我们于近日参加了双汇发展的股东大会及会后交流,平安观点如下: 调整结构上规模。今年以来,公司的经营策略为“调整结构上规模”。1H12公司的工作重心放在调整结构上。其在肉制品业务的表现为加大中高端产品的占比,其在屠宰业务的表现为提升鲜销占比,争取做到90%。随着消费旺季的到来,以及前期结构调整效果的显现,2H12肉制品和屠宰业务呈现出量利齐升的可能性大。我们预计3Q12利润环比增速在50%以上。 生鲜肉渠道拓展效果明显,鲜销比率得以提高。年初以来,公司积极拓展生鲜肉销售渠道,商超和农贸批发等渠道拓展效果显著。同时,公司大幅提升鲜销比率,加大产品盈利能力和周转速度。我们推测,冻肉减值准备已在上半年反映,目前鲜销比率也已达到公司此前90%的目标。伴随进入9月消费旺季,前期调整效果显现。我们推测,公司目前日屠宰量约为4万头,头均利润为40-50元。 肉制品产品结构优化,前10大明星产品销量占比达到60%。公司对肉制品的产品策略从此前的追求高中低档全覆盖,调整为增加中高端产品占比。产品结构优化有利于提升肉制品业务的盈利能力和成本转嫁能力。同时,肉制品产品策略也将更为灵活,公司将通过更为区域性的产品来提升市场份额。我们预计,9月肉制品销量约为17万吨,肉制品吨利润总额约为1600元。 维持“强烈推荐”评级。按照双汇集团口径,初步测算12-14年的业绩(全面摊薄)分别为2.73元、3.40元和4.27元,对应净利增速分别为123%,24%和26%。按照9月14日收盘58.95元计算,动态PE分别为22倍、17倍和14倍。我们认为,2H12猪价下行可能性高,进口肉和私屠滥宰对定点屠宰企业的挤压力度有望减轻。定点企业屠宰份额在2H12有望继续回升。我们看好定点屠宰企业的龙头双汇发展2H12屠宰量的提升,以及猪价下行带来的肉制品吨利提升,继续“强烈推荐”双汇发展。 风险提示。重大疫病风险对生猪价格的影响;肉制品行业爆发重大食品安全事故的风险;经济增速下行,对屠宰和肉制品行业需求不利影响加剧的风险。

预计3Q12公司饲料销量增速为30%-40%。随着新增产能的释放,以及新增销售人员人均效能的提升,我们预计3Q12公司饲料销量依然能够保持30-40%的增速。目前公司正在加大力度提升专营专销经销商的比重,从短期来看,可能对销量产生一定的负面影响,但是随着公司对专营专销经销商服务力度的增强,负面影响将快速消除。从长期来看,专营专销比重的提高有利于增强渠道价值和核心客户的稳定性。 原料上涨对公司业绩的负面影响比预期的要小。从历史上原料波动的一个完成周期来看,公司基本不因原材料价格上涨而损失利润。即使在原料上涨阶段,公司的提价幅度低于原料上涨幅度,毛利率发生下滑,但是在原材料成本回落的阶段,公司也不会立即下调产品价格。同时,公司强大的原料储备能力和高端产品占比高,决定公司在饲料企业中具备较强的成本转嫁能力。 我们认为饲料行业的经营环境将会在4Q12改善。3Q12原料价格大幅上涨,生猪价格低位运行,饲料行业经营环境相对恶劣。我们预计,随着4Q12传统需求旺季到来,以及前期能繁母猪存栏数量的高位,4Q12饲料需求量将更为旺盛。同时,我们预期豆粕价格将在4Q12回落,饲料企业盈利能力也将有一定程度提升。 以量补利、稳健增长,维持“强烈推荐”。预计12-14年EPS分别为0.85,1.10元和1.39元,净利增速分别为35%、31%和27%。按照9月14日收盘价20.69元计算,对应2012-2014年PE分别为24、19、15倍。考虑到公司渠道价值延升、股权激励对员工积极性的调动,以及公司可能携资金优势展开并购,我们维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示。养殖行情低迷和原料成本大幅上涨共同挤压饲料行业利润;养殖行业爆发大规模疫病。

