事件:公司公布2015年一季报,报告期实现营业收入18.8亿元,同比增长12.5%,归属上市公司股东净利润2.5亿元,较去年同期增加2.7亿元,折合EPS为0.15元,扭亏为盈,扣非后净利润0.36亿元,较去年同期增加0.5亿元,基本符合预期。 点评: 油价下滑,公司毛利改善。一季度公司运量441万吨,同比增长29.3%。运量增长主要来自收费较低的杂货船,运量139万吨,同比增长2.6倍。多用途、重吊、半潜、汽车、木材、沥青船运量分别为103、50、9、9、42、36万吨,同比变化-18%、+4.4%、-40.8%、-6.8%、-9%、-11%。公司营业收入18.8亿,同比增长12.5%,得益于油价下跌,营业成本16.3亿,仅同比增长8%,公司毛利2.5亿,同比增加0.9亿元。 增资道达尔润滑油获得投资收益。一季度公司实现投资收益3亿元,同比增加2.9亿元,主要是公司以持有的埃尔夫润滑油(广州)有限公司股权评估作价对道达尔润滑油(中国)有限公司进行增资的收获。 估值与评级 :“一带一路”战略鼓励中国企业“走出去”,预计未来将有大量对外投资和机械装备的出口,机械装备出口最经济的方式就是利用特种船进行海运,公司拥有全球最大特种船队,将直接受益。预计公司2015-2017年EPS为0.15、0. 10、0.13元(考虑增发摊薄),对应PE为90、138、100倍,对应15年PB为3.9倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅反弹、“一带一路”战略推进不及预期、运价大跌

投资要点 事件:公司公布2015年一季报,报告期实现营业收入77.6亿元,同比减少9.4%,归属上市公司股东净利润2.5亿元,较去年同期增加1.9亿元,折合EPS为0.02元,扣非后净利润2.4亿元,较去年同期增加4.1亿元,基本符合预期。 点评: 一季度成本跌幅高于收入跌幅。去年四季度以来油价大幅下跌,2015年一季度新加坡380cst燃油均价323美元/吨,同比下降47.3%,受益油价下跌,公司营业成本71.8亿,同比下降15.9%。集运市场产能过剩,一季度运价下滑,SCFI均值989点,同比下降8%,受到市场运价下滑影响,公司营业收入同比减少9.4%。由于成本跌幅高于收入跌幅,公司一季度业绩同比改善。 节后运价快速下滑。油价去年四季度就开始大跌,但运价的调整有所滞后,一直到15年2月都还比较坚挺,不过春节过后工厂复工需要时间,市场需求低迷,运价出现快速下滑,4月24日SCFI指数为702点,较年初下降30%,同比下降34%, 其中欧线由于大船交付较多,运价跌至349美元/TEU,较年初下降64%,同比下降68%,创下历史低点。 盈利预测与估值。在“一带一路”战略中,航运央企整合以形成全球竞争力是保障中国企业走出去的重要途径,公司有望享受到央企改革的红利;同时公司积极拥抱新经济,积极探索航运电商平台建设,有一定的发展潜力和想象空间。预计公司2015-2017年EPS分别为0.07、0.10、0.16元,对应PE为164、118、70倍,对应PB为5.2倍,维持“增持”评级。 风险提示。航运央企改革进度不及预期、集运市场运价大幅下滑

