事件:公司公告2013年三季报,前三季度实现营业收入19.3亿元,同比减少13%,营业利润-1亿元,较去年同期减少1.9亿元,归属母公司净利润-2亿元,较去年同期减少2.7亿元,EPS为-0.04元,其中三季度营业利润1469万,归属母公司净利润-6367万,基本符合预期。 点评: 三季度油轮业务未见起色,散货业务扭亏为盈。三季度原油运输市场依旧低迷,公司油轮业务未见起色,亏损5464万元,前三季度油轮业务共亏损1.56亿元。受益于矿商大量出货等因素,国际干散货运输市场自9月份以来持续回暖,BDI从1100点左右一路上涨至最高2127点,公司干散货业务三季度扭亏为盈,实现盈利319万,前三季度干散货业务共亏损3814万。三季度LNG船队贡献投资收益2246万元,前三季度共贡献投资收益6868万元。 出售老龄油轮产生损失。为了优化船队结构,9月份公司出售了1艘14.66万DWT的老龄油轮,由于售价低于船舶账面净值,产生了营业外支出6892万元,是公司亏损扩大的主要原因。10月份公司又出售了1艘28.57万DWT的老龄油轮,预计将产生约9375万元的营业外支出。 购建VLCC与散货船。公司2012年增发募集资金计划订造10艘VLCC,今年2月订造了6艘,8月份又订造了4艘,10条VLCC已经全部签署了造船协议。9月份,为了优化散货船队结构,公司签订了购建2艘6.4万DWT、6艘6.1万DWT节能环保型散货船的造船协议以及4艘同型散货船的选择性协议。 估值与评级。9月份以来,随着矿商新增的产能开始投产,铁矿石运输市场开始活跃,BDI一路从1100点上涨至最高2127点,目前维持在1900点以上,预计四季度不会出现明显下滑,公司四季度干散货业务将继续好转。受到出售老龄油轮产生损失的影响,公司三季度亏损扩大,10月份又出售了一艘老龄油轮,预计四季度亏损将继续扩大,不过这是非经常性损益,四季度公司扣非后的盈利状况将有所改善。公司长期投资价值显著,维持“增持”评级,预计2013-2015年EPS为-0.05、0.07、0.09,对应2014-2015年PE为36、30倍。 风险提示:航运市场持续低迷,替代能源快速发展,海上安全事故。

事件: 公司2013年10月11日公告,拟向控股股东中海集团下属的中海码头发展(香港)有限公司(“香港码头”)转让公司的全资子公司中海码头发展有限公司(“中海码头”)100%股权,本次股权转让的对价为“香港码头”向公司增发的股份,同时“香港码头”的股东中国海运(香港)控股有限公司(“香港控股”)将以港币对码头进行现金增资。交易完成后,公司持有“香港码头”49%的已发行股本,香港控股持有“香港”码头51%的已发行股份。 点评: 转让码头资产,可以专注发展集运主业。我们在之前的集运报告《乍暖还寒时--静待集运业的春天》中提到,集运业进入大船时代,大型集装箱船拥有明显的成本优势,没有大型集装箱船的班轮公司将在欧美干线的市场竞争中处于被动地位,甚至会被市场淘汰。大型集装箱船造价昂贵,一艘1.8万TEU的集装箱目前造价在1.4亿美元以上,而正常运营需要数艘,资金需求巨大。公司受益于资金状况良好,今年抓住船价低点订造了5艘1.8万TEU的集装箱船,船舶交付后将极大地增加公司在欧线的竞争力,长期利好公司。集运业大船化是长期趋势,资金状况良好的公司可以及时应对市场变化,强者更强,而资金状况紧张的公司将非常被动,形成恶性循环。码头业务的发展对资金也有巨大需求,公司选择转让码头资产,可以集中资源与精力专注发展集运主业,有利于增强公司核心竞争力。 “坐享其成”优于“亲力亲为”。公司的“中海码头”资产局限于境内码头,中海集团的“香港码头”持有境外码头资产,通过此次码头资产整合,境内外码头资产统一由“香港码头”进行统一集中的管理,有利于实现整体规模效应,提高经营效率。“中海码头”的资产纳入“香港码头”平台,可以依托中海集团雄厚的资金实力、多元的产业和资源、以及香港市场充足便利的融资环境得到更好的发展,公司从全资控股“中海码头”变为用“中海码头”100%股权换取“香港码头”49%的股权,不仅卸下了发展“中海码头”的“重担”,也将享受到更高的投资回报率,同时也有助于发挥海外码头与公司集运业务的协同效应,为公司全球航线网络的布局,整体物流链平台的建设打下基础。码头行业盈利相对稳定,“香港码头”将为公司提供持续、稳定的投资收益,能一定程度上平衡公司集运业务的周期性和季节性影响,提升公司抵抗周期波动的能力。 获得一次性收益,显著改善2013年业绩。根据公司当前未经国资委备案的评估报告,本次交易的股权价格为人民币34.2亿元,公司董事会预计该项交易可为公司带来约8.7亿元的税前利润。

主营国际货代的传统物流巨头。公司最主要的业务是国际航空货运代理,占收入的72%和毛利的56%,伴随着国际航空货代的发展,公司也开拓了国内货运物流、快件等业务,使得航空货代的服务链得到延伸。近几年,由于国际经济低迷,进出口贸易萎缩,加上,公司的其他投资项目(银河航空、阪急阪神、欧西爱斯等)亏损持续扩大,造成公司盈利绝大部分来自于中外运敦豪的投资收益。 中国国际快递行业的领军,中外运敦豪仍将保持稳定成长。2004年底四大快递巨头在合同到期后纷纷自立门户,唯有DHL仍然保留了和中外运的合资公司,并在2011年又续签了25年的合资协议。国际快递业务企业必须具备综合的运输能力、遍布全球的投递网络、先进的信息控制技术,壁垒非常高。目前,我国国际快递市场竞争格局已趋于稳定,四巨头占据了90%的份额,在中国市场上,DHL的优势始终领先于另外三家巨头,主要原因是DHL对亚太市场的重视程度最高,从目前的情况来看,中国国际快递市场格局稳定,DHL作为该市场龙头的地位尚难被撼动,其对公司带来的投资收益未来也将保持稳定。 老骥伏枥,传统巨头插上新翅膀,能否成功仍待观察。