上半年经营情况良好。2012年上半年公司实现收入12.16亿元,同比增长57.7%;净利润4012万元,EPS0.17元,同比增长33%;扣非后净利润3941万元,同比增长28.9%。收入和净利润增速较Q1的80%和53%有所放缓。由于毛利率较低的药品批发业务收入同比增长63.6%,公司整体毛利率8.6%,同比下降2.1个pp。公司费用控制能力依然优秀,营业费用率3.1%,同比下降1.5个pp,管理费用率基本持平。经营性净现金流-1172万元,较去年同期的-4748万元大幅好转。公司无短期和长期借款,资产负债率仅37.8%,财务费用-466万元,账面现金4.4亿元。公司预计2012年1~9月净利润同比增长0~30%。 分业务情况:批发业务收入11.1亿元,同比增长63.6%,毛利率5.1%,同比下降1.6个pp;药品零售收入7292万元,同比增长3.7%,毛利率36.3%,同比基本持平;仓储配送收入1878万元,同比增长49.5%,毛利率50.2%,同比下降4.2个pp(详见表1)。批发和仓储配送业务的快速增长得益于物流二期工程的竣工使用,我们预计三期工程今年四季度试运行,届时公司将拥有近4万平方米的现代医药物流配送中心。 创新思路,领先物流,维持“审慎推荐-A”的投资评级。公司管理层思路清晰,近年来不断拨离非优质资产,聚焦主业。公司积极利用仓储物流的优势,除传统强项的医疗机构纯销外,还积极发展医院库房托管、高端药品和医疗器械配送业务,新业务的发展将带来新的业绩增长点。我们维持盈利预测,预计2012~2014年公司收入同比增长40%、32%和23%,净利润同比增长30%、29%和27%,实现EPS0.35元、0.45元、0.57元,当前股价对应PE分别为29倍、23倍和18倍,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:北京医改政策变化和行业竞争加剧。

中报业绩基本符合预期:上半年实现收入、净利润26.1亿元、5.57亿元,同比分别增长了20.5%和19.2%,实现EPS0.45元,基本符合我们中报业绩前瞻中EPS0.46元的预期,每股经营性净现金0.29元。预计抗肿瘤药稳定增长,手术用药及造影剂增速较快,而电解质输液仍保持快速增长。毛利率提升1.1个百分点至84.4%。加大新药上市推广力度,完善抗肿瘤药、手术麻醉药专业队伍,销售网络不断下沉,销售费率同比上升0.7个百分点;母公司方面:实现收入21亿元,同比增长51%,原因是部分销售由原来的销售公司转移回母公司。相对应,母公司销售费率大幅提升9.3个百分点。 国际化开始进入收获阶段:国际化是公司发展战略之一,抗肿瘤药伊立替康注射液11年通过了美国FDA认证,今年4月28日首次发往美国,实现国产注射剂销售在欧美零的突破;注射用奥沙利铂欧盟认证已进入最后核准上市阶段,有望成为国内第一家通过欧盟无菌注射剂认证的企业;继11年完成多西他赛浓缩注射液、七氟烷吸入剂、奥沙利铂注射液和多西他赛浓缩注射液稀释剂4个美国ANDA项目的注册申报后,公司又向美国FDA和欧盟递交了7个制剂产品的认证申请,涉及抗肿瘤药、手术和精神用药。认证品种的增加以及海外销售渠道的开拓,规范市场出口有望成为公司未来重要增长点。 研发方面:研发投入占销售额的8%。报告期内,新申请16件国内专利,8件全球专利,3个创新药进入临床。到目前为止,有12个创新药在临床阶段。 业绩预测和投资评级:预计12~14年净利润同比增长24%、25%和26%,实现EPS0.88元、1.1元和1.39元。预计12年抗肿瘤药稳定增长,手术用药、造影剂保持较快增长,电解质输液快速增长,拉动公司收入保持较快增长。公司是国内最具新药创制能力的佼佼者,我们看好公司创新和国际化的潜力和前景。当前股价对应12年预测PE34倍,维持“审慎推荐—A”评级。 主要风险是抗肿瘤药的降价幅度超过预期、新药研发及推广低于预期。

