旗滨集团三季报业绩略超预期。公司前三季度实现营业收入25.18亿元,同比增长42.32%,归属上市公司股东净利润3.10亿元,同比增长168.91%,增速较此前预告的160%略高。其中,三季度单季实现营业收入8.8亿元,同比增长22%,归属上市公司股东净利润达到1.43亿元,而去年同期亏损。 Q3净利润环比增加37%,毛利率改善和补贴收入的大幅增加对冲管理费用上升的影响。三季度公司收入较2季度小幅下降了3.8%,但毛利率环比增加了6个百分点至32%,使毛利润较2季度增加了18%。我们判断公司毛利率的提升主要归因于原燃材料成本下降。此外,由于醴陵旗滨和漳州旗滨获得了500万元和5959万元政府补贴,其中后者计入当期,导致三季度营业外收入达到6991万元,不仅对冲了计提股权激励费用以及新线投产导致的管理费用增加(环比增加0.63亿元至1.17亿元),而且显著增厚了当季的净利润规模。 经营性现金流明显改善,表明下游需求基础牢固。公司Q3经营活动产生的现金流量净额达到5亿元,高于Q2的2.4亿元,主要是由于销售所得现金的环比增长34%至9.03亿元。结合应收项目规模的下降,我们认为是下游需求的持续改善带来了公司收现率的明显提升。公司三季度财务费用率为6.7%,规模仍然达到5890万元,我们判断公司若能完成定增,可降低其财务费用、进一步提高盈利质量。 前三季度房地产行业仍然保持快速增长,我们判断明年玻璃行业需求仍将有较好的支撑,公司主营业务将继续保持增长态势。今年1-9月全国商品房销售面积同增23.3%,销售额同增33.9%,施工面积和新开工面积增长了15%和7.3%,考虑到销售和新开工指标的领先意义,我们认为明年玻璃行业需求仍将有较好保障。此外,政府对过剩产能的态度也较以往严厉,在需求增长的基础上,新增或重新点火的产能预计不会对行业景气造成严重破坏,玻璃价格总体有望保持稳定。在景气稳定的基础上,公司投产的新线明年放量,预计将可贡献增量利润。 我们上调公司2013-15年EPS预测分别至0.60/0.75/0.90元,以反映公司三季度毛利率改善和补贴确认增加的影响。当前股价对应2013-15年13.5/10.8/8.9xPE,估值不高,维持“增持”评级。 主要风险:房地产行业景气大幅下滑;过剩产能控制和淘汰政策低于预期。

西部建设前三季度业绩实现平稳增长。公司1-9月实现营业收入59.27亿元,同比增长21.66%,归属上市公司净利润2.51亿元,同增16.25%。其中,三季度当季实现营业收入24.84亿元,归属上市公司净利润1.41亿元,同比增长20.59%,增速略高于二季度的16.54%。 公司前三季度增长主要来自中建商混所处的西南和华中地区。新疆今年行业景气仍处于低位,母公司前三季度收入下滑了13%,毛利率由去年同期12.2%的下滑至11.9%,导致营业利润低于去年同期,因此我们判断公司当前的增长主要来自于子公司中建商混覆盖的经营区域,如华中、西南等传统强势区域,以及福建等处于开拓中的新市场。比如,成都地区今年以来投资保持旺盛,中建商混成都公司通过参与蓉城快速公路、地铁等重点工程获得优质订单。此外,成都公司通过与当地中建系统签订战略合作协议、积极开拓华润、龙湖等大型集团客户,实现订单大幅增长,仅前7月签约量同比增长105%。我们判断全年的中建商混的增长趋势不会发生改变,今年并表的资产盈利承诺(约2.9亿元净利润)达成是较为确定的事件。 长期来看,我们认为中建平台的支持、以及中西部旺盛的商混需求将是公司快速发展的不竭动力。目前中建内部混凝土需求超过1亿方,公司占比尚不到10%,未来提升空间充足,在中建平台的支持下,公司可凭借领先的技术和服务获得更多优质订单,在中高端领域建立起差异化竞争优势。此外,中西部混凝土需求仍处于快速上升期,且存在结构优化空间,我们预计中西部地区2013-2020年商混产量CAGR超过15%,增速为东部两倍,重点地区如四川等未来均有较大规模投资计划,公司主场作战享有天时地利。 为实现公司2015年经营目标,预计2014年起业绩将开始提速。公司今年刚成为中国建筑商混上市平台,处于整合期,经历管理层更换、总部搬迁、业务梳理,但总体上仍实现了稳定增长。由于公司2015年盈利规模计划较2012年翻倍,故我们判断逐步进入正轨的西部建设明年将开始发力。公司已通过新建、收购、租赁等多元化手段进行产能扩张,在提升重点市场市占率同时,借助中建项目打开新市场,推动业务发展。我们预计公司2013-15年EPS分别为0.79/1.07/1.43元,若年底应收账款回收顺利,不排除今年业绩会超过我们当前的测算。我们认为公司的估值与其增长潜力不匹配,市值有较大提升空间,维持“买入”评级。