公司一直在积极尝试做强主业,从之前的银河货运的清算,到寻求发展仓储业务,尤其是最近推出的物流电商平台,抓住了跨境物流电商的发展契机,让我们看到了公司希望通过商业模式转型做好物流主业的决心。总的来说,中国货代市场非常分散,中间环节非常多,理论上电子商务在这一领域有极大的施展空间。但是国内外这么多年仍无成功案例,也说明其中的难度不小,外运发展的物流电商平台能否成功仍面临以下问题:提高个性化服务能力;信息平台化建设;网点渗透率提高;资金流的解决。 盈利预测与估值。我们预测公司2013~2015年EPS为0.79、0.95、1.07元/股。从公司相对估值、绝对估值角度来看,公司股价存在低估,为何价格长期低于价值,我们认为是公司主业经营平淡,也缺少价值重估的催化剂,但随着公司上线物流电商平台,国家不断出台扶持跨境电商的政策,加之公司后续在网络支付方面的推进,都有可能让市场认识到传统行业老大插上新经济翅膀的积极转型所带来的活力,市场关注度有望不断升温,加上如果EMS上市,公司作为快递标的引发的追捧也将成为价值重估的良好催化剂。综上,公司的向上弹性大,而安全边际足够高,因此我们上调公司评级至“买入”。 风险提示。全球经济持续低迷,影响公司空运货代业务;物流电商平台的尝试道路曲折;EMS推迟上市;DHL与公司终止合作;银河航空不能按计划清算。

事件: 东方航空2013年上半年实现收入414.79亿元,同比增长2.66%,归属母公司股东净利润7.63亿元,同比下降23.29%,合EPS0.07元/股。扣非后EPS0.06元/股,同比下降29.75%,符合我们的业绩预测。 点评: 客运业务稳定增长,运力投放更趋精准。2013年上半年,面对国内经济增速放缓、商务客源需求下降、日本航线需求持续低迷、高铁冲击常态化以及华东地区禽流感等不利因素,东方航空及时调整运力投放,优化航线网络和投放运力,削减日本航线运力,同时加强营销,严控成本。2013年上半年东航运送旅客3779.55万人次,同比增加9.19%;投入可用座公里729.46亿客公里,同比增加11.90%;客座率79.31%,同比增长0.24个百分点;实现客运收入345.12亿元,同比增加2.32%。 货运业务积极调整,战略转型稳步推进。2013年上半年东航货邮运输量661.66百万公斤,同比减少3.03%;货邮载运周转量2298.05百万吨公里,同比增长1.37%;货邮载运率为59.87%,同比下降1.90个百分点;实现货邮运输收入35.36亿元,同比减少11.83%。面对全球航空货运市场持续低迷,东航收缩货运机队,重点推进从航空货物承运人向现代物流服务商转型,上半年东航物流的物流集成商业务取得突破,为近60家客户提供物流解决方案,同时在快递业务上提出了“快递+电商+贸易”的创新商务商业模式,快递公共物流平台的建设正在积极推进。 联盟效应不断显现,枢纽建设成果卓著。东航积极利用天合联盟平台,拓宽公司航线网络,上半年东航与日本航空、澳洲航空等7家联盟外航空公司在155条航线上开展代码共享合作;利用“72小时免签”政策,与澳洲旅游局、昆士兰旅游局合作推广海外旅游产品吸引中转客户,我们认为东航联盟效应正在不断显现。东航同时通过加强上海核心枢纽、昆明和西安区域枢纽的建设,进一步扩大枢纽网络的覆盖面。持续优化快线、准快线航班,提升上海枢纽国内干线市场的掌控力;加大昆明枢纽的运力投放,打造昆明作为辐射南亚、东南亚、西亚的门户;优化西安枢纽的航班时刻,增加经西安至西北区域的航班。2013年上半年,以航班起降架次统计,东方航空在上海虹桥、上海浦东、昆明机场和西安机场的市场份额分别为48.8%、37.4%、45.0%与31.3%,以旅客吞吐量统计,东方航空在上海虹桥、上海浦东、昆明机场和西安机场的市场份额分别为47.7%、35.5%、41.8%与31.4%。 未来机队结构不断优化,老旧飞机加速退出。2013年上半年,东航共引进20架客机,包括中远程A330系列、中短程A320系列、B737NG等机型;退出3架货机,机型为MD-11和A300-600R;新增了1架托管公务机。截至2013年6月30日,东航共运营446架飞机,其中客机417架、货机16架、托管公务机13架。未来东航将适时退出老旧机型,机队将以远程B777系列、中远程A330系列、中短程A320和B737NG系列为主力机型。 试水廉价航空,捷星香港年内有望启航。面对全球廉价航空蓬勃发展的势头,东航积极应对,2012年8月与澳航合资成立捷星香港,2013年上半年又引入了第三方香港本地股东—香港信德集团,三方股东均持有捷星香港1/3的股权。目前,捷星香港的航空服务牌照的申请正在进行中,合资公司有望与2013年内启航。 融资渠道不断拓宽,为转型保驾护航。2013年上半年,东航完成向东航集团非公开发行A股和H股股票,共募集资金约人民币35.82亿元,优化了资产负债结构;发行了48亿元人民币公司债、22亿元的境外人民币债券以及人民币40亿元超短期融资券,降低了财务费用。 盈利预测与估值:考虑公司非公开发行成功,我们预测公司2013~2015年全面摊薄EPS为0.26、0.30、0.37元,对应PE为11、9、8倍,维持增持评级。 风险提示:宏观经济不佳影响客货需求,油价大幅上扬,人民币汇率大幅波动,高铁分流,突发性战争、天灾、疾病和安全事故。

