要点 我们于11月1日参加了峨眉山A为非公开增发举办的投资者交流会,公司董事长、总经理、财务总监等高管皆出席会议。 14年业绩高增长确定。今年受地震和洪灾影响,预计全年客流下滑至230-240万。公司预计明年客流同比增长能够超过30%达300万人次。另外,明年金顶索道可能提价+高铁预计开通+销售费用保持稳定,预计净利润增速将超过客流增速。 中长期想象空间大。公司计划利用景区稀缺资源,通过衍生产业链实现长期增长。利用募投资金实现茶叶生产、旅游演艺等项目建设。未来还可能打造峨眉大小循环,突破游客接待瓶颈,甚至开发旅游地产。公司考虑进军位于峨眉山西北部的柳江古镇,开发养生求寿度假小镇。另外,控股股东也考虑将酒店、车队等资产注入上市公司。公司预计从2014年起未来5年复合增速不低于30%,再融资顺利进展。公司定增预案在10月14日获得证监会审核通过,有望在今年年内发行成功。定增底价在14.78元,奠定股价安全边际。本次会议参与者超过100人,市场对定增反响较为热烈。 建议 维持盈利预测不变。预计2013/2014年每股收益为0.67/0.89元(定增摊薄后),对应市盈率为26.9/20.4x。 公司今年有再融资奠定安全边际+明年有高业绩增长+长期有诸多发展机会,建议重点关注。

1~3Q13 results slightly missed expectations 1~3Q13 operating revenue was Rmb38.976bn (+5.8% YoY); net profitdropped 8.71% YoY to Rmb910mn (down 9.74% YoY excludingnon-recurring gains/losses) or Rmb0.53/sh, slightly missing themarket and our expectations. The department store segment(department stores + shopping malls + outlets) grew steadily, butLianhua Supermarket suffered a Rmb5mn loss in 3Q13, draggingdown earnings. Retailer revenue growth widely slowed in 3Q13. Narrowed gross margin and effective SG&A expense control. Lianhua Supermarket was at a loss and the department storesegment grew slowly. Prime commercial properties with high asset values. Trends to watchStore openings: The company has been slow to develop its YangpuBinjiang store and Shiboyuan Square. Its acquisition of a 30% interestin Hangzhou Outlets and a 51% stake in Wuhan Outlets is underway,and the Nanjing Outlets project scheme has been finalized. Thecompany is likely to benefit from the free trade zone and SOEreforms. Earnings revisions Considering Lianhua Supermarket is unlikely to drive up itsearnings in the short term, we lower our EPS forecasts by 7.7% toRmb0.65 for 2013 and by 9.1% to Rmb0.70 for 2014, implyingearnings growth of -4.8% and 9.0%. Valuation and recommendation Maintain BUY. The stock is trading at 15.1x 2013e P/E, in the middleof the sector range. Investors should watch sales trends, whetherLianhua could stabilize on the low base, equity acquisition in outlets,SOE reforms, and Shanghai Disneyland progress. Risks: Sluggishconsumption; Lianhua Supermarket’s losses persist.

Results in line In 1~3Q2013, operating revenue was Rmb12.26bn, up 14.21% YoY;net profit was Rmb341mn, up 13.08% YoY (+16.35% YoY deductingnon-recurring profits), and EPS was Rmb0.67, in line with what weand the market expected (double-digit growth of revenue and profit). Operating revenue rose 10.7% and net profit was up 19.2% in 3Q. Against a weak recovery of consumption and higher cost, thecompany maintained double-digit growth, demonstrating strongoperations. In 3Q, comprehensive gross margin rose to 20.9%, a3-year high. Sales & administrative expense ratio rose slightly andfinancial expense fell further. Stake increase by major shareholder shows confidence; sharecontrolling status is stable. Wuhan Department Store said it plans to liquidate the JV ofWuhan Plaza (the company holds a 51% stake), and startoperating the site itself, which should boost earnings remarkablyafter 2014. Trends to watch Shopping mall business on the up. Xiantao shopping mall wasopened on September 29, and the Qingshan and Huangshi malls areexpected to finish construction by the end of the year. Mall City,which is already open, is on the right track, and the Wuhan Plaza andthe World Trade Plaza have matured. Earnings revisions As the Wuhan Plaza project is yet to be approved by shareholders, wemake no change to our earnings forecast. The transformation ofWuhan Plaza is likely to increase 2014 earnings by Rmb0.30~0.32;but considering the 2~3 new projects to be developed in 2014(Xiantao, Huangshi or Qingshan), there might be losses, so we expectearnings to increase by Rmb0.15~0.20 in 2014. Valuation and recommendation Maintain BUY. The flagship status of the company in Hubei provinceis well-established, and its valuation is at the middle of the sectorrange.

