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晨光文具 造纸印刷行业 2019-01-23 29.90 -- -- 31.49 5.32% -- 31.49 5.32% -- 详细
“多渠道+自建物流网络”立足分散文具行业。早期美国文具行业市场潜力大而集中度低,史泰博与欧迪通过建立渠道与物流优势取得高市占率:高速铺局扩展线下零售网络,并采取电话、网络等销售方式引流附近B端客户;缩短供应链、自建物流仓储,发挥规模效应支撑平价策略落地。现行国内文具行业与早期史泰博欧迪起家阶段有类同,通过理性渠道扩展与仓储建设有助于晨光优化毛利、稳定发展。晨光目前以“直营大店+加盟店”的模式扩张,以更低成本进行渠道下沉,短期效益佳;自建物流仓获得长期规模效应,优化毛利率。 着眼B端兼顾C端,打造差异化应对行业外部冲击。多因素持续冲击美国美国文具行业环境,传统办公用品经销商转型难:无纸化办公盛行拉动行业规模下滑,综合型电商平台兴起冲击零售业务,传统办公用品经销商业绩承压;史泰博欧迪大幅缩减零售规模优化成本,目标定位B端客户群体,提供一站式解决办公问题的平台。面对同样的电商冲击,晨光借鉴史泰博转型路线,发力B端强化固有优势:积极推进B端科力普业务,强化主营营收;至17年末,主营业务营收达62.54亿元,文化/办公用品市占率4.64%/0.17%并高速增长。目前,零售线上威胁有望趋缓,与线下的加速融合打造差异化竞争力:线上零售额占比增速放缓,而行业规模的扩展使线下零售仍有提升空间;通过加速线上线下完整经营体系的融合,有望实现全渠道低库存,同步增加效率与体验。 发挥头部优势整合资源,响应变动抢占新赢利点。1)兼并收购浪潮涌现,强者逾强:国内企业头部优势凸显,产业整合提速;晨光科力普收购欧迪同向发力,2018年前三季度,科力普营收16.8亿元,同比增速约140%。2)适者生存,精准迎合新趋势抢夺盈利点:史泰博凭借对行业变动的高响应度两次甩开欧迪收割盈利。晨光精准迎合国内文创趋势,高附加值产品将成新增长点;2018前三季度,公司新业务增速116%;其中晨光生活馆及九木杂物社营收2.19亿元,同比增长约40%,门店层面已开始盈利。 盈利预测与投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入85.56、109.53、135.30亿元,同比增长34.58%、28.02%、23.53%,实现归属于母公司净利润7.82、9.79、11.94亿元,同比增长23.33%、25.23%、21.94%,对应EPS为0.85、1.06、1.30元,维持增持评级。 风险提示:新业务拓展不及预期风险、行业竞争加剧导致净利率下滑风险。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-12-27 29.65 30.24 -- 30.34 2.33%
31.49 6.21% -- 详细
“一体两翼”战略清晰,有望成为文创巨头。 公司发展战略清晰,有望由文具龙头向文创巨头迈进:1.“一体”——传统核心业务:优化升级终端渠道(截至2018年6月底,“晨光系”零售终端超过7.6万家),不断推出创新产品,共同带动存量市场业务增长。2.“两翼”—晨光科力普、晨光生活馆+晨光科技:科力普收购欧迪办公,强强联合不断提高办公用品市场占有率;生活馆线下体验配合线上销售,增强用户粘性,助力品牌建设和销售增长。我们预计公司 2018-2020年归母净利润分别为 8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元,首次覆盖给予“增持”评级。 收购欧迪中国,办公直销业务快速放量。 2013年晨光控股科力普70%股份切入办公文具直销业务,2017年6月,科力普以零对价收购欧迪中国100%股权。公司在物流、销售、管理及服务上具备明显优势,竞争力领先同行;目前办公直销业务已经拓展至全国7大区域,5大中心仓已经建成,后续将形成7大中心仓、20~30个FDC落地仓的网络架构。2018年前三季度科力普(含欧迪并表)实现收入16.8亿元,同比增长约140%;随着公司进一步开拓政府、央企以及中小办公客户,我们预计科力普业务有望延续高增长。运营效率方面,欧迪和科力普客户以及仓储配送体系的融合,原欧迪业务的盈利能力有望大幅改善。 精品文创助力结构升级,创新渠道打开拓展空间。 公司通过传统零售门店升级、生活馆业务以及线上社群营销等模式拓展精品文创业务。生活馆业务历经迭代,推出了九木杂物社模式,截至2018年前三季度,九木杂物社门店扩容至79家(其中69家自营,10家加盟),生活馆调整至145家,对应生活馆+九木杂物社实现销售收入2.2亿元,同比增长40%。传统渠道业务中,终端7.6万家零售门店中头部近万家门店升级推精品文创,截至2018年前三季度,公司预计精品文创产品收入占比提升至9~10%。