上半年净利润同比下降6.11%,略低于市场预期。公司上半年实现收入55.90亿,同比下降4.44%,实现利润总额9.99亿元,同比下降3.72%,实现归属于上市公司股东的净利润7.83亿元,同比下降3.25%,每股收益0.60元。第二季度,实现收入33.29亿元,同比下降3.77%,实现利润总额6.05亿,同比下降7.32%,实现归属于上市公司股东的净利润4.81亿,同比下降6.11%。公司半年报略低于市场和我们的预期。公司拟以现有股本13.15亿股为基数,向全体股东每10股分配现金股利6元,共计派发现金7.89亿元。 上半年毛利率同比提升2.05%至33.86%,预计下半年毛利率同比将持续稳中有升。2015上半年,终端电器、配电电器、控制电器、建筑电器、电子电器毛利率分别同比上升2.49%、1.35%、2.64%、2.05%、5.95%。 主要产品毛利率一致回升,主要源于大宗商品价格下降、公司强化采购业务成本控制、持续推动降本增效、生产和管理效率持续提升。铜、银、钢材、塑料等原材料在营业成本中占比为40-50%,今年2月份伦铜阶段性触底反弹,由5395美元/吨攀升至5月初6480美元/吨,之后再次持续下跌,截至目前为5106美元/吨,预计下半年公司主要产品毛利率仍将持续提升。公司上半年综合毛利率达到33.86%,再创公司上市以来的历史新高,自2011年开始毛利率触底到24.03%,2012年和2013年分别达到29.94%和31.6%,2014年达到33.19%为上市以来历史最高,而今年二季度综合毛利率为34.09%,几乎是历史新高。公司持续强化采购业务成本控制,上半年采购成本同比下降1627万元,全面推进落实目标降本专项工作,完成343家供方价格的确认与调整,大力推进先进生产制造技术与先进方式,组织流程改善、工艺改进、柔性生产等CIP项目51个,预计公司下半年毛利率同比仍将稳中有升。 建筑电器、电子电器实现较快增长,终端电器、配电电器、控制电器等传统产品有所下滑。公司主营业务受国内外经济环境复杂严峻,国内经济下行压力持续加大的影响,主营业务收入同比下降3.99%。其中,公司主要的三大类产品终端电器、配电电器和控制电器营收分别为15.92亿、14.25亿、9.57亿元,分别同比下降3.71%,12.67%,6.56%,主要是因为低压电器行业今年因为宏观经济增长放缓需求疲软,公司作为国内最大的低压电器供应商,也开始收入的下滑。电子电器(光伏逆变器)业务国内和国际销售双双实现突破,销售收入3.1亿元,同比上涨75.98%,实现了逆势增长,源于光伏行业今年需求较好,同时公司产品竞争力增强。建筑电器通过新产品的开发及市场营销推广,实现了销售收入5.12亿元,同比上涨12.86%,建筑电器业务被公司收购以后,近两年持续保持较快的增长,也体现了良好的协同效应。仪器仪表实现收入4.62亿元,同比下滑5.45%,主要也是源于宏观经济增长压力的影响。 优势地区华东小幅下降,华南和海外市场有所增长,其他地区均有不同程度下降。2015上半年,占比超过40%的华东区域实现收入24.86亿,同比小幅下降0.79%。华中、华北区域分别实现收入6.38亿、4.99亿元,同比下降11.70%、10.05%。华南地区实现收入4.69亿元,同比增长5.03%。西南、东北、西北三个地区业绩有所下滑,分别同比减少5.40%、3.54%、21.43%,这三个地区占比依然不高,未来潜力较大。 海外业务实现营收5.30亿,同比增长3.24%,其占公司收入比重相应提高至9.58%。公司积极推进全球化战略,海外营销主动应对市场变化,优化销售渠道与客户结构,积极推进双品牌策略。在印度、巴西、荷兰等地新增19家经销商及56家二级经销商,成功突破土耳其、阿联酋、新加坡等地14家行业客户。完善国际化业务平台,搭建北美、欧洲工程应用中心,推动与落实虚拟工厂运作方案。 销售费用率、管理费用率有所增加,技术开发费持续增加。公司上半年发生销售费用为3.48亿,同比增长2.73%,销售费用率为6.22%,同比增长0.43%,主要是销售市场人员增加及差旅费用增长,其中职工薪酬1.40亿,同比增长18.19%。第二季度销售费用2.15亿,同比增长5.81%,销售费用率6.47%,同比增加0.59%。上半年公司管理费用为4.17亿元,同比增长2.88%,管理费用率为7.47%,同比增长0.53%,其中技术开发费1.96亿,同比增长1.75%。第二季度管理费用2.34亿,同比增加6.01%,管理费用率7.04%,同比增加0.65%。 存货增长2.42%,经营性净现金流入同比增长30.97%。存货11.97亿,同比增长2.42%,其中库存商品5.0亿,较期初减少27.59%,发出商品1.57亿,较期初增加31.74%。应收账款28.01亿,同比增长29.73%。 应收票据14.83亿,同比减少33.49%。销售商品、提供劳务收到的现金57.27亿,同比减少9.61%;经营活动产生的现金流量净额9.80亿,同比增长30.97%,主要因本期购买商品、接受劳务支付现金采用银行承兑汇票结算方式同比增加。公司货币资金26.31亿,现金流较充裕,有利于长期投资与战略布局。 公司出资1.1亿获得浙大中控信息10%股权,布局智慧城市,拟发行股份收购正泰集团太阳能相关资产,打造全球领先的智慧能源开发与运营商。公司发布公告,出资人民币1.1亿元获得浙江浙大中控信息技术有限公司(以下简称“中控信息”)10%的股权。中控信息一直致力于智能交通、智能建筑、智慧医疗、数字化水务等行业应用解决方案,是国内领先的智慧城市系统集成服务与整体解决方案提供商。中控信息2014年实现收入12亿元,净利润0.56亿元,总资产10.45亿元,净资产3.15亿元,2015年上半年实现收入5.5亿元,净利润0.22亿元,按照3.14倍PB,2014年20倍PE受让股权。智慧城市建设领域和正泰目前战略具有较好的协同性,正泰将通过参股中控信息,实现传统制造业向智能制造与服务业的转型升级。此外,公司公告正筹划重大资产重组,拟发行股份收购正泰集团控制的太阳能电站及太阳能电池组件制造相关资产,积极布局光伏发电及智能微网,完善电力产业链各个环节,从单一的装备制造企业升级为集投资、运营、管理、制造为一体的综合型电力企业,打造成为全球领先的智慧能源开发与运营商。正泰电器在14年12月到今年1月,连续三笔并购积极拓展业务领域,先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保,布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域,都可能再次进行战略并购,掌握前沿技术,为未来布局。 工业4.0核心标的,能源互联网基础较好,将受益电改政策落地,看好公司在能源互联网和售电侧的发展潜力。公司将智能制造列为三大核心战略之一,积极参与中国制造2025规划。未来公司将有序推进机器换人工程,推动信息技术和工业自动化的融合,推进数字化、智能化;搭建线上与线下供应链互动平台;建立大数据分析体系。中共中央和国务院下发了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》,鼓励社会资本投资成立售电主体,允许其从发电企业购买电量向用户销售。正泰电器,在电工装备领域耕耘30年,作为浙江最知名的民营企业,正泰集团运营的光伏电站超过1GW,未来或将有机会参与售电环节,看好公司在配售电侧的发展潜力。 盈利预测与估值:由于公司正在筹划重大资产重组,尽管上半年经营业绩低于预期,我们暂时维持前期的盈利预测,考虑到公司在5月份每10股送3股,除权后预计2015-2017年EPS分别为1.68/2.00/2.40元,同比增长20/19/20%,考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电、智慧城市领域,筹划重大资产重组,给予2015年25倍PE,因公司在今年5月每10股送3股,除权后维持目标价至42元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。