3Q2013 in line 1Q~3Q2013 revenue rose 52.56% YoY to Rmb2.22bn; net profitgrew 71.06% YoY to Rmb789mn (+72.32% on a recurring basis), orRmb0.70/sh, in line with our forecast. 3Q13 revenue rose 11.31% andnet profit grew 24.33%. Growth slowed slightly in 3Q13 due to ahigh base and recognition of fewer property sales. Operatingconditions continued to improve as evidenced by the higher grossmargin and lower expense ratio. Leasing business the main source of revenue and profit growth in3Q13. Gross margin improving and expense control effective. Combination of nationwide store presence and online shoppingplatform likely to produce good results. The company hasestablished a presence in Haining and east, central, northeast andsouthwest China, and is expected to expand to northwest China andInner Mongolia, offering high growth visibility. It launched onlineplatform Haipicheng on September 12, which combined with itsphysical stores should increase sales and expand market share. Trends to watch Accelerated nationwide expansion and well-planned projectpipeline. Among new projects, the Harbin and Tongerbao Phase IIImarkets are expected to open in 2014, and the Tianjin, Haining PhaseVI and Jinan markets should follow suit in 2015. Earnings revisions We keep 2013/14e EPS at Rmb1.03 (+64.3%) and Rmb1.23 (+18.8%),with Rmb0.74/0.92 from leasing business Valuation and recommendation Reiterate BUY considering the company’s clear room for growth,rapid earnings expansion and scarcity in the industry. Expansion tonew markets and rent increases should be share price catalystsand could materialize in 2Q14 (Harbin and Tongerbao Phase IIImarkets to begin recruiting merchants in 2Q14; rents might be hikedin 2Q14).

Result in line In 1~3Q2013, operating revenue was Rmb22.10bn, up 4.4% YoY;net profit was Rmb610mn, with EPS of Rmb1.63, up 14.4% YoY(+15.6% after deducting non-recurring profit), in line with what weexpected. In 3Q, revenue rose 6.19% and profits rose 12.39%, stablecompared with 1H. Earnings improvement mainly came fromcontinuously increasing gross margin. Revenue rose steadily, gross margin kept increasing. In 3Q13, thecompany posted 6.19% revenue growth (vs. 13.69% in 2Q) amid amild recovery of consumption but slower purchasing of gold andjewelry, in line with the industry trend of slowed revenue growth in3Q. Thanks to resource integration (purchase, logistics, etc.) and alower proportion of low-GM gold sales, gross margin was 18.14% vs. 16.5% in 3Q2012 and 15.25% in 1H13. Trends to watch As the peak season of consumption comes in 4Q, revenue growthis expected to increase. Fifteen new stores are expected to be openedwithin the year, including four department stores, ten supermarketsand one electric appliance store. Channel penetration to lower tiermarkets has been accelerating, with key projects (Sunshine Century;Dazhulin Shopping Center) progressing steadily. The company is a leading player in western China, with 2.76% of netmargin, implying room for improvement vs. peers. Earnings couldincrease as integration progresses. Earnings revisions We keep our EPS forecast at Rmb2.22/2.73 for 2013/14 (follow-onplacement to dilute earnings by 6%), up 18.6%/23% YoY. Valuation and recommendation Maintain BUY. Fundamentals have been improving, the effect ofintegration has shown, and earnings elasticity should beconsiderable in future. The company’s current valuation is low forthe sector, at 10x 2013e P/E (industrial average 13.8x) and P/S is0.26x. If consumption improves, valuation could recover, so wesuggest watching the stock for the long term.

