净利润增速30%略超预期,主要由于拨备计提略低于预期 平安银行公布上市银行首份年报,我们估算公司净利润按同比口径增长16.6%,4季度净息差环比下降3个BP至2.30%,存贷利差环比下降18个BP,同业规模及利差双升。总资产环比3季度增加9%,其中存/贷款增幅分别为9%和2%。12年由于两行整合,成本收入比依然维持39%的高位。虽然考虑到13年分支机构进一步开设,但两行整合之后效率有望提升,我们预计成本收入比将略有下行。公司12年全年现金分红率为10%,并公告10股送红股6股。 存款4季度恢复正增长,规模超预期 公司4季度存款余额环比增速达到9%,超市场预期。我们认为,公司大幅增长的理财业务以及去年底开始实施的差别化存款利率上浮策略对存款的增长有所促进。但我们计算存款的日均环比增速仅为1.3%,公司12年日均存贷比为71%,显示平安银行在存款和客户端仍存在结构改善的空间和潜力。 不良增长略超预期 公司不良率环比增长略超我们预期,环比上升15个BP达到0.95%,核销前不良生成率环比3季度基本持平。我们认为温州地区仍是主要风险因素,但温州地区以外不良率环比也上升了12个BP,估计这可能与新管理层上任后对不良的认定标准差异有关。我们认为公司13年资产质量压力仍存,不良率仍将上升,但伴随经济企稳和新管理层上任,周期性不良生成率有望出现拐点。 估值:维持“买入”评级,目标价26.33元不变(股权成本12%) 我们暂维持2013/14年盈利预测不变,并基于DDM模型得到目标价26.33元,我们估算扣除无形资产及商誉后13年PB为1.3倍。我们仍看好公司长期发展潜力,但提示投资者注意短期协同和转型效应体现可能慢于预期的风险。

首份城商行业绩快报,12年净利润增速符合预期 公司12年利润同比增长25%,符合市场及我们预期。4季末总资产环比3季度大幅增长10%,贷款增长3.2%,存款负增长1.8%,存贷比略有上升至69%。 公司不良贷款率环比3季度上升1个bp至0.76%,拨备覆盖率提升38个百分点到275%,拨贷比上升至2.1%;12年ROAE同比提升1个百分点到20%。 同业资产继续大幅增长,但存款增速略低于预期 宁波银行在4季度延续了在同业资金业务上的扩张策略,我们估算其同业资产环比增长超过30%,主要仍来自于买入返售资产的大幅上升,这拉动宁波银行的规模超预期增长。我们预计一季度公司在生息资产结构上可能会有所调整。银行存款环比下降1.8个百分点,低于市场预期。我们认为,这可能与公司年底成本端的结构调整有关。 不良生成率明显降低,未来拨备压力减轻 公司在三季度的关注类贷款环比减少7%,使其在不良新增上的压力明显减弱。四季度不良环比仅上升1个BP,资产质量明显好于浙江地区平均水平。 考虑到宁波银行在不良认定上的谨慎态度,我们认为资产质量暴露已较为充分。我们估算公司在12年四季度加大了拨备的计提力度,使得拨贷比较11年末同比上升0.5个百分点达到2.1%,未来的拨备压力已明显减轻。 估值:维持DDM目标价13.90元(假设股本成本为12.1%不变) 我们认为13年在经济及出口形势回暖环境下公司资产质量压力将明显减轻,看好公司省内分行开设放开促进规模扩张以及中小企业风险定价水平稳步提升能力。维持“买入”评级,13/14年EPS预测为1.59/1.84元,当前股价对应13/14年7.0/6.1倍PE,1.2/1.1倍PB。