投资要点 事件:公司公布2015年上半年业绩报告,营业收入同比增长17.0%,每股利润同比增长20.0%,符合我们的预期。 公司公布2015年半年报,上半年公司实现营业收入7.15亿元,同比增长17.0%,归属于上市公司股东的净利润为3726万元,同比增幅为21.0%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2880元,同比降幅为4.8%,每股净利润为0.12元,同比增长20.0%。公司半年报业绩符合我们的预期。 公司传统主业营业收入稳健增长,一方面来自于出口市场的增长,另一方面来自于产品结构的调整。公司产品60%以上出口国外,而海外市场又主要集中在售后服务市场,该市场需求较为稳健,受经济波动影响不大,公司通过加强与客户的沟通来开发新市场、培育新客户,提升订单量。上半年国内中重卡需求大幅下降,且由于售后费用的增长,公司主动减少载重车制动毂的供给。与此同时,公司积极开拓自主品牌乘用车企业客户,从而使得制动盘业务快速增长,进而带动主营业务收入的增长。上半年公司制动盘营业收入占比达到75%,超过上年同期58%的占比。 下半年制动钳逐步放量将提升盈利水平。公司“年产80万套制动钳项目” 于2015年6月30日正式投产。产品主要供给欧美高端市场,项目的投产将进一步完善公司现有的产品品种,使公司基本具备制动器总成的生产条件,以满足广大的海外客户及国内各大汽车厂的一站式采购需求;同时由于该产品工艺复杂、技术含量高,相比传统产品具有较高产品附加值和毛利率,将成为公司新的利润增长点,进而提升公司的核心竞争力和盈利水平。 参股上海车易,设立产业投资公司,积极布局汽车后市场。公司目前持有车易37.09%的股权,上半年车易加强了汽配仓储物流业务,借助车易信息的汽配B2b 平台与仓储物流系统,公司制动部件产品将加快进入国内售后服务市场。为了进一步加快产品进入国际OEM 及国内合资品牌市场的速度,丰富公司产品线,从而实现向高端汽车制动部件的技术及产能转移;同时,整合、收购汽车后市场资源,公司合资成立隆基东源投资公司。未来,汽车后市场将成为公司新的利润增长点。 盈利预测及投资建议:我们维持原预测,即2015-2017年公司营业收入分别为14.38亿、16.90亿和19.81亿元,归母净利润分别为0.71亿、1.18亿、1.70亿元,分别同比增长57%、65%和45%,在不考虑配股的前提下,对应EPS 分别为0.24元、0.39元、0.57元。考虑到公司为互联网+汽车后市场重点标的,产业投资公司成立之后未来公司将进行外延性并购,给予公司一定的估值溢价,但是考虑到当前总体市场以及可比公司估值水平的大幅下降,我们下调隆基机械目标价至30元,维持“增持”评级。

投资要点 成立肇庆智光用电服务有限公司,智光电气再下一城。用电服务是未来发展重点方向,开拓用电服务资源空间极大。公司2014年底成立第一家区域性用电服务公司—广州智光用电服务有限公司,累计签订约5000万元的合同及合作协议,实现营业收入1882万元,实现营业利润190万元,取得了良好的经营开局。目前成立的肇庆智光用电服务有限公司为第一家广州公司的控股子公司(控股70%),经营项目包括电力工程设计服务,设备销售和运维,节能技术开发和技术咨询等,目的在于加快广东省肇庆市线下用电服务资源的开拓,为公司提供新的增长点。 以投资合作的方式,开拓用电服务资源。智光所在地广州属于南网管辖范围,公司领导很多电力系统出身,在广东省电网内拥有深厚的资源。地域方面广东省除广州市以外还有佛山市、东莞市、珠海市等19个地区供电局,很多区域都具备成立类似用电服务公司的潜力。用电量方面广东省是用电大省,2014年广东省全年用电超过5000亿千瓦时,用电服务业务可拓展的空间极大。 电改逐步放开电力用户侧市场,用电服务领域有很大创新空间,电力需求侧管理将是能源互联网的关键环节。电改的根本目的就是实现电力用户侧的市场化和用电的民主化,从而使得为用户侧接入分布式电源、储能电池、电动汽车等成为可能,实现用户自主购电,电价通过市场化机制形成,打破原有电网公司到用户的单向一体化用电模式,为能源互联网信息流和能量流的互动提供可能,所以,我们认为电改后电力用户侧将产生很多新需求,用电服务领域创新空间很大,比如用户运检服务、用电节能服务、用户需求侧管理等,因此,在电改浪潮中拥有创新思维搭建用户需求侧管理平台、积累足够用户数量、能够获取售电牌照等的公司,将在能源互联网中拥有重要卡位,迎来重大发展机遇。 智光电气增资用电投资公司,加快完善能源互联网布局:智光电气及其全资子公司广州智光电机有限公司向广东智光用电投资有限公司分期增资,增资金额合计5000万元;增资完成后,广东智光用电投资有限公司的注册资本将变更为1亿元。公司本次增资广东智光用电投资有限公司,有利于增加其资金实力,加快其线下用电服务资源开拓,打造线上电力需求侧管理“云平台”,进一步完善能源互联网布局。智光将以用户电气设备及数据托管服务为切入点,开展用户用电咨询、节能规划设计、技术改造、智能化管理、用电设备融资托管等供用电高端服务业务。智光用电投资将加快区域性用电服务业务的拓展速度,顺应电力体制改革所带来的发展机遇,实现快速发展。 节能服务优势明显,与南网开展全面合作。13年智光节能和南方综合能源以49%和51%的出资比例投资900万元成立贵州南能智光综合能源有限公司,主要从事余热发电、合同能源管理服务和新能源开发,14年双方进行同比例增资,贵州南能智光注册资本增至5700万元,显示了双方对于合作的满意态度,目前贵州南能智光实施的贵州毕节江天水泥余热发电项目、中电投绥阳化工余热发电项目已进入效益分享期,另有黎平华新建材余热发电和永富贵余热发电项目将于本年度投入建设并实现运营。15年6月双方再度合作,成立的南电能源综合利用股份有限公司无论是从地域覆盖上,还是从业务开展范围上都要比贵州南能智光更全面,南方电网看中智光节能在余热发电和新能源领域的行业优势,依托自身的客户资源,强强联合开展更广泛的合作。 用电托管服务积累客户资源,与节能服务形成协同效应。智光电气拥有深厚的电力行业背景,副董事长、总经理芮冬阳曾任南方电网广东省电力工业局试验研究所系统室、新技术研究室主任,从事电力系统运行控制、电力电子与电机控制等领域的研究开发工作10余年,公司很多其他骨干员工也有电网的从业经验。公司深耕节能服务领域,打造了有影响力的品牌,常年的资源积累为公司拓展用电托管服务和新能源开发业务带来巨大的优势,尤其是用电托管服务,客户资源与节能服务业务有一定的重合。此次加大用电服务投资力度,将与公司的节能服务形成强烈的协同效应,迅速带动两项业务的同步扩张,抢占互联网的客户资源。 投资建议:预计公司2015-2017年EPS分别为0.35元、0.60元和0.87元,业绩增速分别为120.8%、73.0%、和45.0%,对应PE分别为45.3倍、26.2倍和18.1倍。预计2015-2017年公司将迎来用电服务托管业务扩张与节能服务新项目投产的高峰,考虑到公司的成长性,维持公司“买入”的投资评级,目标价为33元,对应于2016年55倍PE。 风险提示:用电托管服务推广不达预期;节能服务新项目投产进度不达预期。

投资要点 清洁能源巨头协鑫集团借壳超日太阳重磅登陆A 股资本市场:超日太阳破产重整,清洁能源巨头协鑫集团入主,公司更名为协鑫集成,定位于全球领先的一站式综合能源服务解决方案提供商及服务商,业务主要涉及系统涉及优化、系统集成、金融服务及运维服务四大方面。公司拟以1.26元/股向融境投资、裕赋投资、长城国融、辰祥投资和东富金泓非公开发行股份募集配套资金,发行股份不超过5亿股,募集配套资金总额不超过6.3亿元,用于购买上海其印持有的江苏东昇51%股权和张家港其辰100%的股权、江苏协鑫持有的江苏东昇49%的股权以及张家港其辰在建项目的运营资金(尚需证监会核准);拟注入资产将于2016年中期达成4GW 组件产能。 协鑫集成涅槃重生,2014年扭亏为盈:公司在2014年度破产重整期间在管理人的组织下快速恢复生产,实现了589MW 的组件销量,主营毛利率大幅提升,同时取得了20多亿元的重组收益,致使公司利润大幅增加。2015年一季度,公司经营状况继续改善,单季度实现盈利7089万元;同时预告上半年盈利1.5-2.5亿元。 创新商业模式,打造集成4.0:公司注重技术研发投入,打造专业化的系统设计团队,针对不同区域、不同类型、不同规模光伏发电系统提供技术设计服务,提供最优设计方案;依托完整的产业供应链管理体系,根据不同的设计要求,为客户提供最佳系统解决方案;同时通过科技创新及应用创新,提供基于差异化的超高效组件的系统集成包,通过品质、高效率满足光伏电站25年以上持续稳定运营质量需求;积极推进光伏金融应用及创新,通过融资租赁、保险、基金等综合金融业务支持带动系统集成业务快速发展;提供优质运维服务,具有专业化运维管理团队,逐步实现全球运维、智能运维、高效运维。通过电站运营大数据分析,提升和优化电站运维管理,提升发电量;为系统效率研究、设计优化提供大数据支撑,通过物联网技术为提供最佳系统解决方案创造条件,从而提升公司运维体系的全球竞争力;进一步延伸产品线,未来将公司打造成为全球领先的综合分布式能源系统集成商,提供优质的清洁能源的一站式服务。公司引领行业发展潮流,率先打造更加重服务的集成4.0模式,除了包含产品集成、技术集成之外,还包括运维集成、金融集成、标准集成、产业集成。 背靠协鑫集团,发挥协同优势:公司背靠协鑫集团,上游拥有保利协鑫能源(3800.HK)的硅材料优势(成本控制、质量要求、供货能力),下游拥有协鑫新能源(0451.HK)的电站资源优势(项目渠道、电站客户),纵向协同优势有助于公司业务的高效率运转。