投资要点 事件:公司公布2015年半年报:实现营业收入103.87亿元,同比增长10.42%;归属于母公司所有者净利润9.46亿元,同比增长15.35%;每股收益0.43元,同比持平。其中二季度单季实现营业收入61.13亿元,同比增长23.63%;归母净利润5.73亿元,同比增长38.43%,超预期。 点评: 客车销量增长带动营业收入增长,新能源客车占比增加提升利润率。公司1-6月客车销量24079辆,同比增长2.95%,其中新能源客车销售3,645台,同比增长102.7%,新能源客车占比达到15.1%,由于新能源客车单价和利润率均较高的原因,公司净利率增速快于收入增速。 期间费用率有所上升,但结构变化明显。15年1-6月期间费用率为12.91%,较上年同期12.27%上升0.64个百分点,主要是由于销售费用和管理费用的较快增长导致,在人员工资上涨的带动下,两者的费用率由同期的12.7%上升至14.0%。而财务费用在利率变动的影响下大幅下降180%。 预计公司2015年新能源客车销售1.3万辆,同比增长76%。当前新能源客车需求增长的最主要动力仍然来自于政府鼓励政策和巨额财政补贴。今年是2013-2015三年新能源汽车推广阶段的最后一年,且2016年开始补贴要求标准更加细化、严格,因此下半年新能源客车将会出现冲量,预计行业2015年销量达到4.5万辆,同比增长73%,宇通新能源客车销售1.3万辆,同比增长76%,占公司总销量达20%。 由于新能源客车毛利率明显高于传统客车,因此随着新能源客车销量占比的加大,将提高公司盈利能力。 预计公司全年客车销售6.6万辆,同比增长7.5%。短期内受宏观经济形势不景气的影响,传统客车需求同比小幅下降,公司客车需求的增长来自于新能源客车的大幅增长,预计全年销售6.6万辆,同比增长7.5%。 盈利预测及投资建议:我们预测公司2015-2017年的营业收入分别为293.5亿元、317.2亿元和338.0亿元,归母净利润分别为32.3亿元、38.8亿元和42.1亿元,增速分别为23.6%、20.2%和8.5%,对应的EPS分别为1.46元、1.75元和1.90元,维持“买入”评级,目标价26元。 风险提示:宏观经济下行导致公路客运企业减少新增和更新需求;地方政府财政紧张减少公交客车采购;新能源客车推广不及预期;海外市场波动较大,需求不及预期。

2015年中报营业收入和净利润均出现大幅下滑。国电南瑞公布15年半年报,2015年中实现营业收入27.99亿元,同比降低23.1%,实现归属于母公司股东的净利润0.25亿元,同比降低95.5%,EPS为0.01。就2015年第二季度单季而言,实现营业收入16.24亿元,同比降低19.2%,与今年一季度相比,环比增长38.2%;实现净利润0.16亿元,同比降低95.8%,环比增长68.7%。上半年由于经济增速下行压力加大,同时产业结构优化、增长动力转换,电工装备行业企业之间的竞争进入新阶段,导致公司经营环境错综复杂。另一方面上半年电网公司处于审计高峰期,部分项目客户交货期延后、部分电网自动化高端软件产品市场招标时间同比延后等,使得公司的经营成果出现阶段性较大波动,公司预告前三季度期末的累计净利润与上年同期相比将同比下降50%-85%。 电网自动化、发电及新能源上半年收入同比下降,电网自动化毛利率大幅下降,预计下半年将有一定程度好转。公司电网自动化上半年实现收入17.9亿元,同比下降24.57%,主要由于电网上半年招标期和交货期延后所导致。宏观经济的低迷使得电力投资需求也较为低迷,但是国家电网已经公布追加农网投资,加大配网投资,预计下半年和明年将有较大幅度的好转。特别地,细分来看,预计变电站自动化相对平稳,配网自动化上半年压力较大,但随着国网增加农配网投资后续需求将明显加大,调度自动化也有一定的压力,但是地县调度系统更换后续将有增长。电网自动化毛利率为14.84%,同比大幅下降18.3%,主要原因为以往优势业务的电网调度等高端软件含量少、人工等制造费用有所上升等,预计下半年将有明显回升,电网自动化的均衡毛利率应该在30%以上。发电及新能源上半年实现收入5.23亿元,同比下降33.65%,主要也是公司收缩新能源EPC的影响,同时部分项目客户方开工、交货期延后所致。 毛利率为15.74%,同比增加1.07%,主要是公司对于盈利不好的EPC项目进行了控制,重点提高盈利能力。发电及新能源业务未来预计整体保持相对的平稳。 节能环保业务同比增长58.93%;工业控制有所下降,这两项业务未来都有较大的潜力。节能环保业务发展势头良好,营业收入3.51亿元,同比增长58.9%,主要由于公司市场竞争优势增强及商业模式创新带动收入增长,电网节能业务将有很大的发展潜力,我们预计全年有望保持高增长,且明后年均有较好的发展空间。 节能环保业务毛利率为16.23%,同比下降6.5%,主要因为本期实现收入的项目毛利较低,后续毛利率将有所回升。工业控制(含轨道交通)业务降幅明显,受部分项目进度延后影响,营业收入1.28亿,同比下降48.64%,营业毛利率上升13.5%,主要由于本期投运项目软件及集成服务含量较高所致,但是今年轨道交通招标情况较好,同时公司之前签订的宁和城际PPP项目进展慢于预期,但是明年将进入收入确认的高峰期。 上半年销售、管理费用率分别增长1.80%和3.13%,应收账款减少3.12%,存货微增2.5%。公司2015年上半年期间费用率为15.24%,同比增加4.73%,其中销售费用率为6.07%,同比增加1.80%,主要是由于公司增加销售人员,销售费用中薪酬等同比增加所致;管理费用率为9.28%,同比增加3.13%,主要是由于研发支出的大幅提高;财务费用率-0.12%,较去年同比下降0.20%,主要由于公司本期降低外部融资、提升资金使用效率。营业外收入5894万,同期下降24%,主要由于上半年电网自动化高端软件产品销量下降相应软件退税减少所致。应收账款、应付票据较期初均有所减少,应收账款63.16亿,比期初减少3.12%;应付票据4.13亿,比期初减少39.5%,预收款11.29亿,比期初减少20%。存货21.56亿,比期初增长2.5%,说明公司后续备货比较充裕。经营活动净现金流出5.08亿元,较去年同期净流出2.82亿元大幅增长,主要原因为公司采购付款增加。筹资活动净现金流出7.93亿元,较去年同期净流出3.64亿元增加较多,主要由于公司本期提高分红金额,并加强资金管理、降低外部融资所致。 一带一路、电改、能源互联网三大方向南瑞都有较大优势,南瑞集团避免同业竞争承诺也是后续重大看点。 公司国际化业务发展顺利,2014年签订国际项目合同额13.8亿元,同比增长150%,占总合同的8%。国家2015年开始着力推行“一带一路”大战略,南瑞在国际业务上已有所储备,将借力政策的春风,推动中国电力装备的出口。随着中共中央和国务院联合发布《关于深化电力体制改革的若干意见》,用电端新的需求迸发、能源互联网大发展的条件也愈加成熟,南瑞作为智能电网龙头企业,产品线已经覆盖调度、配网、用电、变电等各个领域,是国家规划布局内重点软件企业,经过40多年的创新发展和技术沉淀积累,在能源互联网的革命中将有很强的竞争优势,或将产生新的商业模式来获得更快的发展。此外,公司此前公告的“国电南瑞发行股份购买资产暨关联交易报告书”当中提到了三年之内解决南瑞继保的同业竞争问题,也就是在2016年底前腰解决,结合当前国企改革的大背景,国电南瑞的国企改革方案随时有推出的可能性,南瑞集团收入和利润是上市公司的2-3倍,南瑞集团整体资产整合存在很大的想象空间。 盈利预测与估值:根据中期的业务情况,我们略微调低盈利预测,预计2015-2017年EPS分别为0.43/0.59/0.74元,同比增长-18/35/27%,考虑到公司在电网自动化领域的品牌地位、节能环保和工业控制方面的增长潜力、以及南瑞集团对于解决同业竞争的承诺而可能的国企改革,给予2016年35倍PE,目标价21元,维持买入评级。 风险提示:电网投资进度和款项交付进度低于预期、海外业务开拓低于预期、新业务开拓低于预期

