业绩符合预期:公司公布19年年报和20年一季报,19年营收8.4亿,同比+36%,归母净利润1.8亿,同比+62%,20年Q1营收1.95亿,同比-18%,归母净利润0.5亿,同比持平,整体符合预期。其中19年公司聚酰胺工程业务收入3.6亿,同比-13%,但受益于低利润率土建项目减少,毛利率回归至49%的正常水平,毛利实现小幅增长。聚酯工程业务收入4.1亿,同比大幅增长216%,虽然利润率有所下滑,但毛利仍然实现翻倍增长。公司目前在手订单总额36.5亿,其中未确认收入订单19.3亿,同比+45%,充裕的在手订单保障了未来业绩的稳定增长。 Polymetrix盈利有望继续改善:受益于海外再生PET订单大幅增长,19年Polymetrix收入创历史新高,实现净利润1782万,也延续了18年以来的改善趋势。未来在欧盟塑料回收政策和全球主要食品厂商可回收战略推动下,预计食品级再生PET瓶片工程需求仍将维持高速增长,作为全球市占率40%的绝对龙头,Polymetrix有望充分获益。 新业务落地贡献盈利增量:过去一年公司在两大新领域取得超预期突破,包括与南京化纤签订5.85亿的全球首条单线4万吨天丝项目合同,以及承担平煤神马一期10万吨PC装置絮片干燥系统的供货服务,合同金额为6500万人民币。体现出公司在纤维和聚合物工程技术领域的极强竞争力,未来有望打造天丝和絮片干燥样板工程。同时公司前期布局的己内酰胺和智能化业务也均进展良好,各条线新业务的逐步落地将对公司盈利带来积极影响。 财务预测与投资建议 基于公司最新在手订单情况和对未来新增订单的判断,我们调整公司2020-2021年每股收益为0.78/0.87元(原预测0.88/0.92元),添加22年EPS为0.91元,按照可比公司20年25倍PE,调整目标价至19.5元(原目标价19.36元),维持买入评级。 风险提示 订单违约;订单增长不及预期;新业务落地不及预期。

业绩符合预期:公司公布19年年报和20年一季报,其中19年实现营业收入796亿,同比下滑6%,主要是贸易收入减少和分部间抵扣增加所致;归母净利润32亿,同比提升63%,盈利增长主要受益于PTA景气改善、聚酯产销量大幅提升以及文莱项目投产增量。20年一季度在油价下跌叠加需求下滑的情况下,公司实现营业收入189亿,净利润8.1亿,同比提升92%,体现了产业链一体化的盈利优势。 文莱项目贡献业绩增量:公司文莱炼化项目于19年11月正式达产,19年实现成品油销量55万吨,芳烃等化工品销量13万吨,盈利7.7亿。相比国内炼厂,文莱项目优势在于区位所带来的物流节省、公用工程配套优势和税收减免优惠。虽然Q1受油价暴跌影响有一定库存损失,但低油价环境下炼化价差有所扩大,今年有望贡献可观业绩增量。 持续发力PTA-聚酯:18年以来公司通过收购和自建不断扩充下游聚酯规模,19年长丝+短纤+切片销量559万吨,相比18年提升40%。虽然3月份以来受疫情影响,聚酯需求大幅下滑,价差也跌至历史低位,但公司今年资本开支仍主要集中于下游,随着海宁和嘉兴逸鹏项目投产,产能有望超过700万吨,龙头地位将持续巩固。 财务预测与投资建议 基于对行业景气和产品价格的判断,我们调整公司20-21年EPS为1.24/1.43(原预测1.68/1.78),添加21年EPS为1.66,采用分部估值法,按照主营业务20年EPS1.15元和11倍PE,浙商银行利润20年EPS0.09元和6倍PE,给予目标价13.19元(原目标价16.73元),维持买入评级。 风险提示 油价波动风险;需求下滑风险;产能投放不及预期。