公司虽然进入光伏组件领域不久,但是协鑫集团强大的品牌影响力有助于公司快速打开组件市场,实现跨越式发展。另外,协鑫集团拥有包括环保热电、天然气发电、垃圾发电、供热在内的25年的电力发电经验,有望为公司主业的专业化管理与可能的外延式发展提供良好的借鉴。 坚定走差异化、高效化、规模化发展之路:公司的差异化发展之路,除了商业模式的差异性之外,还包括根据按照客户需求提供订制化的系统解决方案,包括大型地面电站、屋顶分布式系统、渔光互补系统、农光互补系统。公司目前已拥有上海奉贤基地150MW 普通组件产能(原超日太阳生产线),拟增发收购江苏东昇1GW 普通组件产能、张家港其辰(包括其子公司徐州其辰)3GW 高效组件产能(尚未完全投产);收购完成后,预计今年底总产能可达3.15GW(1.15GW 普通+2GW 高效),明年中期可达4.15GW(1.15GW 普通+3GW 高效),规模进入光伏组件第一梯队。公司还积极响应国家“一带一路”战略,将通过在海外建立光伏产业园的国际合作新模式,进行高科技集成与规模化、集约化、专业化的聚合,为中国清洁能源行业发展搭建一个国际化的舞台。 构建未来能源互联网生态体系:公司的中长期战略,定位于全球领先的综合能源系统集成商,由单一的光伏系统集成商,向综合能源系统集成商转变。公司积极开发高效组件产品的同时,还探索研发储能技术,结合大数据智能运维与金融手段,开发出“鑫阳光”高效户用发电系统,带领用户进入能源互联网新时代;打造通过一站式综合系统集成服务平台,实现能源利用最大化,构建未来能源互联网生态体系。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,结合公司2015-2016年6亿元、8亿元的业绩承诺,我们预计公司2015-2017年EPS 分别为0.24元、0.33元、0.43元,对应PE 分别为5.1倍、3.7倍、2.8倍;综合考虑公司的商业模式、行业地位与规模体量,首次给予公司“买入”的投资评级,目标价8.5元,对应于2016年26倍PE。 风险提示:光伏行业需求不达预期;光伏电站限电超预期;项目资源不达预期;融资不达预期;能源互联网布局不达预期。

公司拟二次增发募集28亿元投资300MW分布式与智慧分布式能源管理核心技术研发项目:公司发布增发预案,拟以31.16元/股的底价非公开发行不超过9000万股,募集资金不超过28亿元,其中25.3亿元投资300MW分布式光伏发电项目,2.7亿元投资智慧分布式能源管理核心技术研发项目。本次非公开发行对象为不超过10名符合法律、法规的投资者,包括证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者以及其他机构投资者、自然人等特定对象;发行对象所认购的本次发行的股份,自发行结束之日起12个月内不得转让。 首次增发已于2015年5月完成,募集18亿元投资300MW光伏电站:公司首次增发已于2015年5月完成,以35元/股的价格向5家机构共发行5143万股,募集18亿元投资200MW光伏地面电站与100MW分布式光伏项目。作为国内最大的分布式光伏运营商,公司将依托强大的融资和渠道优势,深耕重点地区分布式光伏项目,适度扩大分布式光伏电站开发地区,实现分布式光伏电站在用电侧的战略布局;积极响应国家广义分布式等大分布政策,利用荒山、荒地、滩涂、鱼塘等资源,拓展分布式光伏电站的形式与规模,实现分布式光伏发电业务跨越式发展;坚定推进光伏扶贫工作,结合公司前期充沛的项目储备,在重点地区,以广义分布式为依托,进行分布式光伏扶贫综合开发,打造忠实终端客户群体。二次增发继续加码分布式光伏,是公司前期项目资源储备的进一步释放,也有利于公司实现“成为东部最大的分布式光伏电站运营商”的发展目标。 搭建能源互联网平台,融合智能、节能、新能源三大业务板块:本次募投项目中智慧分布式能源管理核心技术研发项目是对包括智慧分布式能源管理云平台、智慧能效管理云平台和微电网系统平台等能源互联网核心技术进行研发,实现电力行业的信息化改造;项目的成功实施将有利于能源互联网从概念向应用的转换,具有良好的社会效应。能源互联网业务的开展,有望将公司智能、节能、新能源三大业务板块有机的融合在一起。其中,智能电网电能计量及用电信息管理系统是实现能源互联网中能源信息双向流动的基础设施,是公司开发需求侧管理系统的基础节点;在电力市场化改革的背景下,能源互联网的建设将激发工业和商业用能企业的需求侧管理和节能改造需求,节能服务是满足上述需求的有效途径;分布式光伏发电作为一种重要的清洁能源,是能源互联网的重要组成部分,是微电网系统的核心。能源互联网融合了先进的信息技术、分布式能源管理及能效管理技术和微电网系统,可以将零散的分布式能源集中起来,提高系统对清洁能源的消纳能力和利用效率。本次募投项目的建设和相关系统平台的搭建将帮助公司整合现有的技术优势,实现各业务链条间的互补协调及契合式发展,公司有望成为能源互联网从发电侧到用电侧全面布局的稀缺标的。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,我们预计公司2015-2017年的EPS分别为1.49元、1.91元和2.43元,对应PE分别为24.1倍、18.8倍和14.8倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价45元,对应于2015年30倍PE。 风险提示:政策不达预期;分布式项目推进不达预期;电表需求不达预期;能源互联网布局不达预期;融资不达预期。

事件:公司公布2015年上半年业绩报告,每股利润同比增长25%,符合我们的预期。 公司公布2015年半年报,上半年公司实现营业收入235.05亿元,同比增长14.56%,归属于上市公司股东的净利润为5.37亿元,同比增幅为31.79%,EPS为0.40元,同比增长25%;二季度归母净利润3.22亿元,环比增长49.63%,同比增长61.13%。公司半年报业绩符合我们的预期,略超市场预期。 表面上公司营业收入增速低于营业成本增速,导致毛利率下降1.91个百分点,实际营业收入增速略高于营业成本增速,毛利率维持高位。因为公司对新能源汽车销售收入的计量采取净收入方法,故营业收入的确认额度低于实际数额,如果将新能源汽车补贴金额计入营业收入,则营业收入增速略高于营业成本。 此外,由于集团整体上市而合并报表的安凯客车毛利率低于江淮汽车,对公司毛利率下降也有一定影响。 产品结构优化助力公司收入和利润逆势增长。在行业增速放缓、竞争加剧的背景下,公司积极进行产品结构的优化调整,实现整体销量逆势快速增长。1-6月份公司累计销售各类汽车及底盘29.22万辆,同比增长16.02%,其中SUV销售110527辆,同比增长536%,纯电动轿车销售2692辆,同比增长470%。 而行业数据显示,上半年我国汽车行业共销售各类汽车1185.03万辆,同比增长1.4%,其中,乘用车销售1009.56万辆,同比增长4.8%;商用车销售175.47万辆,同比下降14.4%。 瑞风S3是拉动销量增长的最主要力量,8月底上市的S2将为销量增长带来更大增量。2015年上半年,瑞风S3销售91856辆,同比增长890.81%,稳居小型SUV销量冠军,是拉动公司整体销量增长的最主要力量。而公司另一款更加年轻、时尚的小型SUV产品S2将于8月31日上市,将为销量的增长带来更大的增量。 纯电动汽车稳健发力,全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达10000辆。公司纯电动轿车iEV4和iEV5在6月份销量超过1000辆,7月份销量达到945辆,1-7月累计销售3637辆,预计全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达到10000辆。公司为支持新能源业务发展,拟在北京设立新能源汽车销售全资子公司,注册资本3000万元,名称暂定为北京江淮新能源汽车销售有限公司。 区域上,海外市场为公司销量和利润增长带来新动力。公司国际业务表现较好,上半年累计出口39231辆,逆势增长40.88%,其中乘用车出口超过25000辆,增速高达86%,主要源于伊朗等重点市场的突破。上半年,海外市场营业收入占比达到历史最高的16%,高于上年同期6个百分点。 此外,公司营销渠道和手段更加多元化,积极营造良好口碑,并塑造优秀品牌形象。8月2日,江淮汽车入选中央电视台新闻联播名为“年中经济观察”系列专题报道,并且出现在第一集《创新驱动新变化》中。7月10日起,江淮汽车独家冠名安徽卫视国内首档青春励志榜样养成类真人秀节目《星动亚洲》。 此外,江淮还在微博、微信、门户网站上进行各种社交营销。营销渠道和手段的多元化,一方面,积极塑造了公司的良好品牌形象,另一方面,与公司产品的潜在客户相契合。 投资建议:我们维持公司2015-2017年营业收入分别为423亿、507亿和572亿元的预测,对应增速分别为24%、20%和13%,归母净利润分别为13.1亿、21.4亿和26.4亿元,对应的EPS分别为0.89元、1.46元和1.81元,维持公司“买入”评级,目标价20元。 风险提示:宏观经济不及预期导致卡车需求不及预期;SUV和新能源汽车销量不及预期;MPV新产品爬坡期较长,需求不达预期。

