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董樑

申万宏源

研究方向: 医药行业、银行业、金融业、策略

联系方式:

工作经历: 申银万国证券研究所副总经理兼服务业研究部负责人,并牵头金融研究领域。1996年进入证券研究行业,先后从事行业及公司研究、策略研究等领域,具有超过10年的行业、公司及策略研究经验,对相关领域研究有深刻认识和了解。...>>

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泰禾集团 房地产业 2015-04-15 34.75 -- -- 37.31 6.60%
38.30 10.22%
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投资要点: 事件:公司公布2014年年报,公司实现营业收入83.72亿元,同比增36.61%,净利润7.84亿元,同比增7.61%,每股收益0.77元,拟每10股派发现金红利2元。此外公司表示在致力成为一流房企的同时,积极探索设立金融控股投资平台,择机进入互联网+金融产业,实现与房地产主业发展的协同效应,寻求新的投资收益增长点 地产主业高速增长、区域布局具战略眼光:1)主业逆市高速增长:受益于公司快周转营销和管理策略的精准,公司2014年实现地产销售201亿,同比增长62%,远高于全国-6.3%的增速,公司住宅中的院子系列、商业中的泰禾广场系列均获得了口碑和业绩的双丰收,品牌美誉度逐步提升,我们预计公司2015年可售货值约600亿,预计销售额将超过300亿元;2)区域布局具战略眼光,聚焦海西(一带一路起点)+大上海+京津冀:公司制定有“扎根福建本土,深耕一线城市“的前瞻性战略,新增土地储备中,61%位于大福建海西区域,30%位于京津冀区域且将加大布局,其余均位于大上海区域,战略布局眼光独具,随着房地产市场的回暖,上述区域的销售恢复将快于其余区域。 再融资首次助发展、资本结构逐渐改善:1)重组以来首次再融资:公司2015年将是跨越之年,公司2014年底启动重组以来的的首次再融资,拟募集不超过40亿元,发行数量约2.89亿股,发行价不低于13.83元/股;2)资本结构将逐渐改善:14年公司资产负债率89.2%、去除预收款的资产负债率86.8%,随着近年销售的持续改善,以及25亿中票和40亿元再融资的推进,公司资本结构和负债成本将双双改善。 拟设立金控平台、择机进入互联网金融:1)现有金融资源丰富、成立金控平台:公司的金融资源主要分集团和上市公司两个层面持有,未来如果成立金控平台,我认为上述股权有望集中,目前上市公司持有东兴证券7000万股(占比2.8%)、泰禾投资持股2900万股(占比1.16%),合计持股9900万股,市值约34亿元,为第二大股东;此外,集团还有福州农商行、三明进出口报关公司、福建海峡银行的金融股权;2)择机进入互联网金融、促协同提估值:公司将积极寻找互联网背景下海峡西岸金融行业及类金融行业的投资机会,同时积极探索设立金融控股投资平台,择机进入互联网+金融产业,在实现与房地产主业发展的协同效应的同时,可以寻求新的市场机会和投资收益增长点。 投资建议:公司地产业务聚焦“海西(一带一路起点)+大上海+京津冀”等核心区域,上述市场的恢复将先于全国且弹性大于全国,销售规模有望继续大幅增长,公司推动重组以来的首次再融资,且拟积极整合东兴证券、福州农商行及福建海峡银行资源,打造金控平台,并择机进入互联网金融领域,独道的战略眼光和积极的市场作为将助公司再上台阶,首次覆盖给予买入评级。我们预计公司2015-2017年每股EPS为1.14、1.56和2.10元,目前股价对应PE估值为29X、21X和16X,首次覆盖给予买入评级。
万科A 房地产业 2015-04-02 13.73 -- -- 15.25 11.07%
16.25 18.35%
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事件:2014年公司实现营业收入1463.9亿元,净利润157.5亿元,同比分别增长8.10%和4.15%。2014年公司实现销售金额2151.3亿元,同比大幅增长25.9%,已售未结合同金额合计约1946亿元。 资金流状况良好、提高分红比率:1)现金充裕、负债优化:公司全年实现经营性现金流净额417.2亿元,年底货币资金上升至627.2亿元,较年初大幅增长41.36%,远远超过短期借款和一年内到期的有息负债228.3亿元,净负债率31%,远远优于同业。公司有息负债合计689.8亿元,占总资产的比例为13.57%,较2013年底减少2.44个百分点。