投资投资2.3亿元建设可降解塑料PBAT，再新增产能新增产能6万吨万吨。公司公告，基于对生物降解材料行业长期的看好，拟投资不超过2.3亿元于山东淄博建设二期年产6万吨PBAT项目，二期项目可共用目前公司在建的一期的原料罐区、仓储设施及部分辅助设施，因此投资额较一期有所减少（一期总投资额为3.2亿元）。两期项目全部达产两期项目全部达产后，公司将拥有后，公司将拥有12万吨PBAT产能产能，新建产能释放将有助于推动公司盈利快速增长。 禁塑政策持续发酵，可降解塑料项目有望带来可观业绩弹性。截至目前，全国已有31个省及直辖市推出禁塑令。需求方面，经测算政策重点监管的三大一次性塑料消耗领域快递包装、购物袋、一次性餐具餐盒2019年总消耗一次性塑料约684.4万吨。我们预计2025年我国可降解塑料理论需求将达到370.6万吨。供给方面，截至2020年底我国PLA、PBAT产能分别为15.8万吨和30.4万吨（包含部分无效产能），过去供给以满足出口需求为主。 随着内需市场开始全面打开，可降解塑料行业供需矛盾加剧。根据《每日经济新闻日报》，PBAT价格已从2020年12月初2.3万元/吨上涨到2021年1月初2.6万元/吨，利润空间持续增大。作为年内PBAT产能率先落地厂商之一，公司的12万吨PBAT可降解塑料项目有望带来可观的业绩弹性。 主业主业PVC抗冲改性助剂再抗冲改性助剂再加码，新增产能加码，新增产能3万吨万吨。公司公告为继续巩固其在PVC抗冲改性剂领域的市场地位，公司拟投资6000万元建设3万吨ACR产能。项目投产后，公司将拥有PVC助剂产能17万吨，其中ACR产能由7万吨增长至10万吨。公司是我国PVC抗冲改性剂龙头厂商，ACR产品主要应用于管材型材、PVC地板、透明制品三大领域，战略性规避同质化竞争严重的发泡板领域。因而公司ACR产品盈利能力优于行业平均水平。后续受益于：1）抗冲改性剂ACR+MBS配方体系持续替代目前占主导的CPE；2）CPE中环保、先进的酸向法工艺持续替代水相法工艺；3）下游集中度提升带动PVC助剂行业集中度提升；4）国内PVC地板需求逐步打开，公司PVC助剂业务利润体量有望稳步增长，持续夯实龙头地位。 盈利预测与估值建议。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为13.47/23.50/43.08亿元；归母净利润分别为0.87/2.18/5.01亿元；对应PE分别为40.0/16.0/7.0倍。公司是我国PVC助剂行业龙头厂商，二期落地后12万吨可降解塑料PBAT产能投放有望带来较大业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：纸制品价格下行，政策执行力度不及预期，新项目产能爬坡进度不及预期。

事件 2021年2月2日公司发布公告，拟别人投资不超过2.3亿元和0.6亿元建设年产6万吨生物可降解高分子材料PBAT（二期）项目和年产3万吨ACR抗冲加工改性剂项目。 投资要点 PBAT二期和ACR扩建项目为公司发展提供持续动能。公司PBAT（二期）项目共享（一期）项目的原料罐区、仓储设施及部分辅助设施，建设区缩短，有望在2022年3月31日前竣工投产，届时公司将形成12万吨/年的PBAT产能。年产3万吨ACR抗冲加工改性剂项目无需新征土地，预计于2021年12月31前竣工投产，届时公司将形成年产10万吨ACR产能。PBAT项目的快速建成投产有望助力公司充分享受蓝海市场红利，ACR项目将继续巩固公司在PVC加工抗冲改性剂的市场地位。 多地“禁塑令”开始实施，可降解塑料空间广阔，看好PBAT前景。在2021/1/1起北京上海等地正式实施“禁塑令”，根据我们此前报告的测算，到2025年国内可降解塑料年需求量将提升至250万吨/年，当前国内供给不足20万吨/年，可降解塑料需求空间广阔。其中PBAT工艺技术成熟，具备大规模生产条件，有望成为可降解塑料中最受益的品种。 在建项目陆续投产，公司步入业绩收获期。公司在建6万吨PBAT（预计于2021Q3竣工）、2万吨MBS（预计2021年底竣工）、2万吨MC（试生产）及2万吨ECH（为4万吨MC的配套项目，预计于2021年中期投产）将陆续兑现业绩，公司将进入加速发展期。 盈利预测与投资评级：我们预计2020~2022年公司归母净利分别为0.88亿元、2.59亿元、4.17亿元，EPS分别为0.38元、1.12元、1.80元，当前股价对应PE分别为48X、16X和10X。考虑到在建项目的陆续投产和PBAT对公司较高的业绩弹性，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：“禁塑令”推进力度和持续性存在不确定性；PBAT集中上马导致产能过剩的风险；在建项目建设进度不及预期的风险。