民营体制有力铺开公司未来蓝图 我们看好平安新的管理层架构和集团综合金融优势,民营体制的灵活性将在长期有力推动公司走向未来转型之路。但公司的战略实施仍需一定时间,协同效应及变革红利可能不会在短期内迅速体现。 铺设零售业务战线,长期规划塑造零售银行新品牌 我们认为原深发展的贸易融资和原平安的零售信用卡仍将在未来3-5年内作为公司的特色驱动业务发展。但从长期来看,零售业务将成为平安银行的战略方向,包括1)通过信用卡铺开零售业务战线,从短期广度向长期深度发展;2)加强零售银行新品牌的塑造,包括实体网点、网上平台、客服等。 依托集团优势,综合金融战略地位有望逐步凸显 我们看好平安银行的综合金融战略,我们预计随着金融脱媒和利率市场化进程加快,综合经营试点有望进一步突破;而银行作为集团金融战略的重要部分,战略地位将逐步凸显。我们认为长期来看,集团综合金融优势将得到彰显,从产品核心向客户核心的改变将不断提升公司单位客户的综合贡献率。 估值:维持“买入”评级,上调目标价至26.33元(股权成本12%) 我们看好公司长期增长潜力,故维持2012/13年盈利预测不变,但将14年盈利预测从3.19元小幅上调至3.21元,并基于DDM模型得到新目标价26.33元,对应12/13年1.58/1.37倍PB,10.54/9.42倍PE。目前股价对应13年1.17倍PB,我们估算扣除无形资产及商誉后13年PB为1.35倍。我们提示投资者注意短期协同和转型效应体现可能慢于预期的风险。

定增完成,缓解资本压力,带来规模增长动力 兴业日前完成向人保资产、中国烟草及上海正阳共计19.2亿股的定增,募集资金净额约235亿元,我们测算此次定增将提升2012年末兴业核心资本充足率175bp,有力支持公司未来发展:1)有效缓解新资本协议下增加同业风险权重带来的资本压力,突破未来同业业务扩张瓶颈;2)人保资产成为第二大股东补全公司在保险行业的缺失,增强公司混业经营能力。 创新及平台优势奠定资金业务特色 我们认为兴业已确立其在同业业务上的领先优势,包括1)专业的团队及产品业务创新能力;2)银银平台的渠道优势和潜力提供负债资金来源;3)对市场的敏感度和资产灵活配置带来较高同业利差。我们认为未来金融市场业务空间很大,兴业目前积极部署金融市场业务有助于抵御行业景气度下行。 不应忽视风险:类信贷业务入表对拨备及利润影响有限,资本略有压力 市场普遍担忧监管同业业务规范下对公司经营冲击。我们认为短期流动性充裕情况下对同业业务及估值均有支撑,长期发展下可能存有拨备及资本压力。我们估算若同业中类信贷资产被规范入表,则:1)信贷成本提升13个BP;2)资产风险权重提升将导致核心资本充足率下降1-2个百分点,但在资本过渡期安排下公司资本水平稳步达标压力不大;3)悲观假设类信贷业务不良率达4%,则公司13年调整后净资产对应PB1.3x,估值仍处合理水平。 估值:上调目标价至23.55元(股权成本12%,原为11%),重申买入 我们看好兴业定增后规模增长潜力及短期内流动性带来的估值修复,上调12-14年摊薄后EPS到3.22/3.29/3.88元(原2.98/3.49/4.06元,摊薄后2.98/2.96/3.44元),DDM模型得出新目标价23.55元,对应12/13年1.77/1.45倍PB。