公司公布2012年半年度业绩预告,净利润同比增长20~30%,实现EPS0.289~0.313元,基本符合预期。经我们测算,2012年上半年公司主业净利润同比增长60~75%,延续一季度高增长的态势,主要来自沙坦出口和国际制剂出口。 我们暂维持2012年EPS0.54元、同比增长35%的盈利预测,当前股价对应PE27倍,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 2012年上半年主业增长60%~75%。公司发布2012年半年度业绩预告,归属于母公司所有者的净利润较上年同期增长幅度在20%~30%之间,即实现净利润1.58~1.71亿元,EPS0.289~0.313元,基本符合我们在中报业绩前瞻中0.28元的预测。2011年上半年,公司实现净利润1.32亿元,其中股权激励费用2331万元,房地产贡献净利润约4300万元;2012年上半年股权激励费用预计摊销2200万元,无房地产部分。因此,在假设主业税率15%的前提下,2012年上半年主业净利润增长率下限=(15804+2200*85%)÷(13170+2331*85%-4331)-1=63.3%,上限=(17121+2200*85%)÷(13170+2331*85%-4331)-1=75.5%。 沙坦出口和国际制剂出口是业绩高增长的主因。(1)上半年沙坦收入4亿元,同比增长55%,毛利率基本持平。目前,公司各类沙坦产能已经达到1000吨,下半年缬沙坦美国专利将到期。此外,据健康网的消息,沙坦中间体“沙坦联苯”价格目前已跌破百元,非规范化市场中各类沙坦类原料药价格均出现下跌。 我们认为,公司沙坦主要销售至欧美规范类市场,出口价格基本稳定;而由于沙坦原料药供不应求,公司中间体大量外购,中间体价格下跌对公司来说是利好因素;(2)国际制剂出口同比增长11.88倍,预计收入接近1亿元,超过去年全年的6000万元,主要原因在于自主品牌的仿制药出口增长迅速。 沙坦放量,制剂突破,维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司沙坦原料药出口是支撑今年业绩高成长的主因,制剂出口业务超预期增长。今年7月初有884.02万股期权行权,其中296.1万股锁定6个月,176.4万股锁定3年,其余411.5万股无锁定期。我们暂维持2012~2014年EPS0.54元、0.66元和0.82元的盈利预测,同比分别增长35%、24%和23%,当前股价对应PE分别为27倍、22倍、17倍,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:原料药价格波动和制剂出口慢于预期。

公司公布定向增发预案:本次非公开发行股票的数量不超过2200 万股,发行价格不低于28.79 元/股,募集资金上限为62,000 万元(包含发行费用),募集资金净额拟用于医疗器械配送项目、医用织物洗涤配送项目、医用织物生产项目和补充流动资金。公司定位于山东省内销售额过百亿元的医药商业集团,公司的药品直销配送业务最为符合医药商业流通改革的方向(减少中间流通环节),医疗器械耗材配送、医用织物生产和医用织物洗涤配送项目等产业链的延伸,公司主营业务结构的完善,将提升公司核心竞争力。预计12~14年EPS1.3、1.75、2.31元,对应PE 26、20、15倍,维持 “强烈推荐-A”投资评级。

三方合作成立九州通国际贸易有限公司,将作为九州通引进境外知名健康产品的平台。今年1月,九州通出资成立上海九州通国际贸易有限公司,占55%的股权;3月,新公司取得营业执照。九州通国际贸易公司位于上海外高桥保税区,将作为公司引进境外知名健康产品的平台,该类产品包括但不限于食品、保健品、日化品等。 美国知名日化企业切迟-杜威成为首家合作方。目前九州通国际已经与美国切迟-杜威公司(Church&Dwight)签订《经销协议》,独家代理切迟-杜威公司生产的系列牙膏、牙刷、洗涤用品、口腔护理品等产品在中国(不含香港和澳门)的销售。公司争取在2012年年内再与2个以上的世界知名企业建立业务合作关系,并争取成为国内大型商超的供货商。 