业绩高于预期 雅戈尔2013年1-3季度实现营业收入115.8亿元,同比增长50.0%,净利润13.2亿元,对应每股收益0.59元,同比增长21.7%,高于预期13%,主要受房地产及投资板块影响。扣非后经营性业绩同比增长69.3%。 地产业务快速增长,是业绩超预期主因。前3季度地产业务实现收入78.4亿元,同比增长108.7%,净利润9.1亿元,同比增长66%,若扣除4.8亿元退地损失,经营性净利润13.9亿元,同比增长158.5%。3季度末账面预收款余额约为152亿元,为今后收入奠定基础。 投资业务略有盈利,好于预期。前3季度投资业务约贡献净利润500万元,好于之前几千万亏损的预期。 服装板块延续上半年趋势,并无明显改善。前3季度品牌服装收入同比增长4.1%至29.3亿元,受费用支出增加影响,净利润下降幅度我们估计较约在35%左右,较上半年略有好转。 发展趋势 4季度地产业务结算较前3季度可能有所放缓,我们估计全年板块贡献利润较去年略有增长。 受去年基数影响(费用支出主要集中在下半年),预计4季度服装板块利润降幅有望收窄。 盈利预测调整 上调2013-14年净利润8%和9%至每股收益0.85元和1.14元。 估值与建议 维持推荐评级。我们预计服装板块业绩有望逐步企稳回升,未来两年地产业务将继续带来业绩贡献。公司渠道全直营、加价率较低,均为后续推进O2O模式奠定坚实基础。目前2013-14年市盈率分别为9.7倍和7.2倍。

业绩小幅高于预期 中国国旅前三季度实现收入126.5亿元,同比增长10%,净利润11.25亿元,同比增长44%。三季度单季收入和净利润分别增长5%和53%(扣除财务收入影响净利润增长42%),小幅高于市场预期。受益于离岛和出入境免税的全面高增长。 免税业务持续强势增长。前三季度海南整体免税销售增长46%,继续体现出免税市场“供给决定需求”的特殊模式。预计三亚店单季实现收入约5.3亿,同比增长~50%。传统免税亦保持稳健增速。受益三亚批发收入的提升和增值税优惠,整体传统免税收入增长~20%。 预计旅行社三季度收入增长约2%,拉低整体收入增速,但对净利润影响较小。 发展趋势 黄金周海南免税销售同比增长12%,其中三亚店销售7100万元,客单价4438元(同比提升34%),由于旺季排队时间过长和店门前修路影响,客流同比有所下滑·关注离岛免税“一市一店”政策执行情况。相关部委要求一个城市只能设立一个离岛免税店,若严格执行短期可能导致海棠湾新项目的延迟和三亚免税店的关闭,但目前政策如何执行仍需观察。但长期来看,“一市一店”实质奠定了中免在三亚的垄断地位,使国旅成为中国免税行业增长的龙头标的。 盈利预测调整 考虑到三季度良好的利润增长,提升2013/14盈利预测4.8%/0%,对应13/14每股收益1.44/1.66元,13/14市盈率为24.7/21.5x。 估值与建议 短期关注“一市一店”的具体执行情况,严格执行可能导致海棠湾项目的拖延和14年业绩的影响。但是中国免税行业强势崛起趋势不变,未来三亚整个离岛免税的蛋糕将由中国国旅独享(预计三亚市场规模在150亿=1000万客流*30%渗透率*5000客单价),海棠湾项目能够再创一个中免。维持中国国旅“推荐”评级,期待国旅国企体制改革的启动和免税政策的再次调整。

业绩符合预期 按集团整体上市口径,Q3 收入278 亿,同比+16%;归属于母公司净利润18.2 亿,同比+35%,符合预期。前三季度收入937 亿,同比+15%;归属于母公司净利润60 亿,同比+39%。美的集团9月吸收合并美的电器,按集团整体上市口径分析,更能准确反映公司的实际情况。 冰箱、空调、洗衣机以及中央空调出货都明显高于行业。小家电业务专注有竞争力的品类,品类收缩导致收入增长慢,暂时拉低了总体收入的增长速度。 毛利率稳步改善,同比增长1.5ppt,环比增长1ppt。公司对研发重视加强,研发费用投入增多,导致销售费用同比+40%,明显快于收入增长。 前三季度外汇远期合约损益10 亿元,导致大额非经营性损益,成因同格力一致,主要是出口和大额美元现金资产的外汇套保,同公司实际业务和资产是密切关联的。 发展趋势 公司遵循“利润导向”的新发展战略,产品竞争力出现改观。大家电冰箱、洗衣机、空调市场份额稳步回升,均价也稳步提升;小家电强势品类均价提升,盈利改善明显;部分非强势的小家电品类也开始出现市场份额上升的趋势,如油烟机、燃气灶、热水器。 同时公司开始注重线上线下销售的协同,线上业务翻倍增长。 盈利预测调整 维持公司盈利预测,基于集团整体上市口径,2013-14 年EPS 4.40元(+40%)、5.30 元(+21%)。 估值与建议 当前股价对应2013-14 年PE 11.4X、9.5X,维持“推荐”评级。