夯实主业地位，并率先切入可降解塑料新赛道。公司是我国PVC助剂龙头厂商，目前拥有PVC助剂（ACR、MBS、MC）产能合计14万吨，主要应用于管材型材、PVC地板、透明制品等领域。受益于原材料价格下行、PVC地板在欧美销量的增长，公司PVC助剂业务盈利能力稳步提升，未来公司PVC助剂业务体量有望稳步增长。另外，可降解塑料是公司的重点发展领域。2020年3月，公司发布预案拟募资不超过3.4亿元投入于年产6万吨生物可降解高分子材料PBAT项目，争取在目前供需紧张的环境下，成为率先投产厂商之一。 禁塑令打开可降解塑料千亿级市场，市场，PBAT有望带来较大弹性有望带来较大弹性。由于严格的立法环境，过去欧洲、北美是全球最大的可降解塑料需求市场。2020年1月19日，环境部发布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》。截至目前，全国已有31个省及直辖市推出禁塑令。需求方面，经测算政策重点监管的三大一次性塑料消耗领域快递包装、购物袋、一次性餐具餐盒2019年总消耗量约684.4万吨。根据各省份政府文件对于一次性塑料消耗下降或禁止的具体要求及时间表，以及减去纸制品、布制品等其它替代方案届时的预期份额，我们预计2025年我国可降解塑料理论需求将达到370.56万吨。供给方面，截至2020年底我国PLA、PBAT产能分别为15.8万吨和26.5万吨，过去供给以满足出口需求为主。随着内需市场开始全面打开，可降解塑料行业供需矛盾加剧。根据《每日经济新闻日报》，PBAT价格已从2020年12月初2.3万元/吨上涨到2021年1月初2.6万元/吨，利润空间持续增大。作为年内PBAT产能率先落地厂商之一，公司的可降解塑料项目有望带来可观的业绩弹性。 原主业原主业PVC助剂有望稳健增长助剂有望稳健增长。我国是全球最大的PVC助剂生产、消费国，其中，2019年前三季度抗冲改性剂与加工助剂消费量约40万吨。公司目前拥有PVC加工助剂及抗冲改性剂产能12万吨，且正在持续扩产夯实龙头地位。后续受益于：1）抗冲改性剂ACR+MBS配方体系持续替代目前占主导的CPE；2）CPE中环保、先进的酸向法工艺持续替代水相法工艺；3）下游集中度提升带动PVC助剂行业集中度提升等因素，公司PVC助剂业务利润体量有望稳步增长。 盈利预测与估值建议。盈利预测与估值建议。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为13.47/24.22/39.54亿元；归母净利润分别为0.87/2.49/3.97亿元；对应PE分别为40.0/14.0/8.8倍。公司是我国PVC助剂行业龙头厂商，可降解塑料PBAT产能投放有望带来较大业绩弹性。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：：纸制品价格下行，政策执行力度不及预期。

事件： 公司公布 2020年年度业绩预告。报告期内，公司实现的归母净利润为8,346.84万元-9,092.10万元， 同比上升 12%-22%；实现扣非后归母净利润7675.19万元-8420.45万元，同比上升 9.04%-19.63%。公司 Q4实现归母净利润 2301.6万元-3046.86万元，同比上升 37.08%-81.47%；实现扣非后归母净利润 2163.4万元-2908.66万元，同比上升 46.39%-96.82%。 点评： 新增产能投放，产品产销量提升。公司主业产能得到释放：年产 4万吨MBS 一期工程（2万吨/年 MBS）在 2020年中期竣工投产；临沂瑞丰年产4万吨 MC 一期工程（2万吨/年 MC）在 2020年中期达产达效。公司全年的产能利用率也维持在较高水平，报告期共生产各类产品约 12万吨，同比增长约 45%，共销售各类产品约 11.5万吨，同比增长约 36%。 PVC 助剂行业领军者，产能增长助力业绩持续提升。受益于塑料产品需求增长、原材料成本降低、PVC 地板行业发展，公司主要产品 ACR、MBS 市场持续增长。公司是国内 PVC 助剂行业领军者，产能居国内前列。截止 21年 1月 4日，公司拥有 PVC 助剂产能 14万吨，此外另有规划新建 PVC 助剂产能 6万吨。未来新增产能释放预计将推动公司业绩持续增长。 可降解塑料高速发展，公司 PBAT 项目将成为新的业绩增长点。根据我们测算，2020年 1月由国家发改委和生态环境部发布的限塑禁塑政策落地后，仅外卖、快递、农膜三个领域未来可降解塑料需求将达近 200万吨，其中PBAT 市场约 150万吨，未来增长空间大。2021年预计国内 PBAT 产能释放约 20万吨，供给受限格局下预计产品价格将维持高位。公司提早布局 PBAT产业线，年产 6万吨的 PBAT 项目计划于 2021年秋季投产。此外，公司另有 30万吨 PBAT 远期规划，目前已取得备案，未来增长空间大。 投资建议：预计公司 20-22年净利润为 0.88/1.58/2.99亿元，对应 PE 分别为 33、18、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险，公司新增产能投产不及预期风险，可降解塑料政策落地不及预期风险等