未来5年公司将进入稳定增长阶段。公司近期作出12-16年的五年规划,计划在16年做到销售收入800亿元,由此计算得到12-16年复合增速为16%-17%。我们判断,其增长动力可以来自于人均饮奶量的增长、高端产品占比提升,以及市场份额的持续提升。 我们认为液体乳将会是未来5年增长最快的业务。考虑到我国人均饮奶量的提升空间,伊利在液体乳领域市场份额提升的势头,以及产品结构的持续优化,我们认为液体乳可能会是未来5年增长最快的业务。与此同时,公司也将保持其在奶粉业务的优势地位,将主要通过产品结构升级和市场份额提升来驱动增长,但公司仍将面临来自外资婴幼儿奶粉企业强势品牌的竞争压力。 盈利能力提升趋势明显,但是成本变动和竞争环境会导致盈利能力波动。高端产品占比的提升会增强公司对成本压力的转嫁能力。同时,我们认为,考虑到竞争环境总体趋于改善以及费用投放效率的提升,伊利自09年以来销售费用率持续下降的趋势有可能得到延续。但是,成本变动,以及公司自身和竞争对手对突发事件的应对可能导致其盈利能力波动。 看好中期盈利能力持续提升前景,维持“推荐”评级。我们预计12-14年EPS分别为0.95、1.21和1.49元,以9月14日20.8元收盘价计算,12-14年动态PE分别为22、17和14倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力,以及竞争对手犯错带来的市场机遇,我们看好乳制品龙头企业净利率提升的趋势,维持“推荐”评级。 风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少;我国乳制品行业爆发大型食品安全事故。

事项: 贵州茅台9月4日发布公告,自2012年9月1日起适当上调部分产品出厂价格,这些产品平均上调幅度约为20%~30%。本次调整不涉及公司产品的市场指导价格。 平安观点: 提价时点略超我们预期,表明公司有动力实现全年营收增51%的预算。我们在8月10日中报点评时曾提示,全年规划倒逼2H12净利增约80%,4Q12涨价压力大增。 故本次提价时点超出我们预期,实际上也是2003年10月涨价后首次选择非春节前后涨价。我们分析,一方面这表明公司有动力实现全年营收增长51%的年度财务预算,与袁仁国总7月份提出力保集团含税收入350亿相符。另一方面,中秋前涨价也有利于坚挺茅台市场销售价格,这正是茅台当前关注的重点。 提价幅度低于预期,更贴近当前市场实际情况。一是最终53度飞天茅台出厂价涨200元/瓶至819元/瓶,幅度约32%,是最低方案,而不是250元/瓶的最高方案,与此同时43度茅台涨140/瓶,幅度约29%;二是从9月1日开始涨价,但不追溯调整,而此前最乐观预期是追溯调整至5月份,我们也预期追溯调整1-2个月;三是年份酒不涨价,我们估计2011年年份酒占公司营收18.6%;四是汉酱、仁酒等不提价。由于市场需求疲软,经销商库存高于2011年,特别是年份酒库存普遍较大,这次涨价安排更贴近市场,也有利于公司长远发展。 有利于减轻主要竞品压力,利好白酒行业整体。茅台出厂价上涨可能减轻超高端白酒竞品如五粮液和1573等的压力,毕竟出厂价相对优势会较明显。对白酒行业而言,茅台自抬身价也有利于抬高其他公司产品出厂价的天花板。当然,当前需求疲软可能影响实际效果。 3季报加中秋旺季可能带动白酒板块整体回升,维持茅台“强烈推荐”评级。我们分析,白酒3季报净利增速将较沪深300(不含银行、食品饮料、中石油、中石化等)高50个百分点以上,再加上中秋旺季可能带动白酒板块整体回升。其中,茅台全年营收增长51%的财务预算可能倒逼2H12茅台营收、净利增速分别达到70%和87%。预计2012-2013年EPS分别为13.67、20.07元,动态PE为16和11倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。中秋旺季不旺加高仓位可能导致白酒板块继续补跌。