业绩略低于预期,但不乏亮点 苏宁2013年前3季度实现营收801.43亿元,同比增长10.65%,归属净利润6.25亿元,下降73.41%(符合此前预告下滑60%-80%区间),EPS0.08元。其中,市场对公司Q3利润已有预期(单季亏损1.08亿),但Q3收入同比下降2.5%略低于预期。节假日移位、家电补贴政策取消影响整体需求、关店是收入下滑的主要原因,有一定一次性因素。但是,公司毛利率、现金流、相关牌照获得及B2C相关布局方面均取得了明显进步。 1.收入下滑2.5%,其中前3季关店150家同比减少销售约20多亿元,节假日移位(12年“十一”9月30日开始)影响约15亿,还原其影响,3Q收入增速应为12%!此外6月底节能补贴政策退出,行业相对淡季,中怡康监测的冰箱、洗衣机、LCD7-8月零售额分别下滑1%、2%、5%。3季度易购销售55.59亿元左右(前3季161.7亿元),同比增长30%。 2.3季度亏损1.04亿,剔除节假日移位影响后仅是微亏。3季度少一天大促销日,至少差15亿销售和大几千万净利润。 3.季报数据亮点在于:①6月18日双线同价后Q3毛利率14.5%,环比Q2增长0.13个百分点,原因系同价后,消费者更偏好在苏宁购买高毛利率的大家电;②公司强化了投入产出效益,Q3销售费用得到有效控制,销售费用率下降;③前3季度现金流大增87.69%达到49.4亿元。 4.线上流量由同价前的300-350万UV左右,提升至目前的600万UV;"云台"的销售每天都在增长。 发展趋势 4季度展望:进入消费旺季,经营效果有望更明显体现;公司双11准备充分,销售增长有望提速;门店调整继续,预计关店50家;门店互联网化、开放平台推进加快。 目前公司互联网消费公司的战略布局已初具雏形,今年底战略框架落地,后续有望全方位提升运营效率。 盈利预测调整 维持盈利预测,2013-2014年每股收益0.10元和0.08元。 估值与建议 重申推荐。公司战略转型明确,执行力强;毛利率的企稳、B2C生态链的打造,以及O2O模式冲击力将使苏宁越战越勇,有望提振市场信心。 公司目前P/S仅0.74倍,短期波动不改向好趋势,预计4季度起双渠道经营效果将会有更明显体现,开放平台布局亦将日益完善,且公司后续仍不缺催化剂。中长期看,规模效益提升带来的利润率恢复将是股价上涨持续动力。