盈利水平提升，公司三季度业绩实现大幅增长。受益于公司 2万吨新增MBS 产能投产，公司 Q3实现营业收入 3.51亿元，同比增长 19.91%。公司Q3营业成本 2.61亿元，同比增加 13.82%。受油价下跌等因素影响，公司三季度成本增幅低于收入增幅，盈利水平提升，Q3利润端业绩同比大增。 公司 Q3归母净利润 2918.69万元，同比增长 1564.34万元，增幅 115.51%。 PVC 助剂行业领军者，产能增长助力业绩持续提升。受益于塑料产品需求增长、原材料成本降低、PVC 地板行业发展，公司主要产品 ACR、MBS 市场持续增长。公司是国内 PVC 助剂行业领军者，ACR 产能居国内前列，MBS产能国内第一。截至 2020年 6月，公司 2万吨 MBS 抗冲改性剂项目已经建成并转固。公司目前有 4万吨 PVC 助剂项目在建，并计划于 2020年下半年投产，另有 2万吨 MBS 工程计划于下半年开始建设。截止报告期末，公司拥有 PVC 助剂产能 14万吨，规划新建 PVC 助剂产能 6万吨。未来新增产能释放预计将推动公司业绩持续增长。 可降解塑料高速发展，公司 6万吨 PBAT 产线将成为新的业绩增长点。根据测算，2020年 1月由国家发改委和生态环境部发布的限塑禁塑政策落地后，仅外卖、快递、农膜三个领域未来可降解塑料需求将达到 154.53万吨，对应市场约 270亿元。PBAT 作为最具潜力的可降解塑料产品之一，未来增长空间大。公司提早布局 PBAT 产业线，年产 6万吨的 PBAT 项目目前已经完成环评手续，计划于 2021年 6月 30日前竣工。公司 PBAT 项目技术由上海聚友化工提供，具有自主知识产权的专有工艺技术和设备，已在国内建成数万吨连续生产线。项目全部达产达效后，预计将为公司带来近 11.52亿营收和 1.07亿元净利润，将成为公司新的业绩增长点。 投资建议：考虑受益于下游市场需求支撑强，及油价相比去年同期较低导致成本下降等因素，我们将公司 20-22年净利润自 0.84/1.57/2.91亿元小幅上调至 0.88/1.58/2.99亿元，对应 PE 分别为 33、18、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险，公司新增产能投产不及预期风险，可降解塑料政策落地不及预期风险等

1、PVC 助剂行业持续增长，新增产能有助于提高公司市占率受益于塑料用量提升、产品价格下降、PVC 地板需求提升，公司主要产品ACR、MBS 助剂市场有望快速增长。2014-2019年PVC 抗冲改性剂和加工助剂市场年均增长率约14%。我们看好公司主要产品ACR、MBS 未来的市场持续放量，逻辑有三：a. 日益增长的塑料产品需求将带动PVC 助剂市场增长；b. 原材料成本下降导致ACR、MBS 价格下降，有望使其相对其他PVC 助剂产品更具竞争优势，推动对应市场增长；c. PVC 地板行业发展有望促进ACR 市场增长；d. MBS 国产国产化率低，未来国内产品需求量有望进一步提升。 研发实力强+产品定制化+产能居行业前列，公司市占率居行业前列，竞争优势明显。公司2019年市占率约30%，居行业前列。公司研发能力强，自设立以来共取得 63项专利。产品方面，公司产品质量及技术达国际先进水平，产品种类丰富，通过实施产品定制化策略与下游客户紧密合作，PVC主要大型客户都与公司建立了长期的合作关系。ACR 业务方面，公司产能及市占率居行业前列，并在PVC 地板等新兴行业具备较强的竞争优势；MBS业务方面，公司拥有5万吨MBS 产能，居国内第一，是国内最早实现MBS万吨级装置和连续化工业生产的企业，生产技术国内领先。 新增PVC 助剂产能有望大幅增厚公司业绩。公司今年上半年2万吨MBS一期项目建成转固，目前有合计4万吨PVC 助剂项目在建设中，预计将于下半年投产。公司2万吨MBS 工程初步计划于2020年秋冬季节开始动工新增PVC 助剂未来投产后，有望大幅增厚公司业绩。 