公司三季度报告显示,公司2013年前三个季度实现销售收入42.9亿元,同比增长34%;营业利润4.2亿元,同比增长310%;净利润3.7亿元,同比增长118%。公司前三季度实现摊薄后的EPS为0.47元。其中三季度单季度公司实现净利润2.6亿元,同比增长82%,单季度EPS为0.33元,超出我们预期。 产能稳步扩张。公司是区域内最大的水泥生产企业,三季度新增水泥产能100万吨(9月并购陇南润基水泥,产能2500t/d),总产能突破2500万吨。今年4月底公司漳县二期、古浪两条4500t/d熟料线相继投产,7月以后开始贡献利润,张掖巨龙(有一条2500t/d熟料线)在今年4月实现了并表,1-9月公司累计销售水泥(含商品熟料)约1340万吨,同比增长23%;其中三季度预计销售水泥和熟料约640万吨,同比增长约40%。 区域水泥市场回暖,价升量增+成本下降带来利润大幅上升。区域供需结构的改善推动水泥价格出现上升,目前,甘肃基建新建项目较多,政府为“稳增长”,铁路,公路等基建投资力度加大,我们测算的水泥需求约增长1200万吨,而区域内新增产能约为600万吨,供需结构改善明显。从传统旺季的表现看,2013年三季度公司水泥销售均价308元,同比上升8.9%,而煤炭价格同比下降3%,公司销售利润出现明显上升:三季度吨毛利从80元上升到91元水平,销售毛利率29%,同比上升约9个百分点,环比上升3.45个百分点,产品毛利率达到两年来最高水平,实现净利润2.6亿元,同比增长82%。 预计四季度仍有盈利。虽然四季度是区域内的传统淡季,但由于供需结构较好,水泥价格仍有望维持目前水平。虽然四季度销量下降引起吨折旧和吨期间费用上升,业绩环比下降,但同比将出现大幅增长。 盈利预测与估值。鉴于三季度业绩超预期,我们上调2013年公司EPS预测至0.55元(原预测为0.48元),2014-2015年EPS预测分别为0.67和0.78元,考虑到公司区域龙头地位,未来业绩增长比较明确,给予公司2013年17-20倍PE,对应目标价9.35~11.6元,维持“买入”评级。 主要风险:区域固定资产投资增速下滑,水泥产能增速高于预期。

南玻A公布三季报,今年1-9月公司实现营业收入56.51亿元,同比增长6.8%;归属净利润6.28亿元,同比增长55.8%,其中Q3单季实现营收21.15亿元;归属上市公司股东净利润2.74亿元,同比增长74.8%,环比Q2高出11%。 公司业绩增长的主要动力来自于(1)浮法玻璃价格高于去年同期约10%。三季度浮法玻璃走势平稳,公司不含税出厂价>1400元/吨,高于去年同期,带动公司毛利率同比增长5.4个百分点至30.5%,净利率同增4.9个百分点升至12.95%。(2)受益金太阳工程补贴,高效光伏组件盈利能力提升,目前组件价格在0.7-0.8美元/W,总体处于小幅盈利状态。 我们判断四季度公司主营业务趋势仍将平稳向好,此外公司出售显示器件19%、深圳南玻100%股权预计将分别产生3.7亿元和2.9亿元投资收益,若交易在年内完成,则将显著增厚全年利润。 公司未来2年的看点主要在于超薄玻璃扩产和光伏业务触底回升: 高毛利产品超薄玻璃产能稳步释。宜昌240t/d生产线预计明年开始释放业绩,而清远超薄生产线今年9月已经开工,预计明年年底投产,根据我们此前估算,河北、宜昌、清远三条超薄线共可为公司创造7-8亿收入、1.4-1.6亿净利润。 光伏需求好转,价格机制建立将提升全行业盈利水平,明年公司光伏业务具备高弹性。尽管金太阳工程进入尾声,但国务院明确2013-15年年均将新增10GW光伏发电装机容量,可保障需求稳定,而美日等海外市场需求增加也将缓解国内竞争压力。