公司2015年上半年业绩同比增长276.62%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入94.29亿元,同比增长110.90%;实现归属于上市公司股东净利润12.45亿元,同比增长276.62%,对应EPS为0.46元。公司二季度单季实现营业收入68.78亿元,同比增长126.47%,环比增长169.54%;实现归属于上市公司股东净利润9.97亿元,同比增长256.10%,环比增长300.64%,对应EPS为0.37元。公司在半年度业绩预告的修正公告中,预计上半年盈利区间为11.57-13.23亿元,同比增长250%-300%,半年报业绩与其一致,符合我们和市场的预期。 公司预告2015年前三季度业绩同比增长50%-100%符合预期:公司预告前三季度盈利区间为17.92-23.90亿元,同比增长50%-100%;依此测算,三季度单季盈利区间为5.47-11.44亿元,同比增长-36.72%至32.42%,环比增长-45.13%至14.82%。由于去年三季度确认了4.26亿元的投资收益(大部分来源于澳大利亚风电场的转让)致基数较高,因此三季报预告业绩增速有所下滑,基本符合我们和市场的预期。 风机外销2095MW,毛利率同比略有提升,国内霸主地位稳固:风机制造业务方面,公司2015年上半年实现销售收入78.82亿元,同比增长124.21%;对外销售容量2095MW,同比增长122.34%。根据中国风能协会统计数据,2015年上半年,国内新增装机容量为10.10GW,公司国内新增装机2082MW,市场占有率为20.61%,国内霸主地位稳固。根据我们的测算,2015年上半年风机销售平均价格约3762元/kW,同比提升0.84%;单位成本约2810元/kW,同比提升0.46%;毛利率小幅提升0.28个百分点至25.31%,预计风机净利率达到8%-9%,贡献约7-8亿的净利润,是2015年上半年业绩高增长的主要来源。分机型来看,主力机型1.5MW和2.5MW风机毛利率均稳定在25%-26%之间;而新品2.0MW风机开始贡献收入,上半年确认销量110MW,毛利率达到22.67%,随着规模效应逐步显现,其毛利率有望快速攀升至25%以上。 国内风电“十三五”规划大概率上调,中长期增长空间打开:由于风电上网电价下调带来的抢装,预计2015年国内新增装机规模有望达到25GW,下半年行业将持续景气。根据相关报道,“十三五”规划新能源目标上调基本确定,风电装机规模有望从200GW上调至250-280GW;尽管上述目标在能源局尚未最终确定,但在政策导向以及市场预测方面均给予了积极的预期;结合国内即将启动的海上风电,风电中长期需求增长空间打开,有利于提升风电板块的整体估值。2015年4月28日,国家能源局公布《关于印发“十二五”第五批风电项目核准计划的通知》,第五批核准计划的项目共计34GW,对于2016年国内需求给予了较大保障。 投资建议:预计公司2015-2017年EPS分别为1.05元、1.36元和1.68元,业绩增速高达57%、30%和24%,对应PE分别为15.9倍、12.3倍和10.0倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价27元,对应于2015年26倍PE。 风险提示:风电行业需求不达预期;风机价格竞争超预期;公司风电场业务不达预期;能源互联网布局不达预期。

上半年净利润同比增长13.70%,业绩整体符合市场预期。公司上半年实现营业收入15.75亿元,同比增长13.70%;实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元,同比增长18.48%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.92亿元,同比减少16.49%,实现每股收益0.17元,同比增长16.12%。 公司第二季度实现营业收入8.51亿元,同比增长5.40%,环比增长17.44%,营业利润1.09亿元,同比增长24.31%,实现归属母公司股东的净利润1.08亿元,同比增长13.86%,归属母公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.60亿,同比减少25.79%,主要是由于股权投资相关长期借款增加导致财务费用大幅上升。公司整体业绩符合市场和我们的预期。 电力行业收入同比增长9.07%,毛利率下降0.80%,全年有望实现较好的增长。公司电力行业实现营业收入8.76亿元,同比增长9.07%,毛利率46.07%,同比下降0.80%。分业务来看,长园深瑞实现收入4.73亿,同比增长4.15%,净利润0.58亿,同比下降22.69%,主要是新产品研发投入较多。长园共创实现收入0.84亿,净利润0.07亿元,增长13.07%,主要是降本增效所致。长源电力实现收入1.95亿,同比增长20.63%,主要是本年高压电缆附件、配电类产品和接地类产品营业收入都有大幅提高,净利润0.14亿,同比下降22.28%,主要是市场开发费增加。电网设备上半年整体实现收入增长,利润率略微下降、净利润小幅下降,在电网投资整体没增长,电网企业普遍半年度业绩大幅下降的情形下做到这一点,体现了公司业务较强的竞争力和成长性,在国网追加农网和城网投资的背景下,公司下半年经营将有进一步的好转,全年有望实现较好的增长。 电子行业基本和上一年持平,毛利率有所改善。公司电子行业实现营业收入6.61亿元,同比增长18.69%,主要是本期合并报表新增子公司江苏华盛贡献营收1.00亿元,毛利率为38.33%,同比增长1.33%。分业务来看,长园电子实现收入3.40亿元,同比减少1.46%,实现净利润0.34亿元,同比增长4.74%,主要是汽车类产品利润增加;长园维安实现收入1.52亿元,同比增长1.07%,实现净利润0.25亿元,同比增长22.60%,主要是由于公司大力拓展国内过压保护和过温保护市场。新增加子公司江苏华盛,实现营业收入1.00亿,实现净利润0.27亿。电子行业整体保持平稳,产品结构逐步优化,盈利能力将有所提升,江苏华盛下游需求旺盛,解决产能瓶颈后,将有更好的增长。 应收账款较期初增长8.30%,现金流和资产负债表比较健康。应收账款为20.75亿元,较期初增长8.30%,主要是营业收入增加所致。应收票据0.96亿,较期初减少23.96%。存货7.02亿元,较期初下降3.26%。 预收账款为1.22亿元,较期初增长10.97%。应付账款5.62亿,较期初增加8.29%。公司上半年经营活动产生的现金流量净额为-0.28亿元,较上年同期-1.48亿元有所好转,主要是公司销售回款速度提升。公司整体现金流量表和资产负债表比较健康。 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别增长0.34%、0.63%和0.87%,研发支出增加20.49%。公司上半年销售费用为2.09亿元,同比增长16.71%,主要由于随营业收入的上升,运杂费、工资奖金、差旅费等都有大幅增加;管理费用2.96亿元,同比增长17.65%,主要是由于员工工资奖金、研发支出以及股权激励费用上升所致,其中股权激励费用1150万元;财务费用为0.63亿元,同比增长45.21%,主要是因为新增股权投资引起银行借款增加导致。公司销售费用率为13.30%,同比增长0.34%,管理费用率为18.78%,同比增长0.63%,财务费用率为4.01%,同比上升0.87%,预计下半年管理费用率、财务费用率会有所下降。同时公司持续加大研发投入,上半年研发支出0.80亿元,占营业收入的比例为5.07%,比上年同期增加20.49%。 增发收购运泰利尘埃落定,借力长园大平台,测试设备、工业自动化、智能汽车三驾马车将助推运泰利未来三年高增长。公司以17.2亿元收购运泰利100%股权,并募集配套资金4.8亿元,7月25日公告已完成资产过户。运泰利是行业领先的精密测试设备和工业自动化设备供应商。在测试设备某些细分领域,运泰利的技术水平已经达到国际领先水平。工业自动化领域,未来三到五年运泰利会注重工业自动化设备的研发,并向汽车电子、LED照明、太阳能、医疗等行业的产业链进行开拓,选取相关行业内前三名世界知名公司进行合作,形成新的业务增长点。智能汽车领域,运泰利将与上市公司共同优化资源配置,拓展汽车电子相关领域的业务。吴启权、曹勇祥、魏仁忠、王建生和运泰协力承诺运泰利2014年度、2015年度和2016年度实现的净利润分别不低于1亿元、1.3亿元和1.7亿元,运泰利2014年、2015年、2016年度的累积净利润不少于4亿元。借力长园集团大平台,运泰利未来三年预计将迎来超预期增长。 电动车和工业4.0兼并收购取得超预期成果,能源互联网也是下一步的重点。根据公司的发展战略,2015年全力推进已有的新材料和智能电网设备产业发展的同时,着力打造电动汽车相关的材料与设备产业链;积极探索公司业务与能源互联网的结合点;坚持收购兼并与自我发展相结合,坚持技术领先和全球化;确保公司的主营业务收入和利润持续快速增长。2014年,公司在围绕电动汽车相关材料方面,相继投资深圳市星源材质科技股份有限公司、收购江苏华盛精化工股份有限公司80%股权、增资获得深圳市沃特玛电池有限公司11.11%股权;同时收购珠海运泰利自动化设备有限公司,已完成资产过户,电动车和工业4.0方面均取得了超预期的成果。2015年,在国家推行一带一路和积极推进电改背景下,结合公司在二次设备、配网方面的优势,公司将积极拥抱互联网,探索寻求能源互联网方面的新机会。 盈利预测:考虑收购运泰利的收购和增发全面摊薄,我们预计2015-2017年的EPS为0.58/0.80/1.04元,考虑到公司优良的并购基因和极强的整合能力,考虑到公司在电动车、工业4.0方面的布局,以及在电改和能源互联网方面的规划和资源优势,给予2016年35倍PE,提升目标价至28元,维持买入评级。 风险提示:智能电网建设进度低于预期,原材料价格大幅波动。