合作走向共赢。切迟-杜威是美国拥有160余年历史的知名日化企业,产品广泛覆盖以小苏打为主要原料的消费类和专业护理类产品。2011年实现销售收入27.5亿美元,净利润3亿美元,市值80亿美元,但在中国的销售额仍只有1000万人民币;九州通拥有全国性的物流配送网络,800余家零售药店,与京东商城合作成立的“京东好药师”网站拥有线上交易资格,但传统医药商业业务增长趋缓,急需高毛利产品以打开增长空间。我们认为,双方合作正好优势互补,九州通国际优秀的管理团队拥有丰富的日化品运作经验,能够迅速通过五大渠道将切迟-杜威的产品销往全国。预计产品将于今年8月全国正式上市。 看好进口健康产品代理业务,维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们预计2012~2014年公司收入分别同比增长26%、28%和37%,净利润同比分别增长23%、30%和36%,实现EPS分别为0.32元、0.42元、0.57元(原预测为0.29元、0.35元、0.43元),当前股价对应PE为40倍、31倍、23倍。我们认为,公司目前正在积极进军电子商务、健康产品和医疗服务等新兴领域,围绕主业进行多元化发展,成长有望提速,维持“审慎推荐-A”的评级。 风险提示:国家招标政策的影响、财务费用上升和新业务成长低于预期。

2012年中报业绩超预期。2012年上半年公司实现收入5.65亿元,同比增长43.2%;净利润1.22亿元,EPS0.46元,同比增长44.1%;扣非后净利润1.07亿元,同比增长49.7%。公司业绩增速超过我们在中报业绩前瞻中EPS0.45元、同比增长40%的预期。随着产能释放和熊胆粉提取物收率的提高,毛利率83.7%,同比上升1.3个百分点,其中2012Q2毛利率达到84%,是近两年来的最高水平;管理费用率8.4%,同比小幅上升0.7个百分点;每股经营现金流0.57元,同比上升98%,存货周转天数也大幅下降,存货3075万元中库存商品仅200万元。 痰热清上半年销售2300万支,全年预计4500万支。痰热清上半年销售约2300万支,实现收入5.61亿元,华东、华西区域的增速都超过50%。截止2011年底,痰热清覆盖二级以上医院近3000家。公司正加紧进行中药提取车间和口服制剂车间的设计、土建等工作,申请的土地已于6月份正式进入“征地公告”公示期,将于下半年启动,为痰热清注射液生产产能放大和痰热清胶囊、口服液系列品种的生产以及新产品的引进做好相关工作。针剂原生产线新版GMP改造和认证工作,计划于9月份通过国家局现场检查,届时整个公司将完成新版GMP认证。 研发费用大幅增长,新产品研发顺利进行。公司上半年研发投入2636万元,占营业收入的4.66%,同比大幅上升86%。从新产品的进度来看,痰热清胶囊今年下半年有望获得生产批文,5ml规格注射液正在补充报批材料,口服液处于III期临床中,国家一类新药濒危动物替代药物研究工作顺利进行。上半年公司新增一项由国家知识产权局颁发的“一种山羊角提取物的制备方法”的发明专利证书,专利有效期限为二十年。公司将继续加强与科研院所的沟通与合作,共同研发在治疗心脑血管、抗肿瘤方面的国家一类新药1~3个。 痰热清产销两旺,小幅上调盈利预测,维持“审慎推荐-A”的投资评级。痰热清是公司独家产品,产品供不应求,货源紧张,随着公司II、III号小容量注射剂生产线在2011年底通过新版GMP认证,产能瓶颈得到一定程度缓解,今年痰热清销售收入有望突破10亿元,毛利率有望进一步提升。公司于2012年6月28日收到上海市财政局拨付的高新技术成果转化专项扶持资金1658.9万元,同比增长477万元。我们小幅上调盈利预测:预计2012~2014年公司收入同比增长33%、29%和24%,净利润同比增长36%、27%、26%,实现EPS0.87元、1.11元和1.40元(原预测为0.84元、1.08元和1.36元),当前股价对应PE分别为28倍、22倍和17倍,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:国家医保控费和活熊取胆带来的社会舆论影响。

