公司发布2023年三季报：23Q1-Q3实现营收170.49亿元，同比+10.14%，归母净利27.56亿元，同比+17.32%，扣非归母净利27.08亿元，同比+20.22%。其中，23Q3营收56.48亿元，同比+14.40%，归母净利8.60亿元，同比+21.47%，扣非净利8.79亿元，同比+22.59%。23Q3毛利率为32.00%，同比+2.76pct、环比-0.53pct。 盈利能力同比提升，加大销售投入、费用严控持续23Q1-Q3公司毛利率为30.80%，同比+1.02pct，净利率16.26%，同比+0.93pct，其中Q3毛利率32.00%，同比+2.76pct、环比-0.53pct，我们判断毛利率同比改善主因①原材料价格红利（但年中以来煤炭、废纸价格上涨）；②产品结构中，盈利能力较强的高端产品占比稳步提升。随着11月4日（根据涨价函），泰山全系列石膏板提价0.2元/平，预计毛利率继续保持稳健。 从费用端来看，公司进一步加强精益化管理，前三季度期间费用率为12.79%，同比-0.52pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.32%、4.09%、3.98%、0.39%，分别同比+0.75pct、-0.81pct、-0.33pct、-0.14pct，其中，销售费用率的上升主要系产品销量同比增加带来的人工成本、交通及差旅费增长。 经营性现金流稳健，账期策略短期增加应收23Q1-Q3公司经营性现金流净额为19.61亿元，同比+30.47%，收现比为0.89，同比-0.03，净现比为0.71，同比+0.07。截至23Q3末，公司的应收账款余额为45.73亿元，占当期营业收入的26.82%，主要系公司向下游经销商实施了额度加账期的年度授信销售政策。前三季度公司计提的应收款项坏账损失同比减少，冲回信用减值损失343.64万元（去年同期计提了1872.63万元），单三季度冲回信用减值损失405.10万元。前三季度计提资产减值损失1,206.18万元（去年同期计提278.65元），主要系工抵房的计提减值损失。 持续加码资产收购，完善两翼业务布局10月26日公司发布公告，意向收购北新防水（河南）有限公司的剩余30%股权，进一步提升标的公司的决策效率和加强资源配置，本次收购完成后公司将全资控股。叠加9月20日公告对嘉宝莉的意向收购，公司持续完善防水及涂料业务布局，看好两翼业务后续为公司带来的业绩贡献。 投资建议：我们持续看好公司①“一体两翼”战略稳步推进，“做专涂料”发展涂料翼；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水资产逐步发挥正贡献。考虑到三季度表现，我们将2023-2025年归母净利预测调整为35.2、40.0、46.3亿元，现价对应PE为12、11、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

公司发布 2023 年三季报： 2023Q1-3，公司实现营收 37.46 亿元，同比-10.02%，归母净利 8.74 亿元，同比+13.7%，扣非归母净利 8.47 亿元，同比+14.88%。 其中， 23Q3 实现营收 15.09 亿元，同比-9.19%，归母净利 3.80 亿元，同比-5.95%，扣非净利 3.64 亿元，同比-6.91%。 2023Q1-3 公司毛利率43.92%，同比+3.96pct，净利率 23.82%，同比+5.12pct。 原材料红利+零售提升，毛利率显著提高23Q3 收入同比下滑 9.2%， 除市场客观因素外，也与公司主动控制工程规模、控 制 风 险 有 关 ，预计零售相对保持定力 。 23Q3 毛 利 率 48.01% ， 同 比+4.70pct、环比+4.19pct， 预计与原材料红利（低价库存） +零售占比提高+工 程 择 优 而 做 有 关 。 营 销 加 码 。 23Q3 期 间 费 用 率 合 计 17.1% ， 同 比+2.88pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.9%/3.7%/3.2%/- 1.7%，同比分别+2.4/+0.4/+0.5/-0.5pct。 费用率提升主因销售、研发费用率同比提升， 23Q3 销售费用、研发费用绝对值同比分别增加 14.2%、9.1%。 23Q3 净利率 25.77%，同比+1.07pct、环比+1.40pct。 现金流表现稳定，经营保持高质量23Q3 期末应收账款及票据 4.5 亿元，同比及比年初基本持平。 23Q3 收现比1.01（22Q3-23Q2 分别为 1.05/1.06/1.21/1.18）。 23Q3 经营活动产生的现金流量净额 3.97 亿元， 22Q3、 23Q2 分别为 5.94、 5.48 亿元， 同比回落主因收入下降。期末货币资金 29.48 亿元， 23Q2 期末、 上年同期分别为 26.21、22.82 亿元。 期末短期借款 1935 万元，无长期借款。 拟收购浙江可瑞，推进“大系统”战略公司贯彻“大系统”战略， 9 月公告拟收购舒适家居行业的集成服务商——浙江可瑞楼宇科技的 60%股权， 进一步布局系统集成与舒适家业务， 完善产品矩阵并升级商业模式。浙江可瑞定位较为高端，以零售为主、精装工程为辅，在浙江及长三角区域有一定的品牌沉淀。此次收购后，舒适家可提升伟星客单值、强化品牌竞争力，伟星可为浙江可瑞导流，使可瑞的服务面大幅拓宽，相辅相成、共同发展。 投资建议： 我们看好①公司高质量发展和高盈利能力，二手房+刚需逻辑兼具，受益面大；②深耕零售，推进“同心圆”战略，防水新业务业绩贡献加速；③推进“大系统”战略，家居客单值、品牌力加速提升。 我们预计公司2023-2025 年归母净利为 14.0、 16.0、 17.1 亿元，现价对应 PE 为 19、 16、15 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动、 竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期