业绩略低于预期 友谊股份2013年前3季度实现营业收入389.76亿元,同比增长5.8%;净利润9.10亿元,同比减少8.71%(扣非后同比减少9.74%),EPS0.53元,略低于我们与市场预期(中低个位数下滑)。泛百货业务(百货+购物中心+奥特莱斯)增长稳健,联华超市Q3出现亏损500万元,拖累公司业绩。 3季度收入增速放缓,是行业普遍现象。公司3季度收入同比增长3.62%,较上半年的6.76%略有放缓,消费弱复苏(全国50家重点零售企业,7、8、9三个月商品零售额同比增长9.2%、9.9%、7.8%),以及上半年拉动收入增长的黄金销售减弱是重要原因。 毛利率同比下降,销售管理费用控制有效。前3季度公司毛利率为21.67%,同比下降0.45个百分点,我们预计与公司在淡季加大促销力度有关;在全行业人工与租金成本持续上升背景下,公司前3季度的销售+管理费用率下降,同比下降0.01个百分点至17.84%,重组后的规模效益逐渐显现。 联华超市3季度出现亏损,泛百货业务预计个位数增长。3季度联华超市亏损500万元,而去年同期为盈利2800万元,扣除联华超市影响(公司持股55.2%),预计泛百货业务(百货+购物中心+奥特莱斯)净利润低个位数增长,上半年新开2家门店有一定影响。 商业物业资源优质,资产价值高。公司商业物业多数位于上海核心商圈,目前拥有权益商业物业面积130万平米。 发展趋势 开店方面,杨浦滨江店、世博源进度略慢,杭州奥莱30%和武汉奥莱51%股权收购已启动,南京奥莱已确定,外延扩张有序推进。 自贸区+国企改革预期,公司是上海国资旗下零售龙头,有望受益。 盈利预测调整 考虑到联华超市的业绩短期难以好转,我们下调公司2013/14年盈利预测至0.65、0.70元,下调幅度分别为-7.7%和-9.1%,业绩增速分别为-4.8%、9.0%。 估值与建议 维持推荐。2013年市盈率15.1倍,处于板块中间水平,后续可关注销售恢复趋势,联华超市能否低基数下企稳,以及奥特莱斯股权收购、国企改革预期、迪斯尼进展等带来的事件性推动机会。 风险:消费不景气,联华超市持续亏损。

业绩符合预期 王府井2013年前3季度实现营收145.36亿元,同比增长9.93%,净利润5.23亿元,同比下降4.62%(扣非后同比下降13.44%),每股EPS1.19元,符合我们预期(中低个位数下滑)。新店培育,成本攀升及财务费用增加是业绩下滑的重要原因,Q3业绩下滑6.99%,相比Q2业绩下滑12.82%有所收窄。 Q3收入增速放缓是行业普遍现象。公司3季度收入同比增长8.46%,较上半年的10.61%略有放缓,消费弱复苏(全国50家重点大型零售企业,7、8、9三个月的商品零售额同比分别增长9.2%、9.9%、7.8%),以及上半年拉动收入增长的黄金珠宝销售有所减弱是重要原因。 毛利率延续去年以来的提升趋势,期间费用率需加强管控。今年公司加强了品类管理并合理提高商家扣点,毛利率逐季提升,Q3达到20.05%(同比提升0.22个百分点),为近3年最高水平;因新开门店及租金人工成本刚性上涨等原因,公司销售管理费用增长较快,财务费用亦因计提债券利息而快速增长,Q3期间费用率提高1.6个百分点,至15.18%,抵消了毛利率提升对业绩的拉动。 3季度公司投资收益(确认信托产品收益)约3914万元,对利润有积极贡献,预计4季度仍有结算。前3季度公司经营现金流4.27亿元,拥有货币资金56.23亿元。 发展趋势 变革创新释放活力,全渠道建设探索零售业新模式。近期公司宣布战略转型,启动O2O业务模式,整合线上线下资源,先后通过在门店部署WiFi,与微信合作,推出APP终端等方式来激活线下门店,打通实体、网上商城、移动应用三大核心渠道,助力线上线下融合。未来公司还有望进军奥特莱斯业态。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,4季度低基数明显,业绩有望适度改善。 估值与建议 维持审慎推荐。近期公司股价随大市调整较多,我们认为已进入相对安全区间。目前公司市盈率12.7倍,在板块中处于中低水平,且战略转型,尝试O2O模式创新等有助于提振市场对公司的未来前景预期,若市场回暖股价有望表现;中长期看,公司零售网络布局较为完善,大股东收购春天百货,后续的整合重组预期及业务互补有望成为股价催化剂。