此外,晨光科技全面发展线上渠道、积极开发创意产品,将配合生活馆和杂物社共同推动零售终端创新。 文具行业龙头,首次覆盖给予 “增持”评级。 晨光作为文具行业的龙头,渠道、品牌优势显著,我们预计传统文具业务维持平稳增长、办公业务将持续放量;盈利方面,我们预计随着中小客户业务的拓展,办公业务毛利率有望得到提升;精品文创比例提升亦将推动整体毛利率提升。我们预计公司 2018~2020年归母净利润分别为8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元。参照可比公司2019年22倍PE,考虑到公司科力普业务持续放量、经营稳健性以及ROE 显著高于可比公司,给予公司2019年28~30倍PE 估值,目标价30.24~32.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:科力普业务拓展不及预期,九木杂物社开店进度低于预期。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-12-14 28.49 -- -- 30.34 6.49%
31.49 10.53% -- 详细
快速成长、经营稳健的文具龙头企业 公司品牌创立至今接近20年,逐步从文具代理商、制造商、品牌商发展到综合文具供应商。公司2017年营收规模达64亿,归母净利润6.4亿元,收入与利润近5年复合增速在30%左右。公司利润率优于行业平均水平,ROE超过20%,负债率与现金流健康。股权相对集中,大股东控股超过70%。 文具行业:C端千亿市场消费持续升级,B端万亿市场待龙头集中 文具行业具备孕育巨头的条件。目前我国C端文具市场规模达千亿级,人口红利已过但人均文具消费距离发达国家仍有较大差距,消费升级下文具多元化发展空间大。B端大办公市场规模达万亿,与发达国家相比尚缺乏一站式服务龙头,随我国第三产业发展与政府企业采购管理规范化,龙头企业增长空间广阔。 公司核心竞争力:产品+渠道,塑造品牌护城河 公司强大的品牌力主要来源于产品与渠道的优势:产品上,比进口品牌更具性价比,相比国产小品牌品控更佳,并且能持续开发新品驱动销售;渠道上,公司独创的“晨光伙伴金字塔”营销模式打造了稳定的利益共同体,拥有高达80%的校边商圈覆盖率,奠定了公司稳固的龙头地位。 增长动力:办公+精品,延伸客群、扩张品类、提升附加值 公司未来增长点:1.发展办公直销平台科力普,打造办公用品一站式采购服务商,对标国际龙头公司潜力较大;近年科力普收入翻倍增长,占比超过20%;2.发展精品文创,参照日本、台湾精品文具企业,公司产品价值有大幅提升空间,布局晨光生活馆与九木杂物社带动精品文创销售,未来有望贡献盈利。 风险提示1.B端市场竞争激烈,科力普增长放缓;2.精品文创旗舰大店扭亏速度不及预期;3.传统业务国际国产品牌竞争,挤压成长空间;4.市场的系统性风险。 投资建议:把握大市场中高增长的文具龙头,首予“增持”评级 公司传统业务贡献稳定收益,新业务发展迅速。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.87/1.10/1.37元,对应PE分别为30.4x/24.1x/19.4x。对应2019年29倍PE,结合FCFF,公司合理估值在31.5-33元,首予“增持”评级。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-12-03 28.03 -- -- 30.09 7.35%
31.49 12.34% -- 详细
核心观点 国内文具领导品牌,新业务开拓贡献增长点。公司成立于2008年,2015年初上交所上市,主要从事晨光品牌书写工具、学生文具、办公文具等产品的设计、研发、制造和销售,连续六年荣获“中国轻工业制笔行业十强企业”第一名,现为国内文具行业领导品牌。2017年公司实现营业收入63.57亿元,同比增长36.35%;实现归母净利6.34亿元,同比增长28.63%,根据年报口径,公司主要产品及营收占比为:办公文具44.6%、书写文具28.1%、学生文具25.7%以及其它约1.6%,其中书写文具、学生文具业务毛利率高于办公文具业务,业绩弹性更佳。成长性方面,公司2013-2017年营收、归母净利润复合增速分别为28.1%、22.6%,成长性佳且区间稳定性较好,但营业外收入及投资收益近年有所增加,对业绩增速造成一定扰动。盈利能力方面,公司2013-2017年期间摊薄ROE均值为24.18%,除2015年因IPO募资影响而略低之外,区间表现较为平稳;期间毛利率、净利率均值分别为26.34%、10.71%,整体良好,但2017年表现略有承压,同时权益乘数有所上升。