蓬莱化工产业园万华蓬莱产业园建设新建 40万吨/年聚烯烃弹性体装置及配套的公辅工程、辅助设施等。公司 POE 产线预计于 2024年投产，目前已开发有两款产品用于光伏领域。 聚氨酯、石化及新材料布局众多，成长可期。 （1）聚氨酯：宁夏公司30万吨/年 MDI 分离装置开车成功，持续推动福建 MDI 扩建至 80万吨/年、TDI 扩建 33万吨/年的建设。 （2）石化：继续推动乙烯二期、蓬莱一期等重点项目的建设工作。 （3）新材料：稳步推进电池材料和可降解塑料相关项目的建设工作。 风险提示：在建项目不及预期、海外需求大幅下降。

维持“增持”评级。维持公司23年至25年EPS为1.01/1.16/1.37元。维持公司目标价29.00元（对应24年25倍PE）。 塞尔维亚半钢取得试用许可，24年基地有望全面发力。公司2024年1月2日在互动平台上表示，塞尔维亚半钢项目也已取得了试用许可，进入正常生产经营状态。公司此前公告计划半钢项目先做到一期400万条/年，争取24年底达到600万条/年，2025年达到设计产能。 全钢项目已经于23年5月份正常生产经营发货，计划24年上半年开满全钢项目一、二期，特胎项目2025年一期投产。 海运费恢复正常，天胶、炭黑价格下跌。截至1月5日，海运费指数和出口集装箱运价指数受红海局势影响冲高，考虑到国内轮胎企业北美市场份额占比更高且发往欧洲订单可绕行好望角，事件影响或有限。截至1月5日，天然橡胶和炭黑价格下跌，其中天然橡胶市场价12900元/吨，周涨幅-1.15%，月涨幅为+4.88%，季涨幅-0.19%；炭黑价格为7850元/吨，周涨幅-2.48%，月涨幅-5.99%，季涨幅-17.37%。 “7+5”全球布局有序推进。公司有序布局海内外产能，“7+5”战略有序建设。公司目前半钢在手订单充足，塞尔维亚全钢和半钢投产贡献增量。安徽1400万套高性能子午线轮胎和3万吨废旧轮胎再生项目也在稳步推进。公司发力主机配套，新能源车配套市占稳居中国第一。随国产汽车崛起，公司有望获得稳健增长。 风险提示：在建项目不及预期、产品量价波动风险

公司通过收购韩国 IPI，可以快速切入电子化学品赛道。同时中、韩两地研发中心的协同有望推动 PI 薄膜进口替代的加速。 事件： 2024年 1月 1日公司发布公告，拟以自有资金 2亿元增资控股宜兴创聚，宜兴创聚将全资并购韩国 IPI。 评论： 维持盈利预测，维持“增持”评级。公司此次并购韩国 IPI 切入高端电子化学品领域，有望开启新的成长曲线。维持盈利预测，预计 2023-2025年 EPS 分别为 1.77、2.20、2.78元，目标价为 51.82元，维持“增持”评级。 韩国 IPI 产品和客户体系已较为成熟。公司并购 IPI 主要基于向柔性OLED 显示屏幕、柔性电路板（FPC）、芯片封装等领域的核心材料产业延伸。韩国 IPI 公司的创始团队拥有 PI（聚酰亚胺）领域十余年的研发应用经验，目前 IPI 公司已有成熟量产产品 FCCL 用 TPI 膜和 QFN 封装用 TPI膜、Fim heater，以及具备量产基础的使用无害溶剂的 YPI 产品，以及其他若干技术和产品方向储备。其产品已通过三星电子、联茂电子等公司的验证，并已经开始批量供应，具有较为成熟的客户体系。 助力电子级 PI 进口替代，打通公司新利润增长极。电子级 PI 膜广泛应用于柔性线路板、消费电子、高速轨道交通等领域，尤其是电子产品的柔性显示为 PI 薄膜提供了更大市场空间。但高端 PI 薄膜技术壁垒较高，目前仍被美日韩等国家垄断。公司并购韩国 IPI，并通过建设国内产能、国内研发基地将中国和韩国的研发、生产体系打通，有望助力电子级 PI的进口替代脚步加速。 催化剂：OLED 柔性显示市场放量、消费电子行业景气回暖等。 风险提示：产能建设不及预期、消费电子景气低迷等。