投资要点 公司2015年上半年业绩同比增长16.48%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入9.37亿元,同比增长35.71%;实现归属于上市公司股东净利润1.20亿元,同比增长16.48%,对应EPS为0.15元。公司二季度单季实现营业收入6.13亿元,同比增长52.98%,环比增长88.70%;实现归属于上市公司股东净利润8085万元,同比增长23.95%,环比增长109.13%,对应EPS为0.10元。公司在一季报中预计上半年盈利区间为1.03-1.33亿元,同比增长0%-30%,半年报业绩与其一致,符合我们和市场的预期。 公司预告前三季度业绩同比增长50%-80%大超预期:由于风塔产品订单增加明显,公司预告前三季度盈利区间为2.10-2.52亿元,同比增长50%-80%;依此测算,三季度单季盈利区间为0.90-1.32亿元,同比增长142.47%-255.22%,环比增长11.56%-63.43%,该业绩预告大超我们和市场的预期! 风塔业务迎来高增长,新能源设备事业部“十三五”收入目标复合增速高达28%:公司充分发挥自身在风塔领域的制造技术研究和质量保证优势,不断提升项目管理专业化水平,努力满足客户在中高端风塔产品上对质量、成本、周期和服务方面的需求;进一步深化与现有客户的战略合作伙伴关系,积极开拓与国内外新客户的合作,加强大型陆上风塔和海上风塔产品的技术研发和市场开拓力度,持续提高公司产品的市场份额。公司2015年上半年风塔实现销售收入9.12亿元,同比增长34.63%,毛利率同比提升2.82个百分点至25.51%;其中大型陆上风塔及海上风塔产品销售收入2.75亿元,占风塔产品销售总收入的30.17%。风塔零部件实现销售收入1620万元,同比增长221.44%,毛利率同比提升2.58个百分点至30.25%。公司上半年海外收入占比58%,出口产品毛利率高达29.99%,较国内19.58%的毛利率高出10.41个百分点。公司根据自身发展战略和市场需求,确定将风塔及零部件事业部提升为新能源设备事业部,制定了用5年时间到2020年实现销售收入达到60亿元的新能源设备事业部“560”发展目标,年复合增速高达27.65%。 与北京宣力强强联合,风电场业务核心竞争优势巨大:2015年2月,公司现金收购北京宣力持有的宣力控股55%股权,从而持有宣力控股100%股权。同时,公司控股股东上海天神通过深交所大宗交易系统将其持有的1.7%的公司股份转让给北京宣力;北京宣力承诺自受让之日起一年内不减持本次交易所受让的公司股份。2015年4月,公司公告二股东乐顺控股拟以大宗交易或其他方式将其持有的2.43%的公司股份转让给北京宣力并锁定一年,价格根据实施日收盘价的90%确定;未来北京宣力仍有可能通过其他方式继续增持公司更多股份。我们认为公司与北京宣力双方利益已高度一致,这体现了北京宣力与公司在新能源领域长期战略合作的决心以及对公司未来发展的信心。北京宣力具备较大的项目资源优势,公司拥有上市公司平台,同时在新能源产业具有深厚的积淀,双方强强联合、优势互补,有望将公司打造成为民营风场巨头。 新疆哈密300MW风电场2015年内有望并网,未来装机规模或超预期:公司收购宣力控股剩余股权之后,扩充了新能源产业的团队规模,加快了新能源产业的投资进度,提升了公司在新能源领域、尤其是风电领域的行业地位和影响力。同时,新能源项目开发过程中,公司将更多的与供应商及客户建立连接,有助于主业发展并整合利用产业链资源,给公司带来更多的市场资源和盈利空间。新疆哈密300MW风电场项目已经开工建设,预计2015年内有望并网发电,其极佳的盈利性(预计年贡献净利润超过1.5亿元)为公司2016年业绩高增长奠定基础。国家能源局下发的“十二五”第五批风电项目核准计划(不含新疆、宁夏等单列地区),项目共计34GW,公司获得5个项目合计429.5MW,其中3个项目作为增发募投项目;鉴于公司项目储备极其丰富,我们认为公司有望加快实现“在3-5年内完成至少2GW新能源权益装机规模”的发展目标。 投融资业务继续推进,2015年下半年有望加大投资力度:公司投融资事业部以天利投资为平台,围绕节能环保、新材料、高端制造和金融服务等新兴产业持续开展投资布局,取得积极进展。2015年上半年,投融资事业部完成多个对外投资项目,投资金额1.96亿元,其中投资1.5亿万元在上海自贸区投资设立的融资租赁公司标志着公司正式进入新兴金融服务产业;公司前期投资的多个股权投资项目已陆续完成股改并进入A股上市申请阶段;在高端制造、进口替代型新兴产业领域的投资项目也进入了在新三板市场挂牌上市的申请阶段。天利投资上半年盈利1040万元,大幅增厚了公司的业绩;下半年有望加大投资力度,预计将陆续有新项目落地,不断提升公司的发展潜力。 期间费用率保持稳定,经营情况同比改善:2015年上半年,公司期间费用率为9.90%,同比保持稳定,其中销售费用率提升0.57个百分点至2.85%,管理费用率降低0.79个百分点至5.45%,而财务费用率提升0.19个百分点至1.60%。公司2015年上半年存货周转天数同比减少3天至92天,应收账款周转天数同比减少18天减少至113天;2015年半年度末7208万元的预收账款同比去年上半年的1131万元大幅增长,验证了行业的景气程度与公司的行业地位。公司2015年半年度末资产负债率为47.79%,低于行业平均水平,增发之后资金将更加充足。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出6853万元,同比去年上半年的净流出5472万元基本稳定。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS分别为0.36元、0.60元和0.96元,对应PE分别为31.1倍、18.8倍和11.7倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价18元,对应于2016年30倍PE。 风险提示:风电行业需求不达预期;海上风塔放量不达预期;风电场投资进度不达预期;融资不达预期。

投资要点 营业收入稳步提升,利润大幅升高。公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入3.33亿元,同比增长18.1%;实现归属上市公司股东净利润0.24亿元,同比增长74.5%,对应EPS 为0.088。公司二季度单实现营业收入2.32亿元,同比增长27%,环比增长127%;实现归属上市公司股东净利润0.22亿元,同比增长79%,环比增长1418%,对应EPS 为0.083。公司半年报业绩符合我们和市场的预期。公司预计1-9月的净利润变动幅度在60-90%,归属上市公司股东净利润的变动区间在0.35-0.42亿元。 综合节能服务收入保持高速增长,毛利率略有升高,前期项目进入效益分享期,新增项目提供业绩保证。 智光节能(合并)实现营业收入1.02亿元,实现净利润0.2亿元,分别较上年同期增长48%和57%,继续保持快速增长的趋势。阿拉善左旗水泥余热发电项目、天津冶金轧三钢铁发电工程EMC 项目、珠江电厂1号汽轮机组通流降耗改造EMC 项目等进入效益分享期。报告期内,另有智光节能新增的部分典型项目有韶钢高效电机系统节能改造EMC 项目(第一批次),兰铝2号机组给水泵改造EMC 项目和山西国锦煤电一期供热热网工程合同能源管理(EMC)项目等,以及下半年以来新增的电厂节能合同为未来几年的业绩提供保证。 用电服务是未来发展重点方向,广州智光取得良好经营开局,开拓用电服务资源空间极大。报告期内,广东智光用电投资有限公司投资第一个子公司——广州智光用电服务有限公司,累计签订约5000万元的合同及合作协议,实现营业收入1882万元,实现营业利润190万元,取得了良好的经营开局。智光所在地广州属于南网管辖范围,公司领导很多电力系统出身,在广东省电网内拥有深厚的资源。地域方面广东省除广州市以外还有佛山市、东莞市、珠海市等19个地区供电局,很多区域都具备成立类似用电服务公司的潜力。用电量方面广东省是用电大省,2014年广东省全年用电超过5000亿千瓦时,用电服务业务可拓展的空间极大。 电改逐步放开电力用户侧市场,用电服务领域有很大创新空间,电力需求侧管理将是能源互联网的关键环节。