公司将业务划分为传统核心业务与新业务两部分以实现差异化发展,主要看点在于:近年来,公司新业务围绕晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆、九木杂物社等平台,借助办公一站式、电商平台、特色直营挖掘新的业绩增长点,存在预期差机会。 制笔行业收入、利润双双承压,竞争或将加速集中度提升。一方面,文具行业增速有所承压,以制笔行业为例,收入、利润增速持续承压:据制笔行业协会数据显示,2017年制笔行业249家规模以上企业主营收入287亿元,同比下降3.84%;实现利润16.94亿元,同比下降11.15%,而18年前三季度,行业承压局面进一步加剧,制笔行业利润同比-24.27%,但略好于行业1-5月行业利润同比-33.54%的情况,已出现企稳迹象。另一方面,文具制造行业具有“大市场,小公司”特点,国内文具制造企业约8000家(招股书数据),但90%为从事简单加工、贴牌生产的企业,目前在行业整体增速承压、业内竞争进一步加剧的背景下,龙头企业有望借助规模效应、成本控制、品牌认知度高等优势,对中低端加工企业造成挤出,从而加速行业洗牌与集中度提升。 公司方面:公司作为行业领导者,传统业务增速稳健,新业务发展迅速。公司是文具行业“自主品牌+内需市场”的领跑者,是国内品牌文具商领跑品牌,产品研发能力突出,已掌握书写工具的核心技术——笔头、油墨及其匹配技术,每年推出上千款新品,同时是多项产品国家级行业标准的参与者。2018年前三季度,传统业务同比增长16%,表现稳健,而新业务增长快速,其中晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆等三项合计同比增长113%,同时后续成本端亦有望优化:1)晨光科力普--政府客户不断突围,新设武汉、广州、成都等分公司,正式拓展华西和华中市场;晨光生活馆(含九木杂物社)--全国已拥有224家零售店,其中生活馆145家,九木79家,较18H1增加约24家;晨光科技业务稳步发展,线上渠道淘系、京东及其他平台有效授权店超过1000家,线上分销渠道进一步扩大;2)公司新业务目前尚处于市场开拓期,尽管收入端增速较快,但同时也伴随着大额的对应成本支出,后期伴随着前期一次性成本逐步消化、管理运营走入正轨,单位费用将会得到控制,盈利水平有望改善。 盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.88元、1.12元和1.40元,目前股价对应2018-2020年市盈率分别为31.2倍、24.4倍和19.6倍,给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示:经济下行,办公文具需求下滑;新业务拓展不达预期。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-11-07 27.75 -- -- 29.24 5.37%
31.20 12.43%
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事件 10月26日晚间,晨光文具发布2018年第三季度报告。 公司2018年前三季度实现营业收入61.24亿元,同比增长36.29%;归属于上市公司股东的净利润为6.25亿元,同比增长27.31%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.72亿元,同比增长29.89%。 公司2018年第三季度实现营业收入23.37亿元,同比增长36.86%;归属于上市公司股东的净利润为2.50亿元,同比增长24.02%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.32亿元,同比增长38.06%。 公司收入超预期,净利润符合预期。 我们的分析和判断 传统业务稳健,科力普高增长,九木持续发展 报告期内,公司继续保持“一体两翼”的发展格局,传统学生文具业务依然保持稳健发展趋势,科力普高速成长,九木杂物社探索发展,从而实现了业绩整体逐季稳定增长。2018Q1/Q2/Q3晨光分别实现营业收入18.40/19.46/23.37亿元,同比增速分别为30.25%/41.81%/36.86%;分别实现归母净利润2.05/1/70/2.50亿元,同比增速分别为23.22%/38.24%/24.02%。 我们模型测算,分业务来看: 传统业务,公司2018年前三季度一方面全面推进四条产品赛道,另一方面聚焦和深耕渠道,驱动公司传统业务稳步增长,实现收入约42.25亿,较上年同期增长16%。 晨光科力普:2018年前三季度晨光科力普继续保持高速增长,实现营业收入约16.8亿元,同比增长140%+。 精品文创:2018年前三季度公司继续发展九木杂物社、晨光生活馆等零售大店,晨光生活馆(含九木杂物社)实现总营业收入2.19亿,同比增长40%。 