事件: 白云机场2013年上半年实现收入24.62亿元,归属母公司股东净利润4.51亿元,同比增长7.55%和16.00%,合EPS0.39元/股,扣非后EPS为0.38元/股,基本符合我们的预期。 点评: 公司航空业务稳步增长。上半年,白云机场完成飞机起降19.22万架次,旅客吞吐量2556.65万人次,货邮吞吐量61.10万吨,同比分别增长4.8%、8.5%和2.9%。公司通过不断优化业务结构,严控成本费用支出,提高资产使用效率,培育新的经济增长点,大力提高国际业务、非航业务比重等方式,提升收入水平。与此同时今年以来,营改增使得公司的营业税大幅下降,内航外线收费并轨对营收提升作用从第二季度开始显现。 国际枢纽建设初见成效,国际业务保持较快增长。白云机场2013年上半年国际航线旅客428.05万人次,同比增长15.4%,国际业务量占比约17%,中转旅客占比约9%。随着南航国际化战略转型初见成效,“广州之路”的发展规模及品牌效应也已初显,广州已经成为中国面向东南亚和大洋洲地区的第一门户枢纽。随着通程联运政策、24小时直接过境旅客免办边检手续政策正式试行,72小时过境免签政策落地实施,有利于公司未来更好地吸引国际中转旅客,推动广州枢纽的建设。 白云机场未来面临产能接近饱和、京广高铁和深圳机场分流的不利因素。面对仅有的2条跑道和T1航站楼(设计容量3500万人次/年),公司产能已接近饱和,目前飞机起降高峰小时容量为65架次,进一步提升空间有限。未来公司将投资2亿元改造国际旅客流程以满足国际旅客吞吐量增长的需求。同时,2012年12月京广高铁全线贯通,深圳机场T3航站楼预计2013年内启用,在一段时间之内会对白云机场产生分流。因此,我们认为未来两年公司航空业务可能呈现低速增长态势。另外,航站楼的超负荷运营对机场商业收入也可能产生不利影响,至少商业面积基本没有了扩展空间。 扩建工程已经开始,公司拟向主管部门申请成为项目法人。白云机场扩建工程可行性研究报告已于2012年7月经国家发改委批复,其中机场工程部分,包括第三跑道及滑行道系统、2号航站楼等,总投资为人民币179.81亿元,项目法人为公司控股股东广东省机场管理集团有限公司。为避免与控股股东的同业竞争、减少关联交易、促进规范运作的目的,2013年4月23日,公司董事会同意公司向国家有关主管部门申请核准白云机场为机场工程的项目法人。如果白云机场更改为扩建工程项目法人,将利用自有资金和融资出资建设,国家资本金将以合法的形式投入建设。 自2012年8月3日开工以来,白云机场改扩建工程的各项工作都在按计划稳步推进当中。目前,第三跑道工程主要进行土石方及排水工程施工,T2航站楼则已完成初步设计。我们预计,第三跑道有望于2014年底建成启用,T2航站楼有望于2016年底建成启用。届时,白云机场的产能瓶颈彻底打开,其国际枢纽地位也将得到进一步确立。 机场收费并轨,白云机场明显受益。根据《关于调整内地航空公司国际及港澳航班民用机场收费标准的通知》,自2013年4月1日起,内航外线收费按外航外线标准收取。根据我们的测算,在中国目前上市的6家机场中,如果收费并轨,上海、白云、深圳、厦门、首都、美兰机场EPS有望年化提升11.9%、7.9%、1.9%、4.1%、9.0%、0.8%。考虑到此项政策从4月1日起调整,则有望提升EPS8.9%、6.0%、1.4%、3.1%、6.8%、0.6%。 盈利预测与估值:受2012年公司利润低基数(受大额营业外支出影响)、2013年机场收费并轨和财务费用持续下降的影响,我们预计公司2013年业绩将呈现较快增长。假设第三跑道于2015年建成并注入公司,我们预测公司2013~2015年EPS为0.82、0.97、0.96元,对应PE为8、7、7倍,维持增持评级。 风险提示:宏观经济不佳影响航空需求,深圳机场和高铁分流

事件:海南航空上半年实现收入144.23亿元,归属于上市公司股东净利润6.45亿元,扣非后归属上市公司股东净利润5.11亿元,同比增长3.83%、29.28%、104.54%,合EPS0.09元,同比下降21.7%(定增和转股摊薄)。 点评: 航空业务稳步增长,机队数量小幅增加。2013年上半年,公司实现总周转量226,558万吨公里,同比增长12.50%;实现旅客运输量1,246万人,同比增长13.38%;公司平均客座率为84.60%,同比增长0.87PT。2013年上半年度,公司共引进运力5架,退租2架。截至2013年06月30日,公司运营飞机共计120架。2013年将逐步引进宽体豪华机型787系列客机,致力于为旅客提供全方位无缝隙的航空服务。 优化网络结构,规避高铁冲击。公司已经建立起北京、海口、广州、深圳、大连、兰州、乌鲁木齐、西安、太原9个运营基地及多个航空运营站,这些基地使得公司能够构筑更加灵活、合理的航线结构,规避高铁对短途航线带来的冲击,提高运营利润率。 人民币升值贡献不菲汇兑收益。上半年公司财务费用9.87亿元,同比下降38.29%,主要系汇兑收益增加所致。上半年公司汇兑收益为3.30亿元,同比增加3.92亿元。 投资性房地产公允价值变动损益减少。上半年公司采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产公允价值变动损益为0.58亿元,而去年同期为1.48亿元。公允价值变动损益的减少,符合房地产近来的变化形势。 国际旅游岛建设如火如荼。2011年4月离岛免税政策在海南试点取得良好效应。2012年10月,该政策调整,购物限额由5000元提高至8000元,并新增美容、保健器材等三大类商品。新政释放了国内游客更大的购物需求,也提升了海南旅游的吸引力。公司在海南航空市场中占有明显竞争优势。海南国际旅游岛政策后续细则的颁布与实施将对海南岛旅游经济起到一定促进作用,提高对民航运输的需求。 北京国际航线继续拓展。2013年7月4日,波音公司向海航交付首架B787飞机。海航共订购了10架787梦想飞机,并计划先期将787投入北京=海口的国内航线,后续将逐步投入执行北京=芝加哥、北京=多伦多、北京=西雅图等北美国际航线,为全球旅客带来五星服务体验。 主业整合持续推进,但整合速度低于我们的预期。