业绩符合预期:公司公布19年年报,实现营业收入505.8亿,同比增长22%,归母净利润28.8亿,同比增长36%,整体符合预期。19年PTA价差同比扩大78元/吨,涤纶价差下滑160元/吨,公司新增涤纶产能120万吨。收入和利润增长主要来自产销提升和库存损失降低。同时受益于102%的高产销率和14.3亿的存货减少,公司实现经营净现金流51.2亿,同比大幅提升110%。 涤纶短期景气承压,长期成长逻辑仍在:受全球疫情影响,纺服需求大幅下滑,并已传导至涤纶-PTA环节。受此影响全行业价差大幅下滑,PTA和涤纶均已跌至景气底部,虽然继续下行风险有限,但预计Q2仍将承受一定压力。疫情除影响短期需求外,现金流压力或将导致部分小企业退出,加速行业洗牌和市场份额向龙头集中的趋势。公司19年涤纶国内市占率约18%,未来除50万吨恒超项目外,如东洋口港500万吨PTA和240万吨长丝项目也已正式启动,随着产能释放市占率有望持续提升。 浙石化投产有望增厚业绩:公司参股的浙石化已于年初全面投产,我们预计未来低油价环境将长期持续,受益于此炼化景气有所回暖,考虑到浙石化作为全球标杆型炼厂的盈利能力,全年有望贡献可观投资收益。 财务预测与投资建议 基于对未来产品价格和行业景气的判断,我们调整公司2020-2021年净利润为27.7亿/32.0亿(原预测30.0亿/31.0亿),添加22年净利润预测37.1亿,对应20-22年每股收益分别为1.50/1.73/2.01元,按照可比公司20年11倍PE,维持目标价16.5元和买入评级。 风险提示 油价波动风险;需求下滑风险;产能投放不及预期。

炼化成本优势得到验证:公司近期公告了 19年年报和 20年一季报,19年实现净利润 100.3亿,同比增长 202%。20Q1在原油大幅下跌情况下,实现净利润 21亿,同比增长 315%,均超出市场预期。其中公司 19年炼化业务净利润 60.3亿,吨利润约 460元/吨,较一般炼厂高 300元。同时受益于PX/醋酸一体化自供,19年 PTA 成本进一步下降 250元/吨,公司炼化和PTA 盈利优势得到验证。 低油价下景气有所回暖:近期油价暴跌虽然短期造成了库存损失,但由于成品油和化工品价格跌幅远小于原油,价差反而有所扩大。因此近期炼化盈利回升本质上是受益于原料跌价,而非自身供需格局改善带来的趋势性反转,未来景气改善的弹性和持续性仍需跟踪。 新项目 助力中长期发展 :公司目前有乙烯、PTA4-5期、涤纶民用丝和工业丝等多个在建项目,未来随着产能释放产销量也将稳步提升,新项目成本竞争力也非常明显。即使景气有所下滑,公司凭借成本优势和以量补价,预计仍可保持相对稳定的盈利增长。 财务预测与投资建议基于对未来油价和行业景气的判断,我们调整了营业税金及原油、烯烃和芳烃的产品价格假设。调整公司 20/21年净利润为 103.7/116.8亿(原预测81.5/80.8亿),添加 22年净利润 128.1亿,对应 20-22年 EPS 为1.48/1.67/1.83,按照可比公司 20年 12倍估值,调整目标价为 17.76元,维持买入评级。 风险提示油价波动风险;炼化景气下滑;PTA-长丝景气下滑;新项目投产不及预期