上半年净利同比增长38%~45%略超我们的预期。上半年净利4613~4847万元,略超我们预期,主要是政府补助大幅增加。扣除非经常性损益(主要为政府补助348万元,去年同期为1万元),预计主业同比增长27.6%~34.6%。符合我们前期的判断:预计未来3年保持30%以上的复合增速。 生化试剂行业稳定增长:据保守测算,2012年我国体外诊断试剂市场规模将超过133亿元,其中生化试剂占比约27%,按15%行业增速,2015年将在目前的市场规模上实现翻番,达到208亿元,因此市场成长空间广阔。 生化试剂刚刚进入整合期:体外诊断试剂三大领域中,分子诊断技术壁垒较高,国内市场基本被罗氏等外资把持。免疫诊断试剂领域,经过20年的拉锯战,外资占约60%的市场,国产品牌已经形成了以科华生物、北京万泰等公司为行业龙头的相对稳定格局。生化诊断是医院最为常规的检测项目,具有简单方便、快捷、成本低等特点,生化试剂检测系统多为开放式,不需用仪器与试剂的匹配,国产试剂经过多年的发展质量稳定,成本低,已占据国内生化试剂大部分市场,但行业集中度不高,份额较为分散。我们认为生化试剂领域国产品牌的行业整合才刚刚开始,国内大概有200多家可以生产生化试剂的企业,很多都是依赖几个品种打天下的作坊式企业,最终大部分企业将被淘汰,整合的路径将会围绕着“行业标准提升、产品线齐全(含新产品研发速度)、市场管理能力(串货管理、售后服务支持等)”而进行。利德曼、科华生物等公司生化试剂保持30%以上增速,其中利德曼作为生化试剂最大供应商,市场份额从08年的约5%上升到2011年的约7%。我们认为利德曼等龙头企业由于资金、研发、销售网络的优势,市场份额将逐步提升。 进口替代促龙头成长:国产诊断试剂的研发一直是产业政策支持的重要方向之一,由于国外品牌试剂价位较高,以及利益驱动,在医院中对检测项目区分试剂或检测方法。2012年5月10日,国家发展和改革委员会、卫生部、国家中医药管理局联合下发《关于规范医疗服务价格管理及有关问题的通知》,正式对外发布《全国医疗服务价格项目规范(2012年版)》,要求:严格控制单独收费耗材的品种和数量。可以单独收费的医用耗材,要同时明确相应的具体医疗服务价格项目。制定规范后的检验类项目价格不得区分试剂或方法,要充分考虑当地医疗机构主流检验方法和社会承受能力等因素,以鼓励适宜技术的使用。在医院“控费”的医改政策下,我们认为医院采用国产试剂的倾向性会加强,将有利于国产试剂企业。 免疫发光产品13年开始贡献业绩:公司正在布局化学发光免疫诊断试剂和配套仪器的研发、注册及其他生产前的准备工作。目前拟生产的试剂共26项已全部取得注册证书。全自动化学发光仪已完成产品注册检测,预计9~10月取得产品注册证书。预计免疫发光类产品在2013年开始贡献收入,同时在13年公司将继续申报20多项免疫发光类的新产品。 维持“审慎推荐-A”投资评级:利德曼作为国内生化试剂龙头企业,公司具有齐全的生化试剂产品线、新成品快速推向市场能力,成熟的营销网络、稳定而优秀的管理团队,公司将充分受益行业整合以及进口替代。由于中报略超我们预期,上调公司12~14年EPS至0.63、0.84、1.09元(原为0.61、0.79、1.04元),12~13PE30、23倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:行业竞争激烈、新产品推出低于预期。