首次覆盖，给予增持评级。随着公司发泡材料产能释放及在新能源车、消费电子等领域拓展，公司业绩有望保持增长。预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.46/0.86/1.30 元。参考可比公司，结合 PE/PB 估值法，给予公司 2024 年目标价 31.10 元（对应 36.16 倍 PE，2.91 倍PB）。 发泡塑料领域领跑者，下游领域多元化拓展。公司主要产品包括电子辐照交联聚乙烯发泡材料（IXPE）和电子辐照交联聚丙烯发泡材料（IXPP）。2008 年至今，公司将自身产品从家用电器领域拓展至家装建材、消费电子、医疗器械等多个下游应用领域。根据公司公告，公司在建产能为1.1亿平方米并且规划在建新能源车用聚氨酯发泡材料、有机硅发泡材料及陶瓷化硅胶，未来产能释放空间较大。 重视研发投入，新能源车、消费电子用材料进展顺利。研发投入持续增加，近三年公司研发费用率均超过 5%。在消费电子、建筑装饰、汽车内饰、新能源车用材料等领域实现主要技术成果突破。在消费电子领域，公司已成为了华为、OV 等智能手机的重要合作伙伴。在新能源车用材料领域，公司聚氨酯发泡材料及有机硅发泡材料等可应用在高能量密度的动力电池电芯中及作为软包锂电池电芯的缓冲材料。 催化剂：新能源车、消费电子用材料进展顺利；扩产项目进展顺利。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格剧烈波动

公司拟通过收购股份及单方面增资取得飞源化工 51%股权，氟化工产业链进一步充实。随着制冷剂行业景气转暖及公司新产品产能释放，公司业绩有望保持增长。 投资要点： 维持“增持”评级。鉴于收购事项未完成，维持公司 2023-2025年 EPS为 0.41/0.82/1.02元，维持公司 2024年目标价 20.32元，维持“增持”评级。 拟收购飞源化工 51%股权，三代制冷剂竞争格局进一步优化。根据公司公告，公司拟以现金出资 5.78亿元收购原股东 30.15%股权及以8.16亿元单方面增加飞源化工注册资本，合计取得其 51%股权。飞源化工 2023年 1-5月份营收 10.50亿元，净利润 0.26亿元。根据百川盈孚，飞源拥有 R32产能 3万吨、R125产能 2万吨、R134a 产能 3万吨，公司产品还包括 R410A、R404A、R407C、R507等氟化工产品及上游原材料，与巨化股份产业链协同互补性强。 配额驱动供给刚性，制冷剂行业有望开启景气周期。二代制冷剂配额进一步缩减，存量维修市场存在及下游含氟聚合物需求旺盛，价格有望回升。第三代制冷剂基期结束进入冻结期，配额政策确定，行业无序竞争有望结束。随着下游制冷设备新增产量稳定和存量维修市场持续扩大，制冷剂需求呈上升态势，公司制冷剂盈利有望逐步修复。 布局前沿产业，保障未来高成长。公司深耕氟化工高附加值产品，含氟聚合品类齐全，规模领先。公司用自有技术在国内实现第四代氟致冷剂产业化生产；公司巨芯冷却液项目一期现已投入运营，随着数据中心规模持续扩大，液冷需求持续向好。 风险提示：在建项目不及预期；制冷剂需求不及预期。