盈利能力基本稳定,财务费用显著下降 盈利能力方面,2018年前三季度公司销售毛利率为25.46%,较上年同期毛利率26.47%减少1.01pct;销售净利率为10.30%,较上年同期净利率10.76%减少0.46pct。报告期内公司盈利能力同比小幅下降。分季度来看,2018Q3公司销售毛利率为25.22%,同比减少1.06pct;销售净利率为10.94%,同比减少0.94pct。 期间费用方面,2018年前三季度公司销售费用率为9.16%,较上年同期增加0.24pct;管理费用率为4.52%,研发费用率为0.57%,合计较上年同期管理费用率减少0.94pct;财务费用率为-0.11%,同比减少0.07pct。分季度来看,2018Q3公司销售费用率为8.51%,同比减少0.60pct;管理费用率为4.15%,研发费用率为0.45%,合计较上年同期管理费用率减少0.57pct;财务费用率为-0.12%,同比减少0.09pct。 传统零售渠道继续深耕,新业务大店逐步探索 公司传统终端渠道方面,截至2018年6月末,公司在全国拥有31家一级(省级)合作伙伴、超过1200个城市的二、三级合作伙伴,超过7.6万家零售终端,较年初净增加超过1000家。2018年第三季度,我们预计公司门店继续新增1000家左右,店面数量预计超过7.7万家。同时公司持续推进单店质量提升,积极推广二代加盟店,持续推进配送中心升级,打造精品文创专区、办公专区和儿童美术专区,提升商圈占比,扩大市场份额。 零售大店方面,截至2018年9月末,生活馆拥有145家门店,九木杂物社拥有79家(69家自营10家加盟)。我们认为九木杂物社和晨光生活馆的模式探索对传统渠道的精品文创有直接拉动作用,无论品牌宣传还是品类销售示范带动,目前晨光在中高价位国产品牌文具里处于领先的位置。 投资建议: 晨光文具作为必选消费品龙头,不用担心地产、周期、汇率风险,成长逻辑顺畅,业绩增长确定性高,长期坚定看好。我们预计公司2018-2019年营业收入为85.81、112.67亿元,同比增长34.98%、31.30%;净利润为8.00、10.01亿元,同比增长26.17%、25.13%,对应当前PE为31.6x、25.3x,维持“买入”评级。 风险因素: 文具用品市场竞争大幅加剧。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-11-02 26.80 -- -- 29.24 9.10%
31.20 16.42%
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传统业务稳步增长,科力普高速增长:2018Q1~Q3实现营业收入61.24亿元,同比增长36.29%。公司传统业务稳步增长16%,其中传统渠道的大众文具、办公文具、儿童美术和精品文创均保持稳定增长,精品文创和办公文具增速快于传统大众文具。公司新业务科力普和九木杂物社&生活馆均维持快速增长,其中科力普同比增长140%,九木杂物社&生活馆增长40%,新业务总体增速113%。 业务结构变化致使Q3毛利率小幅下降,期间费用率下降,净利率总体持平:2018Q3毛利率25.22%,同比下降1.06pct,环比增长1.11pct;2018Q1~Q3毛利率水平25.46%,同比下降1.01pct。传统和新业务条线毛利率均有所提升,毛利率下降的主要原因是科力普业务占比持续提升。2018Q1~Q3期间费用率14.14%,同比下降0.27pct;销售费用率9.16%,同比提升0.24pct,销售费用5.6亿元,同比增长39.9%,系科力普新业务人员薪资增长、九木及科力普的房屋租金、科力普及欧迪带来的运输成本的增长及业务宣传费等;管理费用率5.09%,同比下降0.46pct;财务费用率-0.11%,同比下降0.06pct。2018Q3单季度期间费用率13.01%,同比下降1.25pct,环比下降1.39pct;销售费用率8.51%,同比下降0.6pct,环比下降0.82pct;管理费用率4.62%,同比下降0.55pct,环比下降0.69pct;财务费用率-0.12%,同比下降0.09pct,环比提升0.12pct。2018Q1~Q3净利率水平10.3%,同比下降0.45pct;2018Q3净利率10.94%,同比下降0.94pct,环比提升1.93pct。(注:会计报表Q3开始单列研发费用,还原到管理费用中比较。)v受科力普业务影响,应收、应付账款同步增长。Q3经营现金流净额同比增长1.38亿元。三季度末,应收账款/应付账款为10亿元/11亿元,较年初增长5.31亿元/2.59亿元,主要是科力普业务的影响,应收账款大额客户基本来自于大型央企集团和政府部门,相对于公司传统业务回款账期要长,但应收款风险可控。