2013年5月30日公司第七届董事会第十二次会议审议通过了《关于增资天津航空有限责任公司的报告》,为进一步解决可能存在或潜在的同业竞争问题,拓展主营业务规模,增强主营业务竞争力,公司董事会同意对天津航空有限责任公司现金增资16.8亿元人民币(12亿股);其全资子公司海南航空(香港)有限公司以每股1.1港元的价格对香港国际航空租赁有限公司现金增资3.85亿港元(3.5亿股);其全资子公司海南航空(香港)有限公司的全资子公司海南航空投资控股有限公司以每股1.56港元的价格对香港航空有限公司和香港快运有限公司的母公司HKA Group Holdings Company Limited 现金增资7.76亿港元(1亿美元),并海航投资以4.01亿港元(1.56港元/股)的价格收购海航集团国际总部(香港)有限公司持有的HKAGH2.57亿股股权,增资及股权购买完成后,海航投资持有HKAGH 的股权数量将达到14.39亿股。总体来说,公司持续整合集团旗下航空业务,但整合速度略低于我们的预期。 盈利预测与估值:海南航空航线布局差异化并贴合市场需求、受高铁影响小、优秀管理和年轻机队打造强大成本优势、内外并举不断整合资源,公司未来发展值得期待。按股份完全摊薄计算,我们预测公司2013~2015年全面摊薄EPS 为0.18、0.21、0.26元,对应PE 为11、9、8倍,维持增持评级。 风险提示:宏观经济不佳影响航空需求,油价大幅上扬,人民币汇率大幅波动,高铁分流,突发性战争、天灾、疾病和安全事故

事件: 2013年上半年,中信海直实现营业收入5.21亿元,同比增长2.79%;归属于母公司所有者的净利润0.81亿元,同比增长18.96%;归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润0.68亿元,同比增长4.05%;合EPS0.15元,同比增长12.36%,略低于我们的预期。 点评: 通用航空运输服务业务增速放缓,毛利率有所下滑。2013年上半年中信海直通用航空运输服务业务营收4.99亿元,同比增长0.69%,毛利率27.83%,由于人工成本、航油消耗成本增加,同比下滑2.36%。中信海直(包括中信通航)合并飞行13691小时23分,17150架次,同比分别增长9.87%和18.50%。其中,母公司飞行11916小时39分,15310架次,同比分别增长10.39%和17.73%;中信通航飞行1774小时44分,1840架次,同比分别增长6.49%和25.26%。 海上石油作业业务稳步增长,继续巩固行业地位。2013年上半年公司执行海上石油作业飞行12595架次,飞行时间10932小时18分,同比分别增长13.38%和8.86%。海上石油飞行服务业务执行长期合同(合并)5个,短期合同3个,共投入直升机27架,主要为中海油的深圳分公司、上海分公司、湛江分公司、天津分公司,以及美国康菲国际石油有限公司、CACT作业公司等国内外海上石油企业提供长期直升机飞行服务保障,服务领域为我国南海东部、西部,东海、渤海等海域,同时向哈斯基公司、CGGV、新田(NEWFILED)等公司提供短期直升机飞行服务保障。 盈利预测与估值:我们假设中信海直在2013年底能完成新老公司的顺利过渡,预测公司2013~2015年EPS为0.31、0.35、0.41元,对应PE为22.1、19.9、16.9倍,考虑到海油开发和陆上通航未来巨大发展空间,维持增持评级。 风险提示:油价大跌致使海油开发减速;低空开放和陆上通航发展低于预期;汇率大幅波动;架构重组进展不顺;中信通航的直升机业务未能顺利承接;发生飞行安全事故、战争等。

投资要点 事件: 大秦铁路公告中期业绩:2013年上半年,大秦铁路营业收入243.22亿元,同比增长9.29%,归属上市公司股东净利润64.8亿元,同比增长6.84%,每股收益0.44元,同比增长7.32%,完全符合我们的预期。 点评: 上半年大秦线运量2.2亿吨,同比增长2.2%,预计全年运量4.35-4.4亿吨:去年大秦线1-6月保持高运量,7-8月运量锐减,9-12月逐步回升。而今年1-6月大秦大秦线运量2.2亿吨,同比增长2.2%,而2013年7月,大秦线煤炭运量为3664.93万吨,同比上升11.97%,1-7月大秦线累计总运量为2.57亿吨,同比上升3.52%。预计8月大秦线依然会保持10%以上同比正增长,9-12月运量估计与去年持平或略有增长。因此整体看,我们预计2013年大秦线运量在4.35亿吨-4.4亿吨左右。 主要受提价影响,营业收入同比增加9.29%,其中货运收入同比增加8.5%:在运量同比增速不高的情况下,受2013年2月20日提价影响,公司上半年实现营业收入为243.22亿元,同比增长9.29%。本次提价中适用于煤炭的运价号4的基价1从12.2元/吨提高到13.8元/吨,增长13.1%;基价2从0.0629元/吨公里提高到0.0753元/吨公里,增长19.7%。根据我们的测算,在2013年运量与2012年基本持平的假设下,公司收入增加16亿元,EPS增厚0.083元,增幅约10.6%;而我们乐观估计,假设各公司货运线路2013年运量增长8%,则大秦铁路利润约增加16亿元,EPS增厚0.1元,增幅约13%,预计2013年全年公司EPS为0.88元。 主要受人力成本增加影响,营业成本同比增加12.9%,管理费用同比增加16.6%:人力成本占公司营业成本27%,上半年公司人力成本同比增加23%,这是引起营业成本同比上升12.9%的主要因素。同时由于管理费用里也包含员工福利等元素,因此上半年管理费用也同比增加16.6%。其他项目中,折旧同比增加6%,电力成本同比下降1.5%,客运服务费同比上升11.2%,货运服务费同比上升22.5%。 