具备深厚的先进化学材料合成和快速产业化优势，持续推进产品结构优化，形成四大产业布局。随着多项目新增产能逐步落地，未来业绩有望快速增长。 投资要点： 首次覆盖给予增持评级：我们预计 2023-25年 EPS 分别为 0.85/1.07/1.32元，同比增长 10%/26%/23%，给予目标价 22.61元（对应 2024年 PE 为26.6倍），目前空间 40%，给予“增持”评级。 市场认为：生命科学与医药领域，MP 新冠抗原快速检测试剂盒业务下滑拖累公司未来业绩增速。我们认为：公司持续优化业务结构，形成电子信息材料、环保材料、医疗大健康、新能源材料四大产业布局。随着多项目新增产能逐步落地，未来业绩有望快速增长。 世界先进化学材料制造者，多端发力成长可期：依托强大的研发团队和自主创新能力，年均开发产品数百种，具备深厚的先进化学材料合成和快速产业化优势。1）电子信息材料：显示材料，公司是全球领先的液晶单体、OLED 材料供应商，有望充分受益行业景气度边际改善，随着九目化学一期新产能投放，OLED 材料业务预计快速增长。PI、光刻胶等其他电子材料业务进入加速成长期。2）环保材料：国六实施打开沸石分子筛需求空间，公司是全球领先的柴油车用沸石系列环保材料供应商，同时非车用领域已实现中试产品销售。3）新能源材料：公司多维度布局电解液添加剂、钙钛矿太阳能电池材料、氢燃料电池无氟质子交换膜等，均取得积极进展。 4）生命科学与医药：内生外延，随着新产能投放，产品线持续丰富。 催化剂：显示材料行业景气度超预期；项目建设及下游验证推进顺利。 风险提示：汇率风险、原材料价格波动风险、产品市场风险等。

首次覆盖，给予增持评级。随着制冷剂行业转暖及公司新产能释放，我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.41/0.82/1.02 元。参考可比公司，结合 PE，PB 估值法，给予公司 2023 年目标价 20.32 元，给予增持评级。 配额驱动供给刚性，制冷剂行业有望开启景气周期。第二代制冷剂配额进一步缩减，二代制冷剂供给受限，存量维修市场存在及下游含氟聚合物需求旺盛，价格有望回升。第三代制冷剂基期结束进入冻结期，配额政策确定，行业压价竞争有望结束。随着下游制冷设备新增产量稳定和存量维修市场持续扩大，叠加极端天气，制冷剂需求呈上升态势，公司制冷剂盈利有望逐步修复。 布局前沿产业，保障未来高成长。公司深耕氟化工高附加值产品，含氟聚合品类齐全，规模领先，含氟聚合物下游应用拓展，国产替代加速。公司用自有技术在国内实现第四代氟致冷剂产业化生产，拥有产能约 8000 吨/年；公司巨芯冷却液项目一期现已投入运营，随着数据中心规模持续扩大，液冷需求持续向好；公司坚持氟氯联动，氯碱化工实现高质量发展，PVDC 产能遥遥领先；公司继续做大做强现有石化产品，积极布局 PTT 等石化新材料。有望推动公司业绩持续增长。 催化剂：制冷剂需求好转；新项目进展顺利。 风险提示：原材料及产品量价波动；在建项目不及预期；制冷剂需求不及预期

本报告导读：公司发布第三期员工持股计划彰显未来发展信心。新材料产业先进平台从 1 到 N，我们看好公司未来多产品齐头并进，中期市值空间较市场认知更大。 投资要点：维持“增持”评级。维持公司 23-25 年 EPS 分别为 0.65/0.81/0.96 元，参考可比公司，给予 2024 年 PE36X，维持目标价至 29.02 元。 推出员工持股计划，彰显未来发展信心。公司发布第三期员工持股计划管理办法，规模上限为 1.53 亿份（每份 1 元），参与总人数不超过 472 名员工，其中总经理霍希云、副总经理兼董事会秘书许少梅、副总经理兼财务总监肖强、副总经理杨爱民、副总经理莫雪魁拟认购份额上限分别为1349/200/200/200/1380 万份，占本员工持股计划总份额的比例分别为8.81%/1.31%/1.31%/1.31%/9.02%，其他员工（不超过 467 人）拟认购份额上限为 11,971 万份，占比 78.24%。本员工持股计划股票来源为公司回购专用账户回购的公司 A 股普通股股票，截至 2023 年 1 月 10 日本次回购股份方案已实施完毕，受让公司回购股票的价格为 22.60 元/股，锁定期为18 个月，有望充分调动公司管理层和核心骨干员工的积极性和创造性同时体现公司中长期的发展信心。 新材料产业先进平台从 1 到 N。“内生式发展+外延式并购”，公司从单一主体成长为多元化的新材料平台型企业。不断借助产品间关联性推动材料、工艺的横向与纵向整合，技术和渠道多领域协同，我们看好公司未来多产品齐头并进，中期市值空间较市场认知更大。 催化剂：催化材料、精密陶瓷、生物医疗海外业务进展超预期，MLCC 行业景气度超预期； 风险提示：技术开发、原料价格波动、市场竞争、兼并重组和商誉风险等

