报告摘要: 2011公司实现营业收入1092亿元,同比增长7%,实现归属上市公司股东的净利润27.99亿元,同比增长24%,归属母公司股东的基本加权平均EPS 为1.24元。实现归属公司股东的综合收益为-8.94亿,去年同期为23.29亿。期末净资产为767.96亿,同比下降8.23%。 银保新规影响较大,NBV 负增长8%。2011年公司实现规模保费收入965亿元,同比增长3.38%,其中盈利能力较高的个险渠道实现保费收入370亿,同比增长25.3%,但个险高增长主要由续期拉动,个险新单同比增长-4.4%,个险渠道标准保费同比增长-3.68%。银保新规对公司影响巨大,银保渠道保费同比下降7%,银保新单下降28.6%。全年公司实现一年期新业务价值43.6亿,同比下降8%。年末公司营销员人力20.2万,较上年末增长1.6%。 补提准备金2.96亿。对于保险利益变动的保险合同,2011年末的折现率区间为2.65%-5.66%(2010年2.61%-5.66%),对于保险利益锁定的合同,2011年的折现率为5.23%,与2010年相同。折现率变动导致补提准备金2.95亿,即减少税前利润2.96亿。而中国人寿补提32.68亿准备金,中国平安和中国太保分别释放10.59亿和0.5亿准备金。 全年投资业绩2.44%,超出预期。期末公司投资资产为3739.56亿元, 同比增长27.69%。其中,债券占比50.93%,定期存款占比32.88%,固息类合计占比83.81%,较中期提高0.85个百分点;权益投资占比为7.77%,下降1.45个百分点,权益投资占比为上市保险公司中最低。全年实现归属公司的投资收益175.5亿,投资收益率为2.44%,远远领先另外三家上市公司。 整体来看,公司业务分化明显:承保业务受政策影响NBV 呈现负增长, 而投资业务则有力推动公司净利润增长。同为寿险公司中国人寿净利润下滑45%,两家公司利润分化的原因除了准备金提取、减值准备外投资能力差别也是重要因素。预计2012年新华保险每股新业务价值为1.54元,目前股价对应的2011年一年期新业务价值倍数7.2倍,对应的2012年新业务价值倍数为5.3倍,估值仍具备优势,维持增持评级。

2011年,水泥板块实现主营业务收入130.08亿元,同比增长29.04%; 毛利28.15亿元,同比增长45.19%。成功收购山西左权辽州水泥、河南焦作岩鑫水泥和河北凤达水泥等项目,全面启动与昊华集团合作的河南沁阳金隅、河北宣化金隅电石渣制水泥项目。实施统一质量管理和统一采购供应提高了效益。有针对性地开展混凝土企业及其搅拌站的布点布局工作,混凝土企业的盈利能力显著提升。公司的新型建材业务涵盖家具木业、装饰装修材料、墙体保温材料和耐火材料四大业务领域,2011年的毛利10.70亿元,同比增长33.7%。 以建筑材料制造为主业,纵向延伸出房地产开发、物业投资管理等产业,形成纵向一体化产业链结构。房地产板块中,年均开复工面积200万平米以上,累计开发保障性住房400多万平方米,2011年毛利29.57亿元,同比增长25.62%。物业管理板块,在京持有高档写字楼等不动产超过70万平方米、物业管理面积超过600万平方米,出租率和收入水平在行业保持领先。建材产品广泛应用于国家重点工程和重大基础项目建设,率先发展工业废弃物、污水处理厂污泥、危险废弃物、城市垃圾焚烧飞灰等循环经济环保产业,具有很好的盈利能力和发展潜力。 期间费用率同比上升,控成本任务艰巨。2011年销售费用11.74亿元,同比增加3.15亿元。主要是由于业务规模扩大,使销售费用有所增加。2011年管理费用21.30亿元,同比增加6.02亿元。主要是由于业务规模扩大,使管理费用有所增加。2011年财务费用7.97亿元,同比增加4.52亿元。主要是由于公司根据业务需要适当扩大贷款规模,且国家提高了贷款利率,导致财务费用增加。 我们预计公司在2012、2013年EPS 分别为0.93元,1.12元,对应目前股价的PE 为8.76和 7.26,给予公司“买入”评级。