公司披露2023年三季报：23Q1-3实现营收57.31亿元，同比-2.42%，归母净利4.57亿元，同比+17.41%，扣非归母净利3.74亿元，同比+13.21%。其中，23Q3实现营收24.68亿元，同比+15.28%，归母净利1.68亿元，同比+37.29%，扣非归母净利1.56亿元，同比+34.16%。23Q1-3毛利率18.85%，同比+0.66pct，净利率8.21%，同比+1.36pct。其中，23Q3毛利率16.86%，同比-0.31pct、环比+1.18pct，净利率7.11%，同比+1.18pct、环比-3.15pct。 费用率同比下降：23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.31%/2.80%/0.70%/-0.15%，同比分别-0.84/-1.34/-0.08/-0.24pct。其中，23Q3财务费用同比减少573万元，同比-299%，系融资成本下降、汇兑收益增加、货币资金利息收入增加的多因素影响，例如23Q3期末短期借款1亿元，较年初减少2.65亿元，无长期借款；23Q3管理费用同比-22%，主因激励费减少。 此外，对三季报业绩影响较大的因素还包括：①23Q1-3投资净收益为5192万元，同比+179%，23Q1-Q3分别为667/4125/399万元；②23Q1-3公允价值变动损益为-5万元，去年同期为838万元，23Q1-Q3分别为76/-288/207万元。 现金流保持高质量：23Q1-3经营性现金流量净额为8.74亿元，同比+120%；货币资金比年初增加8.35亿元。加强管控负债规模，23Q3期末应收票据及账款比年初减少2.39亿元，较去年同期-8%；应收款项融资比年初减少892.92万元，减少83.45%。 23Q3期末收现比1.02，19Q3-22Q3同期分别为1.11、1.14、0.99、1.09。 投资建议：我们看好公司①“零售+工程”双轮驱动战略布局；②板材+全屋定制，积极拓展产业链；③降本增效、资金管理下的高质量发展。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为6.22、7.55和9.00亿元，现价对应PE分别为13、11、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；工程业务开展不及预期。

公司披露 2023年三季报： 23Q1-Q3实现营收 25.76亿元，同比-5.1%，归母净利 1.41亿元，同比-39.93%，扣非归母净利 1.3亿元，同比-38.84%。其中， 23Q3实现营收 9.16亿元，同比-5.15%，归母净利 0.44亿元，同比-37.7%，扣非归母净利0.41亿元，同比-26.49%。 23Q1-Q3毛利率 35.03%，同比+0.89pct，净利率 7.71%，同比-2.69pct。 23Q3毛利率 33.06%，环比-2.78pct，同比+2.4pct。 收入结构上，23Q1-Q3高性能减水剂占比 57.4%， 其他业务（主要为检测） 占比 25.6%， 功能性材料占比 13.9%，高效减水剂占比 3.1%。 需求承压， 高性能减水剂销量同比下滑： 23Q3高性能减水剂营收 5.07亿元，同比-21.1%。 产销量方面， 23Q3高性能销量24.31万吨，同比-6.33万吨（-20.7%），产量 24.65万吨，同比-7.07万吨，预计主因系下游需求承压。 单价方面， 23Q3高性能吨均价 2087元，同比-13元，环比+77元。 23Q3高效减水剂营收 2626万元，同比+49.2%，销量 1.28万吨，同比+0.25万吨（+24.3%）。 23Q3高效减水剂吨均价 2051元，同比+343元，环比-120元。 成本方面， 23Q1-Q3公司环氧乙烷采购均价同比-15.7%。 功能性材料逆势实现两位数增速： 23Q3功能性材料营收 1.38亿元，同比+10.3%。 产销量方面， 23Q3功能性材料销量7.29万吨，同比+0.24万吨（+3.4%），产量 7.21万吨，同比+0.67万吨。 单价方面，功能性材料吨均价 1887元，同比+118元，环比-83元。 经营性现金流同比改善： 23Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.5%/8.4%/4.8%/1.4%，同比分别+1.3/+1.0/-0.1/+0.1pct，前三季度期间费用率同比+2.2pct， 预计主因系收入同比下滑。 ②23Q3公司计提信用减值 1505万元，对业绩影响较大， 23Q1-Q2分别为 1151、-2629万元。③23Q1-Q3经营活动产生的现金流量净额为 1.62亿元， 去年同期为-0.56亿元，其中 23Q3经营活动现金净流入为 3.26亿元。 万亿国债有望带动基建需求： 中央财政将在 23Q4增发 2023年国债 1万亿元，增发国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板。