与中移动战略合作在13年有望稳步推进,看好业绩提升潜力 浦发银行计划13年起将与中国移动开展更深入的合作,我们认为这将对浦发业务发展带来新的突破,具体方面包括:1)我们预计今年上半年浦发将推出与中移动联合开发的新标准下的移动支付产品,为公司提供新利润增长点;2)中移动为浦发带来新增存款,且其中低成本的活期存款占比较高;3)未来与中移动的网点和客户资源共享有助浦发降低成本提升经营效率;4)通过为中移动上下游产业链提供金融服务,低成本获取长期稳定客户群体。我们看好未来浦发与中移动的战略合作带来的良好协同效应。 1季度净息差或略有下降,经营效率有望维持较高水平 受一月份个人按揭贷款重定价影响(个人按揭贷款占比约10%),我们预计1季度净息差将略有下降,但2季度将维持平稳或稳步上升。目前公司存贷款重定价已完成60-70%。我们预计13年贷款增速或将维持上一年的水平(16%)。浦发的成本收入比位于上市银行较低水平,我们预计13年其高效经营优势仍将保持。 资产质量开始改善,拨贷比有望稳步达标 浦发资产质量企稳趋势已显,我们认为若未来经济回暖,不良率压力将继续缓解。12Q3公司拨贷比2.2%,我们预计该指标将稳步达标,对业绩压力不大。 估值:维持“买入”评级,目标价12.54元 我们看好公司的稳健经营以及与中移动战略合作带来的协同效应,且目前公司估值仍处于较低水平,维持公司“买入”评级,并继续将其作为我们主要推荐公司之一。目标价基于DDM模型得出(股权成本假设12.0%)。

预计公司四季度净息差保持相对稳定,13年或有所下行 我们预计公司四季度净息差环比将保持稳定(三季度净息差2.68%)。13年影响净息差的因素:1)负面,由于按揭等贷款逐步完成重定价净息差或有所回落;2)正面,新增利率上浮贷款占比提高带来贷款定价提升有望缓解净息差回落。整体上,我们预计公司净息差将从12年2.65%下降至13年2.56%。 预计12年四季度资产质量保持稳定 我们预计工行不良贷款余额2012年四季度或将小幅下降,并且信贷成本将保持在较低水平。但对于整个行业,我们仍然认为周期性改善因素将不会改变中期不良率向上的趋势。 预计监管对理财业务发展将保持积极态度,工行理财业务风险可控 我们认为监管层对于理财业务的发展或将保持积极态度,但对于表外业务相关的监管将较为严格。截止12年3季度末,工行理财产品余额略低于1万亿元人民币,其中86%为非保本类。非保本类理财产品资产投向主要包括债券、同业存款、以及中长期项目支持的资产等。 估值:维持“买入”评级,目标价4.68元 我们看好工行较强资金来源优势,较强内生增长能力,以及综合经营平台对中间业务收入的促进作用,维持“买入”评级。我们维持公司12/13/14年EPS预测0.67/0.69/0.69元,基于多阶段DDM模型得出目标价4.68元(股权成本率11.01%),目标价对应12/13/14年PE6.99/6.78/6.78倍,PB1.45/1.26/1.11倍。

系统整合全面完成,管理层及业务人员基本趋于稳定 平安银行日前系统整合已正式完成,我们预计未来依托平安集团获得的优势包括:1)向客户提供全方位金融服务,提升客户单位贡献度,中间业务收入增速高于同业;2)集团强大的后台为银行提供有力支持,如信用卡呼叫中心为客户提供优质服务保障;3)信用卡交叉销售优势显著,目前通过集团寿险代理人向客户销售信用卡,发卡成本仅为同业1/3,且活卡率超过同业两倍。随着管理层及业务人员趋于稳定,未来不确定性减少。我们预计今年起新的领导层将带领公司稳健扩张,规模增速高于上市股份银行平均水平。 重定价完成净息差下行趋势放缓,2013年成本收入比有望改善 我们预计截至12Q4平安存贷款重定价已基本完成,NIM虽有下行压力但速度已放缓。考虑到按揭贷款占比较低(2012年3季度约占贷款总额5%),且实行滚动定价,我们预计对1季度NIM影响有限。未来公司计划通过加大零售存款吸收力度,并增强贷款定价效率以提升息差。系统整合完成后成本收入比有望进一步改善,考虑到未来较快扩张可能增加支出,我们预计13年成本收入比或呈现略降趋势。 资产质量有望企稳,资本压力缓解 我们预计公司资产质量四季度进一步企稳,不良生成率下降,13年上半年不良率见顶,资产质量系统性风险爆发可能性很小。目前公司的资本充足率基本满足监管要求,如果集团定增计划完成,资本压力有望进一步缓解。 估值:维持“买入”评级,目标价18.96元 我们看好公司整合后的长期增长潜力,并将其作为我们中长期的首选品种。 目标价基于DDM模型(股权成本假设12.3%)。