点评: 公司2011年实现净利润6225万元,低于年初预期的7700万元。主要原因是募投项目技改及扩建进度低于预期,产能释放较慢;同时, 欧债危机等因素导致玻纤纱及其制品出口下滑。国内供大于求引起产品价格下跌,导致公司毛利率下降1.57个百分点至29.67%。不过由于上市后财务费用大幅减少至负值,公司净利润率略有上升。 打造玻纤制品全产业链,新产能投放或赶上玻纤向上景气拐点。募投项目主要对已有生产线技改并扩大产能,目前 3.3米宽幅湿法薄毡线扩建完成,短切毡生产线已技改或扩建完成4条;同时利用超募资金投资建设的“年产70000吨E-CH 玻璃纤维生产线”有国际先进水平, 建成后将实现公司池窑拉丝到玻纤制品的自我配套,并且具有进口替代能力。生产线预计年内点火,完全达产后预计将实现年营业收入约5.5亿元,净利润约1.5亿元,增厚EPS 1.25元。随着募投项目和新池窑均陆续投产,制品产能将翻番,玻纤纱产能更将增长2倍以上。如果新市场开拓顺利,业绩有望大幅增长。 欧债危机根本解决方案日趋明朗,有利于出口需求的复苏。公司在欧美的反倾销税率上具备 6.5%的优势;从行业角度,全球玻纤及下游产能持续向中国转移的趋势已经形成,欧盟本地厂商的产能不能满足本地需求,中国玻纤行业凭借低成本和产业链的优势,继续在欧盟市场上取得占有率。 我们维持对公司2012、2013年EPS 1.07、1.39元的盈利预测,对应当前股价PE 为13.05和10.05,考虑公司高成长性和玻纤行业前景可期,给予公司“买入”评级。

点评: 公司营业收入增长的原因是水泥业务量价齐升,水泥和熟料净销量458万吨,同比增长44.45%;产品综合平均销售价格299.77元/吨, 同比上升52.56元/吨,带动毛利率同比上升7.9个百分点至39.84%。其中熟料业务增长迅猛,销售同比增长481%。 报告期公司经营费用的管控能力进一步强化,三项期间费用率合计同比下降6.95个百分点至11.55%,其中管理费用控制最为突出,下降了3.95个百分点。毛利率提升和期间费用率下降导致公司净利润增速远超营业收入,达345%。公司非常重视期间费用控制,目标2012年吨产品期间费用在上年基础上下降5元,以今年产量485万吨计算, 相当于减少期间费用2400万元,降低期间费用率1.74个百分点。 公司海昌二期第一条4500t/d 新型干法熟料生产线和配套余热发电项目预计将在今年内建成投产。届时公司年熟料产能将达到615万吨,水泥产能310万吨,余热发电机组装机容量达31MW,余热年发电量达22440万度。公司规模效益将得到提升,产品成本等竞争能力有望进一步增强。公司2012年目标实现销售收入约13.8亿元。 工信部公布《水泥行业准入条件》自实施以来,严格控制新建水泥(熟料)生产线项目,淘汰落后产能,2012年淘汰落后水泥产能的任务依然艰巨,淘汰落后产能的力度必将进一步加大。尽管公司所在皖中区域的城市建设、水利设施改造、保障房建设等力度较大,水泥需求保持一定增长潜力,但国家关于抑制房价调控政策的实施会对水泥市场产生一定影响,华东地区水泥价格下跌也会对公司销售造成影响, 预计公司2012年业绩会有所下滑。 我们预计公司2012和2013年EPS 分别为1.12元和1.50元,对应PE 为11.53和8.66。由于市场对于华东地区水泥价格下滑问题已经有充分预期,给予公司“增持”评级。