投资要点： 维持“增持”评级。考虑到润滑油出口量环比有所下滑，下调 23年至2.25元（原为 2.41元），维持 24-25年 EPS 分别为 2.99/3.65元。由于润滑油添加剂市场空间大，复合剂产品壁垒高，公司海外渗透率稳步提升，维持目标价为 60.3元（对应 2024年 PE 为 20.15倍）。 10月中国润滑油添加剂出口环比下降，不改长期进口替代逻辑。根据海关数据，中国 2023年 10月润滑油添加剂出口 1.59万吨，环比-10.49%，同比-33.18%，出口均价为 22516元/吨，环比-1.73%，同比-8.19%。2023年 1-10月累计出口 17.77万吨，同比+10.97%，出口均价为 2.30万元/吨，同比+2.00%。23年来看，中国润滑油添加剂出口整体呈现量价齐升的态势，虽然 10月出口量单月略有下滑，但不改长期进口替代逻辑。 原油价格维持高位带来成本支撑，下游润滑油开启涨价潮。根据 Wind，23年 10月 Brent 期货结算均价为 88.73美金/桶，环比-3.21%，原油价格仍维持高位。为应对原材料成本的提升，长城、昆仑、壳牌、胜牌、统一等润滑油大厂开启涨价潮，涨价幅度在 2%-10%不等。 对标海外，成长空间大。根据 Wind，海外润滑油添加剂四大企业之一雅富顿母公司 Newmarket 23年前三季度实现营收 20.55亿美金，同比-1.30%（公司为 21.52亿元，同比+5.42%），毛利率为 28.97%（公司为34.46%）。公司相对比海外企业，仍有较大成长空间，预计通过成本优势及性价比产品与服务更快的开拓全球细分市场。 风险提示：市场开拓不及预期，原材料价格上涨。

公司荆州一期项目顺利投产，考虑到公司成长性较强，维持增持评级。 投资要点：维持“增持”评级。维持公司23-25年EPS为2.02/2.83/3.26。参考行业估值和公司成长性，给予公司24年14.44倍PE，维持目标价为40.87元。 荆州一期投产，二期开工。根据公司公告，公司荆州一期项目园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段，包括100万吨尿素、100万吨醋酸、15万吨DMF和15万吨混甲胺。两个项目的建成投产，将进一步增强公司核心竞争力，并为荆州基地的后期发展打下坚实基础，符合公司发展战略和长期规划。此外，公司二期规划的四个项目也已开工，包括BDO、NMP、PBAT、蜜胺树脂单体、顺酐、碳酸氢铵、熔融尿素等产品。 德州高端化升级，产销量持续提升。公司2023年前三季度合计销售产品470.58万吨，同比+12.19%，其中Q3销售产品168.48万吨，同比+19.05%，环比+7.26%。根据煤化工信息网，华鲁恒升德州基地30万吨草酸项目于23年顺利投产。 产品景气度稳定，成长带动业绩增长。公司产品价格方面，本周主要产品尿素/DMF/醋酸/草酸/辛醇/己二酸最新含税价格分别为2440/6000/3450/3700/11600/9350元/吨，价格周环比变化分别为+2.95%/0.00%/0.00%/+2.78%/-5.69%/-0.53%。当前公司产品景气度较稳定，预计通过新产能以量带动业绩提升。 风险提示：在建工程不及预期的风险、发生安全事故的风险。