整体业绩略好于预期 友好集团2013 年前3 季度实现营收69.73 亿元,同比增长57.03%,净利润3.27 亿元,同比增长125.82%,对应每股收益1.05 元,总体业绩略好于预期。业绩高增长主要受地产业务结算拉动,零售主业平淡,预计3 季度零售主业因新开门店(阿克苏店),淡季促销力度加大,租金人工成本上涨等原因,盈亏平衡。 地产业务贡献主要利润,零售业务略有盈利。1-9 月公司实现净利润3.27 亿元,其中地产贡献3.03 亿元(利润率约22%),零售主业预计贡献净利润约4000 万元,折合每股收益0.13元,较为平淡,主因新店培育以及成本上涨拖累。Q3 公司实现净利润6511 万元,其中地产贡献6905 万元,考虑到公司其他杂业务的亏损,我们预计3 季度公司零售主业盈亏平衡。 整体毛利率提升5.7 个百分点,期间费用率下降0.67 个百分点。地产业务因毛利率较高(46%),拉动整体毛利率大幅上升;销售费用率6.27%,同比增加0.53 个百分点,管理费用率6.79%,同比下降1.36 个百分点,财务费用率1.06%,同比增加0.15 个百分点,未来仍有压力。 资产负债和现金流有所改善。期内货币资金16.64 亿元,资产负债率从年初的76.6%下降至68.6%;经营现金流11.67 亿元。 发展趋势 全年业绩有保障,不排除地产业务结算超预期的可能,零售主业基本稳定,需关注新店培育及4 季度进入消费旺季后的销售表现。 外延扩张稳步推进,预计2014 年新开2-3 家门店。今年将开业阿克苏店(已开业)、西山佳雨店(大卖场),2014 年预计昊元上品开业,另争取新开2 家左右门店(年底)。 盈利预测调整维持盈利预测不变,2013/14 年整体每股收益1.37/1.59 元,其中2013 年地产业务1.16 元,零售业务0.19 元。 估值与建议维持“推荐”。公司业绩增速较快,预计对股价表现会有所帮助。 4 季度增速会回落,主因地产结算(2012 年下半年每股收益1.12元,预计今年下半年结算0.41 元),市场关注的零售业务目前来看逐步企稳,对于扩张期公司我们更建议关注其收入端增速以及从小到大的成长空间。目前公司市值29.56 亿元,保守测算NAV 高出68%左右,中长期看其所处市场潜力大,长线投资者可关注。

业绩符合预期 永辉超市2013年前三季度实现营收220.1亿元,同比增长23.04%;净利润5.5亿元,增长63.87%(扣非后55.63%),EPS0.36元,基本符合预期。其中Q3收入增速23.01%,净利润增速12.23%,业绩增速放缓与去年三季度基数起来,新开门店及4季度新门店准备费用计入有关,下半年业绩增速放缓已在市场预期之内。 收入增速与上半年相比基本持平。Q3受消费弱复苏,以及基数变化等影响,公司收入增速23.01%,与上半年的23.1%收入增速基本持平,预计Q3同店增速中个位数(上半年同店3.84%)。 毛利率略有下滑,销售管理费用管控有效。前三季度公司毛利率19.28%,同比有0.2个百分点的下滑,与去年同期高基数,以及期间公司促销力度加大有关;作为民营企业,公司销售管理费用管控优异,门店合伙人、ERP系统上线等效果显现,销售管理费用率同比下降0.32个百分点,财务费用因定增完成,归还短期融资券利息支出减少,财务费用率亦同比下降0.36个百分点。 运营效率改善,经营现金流稳健。存货周转天数从2012年的47.74天,下降到2013年三季报的43.46天;报告期经营现金流15.99亿元,资产负债率52.5%,货币资金21.09亿元。 发展趋势 4季度公司开店步伐有望继续加快。上半年公司开店13家,Q3新开店10家,预计Q4新开门店17家左右,全年预计略超40家。 新区表现有望继续改善(调研显示,公司江苏、安徽、河南等新区改善趋势明显),强化生鲜优势基础上食品用品毛利率、库存周转等指标亦提升,有望提升市场对公司后续持续快速增长的预期。 盈利预测调整 维持盈利预测不变,定增已顺利完成,摊薄后2013/2014年EPS0.47/0.61元,同比增长52.7%、30.2%。 估值与建议 维持"审慎推荐"。目前看市场对战投减持预期已逐步消化,后续虽可能仍会有,但市场反应将趋于稳定。中长期看,公司基本面向好,生鲜领先,跨区域发展明确;上海农改超项目打开未来成长空间与预期,值得持续重点跟踪。目前2013/14年市盈率28/21.5倍,处于历史较低区域,建议关注。