2、可降解塑料高速发展，公司6万吨PBAT 产线将成为新的业绩增长点受政策影响，PBAT 将迎来较大增长空间。根据测算，我国禁塑限塑政策落地后，仅外卖、快递、农膜三个领域未来可降解塑料需求将达到154.53万吨，对应可降解塑料市场约270亿元，对比2018年的4.2万吨市场需求，增长空间达36倍。PBAT 具良好的延展性、断裂伸长率、耐热性和冲击性能，是最具潜力的可降解塑料产品之一，未来市场增长空间大。 公司布局PBAT 业务，预计将带来1.07亿元利润增量。公司年产6万吨的PBAT 生物降解塑料项目计划于2021年6月30日前竣工。项目技术由上海聚友化工提供，具有自主知识产权的专有工艺技术和设备，已在国内建成数万吨连续生产线。公司年产6万吨PBAT 生物降解塑料项目预计会为公司带来近11.52亿营收和1.07亿元净利润，业绩增幅高达100%。 预计公司2020、2021、2022年EPS 分别为0.36/0.68/1.25元，对应动态PE 35/19/10倍，首次给予“买入”评级。 风险提示：公司项目落地不及预期，原材料价格波动，新产品PBAT 开发项目不及预期，产品价格下滑等风险

投资要点 ACR 需求端加速释放，公司新增产能占据增量市场。由于公司率先进入 PVC 地板（包括 WPC 地板、SPC 地板）行业，所以目前公司 ACR产品在 PVC 地板行业的市场份额最高，目前 PVC 地板行业主要以出口欧美为主。随着未来 PVC 地板在国内市场的逐步推广，有望促进公司ACR 产品（主要是加工助剂系列和发泡调节剂系列）的需求。 公司 MBS 为国内龙头。公司 MBS 产能居国内首位，质量与国际一线公司接近。拥有较强的全球竞争力和国内话语权。 MC 联产 ECH 市场前景看好，但竞争也相对激烈。公司 MC 采用目前最先进的酸相法工艺，在环保和性能上均较传统 CPE 有较大优势，并利用副产的 25%盐酸联产环氧氯丙烷（ECH），结合亚星 CPE 产能关停带来的供需关系的逆转和近些年 ECH 毛利水平的提升，我们对公司该产线的前景较为看好。但同时也面临着日科 ACM 产品、ECH 新工艺等的竞争。 原料成本持续下降，公司毛利水平有望稳中带升。PVC 助剂的原材料成本占全部营业成本的 85%左右，公司产品的主要原材料 MMA、丁二烯价格均较之前出现了明显的下跌，聚乙烯价格基本保持稳定，总体来说原材料成本呈降低趋势，毛利率水平有望稳中有升。 PBAT 产品迎来可降解塑料行业成长期，公司业绩有望迈上新台阶。随着国家环保政策的收紧，可降解塑料行业是大势所趋。预计未来国家补贴的跟进和产能增加带来成本下降，我们认为可降解塑料将迎来行业快速增长期，待新增 6万吨/年 PBAT 产能达产，公司业绩有望迈上新台阶。 控股珀力玛，进军新产业。20年 5月，公司公告，增资珀力玛 3300万元，取得珀力玛 51.03%的控股权，进军新产业。珀力玛主要从事包括纳米无机硅防火材料、纳米凝胶温变材料、光致变色材料、无机防火玻璃等新材料的研发、生产和销售业务。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为0.88亿元、1.78亿元和 3.28亿元，EPS 分别为 0.38元、0.77元和 1.41元，PE 为 33X、16X 和 9X。考虑到公司传统业务盈利能力反转，在建PBAT 市场空间广阔，未来业绩增长空间大，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；可降解塑料渗透率推进不及预期的风险；在建项目建设进度不及预期的风险。

事件:公司拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过3.4亿元,用于年产6万吨生物可降解高分子材料PBAT项目及补充流动资金。 主要观点: 1.PVC助剂领先企业,在建产能陆续进入收获期 公司成立于2001年,深耕PVC助剂行业,主营ACR加工助剂、ACR抗冲改性剂、MBS抗冲改性剂的研发、生产和销售。PVC助剂产品主要用于塑料加工和改性,赋予产品优良的加工性、抗冲性和耐候性等化学物理性能。公司ACR加工助剂和抗冲改性剂主要应用于WPC地板、SPC地板、PVC墙板、厨具卫浴板材制品、家具制品材料等全屋装饰材料制品,以及PVC管材、型材、板材、木塑等制品;公司MBS抗冲改性剂产品主要应用于透明和不透明片材制品、PVC管材型材制品、医药和消费品包装材料、WPC和SPC地板墙板等装饰材料的耐磨层及印刷层材料、磁卡材料以及其他功能膜材料等领域。目前公司综合年产能12万吨,位居行业前列,其中ACR产品产能7万吨,MBS产品产能3万吨,MC产品产能2万吨(2020年H2将贡献增量),其中MBS产能国内第一。