光伏电站发电价格标准已经确定,0.9-1.0元的标杆价格有望使新的光伏电站实现盈利,提高各地建设光伏电站积极性,带动组件及硅片需求增长,公司光伏业务也将因此受益。此外,公司6000吨多晶硅技改项目已经进入试运行阶段,目标成本18美元/kg,我们判断随着国内光伏需求快速增长,公司多晶硅业务也将逐步实现盈利,明年光伏业务盈利将大幅反弹。 我们调整公司的盈利预测以反映其业务结构的变化,在假设投资收益今年兑现基础上,预计公司2013-2015年实现营业收入78.35/95.33/111.25亿元,同比增长12%/22%/17%,归属上市公司股东净利润11.23/12.92/16.22亿元,同比增长309%/15%/26%,EPS 0.54/0.62/0.78元。公司已经进入新一轮盈利上升周期,超薄等尖端业务领先行业,光伏业务弹性大,当前估值不高,维持“买入”评级。 主要风险:超薄玻璃业务盈利低于预期;光伏市场景气未能如期回暖。

中材科技三季报已经重回增长轨道。公司前三季度实现营业收入22.80亿元,同比增长20.77%,归属净利润8047.86万元,同比增长5.78%,而上半年为下滑25%。其中,三季度当季因基数原因出现大幅增长,单季营收9.38亿元同比增幅为64.77%,单季归属上市公司股东净利润为2847.36万元,同比增长85.33%。 风电业务回暖对公司业绩改善起到了至关重要的作用。前三季度,中材叶片实现销售收入10.66亿元,净利润6146.84万元,分别相当于2012年全年的87%和96%,其中Q3单季收入达到5.6亿元,高于1-6月的5.06亿元,净利润3124万元,高于1-6月的3023万元,这与风电龙头企业如金风科技等三季度业绩回暖的趋势是一致的。 考虑持股比例(85.46%),中材叶片应贡献了Q3全公司净利润的大部分。 考虑到潜在的国家政策支持,我们认为国内风电需求回暖的势头是可持续的,这将为公司明年业绩增长提供较好保障:n2015年国内风电装机容量目标为100GW,而2011年以来国家核准的风电项目已经超过90GW,2015年达到规划目标应是大概率事件,预计2014-15年年均新增的装机容量预计将超过15GW,需求处于较好水平。 在政策方面,考虑到国家对光伏产业的积极态度,未来出台对风电产业的有效支持政策组合是可以预期的。10月上旬出台的《海上风电开发建设管理暂行办法》为海上风电建设提供了准则。根据公开信息,国家能源局制定的《促进风电产业健康发展若干意见》已上报至国务院,处于待批状态,预计将对风电行业发展起到催化作用。结合金风科技等龙头企业订单和业绩明显改善的实际情况,我们认为公司风电叶片业务将持续转好。 环保业务多点开花,期待结出硕果。环境工程方面,寿光中水回用项目处于调试阶段,预计年内通水,今年不会产生明显效益,但作为公司进入水处理行业的首个BOT工程,其标杆意义明显,将为今后承接此类订单提供有利经验。膜材料方面,本届政府对大气污染治理态度坚定,未来对污染工业的排放监管将趋于严格,预计将对公司高温滤料产品的需求形成提振,促进该业务持续成长。 我们总体上维持公司的盈利预测,预计2013-15年实现EPS0.39/0.71/0.94元。公司风电业务改善确定,而新业务又具备较大成长空间,因此我们维持其“买入”评级。 主要风险:风电行业政策支持力度低于预期;水处理业务开拓力度低于预期。

西部建设成为中建商混上市平台,实力大幅增强,未来盈利和市值成长空间大。中国商混行业总体呈现大行业、小公司格局,但集中度正在快速提升,未来龙头企业空间更大。中国建筑于今年初将旗下商混资源置入西部建设,打造专业化商混上市公司, 新公司跃升为拥有6000 万方产能的全国性龙头。中建旗下港股公司均经历了业绩和市值持续增长的过程,而西部建设经营目标为三年盈利翻倍,考虑公司背靠中建资源(市场+资金+管理),加上收购资产的盈利承诺,我们认为其具备较强业绩兑现能力, 而当前市值(60 亿)仅反应其增速下限(约15%),未来盈利市值有望双升。 