事件：11 月15 日公司发布公告：向下修正可转换公司债券转股价格。 点评：可转债价格下修，估值基本接近底部。公司发布公告，因股票价格已有连续15 个交易日的收盘价低于“麒麟转债”当期转股价格34.68元/股的85%，即29.48 元/股的情形，触发公司《募集说明书》中规定的转股价格向下修正条件，故将“麒麟转债”转股价格修正为28.52 元/股，下修幅度17.76%，修正后的转股价格自2022 年11 月15 日起生效。本次下修转股价，我们理解为再次说明当前公司估值已基本接近底部位置。 业绩担忧落地，订单逐渐恢复。2022 年Q2 以来出口海运费迅速下降、港口堵塞问题快速解决，导致海外经销商库存短期到达高位，影响经销商Q3 订单需求，对公司Q3 业绩带来一定压制，公司Q3 实现营业收入15.91 亿元，同比+19.27%，环比-7.01%，伴随三季报披露，市场对公司业绩担忧已落地。 2022 年7-8 月份经销商库存最高达6-7 个月，当前欧洲经销商及美国零售商库存已完全恢复正常，美国经销商库存已于10 月份恢复至4-6 个月水平，预计2023 年Q1 完全恢复。受库存回落影响，海外经销商及零售商对公司订单需求10 月起逐渐恢复，公司泰国工厂开工率由9 月的50%+逐渐恢复至当前的70%+。 短期库存波动不影响长期需求刚性。美国及欧洲轮胎替换市场为公司海外出口最主要的市场，替换市场轮胎需求以汽车保有量为基础。 欧美汽车行业发展历史较长，汽车保有量高位运行，对轮胎的需求较为刚性，受宏观经济波动影响较小。当前经济承压及高通胀影响下，中低端、高性价比产品受益于消费降级现象，我们判断随库存逐渐恢复正常，海外订单会继续快速恢复。 投资建议公司为国内轮胎龙头企业之一，主要面对美国及欧洲市场，工厂智能化制造能力全球领先。未来展望公司泰国二期、西班牙工厂产能逐渐释放，且公司在大尺寸轮胎领域长期建立了品牌优势，伴随原材料及经销商库存触顶回落、海运费低位运行，我们看好公司业绩及品牌力持续向上。我们预测公司2022/23/24 年收入为68.09/90.79/114.65亿元，净利润为9.49/15.46/20.92 亿元，对应当前PE 为20/12/9X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示原材料价格波动；海外宏观经济波动；海运费波动。

事件描述华鲁恒升公布 2022年三季报：报告期内公司实现营业收入 230.09亿元，同比+26.18；归母净利润 55.34亿元，同比-1.38%。 事件点评Q3业绩符合预期。 公司 Q3营收 64.75亿元，同比-2.22%，环比-23.08%； Q3归母净利润 10.25亿元，同比-43.41%，环比-50.76%。 Q3毛利率 23.29%，环比-9.09pct； Q3净利率 15.82%，环比-8.89pct。 Q3公司产品需求疲弱， 主要产品除 DMF 外价格下滑明显， 己二酸/DMF/尿 素 / 醋 酸 / 异 辛 醇 /DMC 均 价 分 别 为9633/10874/2455/3204/8771/6701元 / 吨 ， 同 比 变 化 -10.46%/-24.63%/-8.08%/-49.70%/-48.85%/-20.36% ， 环 比 变 化 -19.73%/-18.00%/-19.71%/-28.75%/-28.89%/+30.28%。成本方面， 主要原材料价 格 有 所 波 动 但 仍 处 于 高 位 ， 原 料 煤 / 苯 / 丙 烯 价 格 分 别 为1263/8324/7546元/吨， 环比变化+3.9%/-9.01%/-11.35%，成本端压力犹在，毛利受损。销量方面，新材料相关产品/有机胺/肥料/醋酸及衍生品销量环比变化-10.36%/-17.25%/+2.08%/-2.14%。 Q3公司产品价差缩窄、销量下滑情况下，公司业绩承压。 德州、荆州基地在建项目同步推进， 资本开支助力未来成长。 德州基地方面，公司投资建设高端溶剂项目与尼龙 66高端新材料项目，预计分别于 23年底、 24年上半年投产，项目投产后将新增 DMC、 EMC、DEC、尼龙 66、己二酸产能 60万吨/年、 30万吨/年、 5万吨/年、 8万吨/年、 20万吨/年。 荆州基地方面， 除园区气体动力平台与合成气综合利用项目外， 公司投资建设绿色新能源材料项目，包含 10万吨/年NMP 装置、 20万吨/年 BDO 装置、 3万吨/年 PBAT。 公司不断推进新材料、新能源材料项目的建设， 未来两年有大量产能投放， 看好公司中长期成长空间。 投资建议我们预计公司 2022-2024营业收入为 296.93亿元、 313.68亿元、378.16亿元，归母净利润为 64.63亿元、 71.22亿元、 85.26亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 8.98倍、 8.15倍、 6.81倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 在建项目进度不及预期； 原料、产品价格大幅波动风险； 安全生产风险。