投资要点. 公司2015年上半年业绩同比增长25.09%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入11.73亿元,同比增长38.98%;实现归属于上市公司股东净利润1.69亿元,同比增长25.09%,对应EPS为0.46元。公司二季度单季实现营业收入6.69亿元,同比增长46.18%,环比增长32.80%;实现归属于上市公司股东净利润8959万元,同比增长25.11%,环比增长12.67%,对应EPS为0.22元。公司半年报业绩符合我们和市场的预期。 智能业务收入平稳增长,毛利率有所下滑:智能业务方面,公司积极参加国网、南网以及海外的智能电能表招投标工作,通过对技术的创新、流程的优化、质量的严控等优势赢得市场的认可,中标量和中标金额继续保持行业前列,海外订单同比实现翻倍。2015年上半年实现销售收入7.28亿元,同比增长7.64%,毛利率下滑3.03个百分点至35.50%,预计贡献净利润1.1亿元左右;其中电子式电能表实现销售收入6.39亿元,同比增长13.36%,毛利率小幅下滑1.44个百分点至34.69%;而用电信息管理系统及终端实现销售收入8019万元,同比减少20.42%,毛利率下滑9.51个百分点至43.15%。同时,公司还与东软签订了海外AMI主站软件合作协议,与兰吉尔签订全面战略合作协议,积极筹划智能领域的技术创新和战略新布局。 节能业务收入略有增长,代工占比提升拉低毛利率:节能业务方面,公司上半年主要在亮化工程业务方面进行拓展与延伸、积极参与市政工程以及农村道路照明工程的招投标工作,通过生产线的改造,流程的简化,引进全自动化生产线来提升产品质量,并通过品牌推广等扩大林洋品牌在市场上的知名度。2015年上半年实现销售收入7848万元,同比增长5.59%;由于代工占比提升,毛利率下滑14.14个百分点至21.21%,预计贡献净利润不足1000万元。 新能源业务已成为公司业绩的主要增长点:新能源业务方面,公司自从2012年开始进入新能源领域以来,充分利用政府对新能源大力推进的时机,结合自身在光伏领域的优势,在光伏电站建设方面取得良好的效果,2015年上半年公司在江苏、安徽、山东、吉林等地快速布局并设立子公司,积极拓展当地光伏电站业务,2015年半年度末累计持有205MW已并网电站。公司上半年光伏业务实现销售收入3.33亿元,同比剧增311.11%,毛利率大幅提升17.74个百分点至33.75%,预计贡献净利润略超5000万元;其中,电站运营预计实现收入1.1亿元左右,贡献净利润约3300万元;而EPC业务(含组件)预计实现收入2.2亿元左右,贡献净利润约2000万元。公司还先后与华为、东软、阳光电源、通威股份等知名企业展开战略合作,进一步有效降低电站建设成本,并为公司布局能源互联网奠定了基础。 期间费用率显著降低,坏账损失影响盈利:2015年上半年,公司期间费用率显著降低3.63个百分点至12.90%,其中销售费用率降低2.28个百分点至3.77%,管理费用率降低2.50个百分点至9.40%,而财务费用率提升1.17个百分点至-0.26%。公司计提了2411万元的资产减值损失(全部为坏账损失),同比去年上半年的458万元大幅增长,对于公司的整体盈利有一定影响。公司2015年上半年存货周转天数同比减少28天减少至100天,而应收账款周转天数同比增加45天至203天,与坏账损失大幅增加完全契合。公司2015年半年度末资产负债率为22.63%,低于光伏行业平均水平,二次增发之后资金将更加充足。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出2.48亿元,同比去年上半年的净流出3920万元有所恶化。 能源互联网从发电侧到用电侧全面布局:公司在国家提出的“互联网+”战略和电力体制改革的政策背景下,积极布局能源互联网,稳步推进与东软的合作,完成分布式能源管理平台运维设计,成功接入首个分步式电站并开始试运行,同时初步完成林洋智慧能效管理云平台团队建设,进入实质性研发阶段,并于6月初结合国家节能周宣传正式发布。根据智慧分布式能源管理核心技术研发项目的初步规划,公司将从与现有业务结合较为密切的智慧分布式能源管理领域入手,通过对智慧分布式能源管理云平台及关键技术、智慧能效管理云平台及关键技术和微电网系统平台及关键设备三大核心技术领域展开研发,全面提高公司在云计算与互联应用、分布式数据挖掘与专家系统、分布式能源管理与调度、需求侧管理与响应等方面的技术水平,为公司未来在能源互联网领域的业务拓展提供充足的技术储备。公司有望成为能源互联网从发电侧到用电侧全面布局的稀缺标的。 拟二次增发募集28亿元投资300MW分布式与智慧分布式能源管理核心技术研发项目:公司已发布二次增发预案,拟以31.16元/股的底价非公开发行不超过9000万股,募集资金不超过28亿元,其中25.3亿元投资300MW分布式光伏发电项目,2.7亿元投资智慧分布式能源管理核心技术研发项目。二次增发继续加码分布式光伏,是公司前期项目资源储备的进一步释放,也有利于公司实现“成为东部最大的分布式光伏电站运营商”的发展目标;而智慧分布式能源管理核心技术研发项目将融合智能、节能、新能源三大业务板块,实现各业务链条间的互补协调及契合式发展,促进能源互联网业务加快推进。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,我们预计公司2015-2017年的EPS分别为1.49元、1.91元和2.43元,业绩增速分别为47%、29%和27%,对应PE分别为26.8倍、20.8倍和16.4倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价45元,对应于2015年30倍PE。 风险提示:政策不达预期;分布式项目推进不达预期;电表需求不达预期;能源互联网布局不达预期;融资不达预期。

投资要点 公司2015年上半年业绩同比增长-2.14%,基本符合预期:公司发布2015年半年报,上半年公司实现营业收入10.27亿元,同比增长10.21%,实现归属于上市公司股东的净利润为4230.7万元,同比增长-2.14%,对应EPS为0.21元。公司二季度单季实现营业收入5.46亿元,同比增长3.5%,环比增长13.5%;实现归属于上市公司股东净利润2428万元,环比增长34.5%,对应EPS为0.12元。公司在此前的半年度业绩预告中,预计上半年的盈利区间为4731至6309亿元,同比增长5.00%至40.00%,半年报业绩接近其下限,略低于我们与市场预期。同时,公司业绩预告2015年1-9月份净利润7178至9331亿元,同比增长0.00%至30.00%。 公司积极抓住新能源产业的快速发展,依靠技术研发优势,加速拓展新行业、新市场,探索并推进业务模式转型:通过技术创新和安装服务,赋予VISION、三瑞自有品牌新内涵,并同时结合公司高端的铅碳、磷酸铁锂、纯铅、高温等新技术产品只做自有品牌策略,逐步提升品牌知名度;增加自有营销网络建设,新增印度自有营销网络和国内多个地区办事处,不断强化国际市场的地位,和拓展国内市场,做强UPS市场,做大电信市场,做好新能源市场,尤其电动汽车市场,已和国内多个电动汽车生产商达成供货意向,并送样检测。 继续促进磷酸铁锂、三元锂离子电池、石墨烯电池、铝离子电池、纯铅电池、高温电池、铅碳电池、深循环电池、混合电池和新能源电池的研发和营销力度,将其打造成为公司未来的核心战略产品。提供电池服务的解决方案,2015年上半年已经推出选型软件、远程监控、GPS跟踪产品,并推进电池回收和其他一站式服务等增值服务项目进行,以端到端的服务模式,全方位提升客户满意度并促进销售增长;2015年上半年通过服务销售超过1000万元。 贯彻产地多元化战略,继续打造深圳、越南、湖北三大生产基地,推进湖北募投项目落地湖北雄韬,另外考虑到2016年1月1日开始国内征税铅酸蓄电池消费税,会消弱国内蓄电池的国际竞争力,公司加大越南投入继续扩大越南生产基地建设。同时公司加大提高锂离子电池,特别是动力锂离子电池产能,以适应国内新能源电动大巴动力锂电需求。 业绩变动的主要原因:国内4G、云计算数据中心的加速建设,新能源储能电源市场需求强劲;公司在南亚、东南亚市场认可度增强,市场地位更加稳固;公司财务费用同比降低。 新产品研发:动力锂离子电池是公司未来几年主要发展方向,公司拥有十多年的锂离子电池研发制造经验,并于2007年开始研发大容量锂离子动力电池,在电池及管理系统设计制造方面已取得多篇专利。目前产品涵盖市场主流的几种锂离子电池,广泛应用于通信及储能领域。随着4G网络的普及,大批通信信号增强站和拉远站的建设,通信领域对户外使用的电池的耐高低温性,循环寿命及重量比能量都有较高的要求,我司自主开发的磷酸铁锂电池在各个方面均有较强的优势,已经大批量应用于国内及东南亚各国的通信基站。公司报告期内磷酸铁锂电池销售收入达1600万元。 核心能力建设:雄韬将以技术创新和UPS解决方案为主, 配套服务为辅。将在若干市场前景好, 集团有良好客户基础或能把握业务关键成功要素的领域实现高度专业化经营,通过沿价值链的前伸后延和配套服务等新手段的运用,为国内外客户提供全面增值服务,最终成为一个UPS行业领先的服务解决方案提供商。