19年业绩符合预期:公司19年实现营收341亿,同比增长4.56%;实现归母净利润13.5亿,同比下滑-4.8%,业绩符合预期。公司三大产品POY/DTY/FDY销量分别为282/30/74万吨,合计386万吨,同比增长27%。盈利下滑主要因行业景气度下行,19年POY/DTY/FDY价差同比分别下滑161/95/141元/吨。报告期内公司PTA项目一期220万吨顺利投产,产业链一体化迈出坚实一步。 短期涤纶景气承压:受国内疫情影响,春节后涤纶下游织造复工缓慢,叠加油价暴跌带动产业链价格大幅下行,导致Q1涤纶大幅累库,目前行业库存平均超过30天。而近期随着海外疫情扩散,终端纺服需求大幅下滑,未来或将自下而上传导至涤纶环节,我们预计Q2涤纶价差仍将承受一定压力。 新项目助力中长期发展:疫情除影响短期需求外,现金流压力或将导致部分小企业退出,对龙头构成利好。而长期看涤纶优良的竞争格局、公司强大的成本优势均难以撼动,行业集中度提升趋势不改。公司近期公告拟在独山港投资建设440万吨PTA和210万吨涤纶项目,未来涤纶产能有望维持每年60万吨以上的稳定增长,公司盈利中枢也将稳步抬升。 财务预测与投资建议 基于对产品价格和行业景气的最新判断,我们预计公司2020-2022年每股收益分别为1.05/1.40/1.55元(原预测3.45/-/-),根据历史估值法,上市以来PE中位值13倍,相应调整目标价为13.65元,维持买入评级。 风险提示 需求下滑风险;产销增长不及预期。

业绩符合预期,期待20年反转。公司19年收入104.9亿,YoY+4.6%;实现归母净利润21.3亿,YoY-10.3%,扣非后归母净利润18.6亿元,YoY-22.5%。收入增长源于玻纤及制品销量增加,净利润下滑主要因为单价下滑。 19年玻纤均价5996元/吨(YoY-6.2%),预计20年价格前低后高。由于18年行业产能扩张,19年玻纤价格普遍承压。由于几大厂商19Q4陆续产能置换,而新增产能直到20H2才将逐渐释放,20H1将迎来行业产能收缩。 此外,全球玻纤需求预期依然会有稳定增长,但由于疫情影响,需求有所滞后,预计20年玻纤均价将前低后高,业绩将逐季改善。 成本增加,均价下滑,影响盈利能力,依然保持行业领先。19年毛利率35.5%(YoY-9.6pct),因为一产品均价下滑,二会计准则变更(公司将运输费、港杂报关费及佣金计入营业成本),三成本有所提升。我们测算19年单吨玻纤成本和销售费用(剔除会计准则变更影响)3921元/吨,YoY+4.5%,预计人工和折旧(美国工厂转固)成本增加。净利率(归母)20.3%(YoY-3.4pct),主要因为毛利率的拖累,费用率控制较好(包含研发费用),YoY-1.72pct。我们预计公司单吨1217元的净利润水平依然为行业最高。 产品结构继续改善,智能生产线带来新一轮技改。公司加快在风电/电子纱/汽车/高压管道等高端领域的产品结构调整和转换。随着公司在风电领域的E6/E7/E8系列持续发力,以及6万吨电子纱项目的建设(预计21年投产),预计公司产品结构将继续改善。此外,成都智能生产线的投资建设或代表新一轮技改将在21年开启,这将继续降低单吨成本,维持行业领先优势。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS0.64/0.84/0.92元/股(原20/21年EPS0.69/0.83元/股),盈利预测调整主要由于疫情影响,部分行业需求由20年转移到21年。 公司是玻纤行业龙头,竞争优势明显,根据历史估值法,公司过去3年平均PE为17xPE,对应目标价10.9元,维持“增持”评级。 风险提示 海外疫情扩大影响终端需求风险;欧盟对埃及反补贴风险。