公司剔除预收款负债率41.46%,较2013年底下降4.08个百分点。2)提高分红、股息率超定存:由于现金充裕、负债情况良好,公司拟每10股派送人民币5.0元(含税)现金股息,现金分红比例为35.05%,较去年提高5.18个百分点,股息率约3.6%,超于同期定存利率。 地产销售投资均衡、物业服务增长快速:1)销售实现逆市增长:全年销售面积1806.4平方米,销售金额2151.3亿元,同比分别增长21.2%和25.9%,并实现销售回款2090亿元,销售增速远高于全国的-9%和-8%;2)投资相对均衡:公司放缓了拿地步伐,投资相对均衡,全年新增41项目,权益面约206万方,建筑面积591万方,土地储备权益建筑面积口径3801万方;3)物业服务增长快速:公司物业服务已覆盖中国大陆61个大中城市,服务项目457个,合同管理面积10340万方。2014年营收19.9亿元,同比增长35.1%,高于同期开发业务。物业服务营业利润率13.24%,同比上升1.05个百分点。 公司经历蜕变、坚定转型城市配套服务商:1)推出事业合伙人制度、完成B转H:公司大力推进事业合伙人制度变革,公司开放跟投项目47个,申请跟投达到9089人次;1320位员工加入事业合伙人持股计划,集合计划持股占公司总股本的4.48%;公司完成了B转H,转板方案的顺利实施,使公司全面、直接对接国际资本市场;2)坚定转型城市配套服务商:公司积极从传统的住宅开发商向“城市配套服务商”转变,将以“三好”为标准,全面提升传统住宅业务的产品和服务内容。在住宅业务以外,公司将加大在度假物业、服务式公寓、新型商用中心、社区商业等消费体验地产;创业产业园、物流地产等产业地产;以及物业服务、装修与智能家居、建筑产业化等地产延伸业务方面的探索力度。 投资建议:公司经营稳健、现金充裕、提高分红比率,地产销售规模和物业服务都取得高速增长,转型城市配套服务商坚定,结算放缓但公司已售未结货量充足,预计15年可售货值3600亿元,回款规模有望超过2400亿元,下调盈利预测和维持买入评级。公司经营稳健,积极转型城市配套服务商。考虑到当前市场地价占比提升导致地产业务毛利下降,以及公司结算进度略慢于预期,我们下调公司15-17年EPS分别为1.78、2.14、2.38元,目前股价对应PE分别为8.0X、6.6X、6.0X,维持“买入”评级。
上海临港 电子元器件行业 2015-03-20 15.20 15.07 -- 25.56 68.16%
36.35 139.14%
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投资要点: 公司发布2014年年报,此前,公司发布重大资产置换及发行股份购买资产预案,拟以股份无偿划转、重大资产置换、发行股份购买资产及募集配套资金的方式,临港集团部分园区资产注入上市公司,临港资管实现借壳上市。 乘上海国资改革之风,公司变为园区开发公司:本次资产置换是上海国资改革体系的一环,重组完成之后,临港资管实现借壳上市,自仪股份将通过直接或间接方式持有临港投资100%股权及下属部分园区股权,公司变身为临港集团下属园区开发公司,主要负责临港资管下属园区的开发,主要经营收入来自于级土地开发和园区物业租售。 市属大型园区开发公司,土地储备丰富、未来升值潜力大:1)实际开发体量约221万方:经本次重组后,公司成为唯一的市一级大型园区开发上市公司,本次注入的主要是松江园区、南桥园区、康桥园区、自贸区(洋山港)陆域部分,目前公司实际开发的项目约221万方;2)潜在开发体量约1323万方:临港投资负责开发的园区规划面积接近19843亩,约1323万方:其中松江园区7502亩、康桥园区441亩、南桥园区1700亩、自贸区10200亩;3)临港集团仍有部分园区未注入:临港集团下上海临港产业区(浦东、奉贤)、上海漕河泾新兴技术开发区(徐汇闵行、浦江)、江苏盐城园区、浙江海宁园区、枫泾园区、桃浦智慧城等尚未注入。 集迪士尼、自贸区和科创中心建设优势于一身:作为市属的园区开发平台,公司实质上的业务遍布全上海乃至外地,1)松江园区规划建设科技绿洲、高科技总部园、低碳经济示范园等项目及服务配套设施园区,获批“国家高技术产业基地-上海3D打印产业中心”,将受益于科创中心建设;2)康桥园区以东3公里正在建设迪士尼乐园,康桥成为迪士尼乐园的西部门户。3)自贸区(洋山)陆域部分为全国唯一被国务院批准的“国际航运发展综合试验区,设国际航运中心和国际贸易中心建设的前沿阵地,未来将进一步受益于自贸区的开放政策。 投资建议:公司未来将成为唯一的市属园区开发公司,公司土地储备遍布全上海,随着迪士尼、自贸区和科创中心建设的推进,公司未来土地升值空间较大,同时本次重组也是为上海电气集团和临港集团改革的一环,未来进一步改革亦值得期待,首次覆盖,给予买入评级,目标价18.7元。我们预计完成重组之后,公司2015-2017年EPS为0.09、0.12、0.15元;经测算每股RNAV为18.7元,并以此作为目标价,首次覆盖,给予买入评级。