与正在介入商混行业的水泥企业相比,我们认为公司的核心优势在于可借助中建强大平台,在中高端领域建立差异化竞争力,确保盈利增长,主要体现在:(1)中建需求保障成长性:中建混凝土用量超过1 亿方,容量达300-500 亿元,对公司采购比例还很低,公司在强强联合后规模实力大增,可进一步向前景明确的内部项目倾斜,获得更快发展;(2)中高端项目提升盈利水平:混凝土为部分定制产品,公司出身建筑系统,在技术和服务上更能满足客户多样化需求,依托中建,可围绕中高端项目打造差异化优势,保障项目盈利能力。我们预计公司近几年对内的销售比例会保持在约50%,集团持续增长的商混需求将驱动公司业务加速放量。 在布局上,公司将跟随中建,重点布局中西部,利用城镇化红利推动业务长期发展: (1)公司在中西部拥有主场优势,将以提升市占率为主要经营目标。中西部商混行业集中度低,而公司超过70%的产能集中于该区域,并在部分中心城市已形成规模和品牌效应。在中建加大中西部投资的背景下,继续巩固重点市场优势、进一步扩大辐射范围是公司的理性选择。(2)中西部城镇化水平落后东部5-10 年,混凝土需求仍处于快速上升期,且存在结构优化空间。我们预计中西部地区2013-2020 年商混产量CAGR 超过15%,增速为东部两倍,西部建设作为该区域的龙头将长期享受城镇化水平提升的红利。 首次给予公司“买入”评级,主要理由在于:(1)公司借中建之力可在中高端商混市场建立稳固竞争优势,且长期享受中西部的城镇化红利,预计2013-15 年归属上市公司股东净利润CAGR 27.5%(按整合后口径计算);(2)盈利补偿承诺充当安全垫, 即使新疆板块不增长,公司2013-15 年净利CAGR 也可达到15%;(3)估值与成长性不匹配,显著低估。考虑到较高的成长性,给予公司2014 年18-20xP/E,对应12 个月目标价格区间19.26-21.40 元,较当前有50%以上上涨空间,强烈建议买入。 主要风险:中国建筑增长放缓;中西部城镇化进程低于预期。

华新水泥三季度单季业绩环比出现季节性下降,但同比仍实现大幅增长。公司三季度单季实现营业收入39.65亿元,与二季度总体持平,归属净利润2.03亿元,较二季度的3.29亿元减少,但与去年三季度同比的增幅仍达到39%。当季净利润环比下降原因主要是高温多雨天气影响导致水泥价格下跌,以及产生0.4亿元联营企业投资损失所致。我们估算公司三季度综合销量约1300万吨,吨毛利预计在70元左右,总体仍在理想水平。 我们认为公司四季度看点主要在于:(1)旺季量价齐升带来的盈利环比大幅回升,以及(2)塔吉克斯坦亚湾项目并表增厚业绩。 (1)旺季开工项目增多使公司所在区域销量提升,价格已经开始调涨,将推动Q4盈利攀升。国庆前后湖北鄂东、鄂西开工项目增多,企业出货量增加,库存压力明显缓解。目前公司日出货量已可达15-16万吨,较此前淡季低谷的12-13万吨明显增加。此外,在有效需求支撑下企业对后续价格亦持看涨态度,武汉及鄂东地区水泥价格从10月中旬起上调50元/吨,熟料价格上调50元/吨,熟料出厂价已达300元/吨。在目前的出货量和价格基础上,我们认为四季度公司净利有望回升至3亿元的平台上,并可能继续超预期。 (2)另外,塔吉克斯坦亚湾水泥项目(3000t/d)已在8月末投产(已并表),由于当地水泥销售价格折合人民币约900元/吨,故有望进一步增厚公司业绩。公司预计该项目达产后EBITMargin>40%,未来盈利能力有望超过西藏公司(上半年西藏公司收入3.45亿元,净利润达到1.29亿元)。华新占亚湾水泥38%股份,并拥有实际控制权,该生产线Q4起将增厚公司业绩。 我们小幅调升公司2014-15年盈利预测,预计公司2013-15年实现水泥熟料综合销量4880/5250/5400万吨,实现营业收入149.23/174.59/193.54亿元,同比增长19%/17%/11%,归属上市公司股东净利润8.86/11.01/12.54亿元,同比增长59%/24%/14%,EPS分别为0.95/1.18/1.34元。当前股价对应2013-15年动态P/E13.7/11/9.7x,估值仍处低位,我们维持其“增持”评级。 主要风险:四季度华中地区水泥景气低于预期;塔吉克斯坦项目盈利能力低于预期。