因应收、应付基本匹配,对现金流影响较小。由于公司盈利能力强、成本管控合理,三季度经营现金流净额同比增长1.38亿元。 传统业务四条产品赛道稳步推进,新业务全面开花:公司作为文具用品龙头,(1)传统文具稳扎稳打:样板店、加盟店广泛覆盖全国,享有营销终端品牌优势,同时持续更新开发产品,升级原有店面,提高产品销量。(2)新渠道全面开花:直销办公政府采购、大客户销售持续拓展;精品文创打造大消费类精品一站式采购;晨光科技迎合时下热点电商业务持续拓展。 投资建议:由于公司Q1-Q3零售端平稳增长,科力普持续发力,我们将2018-2020年盈利预测由8.1、9.61、11.17亿元调整为8.1、10.2、12.5亿元,对应当前市值PE分别为29、23、18.6倍,维持“强推”评级。 风险提示:宏观下行消费不振,文具行业格局发生重大变化
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-31 25.43 -- -- 29.24 14.98%
30.34 19.31%
详细
事件:晨光文具发布2018年三季报,2018年1-9月公司实现营收61.24亿元,同比增长36.3%;实现归母净利润6.25亿元,同比增长27.3%;实现扣非后归母净利润5.72亿元,同比增长29.9%。单Q3季度公司实现营收23.4亿元, 同比增长36.9% ( Q1/Q2/Q3营收分别增长30.3%/41.8%/36.9%); 实现归母净利润2.5亿元, 同比增长24%(Q1/Q2/Q3归母净利润分别增长23.2%/38.2%/24%);实现扣非后归母净利润2.32亿元,同比增长38.1%(Q1/Q2/Q3扣非后归母净利润分别增长15.4%/37.5%/38.1%)。公司业绩表现符合预期。 传统业务稳健成长,新业务高速放量。2018年1-9月公司传统业务增长16%,业务持续稳健前行;晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆等新业务继续保持高速增长,较去年同期增长113%。据此计算前三季度公司新业务占总收入比重约为33%(去年同期占比约为21%,2018H1约为30%),贡献总营收增长的65%。传统业务上,公司核心增长动力源自同店产出提升,2018H1公司拥有终端门店76000家(2017年为75000家),通过单店质量提升,连锁加盟升级,打造精品文创专区、办公专区和儿童美术专区等策略,今年业绩增长稳健。新业务方面,科力普在客户拓展方面成效显著,已成功开发大唐集团、邮政储蓄银行、建设银行等优质客户;截至上半年,公司已拓展零售大店至200余家(含晨光生活馆与九木杂物社,2017年为177家),晨光科技获各大线上平台有效授权业务1000家,为新业务的高速增长打下了基础。 毛利率同比下滑,费用占比下降缓解净利率压力。公司Q3单季度毛利率为25.2%,同比下降1.1pct,我们认为原因在于办公文具高速增长令总体毛利率短期承压(2018H1公司办公文具毛利率为19.1%,而书写文具和学生文具毛利率则分别为32.8%和21.9%),但未来伴随自主品牌占比的提升,毛利率有望持续改善。此外,由于公司营收高速增长,Q3销售费用、管理费用(含研发费用)和财务费用占营收比重分别为8.5%、4.6%和-0.1%,同比下降0.6pct、下降0.6pct 和下降0.1pct,缓解了净利率压力。公司Q3单季度净利率为10.7%,同比下降1.1pct,环比提升2pct。 市场空间广阔,集中度提升逻辑不改。我国大办公市场拥有1.6万亿规模,其中文具耗材占比15%,对应市场空间约2400亿元,且以每年8%以上的速度增长。公司当前市场率仅3.5%,消费升级背景下,对产品品质的诉求有望催生龙头企业份额提升。同时依托规模优势和品牌背书,也有助于公司快速发展B 端业务,提升市场份额。 投资建议:我们预估公司2018-20年实现归属于母公司净利润8.1、10.1、12.5亿元,同比增长27.3%、25%、24%,对应EPS 为0.88、1.1、1.36元,维持“增持”评级。 风险提示:新业务拓展不及预期风险,文具行业竞争加剧风险。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-31 25.43 -- -- 29.24 14.98%
30.34 19.31%