要点 近期我们对苏宁O2O示范店--上海长宁店进行了调研,就市场关心的门店如何实现同价,同价后对收入、利润的影响,O2O背景下门店员工如何考核等问题与门店管理团队进行了交流。 经过调研,我们发现苏宁门店员工对公司的双线同价、O2O转型战略等非常理解,并以实际行动贯彻执行,同价后长宁店的收入、利润增长情况较好,调研纪要请见正文。 建议 1.从担心到欢心鼓舞:双线同价后,线下门店以量补价,对利润实际影响有限。同价政策尽管使得线下毛利率受损,但我们更认可此策略:渠道打通、可比价最低实际上能帮其拉回消费者,销售和份额亦能继续提升,利润受影响有限。上海长宁店的调研显示:其6、7、8三个月的销售额有明显增长,利润也相应增加。另据测算,同价策略稳定后,苏宁的毛利率有望降至13.5%-13.8%,费用率亦有望降至13%以内,净利率将保持在0.5%左右的微利水平,不亏的苏宁在接下去的持久战消耗中更有优势。 2.从对立到共融:转型O2O后的苏宁门店与线上相互配合,竞争优势更加明显。O2O后,苏宁线上线下在物流、采购、价格、人员等方面都将统一,在与传统电商,传统线下渠道的竞争中,其将在购销规模、双渠道营销、高毛利大家电、物流和售后服务、产业链配套等方面具备优势。围绕O2O战略核心,公司将打造全面打通、立体服务消费者和供应商的大平台,提供销售、展示、物流、金融、体验等全方位服务。 3.从单边到多点的业绩提升空间:后续苏宁有望围绕B2C上下游生态链衍生更多创新价值。苏宁每一步围绕B2C和扩大销售规模、客户及供应商群体的业务创新与布局都会受到市场的广泛关注,如兼并收购(收购PPTV等)、互联网金融、开放平台、大数据、移动转售、物流等,预计未来此类事情会越来越多。 维持盈利预测,重申推荐评级。苏宁目前p/s只有0.65倍,公司战略转型明确,执行力强,4季度进入相对旺季,双渠道整合优势将充分体现,同时公司后续仍有望围绕B2C上下游生态链有望衍生更多创新价值。中长期看,公司规模效益提升带来的利润率恢复将是股价上涨持续动力。

三季报业绩略好于预期 大商股份2013年前三季度实现营业收入253.93亿元,同比增长6.59%;净利润9.27亿元,同比增长11.13%(扣非后同比增长21.14%),EPS3.16元,略好于我们和市场预期(中低个位数增长)。 其中3季度收入仅增长2.21%,但低基数及毛利率提升(去年同期促销力度加大)使得公司净利润同比增长135.55%。 3季度收入增速略有放缓。公司3季度收入同比增长2.21%,较上半年的8.67%略有放缓,我们认为3季度消费弱复苏(全国50家重点大型零售企业,7、8、9三个月的商品零售额同比分别增长9.2%、9.9%、7.8%),以及上半年拉动收入增长的黄金珠宝销售有所减弱是重要原因。我们预计传统百货股3季度收入增速放缓将会是普遍现象。 低基数,以及毛利率同比提升使得公司3季度业绩超预期。去年3季度利润基数较低(季度最低,净利润9779万元),同时本期公司狠抓毛利率(大力推广统采、自销直营),同比提升2.55个百分点,使得公司3季度业绩同比大幅增长135.55%;期间费用控制基本合理,前3季度公司期间费用同比增长8.3%,费用率提升0.24个百分点,至14.12%。 货币资金70.97亿元,资产负债率65.3%,经营现金流17.62亿元,基本稳定。 发展趋势 预计4季度公司新开门店3-4家,业绩将略有压力。前3季度公司新开门店5家,预计全年新开门店8-9家,Q4行业仍弱复苏,需关注公司4季度收入增速,以及新开门店的培育情况。 茂业仍持有公司5%的股份,目前来看尚无明确后续动作,但我们会继续跟踪。 盈利预测调整 维持盈利预测,2013/14年EPS3.73/4.28元,增长12.2%和14.6%。 估值与建议 维持推荐。目前公司估值相对较低,对应2013年市盈率7.7倍,市销率0.23倍,处于板块最低端(行业13年预测市盈率14倍左右)。我们认为公司71亿货币资金,以及自身网络和物业价值使得目前84亿市值具备支撑,公司中长期利润、市值具备提升空间。