朔黄线投资收益增长3亿元,同比增长30%,成为公司主要赢利点:上半年朔黄铁路投资收益为13.7亿元,比去年同期的10.5亿元增加了3.2亿元,同比增长30%。而上半年公司总净利润增长4.2亿元,其中3.2亿元均为朔黄线贡献利润,因此可以说朔黄线的投资收益成为了公司的主要盈利点。 运价市场化后,提价对公司业绩弹性相当大:近期国务院发布《关于改革铁路投融资体制加快推进铁路建设的意见》中再次重申,铁路运价市场化是发展方向,路径是按照铁路与公路保持合理比价关系制定国铁货运价格,同时建立铁路货运价格随公路货运价格变化的动态调整机制。创造条件,将铁路货运价格由政府定价改为政府指导价,增加运价弹性。目前公路运价为0.4-0.5元/吨公里,按照1:3的运价比,铁路运价约为0.14-0.16吨/公里,相比目前铁路平均0.12元/吨公里运价,依然有20%-30%的提价空间。根据提价敏感性测算,公司业绩弹性十分高,假设普通线路提价1分钱/吨公里,公司业绩提高8.78%,如果特殊线路与普通线路同时提价1分/吨公里,公司业绩提高25.2%。因此,若公司普线及大秦线均提价2分/吨公里至0.14元/吨公里,公司EPS将增加50%以上。 投资策略:未来大秦面临的可变因素有三:运价提升(上调至0.14元至0.15元/吨公里)、货运量分流(2000-4000万吨)、人力成本增长(每年10%-15%),我们认为最大可能是,大秦线分流2000万吨,每年提价15%至0.145元/吨公里,成本每年增长10%,这样的条件下公司EPS可以达到1.25元。而最悲观条件下,大秦EPS也可达1.11元。详见我们的深度报告《提价、分流、成本上升--大秦铁路究竟值多少?》整体来看,2013年公司全年运量可达4.4亿吨,EPS预计为0.88元,同比增13%,长期在提价的假设下,公司EPS可达1.11-1.25元,对应6%股息率,目标股价9元以上。我们认为公司具有较大买入价值,重申“买入“评级。 风险提示:国内煤炭需求萎靡及分流是影响公司业绩的主要风险。

投资要点 事件: 公司公告2013年半年报,报告期实现营业收入56.3亿元,同比增加46.2%,营业利润为18.6亿元,同比增加15.4%,归属于上市公司股东的净利润为14.8亿元,同比减少3.6%,扣非后净利润13.2亿元,同比增加5.4%,折合EPS为0.12元,扣非后EPS为0.10元。 点评: 货物吞吐量稳定增长,外贸煤表现突出。上半年公司完成货物吞吐量2.39亿吨,同比增长8.8%。分货种来看,公司完成铁矿石接卸量3657万吨,同比增长0.9%;原油装卸量2039.4万吨,同比增长1.6%;煤炭接卸量2746万吨,同比增长22.8%,其中外贸煤672万吨,同比增长177%;液化品吞吐量429.3万吨,同比增长0.5%。 集装箱业务发展良好。上半年公司完成集装箱吞吐量892万TEU,同比增长7.3%。宁波港域完成箱量827.2万TEU,同比增长6%;水水中转箱量完成180.3万TEU,同比增长12.5%,其中国际中转同比增长18.9%;海铁联运业务辐射到西安、新疆等地,完成4.94万TEU,同比增长66.3%;“无水港”业务量同比增长21.1%。 收入、成本口径变化。上半年公司营业收入56.3亿元,大幅增加46.2%,其中由于“营改增”收入确认口径变化引起代理业务收入增加8.3亿元,由于2013年1月1日起获得太仓武港和浙江兴港货代的控制权,核算纳入合并报表范围引起营业收入增加7.5亿元,剔除这两项影响,上半年公司营业收入同比增加5.4%。公司营业成本36.1亿元,大幅增加84.3%,也受到这两项因素的影响,剔除后同比增加8.2%。 经营现金流、财务费用大幅增加。上半年公司经营活动产生的现金流量净额21.2亿元,去年同期为-0.8亿元,经营现金流大幅增加主要是财务公司吸收存款增加了17.3亿元。公司销售费用290万元,同比增加13.4%;管理费用4.6亿元,同比增加5.9%;财务费用1.1亿元,同比增加93.8%,大幅增加的原因是公司发行公司债券及下属子公司银行借款增加引起利息支出增加,以及去年下半年资产转固后利息费用化所致。 非经常性损益影响利润。今年上半年由于太仓武港纳入合并范围,使得长期股权投资公允价值与合并日长期股权投资账面价值的差额计入投资收益1.3亿元,去年同期无类似事项发生;去年3月公司转让穿山港区2#泊位、8#泊位和9#集装箱重箱场地土地使用权和相关经营资产获得营业外收入3.5亿元,今年同期无类似交易发生。受此影响,公司净利润出现负增长,扣非后公司净利润同比增长5.4%。 盈利预测与估值:公司港口条件得天独厚,通过发展海铁联运、“无水港”、水水中转等多种手段积极开拓货源,维持公司“增持”评级,预计2013-2015年EPS为0.23、0.25、0.27元,对应PE分别为12、11、10倍。 风险提示:国际经济形势持续低迷、华东地区港口恶性竞争导致港口规费下滑

投资要点 事件:公司公布2013年半年报,报告期公司实现营业收入158.6亿元,同比上升3.5%;营业利润-13.7亿元,亏损较去年同期缩窄8872万元,归属上市公司股东净利润-12.7亿元,亏损较去年同期缩窄1533万,扣非后净利润-13.0亿,亏损较去年同期缩窄9639万,折合EPS为-0.11元,基本符合预期。 点评: 上半年集运市场总体低迷,欧线运价跌幅较大。今年上半年SCFI均值1103点,同比下降12.7%;欧线运价均值1010美元/TEU,同比下降27.9%;美西线运价均值2184美元/FEU,同比上涨1.5%;美东线运价均值3340美元/FEU,同比上涨1.2%。去年上半年集运市场二季度好于一季度,今年情况正好相反,二季度差于一季度,整个上半年的情况差于去年同期。欧地线运量增加,收入下降。