寿险总体情况预计将改善,改革正在进行. 虽然寿险业务在银保渠道方面正面临挑战,但平安正在将业务重点从趸缴产品向期缴产品转移。随着平安将重点转到自家银行上,银保渠道对平安的重要性将下降。我们预计寿险业务的产品结构将保持稳定,预计分红险将占40%,万能险将占40%,投连险及其他类型保险将占20%。总体经营环境正在缓慢改善,客户也日益更加愿意购买平安的产品。 财险市场预计基本保持稳定. 平安财险保费2012年1-11月增长20%,我们预计2013年将保持增长,但增速可能放缓。我们预计其财险业务经营成本将上升,2013年应会公布新价格表。如果行业发生滑坡,我们认为大型财险公司的表现应会较为坚挺,而小型公司可能将面临挑战。 平安银行的整合按计划进行. 平安银行的整合计划将于2013年完成;后台和管理层的整合正在顺利进行。 我们预计平安银行将为平安集团贡献利润,从而成为集团更为重要的一份子。 估值:股价目前对应1.25倍2013年预期内含价值. 我们基于部分加总法得出目标价为60.73元(维持不变),对应1.62倍2013财年预期内含价值和11.66倍2013财年预期新业务价值。我们维持“买入”评级。

预计13年信贷增长快于行业,贷款重定价有望在上半年完成. 在第十三届瑞银大中华研讨会上,公司与投资者分享了对于宏观经济政策和理财产品业务的看法。我们预计公司13年信贷增长在10%-15%之间,将快于整个行业;预计净息差在四季度小幅收窄之后,13年上半年由于贷款重定价而进一步缩窄(上半年重定价比例低于50%)。 公司12年三季度理财产品余额4200亿(占总资产比率为8%). 三季度末公司表外理财占比为60%,同时没有代销类理财业务。我们预计监管将允许理财产品业务适度增长,但是可能收紧表外业务相关的政策,以便实现13年社会融资总额增长目标;银行将在增长和风险控制两个目标之间进行权衡。 预计13年不良率将小幅上升. 我们预计公司不良贷款率13年将小幅提升,提升压力主要来自浙江和江苏两个地区,以及钢铁和民间借贷相关的领域。同时我们认为行业中期不良率向上的趋势没有改变。 估值:维持“买入”评级,目标价5.65元. 我们看好公司较强资本实力对于业务发展的促进作用以及贷款定价的提升,维持“买入”评级。我们维持公司12-14年EPS预测至0.85/0.78/0.78元,基于多阶段DDM模型得出目标价5.65元(对应股权成本率11.02%),目标价对应12/13/14年PE6.65/7.24/7.24倍,PB1.10/1.01/0.9倍。

银保业务企稳,代理人生产率大幅上升 我们认为2013年银保渠道应企稳。公司正在提高保障型产品的比重,这些产品无需和银行在储蓄率上展开竞争。虽然代理人数量的增长幅度可能很小,但其生产率有望继续大幅上升。代理人主要销售期缴产品,而非趸交产品。 我们认为这应有助于公司在2013年调整产品结构。 短期内财险市场不太可能出现重大整合 虽然大多数小型财产保险公司都处于亏损状态而且财险行业的综合成本率可能上升,但2013年不太可能出现重大整合。那些不愿放弃财险业务的大公司、集团不时为小型财险商提供支持。整个财险行业的费用率可能上升。我们仍相信中国太保等大型财险公司在2013年将实现承保利润。 资产配置预计保持不变 尽管过去两年A股市场出现起伏,但我们预计公司不会调整投资资产的配置。此前公司的股票投资比重为10%,在可预见的时间内或大致保持该比率。 估值:目前股价对应的2013年股价/预期内含价值比率为1.29倍 我们用部分加总法推导的目标价为31.74元(不变),对应的2013年股价/预期内含价值比率为1.78倍,股价/新业务价值比率为18.0倍。重申“买入”评级。