公司竞争优势分析:抗老化助剂行业天然的商业属性,决定了客户渠道、技术和资金是行业的主要壁垒。公司目前已获得了全球多数大客户的认证资质,并搭建了成熟的全球化销售网络;长期稳定的技术团队和高研发投入保证了充足的技术储备;同时作为行业内第一家上市企业,多元化、低成本的融资能力也是公司独有优势,以上因素共同赋予了公司相较竞争对手更强的扩张能力。 行业空间及需求展望:我们测算全球抗老化剂行业产值约1800亿,公司目前市占率仅1%左右,未来还有很大提升空间。而需求端几大高分子材料产量及相应助剂消费量均维持稳定增长,长期看全球需求增速约2%,国内约4%,对应全球每年新增需求6万吨,其中国内4万吨,为公司持续成长铺就了良好赛道。 公司有望维持高速成长:上市以来公司通过自建和收购产能,已实现了从单一品类、单一基地到全品类、多地域布局的跨越式成长,产销规模也接近翻倍,进一步巩固了既有先发优势。未来小企业受限于渠道、技术和资金,难以大规模扩产,行业新增产能集中于公司等龙头手中。我们预计公司每年新增产能约2万吨,随着产销量提升,盈利高速增长有望维持。 财务预测与投资建议 基于对行业增长和公司产能释放节奏的判断,我们预测公司19-21年EPS为1.28/1.86/2.44元。按照可比公司20年20倍估值,首次覆盖给予目标价37.2元和买入评级。 风险提示 产能投放不及预期;行业景气下滑。

公司竞争优势分析:公司是全球染料和间苯二胺/二酚龙头,市占率分别超过了20%和50%,在染料和中间体领域已经建立起了很强的竞争优势。不仅享有全球染料实质定价权,技术水平和循环经济带来的一体化优势也非常突出。近年来盈利水平显著优于同行,我们测算由此带来超额利润约31亿。另一大板块地产本质上属于资金业务。公司独有优势在于拿地和融资成本都非常低,每年利息费用节省都在4亿左右,远期现金回流也会非常可观。 染料高景气有望延续:供给端看未来染料扩产只能以搬迁或技改的形式进行,且集中于龙头,新增供给将非常有限。下游需求受限于环保也难有大幅增长,供需增速双低的情况下行业有望维持紧平衡。格局将成为景气的决定性因素,寡头领导定价模式下龙头可以通过产销量调节来维持合意利润,行业波动性将有所减弱,目前的价格和盈利水平恐怕也将会成为常态。 从现金流看公司未来发展:受益于竞争优势和行业景气,未来公司主业自由现金流有望长期维持35亿以上。按此测算20-22年公司通过自有资金和回笼资金即可满足地产业务的资本需求,同时有20亿的现金剩余。因此19年大概率将是公司负债率的拐点,未来公司将步入去杠杆阶段,在手现金会越来越充裕,公司价值也有望迎来重估。 财务预测与投资建议 基于对行业景气度和产品价格的判断,我们预测公司19-21年EPS为1.57/1.32/1.39元。按照可比公司20年13倍估值,首次覆盖给予目标价17.16元和买入评级。 风险提示 染料景气下滑;公司产销下滑;地产项目进展低于预期。

技术盈利将持维持20%以上高速增长:公司过去几年最大变化就是随着技术板块崛起,正从一家钻井主导的强贝塔型企业转变为具备阿尔法的综合性油服公司。未来受益于国内油服景气复苏和技术自给率提升,公司技术板块收入和盈利有望维持远高于中海油资本开支的迅猛增长。且公司目前服务对象仍以中海油为主,全球市占率仅不到2%,未来凭借技术突破和成本优势,潜在成长空间非常可观。 钻井盈利有望超预期:对于以钻井为代表的装备板块,目前市场担忧费率制约净利率,但忽视了周转率改善的巨大弹性。本轮钻井景气复苏与历次不同在于全球宽松、国内紧缺,因此公司可以通过租赁获取闲置产能,换言之在几乎不增加固定资产的情况下,实现了工作量和收入的大幅增长。我们预计本轮钻井板块资产周转率将创历史新高,盈利存在大超预期的可能。 估值中枢有望迎来抬升:从历史估值上看,公司属于典型的周期股,景气高位PE约12倍。但未来最大变化在于成长属性更强、资本回报率更高、自由现金流更稳定的技术板块盈利贡献将越来越大,这种商业模式的转变有望带动其估值体系从纯周期标的向综合性油服公司靠拢,估值中枢相较历史水平也将迎来抬升。 财务预测与投资建议基于对未来行业景气度和公司业务量的判断,我们预测公司19-21年EPS为0.57/0.81/1.09元。参考可比公司20年26倍PE,首次覆盖给予目标价21.06元和买入评级。 风险提示油价波动风险;政策转向风险;中海油资本开支不及预期;技术突破放缓