从运量来看,上半年公司完成重箱运量390万TEU,同比减少1.6%,其中太平洋航线运量同比增加0.5%,欧地航线运量同比增加6.3%,亚太航线运量同比增加14.6%,内贸航线由于公司缩减内贸运力投放,运量同比减少11.8%。从收入来看,太平洋航线同比增加0.4%,欧地航线由于运价跌幅较大,虽然运量上升,但收入同比下降6.2%,亚太航线收入同比上升2.6%,内贸线收入同比下降4.2%。 营业收入、成本口径变动。上半年因公司境内所属代理延伸服务模式的改变,收入确认口径发生变动,剔除口径变化的影响,公司营业收入同比下降3.6%,营业成本同比下降3.9%。公司的营运成本中,集装箱及货物成本同比上升5.2%,主要是集装箱租金成本上涨;船舶及航程成本同比下降12.4%,主要是燃油价格下降及油耗减少导致燃油成本下降。 三季度为传统旺季,运价环比大幅改善。上半年集运市场低迷导致公司出现亏损,三季度为集运传统的旺季,需求显著增加,欧线、美线装载率保持在90%以上,最好的时候可以达到满舱,供求矛盾得到明显缓解。船公司抓住旺季于7月初、8月初对欧线进行了联合提价,成效显著,运价从最低500美元/TEU附近升至最高1500美元/TEU,目前在1200美元/TEU的水平,环比大幅改善。但同比来看,7、8月欧线运价均值1350美元/TEU左右,较上年同期仍有20%左右的跌幅。预计三季度公司业绩环比会有所改善,但同比会有所下降。 估值和建议:今年集运市场供求矛盾依然突出,上半年公司业绩并不理想,预计三季度会环比改善。公司积极参与到大船化的竞争,到2014年将形成8艘1.4万TEU和8艘1万TEU的万箱船队,今年公司又订造5艘1.8万TEU的大船,未来这5艘船交付后将极大增强公司在欧线的竞争能力。我们维持“增持”评级,预计2013-2015年公司EPS分别为-0.15、0.10和0.16元,对应2014-2015年PE为23、14倍。

事件: 山东高速公告半年报:公司上半年营业收入为26.42亿元,较去年同期增长1.53%;利润总额13.78亿元,较上年增长3.62%;归属于母公司的净利润10.00亿元,较上年增长4.66%。每股收益0.208元,同比增加4.52%。 点评: 高速公路收费业务收入同比增长2.53%,毛利润同比增长1.2%:公司主营业务为高速公路通行费收入,2013年上半年公司通行费收入25.09亿元,占总营业收入95%,通行费收入同比增长2.53%,营业成本同比增长5.08%,高速公路业务实现营业毛利润16.23亿元,同比增长1.2%,毛利率为64.69%,同比下降0.86个百分点。 主要路产济青高速1-5月通行费收入同比增长2.7%:济青高速收费收入占总通行费收入约46%,是公司最主要的路产,1-5月济青高速通行费收入9.25亿元,同比增长2.7%。分车型车流量来看,一类车增速最快,同比增长6%,而货车同比增长约3%。因此,总体来看,小汽车增速依然良好,货车增速正在慢慢恢复。 其他路产通行费收入增速参差不齐:1-5月曲泰一级路收费同比减少11.3%,济南黄河大桥收费同比减少17.7%,济南黄河二桥收费同比增加2.1%,滨州黄河大桥收费同比减少37.2%,平阴黄河大桥收费同比减少24.4%,潍莱高速增长5.1%,威乳高速同比下降5.5%,许禹高速增速同比下降7.6%,京台高速德泰段同比增加2.4%,京沪高速济莱段同比下降1.3%。总的来看,受分流、宏观经济萎靡、四节取消小汽车通行费政策影响,公司拥有的多数路段都受到较多负面影响。 投资策略:政策风险基本释放,期待宏观形势回暖带动车流量回升。公司高速公路收费业务是公司主要业务,业绩增速不高的主要原因主要是经济形势及分流影响车流量,而政策因素影响收费收入,因此上半年公司业绩增速不高。我们认为下半年,宏观经济会缓慢回暖,而收费政策的下行风险已经基本释放。因此我们认为下半年业绩会好于上半年。同时考虑目前公司房地产土地储备充分,未来2-3年将在多元化发展方面有良好的发展,贡献公司业绩。综合以上情况,我们维持给予山东高速“买入”评级,预计2013、2014年公司EPS为0.42元、0.45元。

事件: 中国国航上半年实现收入458.58亿元、归属上市公司股东净利润11.19亿元,扣非后归属上市公司股东净利润9.30亿元,同比增长-3.58%、7.31%和51.74%,合EPS0.09元,符合我们的预期。 点评: 机队结构持续调整,运力与需求互相匹配。2013年上半年,国航集团共引进飞机20架,包括A320、A330、B737-800、B777-300ER等机型。退出B737-300、B767-300、B747-400F等老旧飞机11架。截至2013年6月30日,国航集团共有飞机470架,平均机龄6.51年(不含湿租飞机)。公司努力使运力投入与市场需求更加匹配。国内方面,主要以窄体机增大二、三线城市和中西部地区投入,一线主要城市合理投入宽体机;国际方面,及时把握市场趋势,在北美调减B747机型投入、增加B777-300ER机型投入;在欧洲以更具优势的A330机型替代A340机型;适度调减日本航线运力投入转至优势市场。运力与需求的匹配,有利于提升投入产出效益。 客运单位收益有所下滑。上半年国航集团共投入可用座公里837.19亿,同比增长7.49%;实现收入客公里679.05亿,同比增长8.93%;运送旅客3,745.02万人次,同比增加7.78%;客座率为81.11%,同比上升1.07个百分点;每可用座位公里的营业成本为人民币0.47元,同比下降7.84%。但受市场竞争日趋激烈影响,客公里收益为人民币0.60元,同比下滑13.04%。 货运市场依然低迷,但公司开始减亏。上半年,航空货运市场依然延续2012年以来的低迷态势。国货航积极加强市场营销,深化客货联动。同时,国货航抓住机会签署购买8架B777-F飞机、出售7架B747-400BCF飞机的协议,并完成其中1架的出售工作,实现当期固定成本节约的同时,未来机队效益将大幅提升。