保利地产 房地产业 2015-03-19 9.99 -- -- 13.25 32.63%
15.36 53.75%
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投资要点: 2014年公司实现营业收入1090.56亿元,同比增长18.08%;归属于上市公司股东的净利润122.00亿元,同比增长13.52%;基本每股收益1.14元,同比增长13.47%。本期利润分配方案为每10股派发现金红利2.16元(含税),不进行资本公积金转增股本。 公司公布非公开发行股票方案,公司拟向包括公司实际控制人保利集团在内的不超过十家特定对象发行不超过11.50亿股股票,发行底价8.74元,拟募集不超过100亿元,用于南京保利中央公园、南京保利堂悦、珠海保利国际广场等11个项目。其中,保利集团承诺以不超过15亿元且不低于5亿元现金、并且与其他认购对象相同的认购价格认购本次发行的股票。 销售业绩稳健增长、销售均价逆市回升。2014年,公司实现签约销售面积1066.61万平方米,签约销售金额1366.76亿元,同比分别增长0.21%和9.09%。累计销售均价12814元,同比增长8.9%。14年公司新进8个城市,目前累计已经进入57个城市,公司布局进一步完善。2014年公司新增项目40个,累积建筑面积1231万方,同比下降32.6%,其中70%位于一二线城市。 毛利率保持稳定、资产负债率保持高位。2014年公司毛利率32.0%、净利率13.0%,同比分别下降0.2、上升0.2个百分点。公司资产负债率保持高位,期末资产负债率77.9%,净负债率140%,同比分别下降0.1、上升14个百分点。期末公司有息负债总额为1262亿,综合成本为6.5%,较去年同期下降0.53个百分点。 再融资助力公司未来发展、非住宅业务进展良好。公司拟向包括公司实际控制人保利集团在内的不超过十家特定对象发行股票募集100亿元,用于南京保利中央公园、南京保利堂悦、珠海保利国际广场等11个项目,其中保利集团承诺以5至15亿元等价认购股份。本次再融资将极大地改善公司的财务状况,保障后续新项目的快速开发。2014年公司非住宅业务进展良好,商业物业实现租金10.3亿元,同比增长13.1%;房地产基金管理规模280亿元,同比增长40%,管理规模位列行业前茅;公司三位一体的养老战略逐步落地,养老公寓、社区适老改造、和熹会等项目进展顺利。 投资建议:公司14年销售规模均创历史新高,且由于出色的产品布局和结构,公司产品抗周期能力强;销售均价逆市回升9%。公司毛利率保持稳定,融资成本不断下行,再融资将助力公司未来发展;14年利润分配为每10股分红2.16元,现金分配比例为19.6%, 股息率约为2.22%,公司估值处于行业较低水平。未来公司基本面有望持续改善,同时非住宅业务进展良好,维持盈利预测和买入评级。我们预计2015-2017年EPS 分别为 1.46、1.73和2.03的盈利预测,目前股价对应PE 别为6.5X、5.5X、4.8X,维持“买入”评级。
华侨城A 社会服务业(旅游...) 2014-08-01 5.35 -- -- 5.78 8.04%
5.78 8.04%
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公司近日公布中报业绩预告,预计上半年实现营业收入136 亿元,同比增长28.23%;净利润19 亿元,同比增长4.96%;每股收益0.26 元,同比增长5.2%。 同时公司近期召开上半年经营分析会议,研究部署下半年工作计划。 地产销售符合预期,旅游业务创新不断,保利润是核心,保收入是重点。1)地产业务:公司上半年实现地产销售面积约30 万方,销售额约78 亿元,其中主要来自深圳本部约30 亿、上海约25 亿(苏河湾5 个亿)、武汉与北京共约20 亿;全年可售货值420 亿左右,预计去化率约55%。2)旅游业务:上半年景区加酒店实现收入约20 亿,旅游占总结算收入比仍在20%左右,同时公司最近联合美国百老汇打造的全新演艺剧目“极力道”全国首演获得成功,未来将在全国巡演100场,甚至探寻打造自己的演艺秀。3)创新业务:文旅科技收单业务大幅提升,公司在特种影视、光机电一体化、虚拟仿真等高新技术方面技术领先,将致力于打造智慧型旅游科技产品,文旅科董事长吴斯远调任康佳集团董事长,主推智能电视、智能家居等领域。 