全国财政赤字将由 3.88万亿元增加到 4.88万亿元，预计赤字率由 3%提高到 3.8%。 年内投资发力，万亿国债或有望带动 23Q4及 2024年基建需求。 投资建议： 考虑到宏观环境变化较快，我们调整盈利预测， 预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 2.05、 2.87、 3.65亿元，现价对应 PE 为 23x、 17x、 13x。 我们看好公司①万亿国债有望带动基建需求，②减水剂销量回暖、产能利用率上升，③功能性材料打开第二曲线，④检测业务逆势增长，盈利、现金流质量优，维持“推荐”评级。 风险提示： 基建、市政项目推进不及预期；地产政策不及预期；新材料应用进程不及预期；原材料价格大幅波动的风险。

公司发布 2023年三季报：23Q1-Q3实现营收 253.60亿元，同比+8.48%，归母净利 23.53亿元，同比+42.22%，扣非归母净利 21.72亿元，同比+42.67%。 其中，23Q3营收85.08亿元，同比+5.40%，归母净利10.19亿元，同比+48.11%，扣非净利 9.29亿元，同比+46.99%。 23Q3公司毛利率为 29.38%，同比+5.57pct、环比+0.28pct。 零售业务快速增长，渠道结构持续优化前三季度公司零售渠道实现营收 76.17亿元，同比+37.01%，占比达到 30%，其中 Q3零售渠道实现营收 25.66亿元，占比约 30.2%。在公司“收缩工程， C+小 B 优先”的战略下，我们判断公司直销业务规模将进一步缩减，看好公司在产业的协同效应下，充分利用防水业务完善的经销渠道积极拓展非防水业务，公司的渠道结构有望持续优化。 盈利能力改善，费用管控良好23Q1-Q3公司毛利率为 29.06%，同比+3.22pct，净利率 9.28%，同比+2.29pct，其中 Q3毛利率 29.38%，同比+5.57pct、环比+0.28pct，盈利能力同环比均有改善，我们判断主要系①原材料沥青的价格回落所致， 23Q3沥青出厂均价同比-11.39%；②公司在从直销向经销渠道转变的过程中，毛利率较低的施工业务体量有所减少；③今年以来盈利能力较好的砂浆粉料业务规模逐步提升。 公司前三季度的期间费用率为 15.84%，同比+0.24pct，其增长主要来自销售费用的持续加码投放，前三季度公司的销售费用率为 8.53%，同比+0.83pct，其中单第三季度销售费用率同比+1.27pct。前三季度公司的管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 5.27%、 1.56%、 0.48%，分别同比-0.40pct、 -0.06pct、 -0.14pct，在费用管控上取得一定成效。 经营性现金流向好，应收账款增速放缓23Q1-Q3公司经营性现金流净流出 47.60亿元，同比少流出 32.03亿元，经营性现金流净额同比+40.22%，收现比和净现比较去年同期均有所提升（23Q1-Q3收现比/净现比分别为 0.95、 -2.02， 22年同期分别为 0.86、 -4.81），我们认为主要系渠道变革带来的销售回款改善；这一点也同样体现在应收款项上，截至23Q3末，公司的应收票据及应收账款合计 153.29亿元，同比-6.19%，应收账款增速远低于营收增速。前三季度公司信用减值损失 6.22亿元（22年同期为6.30亿元），其中单三季度信用减值损失为 2.14亿元。 公司于 2022年 12月 15-16日公开发行的“2022年第一期应收账款绿色资产支持票据”已于 2023年 9月 18日到期偿还（包括 4.75亿元发行金额、 4.30%发行利率的优先级票据和 0.25亿元发行金额的次级票据），若剔除该部分影响，公司的经营性现金流和应收款项表现将更佳。 投资建议： 我们看好①“防水新规”发布带来的行业提质扩容，防水主业市场份额扩张；②非防水业务的协同成长；③渠道变革带来的经营质量提升。我们预计公司 2023-2025年归母净利为 34.18、 40. 14、 46.17亿元，现价对应 PE为 18、 16、 13倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

公司披露 2023年三季报： 23Q1-Q3实现营收 45.45亿元，同比-3.17%，归母净利 3.33亿元，同比扭亏，扣非归母净利 3.38亿元，同比扭亏。其中，23Q3实现营收16.35亿元，同比-7.6%，归母净利1.69亿元，同比+42.94%，扣非归母净利 1.71亿元，同比+45.44%。 23Q1-Q3毛利率 29.59%，同比+6.23pct，净利率 8.23%， 去年同期为负值。 23Q1-Q3经销收入同比+9%，占比提升至 64%： （1）经销： 持续强化 C 端销售，积极拓展销售渠道。 23Q1-Q3公司经销业务收入 28.98亿元，同比+9.13%， 占比提升至 63.8%（2021-2022年全年占比为 51.1%、 57.9%），延续经销渠道下沉策略，积极开拓空白市场。 （2）大 B： 基于风险防控采取谨慎策略，主动收缩部分风险较大的房地产客户订单， 23Q1-Q3工程渠道收入 16.47亿元，同比-17.23%。 公司针对房地产客户进行风险等级划分， 高风险房企采取保交楼现款现货策略。 毛利率同环比改善， 降本增效持续推进： 23Q3毛利率 32.56%，同比+5.47pct、环比+2.56pct。 