点评: 受益于产品销量增加和销价提升,公司收入大幅提升。2011年底, 公司水泥产能达1.8亿吨,其中报告期新增产能3100万吨,全年生产水泥1.3亿吨,产能利用率为72%,水泥和熟料合计净销量1.58亿吨,同比增长15.22%。水泥价格方面的市场协同成效显著,东部和中部区域等主要销售地的水泥销价延续高位,南部区域销价亦有增长。 毛利率显著上升,而低费用率继续降低彰显公司强大的组织效能。受益于销价上涨,公司综合毛利率提升7.69个百分点至40.11%,各型号水泥及熟料毛利率均有所提升,盈利能力显著增强。同时公司保持了较低费用率,三项期间费用率同比下降0.76个百分点至8.88%,低于行业平均水平,随着公司规模效益继续增强,低费用率有望持续。这些数据充分展示海螺水泥在组织效能和成本控制上的巨大优势。 加快实施水泥项目并购重组,国内外并举扩张增加产能规模。公司资本性支出在去年完成90.91亿元后,今年继续保持80亿元用以新建水泥生产线,预计今年新增水泥产能2130万吨,水泥总产能达到2.1亿吨。此外,公司推进印度尼西亚等海外水泥项目建设,同时加强在西北和西南地区的并购重组,西部地区所占公司销售比重快速增加。 长三角区域需求放缓,水泥价格下滑考验市场协同的可持续性能力。今年长三角区域受投资增速放缓和房地产调控影响,水泥需求面临萎缩的风险,华东地区水泥销价年初以来多次下调,处于高位的长三角水泥价格下行压力,2010年以来形成的市场协同面临考验。 我们认为,今年长三角水泥价格下行对公司业绩将产生较大的影响, 但是,目前股价对此已经有充分预期。预计2012、2013年公司EPS 分别为1.62和2.04元,对应当前股价PE 为9.68和7.69,估值优势明显,给予公司“增持”评级。

报告摘要: 2011公司实现营业收入3853.88亿元,同比下降0.9%,实现归属上市公司股东的净利润183.31亿元,同比下降45.5%,EPS 为0.65元。实现归属公司股东的综合收益为-57亿,去年同期为176亿。期末净资产为767.96亿,同比下降8.23%。 业务结构渐进优化,NBV 增长缓慢。全年公司实现新准则下保费收入3182.5亿元,同比增长0.02%。市场份额为33.3%。报告期内公司推进发展方式转变,业务结构持续优化。利润率较高的个险渠道实现保费收入1556亿元,同比增长8.6%,增速高于规模保费增速。首年期缴保费占首年保费比重由2010年的29.76%提升至32.56%,十年及以上期缴保费较2010年增长8.4%。全年实现寿险一年期新业务价值202亿元,同比增长1.8%,增速慢于平安和太保。期末公司营销人员总数68.5万人, 较2010年同期下降2.1万人,但较上半年企稳回升。 补提准备金32.68亿。对于保险利益变动的保险合同,2011年末的折现率区间为4.5%-5%(2010年4.58%-5%),对于保险利益锁定的合同, 2011年的折现率区间为2.65%-5.66%(2010年末为2.61%-5.66%)。折现率变动导致补提准备金32.68亿,即减少税前利润32.68亿。而中国平安和中国太保分别释放10.59亿和0.5亿准备金。 四季度投资反弹。期末公司投资资产为14949亿元,同比增长11.88%。其中,债券占比44.59%,定期存款占比34.84%,固息类占比79.34%, 较中期提高1.88个百分点;权益投资占比为12.08%,下降1.3个百分点。全年实现归属公司的投资收益175.5亿,其中四季度实现253亿,投资收益率为1.24%,低于中国平安,高于太保。 中国人寿业绩增速较为稳定,横向来看低于中国太保和中国平安,整体业绩基本在预期之内。预计2012年中国人寿每股新业务价值为0.78元, 目前股价对应的2011年一年期新业务价值倍数9.2倍,对应的2012年新业务价值倍数为6.2倍,估值仍具备优势,维持增持评级。