新领导层完成初期调研工作,公司发展将迎来新的阶段。公司新任总经理段先念已经基本完成对集团内部各个子公司的调研工作,段总之前任职西安市副市长,分管旅游局、文广局和文物局,其打造的“曲江模式”正式文化旅游地产的标杆,我们认为随着其管理工作步入正轨,将带领公司进入新的发展阶段。 公司发展新理念:引战投、推激励、护市值。公司在半年度工作会议上提出重视改革发展问题,1)引战投:下决心引入能改善公司治理机构、帮助拓展公司业务的战略伙伴;2)推激励:坚决执行新推出的即期激励制度,建立利益共同体;3)护市值:要求全员关注市值管理,让投资者放心并获得回报。 投资建议:公司新领导班子强调改革、敢于创新,未来发展将引战投、推激励、护市值,且公司在旅游业务上创新方兴未艾,我们仍旧看好公司的旅游+地产的模式,维持盈利预测和增持评级。我们看好公司新领导层的创新精神,以及未来引战投、推激励和护市值的措施将带领公司进入新的发展阶段,维持公司2014-2016 年营业收入分别为347 亿、430 亿和540 亿,同比增长23%、24%和25%;归属母公司的净利润50 亿、59 亿和69 亿,同比增长14%、18%和17%的预测,每股EPS 为0.69、0.81 和0.96 元,对应PE 为8X、7X 和6X,维持公司“增持”评级。
华泰证券 银行和金融服务 2013-04-02 9.37 -- -- 10.11 7.90%
10.76 14.83%
详细
公司业绩符合预期,净利润率偏低。2012年公司实现营业收入58.8亿元,同比下滑5.57%;实现净利润16.2亿元,同比下滑9.46%;EPS0.29元,符合预期;公司净资产342亿元,同比增加2.87%;公司营业利润率为36%,同比下滑3个百分点,净利润率为27.5%,同比下滑1.1个百分点。 传统的经纪业务和投行业务收入占公司比重仍然较高。公司营业收入中,经纪业务为35.5亿元,占比60.3%(其中代理买卖证券收入27亿元,占总收入比重为46%);投行业务收入6.7亿元,占比11.3%;证券投资业务8.67亿元,占比14.7亿元;资产管理业务0.87亿元,占比1.47%,传统的经纪业务和投行业务收入占公司比重仍然较高。 经纪投行市场份额提升,自营业务收入大幅增加。2012年公司股票基金交易市场份额为5.52%,同比基本持平,行业排名第二(中信及子公司合并计算),公司融资融券业务市场份额为7.28%,行业排名第四;IPO市场份额从2011年的3.13%增加至5.09%,由于市场交易额和IPO总规模大幅下滑,公司这两块业务虽然市场份额提升,但收入仍大幅下滑。自营业务收入同比增加390%,弥补了传统业务下滑的大部分。 维持“买入”评级,公司经纪业务市场份额高的优势将发挥出来。未来2-3年,对于证券行业将大幅增加的创新业务收入为融资融券和约定购回等类信贷业务,而这类业务又与公司的客户基础高度相关,公司经纪业务市场份额排名行业第二,将在该类创新业务方面具有很大的潜力。预计2013-2014公司融资融券、约定购回的市场额保持在7%以上。同时,类信贷业务的收入来自自有资金的利息收入,而机会成本来自自营业务收入,因此公司类贷款业务的规模增加刚好弥补此前自营方面的短板,获得高出行业的超额收益。公司较高的经纪业务市场份额优势将发挥出来,预计2013-14年公司EPS为0.50元,0.67元,维持“买入”评级。
华泰证券 银行和金融服务 2011-12-26 7.50 -- -- 8.50 13.33%
9.82 30.93%
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投资要点: 2011年业绩大幅下滑,预计2012年将得到改善。2011年,A股交易额大幅下滑,从2010年的全年的54.3万亿下滑至2011年的41万亿,下滑24%,佣金率从2010年的0.094%,下滑至2011年的0.080%,下滑15%;行业IPO金额从2010年的4700亿元下滑至2011年的2600亿元;预计2012-2013日均交易额为1900亿元和2200亿元;IPO融资规模为3500亿和4000亿元;2011年公司业绩大幅下滑56%,预计2012-2013增长47%和27%。 融资融券市场份额提升弥补自营短板。我们预计全行业融资融券业务收入将从2011年的25-30亿增加至2012年的120亿元;公司融资融券市场份有望由现在的6.5%提升至9%;预计2012年全年,融资融券业绩贡献23%;公司平均融出资金规模为80.5亿元,融出资金利率为9%,算上佣金收入,融资融券收益率为11-12%,由于融资融券占用自有资金而获得的超额收益率为10%,从而超额收益为8亿元。 