考虑到 23Q3公司单季度收入同比-7.6%、环比-9.6%， 毛利率同环比继续改善，预计主因系①公司加强生产管控，原材料平均耗用量下降，后续生产损耗率、优品率以及单位能耗仍有提升空间，②能源价格下降。 23Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.6%/7.3%/3.5%/0.1%，同比分别-1.7/+0.3/-0.4/+0.3pct，前三季度期间费用率同比-1.5pct，公司持续推动降本减费、 提质增效措施。 现金流、应收账款保持良性： 23Q1-Q3经营活动产生的现金流净额 4.76亿元（去年同期为 4.65亿元），其中 Q3净流入 3.08亿元，去年同期为 2.63亿元， 23Q1-Q2分别为-1.63、 3.31亿元。 23Q1-Q3收现比 1.04，去年同期为 1.12， 23Q3期末应收账款及票据10.99亿元，期初为 11.58亿元，去年同期为 12.94亿元。现金流、应收账款继续保持良性，预计与经销占比提升+加大应收款风险管控有关。 投资建议： 考虑到宏观环境变化较快， 我们调整盈利预测， 预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 5. 11、 6.41、 7.7亿元，现价对应 PE 为 12x、10x、 8x。 我们看好公司①“美商沉淀”、经销渠道继续下沉，工程渠道“轻装上阵”， ②产品继续创新引领，微笑铺贴服务逐见成效， ③瓷砖行业格局长期优化， 维持“推荐”评级。 风险提示： 竣工数据不及预期；原材料价格波动风险； C 端营收增长不及预期；应收账款减值风险。

公司发布2023年三季报：23Q1-Q3实现营收114.25亿元，同比-29.04%，归母净利26.74亿元，同比-51.54%，扣非归母净利16.24亿元，同比-54.84%。其中，23Q3实现营收35.96亿元，同比-14.23%，归母净利6.11亿元，同比-53.41%，扣非归母净利3.54亿元，同比-53.83%。23Q1-Q3毛利率28.67%，同比-7.55pct，净利率24.27%，同比-10.98pct；23Q3毛利率27.14%，同比-6.78pct、环比-1.73pct。粗纱：23Q3单位净利预计环比有所回落，行业竞争加剧（1）单价方面，根据卓创资讯数据，23Q3全国缠绕直接纱2400tex均价为3650元/吨，同比-26.1%，环比-7.4%。Q3玻纤价格环比仍有下降，预计主因系23H1景气较好的风电市场Q3需求有所波动，同时下游其他领域需求仍相对较弱。（2）销量方面，根据卓创资讯数据，23Q3期末行业库存为90.13万吨，环比23Q2末增加5.16万吨，尤其是7-8月行业处于垒库阶段。巨石23Q3期末库存43.23亿元，环比+2.27%。考虑到23Q3行业、公司库存均有所增加，我们预计公司产销率环比Q2或有所回落（23H1粗纱及制品销量124.18万吨，同比+16%）。（3）盈利方面，23Q3扣非归母净利3.54亿元，考虑到23Q3扣非净利环比23Q2下降54.4%（其中部分受到汇兑损益影响，如23Q2财务费用为-0.97亿元、23Q3财务费用为1.01亿元），较23Q1下降28.35%，我们测算单吨扣非净利较23Q1-23Q2仍有一定幅度下降。电子布：价格已有所反弹，新增供给少、需求好转具备涨价条件单价方面，23Q3行业7628电子布均价约3.55元/米，同比-7.7%、环比-0.3%，价格处于历史低位。 8-9月电子布迎来2轮涨价，截至10月13日，7628电子布均价约3.78元/米，较7月最低点上涨0.43元/米（涨幅为12.7%），预计主因系①截至2023年9月末，行业无大规模7628电子布产能投放，明年新增供给或同样偏少，行业除巨石外出现较大面积亏损，一方面抑制行业投产动力，另一方面观测是否行业内是否有停产减产现象出现；②Q3起下游PCB需求环比有所回暖，例如7月起中国台湾PCB厂商月度营收持续3个月环比改善，7月营收环比+12.3%、8月营收环比+9.5%、9月营收环比+6.6%，同比降幅同样有所收窄。粗纱仍处于磨底阶段，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大2023年供给压力偏轻，截至23Q3末，全年行业共投产1条产线（巨石九江智能制造1线20万吨）、冷修复产2条产线、冷修2条产线，供给压力明显小于2021-2022年。供给投放较少主因系受国内外宏观环境影响，当前玻纤行业价格、单吨盈利能力均已处于底部阶段。综合判断短期粗纱价格仍需磨底，底部阶段关注行业供给侧出清（产品结构偏低端、成本偏高的落后产能退出）及头部企业经营优势扩大（中高端“三驾马车”产品结构占比继续提升，零碳基地领先全球）。 投资建议：考虑到粗纱价格降幅较大，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利分别为33.69、38.29和46.43亿元，现价对应PE分别为15x、13x、11x。公司看点包括：①粗纱仍处于磨底阶段，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大，②电子布价格有所反弹，新增供给少、需求好转具备涨价条件，③零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势，维持“推荐”评级。风险提示：宏观经济下行风险；行业产能投放速度偏快；燃料成本大幅波动。