点评: 混泥土搅拌站协同体现,水泥量价齐升成就靓丽业绩。受益于福建塔牌二线全面顺利投产,公司2011年水泥生产规模持续扩大,全年销售水泥 1,186万吨,同比增长11.04%;实现销售收入39.41亿元,同比增长28.5%。水泥销售价格同比上升 15.73%,带动综合毛利率上升1.91个百分点至31.08%。做出重要贡献的是控股搅拌站在巩固公司水泥销售和稳定水泥价格方面的协同作用初见成效。混凝土项目不仅将成为公司新的利润增长点,还通过拓宽下游销售渠道增强区域水泥定价权。 公司费用控制得力,债券转股大幅降低资产负债率。公司销售费用同比下降34.57%,抵消了因人工成本、矿产资源补偿费、税费等的增加, 期间费用率仅同比增长2.59%,期间费用占营业收入比重同比下降了2.83个百分点;同时,公司可转换公司债券转股、当期实现的净利润大幅增加使得归属于上市公司股东的所有者权益大幅增长,导致母公司资产负债水平进一步下降。 积极扩大粤东占有率,辐射闽赣周边遭遇竞争压力。公司主要产能集中在粤东和闽西地区,广东地区未来一年将淘汰 400万吨落后产能, 有望借此契机扩大市场份额。公司规划至2015年,水泥生产规模争取实现2,000万吨。福塔二线水泥产能在今年完全释放,但是,新增水泥产能的主要销售市场--闽西赣南市场和珠三角市场,今年市场竞争仍较激烈,给公司带来销售压力。 我们预计2012、2013年公司EPS 分别为0.74和0.88元,对应当前股价PE 为12.81和10.77,考虑到区域市场存在水泥提价的可能性,给予公司“增持”评级。

报告摘要: 2011公司实现营业收入1579.34亿元,同比增长11.5%,实现归属上市公司股东的净利润83.13亿元,同比下降2.9%,EPS 为0.97元。实现归属公司股东的综合收益为-4.9亿,去年同期为54亿。期末净资产为767.96亿,同比下降4.4%。 “聚焦营销渠道,聚焦期缴业务”的发展策略取得明显成效。寿险业务实现规模保费952亿元,同比增长3%。其中盈利能力较高的个人寿险实现规模保费428.18亿元,同比增长21.3%。新单中期缴业务收入为162.34亿元,在新保业务中占比达到34.6%,同比提升3.5个百分点。2011年新业务利润率为13.6%,同比提高3.1个百分点。全年实现寿险一年期新业务价值67.14亿元,同比增长10.1%,增速快于平安。年末公司代理人数为29.2万,同比增长4.3%。 产险综合成本率有所上升。太保产险实现保费收入616.87亿元,同比增长19.5%。全年实现净利润37.67亿元,同比增长7.3%。在业务快速发展的同时,业务质量保持良好,综合成本率维持在93.1%,但与中期的91.1%相比上升2个百分点。随着车险费率市场化的进行,产险利润率将有所下降。 四季度投资反弹。期末公司投资资产为5225.3亿,同比增长20.57%。其中,债券占比52.95%,定期存款占比26.29%,固息类占比79.24%, 较中期提高2.9个百分点;权益投资占比为10.25%,下降2.67个百分点。全年实现归属公司的投资收益49亿,其中四季度实现46.8亿,投资收益率为1.02%,低于中国平安。 2011年中国太寿险渠道调整取得明显成效,也获得市场认同,股价走势相对平稳,1季度开门红情况仍较为领先。预计2012年中国太保每股新业务价值为0.9元,目前股价对应的2011年一年期新业务价值倍数8.14倍,对应的2012年新业务价值倍数为4.5倍,估值仍具备优势,维持增持评级。