电改的根本目的就是实现电力用户侧的市场化和用电的民主化,从而使得为用户侧接入分布式电源、储能电池、电动汽车等成为可能,实现用户自主购电,电价通过市场化机制形成,打破原有电网公司到用户的单向一体化用电模式,为能源互联网信息流和能量流的互动提供可能,所以,我们认为电改后电力用户侧将产生很多新需求,用电服务领域创新空间很大,比如用户运检服务、用电节能服务、用户需求侧管理等,因此,在电改浪潮中拥有创新思维搭建用户需求侧管理平台、积累足够用户数量、能够获取售电牌照等的公司,将在能源互联网中拥有重要卡位,迎来重大发展机遇。 产品业务中电机控制产品营业收入小幅下降,配电产品毛利率出现一定幅度的下降。公司的电机控制产品主要应用于电厂、冶金、建材等大型水泵、风机节能控制、永磁电机及伺服控制应用等,特别是在水泵领域的节能改造上与公司的节能服务形成了良好的协同效应,实现了毛利率的小幅增长。受到市场竞争加剧和南方电网反腐的双重影响,公司的配电产品业务毛利率出现了一定程度的下降。目前在配网侧业务的重点已经转移至配合云服务体系的研发,公司依托杭州智光创一为客户提供从信息化、在线监测以及配用电管理的全方位解决方案。 资产负债率略有增加,收入和利润大幅升高。2015年上半年,公司的营业收入显著提高,三项费用保持稳定,主要原因是节能服务项目进入效益分享期。公司2015年半年度末资产负债率为58.5%,较去年同期57%略有增加。公司2015年上半年现金流同比增长了0.8亿元,其中经营活动现金流较去年同期增长了0.35亿元,投资活动现金流下降了0.15亿元,筹资活动现金流增长了0.6亿元。 投资建议:预计公司2015-2017年EPS 分别为0.35元、0.60元和0.87元,业绩增速分别为120.8%、73.0%、和45.0%,对应PE 分别为45.3倍、26.2倍和18.1倍。预计2015-2017年公司将迎来用电服务托管业务扩张与节能服务新项目投产的高峰,考虑到公司的成长性,维持公司“买入”的投资评级,目标价为33元,对应于2016年55倍PE。 风险提示:节能服务新项目投产进度不达预期;用电托管服务推广不达预期。

事件:公司公告7月销量3.93万辆,同比大幅增长46.1%。 公司发布7月份产销快报,7月共销售3.93万辆(含安凯客车销量),同比增长46.1%,连续第三个月增速超过40%,且增速较6月份有所扩大。其中SUV销售1.56万辆,同比增长12.6倍;MPV销售3734辆,同比增长-21.6%;轿车销售3429辆,同比增长32.6%,其中纯电动乘用车销售945辆;卡车销售1.37万辆,同比增长-13.8%。 公司SUV产品市场地位稳固,连续十个月保持高速增长,无需担忧持续性问题,全年销量将达到23-25万辆。7月份S3和S5合计销售1.56万辆,同比增长12.6倍,增速创历史新高。1-7月公司SUV累计销售12.6万辆,同比增长5.8倍。公司SUV产品性价比高,竞争力强,已经被市场充分接受,投资者无需担忧SUV产品增长持续性的问题。公司新产品S2即将上市,将有望延续S3热销局面,因此带来明显的增量。综合而言,我们判断公司SUV全年销量将达到23-25万辆。 宏观经济未能如期反弹,卡车降幅有所扩大,但累计降幅继续收窄。公司卡车7月销售1.4万辆,同比下降13.8%,降幅较6月份有所扩大,我们判断主要是宏观经济仍然处于底部,并未在货币宽松和基建的拉动下实现反弹。卡车1-7月累计销量12.8万辆,同比下降17.3%,降幅较1-6月收窄0.4个百分点。 我们判断从8月份开始,公司轻卡销量将呈现恢复性增长态势,增长动力来自于宏观经济的带动和上年同期低基数两方面原因。公司重卡销量在出口的带动下降幅也将呈收窄态势。 老瑞风MPV将改款提升产品力,新品M3销量缓慢爬坡中。公司MPV连续第二月同比下降22%,主要是因为老款瑞风MPV上市十几年产品力下降所致,而新品M3上量较慢。年内公司将对老瑞风进行换型改款来提升产品力,同时加快M3的市场推广速度,预计下半年MPV降幅将有望收窄。 纯电动汽车稳健发力,全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达10000辆。当前电池供应逐步释放,公司纯电动汽车开始逐步放量,预计未来几个月销量将维持在1000辆以上,考虑到1-7月已经销售3637辆,因此全年销量超8000辆是大概率事件,甚至有望达到10000辆。纯电动汽车的毛利率高于普通轿车,电动车的放量将提升公司总体盈利水平。 投资建议:考虑整体上市股本摊薄及集团其他资产盈利情况,我们预测2015-2017年公司的营业收入分别为423亿、507亿和572亿元,增速分别为24%、20%和13%;归母净利润分别为13.1亿、21.4亿和26.4亿元,对应的EPS分别为0.89元、1.46元和1.81元,维持公司“买入”评级,目标价20元。 风险提示:宏观经济不及预期导致卡车需求不及预期;SUV和新能源汽车销量不及预期;MPV新产品爬坡期较长,需求不达预期。

我们对宇通客车的推荐逻辑如下:1)未来几年宏观环境仍将支撑客车行业稳步增长,宇通客车行业龙头的地位不会改变,且增速将快于行业;2)新能源客车快速增长,宇通客车因具有资源、技术和产品优势,是最大受益者,销量和占比双增长将大幅提升公司盈利水平;3)精益达注入公司增加协同效应,增厚每股利润。 净利润连续18年增长的客车龙头企业。宇通客车产品线最全,覆盖公路客运、旅游、公交、团体、校车、专用客车等各个细分市场,是目前客车销量单一公司规模最大企业,且与金龙客车形成双寡头垄断的局面。公司自1996年以来净利润连续18年增长,累计分红率高达45%。公司的竞争优势主要在于:(1)具有灵活的管理体制和经营机制:高管团队是实际控制人,并且适时采取股权激励措施;(2)战略、技术、产品和渠道四位一体的综合能力:公司具有前瞻性的战略眼光,技术水平全国领先,产品完善,售后服务网点多。(3)品牌和规模优势:公司在广大客户和国内外行业专家心目中确立了中国客车第一品牌的坚实地位,在《中国500最具价值品牌》排行榜位列客车企业第一。销量第一的规模优势使公司在采购、销售、售后服务等方面均形成明显的成本优势。 从中长期来看,宏观环境仍有利于客车需求的增长,行业龙头宇通客车增速更快,份额提升。过去十年,中国城镇化率由44%上升至55%,居民可支配收入由1万元提高至2.9万元,高速公路里程由4.1万公里增加至11.2万公里,国家实施公交优先政策等宏观因素共同推动客车需求持续增长。未来五年,中国城镇化率将进一步上升至60%,居民可支配收入将提高至3.8万元,高速公路将新增3万公里左右,公交优先战略仍将延续,海外市场不断扩大,这些宏观因素仍将支撑客车需求稳定增长。 从短期来看,新能源客车销量及占比快速增长将大幅提升公司盈利水平。公司在新能源客车领域具有很强的资源、技术和产品优势。(1)资源优势:宇通先后投资38.6亿元建成宇通节能与新能源客车生产基地,投资3.3亿元建设国家电动客车电控与安全工程技术研究中心,还以自有资金10亿元,成立新能源产业发展基金;公司先后承担863计划、科技支撑计划等国家级项目10余项。(2)技术优势:宇通在1999年就研制出第一款纯电动客车,2005年开发出了第一款混合动力客车。经过15年的积累,公司已经掌握了新能源客车的核心技术,并且在国家级项目的带动下,企业技术创新取得长足进步。(3)产品优势:宇通已形成10-18米系列化插电式混合动力客车产品和6-12米纯电动客车产品,这些产品的技术指标引领了行业发展方向,使宇通的新能源产品市场占有率大幅领先,其中插电式混合动力客车市占率在40%左右,纯电动客车市占率超过20%。我们预计公司新能源客车销量2015-2017年分别达到1.3万辆、1.7万辆和2.1万辆,占公司总销量比例分别为20%、25%和29%。由于新能源客车单价和毛利率均较普通客车高,因此新能源客车销量和占比的增长将大幅提高公司利润水平。 精益达增厚2015、2016年每股利润分别为0.13元和0.14元。2014年12月,公司以发行股份及支付现金的方式收购宇通集团和猛狮客车所持有的精益达100%股权。收购完成后,一方面,公司的业务范围扩展至上游零部件产业,掌握了部分新能源核心零部件技术,既能减少关联交易,又能够与精益达产生较好的协同效应;另一方面,根据约定,宇通集团及猛狮客车对精益达2014年、2015年、2016年盈利预测做出经审计的归属于母公司所有者的净利润分别不低于54,194.63万元、55,933.62万元和61,856.17万元的承诺,将此部分利润合并报表之后,2015年和2016年每股收益增厚约0.13元和0.14元。 未来两年现金红利派现比例将不低于50%。根据《郑州宇通客车股份有限公司股东回报规划(2014-2016年)》议案,公司承诺在满足现金分红条件下,公司2014年-2016年以不少于当年实现的可分配利润的50%用于现金分红或/和回购股份,因此在2016年之前能够有较高的现金红利保障。 盈利预测及投资建议:我们预测公司2015-2017年的营业收入分别为293.5亿元、317.2亿元和338.0亿元,归母净利润分别为32.3亿元、38.8亿元和42.1亿元,增速分别为23.6%、20.2%和8.5%,对应的EPS分别为1.46元、1.75元和1.90元,结合相对估值和绝对估值两种方法,给予公司26元的目标价,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行导致公路客运企业减少新增和更新需求;地方政府财政紧张减少公交客车采购;新能源客车推广不及预期;海外市场波动较大,需求不及预期。