虽然我们对炼化景气较为悲观, 但公司浙石化项目最大优势恰恰就在于抗风险能力极强。凭借盈利和资金优势可实现逆势扩张, 具备成长为世界级炼化企业的巨大潜力,这也是我们看好公司长期发展根本原因。 核心观点浙石化最大优势在于扩张能力: 浙石化的扩张能力来自两方面,一是项目本身的阿尔法,即规模和区位赋予的盈利优势,使其在行业底部仍能享有很高的超额利润。二是股权结构更为多元化,除公司外的其他股东资金实力也很雄厚,这也有助于其扛过行业的惨烈洗牌,并拥有逆势扩张的资本。 目前浙石化一期即将投产, 二期项目已经开工, 三期项目启动报批, 远期规模有望提升至 6000万吨, 具备了成长为全球顶级炼化一体化基地的巨大潜力。 规模优势分析: 炼化作为工艺极为成熟的行业,盈利能力主要就取决于规模。浙石化是国内首个 4000万吨统筹规划的一体化项目, 在原料适应性、加工成本、协同深度、产品结构和精细化程度等多方面享有竞争优势,我们测算其受益于规模效应带来的税前盈利优势约 106亿,其中一期 57亿。 区位优势分析: 浙石化地处舟山, 享有政策支持、产业集群、物流便利三大优势,是国内最为适合发展炼油工业的风水宝地之一。未来沪甬舟大湾区有望成为我国最大的炼油产业基地和世界级炼油中心,浙石化作为其中的引领者将充分受益,由此带来的税前盈利优势约 17亿,其中一期 8亿。 财务预测与投资建议基于对行业景气度和公司产品价格的判断,我们预测公司 19-21年 EPS 为0.38/0.89/1.05元。 选择国内炼化行业龙头为可比公司, 考虑到公司远期炼化产能有望达到 6000万吨, 潜在成长性更强, 给予 15%的估值溢价,按照20年 15倍估值,首次覆盖给予目标价 13.35元和增持评级。 风险提示油价波动风险;行业景气下滑风险;开工率下滑风险

核心观点 业绩稳健符合预期:公司19年前三季度实现营收106.11亿,同比下滑2.19%;实现归母净利润19.12亿,同比下滑24.55%。其中Q3实现营收35.35亿,同比下滑8.22%,环比基本持平,归母净利润6.03亿,同比下滑29.38%,环比略减9.60%。公司Q3业绩在周期景气低位维持稳健态势,符合预期。 产品及原材料价格涨跌互现:产品价格上,Q3醋酸价格上涨带动相应版块均价上涨明显,较Q2提升近400元/吨;己二酸及中间品及多元醇板块均价也有所上涨,主要受益于己二酸、乙二醇和辛醇价格上涨。同时,尿素价格下跌带动肥料板块均价下跌100元/吨;销量上,Q3多元醇和有机胺环比增加近2万吨,量价综合变化导致公司营收基本持平。原材料价格上,Q3煤炭价格维持稳定,但是纯苯和丙烯价格有所上涨,导致公司营业成本环比增加1亿元,毛利率环比略微下滑3pct,但依旧保持毛利率27.3%、净利率17.1%的高水平。 看好公司长期发展:公司业务的本质是变现煤制合成气,历史上不断通过提升造气效率及提升单位合成气附加值将合成气效益最大化。公司已通过领先于行业的盈利能力不断证明自身持续挖潜能力,未来还将通过煤制合成气与苯的进一步结合提升合成气附加值并突破用煤指标局限。此外,公司资产负债率保持不到30%的水平,未来杠杆扩张提速发展的潜力极大,长期看好! 财务预测与投资建议 我们预测19-21年华鲁恒升每股EPS为1.42、1.58和1.70元,按照可比公司19年14倍市盈率,给予目标价19.88元并维持买入评级。 风险提示 产品和原材料价格波动;新建项目进度不及预期。