中长期来看,脱硝政策和淘汰落后政策推动水泥行业供需改善。水泥行业新脱硝标准预计三中全会后出台,华北地区2000T/D及以下新型干法熟料线占10%,其中相当部分可能因达不到新标准逐步淘汰(设备改造不具备技术或经济上的可行性),再考虑到立窑等落后产能的持续淘汰,初步估计2-3年内整体供给有望减少10-20%(不考虑新增),过剩压力消除或极大缓解。我们认为2014-15年全国水泥行业供需边际将继续改善,产能利用率将回归至75%-80%的较好水平。根据测算华北立窑等落后产能以及2000T/D以下新型干法产能约6300万吨,占华北总产能的25%。华北是仅次于西南的潜在淘汰比例最高的区域,冀东水泥作为龙头企业将充分受益(冀东水泥总产能约1.18亿吨,其中华北产能约0.62亿吨,占比约为53%)。 短期来看,华北地区临近首都而空气质量差,当地政府压力较大,停窑力度或超预期。近期环境保护部发布2013年8月份84个大中城市空气质量状况,空气质量相对较差的前10位城市中,唐山等华北城市占7个,大气污染治理形势严峻。石家庄近期发布《大气污染治理攻坚行动实施方案(2013-2017年)》,规定2013年10月底前,达不到环保要求的水泥建材企业一律关停整改。2013年年底前先行关停所有水泥粉磨站(石家庄水泥产能约2600万吨,占河北总产能的20%)。太原市公布31个环保限期治理计划项目,规定2013年10月底前,山西双良鼎新水泥有限公司等5家企业停窑完成水泥熟料窑烟气脱硝治理任务。我们预计从现在开始,华北地方政府采取行政手段阶段性关停中小水泥企业进行环保整改的情况将时有发生(类似于目前石家庄和太原政府的举措)。这将导致当地水泥供给收缩的速度加快、力度加大,将推动水泥价格较快和较大幅度的上涨,对当地大企业有利。 受制于华北地区景气低迷,预计冀东水泥全年业绩比去年仍有下滑,盈利水平处于谷底。四季度开始的供给收缩有望带动区域内水泥价格回升(石家庄和邢台地区已经上调20-30元/吨),盈利将迎来向上拐点,预计明年开始业绩将显著改善。预计2013-2015年公司水泥熟料销量分别为7576/8225/8450万吨;综合均价分别为221/228/230元/吨;吨毛利分别为51/58/60元;EPS分别为0.11/0.45/0.63元。当前PB为1.07倍,接近05和08年的谷底水平,低估值下公司将迎来困境反转,因此我们上调评级至“买入”并重点推荐。合理股价为12.7-13.6元,相当于1.5-1.6倍PB,较目前有约50%的上涨空间。风险提示:环保治理力度低于预期。

公司2013年前三季度营业收入59.56亿元,同比增长35.24%,税前利润3.77亿元,同比增长24.98%,受所得税优惠的影响,归属上市公司股东净利润3.18亿元,同比增长40.21%,每股收益0.62元,符合我们的预期。公司公告,拟使用超募资金1亿元出资设立工程产业基金管理公司。 我们认为,基金公司的运作不仅可以有效降低公司自身的回款风险和缓解公司现金流的压力,还能为公司客户拓宽融渠道,促进公司建筑装饰业务的快速发展。今年1-8月份,我国房屋新开工和住宅新开工面积分别同比增长3.3%和4%,已经出现企稳的现象,公司大客户恒大地产几年1-9月份销售总金额约746.5亿元,合约销售面积1102万平方米,分别同比增长27.4%和13.2%。 恒大地产良好的销售业绩和我国房屋新开工增速的回暖将有利于公司装饰业务的快速发展。今年1-9月,公司经营性现金流-5.67亿元,比去年同期增加了约2.56亿元,收现比为0.63,与去年同期持平。公司经营性现金流改善的原因主要是公司购买商品和接受劳务支付的现金增幅小于销售商品和提供劳务收到的现金。 今年前三季度,公司毛利率达到15.18%,比去年同期增长了0.36个百分点,财务费用率达到0.83%,主要原因是今年公司债券利息和短期融资券利息大幅增加所致。销售费用率和管理费用率分别为1.64%和1.88%,与去年同期基本持平。 通过加强现金流的管理,公司的现金流得到了极大的改善,地产新开工的回暖和恒大地产良好的销售业绩使得我们对公司未来业务的快速增长充满了信心,工程产业基金的设立将有效的降低公司的回款风险,预计公司2013-2015年EPS分别为1.06元,1.41元和1.93元,对应PE分别为21.09x、15.83x和11.57x,维持买入的评级。 风险提示:订单低于预期,工程款回款出现问题。