2011年盈利5.63亿元,下滑39%。公司2011年实现营收17.75亿元、净利润5.63亿元,同比分别下滑20.83%和39.23%,主要原因是佣金率下降、客户维护成本增加以及国元香港自营亏损。 佣金率还有下降空间。2011年公司经纪业务净收入7.92亿元,同比下降35.39%。综合佣金率0.093%,同比下降9.7%,高于行业平均佣金率(0.088%)未来还有下降空间;市场份额同比上升9.62%达1.09%。 权益类承销项目增多投行业务增11%。去年承销收入2.77亿元,同比增长11.36%,占营业收入的比重由2010年的11.11%上升到15.62%。2011年承销募资61.09亿元,同比下降35.49%。由于权益类承销占比由20.80%上涨到95.09%,承销收入有所提升。 国元香港自营亏损拖累业绩。公司自营业务规模2011年末为43.36. 亿元下降9.71%,自营盈利1.12亿元同比下降69.83%。主要原因是受欧债危机影响,国元(香港)投资亏损。固定收益类占比74.51%, 自营收益风险相对较小。而公司持有长城基金41%股份以及徽商银行1.42%,收入贡献占比达5.04%,帮助稳定总收入水平。 直投业务将进入收获期。2011年公司全面开展融资融券业务,融出资金利息收入同比增长437%,带动利息收入增多,但自有资金获利息收入是其同比增长较大的主要原因。2011年直投收益1602万元, 同比增长110.49%。截至2011年末累计投资项目9个,投资额3.65亿,储备7个项目,公司未来将逐渐进入业绩释放期。 估值。基于假设2012年,市场日均股票成交额2100亿元,自营收益率回复正常水平为8%等的判断。公司12、13年EPS为0.41、0.51元、0.61元,对应市盈率26倍和21倍和17倍。公司维持增持评级。

事件: 公司发布2011年年报,报告期内实现营业收入50.38亿元,利润总额为5.5亿元,其中,上市公司股东的净利润为2.92亿元,分别对应上年增长5.74%、8.45%、41.92%,以总股本5.81亿股为基数,对应每股收益0.50元,扣除非经常性损益后的基本每股收益0.49元。 公司11年利润分配方案为每10股派1.38元(含税)并转增5股。 点评: 2011年公司玻纤销量80万吨,全年均价5600元,下半年价格比上半年有所下降。每年中高端产品比例都有增加,均价只能做参考。成本3600-3700元,较去年有10%下滑,中高端产品比例增加,成本也会增高,但通过扩张因素,导致去年成本有所下降。2012年1-2月份同比下跌了100-200元,目前5600-5700元均价,国外的价格涨的多。 2012年重海外布点,轻国内扩产;重以外供外,轻国内出口。2012年控制国内生产总量为86万吨,加快国外建厂的可能。2011年产销率96%左右。海外收入,2011年增长最大的是在北美,也是最近几年增长最快的,亚洲增长较快,欧洲由于反倾销没有什么增长。出口产品当中20%左右在美国市场,美国销售渠道拓展,巨石美国公司,巨石加拿大美国市场2012年定有增长。 2011年4季报少数股东权益亏损3000万,但归属母公司大幅增加1亿。8月4日完成对巨石49%的收购,部分国外销售公司受反倾销等影响业绩有所下滑。3季报各项少数股东权益不计提资产减值,年报审计的时候各子公司单独审计,所以有变化。公司银行贷款比较高,有6个多亿,还款有一定压力,降低财务费用是公司的长期任务。上市公司的身份,以及股东背景,公司的授信额度比较大。 从政策导向、财政补贴、信贷支持多个方面加大对新材料产业的扶持力度。2011年末,工信部编制的《新材料产业“十二五”发展规划》预计到2015年,新材料产业规模将达到总产值2万亿元,年均增长超过25%。同时,培育20个新材料销售收入超过50亿元的专业性骨干企业,建成若干年产值超过300亿元的新材料产业基地和产业集群,从而进一步增强新材料对工业结构调整和升级换代带动作用。 鉴于海外需求复苏加速,预计今年玻纤价格将出现量价齐回暖,我们预计2012、2013年EPS分别为0.94和1.29元,对应当前股价PE为18.9倍和13.7倍,给予公司买入评级。