玉米油行业处于高速成长期,但瓶颈渐进 大众油向营养油的消费升级是大势所趋:1、随着收入的增长和健康意识的增强,消费者对于营养价值含量较高的营养油的接受度越来越高;2、由于超低的大豆自给率,“转基因”问题永远是中国豆油无法回避的硬伤。综合考虑价格、营养价值以及口感,我们认为玉米油清淡不油腻,性价比非常高,潜在需求空间巨大。但是受供给端的约束,预计国内小包装玉米油行业仍有望维持50%左右的高增速2-3年;之后将会触及原材料瓶颈,明显减速,进入平稳增长阶段。 公司是行业领先者之一,但竞争趋于激烈 随着中粮和益海嘉里两大巨头的强力介入,行业竞争日趋激烈。目前,各个企业生产的玉米油产品之间的差异并不明显,消费者对于品牌也缺乏足够的忠诚度,价格和渠道才是决胜的关键因素。公司作为行业领先者之一,尽管在渠道和管理上并不具备明显优势,但是鉴于小包装玉米油行业整体依然处于野蛮生长时期,高速增长的势头仍将延续,我们判断:未来3年公司小包装油销量仍有望实现20-30%的年均复合增长,毛利率将保持稳定,但是竞争的压力会更多地体现在销售费用率的不断攀升上。 首次覆盖,给予“推荐”评级 预计公司2012-2014年的营收CAGR为24%,净利润CAGR为21%,2012、2013、2014年的EPS分别为0.61、0.85、1.06元,最新收盘价对应的PE分别为22、15和12倍。我们认为,公司作为小包装玉米油行业的领先企业之一,具有一定的品牌和渠道积累,未来仍将继续分享玉米油消费升级的盛宴;受益于财务费用率下降和结构性的毛利率提升,2H12有望迎来业绩拐点,下半年净利增速将达到22%。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 1、玉米胚芽价格大幅上涨;2、费用率水平超预期。

业绩符合市场预期 8月31日,光明乳业公告了中报。1H11实现销售收入65亿元,同比增长17%,归属母公司净利润9700万元,同比增长32%,每股收益0.09元。2Q11营收和净利分别为34亿和6400万元,同比增长17%和39%,每股收益0.06元,业绩符合市场预期。 1H12营收增速较去年同期大幅回落 1H12光明乳制品营收增速为19%,较去年同期回落11个百分点。我们认为,营收增速回落应和行业总体需求疲软有关。1H12全国乳制品产量累计同比增速仅为7%,较去年同期增速回落约7个百分点。 预计全年毛利率将显著提升 2Q12和1H12毛利率分别同比提升3.3和2个百分点,主要原因是高端产品占比提升。常温奶高端产品莫斯利安和优+营收占比将显著提升,我们预计12年两者营收分别可以做到17亿和7亿元。高端酸奶产品畅优和健能将继续带动光明酸奶市场份额提升。截至12年5月,光明酸奶市场份额仅次于蒙牛,达到21.7%。同时,公司战略将通过聚焦优倍,延续优倍产品的高增速,我们预计优倍12年营收增速可达到70%。 预计原奶成本压力将有所缓解 考虑到今年我国和全球原奶供应相对充足,预计今年我国原奶价格涨幅应较去年明显收窄。我们认为,原奶成本压力缓解也将有助于12年光明毛利率的提升。 预计全年销售费用率有所上升 2Q12和1H12销售费用率分别同比上升2.4和0.8个百分点,我们认为销售费用率上升主要是由于公司拓展市场和渠道的力度增强,销售费用相应增加。同时,相继发生的学生饮奶不适、优倍产品召回和黄油菌落数超标等事件,可能增加市场推广阻力,公司需要加大销售费用投入,消化上述事件的负面影响。 首次给予“推荐”评级 我们预计12-14年EPS(考虑非公开定向增发)分别为0.25、0.32和0.39元,以8月30日8.85元收盘价计算,12-14年动态PE分别为35、28和23倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力,以及公司高端产品占比提升的趋势,首次给予“推荐”评级。 风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少;我国乳制品行业爆发大型食品安全事故。