同时,公司年产4万吨MBS抗冲改性剂项目一期工程(年产2万吨)预计2020年Q3投产,二期2万吨年底动工,全部建成后公司MBS总产能7万吨/年,跃居世界第一。公司临沂瑞丰年产4万吨MC抗冲改性剂项目二期工程(年产2万吨)和年产2万吨环氧氯丙烷工程受疫情和工艺方案调整的影响,竣工投产时间有所延期,顺利的话,有望2020年内投产。 2019年公司助剂产品产量83937吨,同比+3.39%;销量84729吨,同比-0.85%。公司拥有国内客户近3000家,产品出口欧美、南亚、东南亚、东亚等60多个国家和地区。2019年,公司实现营业收入12.13亿元,同比-16.06%;归母净利润7453万元,同比-17.37%。2020年一季度,公司实现营业收入2.04亿元,同比-36.11%;归母净利润1111万元,同比-48.34%,主要受疫情影响,预计二季度逐渐恢复正常。2019年我国PVC表观消费量1961.86万吨,同比+3.34%;受疫情影响,2020年1-4月份,PVC表观消费量651.23万吨,同比下降0.96%,主要是2、3月份下降较多,4月份恢复正增长。随着新增产能的陆续投放,公司将进入收获期。 2.布局可降解塑料行业,有望再造个瑞丰 2020年6月14日,我们发布了可降解塑料行业专题,看好可降解塑料的巨大发展空间。据统计,中国每年约消耗购物袋400万吨、农膜246万吨、外卖包装260万吨,且随着快递、外卖业务的快速发展,塑料需求持续增长。而对于这些领域,特别适用可降解塑料。假设替代10%,即可新增90万吨以上可降解塑料需求。我们认为随着技术进步、规模化生产、成本下降、环保理念提升,可降解塑料未来成长空间10倍以上。PBAT是由对苯二甲酸、己二酸和丁二醇经缩聚而得,是一种新型的生物降解塑料,因其结构中既有脂肪族链段又有芳香族链段,它含有柔性的脂肪链,适合成膜。PBAT的石油基成本更低,投资强度更小,技术工程更加成熟,未来有望成为最大的可降解塑料品类。 公司投建的年产6万吨PBAT生物降解塑料项目,目前已经完成立项和可研报告,正在做环评、安评等手续,有望2021年下半年投产。根据公司可研测算,该项目达产后预计年均新增营业收入11.52亿元,净利润10,741.99万元,投资回收期为4.29年(含建设期1.5年,税后指标),税后财务内部收益率为36.57%。 3、盈利预测及评级 假设投产顺利,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.81亿元、1.33亿元、3.01亿元,对应EPS0.35元、0.57元、1.29元,PE25.7X、15.6X、6.9X。考虑公司为PVC助剂行业龙头之一,新增产能陆续投放,同时布局PBAT可降解塑料项目,业绩弹性大,有望再造个瑞丰,首次覆盖,给与“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,产品价格波动,项目投产进度低于预期。

事件。2016年12月14日,公司披露了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》,拟收购江苏和时利99.88%的股权。 拟以发行股份及支付现金的方式收购江苏和时利99.88%的股权。公司拟以发行股份和支付现金相结合的方式分别向江阴华能、冯放、瞿一锋、姚丽琴等10名对象购买其持有的江苏和时利99.88%的股权。交易价格为7.99亿元,公司以发行股份方式支付4.26亿元(占交易价格的53.35%,合计发行3134.83万股),以现金方式支付3.73亿元(占交易价格的46.65%)。同时,公司拟向周仕斌、金胜荣、王艳红和富凯二号等4名特定投资者发行不超过2840.61万股配套融资,募集资金总额不超过3.89亿元,其中,大股东周仕斌认购3亿元,占融资总额的77.09%。 收购优质资产,构建新的盈利增长点。和时利主要从事PBT树脂、PBT纤维、锦纶短纤、PBAT树脂和TPEE树脂及改性产品的研发、生产和销售。2014年、2015年、2016年1-9月,该公司分别实现营业收入3.86亿元、4.59亿元和4.30亿元;实现净利润2119.07万元、4955.67万元和2915.07万元。交易对方承诺和时利2016年、2017年和2018年扣非净利润不低于5000万元、6500万元和7800万元,承诺期合计承诺净利润数为1.93亿元。 和时利的PBT纤维市场份额第一,TPEE和PBAT打破了国外技术垄断,市场空间广阔。2013年和2014年,和时利PBT纤维国内市场占有率分别为30.52%和28.20%,排名第一。