公司价值对股价具有支撑作用,给予公司增持评级。我们利用分部估值法,在保守情景下(经纪业务给10倍PE,自营业务资金给1倍PB)估算公司每股价值为8.63元,高于当前7.72元的股价;公司PB为1.29倍,在大型券商中最低;每股现金比例较高,为71%,仅次于海通居第二位,因此股价具有安全边际;在当前的日均交易额下,全行业处于盈亏平衡点(1300亿元)之下;证券行业要走出弱势,日均交易额是当前最关键的指标;综合华泰证券的内在价值和当前行业的盈利状况,给予华泰证券增持评级。2011-2013公司EPS为0.28元、0.40元和0.51元,对应当前股价的EPS为28倍、19倍和15倍。
广发证券 银行和金融服务 2011-11-23 14.67 13.63 56.00% 14.87 1.36%
14.87 1.36%
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投资要点: 定向增发融资催化创新业务加速。2011年8月公司定向增发融资120亿元,定向增发融资将使公司加大对创新业务的投入,从而推动创新业务加速增长。根据预算,其中40亿资金投向子公司,2011年向广发期货公司增资7亿元、广发香港增资10亿元,向直投子公司广发信德增资20亿元。此外成立20亿元规模的专业自营子公司。 2010年底出售广发华福解决“一参一控”问题加速开展“三新”业务。开展“三新”业务(即开展新业务、设立新网点和发行新产品)将大幅提升公司盈利水平,公司营业部家数从2010年的189提升至2011年的199家,预计未来随着新设网点数量的效果开始显现,公司的经纪业务市场份额将逐步提升,预计2011-13年公司市场份额分别为4.15%、4.20%和4.30%;2011年公司集合理财规模增长1倍,预计2011-2013年公司集合理财的规模分别为90亿元、160亿元和200亿元,带来资产管理收入分别为1.11亿元、2.06亿元、2.97亿元;创新业务既是我国证券行业未来的一个发展趋势,又能够优化券商的收入结构,降低券商业绩波动,同时增强券商的盈利能力。 公司加大融资融券业务推进力度,市场份额有望提升。预计公司在2012年双融业务的市场份额将增加至9%,将给公司贡献10.9亿元收入,贡献7.6亿净利润,比2011年增长4倍,占2012年净利润的24%。 公司创新业务加速将在未来2-3年逐渐显现,给予公司增持评级,目标价为34.04元。预计2011-2013年EPS分别为0.79元、1.03元和1.23元,12和13年增速分别为30%和19%,对应当前股价PE分别为38、29和25倍。
平安银行 银行和金融服务 2011-10-27 10.24 -- -- 10.58 3.32%
10.58 3.32%
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2011年前3季度,公司实现归属于母公司股东净利润76.87亿元,同比增长63%,剔除平安银行并表影响,深发展实现净利润71.19亿元,同比增长51%,略超我们预期45%的增速,主要原因在于三季度信贷成本率环比由二季度的0.46%下降至0.28%,如维持信贷成本率不变,则利润增长完全符合预期。前三季度深发展实现并表后每股收益2.01元,年化ROA1.1%,ROE25.1%。 盈利增长的正面因素主要来自息差扩张、规模增长、成本收入比和信贷成本的下降。⑴前三季度,传统存贷业务规模扩张对净利润增速的贡献为13%,受益于获得平安注资之后获得规模扩张空间。资产规模达9305亿元,较年初增长28%,负债总额约为8610亿元,较年初增长24%。其中贷款较年初增长13%,存款较年初增长12%。⑵第三季度成本收入比38.9%,环比二季度有1.9%的上升,主要原因在于两行整合带来一定程度的环比开支增加。前三季度成本收入比37.2%,同比依然下降4.6%,贡献净利润同比增幅11.9%。⑶前三季度净息差同比提升34BP,而三季度净息差环比二季度有所回升,原因在于合并后公司资本充足率约束放松,生息资产结构中,贷款占比有所提升,同业存放比例下降,预计全年息差同比回升幅度维持在34BP水平。 (4)三季度拨备增长环比减少1.9亿,信用成本率下降至0.28%,预计年底将回升至0.46%的水平。 三季末两行并表后核心资本充足率提升至9.97%,资本充足率提升至11.08%,充足的资本率和200亿专项金融债发行带来的新增信贷额度将保证未来两年规模扩张速度。