23价肺炎多糖具有较大市场潜力。肺炎球菌感染是在世界范围内引起死亡的重要原因之一,且是肺炎、脑膜炎、中耳炎的主要病因。美国有观察资料显示,估计每年有40-50万人患肺炎球菌性肺炎,病死率为5%-10%,WHO数据显示全世界每年有超过160万的5岁以下儿童死于由肺炎球菌引发的疾病。目前有两种肺炎球菌疫苗:23价肺炎球菌多糖疫苗其免疫覆盖率占引起肺炎球菌感染血清型的90%。对大多数成人和5岁以上儿童有免疫原性和保护作用,但对2岁以下儿童无保护作用。对于这组高危人群,肺炎结合疫苗能有效预防侵袭性疾病。肺炎多糖疫苗主要有Sanofi的Meningitis/Pneumonia2010年销售额7.38亿美元,Merck公司的Pneumovax23,2010年销售额达到3.76亿美元。国内有3家企业--赛诺菲、默沙东、成都所的肺炎多糖疫苗上市,2011年批签发689万剂,辉瑞7价肺炎结合苗2011批签发38.5万剂。预计国内肺炎疫苗市场规模超过10亿元。 DTaP-Hib四联疫苗符合疫苗研发趋势:我们在《研发与创新,疫苗行业永恒的生命-疫苗行业深度报告(行业卷)》中提出疫苗研发的三大趋势:a、对传统疫苗的升级,一剂多防、联合疫苗的开发。b、多价结合疫苗开发。c、治疗需求尚未满足的,慢性疾病用、孤儿疫苗。多联苗由于大幅减少接种次数,同时降低接种不同疫苗导致的副反应的发生,临床应用广受欢迎,2011年5月,Sanofi公司在中国上市国内首个五联疫苗潘太欣(DTaP-IPV-Hib,Pentaxim)。其于1997年面市,作为第一种能同时预防白喉、破伤风、百日咳、脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌感染的五种严重威胁婴幼儿生命健康疾病的无细胞百日咳五联疫苗,Pentaxim不仅能够将原本预防这五大疾病所需的接种总针次由12针降至4针,同时也为婴幼儿提供了与单抗原疫苗同等的免疫保护,迄今为止,Pentaxim已在100多个国家为2,500万儿童提供免疫保护,23个国家将其纳入计免疫苗使用。2011年销售额10.7亿欧元。 “外延式”进军单抗领域:单抗药物是以细胞工程技术和基因工程技术为主体的抗体工程技术制备的药物,具有特异性高、性质均一、可针对特定靶点定向制备等优点,目前单抗药物已经成为全球生物制药中增长最快的细分领域,单抗药物以靶向性强、副作用小等优势在癌症、自身免疫性疾病、抗器官移植排斥反应等领域应用广泛。利妥昔、阿瓦斯汀、阿达木单抗2011年销售额均超过50亿美元、帕尼、地诺单抗是近年新批的潜在的重磅品种。国际畅销单抗未来10年专利逐渐到期,生物仿制药(bio-similar)也是未来生物制品发展的重点领域。与传统医药技术相比,生物药开发难度更大,技术壁垒更高,目前国内真正具备单抗产业化能力的仅有百泰生物、中信国健等3家企业,公司通过合作的方式进军单抗领域更为快捷,符合公司发展战略。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们认为疫苗行业产品为王,研发是疫苗企业的生命线,公司作为研发实力最为雄厚的二类疫苗企业,将逐渐收获硕果,预计公司13价肺炎结合疫苗获批临床批件概率较大;同时,公司积极进军单抗领域,抢占生物药发展制高点,预计12年EPS1.42元,PE26倍,维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险提示:Hib竞争激烈导致收入低于预期、新产品上市低于预期。

1季报净利润同比增长2.62%,增速继续放缓。1季报公司实现营业收入2.90亿元,同比增长22.22%,实现归属于母公司净利润1.46亿元,同比增长2.62%,实现EPS为0.18元。毛利率下降1.3个pp,销售费用率上升7.3个pp,净利率下降9.6个pp,1季度业绩增速继续放缓,预计主要原因为:1、公司加大营销费用投入:巩固现有市场份额,推行渠道下沉,同时也加大了新产品推广力度;2、行业增速趋缓,国内的竞争加剧,降价预期明显(预计有10%-15%的降幅空间),对毛利率形成压力;3、新一代的无载体药物支架Nano招标进展迟缓,还未能全面投放市场,目前已经在广东等几个地方陆续开展招标备案工作。预计1季度公司的主营支架业务增速在15%以上。 继续推进国际化战略,洗脱支架获批CE认证:截止12年3月底,公司累计已有22项产品通过CE认证;共有17项产品获得超过20个国家总共104项海外产品注册证。