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事件: 公司公布2018年三季报,实现营业收入61.23亿元,同比增长36.29%,归母净利润6.24亿元,同比增长27.31%,扣非净利润5.72亿元,同比增长29.89%。 业绩略超预期。 评论: 新业务(科力普、晨光科技、晨光生活馆)持续发展趋势良好公司前三季度收入同比增长36.29%,继续保持良好增长趋势。其中: (1)晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆新业务持续高速增长,较去年同期增长113%。 (2)传统业务保持稳步增长,较去年同期增长16%。受益于公司产品结构的不断调整,18Q3毛利率较Q2提了了1.11个百分点。 晨光科力普加大力度搭建全国物流网络晨光科力普近年不断中标大型央企集团和政府部门项目,收入保持持续高速增长,因此公司前三季度应收账款也同比增长113%。公司能取得如此成绩,主要在于不断的内功修炼,为不断满足客户需求,不断优化产品结构、加大配套专业管理人员、加快搭建全国物流网络。 新模式(九木杂物社)正积极提升市场拓展速度公司九木杂物社正在提升市场拓展速度,从江浙沪向全国拓展,不断完善和调整产品品类,通过满足消费升级带来的文创产品的消费需求,进一步拓展公司在精品文创市场占有率并促进公司品牌升级。 维持“强烈推荐-A”评级公司新业务科力普模式已探索完成,九木杂物社正在积极拓展中,有望打通另一快速增长通道,实现传统业务、科力普、九木杂物社良性促进效应。预估每股收益18-19年EPS 分别为0.87、1.08元,对应18年的PE、PB 分别为29、6.8,维持 “强烈推荐-A”评级。 风险提示:新业务开展不达预期。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-30 25.60 -- -- 29.24 14.22%
30.34 18.52%
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Q3扣非净利润增长29.89%,增速逐季攀升表现靓丽。2018前三季度实现营业收入61.24亿元,同比增长36.29%;实现归母净利润6.25亿元,同比增长27.31%,扣非后归母净利润5.72亿元,同比增长29.89%。分季度来看看,Q1/Q2/Q3单季实现营收18.43/19.46/23.37亿元,同比增长30.25/41.81/36.86%,实现归母净利润2.05/1.7/2.5亿元,同比增长23.22/38.24/24.02%,扣非后归母净利润1.8/1.61/2.32亿元,同比增长15.37/37.49/38.06%。 办公业务占比持续增加,盈利能力略有下滑。2B 业务毛利率较低,2B 业务占比上升,毛利率同比下滑1.01pcpts 至 25.46%,净利率同比下降0.72pcpts 至10.2%。公司期间费用率13.57%,同比缩减0.84pcpts。其中,销售费用率9.16%,同比增长0.24pcpts,主要系公司2B 及精品文创业务加速推广所致。管理费用率4.52%,同比下降1.03pcpts;财务费用率-0.11%,同比下降0.06pcpts。 下游消费面临压力,公司“一体两冀”高质量增长。国家统计局公布1-9月社零数据,文化办公用品类同比+4.9%,增速环比-0.5pcpts 有所回落,国家消费整体面临较大压力。面对挑战,公司内部管控有效,经营质量持续提升,前三季度公司实现经营活动现金净流量4.92亿元,同比增长31.47%,增速由负转正;存货周转率同比增长19.42%至5.17;固定资产周转率同比+23.13%至7.1。公司传统业务护城河较深,2B 端稳健发展,精品文创空间广阔,面对下游消费压力,中小企业将率先淘汰,公司坚定执行“一体两冀”策略或加速崛起。 投资建议:公司作为优质的品牌文具龙头,传统优势明显,发力办公及精品文创焕发增长活力,提升公司竞争力,有望在行业整合中脱颖而出,快速提升市占率。预计2018-2020年分别实现EPS 0.86、1.10、1.38元,对应PE 29、23、18X,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:文具行业下滑超预期;新业务拓展不及预期;原材料成本上升。
马莉 9
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-30 25.60 -- -- 29.24 14.22%
30.34 18.52%