公司上半年业绩同比下降18.49%,前三季度预计同比增长-20%~20%,低于市场预期。受宏观经济增速放缓影响,上半年公司实现收入4.79亿,同比下降3.98%,实现利润总额0.72亿元,同比下降14.51%,实现归属于上市公司股东的净利润0.62亿元,同比下降18.49%,每股收益0.09元。第二季度实现收入2.62亿元,同比下降8.89%,实现利润总额0.47亿,同比下降23.08%,实现归属于公司股东的净利润0.42亿,同比下降22.92%。公司业绩整体低于市场,公司预计1-9月归属于上市公司股东的净利润为1.01~1.52亿,同比增长-20%~20%。 电气传动,工业自动化受下游需求不振影响有所下降,新能源业务持续速长,营业收入同比下降3.98%。 按行业分类,电气传动产品实现营收3.37亿元,同比下降9.50%,实现毛利率43.53%,同比下降0.04%。 工业自动化实现营收0.67亿元,同比下降9.56%,实现毛利率36.14%,同比下降0.16%,新能源产品依然保持高速增长,实现营收0.72亿元,同比增长49.84%,实现毛利率43.52%,同比下降3.87%。 按产品分类,由于受宏观经济增速下降影响,公司主营产品变频器和伺服需求均有所下滑,变频器实现营收3.35亿,同比下降8.31%;伺服驱动系统实现收入0.32亿元,同比下降25.55%;而以UPS电源及光伏逆变器为代表的新能源产品持续增长,实现营收1.09亿元,同比增长26.16%,其占公司业务比重也由去年同期17.34%增加至22.78%,部分弥补公司在变频和伺服上的业绩下滑。 变频器、伺服产品毛利率回升,其他产品毛利率有所下降,公司综合毛利率略减0.24%。公司上半年毛利率为42.77%,较去年同期减少0.24%。第二季度毛利率44.23%,同比增长0.36%,环比增长3.22%,主要是公司在维持价格平稳同时,持续加强成本管控。分产品中,变频器实现毛利率43.95%,同比微增0.03%;伺服驱动系统实现毛利率35.79%,同比增长3.73%;UPS电源及光伏逆变器等产品实现毛利率39.92%,同比下降3.7%,主要是因为受汇率波动,导致海外市场销售规模缩小。 公司销售费用率和管理费用率受营收下降影响略有增长,研发投入持续加大。公司上半年销售费用0.67亿,同比增长10.22%,主要是福利薪酬的提高人工费用增加,其次是运输成本增加运费增长所致。销售费用率13.94%,同比增长1.80%。管理费用1.02亿,同比增长4.13%,主要是公司持续加大研发投入,其次是福利薪酬的提高人工费用增加所致。研发投入0.59亿,同比增长6.82%。管理费用率21.21%,同比增长1.65%。 财务费用-0.088亿,同比增长112.96%,主要是定期利息收入增加所致,公司财务费用为负且占比较小,对公司利润影响不大。 公司应收账款增加10.76%,存货增长16.59%,现金流有所下降。报告期末公司应收账款为2.81亿,较去年同期增加10.76%。存货1.99亿,同比增长16.59%,库存商品由0.52亿增长至0.60亿,可能是受需求影响发货较慢,发出商品由0.27亿降至0.26亿,收入确认比较合理。应付账款1.68亿,同比减少7.88%。 经营活动产生的现金流量净额-5497万元,比上年同比减少569.31%,主要是应收账款及库存铺底流动资金增加,其次是支付给战略供应商的预付货款增加所致。 盈利预测与估值:我们预计2015-2017年EPS为0.20/0.25/0.30元,同比增长-10.32/21.23/20.55%,宏观经济持续低于从第二季度已对公司的经营产生较大的拖累,考虑到公司在工控行业的地位和多个新产品的储备,给予2015年45倍PE,目标价9元,由买入评级下调为增持评级。 风险提示:宏观经济持续下行、新产品进度低于预期

公司2015年上半年业绩同比增长5.63%符合预期:公司发布2015年半年报,上半年实现营业收入28.95亿元,同比增长27.64%;实现归属于上市公司股东净利润3.72亿元,同比增长5.63%,对应EPS为0.30元。公司二季度单季实现营业收入18.18亿元,同比增长53.71%,环比增长68.86%;实现归属于上市公司股东净利润2.67亿元,同比增长46.83%,环比增长155.09%,对应EPS为0.21元。公司半年报业绩符合我们和市场的预期。 新增风电场投产拉动福能新能源盈利增长,补偿政策兑现促进晋江气电扭亏为盈:鸿山热电2015年上半年实现营业收入10.24亿元,贡献2.37亿元的净利润,同比2014年上半年2.70亿元的净利润下滑12.23%;主要因为燃煤机组上网电价下调及一季度机组全面检修发电量减少,导致盈利水平有所下降;事实上,尽管燃煤机组上网电价下调,但受燃煤采购单价和能耗指标下降等因素影响,单位发电成本同比下降幅度超过燃煤发电收入下降幅度,因此燃煤机组毛利率同比略有上升。福能新能源2015年上半年实现营业收入2.97亿元,贡献1.17亿元的净利润,同比2014年上半年1.02亿元的净利润增长14.72%;随着新建风电场项目陆续投产,装机容量与发电量同比增加,盈利同比上升。晋江气电2015年上半年实现营业收入10.86亿元,贡献834万元的净利润,相比于2014年上半年亏损2597万元扭亏为盈;由于天然气价格上调影响,成本大幅上升,但受益于气量置换和电量替代补偿政策兑现,毛利率保持稳定,而盈利能力显著提高。就电力板块整体而言,2015年上半年新增发电装机容量28MW,总发电装机容量3208.5MW,上网电量42.17亿kWh,供热量191.63万吨;实现营业收入23.86亿元,同比增长5.40%;由于天然气发电业务(毛利率相对较低)所占比重同比升幅较大,电力板块毛利率同比降低3.25个百分点至28.23%。此外,2014年7月公司实施重大资产重组,完成反向购买;2015年上半年相比去年同期,新增纺织业务并表,南纺公司上半年实现营业收入4.88亿元,贡献净利润892万元。 期间费用率显著降低,资产负债表保持健康:2015年上半年,公司期间费用率显著降低2.91个百分点至8.42%,其中销售费用率提升0.45个百分点至0.55%,管理费用率提升0.10个百分点至1.81%,而财务费用率大幅降低3.45个百分点至6.06%。公司2015年半年度末资产负债率为55.81%,低于电力行业平均水平,增发之后资金将更加充足。公司2015年上半年经营活动现金流为净流入8.82亿元,同比去年上半年的净流入9.53亿元略有下滑。 热电、气电、风电、光伏、核电、水电全面布局,新项目凸显成长性:公司持有已并网热电装机1200MW(鸿山热电一期项目),筹建储备合计2816MW。公司持有1528MW已并网气电项目晋江气电的75%股权,气价补偿方案已经落地,2015年盈利增长无忧。2014年底已并网的452.5MW风电场盈利性极佳,在建、筹建447.5MW,储备超过1GW,积极开发1GW海上风电已获先机。晋江气电1.17MW分布式光伏示范项目顺利并网,全资子公司福能新能源获得云南省保山市30MW并网农业光伏示范项目的备案,宣告公司大举进军光伏领域,走出福建、布局全国。福能集团参股宁德核电(一期4台机组合计4356MW)10%的股权,2016年理论具备注入条件,上市公司参股4.6GW华能霞浦核电10%的股权,上市公司参股600MW中核霞浦核电20%的股权,预计未来不排除继续参股新项目的可能性。公司拟参股三峡集团浙江长龙山2.1GW抽水蓄能电站项目约20%股权,首个水电项目落地。公司各项电力业务全面布局,且大部分均有新项目落地,显示出公司强大的资源获取能力与执行力,兼有新能源产业基金实施投资并购,未来成长性十足,不断增强公司的成长股属性。 电力资产注入已做承诺,福能集团资产证券化率不断提升:公司在2014年借壳上市时,福能集团已将大部分电力资产(鸿山热电、福能新能源、晋江气电)注入上市公司,并承诺将剩余电力资产(热电火电并网储备权益装机4077.27MW、宁德核电权益装机435.6MW)注入上市公司,未来有望为上市公司增厚10亿元以上的收益;根据历史经验和行业惯例,我们认为注入资产存在较大的增值空间。福能集团综合实力雄厚,已多年上榜中国企业500强,形成了以煤炭、电力、港口物流、建材、建工房地产、金融为主业,涉及商贸、纺织、化纤、酒店、科研、设计、医院、制药等行业,拥有包括福能股份、福建水泥等上市公司在内的全资或控股企业近40家。福能集团目前资产证券化率约40%,且明确提出“积极推动福能集团整体上市”,较此前的电力资产整体上市更进一步,显示出福建省国资委与福能集团继续提升资产证券化率的雄心。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本与集团资产注入的情况下,预计公司2015-2017年EPS分别为0.75元、0.90元和1.13元,业绩增速分别为19.2%、19.4%、25.6%,对应PE分别为21.1倍、17.6倍和14.0倍。 预计2016-2017年公司将迎来新项目投产与集团资产注入高峰,考虑到公司的成长性,兼有国企改革、福建板块与台湾概念、一带一路、海上风电、核电、电改等多重主题,维持公司“买入”的投资评级,目标价32元,对应于2016年35倍PE。 风险提示:项目盈利不达预期;新项目投产进度不达预期;集团资产注入不达预期;融资不达预期。