2012年4月10日,公司公告核心产品血管内含药(雷帕霉素)洗脱支架系统取得CE认证证书,表明公司产品技术指标已达欧盟要求,进一步打开公司国际化战略的空间。 维持“审慎推荐-A”投资评级:行业层面看,整体增速放缓,药物支架的降价预期明显;公司层面看,核心业务增速放缓,新产品Nano支架和其他业务的业绩释放尚需等待。预计12-14年0.67、0.76、0.87元,对应12-14年的PE分别为20.2X、17.7X、15.5X,估值存在压力,但考虑公司在行业具有先发优势,后续产品储备技术领先,我们维持“审慎推荐-A”投资评级;风险提示:新产品推出低于预期、支架产品价格下跌风险。

1季度保持快速增长势头。2012年Q1公司实现收入22.97亿元,同比增长22.8%;净利润1.52亿元,EPS0.12元,同比增长27.7%;由于高毛利率品种增速超过总体水平,毛利率达到43.8%,同比上升1.9个pp;营业费用率22%,同比上升1.9个pp,管理费用率下降0.6个pp;存货30.3亿元,存货周转天数同比上升44天;现金流情况依然良好,每股经营现金流0.32元,同比上升14%,预收账款高达3.4亿元。 科技公司增速超过母公司水平。科技公司实现收入和净利润分别为8.3亿、0.97亿,分别同比增长43%和31%(香港会计准则);而母公司收入、净利润仅分别同比增长5.7%和2.3%,主要原因在于去年合并同仁堂商业公司时,公司将同仁堂药店作为标的之一注入商业公司,而同仁堂药店原属于母公司资产,且是同仁堂所有门店中单店规模最大的药店。我们判断除科技公司外,商业公司的收入、利润增速应该在25%左右。1季度少数股东损益达到8413万元,同比增长24.6%。 营销改革成效明显。公司从2007年开始的营销改革主要包括:(1)重新整合营销队伍,严格执行目标责任管理,个人收入与绩效紧密挂钩;(2)将产品划分为成熟品种、潜力品种和新品种,并制定不同的销售策略和推广模式;(3)加强对经销商的管理,实施现款现货。营销改革成效明显,公司业绩增速逐年提高。2011年年初公司再次推出“管理层奖励基金提取方案”,归属母公司股东的净利润增长越快,奖励金提取的比例也就越高。提取的奖励金计入下一年的管理费用。 中药瑰宝,维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们维持盈利预测:预计公司2012~2014年营业收入分别同比增长21%、22%和23%,净利润分别同比增长17%、19%和20%,实现EPS分别为0.39元、0.47元和0.56元,当前股价对应PE分别为36倍、31倍和25倍,维持“审慎推荐-A”的投资评级。主要风险在于国家招标政策导致产品价格下降和财务费用上升。

2012年1季度业绩低于预期。2012年Q1公司实现收入14.17亿元,同比增长16.7%,增速下滑明显;净利润1.04亿元,EPS0.20元,同比增长2.76%,低于我们在1季报业绩前瞻中的预期(EPS0.22元);本期营业外收入2417万元,投资收益2802万元(主要为出售赛金60万股),扣非后净利润同比下降32.9%。公司现金流较为紧张,经营性现金流535万元,同比下降93%;投资活动现金流出3.94亿元,较去年同期3.23亿元增加22%。债权融资继续增加,短期借款7.3亿,长期借款13亿,分别较2011年末增加2亿元和1.7亿元。 公司同时公告增资2400万元于去年收购的富阳市春城国际度假村,未来将成为公司企业职工培训中心、接待与会议中心。 多因素导致经营压力。(1)他汀类产品价格下跌;(2)高毛利率的国外肿瘤药API及出口制剂拿货推迟,两因素导致母公司毛利率下跌7.5个pp;(3)富阳基地部分建设项目开始转固,折旧费用增加。 