公司发布 2023年三季报： 23Q1-Q3实现营收 19.12亿元，同比-5.28%，归母净利 2.24亿元，同比+34.78%，扣非归母净利 2.17亿元，同比+45%。其中， 23Q3实现营收 7.19亿元，同比+12.73%， 归母净利 0.91亿元，同比+44.74%， 扣非归母净利0.86亿元，同比+51.99%。 23Q1-Q3毛利率 25.52%，同比+7.91pct， 净利率 11.69%，同比+3.47pct； 23Q3毛利率 26.58%，同比+5.24pct、 环比+0.87pct。 23Q3单季度收入增速年内首次转正，业绩同比高增： 23Q1-Q3公司单季度收入增速分别为-20.75%、 -6.88%、 +12.73%， 23H1收入下降主因系单价跟随原材料 DMC 价格下调， 我们测算 23H1公司建筑胶单价同比下调 24.2%，而同期 DMC 价格同比-45.1%，行业报价紧跟原材料走势； 23Q3单季度收入增速年内首次转正， 判断主因系①22Q3原材料 DMC 价格环比已明显下降、 预计售价同样下调，即去年同期单价基数已开始降低。 23Q3原材料 DMC 均价为 13666元/吨，同比-30.5%、环比-6.9%。②23H1公司建筑胶销量同比+19.4%、 工业胶销量同比+33.9%， 考虑到23Q3单季度收入同比+12.7%，我们预计 23Q3公司单季度销量保持较高增速。建筑胶销量增长，预计主因系公司市占率仍在继续提升（2018-2021年公司建筑胶市占率每年提升约 2pct） ，工业胶销量增长，主因系光伏（近 1年开拓晶澳、中环等） 、动力电池胶（近 1年开拓宁德等） 继续拓展头部客户。 23Q3归母净利同比+44.4%， 单三季度毛利率同比+5.24pct、环比+0.87pct，主因系原材料低价推动公司盈利能力持续修复。 在投项目陆续推进，“双主业” 齐头并进： 23Q3公司在建工程规模 1.84亿元， 23Q2期末为 1.56亿元、 2022年末为 1.08亿元。 今年公司已投产/在建项目包括： ①23H1新增 3万吨/年有机硅密封胶产能（募投 10万吨项目第三期） ；②安徽硅宝 8500吨/年硅烷偶联剂技改项目全部工程预计于今年年底建成投产；③5万吨/年硅碳负极材料及专用粘合剂项目 23H1已完成全部主体工程建设，预计 23Q3基建完成、 23Q4开始设备安装,新建 1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线于今年 4月建成投产。 新一轮限制性股票激励计划出台，彰显公司发展信心： 2023年 9月公司授予2023年限制性股票激励计划，向 225名激励对象授予 696万股（占股本总额的 1.78%），为解锁设置相应考核目标： 以 2022年为基数， 2023年营收/归母净利润其中一项增速需不低于 20%（营收/归母净利分别对应 32.33/3亿元， 考虑到 2023年单价下调幅度较大，预计通过归母净利完成股权激励目标）， 2024年营收/归母净利润其中一项增速需不低于 44%（营收/归母净利分别对应 38.8/3.6亿元）， 2025年营收/归母净利润其中一项增速需不低于 72.8%（营收/归母净利分别对应 46.56/4.33亿元）。 投资建议： 考虑到单价跟随原材料 DMC 价格下调， 我们调整盈利预测， 预计公司2023-2025年归母净利润分别为 3.23、 4.16、 5.5亿元，现价对应 2023-2025年动态 PE分别为 19x、 15x、 11x。 继续看好公司： ①建筑胶继续提升市占率，下半年关注地产链政策回暖，②工业胶持续高增，光伏胶、动力电池胶突破大客户放量，③硅碳负极加快建设，维持“推荐”评级。 风险提示： 地产竣工不及预期；工业胶领域渗透不及预期；原材料价格波动。

公司披露23Q3主要经营数据公告：2023年前三季度公司新签销售合同约229.2亿元，同比+17%，材料订单228.7亿元；其中23Q3新签合同78.6亿元，同比+16%。前三季度钢结构产量约323.2万吨，同比+31%，其中23Q3约112.9万吨，同比+29%。 大单项目数同比显著增长，继续发力新能源领域：23Q3签订金额超1亿元或钢结构加工量超1万吨的大订单26项，去年同期为13项。按季度看，23Q1、Q2大单数量分别为15/14项。按类型看，Q3大订单中新能源项目继续发力，例如“某光伏新能源全产业链新能源产业园一期项目”（1.51亿元）、“某高新区光伏产业园项目”（0.60亿元）、“某智能电动汽车产业园二期核心部件标准厂房项目”（0.71亿元）、“某新能源电池产业基地项目”（0.62亿元）、“某光伏产业园项目”（0.68亿元）、“某新材料科技有限公司光伏玻璃项目”（0.87亿元）等。按平均合同额看，Q3大订单平均合同额0.91亿元，环比下降11%，同比下降7%。按吨价格看，23Q3平均为5783元，Q1、Q2分别为6298、6130元，22Q3为6406元。整体呈现单个合同金额及单位价格走低，但项目数量扩大、领域更为离散的特征，体现公司灵活应对下游需求变化。 钢结构产量同比维持增长：23Q3钢结构产品产量112.88万吨，同比+29%，环比-4.8%。23Q1、Q2钢结构产品产量分别为91.71万吨、118.62万吨，同比分别+31%、+67%。 提高自动化、智能化，强化竞争壁垒：公司一方面降本增效，一方面加快交付，同时保质保量，例如2022年以来的激光切割机、2023年以来的焊接机器人，公司引领行业试水提效新路径，向自动化、智能化生产制造突破，并获得先发优势。 投资建议：我们看好公司①大单增长，效率提高；②顺应转型升级需求，及时发力新能源项目；③高筑高端制造壁垒。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为14.2、16.9和20.0亿元，现价对应PE分别为14、11、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业需求大幅下行的风险。