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公司发布18年三季报:Q1-Q3实现营收61.24亿(+36.29%),归母净利6.25亿(+27.31%),扣非净利5.72亿(+29.89%)。其中Q3单季实现营收23.37亿(+36.68%),归母净利2.50亿(+24.02%),扣非净利2.32亿(38.06%)。上半年公司调整科力普坏账计提比例,转回坏账准备1376万,剔除此影响后Q1-Q3公司净利润6.11亿(+24.5%)。 聚焦四条赛道,传统业务量价齐升。Q1-Q3公司传统业务收入约40.8亿(+16%)。报告期内公司持续聚焦大众产品、精品文创、儿童美术、办公专区四条赛道,有效提升产品附加值,推进传统渠道升级,充分提升渠道活力。我们预计前三季度公司书写/学生/办公文具收入增速约+10%/10%/80%。公司深耕传统渠道护城河,在原有零售终端基础上继续加密布局,并推动头部门店的优化升级,截至18H1零售终端已近7.6万家。 科力普收入翻番,客户结构有所优化。期内公司大力拓展科力普业务,实现翻倍增长,预计贡献收入近17亿,对总收入增速的贡献在20%以上。随着上半年公司华西和华中仓储基地建成并投入运营,有效缩短了仓储物流半径,同时公司在已有央企、金融企业大客户的基础上,发展当地中小客户,持续优化客户结构,对应毛利率有所提升。 九木加速渠道拓展,精品文创持续渗透。报告期内公司新业务九木&生活馆、科力普、晨光科技综合收入增速达113%,我们预计其中九木&生活馆收入同比增长约40%。公司积极推进生活馆&九木渠道扩张,同时开启九木杂物社的加盟模式,渠道拓展加速,预计截止期末生活馆数量已超过140家,九木杂物社接近80家。同时公司通过店面调整、SKU精简提高坪效,有效带动精品文创业务发展。期内公司继续拓展晨光科技业务,线上线下多渠道协同助力精品文创渗透。 毛利率有所下滑,渠道推广费用增加。Q1-Q3公司毛利率25.46%,较同期-1.01pct,预计系科力普业务增长较快所致。前三季度公司期间费用率14.14%,较同期-0.27pct。其中销售费用率9.16%,较同期增加0.24pct,主要系科力普、九木加速扩张以及宣传推广持续投入所致;管理+研发费用率5.09%,较同期减少0.46pct,其中研发费率同减0.19pct至0.57%;财务费用率-0.11%,较同期减0.06pct。综合来看Q1-Q3公司归母净利率10.20%,较同期减0.72pct。 存货周转加快,经营性现金流向好。截至期末公司应收账款10.00亿,较18H1增加1.87亿,周转天数较去年同期增加15.54天至32.39天,预计系科力普业务发展较快,对应大额客户回款周期较长;应付账款及票据11亿维持高位,较18H1增加0.59亿,主因科力普业务采购额和应付款增加较多;存货8.93亿,与18H1基本持平,周转天数较去年同期下降10.14天至52.20;预收款较18H1增加0.66亿至1.09亿。前三季度经营性现金流4.92亿元(同比+31.2%),保障公司账上资金充裕。 一体两翼齐发力,文创龙头持续成长可期。公司晨光生活馆、九木杂物社聚焦精品文创,打造一站式采购,并赋能传统渠道,带动头部门店升级,增添渠道活力。同时公司科力普业务高速发展,带动营收维持快速增长。随着九木杂物社渠道加速拓展、传统渠道升级以及科力普放量,公司长期成长具备动力。 盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收85.2/115.0/159.0亿(+34.0%/34.9%/38.3%),归母净利8.1/10.1/12.7亿(+27.3%/25.1%/25.3%),对应PE为28.9X/23.1X/18.5X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道拓展不及预期,客户拓展不及预期
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-29 25.60 -- -- 29.24 14.22%
30.34 18.52%
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业绩简评 3Q2018,公司分别实现营收/归母净利润61.24亿元/6.25亿元,同比分别增长36.29%/27.31%,实现全面摊薄EPS0.68元,收入略超预期,业绩符合预期。 经营分析 n 三季报延续良好增长势头,销售费用Q3略有增长。三季报公司营收延续良好增长态势,较去年同期增速提升6.15pct.。其中,Q3单季营收增长36.86%,增速同比提高2.7pct.。分业务来看,公司前三季传统业务维持16%的稳健增长(1H也增长16%),新业务高增113%。公司销售费用率小幅增加0.24pct.,系年内九木杂物社加速开店所致,其中Q3销售费用1.99亿元,较Q1、Q2略有增加。 科力普超高增长导致应收大幅提升。年内公司完成欧迪办公收购,并先后入选政府机关、央企和金融企业采购名单,推动了科力普相关业务的大幅增长。前三季约创收16.8亿元,增长140%,导致应收款同比大增153%,其中由于科力普业务快速增长形成的应收款占比约在80%左右。但账龄结构上,公司半年期内应收款占比超过85%,回款能力较强。另一方面,目前国内办公用品市场已经进入头部玩家阶段,越是大的企业越具备对大额、高品质订单的争夺能力。公司完成对欧迪的收购后,竞争实力再度增强,看好后续中心仓运营成熟后,利润率层面的改善。 