下调盈利预测,维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司发酵技术全球领先,肿瘤药和兽用药成为现阶段亮点,生物制药方面安佰诺已经完成III期临床,今年有望上市销售,创新药HS-25进入临床,但由于公司目前现金流压力较大,富阳基地陆续转固带来折旧费用大幅上升,新药研发进展较快但也意味着研发投入上升,2012年是公司业绩低谷,我们下调公司盈利预测,预计2012~2014年收入增长20%、18%、17%,净利润增长16%、25%、23%,EPS1.11、1.38、1.70元,当前股价对应PE23倍、18倍、15倍,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:原料药价格波动和制剂出口慢于预期。

1季度业绩符合预期:1季度实现收入、净利润13.4亿元、3.02亿元,同比分别增长了19.7%和18.7%,实现EPS0.27元,符合我们1季度业绩前瞻中EPS0.27元的预期,每股经营性净现金0.09元。毛利率同比提升0.6个百分点至83.3%。计提激励费用约500万元,研发费用投入增加,管理费率同比提升0.8个百分点。净利率达23.7%,同比持平。母公司方面:实现收入33.4亿元,同比增长87%,原因是部分销售由原来的销售公司转移回母公司。相对应,母公司销售费率大幅提升25.5个百分点。 产品线方面:抗肿瘤药在部分新品种的带动下增速有所加快,预计同比增长接近20%,其中奥沙利铂、多西他赛稳定增长,伊力替康预计增长超过30%;预计手术用药、造影剂收入同比增长超过20%;电解质输液高速增长,同比预计增长超过100%。 新产品方面:1.1类新药艾瑞昔布11年获批上市,12年的重点工作是进行省级招标以及临床推广工作,凭借其良好的治疗效果以及对胃肠道较低的副作用,未来有望较快上量;阿帕替尼胃癌适应症年底内有望获批,肺癌适应症年内有望报批;法米替尼肾癌二期完成后启动有条件提前上市申报;瑞格列汀有望今年进入三期临床。 业绩预测和投资评级:预计12~14年净利润同比增长24%、25%和26%,实现EPS0.97元、1.22元和1.53元。预计12年手术用药、造影剂以及电解质输液仍将保持快速增长,拉动公司收入保持较快增长。公司是国内最具新药创制能力的佼佼者,我们看好公司创新和国际化的潜力和前景。当前股价对应12年预测PE28倍,估值不低,维持“审慎推荐—A”评级。 主要风险是抗肿瘤药的降价幅度超过预期、新药研发及推广低于预期。

1季度业绩恢复性增长,基本符合预期:1季度实现收入20.2亿元、净利润6961万元,同比增长25%、13%,实现EPS0.15元基本符合我们1季度业绩前瞻的预期。毛利率6.6%,同比下降1.6个百分点,我们认为主要是因为:1、碘盐价格倒挂,通过营业外收入补贴成本,影响毛利率约0.5个百分点;2、主要总代品种大扶康和美平11年3月28日降价后毛利率同比大幅下降,但11年同期毛利率仍较高;加强医院开发,营业费率同比提升0.2个百分点;管理费率、财务费率同比下降0.3个、0.2个百分点。净利率3.6%,同比下降0.3个百分点。 经营现金流有所改善,每股经营净现金0.05元。无有息负债。 分业务来看:预计工业、商业分别增长约20%和25%,商业中:加强医院开发工作,同时销售加强对回款及毛利的考核,预计医院直销业务同比增长略超30%;预计调拨业务同比增长约16%,麻药业务同比增长约22%。 我们认为11年是公司发展低谷,但行业的趋势有利于国药股份:11年经营经受很大挑战:1、10年底北京招标降价后毛利率下降;2、11年3月份最大的代理品种大扶康和美平价格降幅较大,导致这两个品种毛利率大幅度下降。我们判断11年是公司发展最低谷。未来:1、药品流通环境的变化有利于行业集中度的提升,同时公司加大医药直销业务的开发工作,医院直销增速将加快;2、麻药加强销售开发,本身市场用药水平较低,仍将保持较快增长;3、调拨业务通过帮助外资企业注册、申请等工作,寻找较好合作品种,预计仍将保持稳定增长;4、以中小医院板块作为发展重点,积极拓展中小医疗、社区服务中心业务。 维持业绩预测和“审慎推荐-A”的投资评级:预计12~14年净利润同比增长24%、18%和15%,实现EPS0.70元、0.83元和0.95元。国药集团11年3月承诺5年内解决公司同业竞争的问题,当前股价对应12年预测PE18倍,维持“审慎推荐-A”的评级。 主要风险:药品价格下降导致配送业务毛利率下降。