公司发布2023半年报：23H1实现营收68.85亿元，同比+6.05%，归母净利6.47亿元，同比-40.03%，扣非归母净利5.62亿元，同比-43.95%。其中，23Q2实现营收37.54亿元，同比+9.48%，归母净利5.35亿元，同比-4.06%，扣非归母净利4.97亿元，同比-4.13%。23H1实现毛利率20.66%，同比-9.74pct，净利率9.48%，同比-7.19pct，其中Q2毛利率26.7%，同比-0.12pct、环比+13.28pct。 浮法玻璃Q2盈利修复明显：23H1公司优质浮法玻璃原片营收41.24亿元，同比减少21.4%。销量方面，23H1公司生产各种优质浮法玻璃原片5691万重箱，同比+354万重箱；销量5369万重箱，同比+269万重箱。根据卓创资讯数据，23Q2全国浮法玻璃价格为2057元/吨，同比+5.2%、环比+18.4%；同时，23Q2全国重质纯碱市场价为2490元/吨，同比-11.4%，环比-10.4%，石油焦价格同比-49.1%，环比-29%。价格环比回升、成本压力明显缓解的情况下，我们预计公司浮法玻璃23Q2毛利率、单重箱净利环比回升幅度较大，23Q2公司整体毛利率环比+13.28pct。 多元化布局，光伏玻璃产能增长突出：（1）23H1公司节能建筑玻璃营收12.84亿元，同比+8%；（2）其他功能玻璃营收13.75亿元，收入占比达20.2%、2022年全年同口径收入占比为14.1%，占比明显提升，预计主因系光伏玻璃产能释放。截至2023年9月，公司有5条光伏玻璃生产线（郴州1线、郴州2线、漳州1线于2023年1月投产、宁海1线于2023年6月投产、漳州2线于2023年7月投产），目前光伏玻璃在产产能为5800T/D。考虑到点火时间，我们预计宁海1线、漳州2线在23H1贡献产量偏低，下半年边际新增产量弹性较大。盈利能力方面，23Q2天然气、纯碱采购成本回落，而价格环比保持稳定，根据卓创资讯数据，3.2mm镀膜玻璃23Q2均价环比仅回落1.3%，我们预计光伏玻璃盈利能力环比提升；（3）电子玻璃方面，23H1醴陵电子收入1.76亿元，同比+60%，净利润0.2亿元。产线商业化运营后业绩逐步释放，2022年醴陵电子净利润为0.55亿元，同比实现扭亏为盈，2022年10月公司拟分拆电子玻璃至创业板上市；（4）药用玻璃方面，23H1福建药玻收入0.25亿元，同比+201%，净利润-0.14亿元。 竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期：7月以来玻璃连续去库，除河北、湖北集散地外其他省份去库幅度同样较高。根据卓创资讯数据，截至8月31日，重点监测省份生产企业库存4209万重箱，较6月末下降1105万重箱，下降幅度达20.8%，价格方面，截至8月31日，全国浮法玻璃均价2085元/吨，较6月末上涨124元/吨。去库主因系：①下游深加工厂订单回暖，存在补货需求，原片厂库存较为可控的情况下，8月需求增量较明显，大型加工厂订单较为饱满。截至8月中旬，深加工企业订单天数20.1天，较7月+2.8天，环比+16.18%。从其他省份（非河北、湖北）去库较多可看出，本轮下游需求真实改善；②供给温和复产，22年6月23日到年末合计冷修34条产线，而2023年至今冷修复产24条、冷修15条。 投资建议：①竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期，公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05亿元，现价对应动态PE分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。

事件：北新建材发布公告，公司有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉的第一大股东香港世骏达成初步意向，9月 20日双方签署《交易条款备忘录》《诚意金协议》，北新拟支付 1000万元尽调诚意金（支付给以北新名义开立并由双方共同监管的银行账户）。当前，尽职调查、审计、评估等相关工作尚未完成，交易方案、交易对价未定。 点评：涂料翼，待振翅首先，“一体两翼”，将再下一城。嘉宝莉总部位于广东江门，业务涵盖建筑、家具、工业涂料等领域，拥有 9大生产基地，是中国涂料行业 10强、全球涂料25强企业。根据涂界，2022年嘉宝莉总收入 44.74亿元，其中，建筑涂料 30亿元（工程建涂 17亿元）。2023上半年北新工业及建涂营收 2.09亿元，如果顺利收购并表、将大幅提升建涂规模。 第二，股权结构穿透后，多为家族成员、核心管理层持股。嘉宝莉第一大股东为香港世骏（持股 31.41%），第二/三/四股东为江门市承胜投资、江门志成咨询、江门市卓誉投资持股比例均超 10%、合计持股 49.18%。 第三，知名涂料企业是稀缺资产。嘉宝莉工程建涂在中国市场市占率约2.43%，因环保、大 B风险、原材料波动、地产调控的影响，涂料行业呈现一定程度出清，全国性品牌、拥有完善的客户结构的品牌、拥有多地产能布局的品牌已不多见。涂料不仅是生产制造业，也是消费品，同时竞争激烈，收购比自建多了经验优势、节省时间成本。 第四，涂料版图“羽翼渐丰”。2021年 7月成立北新涂料， 同年 9月收购天津灯塔涂料 49%股权，2023年 4月受让灯塔涂料剩余 51%股权，叠加嘉宝莉的意向收购，涂料板块从建涂到工业，逐步完善布局。 投资建议：我们持续看好北新①“一体两翼”战略稳步推进，“做专涂料”发展涂料翼；②石膏板向“消费品”加速转型；③短期地产竣工景气较高；④防水资产逐步发挥正贡献。我们预计公司 2023-2025年归母净利为 40.1、43.1、46.3亿元，现价对应 PE 为 13、 12、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