生活馆及杂物社减亏明显。生活馆和杂物社前三季创收2.19亿元,同比增长40%左右,基本不上半年增速持平。杂物社约实现收入9,600万元,新增门店66家总数至79家(直营69加盟10),与去年同期相比单店经营有显著改善,且在门店营业利润层面已实现盈利。相比之下,生活馆经营品质相对较差,单店收入略有下滑。生活馆家杂物社前三季依旧处亏损状态,但与去年同期相比减亏情况明显,已从千万级亏损额降至百万级。 盈利预测与投资建议 公司在文具市场占有绝对市场份额及竞争优势,科力普业务增势强劲,精品大店即将大规模铺设,精品文创业务或带来新的业绩强劲增长动力。我们维持公司2018-2020年完全摊薄后EPS 0.87/1.13/1.44元的预测,对应PE分别为29/22/18倍,维持公司“买入”评级。 风险因素 市场风险,新业务拓展不及预期,核心原材料采购较为集中的风险。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-29 25.60 -- -- 29.24 14.22%
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晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-29 25.60 30.50 -- 29.24 14.22%
30.34 18.52%
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事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收61.2亿元,同比增长36.3%;实现归母净利润6.3亿元,同比增长27.3%,扣非后的归母净利润增速为29.9%。其中Q3单季实现营收23.4亿元、归母净利润2.5亿元、扣非后归母净利润2.3亿元,同比增速分别为36.9%、24.0%、38.1%,业绩表现亮眼。 传统业务稳增,“一体”地位稳固。传统业务方面,前三季度同比增速达到16%。公司坚持大众产品、精品文创产品、办公产品、儿童美术产品四条产品赛道合力竞跑,继续推行单店质量提升、连锁加盟升级、配送中心升级等多项举措,保持传统业务健康、稳定增长。此外,公司聚焦和深耕渠道,截至2018年中,公司在全国拥有31家一级(省级)合作伙伴、超过1200个城市的二、三级合作伙伴,超过7.6万家零售终端。 新业务加码,“两翼”助力腾飞。2018年前三季度新业务持续高速增长,营收较去年同期增长113%。公司凭借晨光科力普、晨光生活馆、晨光科技为载体,快速发展三大业务:大额订单型直销(大型央企集团和政府部门)、精品文创、电商业务,已取得显著成效,成功拓展大唐集团公司、中国邮政储蓄银行、中国建设银行等多家政府、央企、金融企业单位,科力普的盈利能力在有效提升中。截至三季度末公司已拥有200余家直营大店,九木和生活馆的存在对传统渠道的精品文创有直接的拉动作用,其中九木的同店增速保持在高单位数。2018年中,晨光科技拥有线上渠道淘系、京东及其他平台有效授权店铺超过1000家,新业务快速扩张成为业绩增长的有效支撑。 毛利率小幅回落,费用率显著降低。随着办公文具的收入占比提升(办公文具的毛利率偏低),前三季度综合毛利率同比微降1个百分点至25.5%,维持较高的盈利质量。由于多项新业务在快速拓展期,特别是搭建科力普的全国物流网络和九木杂物社门店快速拓展等因素导致费用出现较快增长。但总体来看公司对费用率的控制得当,前三季度费用率同比降低0.27pp至14.1%,其中Q3单季降费效果最为显著,费用率同比降低1.3pp至13%。前三季度净利率为10.2%,其中单Q3净利率为10.7%。随着科力普采购规模进一步扩大、规模效应体现,全国物流仓储建设逐步完成,内部管理继续优化,净利率还有较大提升空间。科力普收入高速增长带来应收款增加较快(+113.2%),但应收款和应付款基本同等规模(均为10亿左右规模)。18年前三季度经营活动产生的现金流量净额为4.9亿元,同比增长31.5%,公司现金流健康。 盈利预测与投资建议。公司作为文创用品龙头,科力普等新业务推进迅速,成长逻辑持续兑现。预计2018-2020年EPS分别为0.9、1.13、1.43元,未来三年归母净利润复合增速为27.5%,考虑到4季度估值切换行情,给予其19年27倍PE,目标价30.5元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:传统业务销售增速不及预期的风险;科力普推进不及预期的风险。
晨光文具 造纸印刷行业 2018-10-18 27.36 -- -- 29.24 6.87%
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名