成本压力有所缓解,1季度业绩超预期:公司对11年1季报进行了追溯调整,本溪三药、双鹤高科等4家企业纳入11年1季报并表范围,这4家企业11年1季度分别贡献收入1.09亿元、净利润614万元。1季度实现收入17.64亿元,年实现收入55.3亿元,同比增长26.6%,实现净利润3.07亿元,同比增长36.9%,实现EPS0.31元,超过我们1季度业绩预期EPS0.27元的预期。成本压力有所缓解,毛利率同比、环比均有所提升,结合公司的库存周期,我们判断这种趋势在2季度有望延续。期间费用控制良好;处方药业务增速较快,应收款、存货周转有所减缓,每股经营净现金仅0.06元,同比下降54%。 分业务来看:OTC业务保持较快增长,预计同比增长约20%:其中皮肤类在新品带动下保持了稳定增长,感冒灵稳定增长,三九胃泰预计增长约30~40%,枇杷露、小儿感冒系列及正天丸保持较快增长;中药处方药预计增长约50%:其中参麦、参附、华蟾素等增速较快,预计超过50%,中药配方颗粒也有较快增长;抗生素业务由于基数较低,预计增长超过50%,同时毛利率也有所回升。 外延式增长是新的增长点:11年并购了本溪三药、神鹿双鹤、双鹤高科及北贸等4家企业,获得胃肠、心脑血管等领域的多个优质品种;广东顺峰药业已经完成并购,预计2季度起并表,丰富公司皮肤药产品线;根据公司的战略规划,我们预计公司未来在妇科等领域仍有并购的可能。 维持业绩预测和“审慎推荐-A”的投资评级:维持预计12~14年净利润同比增长29%、25%和22%,实现EPS1元、1.25元和1.52元。公司是一家优秀的OTC品牌企业,处方药也正在迅速壮大,未来随着成本压力缓解,业绩弹性较高,同时未来具有外延扩张带来的增长预期,当前股价对应11年预测PE18倍,目前估值相对安全,维持“审慎推荐-A”投资评级,建议长线投资者关注。 风险提示:基药目录内品种降价。

1季度业绩基本符合预期:实现收入1.73亿元,同比增长10%,营业利润6097万元,同比增长6.2%,净利润5328万元,同比增长23.2%,实现EPS0.33元;剔除所得税税率影响,净利润同比增长约10%,1季度利润增速为全年低点。每股经营净现金0.45元,经营质量较高。系统化及出口比例提升带动毛利率同比提升3.2个百分点;出口海运费用及销售人员工资上升,销售费率同比提升2.2个百分点;管理人员工资上升以及研发投入增加,管理费率同比提升2.7个百分点;超募资金带来利息收入,财务费用-1168万元。期末货币资金17.8亿元,存货3.3亿元,较期初略有减少,预收账款4.94亿元,较期初增加8000万元,1季度订单同比明显增长。 1季度订单数量有明显增加:公司判断随着新版GMP的大限渐行渐近,必将带来2012年无菌制药企业的改造、新建实施的高峰。公司取得的销售订单相比去年同期有明显增加,这从预收账款大幅增加可以获得体现。 我们仍维持“12年整体环境有利于订单的取得”的判断:11年对新版GMP的观望以及整体紧缩的货币政策影响了药品生产企业固定资产投资的节奏,对药机行业订单获得造成一定的压力。12年订单的获得要远优于11年:1、按照国家的政策要求,13年底所有无菌注射剂生产线需通过新版GMP认证,改造或者新建产能需在12年下订单;2、12年的货币相对宽松,有利于药企的固定资产投资;3、公司具有资金优势,在订单获取方面具有相对优势。 业绩预测和投资评级:预计12~14年实现EPS1.76元、2.27元和2.86元,同比分别增长30%、28%和26%。公司在技术、性价比、市场品牌、销售网络、客户服务等方面的具有竞争优势,上市募集资金后积极拓展产业的先发优势,当前股价对应12年预测PE19倍,维持“强烈推荐-A”评级。 主要不确定因素:原材料价格波动;竞争对手的恶性竞争。