国务院再次强调2015年城市管网建设目标,预计城市管网投建将提速,工程管道景气将呈上升态势。在上海暴雨后公布的《国务院关于加强城市基础设施建设的意见》再次明确了2015年城市管网建设改造目标(2015年建设完成污水管网7.3万km,并完成城镇燃气8万km管网改造),并要求通过确保政府投入、推进投融资、运营机制改革来加快在建项目建设、催生新项目落地开工。 我们认为,随着大中城市地面基础设施的日益完善,加之中央政策的鼓励,地方政府有望改变“重地表、轻地下”的投资行为,加大对城市管网的投入,以确保2015年建设目标完成(截至2012年污水管网建设任务仅完成约32%),从而带动工程管道需求增长。在此背景下,我们判断伟星新材的工程管道业务有望在明年重新进入较快增长轨道,主要原因在于: 在伟星竞争力较强的华东地区,城镇供排水管网新建改造任务占到全国规划总量的30%,且政府资金实力强,预计完成规划目标概率大,公司有望成重要受益者。 在燃气管道方面,伟星天津与重庆基地均已经具备压力燃气管道生产资质,而2015年全国城镇燃气供气总量预计较2010年增长113%,城镇燃气管道总长度达到60万km(新增25万km),公司可分享燃气管道市场的高成长。 由于公司明后年工程管道业务的增长有望超出我们此前的预计,因此我们提升了其盈利预测,并上调评级至“买入”。预计公司2013-15年实现营业收入21.53/24.74/28.18亿元,同增16%/15%/14%,归属母公司净利润2.89/3.50/4.04亿元,同增22%/21%/15%,EPS0.87/1.05/1.21元(按2013年行权后股本摊薄)。 支撑“买入”评级的理由在于:(1)公司工程业务在政策催化下明年表现有望好于原有预期;(2)零售业务通过加大品牌和服务投入强化高端定位,持续成长动力充足;(3)高管股权激励行权,表明对公司未来持有信心。当前股价高于行权价(12.15元)约22%,对应2013/14年17/14倍P/E,考虑其13-15年预期净利增速(20%)、稳定的盈利质量和高分红,我们认为其股价仍有提升空间,给予公司2013年20-22xP/E,对应目标价格区间17.40-19.14元。 主要风险:房地产市场景气回落;异地市场拓展低于预期;城市管网建设低于预期。

公司自去年以来一直坚持零售为先、深挖渠道潜力的策略,借房地产景气回暖的东风, 有效推动零售产品收入快速增长。公司认为2012 年购房和装修需求受到压制,但在今年得到了释放(特别是刚需),因此带动家装管材需求好转。在此背景下,公司一方面通过完善终端服务体系提升消费者满意度,另一方面聘请张国立为新形象代言人,加大广告投入,进一步确立伟星高端品牌形象。我们认为伟星的销售公司制营销体系和全国性的渠道架构已经初步成型,的确需要公司适时在品牌建设和终端服务方面的加大投入,以进一步带动终端网点价值的增长,这不仅对短期业绩有益,更是为业务长期发展铺设轨道。 工程业务短期受宏观经济环境影响增速放缓,中长期仍是开拓重要方向。公司认为目前总体经济环境仍不理想,工程管道市场受影响较大,因此上半年工程业务收入增速远低于PPR。从中长期来看,工程市场潜力较大,公司在燃气管道等新领域进行了产品和技术储备,将择机投放市场。 公司经营异地市场的思路是销售先行、在形成一定市场规模后建设生产基地,同时加大品牌和渠道投入以催化异地产能释放。销售先行的策略使得外延扩张速度相对较慢,但生产基地建立后利用率更高,实现盈利所需周期较短,风险相对较小。而异地扩张关键在于培养品牌认知度,加大品牌投入,有助渠道与产能形成合力共促销售增长。天津和重庆市场目前增长较快,但绝对额还不高,产能形成后将能够带来规模效应,使销售收入来源更为均衡。 今年原材料下行空间不大,而产品价格没有大的调整,毛利率预计会保持稳健或小幅上升。