公司上半年业绩增长31.28%符合预期,二季度同比增长22.48%。上半年公司实现营业收入21.38亿元,同比增长8.10%;实现利润总额4.33亿元,同比增长29.06%;实现归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比增长31.28%,符合我们和市场的预期;实现每股收益0.51元,同比增长30.77%。第二季度实现收入11.15亿元,同比增长2.94%,环比增长9.02%;实现利润总额2.50亿元,同比增长22.59%,环比增长35.89%;实现归属于公司股东的净利润1.59亿元,同比增长22.48%,环比增长38.68%。公司半年报整体符合市场和我们的预期。 通用继电器受宏观影响收入同比略有下降,电力继电器持续快速增长,汽车继电器开始高速增长。通用继电器营收8.49亿元,同比下降1.38%,主要受宏观经济景气度下降影响,家电行业需求疲软进而影响到通用继电器的需求,同时因为欧元贬值也影响收入估计6-8%,下半年预计公司将采取促销手段来促进通用继电器的销售。电力继电器实现营业收入5.39亿元,同比增长29.08%,国内智能电表招标量去年同比50%以上的增长,加上法国等地智能电网建设加速推进,电力继电器需求旺盛,下半年将保持快速的增长。汽车继电器实现营业收入2.87亿元,同比增长33.53%,汽车继电器是公司战略上非常重视的产品,正在加快进入国际大品牌的供应链,一直处于供不应求的状态,下半年募投逐步投产将有持续快速的增长。通讯(信号)继电器实现营收0.86亿,同比增长13.67%,较为稳定。 汽车继电器毛利率大幅提升,电力、通用、信号继电器毛利率稳步增长,综合毛利率提升5.65%至39.22%。得益于销售规模扩大、产品结构优化、大宗商品价格下降、零部件自给率提升、自动化设备自己研发降低生产成本等因素,公司上半年综合毛利率为39.22%,同比增长5.65%,第二季度毛利率42.65%,达到历史最好水平,未来综合毛利率将依然保持向好的态势。分产品来看,汽车继电器毛利率率44.34%,同比大幅提升11.90%,跟公司整体毛利率提升类似,同时产品优化占了主要贡献。通用继电器实现毛利率36.09%,同比增长3.03%,其中毛利率较高的工控继电器的销售比例大幅提升,下半年家电通用继电器促销将对毛利率有点压力。电力继电器实现毛利率37.83%,同比增长4.67%,国外产品占比提升也拉升了毛利率。通讯继电器实现毛利率43.00%,同比微增0.86%,较为稳定。 销售和管理费用率略有提升,研发投入持续增加,财务费用受欧元汇率影响有所增加。公司上半年销售费用1.01亿,同比增长35.89%,销售费用率4.70%,同比增长0.96%,主要因营收增长以及新增合并美国KG公司销售费用,销售部门职工薪酬、差旅费、运输、包装等一系列费用同比增长。管理费用2.91亿,同比增长20.41%,其中职工薪酬1.11亿,同比增长12.92%;研发支出1.06亿,同比增长11.02%。管理费用率13.61%,同比增长1.39%。财务费用0.20亿,同比增长75.40%,主要因受欧元汇率持续下跌影响,公司汇兑损失增加。 公司营运指标稳健,增速与收入增长匹配,经营性净现金流流入大幅增加。从资产负债表看,公司本期应收账款11.57亿元,同比增长7.97%,增速略低于营业收入增长,说明现金回流状况良好。存货7.58亿元,同比增长26.88%,其中发出商品0.48亿,同比增长57.77%,库存商品4.15亿,同比减少4.83%,收入确认比较保守。应付账款4.81亿,同比微降0.98%基本和去年持平;预收款项0.31亿,较去年增长338%。资产负债表整体比较健康。经营活动产生的现金流量净额4.55亿,同比增长385.48%,主要因公司销售回款及汇票贴现同比大幅增加。 公司核心竞争力突出,具有核心设计和自动化装备能力,不断优化工艺提高效率。宏发发成立于1984年,30年来凝聚形成的“不断进取,永不满足”的企业精神,"市场为导向,以质取胜"的经营方针以及"以人为本、共同奋斗、共享发展成果"的管理理念,造就了一只稳定和优秀的员工团队,打造高水平的技术研发队伍,拥有继电器行业内顶尖的技术人才。公司具有先进的模具设计、制造以及精密零件制造能力;先进的继电器自动化设备设计制造能力;先进和完备的产品实验室。在1998年成立的厦门精合电气自动化有限公司,是国内唯一一家专业设计、开发和生产继电器工业专用自动化设备、自动化生产线的企业。宏发股份是中国继电器行业的龙头企业,同时也是全球主要的继电器生产销售厂商之一。公司毛利率持续提升,正是得益于公司很强的装备能力。 设立机器人公司来加强自动化水平,同时布局传感器,智能制造优质标的。为提高继电器产业的生产效率、稳定和有效提升产品质量水平,结合未来对自动化装备、线圈生产线的迫切需求,公司决定加快自动化装备的产业化,今年3月份公司控股子公司宏发电声拟成立厦门宏发工业机器人有限公司(以下简称“宏发机器人”),致力于中高档线圈生产线以及非标自动化装备的研发、生产和销售。目前在国内设备生产企业中具有一流的设计开发能力,拥有多项线圈生产线及非标设备研发专利,此次升级为子公司,将获得更多的战略投入,未来宏发机器人将首先致力于提升宏发本身的工业4.0战略,在继电器、低压电器领域进一步进行自动化水平的提升,同时也将逐步对外销售,成为低压电器领域的自动化装备企业,打造低压电器领域最为优秀的工业4.0企业。此外,集团和上市公司都在积极推进氧传感器和陶瓷传感器的研发,已有产品开始推出,也将是潜力巨大的领域,总而言之,宏发股份实属智能制造的优质标的。 盈利预测与估值:我们预计2015-2017年EPS分别为1.06/1.35/1.71元,同比增长32/27/26%,考虑到公司在继电器领域的龙头地位、新产品逐步高增长、公司具备很强的自动化装备能力、战略上重视工业4.0属于智能制造优质标的,给予2016年30倍PE,目标价40元,维持买入评级。 风险提示:宏观经济持续下行、汇率风险。

公司与招商局资本签署战略合作框架协议:公司与招商局资本投资有限责任公司(简称“招商局资本”)就共同发起设立光伏新能源产业基金的合作事项签署了《战略合作框架协议》:基金名称拟定为招商彩虹新能源产业投资基金,用于投资、收购太阳能光伏电站;总规模50亿元,分期设立;招商局资本认缴金额不超过基金总额的25%,公司认缴金额(劣后资金)不低于基金总额的10%,基金份额剩余部分将通过银行、保险等渠道进行募集;基金期限2+2年,前2年为投资期,后2年为回收期。同时,双方共同发起设立基金管理公司(拟定为深圳市招商彩虹资本管理有限责任公司),负责受托管理上述光伏新能源产业基金;双方还拟共同设立融资租赁平台,为新能源产业集约化发展拓展更广泛的融资渠道。双方利用各自的金融和产业背景资源,共同拓展境内外光伏新能源项目渠道,推动核心产业规模化发展,充分实现资源和优势互补,进一步开展其它相关方面的深度合作。 合作方招商局资本背景雄厚实力强大:招商局资本是招商局集团旗下专业从事另类投资的管理平台,注册资本10亿元,国际运营总部设于香港、国内运营总部设于深圳,拥有100余人的国际化专业投资团队。 招商局资本作为驻港央企招商局集团的一级子公司,专门从事另类投资与资产管理,是集团投资业务的管理与发展平台,一方面,在市场中积极探索,不断培育出新的产业,以增强资本的活力;另一方面,整合集团内部资源,推动金融与实业的相互结合。