投资要点事项:黑牛食品发布了2012年中报。报告期内,公司实现营业收入4.10亿元,同比增长12.6%;实现归属于母公司股东净利润4177万元,同比下降12.8%;基本每股收益为0.13元,每股净资产为4.28元。 业绩符合预期公司业绩符合我们的预期,尽管固态表现疲弱,但是液态的强劲增长依然拉动总收入同比增13%。期间净利润同比下降了13%,主要原因是:1、基数效应导致毛利率同比下降2个百分点至34.3%;2、市场推广和渠道建设导致销售费用率同比增加0.6个百分点至16.6%;3、募投资金逐步投入项目中,利息收入减少导致财务费用率同比上升1个百分点至-1.5%。 液态收入增长强劲报告期内,公司液态业务实现收入 1.8亿元,同比增长71%。其中,花生牛奶依然是液态业务的绝对主力,估计收入在1.5亿元左右。我们认为,花生牛奶市场空间巨大,且消费者已经相对成熟,公司凭借在渠道和产品方面的差异化策略有能力在行业中占有一席之地,3年内花生牛奶收入规模有望达到10亿元。 在花生牛奶强劲增长的推动下,预计2012全年液态收入将达到5亿元左右。 固态业务表现疲软上半年,公司固态业务表现疲软,共实现收入 2.3亿元,同比下降11%。分产品来看,主力品种豆奶粉下降12%,麦片下降13%。固态业务的疲软与整体经济形势不好有很大关系,我们理解:现阶段,豆奶粉、麦片、核桃粉等产品的主力消费人群应该是社会上的中低收入者,但同时又不是必需品,消费弹性大,属于低端可选消费品,这类产品的消费容易受到经济增速下行的影响。目前,公司正在积极地进行一些产品创新和结构调整,下半年会对销售产品一些积极的影响,但是鉴于整体经济形势仍不容乐观,预计全年固态收入难以增长。 维持“推荐”评级我们预测,公司 2012-2014年的营收CAGR 为27%,净利润CAGR 为28%,2012、2013、2014年的EPS 分别为0.40、0.53、0.68元,最新收盘价对应的PE 分别为28、22和17倍。我们认为,固态业务为公司奠定了稳固的基础,而液态奶仍处于爆发增长阶段,未来持续增长确定性较高,维持“推荐”的评级。 风险提示1、经济增速下滑对于固态产品需求产生持续影响;2、液态奶扩张步伐不及预期。

我们维持此前的业绩预测,12-14年EPS分别为0.91,1.18元和1.49元,净利增速分别为44%、32%和28%。按照8月22日收盘价20.00元计算,对应2012-2014年PE分别为22、17、13倍。考虑到公司渠道价值延升、股权激励对员工积极性的调动,以及公司可能携资金优势展开并购,我们维持“强烈推荐”的投资评级。

预计公司2012-2014年的营收CAGR为18%,净利润CAGR为25%,2012、2013、2014年的EPS分别为0.77、0.92、1.10元,最新收盘价对应的PE分别为26、22和18倍。我们认为,公司在榨菜行业的领先优势突出,行业整顿和渠道下沉将推动市场份额持续提升;而随着原料窖池储量的扩张,成本控制能力将逐渐增强,未来毛利率将更加稳定。首次覆盖,给予“推荐”评级。

维持“推荐”评级。预计公司未来三年营收CAGR为15%,净利润CAGR为19%,2012-2014年EPS分别为1.46、1.75和2.17元,同比分别增13.3%、20.2%和23.7%;最新收盘价对应的动态PE分别为23、19和15倍。作为具备品牌优势的啤酒行业龙头,公司市场份额有望持续提升,平稳增长确定性高,维持“推荐”的评级。

我们预计12-14年EPS分别为0.95、1.21和1.49元,以8月20日19.23元收盘价计算,12-14年动态PE分别为20、16和13倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力,以及公司强大的渠道优势和规模效应,我们看好乳制品龙头企业净利率提升的趋势,维持“推荐”评级。