公司各类产品原材料占比约85%(PPR 略低、PE 略高),制造费用+人工等约占15%,由于公司部分材料依靠进口,所以总体来看材料价格对石油价格变化的敏感度不如PVC,全年来看材料价格下行空间不会太大。公司零售端产品定位高端, 若原材料价格波动幅度不大,其销售价格也将基本保持稳定。 我们预计公司2013-15 年实现营业收入21.53/24.28/27.39 亿元, 归属净利润2.85/3.27/3.70 亿元,同增21%/15%/13%,EPS 0.86/0.99/1.12 元。公司估值不高, 经营风格稳健,维持“增持”评级。 主要风险:房地产市场景气回落;异地市场拓展低于预期;原材料成本大幅上涨。

事件: 东方雨虹(002271)公布非公开增发预案,计划以不低于22.39 元/股的价格定向增发不超过5700 万股股票,募集不超过12.73 亿元用于防水材料产能建设和偿还银行贷款。 点评: 我们认为若此次增发成功,公司在防水材料行业的领先优势将得到进一步巩固,未来三年较快增长趋势将得到延续: (1)从规模来看,此次公告的扩产计划将另公司防水材料产能倍增。公司计划投资9 亿元建设8000 万平米的防水卷材和17 万吨的防水涂料产能,建成后公司产能将较目前翻倍,根据当前的盈利水平,定增项目创造的收入预计将超过30 亿元,净利润约2 亿元。 (2)从区域角度,新增产能将优化异地战略布局,进一步巩固公司的龙头地位。在华北地区,公司将在唐山建设4000 万平米防水卷材和4 万吨防水涂料项目,唐山地区产能可辐射京津和河北,且唐山作为港口有利于沥青等原材料进口;咸阳2000 万平米防水卷材和4 万吨防水涂料项目将是公司在潜力市场西北的首个生产基地;徐州和锦州基地的扩产则可进一步满足华东和东北地区的需求增长。公司异地扩张经验丰富,这些项目将推动其全国布局的进一步落实。 (3)此外,天鼎丰非织造布项目是公司整合上游资源的重要一环,未来将进一步满足公司对高品质原材料的需求,并可能形成新的利润增长点。而增发也将缓解公司的资金压力,降低资产负债率,有利于投资项目的顺利实施。 在房地产投资和销售转好的背景下,上半年公司通过推动地产直销和产能扩张实现大幅增长,我们认为其高增长势头有望在全年延续。小幅上调公司2014-15 年盈利预测, 预计2013-15 年公司实现营业收入38.96/52.16/65.82 亿元,归属上市公司股东净利润2.73/3.72/4.80 亿元,同比增长45%/36%/29%,对应EPS(未摊薄)0.80/1.08/1.40 元。公司未来成长空间依然很大,维持“买入”评级。 主要风险:直销业务增长低于预期;新产能释放进度低于预期;原材料成本大幅上涨。

投资要点: 业绩符合预期。公司今年上半年营业收入达到1413.73亿元,同比增长12.95%,其中,归属母公司股东的净利润达到53.54亿元,同比增长10.37%,符合我们的预期。 基建投资回暖,但增速下半年或放缓。公司今年上半年业务增长较好的原因是,今年1-6月份,我国公路建设固定资产投资累计同比增速达到11.89%,铁路固定资产投资和铁路基本建设投资累计同比增速分别达到21.48%和25.73%。我们认为,下半年公路和铁路的投资增速放缓是大概率事件,主要原因是,在交通部今早的今年第四次例行发布会上,政策法规司司长梁晓安指出,今年全年公路固定资产投资仅会小幅增长;铁路方面,铁道部今年的目标是,铁路固定资产投资和铁路基本建设投资分别为6500亿元和5200亿元,分别同比增长3.3%和0.8%。订单充足,稳定增长有保证。今年上半年公司新签合同额2529.17亿元,同比增长7.17%。截止到2013年6月30日,公司在手订单达到7608.65亿元,同比增长8.61%,未完成手订单数是去年营业收入的2.57倍。 公司今年上半年综合毛利率12.61%,比去年同期下滑了0.71个百分点,主要原因是基础设施建设中毛利率较低的道路、桥梁和铁路的业务收入占比上升的原因。我们认为,下半年公路和铁路固定资产投资增速的放缓将带动基建建设中公路和铁路占比的下降,有利于公司综合毛利率的回升。 经营性现金流净额仍未改善。今年上半年公司经营性现金流净额-106.05亿元,比去年同期下降了55.98亿元,收现比从去年同期的94.11%下滑到88.23%,主要原因是今年上半年公司存货中的已完工未结算项目增加值比去年同期的增加值有大幅增加。公司今年上半年在大陆地区的投资业务新签订单447.99亿元,同比下滑17.46%,投资业务订单的下滑将有利于未来公司经营性现金流的改善。 预计公司2013-2015年EPS分别为0.76元,0.81元和0.87元,对应PE分别为5.3x,5.0x和4.7x,维持增持评级。 风险提示:订单低于预期,工程款回收出现问题