超额利润测算:相较海外企业,巨石的优势在于国内更低的劳动力和产能建设成本。但更重要的是,相较国内企业,巨石特有的国企民营机制赋予了其雄厚的资金实力和战略决策优势,公司通过产能扩张和技术迭代不断强化自身的规模优势,逐步拉开了与竞争对手的差距。我们测算相较国内企业,公司成本优势约1000元/吨,目前规模对应超额利润约15亿。未来随着产能增长、产品结构优化和成本下降,这一优势还有望进一步扩大。 行业步入洗牌阶段:从供需看,18年玻纤供给端的大幅冲击已基本结束,未来虽有新增但整体产能比较可控。需求端有结构性改善机会,但受宏观影响仍然偏弱,全球供需预计将较为宽松,价格很难有太大向上弹性。而目前不论是龙头还是小企业库存压力都已显现,继续累库空间不大,预计需求出现强复苏之前,行业洗牌仍将持续。 未来空间展望:公司未来成长的首选路径就是继续扩张规模,假设5年内其全球市占率提升至25%,则对应产能增长80万吨,相应年均资本开支约24亿。而受益于成本优势,公司每年经营净现金流超30亿,具备了逆周期扩张的能力,凭借内生式的产能增长其盈利有望稳步提升。 财务预测与投资建议 我们预计公司19-21年EPS分别为0.60/0.69/0.83元,根据可比公司19年18倍PE,首次覆盖给予目标价10.8元和增持评级。 风险提示 宏观经济下行风险;贸易摩擦风险;新产能投放不及预期。

金发科技是国内老牌改性塑料龙头,产能规模和技术实力均属全球翘楚。 我们判断随着新材料业务放量和改性塑料主业的利润率回升, 公司长周期业绩拐点已至, 近期又成功收购宁波海越进军上游延伸产业链, 未来盈利有望持续增长。 核心观点 新材料业务步入收获期: 公司新材料板块拥有完全生物降解塑料、特种工程塑料、高性能碳纤维及复合材料和环保高性能再生塑料四大品类, 其中可降解塑料和特种工程塑料均属于高壁垒、高毛利的拳头产品, 且公司耕耘多年已经建立了很强的竞争优势。 未来随着行业需求爆发和公司规模化产线的投放, 我们判断两大业务都将步入兑现期, 并有望带动公司盈利的持续增长。 收购海越显著增厚盈利: 公司以 8.75亿收购了宁波海越新材料 100%股权,从 PB/PE 维度看非常便宜。 本次收购不仅实现了丙烯原料自给,依托产业链协同还有望进一步巩固主业已有竞争优势。 另外就海越本身来说, 随着开工率改善和异辛烷量价齐升, 其高成本问题也正逐步解决,未来公司盈利水平和抗风险能力均有望显著提升。 改性塑料盈利有望修复: 公司是改性塑料行业亚太首屈一指的绝对龙头, 但近两年毛利率 13.5%,净利率仅 2.5%, 盈利水平处于历史低位。 而展望未来,随着行业小产能退出、公司产品结构优化和原材料跌价,我们判断公司改性塑料主业毛利率将回归至 17%的历史中枢水平, 盈利也有望随之改善。 财务预测与投资建议 基于对行业景气和公司产能释放节奏的判断,我们预测公司 19-21年 EPS为 0.37/0.41/0.45元(不含新收购的宁波海越 51%股权),若假设宁波海越51%股权今年 7月并表,则 19-21年 EPS 为 0.39/0.44/0.49)。选取业务模式相近的改性塑料和丙烷脱氢企业作为可比公司,按照可比公司 19年 18倍PE,对应目标价 6.66元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示 需求不及预期;原料和产品价格大幅波动;宁波海越盈利不及预期。