我们小幅下调2012年的盈利预测,预计2012-2013年实现EPS0.33、0.43元,同比增长23%、30%。由于经济下滑和EC事件的影响,短期内还难以看到业绩向上的拐点,但我们看好公司良好的资源禀赋和行业未来的消费升级空间,给予“推荐”的投资评级,值得长期关注,等待制度红利的释放。 风险提示:原酒销售低于预期,经济下滑对黄酒销售冲击持续时间超预期。

事项:2012年1-6月,山西汾酒营收、净利分别增31.8%、19.5%,业绩增幅基本符合我们的预期。其中2Q12营收、净利分别增56.7%、92.9%。 平安观点: 1H12汾酒营收增31.8%、保持了良好的销售态势,预收款项正常回落。我们估计1H12已完成全年计划的60%以上,1-3Q12将完成全年计划的90%左右,预计3Q12营收增速还将环比加快。2Q12预收款项降至5.6亿元,环比减5.5亿元,同比增30%。因公司平滑部分1季度业绩到2季度之后实现,1Q12预收款项处于高位,因此2Q12预收款项下降属正常回落,分品种看,上半年20年汾酒增速较快,青花瓷增速放缓。20年汾酒销售2700吨左右、同比增35-40%,青花瓷销售1400吨左右,销量同比增5-10%,老白汾销售7500-8000吨。考虑到20年汾酒300-350元的产品价格定位更适合山西本地及周边区域的主流消费水平,未来收入占比有望持续提升。青花瓷销量增速不快,估计与价格定位高于山西及周边区域主流消费水平有关。 上半年省外收入增速高于省内,同比增47.3%,收入占比已从2011年同期的37%提升至41%。估计上半年北京完成计划情况较好,已实现销售收入2.3-2.4亿,河南完成计划情况较差,仅实现收入1.2-1.3亿,尚未达到全年计划的一半。省内收入增22.6%,我们估计上半年省内青花瓷和20年汾酒产品一直在控货,20年汾酒省内实际的终端需求很好。 1H12销售费用率同比小幅上升1.3%至19.4%,销售费用中广告费3.9亿元,同比增25.3%,占销售费用的比重从2011年同期的59%下降至53%。我们预计随着收入规模的扩大,广告费占销售费用的比重有望进一步下降,2013年公司总体的销售费用率将出现明显的回落。 公司公告了销售公司股权结构调整及增资扩股方案将进行调整,其中上市公司持有销售公司90%股权比例不变。我们预计方案调整之后,少数股东权益问题解决的进度将加快。 预计2012-2013年实现每股收益1.52、2.15元,分别同比增长69%、41%。 汾酒未来的成长逻辑清晰,高速增长的态势仍在继续,下半年业绩有望出现加速增长的态势,2013年销售费用率下调、业绩有望超越市场预期,我们维持对公司“强烈推荐”的投资评级。