TPEE广泛应用于汽车核心部件、医疗卫生器具、高端电线电缆及轨道交通等领域,该产品长期被杜邦、DSM等发达国家巨头所垄断。目前我国该产品严重依赖进口,是全球最大的TPEE进口国;PBAT广泛应用于包装材料及农膜等领域,是解决白色污染的最优解决方式,随着国家对环保的日益重视,以及禁塑、限塑相关政策法规陆续出台,生物降解塑料发展空间巨大,该产品长期被巴斯夫等国际巨头垄断。和时利依靠优秀的核心技术研发团队通过自主研发,掌握了以上两种产品的核心技术,成为国内少数掌握TPEE树脂直接酯化连续法生产和PBAT批量化生产的企业之一,并且产品质量达到国际先进水平。收购完成之后,瑞丰高材将获得和时利强大的技术资源,打破国外巨头在高端材料领域的技术垄断,奠定该领域竞争优势。 盈利预测及投资建议。我们预计2016~2018年公司传统主业的净利润分别为3270万元、4203万元、4758万元,同比增长-30.88%、28.54%、13.19%,对应EPS分别为0.16/0.20/0.23元/股。按收购及配套融资完成后的盈利及股本计算,2017年摊薄后EPS为0.40元/股,参考同行业公司估值水平,给予2017年45倍PE,6个月内目标价18元,维持“增持”评级。 风险提示:MBS市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、收购不及预期的风险。

公司为PVC助剂行业领先企业。 公司主要为PVC行业提供PVC助剂的销售、个性化的售前配料方案服务和售后技术服务,主要产品包括加工助剂、ACR抗冲改性剂、MBS抗冲改性剂等,是国内PVC加工助剂行业中的领先企业。公司产品广泛应用于PVC建材、包装材料、汽车及其他交通工具和日用品等领域。 公司产品质量领先于行业,受益于产品结构优化,毛利率高于行业平均水平;随着MBS新增产能投产,业绩稳步提升。 公司拟外延方式切入树脂新材料领域,前景广阔。 公司在保障主营稳健的同时,通过内生增长与外延扩张相结合的方式做大做强材料产业。公司近期公告,拟以发行股份和支付现金方式,收购江苏和时利99.88%股权,切入合成树脂领域。 和时利以PBT纤维、PBT树脂产品为基础,以PBAT和TPEE树脂及其改性产品、PBT纤维产品为主攻产品方向,以TPEE树脂应用开发为未来产品方向的三层梯队式结构布局。和时利承诺2016-2018年度扣非后归母净利润分别不低于5000、6500和7800万元,承诺期合计净利润1.93亿元。 TPEE产品和PBAT产品打破了国外技术垄断。 根据公司资料显示,和时利公司在TPEE和PBAT两个产品上打破了国外技术垄断,具有核心竞争优势,市场空间广阔。TPEE广泛应用于汽车核心部件、医疗卫生器具、电线电缆及轨道交通等领域;PBAT应用于包装材料及农膜等领域,是白色污染的最优解决方式。目前两种产品均被国企业垄断,未来将逐步国产化。 预计16-18年净利润分别为4036、5420、6615万元,维持“增持”评级。 预计公司16~18年EPS为0.20、0.26和0.32元(暂未考虑增发摊薄及和时利利润贡献),综合考虑公司业务发展,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:1、原材料价格大幅波动;2、宏观经济大幅低于预期导致需求低于预期;3、增发进度低于预期。

业绩总结:2015年公司实现营业总收入8.05亿元,同比下降4.81%;实现归属于上市公司股东的净利润4731万元,同比增长35.43%。同时公司公告利润分配预案为每10股派发现金红利0.2元(含税)。 业绩符合预期,MBS为主要增长动力。公司业绩快速增长主要源自于MBS产品放量输出与其成本的降低。因公司MBS抗冲改性剂产品质量大幅提升,且MBS主要用于消费类领域,受房地产建材行业影响较小,加之MBS技术准入门槛高,市场竞争激烈程度相对较小,2015年MBS产品实现销售收入2.8亿元,比去年同期增长20.31%。另外,报告期原油价格走低,MBS产品的主要原材料石化产品价格较低,致使报告期MBS抗冲改性剂产品销售毛利率同比增长9.44%,达到29.82%,促使净利润增幅大幅超过营业收入变动幅度。 MBS产能扩充完毕,将持续发力保证业绩增长。(1)2015年公司“1万吨/年MBS节能扩产改造工程”建设完工,MBS产能达到3万吨/年,成为国际重要的MBS生产商,将持续保证公司主业保持较快速度增长。(2)目前我国MBS的使用比例较低,且国内约有60%MBS需求依赖进口。随着我国对环保问题的进一步重视以及国内公司技术瓶颈的突破,MBS的结构替代与MBS的进口替代将会使MBS消费量将在未来数年内保持较快增长,支撑公司产品放量。 商业保理开拓新的利润增长点。