立足于新能源和相关服务领域,通过业务延伸和战略投资,形成以新能源产品营销以及解决方案相关服务为主营业务,兼具新能源产品研发和制造功能的综合性新能源产业实体。通过资本运营整合内部资源,搞好集团短期资金运作,并支持集团其他业务板块发展。在资本运营的基础上重点发展面向内外市场的资产管理类业务并逐步培养资产管理、风险控制、价值发现和资本运营能力。 期间费用率基本持平,经营情况同比有所恶化:2015年上半年,公司期间费用率增加0.35个百分点至9.36%,其中销售费用率增加0.13个百分点至3.52%,管理费用率增加0.21个百分点至4.61%,而财务费用率增加0.01个百分点至1.23%。公司2015年上半年存货周转天数同比增加15天减少至88天,应收账款周转天数同比增加15天至82天;2015年半年度末2190万元的预收账款同比去年上半年的2110万元基本持平,说明公司的回款能力保持相当水平,说明行业的景气程度依然向好。公司2015年上半年经营活动现金流为净流入5350万元,同比去年上半年的净流入9250万元有所弱化。 投资建议:新型产业领域:战略转型强力布局锂电池产业,存强烈并购锂电池延伸产业预期,聚焦新能源汽车与储能电站等新兴产业;传统业务领域:铅酸电池业务稳健发展,开拓UPS融资租赁、UPS+储能创新模型。我们看好公司未来转型升级,聚焦新兴产业带来的巨大成长机会。预计公司2015-2017年EPS分别为0.57元、0.73元和0.93元,对应PE分别为50.7倍、39.3倍和31.2倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价位为36.5元,对应2016年50倍PE。 风险提示:政策不达预期;转型不达预期;外延不达预期。

公司2015年上半年业绩同比增长145.40%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入4.73亿元,同比增长17.97%;实现归属于上市公司股东净利润4670万元,同比增长145.40%,对应EPS为0.29元。公司二季度单季实现营业收入2.60亿元,同比增长29.66%,环比增长22.25%;实现归属于上市公司股东净利润2705万元,同比增长789.55%,环比增长37.70%,对应EPS为0.17元。 公司半年报业绩与此前的快报业绩基本一致,符合我们和市场的预期。公司预告前三季度盈利区间为6000-6600万元,同比增长155.61%-181.17%;依此测算,三季度单季盈利区间为1330-1930万元,同比增长199.36%-344.43%,环比减少28.67%-50.85%。 太阳能玻璃毛利率提升,组件收入大幅增长:2015年以来,全球新增装机量稳定增长,减反玻璃的渗透率预计仍略有提升,预计公司AR镀膜玻璃销量同比有所增长;同时,公司超薄钢化玻璃预计开始贡献收入;公司上半年太阳能玻璃产品(包括AR镀膜玻璃与超薄钢化玻璃)实现销售收入4.20亿元,同比增长7.09%。AR镀膜玻璃的盈利能力在2014年已经见底回升,2015年上半年延续了这一趋势;公司上半年太阳能玻璃产品毛利率大幅提高4.68个百分点至16.87%,盈利能力显著提升。公司上半年实现双玻组件销售收入5124万元,同比增长765.27%,毛利率提升至16.76%较高水平。此外,公司光伏电站开始贡献收入,上半年实现72万元的发电收入,毛利率为51.78%。 期间费用率略有提升,资产负债表保持健康:2015年上半年,公司期间费用率小幅提升1.07个百分点至7.76%,其中销售费用率降低0.34个百分点至2.75%,管理费用率降低1.69个百分点至7.16%,而财务费用率提升3.10个百分点至-2.15%。公司2015年上半年存货周转天数同比增加32天至62天,应收账款周转天数同比增加22天至101天。公司2015年半年度末资产负债率为18.66%,远低于行业平均水平,资产负债表保持健康。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出8775万元,同比去年上半年的净流入8631万元有所恶化。 引领行业发展方向,超薄钢化玻璃与超薄双玻组件放量在即:公司深耕光伏玻璃行业多年,在自主研发的基础上引进LISEC的先进技术,率先推出2mm超薄物理钢化镀膜玻璃,引领行业轻薄化发展方向。应用超薄钢化玻璃的超薄双玻组件具有轻量化、长寿化、安全化、美观化、可透光化等特点,提高光伏组件效率。 在光伏产品高效化逐渐受到重视的背景下,2015年超薄钢化玻璃与超薄双玻组件有望开始放量。公司投建450MW超薄双玻组件,意在示范,引导与推广超薄钢化玻璃;国内首先用于自建电站(预计2015年上半年已开始确认自建电站的组件销售),海外有望逐步实现批量销售。公司将继续致力于往更薄玻璃应用领域的研究,并在薄玻璃上进行其他技术的研发和创新,相关技术储备将涉及节能建材和电子消费类产品等领域;目前已有的技术储备包括多功能轻质强化光电玻璃生产线项目以及大尺寸新型显示面板用超薄玻璃基板项目。 合作设立产业基金,电站投资超预期空间较大:公司自2014年开始本着多元化的发展战略,在保持主营业务稳步增长的同时,逐步开始向太阳能终端应用领域的拓展;公司计划2015年自建不少于100MW的电站项目,不仅能增厚公司业绩,还能拉动双玻组件销售,更重要的是验证公司超薄双玻组件及2mm超薄钢化玻璃的优越性,具有示范与推广作用。一方面,公司设立全资子公司江苏亚玛顿电力投资有限公司,在公司既有工业厂房建筑屋顶及其他可依托光伏电站的建筑物上建设5.003MW分布式项目;2015年7月拟在响水县小尖镇张集中心社区投资5MW光伏电站,作为超薄双玻组件产品应用的示范工程。另一方面,2014年9月,公司与弘石投资共同发起设立宁波保税区亚玛顿新能源投资合伙企业(有限合伙/产业基金),正式大举进军光伏电站。2015年5月,产业基金引进万向信托为新合伙人,确定首期募集资金为5亿元,其中万向信托作为优先级有限合伙人,认缴出资3亿元;公司作为劣后级有限合伙人,认缴出资1.995亿元;弘石投资作为普通合伙人,认缴出资额50万元。我们预计产业基金将在下半年进入投资快车道,合作方产业背景深厚,项目储备丰富,结合公司上市公司平台的融资优势,三方优势互补,项目、资金、管理三大核心竞争优势皆备,未来超预期空间较大。 实际控制人承诺增持,彰显对于公司未来发展的坚定信心:公司实际控制人、董事长兼总经理林金锡先生承诺,自2015年7月10日起六个月内,拟通过深圳证券交易所证券交易系统允许的方式(包括但不限于集中竞价和大宗交易等)增持公司股份,增持金额合计不低于1000万元,并且承诺在今年年内(2015年7月7日-2015年12月31日)不减持公司股票。实际控制人的增持计划,将与公司股东利益保持高度一致,有利于增强投资者的信心,也有利于公司长期稳健的发展。 投资建议:我们预计公司2015-2017年的EPS分别为0.63元、1.21元和2.04元,对应PE分别为58.4倍、30.4倍和18.0倍,维持公司“增持”的投资评级,上调目标价至42元,对应于2016年35倍PE。 风险提示:政策不达预期;产品价格竞争超预期;双玻组件推广不达预期;项目资源不达预期;电站并网或发电量不达预期。

特变电工将通过控股子公司建设451MW光伏风电项目,将显著提升新能源业务核心竞争力和盈利能力。 公司发布公告,公司控股公司特变电工新疆新能源股份有限公司(以下简称新能源公司)及其子公司西安佳阳新特能源有限公司(以下简称佳阳公司)在资源所在地设立了部分子公司,并以这些子公司为主体投资建设351.21MW光伏发电和100MW固阳风电项目。其中光伏发电分布于农十二师20MW、固阳20MW、定边50MW、右玉50MW、云县30MW、和布克赛尔100MW、霍城20MW、乌什20MW、七泉湖40MW。将为公司带来较好的长期稳定收益,提升公司新能源产业的核心竞争力,并有利于公司后续风光资源的获取。 光伏和风电BT比例提高,盈利水平将持续大幅提升,未来将逐步向电站运维服务转型。公司2014年自建的光伏、风电项目,包括EPC和BOT,完工和开工项目总计1.5GW,去年转让200MW,今年会完成转让150MW,公司在建且有明确转让对象的有500-600MW,今年公司自己运营项目将有500-600MW。 此次以子公司为主体,投资建设光伏和风电共计451MW,其中固阳100MW风电和20MW公司自己运营,其他项目并网后,可将项目公司的全部或部分股权转让给其他投资者。公司BT比例有所提高,未来盈利水平将得到持续提升。未来公司将逐步向电站运维服务转型,电站运维市场是能源互联网重要组成部分,看好公司在EPC和BT业务高增长同时,提早布局能源互联网。 电站项目建设将持续提升公司在新能源产业的竞争力,有助于后续路条资源的获取。公司年初在手的路条有2.5GW资源,还有一些项目在办审批手续,公司在整个新能源的储备比较充足。公司4月份与顺泰控股签订战略合作协议,双方三年内合作开发光伏项目总规模不低于1GW,由新能源公司负责EPC总承包,并优先考虑由新能源公司实施运维服务。