⑴并表后核心资本充足率的提升和200亿专项金融债的发行将保证未来两年20%的风险资产扩张速度,且核心资本充足率不低于7.5%,这意味着若监管条件不再从紧,未来两年深发展进行股权融资的概率较低。⑵虽然两次注资将11年eps从2.59元/股摊薄至2.20元,但由于并表后的深发展将高速成长,预计12、13年EPS将快速提升至3.02、3.94元。 维持买入评级。两行合并后,深发展将借助平安集团综合金融平台快速发展,200亿金融债发行和整合协同将保证信贷资产规模、中间业务收入继续快速增长,息差将维持平稳。考虑到平安银行并表,12、13年EPS由2.5、3.2元/股上调至3.02、3.94元/股,12、13年净利润增速36.9%和30.8%,对应12、13年PE为7.6、5.5,PB为1.1、1.0,具有估值优势,维持买入评级。
海通证券 银行和金融服务 2011-10-03 7.81 -- -- 9.47 21.25%
9.47 21.25%
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投资要点: 公司股价还有40-45%上涨空间,给予“买入”评级。公司各部分的价值分别为:经纪400亿,自营230亿,投行80亿,资管34亿,直投63亿,海外业务54亿,期货7亿;公司的总价值为968亿元,对应每股价值为11.76元,结合当前股价还有46%的上涨空间;预计2011-2013公司将实现每股收益0.49元、0.55元、0.60元,对应11.76元的市盈率分别为: 24倍、21倍和20倍;在考虑发行H 股的情况下,公司的总价值为1068亿元,发行摊薄后每股价值为11.29元,相对当前的价格,有40%的上涨空间。 公司业务结构均衡,减少业绩波动,抵消佣金率下滑导致经纪业务收入下滑的影响。2011年上半年,公司经纪业务占比39%,远低于行业平均水平,也低于同类上市券商,其他业务收入占比都在8-15%;业务结构优化有利于减少业绩波动,降低风险;其他各项业务均衡发展抵消由于佣金率下滑带来的经纪业务收入下滑的负面影响,2011年上半年收入同比增长20%,净利润同比增长21%,除经纪业务下滑19%外,其他业务均增长。 融资融券将成最大亮点,2012年将给公司贡献15%的净利润。公司融资融券余额市场份额为13.3%,居市场首位;2011年全行业融资融券总收入将达33亿元,2012年达122亿元,增长3倍; 2011年、2012年融资融券业务将给公司贡献2.4亿元、7亿元的净利润,占公司净利润的比重分别为6%和15%。 经纪业务佣金率下滑将趋缓,成交额稳定增长。佣金率处于低位(全行业平均8.2%)以及投顾业务的发展使得佣金率下滑趋缓;预计2012年之后,交易额增长速度将快于佣金率下滑的速度,从而促使经纪业务收入增长。预计2011-2013年交易额增长率为9.6%、13.9%和13.5%;公司佣金率下滑速度为22%、7.5%和5.4%。 其他各项业务稳定增长。投行业务: 2012-2013年投行业务收入将保持10-20%的速度增长; 资产管理业务:控(参)股两家基金公司收入贡献稳定,集合理财业务保持50%的速度增长; 自营业务:成立独立自营子公司,丰富投资品种,增强投资激励,提升业绩;海外业务收入贡献不高,但是公司国际化战略的重要渠道,未来前景很大。
招商银行 银行和金融服务 2011-09-01 10.85 -- -- 11.11 2.40%
11.52 6.18%
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投资要点: 公司2011年中报显示,上半年归属于母公司股东的净利润186亿元,同比增长41%,略低于我们预期45%。上半年公司实现每股收益0.86元,年化ROA1.41%,ROE21.58%。考虑下半年拨备计提因素,维持全年盈利预测46.2%的净利润同比增速不变。 规模稳健扩张、息差扩大和中间业务快速发展是利润增长的主要贡献因素,三者对净利润同比增速贡献分别为18%、10%、9%。⑴上半年,公司存款规模同比增长19%,占付息负债规模86%;贷款规模同比增长17%,占生息资产规模59%。公司生息资产和负债总规模分别达2.58万亿和2.44万亿,同比增速为16%和17%。相比10年末,生息资产增长主要来源于准备金资产、同业资产和债券资产的较快增长,而付息负债规模扩张主要迫于吸存压力大量发行存款证。⑵上半年净息差2.89%,同比上升37个bp。2季度单季净息差2.88%,较1季度下降1个bp。上半年净息差同比显著上升主要由于货币政策趋紧,流动性收缩及通胀预期等因素导致银行贷款议价能力和债券资产收益率的提升。息差环比下降则由于二季度日均贷存比考核加大了公司的吸存成本。