公司积极开拓新的利润增长点,转型供应链金融,携手中植资本深度合作商业保理业务,奠定公司长期发展基石。公司从事商业保理业务的子公司瑞丰保理已于2015年第四季度开始商业化运营,并实现保理业务收入1269.7万元,净利润655.97万元,为公司的业绩增长做出了重要贡献,促进公司转型升级与跨越式发展。 盈利预测及评级:因保理业务贡献业绩,调整盈利预测将保理业务纳入测算,不考虑此次非公开发行(2015年12月《2015年非公开发行A股股票预案(修订稿)》),预计公司2016-2018年EPS分别为0.35元、0.48元和0.58元,对应的动态PE分别为40倍、29倍和24倍(若考虑非公开发行,商业保理业务规模扩大,则预计2016-2018年EPS分别为0.56元、0.84元和1.25元,对应的动态PE分别为25倍、17倍和11倍),维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动的风险、下游需求不及预期的风险、商业保理项目不及预期的风险。

事件。2月27日公司发布2015年年报及一季度业绩预告,2015年实现营业收入8.05亿元,同比下滑4.81%;归属母公司股东的净利润4731万元,同比增长35.43%,EPS为0.23元。2016年一季度净利润区间713.65万元~951.54万元,同比增长-10%~20%。公司现在主营业务分为PVC助剂业务和商业保理业务。 PVC助剂业务的效益增长主要来自MBS抗冲改性剂。2015年公司PVC助剂产销量分别同比增长3.68%、7.12%。由于报告期内公司主要原材料甲酯、丁酯、苯乙烯、丁二烯等产品价格下降,公司产品销售价格降低,导致销售收入下滑。报告期公司MBS抗冲改性剂产销量同比分别增长28.38%、32.57%,主要是公司做为国内MBS抗冲改性剂生产龙头企业之一,产品生产技术水平不断提高,产品品质达到国内先进水平,国内下游客户透明制品需求增加,公司产品较好满足市场需求。产品销售毛利率比去年同期提高,为报告期公司效益增长做出贡献。 保理业务开始贡献利润。2015年4月13日公司发布非公开发行预案,拟通过定增募集资金15亿元投资建设商业保理业务,实施战略转型。瑞丰保理于2015年第四季度开始开展商业保理业务,主要开展以下四种业务模式的保理业务:1)付款有明确保障的单一保理;2)围绕核心企业的上下游进行贯通的正向和反向保理;3)政府、央企及优质上市公司相关的应收账款(权益)的非标资产证券化;4)各种金融产品和结构化设计的保理通道中间收入。 2015年新增商业保理业务实现营业收入1269.7万元,净利润655.97万元。 2016年关注1)MBS产能达到3万吨,产品继续放量;2)定增项目过会临近,若顺利过会,保理业务将成为公司未来业绩增长的主要来源。公司MBS抗冲改性剂产品主要用于消费类领域,如透明膜、包装材料、磁卡材料,受房地产建材行业影响较小,2015年12月份新增1万吨投产,我们认为MBS将成为公司未来2-3年内传统主业的利润增长点。目前公司定增正处于证监会反馈阶段,若定增项目顺利过会,15亿元全部用于商业保理业务,经公司测算,新增的商业保理业务将在2016年度、2017年度、2018年度分别实现净利润1.50亿元、2.50亿元、3.00亿元,将成为公司业绩增长的主要来源。 盈利预测及投资建议。定增尚未过会,暂不考虑定增后项目业绩,预计2016~2018年净利润分别为5066万元、6465万元、7223万元,同比增长7.1%/27.6%/11.7%,对应EPS分别为0.25/0.31/0.35元。6个月内目标价15元,对应2016年60xPE。 风险提示:非公开发行进度低于预期或未顺利过会;MBS市场竞争加剧;原材料价格大幅波动。

投资要点: 公司公告2015年业绩预告,预计2015年全年实现净利润4017-5065万元,同比增长15%-45%;其中新业务三季度末开始展开,四季度即贡献270-670万元的净利润。油价下跌红利在三季度即已被产品价格下调所消化,四季度的增量主要依靠高毛利新产品MBS 的增长和新业务商业保理带来,2015年全年业绩符合我们的预期。我们维持公司2015-2017年EPS 为0.22/0.26/0.28元(不考虑增发影响),维持目标价40元,“增持”评级。 商业保理四季度开始贡献业绩,增发过后将成为公司新的增长极。公司子公司瑞丰高财预计实现净利润270-670万,区间差异主要在于对应收账款计提的坏账风险准备金率,针对公司首个保理业务即为上市公司担保的优质项目,坏账可能性很低,预计实际可实现利润偏上限,略超我们预期。增发过会15亿保理资本金到账后,按公司保守测算,商业保理新业务2016-2018年将贡献1.5、2.5、3亿净利润,成为公司新的增长极。 增发过会临近+中植助力,2016年将是公司的重大转折年。公司2016年1月1日已收到证监会二次反馈意见,目前进展顺利,预计最大的催化剂二次反馈意见的回复及上会已经临近。公司在战投中植的助力下第一步商业保理转型已经踏出实质性的第一步,增发过后公司就将成为中植在资本市场上投入资金和入股比例最高的一家。未来在商业保理和其他相关的金融领域内公司和中植还存在进一步合作的机会,2016年将会成为公司转型变革最重要的一年。 核心风险:增发不通过,商业保理业务推进低预期