此次公司建设451MW电站项目,将持续提升公司在光伏风电产业的竞争力,且有助于公司后续在路条资源上的获取。 新能源业务拟港股上市,解决资金瓶颈后将迎来很大发展空间。公司董事会会议通过了子公司新特能源股份有限公司增资扩股的议案,本次增资价格为6.84元/股,增资完成后,特变电工持股比例为71.65%,仍为新特能源控股股东。14亿元资金中6亿元用于补充项目建设资本金,8亿元由新特能源向其控股子公司新能源公司增资,用于光伏电站、风电场建设及运营,扩大新能源公司系统集成业务规模。为做强做大公司新能源产业,公司控股子公司新特能源拟在香港联交所主板发行上市。分业务来看,多晶硅去年产量1.7万多吨,盈利超过4亿,仅次于保利协鑫,今年预计2万吨,价格今年以来有所下降至17-18美元/公斤,成本也在持续下降,预计整体多晶硅盈利保持平稳;光伏和风电EPC和BT预计为1GW左右,其中BT比例会提高,盈利水平将持续有大幅度提升,同时开始建设持有部分光伏电站,预计在500MW左右。电站运营需要长期占用资源,500-600MW大约需要50亿资金。随着香港上市解决资金瓶颈问题后,新能源业务未来有较大发展空间。 输变电成套工程业务持续增长,将大幅受益于国家的一带一路战略。特变是国际业务拓展最成功的输变电企业,也是目前规模遥遥领先的企业,得益于公司领先的商业模式、高超的商务能力和强大的执行力。2014年输变电成套工程业务实现营收34.88亿,同比增长19.31%,毛利率增加5.52%至28.09%。截止14年底,正在执行及尚待执行的国际成套合同金额超过33亿美元,同比增长超过10%,国际工程建设周期一般为2-3年,2015年开始进入收入集中确认期,预计将迎来输变电成套工程的大幅增长。国家去年底推出一带一路战略,国家电网响应提出电网的一带一路,而特变电工已经在一带一路沿线国家耕耘了数年,已经参与了当地输变电总包项目,积累了很多的口碑,在国家一带一路大战略下,特变输变电成套工程业务将迎来非常大的发展。 特高压建设进度加速,2015年核准建设项目数翻番。特高压依旧是投资重点,2015年特高压建设明显提速。特高压工程从2005年示范工程发展至今,取得了长足进步。2013年,特高压直流和交流低于预期,仅批复一条浙北-福州特高压交流。2014年,特高压迎来了新的发展阶段,能源局提出十二条跨区送电通道,国务院认可通过调节能源结构来治理雾霾,特高压治理雾霾逐步被各方接受,同年,“两交一直”获得批复并开工建设。2015年,截止目前特高压上半年就核准“两交两直”,同时国网新疆分公司将开展两条特高压直流±1100kV线路的建设,是在哈郑线路后第二条和第三条“疆电外送”特高压直流输电通道。特变电工秉承自身在变压器行业的优势,将会在接下来的特高压投资高峰期内获得可观的收入和盈利。 盈利预测与估值:我们预计公司2015-2017年的EPS分别为0.68元、0.91元和1.16元,同比增长33/34/28%,考虑到特变进一步做大做强新能源业务,在海外输变电工程方面积攒的经验和口碑将大幅受益一带一路战略推进,给予2016年22倍PE,目标价20元,维持买入评级。 风险因素:电网投资不达预期、光伏项目实施不达预期

上半年净利润同比下降6.11%,略低于市场预期。公司上半年实现收入55.90亿,同比下降4.44%,实现利润总额9.99亿元,同比下降3.72%,实现归属于上市公司股东的净利润7.83亿元,同比下降3.25%,每股收益0.60元。第二季度,实现收入33.29亿元,同比下降3.77%,实现利润总额6.05亿,同比下降7.32%,实现归属于上市公司股东的净利润4.81亿,同比下降6.11%。公司半年报略低于市场和我们的预期。公司拟以现有股本13.15亿股为基数,向全体股东每10股分配现金股利6元,共计派发现金7.89亿元。 上半年毛利率同比提升2.05%至33.86%,预计下半年毛利率同比将持续稳中有升。2015上半年,终端电器、配电电器、控制电器、建筑电器、电子电器毛利率分别同比上升2.49%、1.35%、2.64%、2.05%、5.95%。 主要产品毛利率一致回升,主要源于大宗商品价格下降、公司强化采购业务成本控制、持续推动降本增效、生产和管理效率持续提升。铜、银、钢材、塑料等原材料在营业成本中占比为40-50%,今年2月份伦铜阶段性触底反弹,由5395美元/吨攀升至5月初6480美元/吨,之后再次持续下跌,截至目前为5106美元/吨,预计下半年公司主要产品毛利率仍将持续提升。公司上半年综合毛利率达到33.86%,再创公司上市以来的历史新高,自2011年开始毛利率触底到24.03%,2012年和2013年分别达到29.94%和31.6%,2014年达到33.19%为上市以来历史最高,而今年二季度综合毛利率为34.09%,几乎是历史新高。公司持续强化采购业务成本控制,上半年采购成本同比下降1627万元,全面推进落实目标降本专项工作,完成343家供方价格的确认与调整,大力推进先进生产制造技术与先进方式,组织流程改善、工艺改进、柔性生产等CIP项目51个,预计公司下半年毛利率同比仍将稳中有升。 建筑电器、电子电器实现较快增长,终端电器、配电电器、控制电器等传统产品有所下滑。公司主营业务受国内外经济环境复杂严峻,国内经济下行压力持续加大的影响,主营业务收入同比下降3.99%。其中,公司主要的三大类产品终端电器、配电电器和控制电器营收分别为15.92亿、14.25亿、9.57亿元,分别同比下降3.71%,12.67%,6.56%,主要是因为低压电器行业今年因为宏观经济增长放缓需求疲软,公司作为国内最大的低压电器供应商,也开始收入的下滑。电子电器(光伏逆变器)业务国内和国际销售双双实现突破,销售收入3.1亿元,同比上涨75.98%,实现了逆势增长,源于光伏行业今年需求较好,同时公司产品竞争力增强。建筑电器通过新产品的开发及市场营销推广,实现了销售收入5.12亿元,同比上涨12.86%,建筑电器业务被公司收购以后,近两年持续保持较快的增长,也体现了良好的协同效应。仪器仪表实现收入4.62亿元,同比下滑5.45%,主要也是源于宏观经济增长压力的影响。 优势地区华东小幅下降,华南和海外市场有所增长,其他地区均有不同程度下降。2015上半年,占比超过40%的华东区域实现收入24.86亿,同比小幅下降0.79%。华中、华北区域分别实现收入6.38亿、4.99亿元,同比下降11.70%、10.05%。华南地区实现收入4.69亿元,同比增长5.03%。西南、东北、西北三个地区业绩有所下滑,分别同比减少5.40%、3.54%、21.43%,这三个地区占比依然不高,未来潜力较大。 海外业务实现营收5.30亿,同比增长3.24%,其占公司收入比重相应提高至9.58%。公司积极推进全球化战略,海外营销主动应对市场变化,优化销售渠道与客户结构,积极推进双品牌策略。在印度、巴西、荷兰等地新增19家经销商及56家二级经销商,成功突破土耳其、阿联酋、新加坡等地14家行业客户。完善国际化业务平台,搭建北美、欧洲工程应用中心,推动与落实虚拟工厂运作方案。 销售费用率、管理费用率有所增加,技术开发费持续增加。公司上半年发生销售费用为3.48亿,同比增长2.73%,销售费用率为6.22%,同比增长0.43%,主要是销售市场人员增加及差旅费用增长,其中职工薪酬1.40亿,同比增长18.19%。第二季度销售费用2.15亿,同比增长5.81%,销售费用率6.47%,同比增加0.59%。上半年公司管理费用为4.17亿元,同比增长2.88%,管理费用率为7.47%,同比增长0.53%,其中技术开发费1.96亿,同比增长1.75%。第二季度管理费用2.34亿,同比增加6.01%,管理费用率7.04%,同比增加0.65%。 存货增长2.42%,经营性净现金流入同比增长30.97%。存货11.97亿,同比增长2.42%,其中库存商品5.0亿,较期初减少27.59%,发出商品1.57亿,较期初增加31.74%。应收账款28.01亿,同比增长29.73%。 应收票据14.83亿,同比减少33.49%。销售商品、提供劳务收到的现金57.27亿,同比减少9.61%;经营活动产生的现金流量净额9.80亿,同比增长30.97%,主要因本期购买商品、接受劳务支付现金采用银行承兑汇票结算方式同比增加。公司货币资金26.31亿,现金流较充裕,有利于长期投资与战略布局。 公司出资1.1亿获得浙大中控信息10%股权,布局智慧城市,拟发行股份收购正泰集团太阳能相关资产,打造全球领先的智慧能源开发与运营商。公司发布公告,出资人民币1.1亿元获得浙江浙大中控信息技术有限公司(以下简称“中控信息”)10%的股权。中控信息一直致力于智能交通、智能建筑、智慧医疗、数字化水务等行业应用解决方案,是国内领先的智慧城市系统集成服务与整体解决方案提供商。中控信息2014年实现收入12亿元,净利润0.56亿元,总资产10.45亿元,净资产3.15亿元,2015年上半年实现收入5.5亿元,净利润0.22亿元,按照3.14倍PB,2014年20倍PE受让股权。智慧城市建设领域和正泰目前战略具有较好的协同性,正泰将通过参股中控信息,实现传统制造业向智能制造与服务业的转型升级。