煤炭需求有望小幅回升。 我们预计2013年需求仍将维持正增长,预计公司煤炭产量将有个位数的增长,考虑到公司外购煤比例有望增加,预计13年公司煤炭销量的增速将大于煤炭产量的增速。我们预计未来合同煤销售结构占比可能将有所增加,预计未来合同价格可能将与环渤海煤炭价格挂钩。 运输瓶颈有望逐步缓解。 公司的主要运输路线神朔铁路截止到12年底运力为2.05亿吨,我们预计13年增加500-800万吨运力。我们预计13年起巴准和准池铁路也将开始贡献运力,铁路运力将会在一定程度上决定公司的下水煤销售比例。 煤电运一体化优势仍是核心竞争力。 公司坚持以煤电运一体化的发展战略,我们预计13年资本支出规模将会高于12年,其中资本支出的主要领域或依次是铁路、电厂、煤炭,公司扩张的重点是铁路和电力。 估值:重申“买入”评级,目标价27.28元。 我们给予公司13年9.6xPE推导出神华的目标价为27.28元,维持“买入”评级,目标价对应的12/13/14年的PE水平分别为11.0x/9.6x/8.7x。我们认为神华的上下游一体化的战略保障其在行业低谷的竞争力,其上下游相关多元的业务结构,有力保障了其盈利的相对稳定的增长。

对电信行业整体看法谨慎 进入2013年,考虑到经济增长放缓、技术升级和监管规定变动等带来的不确定性,我们对中国电信业总体前景持谨慎看法,主要体现在如下四个方面:第一,3G业务的扩张速度总体上会较慢;第二,LTE会导致资本支出上升、容量过剩和竞争加剧;第三,预计营改增开始实施的影响总体负面;4)虚拟网络运营商可能进入市场,从而降低行业盈利能力。 税收政策调整可能带来负面影响 2013年我们预计国家有可能在电信行业推行营业税改增值税。我们的测算显示营改增对联通理论上的影响中性,但是考虑到抵税发票的获取有可能存在操作上的困难性,有可能会暂时对公司带来一定负面影响。 虚拟运营商加剧竞争,但给联通的估值提供了“底部支撑” 我们预计2013年虚拟运营商有可能得以试点,虚拟网络运营商的进入将使得整个行业的竞争压力进一步升级,导致语音业务加快贬值。我们认为这虽然在一定程度上对联通是一个竞争压力,但另一个层面虚拟网络运营商将成为其网络资产的潜在买家,因此这也可为联通的估值提供底部支撑。 估值:下调目标价至5元,维持买入评级 由于对新增3G用户和ARPU假设值的下调,我们下调了联通的营收增长预测。我们也降低了EBITDA利润率预测,因为我们预计营运杠杆将低于之前的预期(由于市场份额和营收增速的下调)。我们将2012/13/14年EPS从0.11/0.22/0.42元调整为0.12/0.15/0.20元,目标价下调至5元(原9元)。我们采用DCF估值方法,WACC为9.6%,g2%。