事项:安琪酵母发布了2012年中报。报告期内,公司实现营业收入13.9亿元,同比增长13.3%;实现归属于母公司股东净利润1.59亿元,同比下降8.6%;基本每股收益为0.48元,每股净资产为7.86元。 业绩略低于预期 公司上半年的收入增速完全符合我们的预期,净利润增速略低于预期,主要原因是Q2单季的毛利率30.4%低于预期。我们分析,尽管报告期内公司产品的主要成本糖蜜价格大幅下降,但是人工、运输等其它成本上涨幅度较大,且国外市场的不景气也导致了出口产品价格的下降。 出口恢复缓慢,预计全年增幅0-5% 报告期内,国内市场实现营收9.37亿元,同比增23%;国外市场收入为4.48亿元,同比下降4%,恢复进度低于市场预期。我们认为,公司出口恢复缓慢的原因主要有两个:1、公司主要出口地区中东、北非的政局持续动荡,影响了产能建设进度、新渠道的拓展以及产品销售;2、公司产品过去在国际市场上的竞争力在很大程度上表现为价格优势,而随着近年来国内人工等成本大幅上升,构建在低成本基础上的价格竞争优势正在逐步减弱,阻碍了公司产品在国际市场上的进一步拓展。随着叙利亚问题的升级,中东地区的动荡短期内难有实质改善,而依托在廉价劳动力基础上的价格竞争策略更是到了求变的关口,下半年公司出口环比仍将延续缓慢回升的态势,预计全年出口增幅在0-5%。 糖蜜价格下降持续发酵,2H毛利率有望实现同比正增长 公司1H的毛利率为30.6%,同比下降1.2个百分点;Q2单季为30.4%,同比下降1个百分点,环比略降0.2个百分点。尽管Q2单季的毛利率低于我们的预期,但是下半年公司仍将持续地受益于糖蜜价格的下降,毛利率仍有望稳中趋升。考虑到去年下半年是糖蜜价格的最高点,也是毛利率的谷底,预计2H公司毛利率将实现同比正增长。 下调盈利预测,维持“推荐”评级 我们下调公司2012全年的毛利率至31.9%,相应下调2012年EPS至1.10元。 预计2012-2014年营收CAGR为21%,净利润CAGR为21%,2012、2013、2014年的EPS分别为1.10、1.32、1.60元,最新收盘价对应的PE分别为21.4、17.7和14.6倍。尽管业务层面低于预期,但是长期来看,作为酵母行业龙头企业,公司仍具备持续稳定增长的能力,且近期股价调整比较充分,目前估值水平安全边际较高,维持“推荐”评级。 风险提示 1)国外市场恢复程度进一步低于预期;2)新项目的达产进度低于预期。

业绩符合市场预期8月16日,好想你公告了中报。1H12实现销售收入4亿元,同比基本持平,归属母公司净利润5100万元,同比下滑20%,每股收益0.35元。2Q12营收和净利分别为1.63亿和1900万元,同比增长3.9%和-24%,每股收益0.13元,业绩符合预期。业绩预告1-3Q归属母公司净利增速在-30%~0%。 1H12产品新郑红营收增长67%1H12产品新郑红营收增长67%,其对营收的增量贡献基本缓解了其他产品营收的下滑,1H12营收增速为-0.4%。除了健康情和其他产品营收分别增长2%和10%外,其他产品,比如精品红枣、枣片和蜜饯都是15%以上的下滑幅度。 但新郑红产品毛利率同比下滑约20个百分点至19%,毛利率从最高变成最低。 其毛利率大幅降低主要是该品种采购成本大幅增加所致。 预计全年毛利率应比去年有所提升1H12和2Q12毛利率分别提升3.4和2个百分点,主要是去年新疆地区自然灾害,今年采购成本同比下降所致。1H12最高端的两大产品健康情枣和精品红枣毛利率同比分别提升10和7个百分点。除新郑红毛利率同比下降20个百分点外,相对低端的枣片、蜜饯和其他产品毛利率都有一定程度的下滑。我们认为,受益于去年新疆红枣丰产,全年毛利率应比去年有所提升。 渠道从单一到多元,管理从粗放到精细公司对销售渠道的重视程度显著提高。1H12成立郑州好想你枣业商贸有限公司,销售费用率比去年同期增加7个百分点至11.2%。公司从前期的红枣产品生产与加盟店管理转变为红枣种植、生产、直营、加盟、商超、电子商务等多环节、多渠道布局。现已进入了乐购、大润发、世纪联华、沃尔玛、家乐福、卜蜂莲花等商超系统,并逐步启动价格统一政策,目前已实现河南地区售价统一。我们预计,全年销售费用率可能同比提升4-5个百分点至11%左右。 维持“推荐”评级我们预测12-14年EPS分别为0.71元、0.80元和0.98元,对应净利增速分别为-7%、13%和22%,按照8月15日收盘价13.8元计算,对应12-14年PE分别为20、17和14倍。考虑到公司上市之后获得的品牌知名度的提升以及其对渠道的重视度和投入度提升,我们维持“推荐”评级。