上半年,国货航可用货运吨公里同比增长3.96%,收入货运吨公里同比增长4.6%,货邮载运率上升0.34个百分点。上半年,国货航实现营业收入37.30亿元,同比上升2.04%。其中,货邮运输收入为35.72亿元,同比上升1.75%。净亏损2.71亿元,亏损同比减少37.64%。 汇兑和投资收益大幅增长。上半年人民币兑美元升值1.70%,受此影响公司实现汇兑净收益为11.19亿元,而去年同期为汇兑损失3.41亿元。上半年公司投资收益为1.71亿元,而去年同期为投资损失2.11亿元,主要是本报告期权益法确认国泰航空投资收益0.44亿元,而去年同期确认投资损失1.97亿元。 非经常损益大幅减少。上半年公司收到政府补助2.36亿元、应收款项减值准备转回0.02亿元,而去年同期两者分别为3.55亿元和3.16亿元。 盈利预测与估值:总体来看,上半年中国宏观经济不佳、限制“三公消费”压抑两舱需求、H7N9和四川地震等突发事件影响短期需求、行业运力供给过快,导致票价水平同比下滑,这对航空公司盈利水平有所拖累。下半年,宏观经济可能有所好转,我们期待供需形势的持续改善。但下半年人民币兑美元升值幅度可能趋缓,从而影响汇兑收益的增加。我们预测中国国航2013~2015年EPS为0.37、0.44、0.58元,对应PE为12、10、8倍,维持买入评级。 风险提示:国内外经济不佳影响航空需求,运力增长过快、油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁对航空业冲击超预期,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等。

投资要点 事件:公司公告2013半年报,报告期实现营业收入13.0亿元、同比减少16.8%,营业利润-1.2亿元,较去年同期减少2.1亿元,归属母公司净利润-1.4亿元,较去年同期减少2.2亿元,EPS为-0.03元,基本符合预期。 点评: LNG业务表现良好。公司通过持股50%的合营公司中国液化天然气运输有限公司投资进口LNG运输业务,上半年LNG船队完成货运量803万立方米(377万吨),同比增长32.2%,贡献投资收益4622万元,同比增长23.8%。 油轮业务亏损较大。上半年公司油轮船队完成货运量1606万吨,同比上升3.8%(其中承运中国原油进口816万吨,同比增长21.1%),但是上半年原油运输市场持续低迷,BDTI(波罗的海原油综合指数)均值640点,同比下降17.5%,VLCC市场运价大幅下跌,TD3航线(中东-日本)市场TCE均值9221美元/天,同比下降56.2%。受此影响,公司油轮业务实现收入8.9亿,同比下滑23.6%,毛利-1.0亿,比上年同期减少1.5亿元,毛利率为-11.4%,比上年同期减少15.6个百分点。 干散货业务量增价减,亦有亏损。上半年公司干散货船队完成货运量716吨,同比增长52.3%,但是上半年干散货运输市场运价持续低迷,BDI均值842点,同比下降10.7%,BCI均值1388点,同比下降7.8%。受此影响,公司干散货业务实现营业收入4.0亿,仅同比上升1.9%,毛利-0.4亿,比上年同期减少0.8亿,毛利率为-10.2%,比上年同期减少19.5个百分点。 估值与评级。短期来看,三季度原油运输市场将延续之前的弱势行情,干散货运输市场有所好转,BDI自6月份开始从800点一路上涨至近期1100点之上,预计公司三季度业绩将有所改善。长期来看,公司于2012年油轮船价底部增发造船,计划打造一支30艘VLCC为主的油轮船队,将在规模和成本上奠定长期优势,并且公司与中石化、中化深度合作,将最大程度受益“国油国运”。建议关注公司的长期投资价值,维持“增持”的投资评级,预计2013-2015年EPS为-0.05、0.07、0.09,对应2014-2015年PE为29、24倍。 风险提示:航运市场持续低迷,替代能源快速发展,海上安全事故。

事件: 上海机场2013年上半年实现收入24.71亿元、归属于上市公司股东净利润8.93亿元,同比增长8.68%和18.29%,合EPS0.46元,符合我们的预期。 点评: 航空业务小幅增长,下半年增速有望提升。2013年上半年浦东机场共实现飞机起降17.91万架次,旅客吞吐量2,269.34万人次,分别比去年同期增长1.14%和3.61%,货邮吞吐量138.82万吨,比去年同期下降2.92%,略低于年初预期。究其原因,华东地区H7N9、国航东航在浦东机场运力投入趋缓等是其重要原因,随着这些因素的消失下半年公司航空业务同比增速有望提升。 收费并轨对公司营收带来积极影响。分季度核算,上海机场第一季度实现收入11.88亿元、归属于上市公司股东净利润4.24亿元,同比增长7.8%和15.2%。第二季度公司实现收入12.83亿元、归属于上市公司股东净利润4.69亿元,同比增长9.5%和21.2%。二季度实施内外航收费并轨以来,上海机场收入及盈利增速较上季度显著上升。 地服公司合资后的财务核算变化导致营业成本下降。去年底,上海机场将地服业务与国航和香港机场地勤服务公司组建合资企业(公司持股41%),其相关成本开支已不在公司账面核算,使得营业成本、人工成本同比下降2.49%和7.74%。合资地服公司上半年实现收入2.26亿元,亏损0.28亿元,应该说地服业务成立合资企业后对上海机场的业绩有正面影响。 浦东航油盈利同比下降,未来有望得到改善。上半年,新加坡航油均价为122美元/桶,较去年同比下降3.9%。受此影响,浦东航油公司上半年实现收入105亿元,同比下降3.7%,利润2.93亿元,同比下降21.4%,贡献投资收益1.13亿元,占上市公司净利润的11.73%。