本报告导读: 公司公告2015年三季报,1-9月累计实现营业收入6.15亿元,同比下滑5.38%,累计实现净利润3337万元,同比增长19.34%。 投资要点: 公司公告2015年三季报,1-9月累计实现营业收入6.15亿元,同比下滑5.38%,实现净利润3337万元,同比增长19.34%,对应EPS0.16元;三季度单季实现营收2.13亿,同比下滑15.02%,实现净利润964.5万元,同比下滑10.57%,略低于预期。受下游房地产建材需求不景气影响,公司主要产品ACR销售量增长乏力,同时原材料价格下跌带动产品价格下跌导致营收下滑,但高毛利新产品MBS继续放量,毛利率有所提升。三季度来看,油价下跌的影响已被产品价格下调所消化,考虑下游需求乏力,我们小幅下调公司2015-2017年EPS为0.22/0.26/0.28元(不考虑增发影响),维持目标价40元,“增持”评级。 主业靠MBS带来增量,商业保理四季度开始贡献业绩。1-9月高毛利新产品MBS收入同比增长35%,目前依旧处于供不应求状态,新建1万吨MBS产能预计11月底投产带来新增量。商业保理新业务已经正常开展,三季度尚未贡献业绩(略微亏损),预计四季度将开始贡献业绩。 增发临近+商业保理转型落地,16年将带来业绩的大幅增厚。公司8月7日公告增发材料获得证监会受理,目前进展顺利,增发的时间点在逐步临近。公司商业保理业务转型也正稳步落地,按照公司测算,商业保理新业务16-18年将贡献1.5、2.5、3亿净利润,这将极大地增厚公司的EPS。此外,未来公司在商业保理和其他相关的金融领域和中植的进一步合作在增发过会后更值得期待。 核心风险:增发不通过,商业保理业务推进低预期

事件:公司发布2015年三季报,2015Q1-Q3实现营业收入6.2亿元,同比减少5.4%,净利润3337万元,同比增长19.3%。从单季度来看,2015Q3公司实现营业收入2.1亿元,环比减少3.5%,净利润964.5万元,环比减少38.9%。 业绩基本符合预期,MBS增长显著:公司2015Q3营收和净利润环比减少,主要是由于下游客户普遍开工不足导致所在行业产能过剩竞争加剧,众多厂家纷纷低价销售,公司产品毛利率降低。2015Q3净利润降幅明显大于营业收入降幅,主要原因是研发项目高透明高抗冲MBS支出增加,导致管理费用环比增加373.7万元(+45.6%)。公司MBS抗冲改性剂技术取得突破,产品质量和性能不断提高,Q1-Q3公司MBS销量同比增加35%,募投产能1万吨MBS预计将于15年底前投产,届时公司产品结构将进一步优化。 创投子公司注册完成,转型持续推进。公司与国内领先的投资机构创东方、联合创投和博纳众共同出资2100万成立深圳前海瑞丰联创创业投资有限公司,进军创投行业,目前瑞丰创投已完成工商注册登记。公司积极推进战略转型,有利于促进公司业务优化升级,促进实体经济与虚拟经济的有机结合与相互支持,提高公司的盈利能力和水平,确保长期成长。 保理业务稳步推进,高管增持彰显信心。瑞丰保理已组建完成一支20人的团队,相关人员资历深厚、经验丰富,目前已开始商业化运营。保理业务与公司主业有良好协同效应,一方面增强上下游客户粘性,另一方面直接增厚公司业绩。 本次定增引入战投中植资本,有望为公司提供丰富的保理业务经验和客户资源,为公司进军新领域保驾护航。另外,公司部分董监高自2015年8月至今积极增持公司股票,彰显对公司未来发展的信心和长期投资价值的认同。 盈利预测及评级:暂不考虑本次非公开发行的影响和保理业务收入,我们维持之前的盈利预测,预计公司2015-2017年EPS分别为0.22元、0.28元和0.33元(若考虑两者影响,则预计2015-2017年摊薄EPS分别为0.19元、0.57元和0.84元),对应动态PE分别为71倍、56倍和48倍。公司转型态度坚决,我们看好商业保理业务的前景,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动的风险;PVC助剂行业竞争加剧的风险;非公开发行低于预期的风险;商业保理业务不及预期的风险。