事件：公司公告拟以自有资金 8080万收购浙江可瑞楼宇科技 60%股权。 浙江可瑞总部位于宁波，是国内舒适家居行业具有影响力的集成服务商之一。 上半年可瑞实现营收 15,369.35万元，营业利润-41.97万元，净利润-42.93万元。 点评：向正确的方向迈进首先，坚定推进“大系统”战略。本次收购是完善产品矩阵与升级商业模式的重要一步。公司 2021年年报首次提出加快“系统集成”打造，2022年年报首次提及坚定“大系统“的转型方向，2023年半年报进一步升级为”大系统“战略。系统集成定位持续“拔高”。本次收购浙江可瑞，一方面基于其 9大产品系统“中央釆暖系统”、“中央空调系统”、“冷暖热泵系统”、“水处理系统”、“新风系统”等，较快、较好满足不同消费群体对高品质生活的追求，另一方面积累系统集成经验，例如设计、施工、服务一体化能力的构建，便于公司加快熟悉舒适家的商业模式。 第二，理念契合。浙江可瑞定位较为高端，以零售为主、精装工程为辅，主要服务户型包括平层、别墅、复式、大平层等，在浙江及长三角区域有一定的品牌沉淀（杭州、宁波、绍兴、舟山、台州等）。伟星与可瑞在坚持一体化竞争力的输出、信任家装消费趋势的升级两个方面匹配度较高。 第三，互为增长、协同发展。舒适家可以提高伟星的客单值、强化品牌竞争力（相对单一产品）；同时，伟星年度服务户数远超可瑞（目前可瑞累计服务 5万+户），伟星可以为浙江可瑞导流，可瑞的服务面大幅拓宽。 投资建议：我们持续看好①公司高质量发展和高盈利能力，二手房+刚需逻辑兼具，受益面大；②深耕零售，推进“同心圆”战略，防水新业务业绩贡献加速；③立足东南亚，推进国际化，市场加速拓展。我们预计公司 2023-2025年归母净利为 14.0、16.0、17.1亿元，现价对应 PE 为 21、19、17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期。

营收归母净利均两位数同比增长。2023 年上半年公司实现营业收入1370.27 亿元，同比上升 23.71%；2023 年上半年公司归母净利 122.22 亿元，同比上升 12.65%，或系二月份开始刚性需求释放及公司优化推盘节奏所致；公司上半年毛利率为 21.29%，同比下降 4.26 个百分点，且可能处于筑底水平，随着后续 2021 年下半年和 2022 年优质项目的相继结算，公司毛利率水平或将逐渐提升。 市占率水平逐步提升，多城市销售位列前三。2023 年上半年公司实现签约金额 2368.21 亿元、签约面积 1383.09 万平方米，同比增加 12.7%和 5.8%，销售规模同比增速明显，市场占有率提升 0.4 个百分点至 3.8%。在公司布局的城市中，上半年有 25 个销售排名第一，46 个排名前三，销售金额突破百亿的城市达到 6 个。截至 2023 年上半年，公司实现 2273 亿元现金回笼，同比提升13.9%，公司货币资余额 1486 亿元，维持在总资产的 10%左右，资金流动性相对合理。 加大投资力度，持续聚焦一二线城市。2023 年上半年公司共获取 41 个项目，拿地总价 709 亿元，同比增加 17%，新增计容建筑面积 385 万方，同比下降 7%，这或与公司持续聚焦一二线城市有关，公司在 38 个核心城市拓展的总地价和面积分别为 99%和 95%，同比提升 9 个百分点和 21 个百分点。截至 2023年 6 月，公司总土地储备为 14548 万平，土地储备较为充足。 “三道红线”维持绿档，低成本融资渠道不断拓宽。截至 2023 年上半年，公司扣预资产负债率 65.31%、净资产负债率 63.06%、现金短债比 1.38，“三道红线”均持续维持在绿档水平；从债务结构来看，截至 2023 年上半年，公司短期负债占总负债 18.6%，较年初下降 2.7 个百分点，银行贷款与直接融资比重为 86%，综合融资成本约 3.73%，较年初下降 19 个基点。公司分别于 2023 年3 月和 5 月共发行 30 亿元公司债券，利率分别为 3.2%和 3.0%；公司分别于2023 年 2 月和 3 月共发行 50 亿元的短期融资券，利率低至 2.26%，融资成本始终维持低位。 投资建议：公司作为央企龙头在融资端不断拓展新的融资渠道，在投资端加大一二线核心城市核心项目的获取，在销售端客户交房信心充足。我们预测2023-2025 年营收分别达 2934.18 亿元/3125.65 亿元/3383.43 亿元，同比增长 4.4%/6.5%/8.2%；2023-2025 年 PE 倍数为 8/7/6。维持“推荐”评级。 风险提示：“保交楼”工作滞后；公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期