此外,公司公告正筹划重大资产重组,拟发行股份收购正泰集团控制的太阳能电站及太阳能电池组件制造相关资产,积极布局光伏发电及智能微网,完善电力产业链各个环节,从单一的装备制造企业升级为集投资、运营、管理、制造为一体的综合型电力企业,打造成为全球领先的智慧能源开发与运营商。正泰电器在14年12月到今年1月,连续三笔并购积极拓展业务领域,先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保,布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域,都可能再次进行战略并购,掌握前沿技术,为未来布局。 工业4.0核心标的,能源互联网基础较好,将受益电改政策落地,看好公司在能源互联网和售电侧的发展潜力。公司将智能制造列为三大核心战略之一,积极参与中国制造2025规划。未来公司将有序推进机器换人工程,推动信息技术和工业自动化的融合,推进数字化、智能化;搭建线上与线下供应链互动平台;建立大数据分析体系。中共中央和国务院下发了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》,鼓励社会资本投资成立售电主体,允许其从发电企业购买电量向用户销售。正泰电器,在电工装备领域耕耘30年,作为浙江最知名的民营企业,正泰集团运营的光伏电站超过1GW,未来或将有机会参与售电环节,看好公司在配售电侧的发展潜力。 盈利预测与估值:由于公司正在筹划重大资产重组,尽管上半年经营业绩低于预期,我们暂时维持前期的盈利预测,考虑到公司在5月份每10股送3股,除权后预计2015-2017年EPS分别为1.68/2.00/2.40元,同比增长20/19/20%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电、智慧城市领域,筹划重大资产重组,给予2015年25倍PE,因公司在今年5月每10股送3股,除权后维持目标价至42元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。

投资要点 事件:公司公布2015年上半年业绩报告,营业收入同比增长17.0%,每股利润同比增长20.0%,符合我们的预期。 公司公布2015年半年报,上半年公司实现营业收入7.15亿元,同比增长17.0%,归属于上市公司股东的净利润为3726万元,同比增幅为21.0%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2880元,同比降幅为4.8%,每股净利润为0.12元,同比增长20.0%。公司半年报业绩符合我们的预期。 公司传统主业营业收入稳健增长,一方面来自于出口市场的增长,另一方面来自于产品结构的调整。公司产品60%以上出口国外,而海外市场又主要集中在售后服务市场,该市场需求较为稳健,受经济波动影响不大,公司通过加强与客户的沟通来开发新市场、培育新客户,提升订单量。上半年国内中重卡需求大幅下降,且由于售后费用的增长,公司主动减少载重车制动毂的供给。与此同时,公司积极开拓自主品牌乘用车企业客户,从而使得制动盘业务快速增长,进而带动主营业务收入的增长。上半年公司制动盘营业收入占比达到75%,超过上年同期58%的占比。 下半年制动钳逐步放量将提升盈利水平。公司“年产80万套制动钳项目” 于2015年6月30日正式投产。产品主要供给欧美高端市场,项目的投产将进一步完善公司现有的产品品种,使公司基本具备制动器总成的生产条件,以满足广大的海外客户及国内各大汽车厂的一站式采购需求;同时由于该产品工艺复杂、技术含量高,相比传统产品具有较高产品附加值和毛利率,将成为公司新的利润增长点,进而提升公司的核心竞争力和盈利水平。 参股上海车易,设立产业投资公司,积极布局汽车后市场。公司目前持有车易37.09%的股权,上半年车易加强了汽配仓储物流业务,借助车易信息的汽配B2b 平台与仓储物流系统,公司制动部件产品将加快进入国内售后服务市场。为了进一步加快产品进入国际OEM 及国内合资品牌市场的速度,丰富公司产品线,从而实现向高端汽车制动部件的技术及产能转移;同时,整合、收购汽车后市场资源,公司合资成立隆基东源投资公司。未来,汽车后市场将成为公司新的利润增长点。 盈利预测及投资建议:我们维持原预测,即2015-2017年公司营业收入分别为14.38亿、16.90亿和19.81亿元,归母净利润分别为0.71亿、1.18亿、1.70亿元,分别同比增长57%、65%和45%,在不考虑配股的前提下,对应EPS 分别为0.24元、0.39元、0.57元。考虑到公司为互联网+汽车后市场重点标的,产业投资公司成立之后未来公司将进行外延性并购,给予公司一定的估值溢价,但是考虑到当前总体市场以及可比公司估值水平的大幅下降,我们下调隆基机械目标价至30元,维持“增持”评级。

投资要点 成立肇庆智光用电服务有限公司,智光电气再下一城。用电服务是未来发展重点方向,开拓用电服务资源空间极大。公司2014年底成立第一家区域性用电服务公司—广州智光用电服务有限公司,累计签订约5000万元的合同及合作协议,实现营业收入1882万元,实现营业利润190万元,取得了良好的经营开局。目前成立的肇庆智光用电服务有限公司为第一家广州公司的控股子公司(控股70%),经营项目包括电力工程设计服务,设备销售和运维,节能技术开发和技术咨询等,目的在于加快广东省肇庆市线下用电服务资源的开拓,为公司提供新的增长点。 以投资合作的方式,开拓用电服务资源。智光所在地广州属于南网管辖范围,公司领导很多电力系统出身,在广东省电网内拥有深厚的资源。地域方面广东省除广州市以外还有佛山市、东莞市、珠海市等19个地区供电局,很多区域都具备成立类似用电服务公司的潜力。用电量方面广东省是用电大省,2014年广东省全年用电超过5000亿千瓦时,用电服务业务可拓展的空间极大。 电改逐步放开电力用户侧市场,用电服务领域有很大创新空间,电力需求侧管理将是能源互联网的关键环节。电改的根本目的就是实现电力用户侧的市场化和用电的民主化,从而使得为用户侧接入分布式电源、储能电池、电动汽车等成为可能,实现用户自主购电,电价通过市场化机制形成,打破原有电网公司到用户的单向一体化用电模式,为能源互联网信息流和能量流的互动提供可能,所以,我们认为电改后电力用户侧将产生很多新需求,用电服务领域创新空间很大,比如用户运检服务、用电节能服务、用户需求侧管理等,因此,在电改浪潮中拥有创新思维搭建用户需求侧管理平台、积累足够用户数量、能够获取售电牌照等的公司,将在能源互联网中拥有重要卡位,迎来重大发展机遇。 智光电气增资用电投资公司,加快完善能源互联网布局:智光电气及其全资子公司广州智光电机有限公司向广东智光用电投资有限公司分期增资,增资金额合计5000万元;增资完成后,广东智光用电投资有限公司的注册资本将变更为1亿元。公司本次增资广东智光用电投资有限公司,有利于增加其资金实力,加快其线下用电服务资源开拓,打造线上电力需求侧管理“云平台”,进一步完善能源互联网布局。智光将以用户电气设备及数据托管服务为切入点,开展用户用电咨询、节能规划设计、技术改造、智能化管理、用电设备融资托管等供用电高端服务业务。智光用电投资将加快区域性用电服务业务的拓展速度,顺应电力体制改革所带来的发展机遇,实现快速发展。 节能服务优势明显,与南网开展全面合作。13年智光节能和南方综合能源以49%和51%的出资比例投资900万元成立贵州南能智光综合能源有限公司,主要从事余热发电、合同能源管理服务和新能源开发,14年双方进行同比例增资,贵州南能智光注册资本增至5700万元,显示了双方对于合作的满意态度,目前贵州南能智光实施的贵州毕节江天水泥余热发电项目、中电投绥阳化工余热发电项目已进入效益分享期,另有黎平华新建材余热发电和永富贵余热发电项目将于本年度投入建设并实现运营。15年6月双方再度合作,成立的南电能源综合利用股份有限公司无论是从地域覆盖上,还是从业务开展范围上都要比贵州南能智光更全面,南方电网看中智光节能在余热发电和新能源领域的行业优势,依托自身的客户资源,强强联合开展更广泛的合作。 用电托管服务积累客户资源,与节能服务形成协同效应。智光电气拥有深厚的电力行业背景,副董事长、总经理芮冬阳曾任南方电网广东省电力工业局试验研究所系统室、新技术研究室主任,从事电力系统运行控制、电力电子与电机控制等领域的研究开发工作10余年,公司很多其他骨干员工也有电网的从业经验。公司深耕节能服务领域,打造了有影响力的品牌,常年的资源积累为公司拓展用电托管服务和新能源开发业务带来巨大的优势,尤其是用电托管服务,客户资源与节能服务业务有一定的重合。此次加大用电服务投资力度,将与公司的节能服务形成强烈的协同效应,迅速带动两项业务的同步扩张,抢占互联网的客户资源。 投资建议:预计公司2015-2017年EPS分别为0.35元、0.60元和0.87元,业绩增速分别为120.8%、73.0%、和45.0%,对应PE分别为45.3倍、26.2倍和18.1倍。预计2015-2017年公司将迎来用电服务托管业务扩张与节能服务新项目投产的高峰,考虑到公司的成长性,维持公司“买入”的投资评级,目标价为33元,对应于2016年55倍PE。 风险提示:用电托管服务推广不达预期;节能服务新项目投产进度不达预期。