乙二醇暴跌原因分析:供给方面主要是煤制乙二醇的大量扩张,一方面是由于近年煤制乙二醇在催化剂和运行稳定方面取得技术突破,另一方面则是受前期聚酯产业链高景气的刺激,进度滞后或成本较高的在建项目纷纷加快上马。需求方面主要是下游聚酯短期受到外部经贸不确定性的冲击,导致整体供需严重失衡,但从现金成本看应该也已接近底部。 乙二醇价格已近底部:短期价格底部由企业现金成本决定。油制企业能够通过乙烯下游产品的综合盈利维持生产,对单一乙二醇亏损的承受能力较强,而煤制装置的专一性使得其承受亏损的能力较弱,若现金亏损将大概率减产或停产。所以短期乙二醇的底部价格由煤制乙二醇的现金成本决定,我们测算约3900元/吨(不含税),折含税价格约4400元/吨。 乙二醇长期价格有望回升:当前乙二醇的价格不仅触及煤制产能的现金成本,在油制的乙烯各下游中也是盈利最差,长期看价格回归的动力充足。而从供需看,即使国内外大量新增供给完全释放,以当前油煤价格测算,未来行业洗牌后的均衡价格也有望回归至4700元/吨(不含税)的中枢水平,对应华鲁仍有近4.5亿的毛利润提升空间。这也相当于300元/吨(不含税)的尿素跌幅承受能力,能够弥补尿素未来潜在的景气回落,因此长周期看华鲁当前产能25亿的盈利中枢应该还是能够维持的。 财务预测与投资建议 我们预测19-21年华鲁恒升每股EPS为1.42、1.58和1.70元,按照可比公司19年14倍市盈率,给予目标价19.88元并维持买入评级。 风险提示 乙二醇价格复苏不及预期;产品和原材料价格波动等。

中报盈利下滑:公司公布19年中报,实现营业收入519.9亿,同比下滑-0.4%,归母净利润11.4亿,同比下滑67.7%。其中Q2单季度实现营业收入268.6亿,归母净利润5.3亿,同比下滑69.9%,环比下滑13.7%。 炼化景气下行拖累业绩:上半年生产商品总量688万吨,较去年增加2.5%,且产品结构进一步优化,汽柴比降低至1.1,航煤产量同比大幅增长25%。 盈利下滑主要原因是原油采购成本大幅上升18亿,而收入端产品价格较去年下滑所致,公司石油产品、中间石化产品、树脂及塑料三大板块毛利同比分别下滑25%、49%和16%,合成纤维板块亏损有所降低。上半年公司三费水平维持稳定,财务费用-2亿,保持净收益。 行业景气未见底,关注现金流和分红:我们们预计未来炼化尤其是化工景气仍有下滑风险,但由于炼化项目的高折旧,公司经营净现金流会优于盈利,预计经营净现金流有望保持30亿以上。公司目前在手现金130亿,且未来几年暂无大规模的资本开支计划,仍然具备一定的分红潜力。 财务预测与投资建议 基于对炼化行业景气的判断,我们调整了公司19-21年的利润率假设,下调公司19-20年EPS至0.22/0.16元(原预测0.63/0.45元),添加21年EPS为0.14元。考虑到周期下行阶段公司盈利波动较大,PE法不适用,采用历史PB估值法,参考13-14年行业景气底部1.87倍PB,按照19年每股净资产2.77元,调整目标价至5.18元(原目标价5.67元),维持增持评级。 风险提示 油价大幅波动;需求下滑风险。