考虑到国内外宏观经济走势和美国能源格局变化情况,我们预计未来油价可能高位震荡,并有可能随着叙利亚问题的激化而上升。总体来看,我们认为浦东航油公司的经营业绩将随着上海机场航空业务的增长而增长。 T1改造稳步推进。T1航站楼改造项目各项施工任务正按计划时间节点稳步推进。目前,项目已完成新建桩基、围护施工,开始新建部分土建、钢结构及安装施工,航站楼内的封闭改建施工也已陆续展开,不停航施工管理正常有序,T1航站楼运营安全、服务总体可控。报告期内,项目实际投入金额为1.38亿元,累计实际投入金额为1.72亿元,完成项目进度13.15%。 迪斯尼带来长期利好。作为全球著名的旅游项目,迪斯尼乐园对游客有着强大吸引力。上海迪斯尼乐园规划面积3.91平方公里,其中一期约369英亩。 2011年5月开始大规模施工,预计2015年建成启用。鉴于上海迪斯尼一期的庞大规模和人口基数,我们预计上海迪斯尼乐园年均入园人数在2000万人次左右。根据上海世博会经验数据,世博会带来新增航空客流约占入园人数的7%,据此我们估计上海迪斯尼开园后将年均新增航空旅客141万人次,约占2012年上海航空旅客吞吐量的1.8%,这将为上海机场带来长期利好。 “上海自贸区”方案获批,有利现代服务业升级。上海自贸区总体方案已获国务院批准。自贸区将形成一个更加开放、自由的商业环境,增强了对国内外企业经营投资的吸引力,从而增加了区内企业的数量和货物、资金的流量和流通速度,带来园区物业增值和进出口额增长,最终推动更高层次的配套的现代服务业发展。浦东机场作为自贸区中唯一的空港区域,必将受益于此。 兴业观点:从行业发展来看,我们认为中国民航还将长期维持较高增速,业务量的增加将使得机场航空业务和非航业务双轮驱动,实现业务的稳健增长。 从机场产能周期来看,未来2~3年内浦东机场无需担忧大规模资本开支,业绩仍处于上升周期。从自贸区和迪斯尼来看,将给上海机场带来长期利好。 盈利预测与估值:我们预测公司2013~2015年EPS为1.00、1.16、1.37元,对应PE为16、14、12倍。中长期,我们依然推荐产能充裕、非航业务快速发展、机场收费提价和迪斯尼预期、税改负面影响消除的上海机场。低估值、稳增长、促消费、高分红、产能周期与经济周期匹配的机场依然是中长期配置的好品种。但短期来看,自贸区概念已得到充分反映,公司股价近期也出现较大涨幅,因此我们将公司评级下调至增持。 风险提示:国内外宏观经济表现不佳影响航空需求,油价大幅下跌使浦东航油投资收益下降,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等。

投资要点 事件: 公司公布2013年半年报,报告期实现营业收入137.3亿元,同比增加0.6%,营业利润34.7亿元,同比增加6.8%,归属上市公司股东净利润25.5亿元,同比增加13.2%,EPS为0.11元,扣非后净利润24.7亿元,同比增加12.2%,基本符合预期。 点评: 吞吐量平稳增长。报告期公司完成货物吞吐量2.68亿吨,同比增长6.9%,较上年同期上升0.6个百分点。其中散杂货吞吐量完成1.03亿吨,同比增长11.6%,较上年同期上升7个百分点;集装箱完成吞吐量1632.6万TEU,同比增长2.9%,较上年同期下降0.7个百分点。总体来看,公司吞吐量保持平稳增长。 营业收入口径变化。报告期公司合并范围发生变化,原上海港务工程公司改制为中港建务建设有限公司,从2013年2月1日起不再纳入合并报表范围,如剔除该因素影响,按同口径计算,营业收入同比增长4.5%。公司营业成本同比增长1.4%,综合毛利率为33.7%,较上年同期下降0.5个百分点。分业务来看,公司集装箱和散杂货板块毛利率分别减少了2.7个百分点、2.7个百分点,港口物流板块毛利率减少0.4个百分点,港口服务板块毛利增加了8.3个百分点,其他业务毛利率增加13.3个百分点。 房地产业务贡献业绩,投资收益大幅增加。报告期公司实现投资收益4.9亿,同比大幅增加196.6%,较去年同期增加了3.2亿,主要得益于公司房地产业务的贡献。上半年公司持股50%的联营企业上海银汇房地产开发有限公司贡献投资收益2.9亿元,上年同期仅368万元。 估值与评级:我们依然看好公司在港口主业上持续横向扩张以及在港口物流业上纵向整合的能力,集装箱大船化将进一步巩固上海港的干线港和中转港的地位,而老港区遗留地块的商业地产开发将为公司带来五年以上的利润持续增量,使得公司能维持在10%左右的业绩增速。公司业绩和高分红措施稳定,12年分红率为61.4%,长期投资价值显著。预计公司13-15年EPS分别为0.24、0.27、0.29,对应PE分别为15.6、14.1、12.9倍。 近期公司股价因为自贸区的政策预期大幅上涨,对此我们有以下几点看法: 1)对公司影响最大的政策可能是“外轮捎带”,该政策允许外籍船舶捎带国内两个港口之间的货物,若实行将使上海港分流原本因为外轮不得经营国内港口之间业务,而选择在周边国家/地区进行中转的箱量。如果“外轮捎带”政策得到落实,仍需要“启运港退税”的政策配合,以达到最大效果。 2)“外轮捎带”在国外并无案例,开放国内海岸线给外籍船舶经营在法规和技术上仍存有相当的难度,而“启运港退税”试行多时也未得到全面推广,因此我们认为上述两个政策在短时间内得到落实的可能性较低,长期来看我们尚无法否定这种可能性。3)中国(其它)自贸区?上海自贸区受到热捧,很大原因是其唯一性,我们认为,如果上海自贸区模式能获得成功,其经验会迅速向其它城市推广和复制,上海港分流周边国际中转港箱量的比例也将会大打折扣。 我们认为目前公司股价已经反映了其实际价值,且自贸区的政策有较高的不确定性,因此调整评级为“增持”。 风险提示:国际经济形势持续低迷,华东地区港口恶性竞争