营收归母净利大幅增长，经营性净现金流短期承压。2023 年上半年公司实现 48.39 亿元的总营收，同比提升 56.07%，主要为公司竣工交房项目结转面积较上年同期增加所影响；2023 年上半年公司实现归母净利 0.28 亿元，同比提升209.92%，主要系少数股东损益大幅减少所致；2023 年上半年公司经营性净现金流为-5.61 亿元，主要系土地款与税款较上年增加及与合营项目公司资金往来收支变化所致，随着公司融资渠道拓宽，短期资金压力或将得以化解。 销售规模保持稳定，土地获取不及年初计划。截至 2023 年上半年，公司实现合同销售面积 33.3 万方，同比增长 6.39%，合同销售金额 59.80 亿元，同比增长 2.15%，销售规模稳中有升；根据 2022 年年报，公司计划 2023 年以竞拍方式储备土地计容建面约 45 万方，截至 2023 年上半年，公司权益新增房地产计容建筑面积 12.24 万方，仅完成土地拓展计划的 27%。 资产负债率维持稳定，负债结构有待调整。截至 2023 年上半年，公司资产负债率为 87.64%，较 2022 年末的 87.28%增加 0.41 个百分点相对稳定，现金利息保障倍数从 2022 年末的 4.55 下降到了 0.41，降幅较明显；2023 年 5 月国资委批复了公司向 35 名特定投资者非公开发行总额不超过 12.5 亿元 A 股股票的申请，用项目建设和偿还金融机构借款，定增实施后公司负债结构或将得以优化。 投资建议：母公司端：公司作为西安唯一上市的国资房地产开发公司，具备以西安为中心的西部市场深耕优势；融资端：公司定增方案获批复；销售端：截至 2023 年 H1，公司的销售金额和面积均实现同比正增长；投资端：目前拿地成本相对较低。预测公司 2023-2025 年营业收入达 112.43 亿元/118.33 亿元/125.18 亿元，2023-2025 年 PE 倍数为 7/5/4。随着融资政策宽松、需求端逐渐修复，我们认为公司无论在开发能力还是拓展能力方面均具备较大优势。维持“推荐”评级。 风险提示：负债率上升风险，西安市场下行风险。

公司发布 2023年半年报：23H1实现营收 158.32亿元，同比+10.02%，归母净利 11.93亿元，同比-24.85%，扣非归母净利 11.70亿元，同比-23.80%。 其中，23Q2营收 92.03亿元，同比+17.11%，归母净利 9.45亿元，同比+3.23%，扣非净利 9.37亿元，同比+5.71%。23H1公司毛利率 24.38%，同比-3.64pct，净利率 8.53%，同比-3.17pct，其中 Q2毛利率 27.37%，同比-2.05pct、环比+7.14pct。 水泥：盈利下滑，能耗管控领先。23H1公司水泥销售实现收入 91.91亿元，同比-2.46%，占比 58.06%，同比-7.43pct；熟料销售实现收入 5.73亿元，同比-33.31%，占比 3.62%，同比-2.35pct。营收下滑的原因主要系国内市场下游需求趋弱，盈利能力下滑，上半年公司水泥及商品熟料销量同比+2.13%（国内销量同比-0.76%），但水泥产品的吨毛利下降至 74.37元/吨，同比-15.97%。 公司在水泥生产能耗管控方面表现出色，上半年公司国内窑线合并 AFR 热替代率达到 22.16%，同比+10.12pct，熟料产品传统热耗同比-57.58kcal/kg，目前公司国内 52条窑线中有 33条窑线熟料单位产品综合能耗低于 100kgce/t 的国家标杆水平。随着水泥行业节能降碳相关政策的稳步推进，公司的协同处置带来的高效能优势将进一步凸显。 “水泥+”：产能扩张，业绩强势增长。上半年公司混凝土销售贡献收入31.74亿元，同比+58.53%，占比 20.05%，同比+6.14pct；骨料销售贡献收入21.62亿元，同比+69.08%，占比 13.66%，同比+4.77pct。从销量来看，上半年公司混凝土及骨料业务分别实现销量 1094.97万方、5051.24万吨，分别同比+82.31%、+103.30%。盈利能力方面，混凝土及骨料业务的单位毛利分别下降至 37.74元/方、19.32元/吨，分别同比-35.54%、-37.68%。我们认为公司 “水泥+”业务的核心竞争力在于产能与成本优势，截至 23H1末，公司的骨料产能达到 2.4亿吨（同比+42.86%），分布于湖北、云南、重庆、湖南、四川、河南、贵州及西藏等 8省市，较全面的地区覆盖也能更好地节省运输成本。同期公司商品混凝土产能达到 8990万吨，同比+49.58%，产业链一体化的布局可以有效降底混凝土产品的生产成本，实现上游环节的利润留存，看好公司凭借领先的成本优势有望进一步扩张“水泥+”产品的市场份额。 其他关注点包括：①上半年公司营运资金周转效率显著提升，期末经营性现金流净额为21.27亿元，同比+67.89%。②期末应收账款及票据同比+54.37%，其中应收账款同比+62.14%，占比约 87%，主要系赊销模式偏多的混凝土业务规模扩大所致。③筹资活动现金流净额为-20.55亿元，主要系资本支出项目投入减少而降低借款，以及偿还到期债务而有息负债降低。④持续加码海外布局，期末海外水泥粉磨产能达到 1677万吨/年，同比+39.75%。 投资建议：看好华新水泥的周期+成长属性：①水泥行业龙头，估值明显偏低，②“水泥+”业务加速拓展，打造第二成长曲线，③海外加速布局，“一带一路”迎来新机遇。我们预计 2023-2025年公司归母净利分别为 31.87、39.98、45.64亿元，现价对应 PE 为 9、7、6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期；国际营商环境变化不及预期。