业绩超预期。公司今年上半年营业收入达到3019亿元,同比增长19.1%,归属上市公司股东净利润达到87.9亿元,同比增长22.5%,超出我们的预期。公司业绩超预期的主要原因是上半年地产销售较好,地产业务营业利润达到76.7亿元,同比增长29.9%。 建筑订单和地产销售均快速增长。公司上半年建筑业务新签订单6560亿元,同比增长28.0%,其中,房屋建筑新签订单5471亿元,同比增长25.3%,基建业务新签订单1045亿元,同比增长44.9%,设计勘察业务新签订单45亿元,同比增长12.4%。地产业务方面,公司上半年地产销售达到788亿元,同比增长36.8%,销售面积667万平方米,同比增长51.6%,截止到报告期末,公司拥有土地储备6691亿元。我们认为,充足的建筑业务订单和土地储备为公司未来业绩的稳定增长提供了保证。 费用率得到有效控制。报告期内,公司加强了对费用的控制,三项费用合计94.6亿元,同比增长7.0%,增速远低于同期营业收入的增速,其中,管理费用率为2.32%,比去年同期下降0.14个百分点,销售费用率为0.20%,与去年同期基本持平。 毛利率维持稳定。今年上半年,公司房建和基建业务的毛利率分别为8.3%和10.0%,与去年同期基本持平,地产业务毛利率38.2%,比去年同期下滑了6.4个百分点。虽然公司地产业务毛利率下滑较多,但由于地产业务上半年增长较快且毛利率相对较高,公司综合毛利率达到12%,与去年同期基本持平。 维持买入评级。虽然公司上半年业绩超预期,但目前地产调控仍在持续,出于谨慎的原则,我们暂时不上调公司的盈利预测,预计公司2013-2015年EPS分别为0.58元,0.69元和0.77元,对应PE分别为5.5x,4.7x和4.1x。我们认为,公司在手订单充足,优秀的内控能力保证三项费用得到较好的控制,未来2-3年的业绩确定性较强,维持买入评级。 风险提示:地产调控,工程款回款出现问题。

业绩低于预期。公司2013年上半年营业收入约52.52亿元,同比增长71.13%,其中幕墙业务营业收入44.35亿元,同比增长44.60%;归属上市公司股东净利润1.89亿元,同比增长7.28%,低于我们的预期。公司业绩低于预期的主要原因有两点,一是受宏观经济影响,中东地区项目受到拖延,劳务成本相应增加导致幕墙业务毛利率相比去年同期降低了3.92个百分点,第二是有息负债增加以及汇兑损失导致财务费用增加了738.79%。 幕墙订单增速放缓。公司上半年新签订单100亿元,完成全年新签订单目标的的40%,其中幕墙订单65亿元,同比增长11.5%,比去年上半年增速放缓了将近20个百分点,内装业务订单35亿元。 收现比略升。今年上半年,公司收现比0.87,比去年上半年提升0.04,经营性现金流净额约-11.41亿元,仍未出现改善。 我们依旧维持之前的观点: 1. 由于幕墙行业的市场集中度已经较高,公司幕墙业务受宏观环境的影响较大,未来1-2年公司幕墙业务将进入平稳增长期,这一点从今年上半年幕墙业务的新签订单量已经得到验证; 2. 内装行业市场集中度低,装饰公司可以通过提升市场份额来获得快速增长。公司下属的两家装饰公司中,港源装饰常年排名装饰行业前十,承达集团是香港装饰行业的龙头,这两家装饰公司在内装行业内均具有很强的竞争优势,未来协同效应发挥将带动公司内装业务快速增长。 我们下调公司的盈利预测,预计公司2013-2015年EPS分别为0.51元,0.78元和0.98元,对应PE分别为19.7x,12.8x和10.2x,维持买入的评级。 风险提示:海外幕墙业务盈利低于预期,汇兑损失,订单低于预期