⑶上半年公司中间业务同比增速53%,环比增长8%,主要源于受托理财业务收入和代理信托计划手续费以及财务顾问费等隐性息差业务的增长。 继续保持谨慎拨备,资产质量稳定。上半年公司信贷成本0.56%,同比提升32bp,拨备覆盖率高达347%,相比去年末提升46bp,拨贷比为2.13%,反映其2014年末达到2.5%的监管要求计划如期进行。11年6月末,公司不良贷款余额95亿,不良率为0.61%,下降同比6bp。各项贷款迁徙率下降,其中次级和可疑类迁徙率同比下降高达44pc和20pc。由于融资平台和信用卡未使用额度政策调整,公司资本充足率和核心资本充足率分别下降42bp和23bp,为11.05%和7.81%。 维持买入评级。我们继续看好招商银行,其领先的零售存款业务将对其贷款业务形成有效的支撑,助力于其进一步发展。预计11、12年EPS为1.44、1.94,预期净利润增速47%和35%,对应11、12年PE为8.2、6.09,PB为1.55、1.28,具有估值优势,维持买入评级。
北京银行 银行和金融服务 2011-09-01 7.53 -- -- 7.74 2.79%
8.06 7.04%
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二季度定增完成提高其2011年末核心资本充足率2.31个百分点至12.19%,但资本并非当前主要约束,外延增长的模式受限将使得北京银行的业绩成长性受到考验。我们认为当前制约北京银行利润增长的主要约束不在于资本不足,而在于其流动性管理水平、大客户较多的客户结构和较低的中间业务收入占比。在信贷控制和城商行异地扩张受限的情况下,我们预计未来两到三年其规模增长在20%左右,考虑到北京银行大客户占比约占2/3,我们认为其息差回升的幅度也将慢于其它城商行甚至股份制银行,全年回升幅度约7BP。 低估值提供安全边际,维持增持评级。预计2011、2012年全面摊薄EPS1.20、1.50元,净利润增速28.5%、25.4%,对应11、12年8.1、6.5倍PE1.2、1.0倍PB,业绩虽然缺乏亮点,但较低的估值水平将提供安全边际,维持增持评级。
农业银行 银行和金融服务 2011-08-29 2.35 -- -- 2.35 0.00%
2.43 3.40%
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投资要点: 公司实现2011年上半年归属于母公司净利润666.67亿元,同比增长45.4%,约占我们全年盈利预测的53%。每股收益0.21元,比上年同期0.17元增长23.5%。年化ROA 为1.22%,较上年同期增长24BP,年化ROE 为23.57%,较上年同期下降2.73%。 上半年业绩同比增长迅速,各业务条线均衡发展。上半年中间业务增长迅猛,顾问咨询类业务增加(HoH 135%)、结算量加大(HoH 36%)、保险代理收益以及理财产品代理销售量增长(HoH 26%)带来中间业务同比增长65.4%,在主营业务收入占比提高至20.7%,为上市以来最高水平。截至6月末,资产规模达到11.46万亿,较上年末增长10.9%。其中贷款温和增长8.4%,存款增长9.2%,贷存比55.5%,较上年末下降3BP。息差回升符合预期,上半年净息差2.79%,较上年同期增长32BP,通过在县域金融的深度挖掘以及今年信贷整体额度控制的大环境下,贷款价格提升的速度明显快于存款成本上升。期限结构方面,通过资产重订价周期的合理调整,贷款重订价期限明显短于存款,短期公司类贷款收益率同比提高88BP。虽然季度环比息差并没有进一步扩张,我们认为决定息差走势的因素并没有发生本质改变,进入下半年,息差仍然有望保持稳中有升的态势。 县域经济推动力明显,未来空间广阔。农行利用对农村市场的深刻理解,积极开拓,县域金融服务对税前利润的贡献从上年末的25%增长到30.2%。值得一提的县域市场带来的存款极大地稳定了农行的存款规模,6月末县域经济中存款占全行比重维持在41%的水平。相比城市储蓄存款和企业活期存款,县域存款的稳定性更高,有助于农行保持存款端成本的可控。需要提醒的是县域资产质量水平有待提高,不良率2.07%超过全行平均的1.67%的水平。 资本充足率有所下降,维持“增持”。公司上半年末的资本充足率为11.91%,核心资本充足率9.36%,其中核心资本充足率低于已经公布的新资本管理办法中对于系统性重要银行9.5%的要求。公司业绩增长迅速,上市以来业绩改善显著,其在农村市场的竞争对手最主要的应该是邮储银行,相比较而言,农行的优势更加明显,未来有望在农村市场开发出更广泛的前景。盈利预测不变,维持11/12/13年EPS0.39元/0.47元/0.54元,推荐投资者积极“增持”。