我们认为, 公司的技术研发和营销网络能够为公司的市场扩张提供强大支撑,水利、铁路建设重启,城市再造、工业升级使得管道需求有望回暖,看好后续的持续增长。预计公司2012-2014年公司 EPS分别为1.28元/股、 1.46元/股、 1.62元/股,对应目前股价PE分别为13.84、 、12.14、10.93,给予公司买入评级。

2011公司实现营业收入2489亿元,同比增长31.4%,实现归属上市公司股东的净利润194.75亿元,同比增长12.5%。实现归属公司股东的综合收益为69.76%,同比下降51.4%。期末净资产为1308.7亿,同比增长16.81%。 一年期新业务价值略低于预期。寿险业务实现规模保费1872.56亿元,同比增长13.9%,市场份额较2010年提高1.3个百分点至16.4%。其中盈利能力较高的个人寿险实现规模保费1599.9亿,占比为85.4%。代理人数量为48.7万,较去年末增长7.4%。全年实现一年期新业务价值168亿,同比增长8.5%,低于中期11%的增速(中报18%的增速乃调整基数所致,不具备纵向和横向的可比性)。 产险利润率走过最高点。平安产险保费收入快速增长34.2%,达833亿元,市场份额提升两个百分点至17.4%。全年实现净利润49.79亿元,同比增长28.8%。在业务快速发展的同时,业务质量保持良好,综合成本率维持在93.5%,但与中期的92.9%相比上升0.6个百分点。随着车险费率市场化的进行,产险利润率将有所下降。 四季度投资收益超预期。期末公司投资资产为8673亿,同比增长13.68%。其中,债券占比58.2%,定期存款占比19.6%,固息类占比81%,较中期提高2.8个百分点,主要是由现金转化而来;权益投资占比为11.5%,较中期保持不变。全年实现归属公司的投资收益115.8亿,其中四季度实现151亿,在四季度大盘继续下跌10%的环境下超出预期。 综合金融平台框架搭建完成,交叉销售效应显现。年内公司完成对深发展的定向增发和与平安银行的合并,银行业务贡献利润79.77亿元。平安投行完成IPO34家及7家再融资的主承销发行,股票承销家数和承销收入均名列行业榜首。平安大华基金成立并发行两只基金,凭借集团优势募集资金超过30亿。公司车险保费的51%、银行业务新信用卡的42.9%和首只基金资金的63.3%均来自交叉销售渠道。 整体来看,公司年报已有参半:新业务价值增长低于预期,而四季度投资表现亮眼。2012年以来平安表现较好,投资遵循超跌反弹、估值修复行情。承保方面,平安寿险1季度开门红情况不容乐观。预计2012年中国平安每股新业务价值为2.44元,目前股价对应的2011年一年期新业务价值倍数4.6倍,对应的2012年新业务价值倍数为2.6倍,估值仍具备优势,维持增持评级。

事件: 公司发布2011年年报,报告期内实现营业收入36.25亿元,利润总额为4.49亿元,其中,上市公司股东的净利润为3.32亿元,分别对应上年增长21.38%、-26.54%、32.33%,以总股本4.75亿股为基数,对应每股收益0.7元,扣除非经常性损益后的基本每股收益0.66元。利润分配预案:每10股派1.50元(含税)现金红利,无送转。 我们从甘青地区GDP和投资增速测算需求,认为该地区价格回暖是趋势。预计2012、2013年公司EPS分别为1.10和1.50元,对应当前股价PE为10.24和7.51,给予公司买入评级。