投资要点 清洁能源巨头协鑫集团借壳超日太阳重磅登陆A 股资本市场:超日太阳破产重整,清洁能源巨头协鑫集团入主,公司更名为协鑫集成,定位于全球领先的一站式综合能源服务解决方案提供商及服务商,业务主要涉及系统涉及优化、系统集成、金融服务及运维服务四大方面。公司拟以1.26元/股向融境投资、裕赋投资、长城国融、辰祥投资和东富金泓非公开发行股份募集配套资金,发行股份不超过5亿股,募集配套资金总额不超过6.3亿元,用于购买上海其印持有的江苏东昇51%股权和张家港其辰100%的股权、江苏协鑫持有的江苏东昇49%的股权以及张家港其辰在建项目的运营资金(尚需证监会核准);拟注入资产将于2016年中期达成4GW 组件产能。 协鑫集成涅槃重生,2014年扭亏为盈:公司在2014年度破产重整期间在管理人的组织下快速恢复生产,实现了589MW 的组件销量,主营毛利率大幅提升,同时取得了20多亿元的重组收益,致使公司利润大幅增加。2015年一季度,公司经营状况继续改善,单季度实现盈利7089万元;同时预告上半年盈利1.5-2.5亿元。 创新商业模式,打造集成4.0:公司注重技术研发投入,打造专业化的系统设计团队,针对不同区域、不同类型、不同规模光伏发电系统提供技术设计服务,提供最优设计方案;依托完整的产业供应链管理体系,根据不同的设计要求,为客户提供最佳系统解决方案;同时通过科技创新及应用创新,提供基于差异化的超高效组件的系统集成包,通过品质、高效率满足光伏电站25年以上持续稳定运营质量需求;积极推进光伏金融应用及创新,通过融资租赁、保险、基金等综合金融业务支持带动系统集成业务快速发展;提供优质运维服务,具有专业化运维管理团队,逐步实现全球运维、智能运维、高效运维。通过电站运营大数据分析,提升和优化电站运维管理,提升发电量;为系统效率研究、设计优化提供大数据支撑,通过物联网技术为提供最佳系统解决方案创造条件,从而提升公司运维体系的全球竞争力;进一步延伸产品线,未来将公司打造成为全球领先的综合分布式能源系统集成商,提供优质的清洁能源的一站式服务。公司引领行业发展潮流,率先打造更加重服务的集成4.0模式,除了包含产品集成、技术集成之外,还包括运维集成、金融集成、标准集成、产业集成。 背靠协鑫集团,发挥协同优势:公司背靠协鑫集团,上游拥有保利协鑫能源(3800.HK)的硅材料优势(成本控制、质量要求、供货能力),下游拥有协鑫新能源(0451.HK)的电站资源优势(项目渠道、电站客户),纵向协同优势有助于公司业务的高效率运转。公司虽然进入光伏组件领域不久,但是协鑫集团强大的品牌影响力有助于公司快速打开组件市场,实现跨越式发展。另外,协鑫集团拥有包括环保热电、天然气发电、垃圾发电、供热在内的25年的电力发电经验,有望为公司主业的专业化管理与可能的外延式发展提供良好的借鉴。 坚定走差异化、高效化、规模化发展之路:公司的差异化发展之路,除了商业模式的差异性之外,还包括根据按照客户需求提供订制化的系统解决方案,包括大型地面电站、屋顶分布式系统、渔光互补系统、农光互补系统。公司目前已拥有上海奉贤基地150MW 普通组件产能(原超日太阳生产线),拟增发收购江苏东昇1GW 普通组件产能、张家港其辰(包括其子公司徐州其辰)3GW 高效组件产能(尚未完全投产);收购完成后,预计今年底总产能可达3.15GW(1.15GW 普通+2GW 高效),明年中期可达4.15GW(1.15GW 普通+3GW 高效),规模进入光伏组件第一梯队。公司还积极响应国家“一带一路”战略,将通过在海外建立光伏产业园的国际合作新模式,进行高科技集成与规模化、集约化、专业化的聚合,为中国清洁能源行业发展搭建一个国际化的舞台。 构建未来能源互联网生态体系:公司的中长期战略,定位于全球领先的综合能源系统集成商,由单一的光伏系统集成商,向综合能源系统集成商转变。公司积极开发高效组件产品的同时,还探索研发储能技术,结合大数据智能运维与金融手段,开发出“鑫阳光”高效户用发电系统,带领用户进入能源互联网新时代;打造通过一站式综合系统集成服务平台,实现能源利用最大化,构建未来能源互联网生态体系。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,结合公司2015-2016年6亿元、8亿元的业绩承诺,我们预计公司2015-2017年EPS 分别为0.24元、0.33元、0.43元,对应PE 分别为5.1倍、3.7倍、2.8倍;综合考虑公司的商业模式、行业地位与规模体量,首次给予公司“买入”的投资评级,目标价8.5元,对应于2016年26倍PE。 风险提示:光伏行业需求不达预期;光伏电站限电超预期;项目资源不达预期;融资不达预期;能源互联网布局不达预期。

公司拟二次增发募集28亿元投资300MW分布式与智慧分布式能源管理核心技术研发项目:公司发布增发预案,拟以31.16元/股的底价非公开发行不超过9000万股,募集资金不超过28亿元,其中25.3亿元投资300MW分布式光伏发电项目,2.7亿元投资智慧分布式能源管理核心技术研发项目。本次非公开发行对象为不超过10名符合法律、法规的投资者,包括证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者以及其他机构投资者、自然人等特定对象;发行对象所认购的本次发行的股份,自发行结束之日起12个月内不得转让。 首次增发已于2015年5月完成,募集18亿元投资300MW光伏电站:公司首次增发已于2015年5月完成,以35元/股的价格向5家机构共发行5143万股,募集18亿元投资200MW光伏地面电站与100MW分布式光伏项目。作为国内最大的分布式光伏运营商,公司将依托强大的融资和渠道优势,深耕重点地区分布式光伏项目,适度扩大分布式光伏电站开发地区,实现分布式光伏电站在用电侧的战略布局;积极响应国家广义分布式等大分布政策,利用荒山、荒地、滩涂、鱼塘等资源,拓展分布式光伏电站的形式与规模,实现分布式光伏发电业务跨越式发展;坚定推进光伏扶贫工作,结合公司前期充沛的项目储备,在重点地区,以广义分布式为依托,进行分布式光伏扶贫综合开发,打造忠实终端客户群体。二次增发继续加码分布式光伏,是公司前期项目资源储备的进一步释放,也有利于公司实现“成为东部最大的分布式光伏电站运营商”的发展目标。 搭建能源互联网平台,融合智能、节能、新能源三大业务板块:本次募投项目中智慧分布式能源管理核心技术研发项目是对包括智慧分布式能源管理云平台、智慧能效管理云平台和微电网系统平台等能源互联网核心技术进行研发,实现电力行业的信息化改造;项目的成功实施将有利于能源互联网从概念向应用的转换,具有良好的社会效应。能源互联网业务的开展,有望将公司智能、节能、新能源三大业务板块有机的融合在一起。其中,智能电网电能计量及用电信息管理系统是实现能源互联网中能源信息双向流动的基础设施,是公司开发需求侧管理系统的基础节点;在电力市场化改革的背景下,能源互联网的建设将激发工业和商业用能企业的需求侧管理和节能改造需求,节能服务是满足上述需求的有效途径;分布式光伏发电作为一种重要的清洁能源,是能源互联网的重要组成部分,是微电网系统的核心。能源互联网融合了先进的信息技术、分布式能源管理及能效管理技术和微电网系统,可以将零散的分布式能源集中起来,提高系统对清洁能源的消纳能力和利用效率。本次募投项目的建设和相关系统平台的搭建将帮助公司整合现有的技术优势,实现各业务链条间的互补协调及契合式发展,公司有望成为能源互联网从发电侧到用电侧全面布局的稀缺标的。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,我们预计公司2015-2017年的EPS分别为1.49元、1.91元和2.43元,对应PE分别为24.1倍、18.8倍和14.8倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价45元,对应于2015年30倍PE。 风险提示:政策不达预期;分布式项目推进不达预期;电表需求不达预期;能源互联网布局不达预期;融资不达预期。