宝钢全线上调2月份价格 宝钢连续第3个月提价,将2月份出厂合同价上调了80-160元/吨:标杆热轧价格上调160元/吨,环比上月上涨4%,达到4,602元/吨;冷轧价格上调120元/吨,环比上涨2%,达到5,126元/吨。事实上,本次提价幅度是去年11月份以来最大的;钢价上调伴随着PMI的复苏,12月PMI回升至50.6。 成本压力继续存在 进口铁矿石价格已经从11月的122美元/吨上涨至目前的154美元/吨,同期炼焦煤也已经从大约1,700元/吨上涨至1,800元/吨。我们估计,仅这两项成本就可能意味着粗钢成本增加大约385元/吨。相比之下,宝钢热轧价格自11月以来仅上涨了340元/吨。 中国粗钢日产量在190万吨/天左右高位徘徊 中钢协估计,12月11-20日,中国粗钢日产量小幅下降至191万吨。因此,毫不奇怪中国12月粗钢日产量可能将继续保持在190万吨/天的较高水平,同比增长13%。再考虑到钢厂和贸易商库存双双下降,这表明终端需求保持得相对较好。 估值:维持“买入”评级,目标价8.20元 由于宝钢处置了亏损的不锈钢和特钢业务,我们预计2013年宝钢利润率和利润复苏的步伐将继续快于同业。我们的目标价基于1.2倍2012年预期目标市净率得出,较其历史平均市净率折让20%。

净利润同比增长25%,小幅超市场预期 浦发公布上市银行首份业绩快报,公司12年净利润同比增25%,符合我们的预期、小幅超市场预期;其中贷款/存款同比增16%/15%,环比增2%/1%,总资产规模基本与3季度末持平,显示同业资产规模扩张速度趋缓。我们认为浦发在四季度延续了对同业业务结构及资金成本方面的调控,是同业及存款规模环比增速下降的原因;但长期来看资金业务仍是公司战略发展方向。 成本收入比下降,经营效率持续提升 我们估算公司12年成本收入比为28%,同比下降约1个百分点,贡献净利润增长约2个百分点,成本控制效率持续提升。浦发电子渠道替代率达到80%为电子化程度最高上市银行,自助银行占比位于股份制银行前列。我们预计未来浦发经营效率优势仍将保持,其中单位员工成本仍有改善空间。 不良率环比3季度持平,资产质量如期企稳 12年末公司不良贷款率为0.58%,环比3季度持平;若扣除4季度核销因素,我们估算不良贷款余额环比增幅大约为9%,已较高点回落;单季不良贷款生成率环比3季度下降2个BP到0.06%。我们认为公司资产质量已显企稳趋势,预计公司不良率在13年仍有小幅上升,但不良扩散的风险较小;公司目前不良率的绝对额仍维持较低水平,拨备覆盖充足,业绩的缓冲余地相对较大。 估值:维持“买入”评级和DDM目标价10.70元(股权成本12.2%)我们暂时维持公司盈利预测不变。目前股价对应12/13年5.6/5.0倍PE,1.1/0.9倍PB,我们认为公司稳健经营状况及相对较低的估值水平令其股价在13年仍有提升空间,维持“买入”评级。

公司拟以不超过11.18元的价格回购股票,总金额不超过2亿元 公司公布回购预案,拟以不超过11.18元的价格回购公司股票,总金额不超过2亿元,约回购1789万股,占总股本1.83%。我们认为此次回购预案短期有助于提振投资者信心。 预计4季度高端收入确认将恢复,或好于市场预期 我们认为3季度高端ERP收入确认延迟的情况将在4季度逐步改善,主要推动因素是政府及大型企业的IT项目确认步伐或加快。我们预计2012年NC产品线收入有望增长18%-20%,或好于此前预期。 业绩不达预期等负面因素已反映在近期股价下跌中 公司股价自三季报发布已下跌35%,跌幅深于行业指数(中信计算机行业指数同期下跌13%),自我们下调评级至“中性”已下跌19%。我们认为股价近期的下跌已反映了今年业绩低于此前预期的负面因素。 估值:评级从“中性”上调至“买入”,目标价由12.3元上调至12.4元 考虑到4Q12高端ERP收入确认或好于此前预期,我们将2012年EPS预测由0.48元调整至0.49元,同时考虑到公司自有现金减少或需靠外部融资弥补,2013年财务费用或增加,将2013年EPS预测由0.63元调整至0.62元,相应地略上调目标价至12.4元(原为12.3元),上调评级至“买入”,目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型(WACC为8.4%,永续增长率2%)。目前公司2013年动态PE为14x,低于公司历史估值中枢(24x)。 重