目前招商局资本管理基金规模超过200亿元,管理从VC、PE到大型产业并购基金等丰富的另类投资资产类型,投资的重点领域包括:基础设施(道路、港口等)、新能源、装备机械、金融服务、房地产,以及高技术、农业食品、医疗医药、文化传媒等。 携手资本巨头,凸显资金优势:公司与招商局资本共同发起设立光伏新能源产业基金,将有利于双方资源共享、优势互补,进一步推动光伏新能源产业与资本深度协同、积极创新融资模式,有利于公司的可持续发展。在当前光伏产业资金链较紧的大背景下,公司与招商局资本这样的资本巨头达成战略合作意向,凸显了公司独特的资金优势。另一方面,资金优势又有利于项目资源的获取与落地,从而实现项目与资金的正反馈。 光伏电站项目接连落地,装机规模超预期空间较大:2015年以来,公司光伏电站项目接连落地,包括浙江湖州106MW项目、攀枝花65MW项目、合肥60MW项目以及近期拟收购的沭阳25MW项目,加上2014年的160.2MW项目,合计已达416.2MW。公司拟增发募集资金在浙江、安徽、四川三地加码200MW分布式光伏,显示出公司转型光伏电站运营商的坚决态度。此外,公司还与中国核工业第二二建设有限公司签署了《太阳能光伏电站项目合作框架协议》,在3年内合作实现不低于1GW的光伏建设规模,总投资约80亿元。公司在2014年制定了三年内实现装机并网发电1GW的基本目标,我们认为超预期空间极大。 打造能源互联网+金融的双重平台:光伏电站项目投资强度大、资金密集,有着金融产品的属性。除通过银行一般授信外,公司有望积极开展项目融资、股权融资、融资租赁、并购基金、发行企业债、定向增发、众筹融资、资产证券化等资本融资渠道,充分发挥财务杠杆,在确保资金来源和资金安全的前提下,创新光伏电站的投融资模式,挖掘光伏电站的金融属性。公司与华为签署《框架合作协议》,计划借助现代数字通信、互联网、移动通信及物联网技术,通过云计算、大数据将新能源电站与互联网有机融为一体,致力打造出一个全新的能源生产和消费、投资和融资生态系统,实现绿色低碳生态的互联网金融平台。公司计划积极推进以微网为中心,按区域大园区整体规划、整体开发,以微网技术形式接入电网中并网运行,提高分布式电站的利用效率和参与电力市场的能力,减少分布式电源的间歇性对电力系统的影响,提高运行能力和供电可靠性,提高效率同时提高投资收益。 实际控制人与董监高大幅认购增发股份+实际控制人增持,彰显对于公司未来发展的坚定信心:公司实际控制人和董事、监事、高管等计划通过大幅认购增发股份向公司注入现金,彰显其对于公司未来发展的坚定信心,同时也为公司未来发展提供了资金支持,有利于优化公司治理结构。近期公司公告实际控制人拟增持0.3173%-2%的公司股份,将与公司股东利益保持高度一致,有利于增强投资者的信心,也有利于公司长期稳健的发展。公司实际控制人陈永弟亲自挂帅光伏业务,结合专业的光伏团队,我们看好公司在电站领域的管理水平与执行能力。 投资建议:在不考虑增发摊薄股本的情况下,预计公司2015-2017年的EPS分别为0.64元、1.00元和1.32元,对应PE分别为30.5倍、19.5倍和14.8倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价45元,对应于2016年45倍PE。 风险提示:地面电站备案或发电量不达预期;分布式项目推进不达预期;融资不达预期;传统业务复苏不达预期;新业务布局不达预期。

投资要点 公司 2015年上半年业绩同比增长8.11%,基本符合预期:公司发布2015年半年报,上半年公司实现营业收入23.75亿元,同比增长4.67%,实现归属于上市公司股东的净利润为1.48亿元,同比增长8.11%,对应EPS 为0.09元。公司二季度单季实现营业收入13.1亿元,同比增长5.1%,环比增长23%;实现归属于上市公司股东净利润9412万元,同比增长7.42%,环比增长75.16%,对应EPS 为0.05元。公司在此前的半年度业绩预告中,预计上半年的盈利区间为1.37至1.78亿元,同比增长0.00%至30.00%,半年报业绩接近其下限,略低于我们与市场预期。同时,公司业绩预告2015年1-9月份净利润1.72至2.32亿元,同比增长-15.00%至15.00%。 经济低迷+行业竞争加剧,传统电机业务低于预期:大洋电机是国内电机龙头企业,在传统家电电机领域已具备领先地位,空调电机是公司收入和业绩的主要来源,占比高达70%,市占率大概20%左右。公司2015年上半年公司风机负载类电机业务实现主营业务收入10.79亿元,同比2014年12.63亿元降低14.6%。相应毛利率从2014年的18.95%降低1.96个百分点至2015年16.99%,这是由于经济低迷导致需求下降以及行业竞争加剧所致,致使传统风机负载业务的营收与毛利双降。预期下半年风机业务将企稳,2015年整体增长率约5%以内,低于之前10%以上的预判。 收购美国佩特来,进一步扩张汽车旋转电器领域:公司积极推进收购美国佩特来收购项目,并于2015年4月7日完成了收购美国佩特来100%股权暨注资文件的交割,成功收购美国佩特来100%的股权,获得百年国际品牌—“佩特来”的永久免费使用权,进一步加快了公司国际化进程,提升了公司品牌形象,也再次壮大了公司车辆旋转电器业务实力。在公司完成收购后,美国佩特来仍保留生产军工产品的资质。美国佩特来目前正在开展业务整合工作,效果良好。公司2015年上半年公司车辆旋转电器业务实现主营业务收入7.93亿元,同比增长42.61%。其增长较快的原因是报告期内美国佩特来并表所致。美国佩特来2015年合并日到报告到期日合并的收入为1.56亿,净利润为-184万。同时,起动机与发电机的毛利率有2014年的29.22%降至21.90%,减少7.32个百分点,其主要原因由于原材料价格上涨以及行业竞争加剧所致。 外延并购电驱动,打造动力总成核心竞争力:受行业快速发展影响,公司新能源车辆动力总成系统业务增长幅度较大,实现营业收入7,919.29万元.同比增长433.13%,毛利率为18.69%。报告期内,公司拟以人民币35亿元收购上海电驱动100%的股权,其中27.01亿元以公司向交易对方发行股份的方式支付;同时拟向其他不超过10名特定投资者发行股份募集配套资金不超过25亿元,发行股份数量不超过2亿股。交易完成后,公司与上海电驱动将在研发、供应链管理、客户资源等多个方面产生协同效应,公司新能源车辆动力总成系统业务的实力将进一步增强。大洋电机收购上海电驱动股权后,我们认为,随着下游新能源汽车快速放量,我们预测电驱动未来三年的年均复合增长率在70%以上。2014年上海电驱动在新能源商用车与乘用车用电机市场占有率分别为26.9%与21.32%。预计上海电驱动2015年销售收入与利润增长将比2014年翻番,能大幅增厚大洋电机的盈利能力。凭借大洋电机+电驱动+佩特来+杰诺瑞的多重互补优势,公司有望成为新能源汽车电机动力总成系统领军者,这艘新能源电机航母已强势起航。 打造新能源汽车运营平台,开拓新型商业模式:大洋电机积极顺应国家产业战略,依靠自身资金和管理优势,在国内开展新能源汽车融资租赁业务,以承载当地新能源汽车推广运营,打造大洋电机新能源车辆运营平台。同时,新能源汽车推广的商业模式也为公司新能源车辆动力总成系统的销售创造更多的商业机会,进一步提高市场占有率。2014年,公司注资5亿元设立深圳大洋电机融资租赁有限公司,主要开展新能源车辆、充电设备的融资租赁业务;同时,公司与中山公交集团合资成立中山新能源巴士有限公司,主要从事汽车租赁、新能源车辆配套及充换电站设备租赁、新能源汽车充电站场、充电桩的运营及配套服务。我们认为,公司创新地布局下游产业,实现产业上下游协同互补,不仅提升大洋核心竞争力,而且为后续产业转型升级奠定良好基础。 期间费用率基本持平,经营情况同比处于健康水平:2015年上半年,公司期间费用率显著增加0.55个百分点至12.53%,其中销售费用率增加0.62个百分点至4.61%,管理费用率降低0.01个百分点至8.47%,而财务费用率降低0.06个百分点至-0.55%。公司2015年上半年存货周转天数同比增加29天减少至101天,应收账款周转天数同比增加12天减少至66天;2015年半年度末930万元的预收账款同比去年上半年的876万元大基本持平,处于较低水平,说明公司的回款能力较强,验证了行业的景气程度与公司的行业地位。公司2015年上半年经营活动现金流为净流出72.4万元,同比去年上半年的净流入213.9万元有所恶化。 投资建议:综合考虑收购上海电驱动和增发摊薄的影响并年化,预计公司2015-2017年EPS 分别为0.22元、0.32元和0.43元,业绩增速高达25.18%、50.37%和33.62%,对应PE 分别为44.42倍、29.54倍和22.11倍,维持公司“买入”的投资评级,目标价位为18元,对应于公司2016年55倍PE。 风险提示:新能源汽车推广不达预期;电驱动业绩增长低预期;与电驱动整合不达预期;市场竞争风险