事件:公司公布2015年上半年业绩报告,每股利润同比增长25%,符合我们的预期。 公司公布2015年半年报,上半年公司实现营业收入235.05亿元,同比增长14.56%,归属于上市公司股东的净利润为5.37亿元,同比增幅为31.79%,EPS为0.40元,同比增长25%;二季度归母净利润3.22亿元,环比增长49.63%,同比增长61.13%。公司半年报业绩符合我们的预期,略超市场预期。 表面上公司营业收入增速低于营业成本增速,导致毛利率下降1.91个百分点,实际营业收入增速略高于营业成本增速,毛利率维持高位。因为公司对新能源汽车销售收入的计量采取净收入方法,故营业收入的确认额度低于实际数额,如果将新能源汽车补贴金额计入营业收入,则营业收入增速略高于营业成本。 此外,由于集团整体上市而合并报表的安凯客车毛利率低于江淮汽车,对公司毛利率下降也有一定影响。 产品结构优化助力公司收入和利润逆势增长。在行业增速放缓、竞争加剧的背景下,公司积极进行产品结构的优化调整,实现整体销量逆势快速增长。1-6月份公司累计销售各类汽车及底盘29.22万辆,同比增长16.02%,其中SUV销售110527辆,同比增长536%,纯电动轿车销售2692辆,同比增长470%。 而行业数据显示,上半年我国汽车行业共销售各类汽车1185.03万辆,同比增长1.4%,其中,乘用车销售1009.56万辆,同比增长4.8%;商用车销售175.47万辆,同比下降14.4%。 瑞风S3是拉动销量增长的最主要力量,8月底上市的S2将为销量增长带来更大增量。2015年上半年,瑞风S3销售91856辆,同比增长890.81%,稳居小型SUV销量冠军,是拉动公司整体销量增长的最主要力量。而公司另一款更加年轻、时尚的小型SUV产品S2将于8月31日上市,将为销量的增长带来更大的增量。 纯电动汽车稳健发力,全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达10000辆。公司纯电动轿车iEV4和iEV5在6月份销量超过1000辆,7月份销量达到945辆,1-7月累计销售3637辆,预计全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达到10000辆。公司为支持新能源业务发展,拟在北京设立新能源汽车销售全资子公司,注册资本3000万元,名称暂定为北京江淮新能源汽车销售有限公司。 区域上,海外市场为公司销量和利润增长带来新动力。公司国际业务表现较好,上半年累计出口39231辆,逆势增长40.88%,其中乘用车出口超过25000辆,增速高达86%,主要源于伊朗等重点市场的突破。上半年,海外市场营业收入占比达到历史最高的16%,高于上年同期6个百分点。 此外,公司营销渠道和手段更加多元化,积极营造良好口碑,并塑造优秀品牌形象。8月2日,江淮汽车入选中央电视台新闻联播名为“年中经济观察”系列专题报道,并且出现在第一集《创新驱动新变化》中。7月10日起,江淮汽车独家冠名安徽卫视国内首档青春励志榜样养成类真人秀节目《星动亚洲》。 此外,江淮还在微博、微信、门户网站上进行各种社交营销。营销渠道和手段的多元化,一方面,积极塑造了公司的良好品牌形象,另一方面,与公司产品的潜在客户相契合。 投资建议:我们维持公司2015-2017年营业收入分别为423亿、507亿和572亿元的预测,对应增速分别为24%、20%和13%,归母净利润分别为13.1亿、21.4亿和26.4亿元,对应的EPS分别为0.89元、1.46元和1.81元,维持公司“买入”评级,目标价20元。 风险提示:宏观经济不及预期导致卡车需求不及预期;SUV和新能源汽车销量不及预期;MPV新产品爬坡期较长,需求不达预期。

投资要点 公司2015年上半年业绩同比增长16.48%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入9.37亿元,同比增长35.71%;实现归属于上市公司股东净利润1.20亿元,同比增长16.48%,对应EPS为0.15元。公司二季度单季实现营业收入6.13亿元,同比增长52.98%,环比增长88.70%;实现归属于上市公司股东净利润8085万元,同比增长23.95%,环比增长109.13%,对应EPS为0.10元。公司在一季报中预计上半年盈利区间为1.03-1.33亿元,同比增长0%-30%,半年报业绩与其一致,符合我们和市场的预期。 公司预告前三季度业绩同比增长50%-80%大超预期:由于风塔产品订单增加明显,公司预告前三季度盈利区间为2.10-2.52亿元,同比增长50%-80%;依此测算,三季度单季盈利区间为0.90-1.32亿元,同比增长142.47%-255.22%,环比增长11.56%-63.43%,该业绩预告大超我们和市场的预期! 风塔业务迎来高增长,新能源设备事业部“十三五”收入目标复合增速高达28%:公司充分发挥自身在风塔领域的制造技术研究和质量保证优势,不断提升项目管理专业化水平,努力满足客户在中高端风塔产品上对质量、成本、周期和服务方面的需求;进一步深化与现有客户的战略合作伙伴关系,积极开拓与国内外新客户的合作,加强大型陆上风塔和海上风塔产品的技术研发和市场开拓力度,持续提高公司产品的市场份额。公司2015年上半年风塔实现销售收入9.12亿元,同比增长34.63%,毛利率同比提升2.82个百分点至25.51%;其中大型陆上风塔及海上风塔产品销售收入2.75亿元,占风塔产品销售总收入的30.17%。风塔零部件实现销售收入1620万元,同比增长221.44%,毛利率同比提升2.58个百分点至30.25%。公司上半年海外收入占比58%,出口产品毛利率高达29.99%,较国内19.58%的毛利率高出10.41个百分点。公司根据自身发展战略和市场需求,确定将风塔及零部件事业部提升为新能源设备事业部,制定了用5年时间到2020年实现销售收入达到60亿元的新能源设备事业部“560”发展目标,年复合增速高达27.65%。 与北京宣力强强联合,风电场业务核心竞争优势巨大:2015年2月,公司现金收购北京宣力持有的宣力控股55%股权,从而持有宣力控股100%股权。同时,公司控股股东上海天神通过深交所大宗交易系统将其持有的1.7%的公司股份转让给北京宣力;北京宣力承诺自受让之日起一年内不减持本次交易所受让的公司股份。2015年4月,公司公告二股东乐顺控股拟以大宗交易或其他方式将其持有的2.43%的公司股份转让给北京宣力并锁定一年,价格根据实施日收盘价的90%确定;未来北京宣力仍有可能通过其他方式继续增持公司更多股份。我们认为公司与北京宣力双方利益已高度一致,这体现了北京宣力与公司在新能源领域长期战略合作的决心以及对公司未来发展的信心。北京宣力具备较大的项目资源优势,公司拥有上市公司平台,同时在新能源产业具有深厚的积淀,双方强强联合、优势互补,有望将公司打造成为民营风场巨头。 新疆哈密300MW风电场2015年内有望并网,未来装机规模或超预期:公司收购宣力控股剩余股权之后,扩充了新能源产业的团队规模,加快了新能源产业的投资进度,提升了公司在新能源领域、尤其是风电领域的行业地位和影响力。同时,新能源项目开发过程中,公司将更多的与供应商及客户建立连接,有助于主业发展并整合利用产业链资源,给公司带来更多的市场资源和盈利空间。新疆哈密300MW风电场项目已经开工建设,预计2015年内有望并网发电,其极佳的盈利性(预计年贡献净利润超过1.5亿元)为公司2016年业绩高增长奠定基础。国家能源局下发的“十二五”第五批风电项目核准计划(不含新疆、宁夏等单列地区),项目共计34GW,公司获得5个项目合计429.5MW,其中3个项目作为增发募投项目;鉴于公司项目储备极其丰富,我们认为公司有望加快实现“在3-5年内完成至少2GW新能源权益装机规模”的发展目标。 投融资业务继续推进,2015年下半年有望加大投资力度:公司投融资事业部以天利投资为平台,围绕节能环保、新材料、高端制造和金融服务等新兴产业持续开展投资布局,取得积极进展。2015年上半年,投融资事业部完成多个对外投资项目,投资金额1.96亿元,其中投资1.5亿万元在上海自贸区投资设立的融资租赁公司标志着公司正式进入新兴金融服务产业;公司前期投资的多个股权投资项目已陆续完成股改并进入A股上市申请阶段;在高端制造、进口替代型新兴产业领域的投资项目也进入了在新三板市场挂牌上市的申请阶段。天利投资上半年盈利1040万元,大幅增厚了公司的业绩;下半年有望加大投资力度,预计将陆续有新项目落地,不断提升公司的发展潜力。 期间费用率保持稳定,经营情况同比改善:2015年上半年,公司期间费用率为9.90%,同比保持稳定,其中销售费用率提升0.57个百分点至2.85%,管理费用率降低0.79个百分点至5.45%,而财务费用率提升0.19个百分点至1.60%。公司2015年上半年存货周转天数同比减少3天至92天,应收账款周转天数同比减少18天减少至113天;2015年半年度末7208万元的预收账款同比去年上半年的1131万元大幅增长,验证了行业的景气程度与公司的行业地位。公司2015年半年度末资产负债率为47.79%,低于行业平均水平,增发之后资金将更加充足。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出6853万元,同比去年上半年的净流出5472万元基本稳定。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS分别为0.36元、0.60元和0.96元,对应PE分别为31.1倍、18.8倍和11.7倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价18元,对应于2016年30倍PE。 风险提示:风电行业需求不达预期;海上风塔放量不达预期;风电场投资进度不达预期;融资不达预期。