工商银行 银行和金融服务 2011-08-29 3.72 -- -- 3.75 0.81%
3.93 5.65%
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投资要点:业绩符合预期。公司上半年实现净利润1096亿元,同比增长29.0%,符合我们预期29.77%的增速,实现全面摊薄年化ROE25.1%,EPS0.31元,完全符合我们的预期。 息差回升、中间业务收入快速增长,推动业绩快速增长。公司上半年业绩实现较大幅度增长的主要正向因素为:(1)规模持续扩张,净息差回升,净利息收入实现量价齐升。(2)中间业务收入快速增长。上半年,公司贷款规模较年初增长6.6%,低于行业平均水平。计提资产减值准备82.3亿元,同比增长74.2%,信贷成本小幅上升至0.51%,同比提高约18BP。成本收入比下降2.5%至25.7%。净手续费及佣金收入同比增长45.8%,主要源于投资银行、个人理财及私人银行、资产托管业务等均实现了同比45%以上的增长。上半年净息差2.60%,同比增长16BP,实现利息收入21.8%的增长。 资产质量稳定,不良贷款余额比例实现双降。上半年末不良贷款余额695亿元,较年初减少37亿元,不良贷款率降至1.08%,较年初下降13个基点,拨备覆盖率达到261.14%。预计2011年下半年不良率仍有微幅下降空间,但在信贷紧缩和产业结构调整以及平台风险暴露的经济环境下,预计年底不良贷款余额将会有微幅回升。 看好工行的渠道议价能力带来的中间业务价值对利润的贡献,维持增持评级和盈利预测不变。在信贷控制的情况下,维持原有盈利预测,预计2011年净息差仍将快速扩张。预计全年净息差提升幅度为23BP,预计2011、2012年全面摊薄EPS0.59、0.71元,净利润增速25.5%、20.6%,对应11、12年7.1、5.6倍PE,1.5、1.3倍PB,估值具备吸引力,维持增持评级。
兴业银行 银行和金融服务 2011-08-25 8.24 -- -- 8.60 4.37%
8.60 4.37%
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投资要点: 业绩略好于市场预期,但维持“增持”评级和盈利预测不变。兴业银行公布2011年上半年经营业绩,其中归属于母公司的净利润为122.32亿元,同比增长39.6%(vs申万预测34.1%),二季度环比增长34.3%,上半年拨备前利润同比增长为32.7%。我们计算的年化ROA和ROE分别为1.24%和25.33%,均好于上年同期。我们维持对兴业银行的各项预测和假设(11/12/13年:信用成本分别为0.35/0.34/0.34,利润增速分别为29.3%/24.5%/24.9%),具体分析参见7月29日报告《反弹已经终结,反转还需等待》。上半年的业绩占我们全年盈利预测的51%(239.44亿元),维持此前的年度盈利预测不变。 同比正向贡献主要来自于生息资产规模扩张和信用成本下降,环比则得益于买入返售息差扩大。相比上半年同期,生息资产规模的扩张贡献24%的净利润增幅,截至6月末,资产总额达到2.09万亿元,较上年末增长13%,贷存比72.45%。我们计算的年化信用成本仅为0.15%,为已经公布中报业绩的银行中最低水平。我们估计兴业的重订价的贷款占比在二季度较大,同时同业部分的息差扩张也为二季度业绩环比大幅增长做出主要贡献,买入返售票据息差年化环比提升72BP。 不良率再降,融资平台尚无不良出现。不良率进一步优化至0.35%(10年末0.42%),拨备覆盖率379.96%(10年末325.51%)。管理层公布的上半年末融资平台余额占比较上年末下降7%,按现金流覆盖四级分类来看,后两类覆盖不足的比重在10%左右,尚未出现不良。除不良率优化以外,关注类贷款的比重也有所下降,不过逾期类略增加3.71亿,整体资产质量可控。 若拨贷比监管趋严,将对业绩释放形成压制,维持“增持”评级。我们计算的兴业上半年拨贷比仅为1.32%,距离2.5%的要求有较大的差距。若拨贷比要求从严执行,作为非系统性重要银行的兴业距离2016年底还有5年的时间准备,这个过程中间对兴业业绩的释放还是有明显的压制作用,也是我们认为兴业面临的主要风险之一。另外同业业务尤其是票据,受到严格监管的影响,规模扩张速度有放缓趋势,加之风险权重上调,对净利润的增长推动作用也会进而降低。考虑以上因素后,我们维持此前的盈利预测和“增持”评级不变。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名