事件:12月20日,公司董事会审议通过了《关于审议公开发行A股可转换公司债券的议案》,本次可转债发行总额不超过人民币260亿,发行期限为6年,票面利率不超过3%。本次可转债转股期为发行结束后六个月至可转债到期日止。初始转股价不低于公布募集说明书之日前二十个交易日公司A股股票交易均价和前一个交易日公司A股股价。当公司A股股价在任意连续三十个交易日中有十五个交易日收盘价低于当期转股价格的80%时,董事会有权提出转股价向下修正并提交股东大会审议,修正的转股价不低于股东大会前二十个交易日均价和前一交易日股价。 本次可转债发行实质为公开增发股票。本次可转债票面利率在可转债中处于中上游,但远低于同期银行存款利率,银根紧缩背景下,此利息收益对投资人吸引力有限,所以其实质即公开发行增发股票,募集资金260亿元。 发行转债目的为补充偿付能力。如我们在前期报告《保险公司偿付能力充足率评估》等中提到的,本次利率周期中保险公司盈利能力下降,股市乏力更是导致实际偿付能力加速缩水,所以寿险行业均面临偿付能力充足率不足压力。此前,中国人寿、中国平安和中国太保均已发行次级债补充偿付能力。相比之下,转债成本更低且更有效。 偿付能力提高24.2个百分点。公司公告显示,截止2011年10月31日,公司偿付能力充足率为170.7%,寿险公司为153.2%,产险公司为171%,深发展的资本充足率和核心资本充足率为11.5%和8.4%。寿险公司已逼近偿付能力充足率II类红线,银行充足率也处较低水平。本次发行完成后,仅以10月31日数据静态测算,假设260亿元资金全部转股,公司偿付能力提高24.2个百分点,达194.9%。 本次发行和募集资金金额均已在市场预期之内,所以尽管公开增发会对股价有负面影响,但不会太大。此次利率周期中公司低景气已在盈利和估值上充分反映,目前估值已接近历史最低点,从中长期来看,具备投资价值,维持增持评级。

前三季度业绩同比下降17%。2011年前三季度实现营业收入95亿元,同比下降24%,归属母公司净利润实现33亿元,同比下降17.15%,其中第三季度营业利润5亿元,同比下降75%。主要系第三季度经纪业务收入下降和自营亏损所致。 经纪业务收入下降48%。2011年前三季度经纪业务佣金收入为29亿元,同比下降48%,综合佣金率0.075%,环比下降13%,下降趋缓。市场份额5%,环比下降11%。 非经纪业务收益占比稳定,平滑业绩。前三季度,承销业务净收入11亿元,同比下降19%,市场份额11%,行业保持第1位;前三季度基金管理费与销售收入共21.55亿元,同比下降14%,收入占比略增至23%;利息收入10.55亿元,与去年基本持平。由于公司接连卖出中信建投和华夏基金股权,致业务受到较大影响。但各业务占比较为稳定,且有力的分散了市场风险。 自营规模大且控制风险能力强。2011年前三季度自营规模467亿元较年初略降9%,自营收益达16.84亿元,同比增长26.67%,其中第三季度亏损6.59亿元,同比下降171.56%。其大规模的自营资产及其三季度亏损的数额的比重,足以显示其在疲软的市场中相对其他券商管理资产的较强实力。 估值:假设2011年,市场日均股票成交额2100亿元,自营收益率为3%。公司11年EPS为0.69元,对应市盈率18倍,估值已近底部,考虑到未来转融通业务可能年内启动将刺激券商板块上行,并利好资本规模大的券商,四季度市场在乐观谨慎的研判下其自营收益很可能大幅度反弹,维持公司买入评级。