投资要点。 铁龙物流公告2015年第一季度业绩,报告期公司实现营业收入14.77亿元,同比增长114.50%,归属净利润7516.48万元,同比减少17.53%,对应EPS0.058元,同比下滑17.14%,基本符合预期。 营业收入的大幅增长114.5%,主要源于委托加工贸易业务增加:为拓展新的利润增长点,公司继续扩大委托加工贸易业务规模,这是营业收入同比大幅增长的主要原因,但是由于该业务毛利率较低,仅为约1%,总营业成本同步大幅增长150%,因此对公司整体净利润贡献有限。 净利润下降17.14%,主要原因是沙鲅线运量下降以及地产盈利不佳。受到宏观经济增速持续放缓影响,我们预计一季度沙鲅线运量同比继续下滑约10%以上,这是造成公司净利润下滑的主要原因。此外,地产业务业绩贡献依然同比减少,大连项目尾盘销售进展不佳,太原项目还未进入销售期。主要受以上两项因素影响,公司净利润同比下降17.14%。 未来集装箱业务发展空间广阔。目前国内铁路集装箱运输占比不到5%,而美国集装箱运量占比约为40%,国内铁路集装箱运输市场仍有巨大提升空间。同时随着铁路货运组织改革进一步深化,低危品特种箱上线等预期,作为国内铁路特种集装箱运输企业,公司特种集装箱业务增长可期。 铁路资产证券化有望加速,公司资产注入预期强烈。在“盘活存量资产,做强增量资产”政策引导下,铁路资产证券化进程有望加速。公司作为铁总旗下唯一一家铁路专业运输上市公司,我们猜测铁龙物流可能注入的资产标的包括沈阳铁路局资产及三家铁路专业运输公司:中铁集装箱(铁龙物流大股东)、中铁特货、中铁快运。 投资策略:我们认为未来公司在特种集装箱业务上将有所突破,尤其是低危品化工箱业务,低危品铁路特种箱运营业务空间巨大,一旦审批通过,公司未来业绩会有良好增长。中长期看,我们认为公司将受益于铁路改革,存在铁总资产注入的可能,给公司带来新的活力。综上,我们维持对公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,铁路改革方案暂不明朗。

事件: 公司发布2014年年度报告。2014年度,公司完成业务量574.20亿元,同比增长44.20%。实现营业收入221.42亿元,同比增长90.50%。实现归属于上市公司股东净利润3.12亿元,同比增长55.92%。实现EPS0.32元。 点评: 380平台维持高增长,已建立起很高壁垒。深度供应链是公司2008年转型以来的重点战略性业务,深度380分销服务平台是其最重要的组成部分,主要业务领域涵盖日化、食品、母婴、酒饮、家电等,通过搭建全国性的直供终端平台,提供市场、销售、信息、物流、商务、结算等一站式供应链服务。2014年380平台新增落地合资项目公司共计60家,目前,深度380分销服务平台合资项目公司近150家,并与超过1000个快消及家电品牌商达成战略合作,业务覆盖全国25个省级行政区的200个城市,服务于超过100万的终端零售门店,业务规模居于行业第一。规模的壁垒已经较难逾越。2014年,380平台的快速扩张,带来收入增长140.6%,达到120.85亿元。 公允价值变动、投资收益、营业外收入均贡献不小利润。2014年公司金融衍生品交易未平仓合约的公允价值变动、上海金桥项目用于出租部分物业评估增值、伟仕控股分红、以及政府补助增长迅速,约贡献利润1.5亿元。 供应链金融业务发展顺利。在原有深圳宇商小贷、网络小贷基础上,2014年初公司新设赣州市宇商小额贷款有限公司,注册资本2亿元得益于小贷公司贷款规模的增加,公司实现利息收入1.92亿元,综合毛利1.48亿元。 业务高速扩张,使得经营现金流依然为负。2014年公司经营活动现金流净额为-32.80亿元,净流出增加,这是由于深度供应链业务仍在快速发展,要不停的将现金投入到新业务中,且开拓市场的过程中下游的账期一般长于供应商,造成经营现金流不太理想,这与公司业务的高速扩张是相匹配的,无需过多担心。 “互联网供应链+O2O”的战略布局逐渐清晰。2015年,是公司业务、战略升华的一年,随着380平台线下网点、基础设施进一步完善,一张遍布全国骨干城市的物流基础设施、高效的现代仓储配送体系逐渐成型。在此基础上,互联网B2B+O2O(宇商网)、互联网B2C+O2O(和乐网、和乐超市、云微店)、互联网O2O金融服务等几大平台开始发力,构建一个融合各环节的生态圈,想象空间巨大。 盈利预测与估值。预计公司2015至2017年EPS为0.57、0.97、1.43元,对应当前股价PE为58.5、34.5、23.3倍,我们认为,公司今年将继续加快布局,巩固380平台的无可撼动的深度分销平台的地位,同时,互联网供应链加O2O的业务升华将继续展示380平台的网络价值,继续强烈推荐。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。

投资要点 事件:2015年4月13日晚间,海南航空发布非公开增发预案,募集资金总额不超过240亿元。 海南航空本次非公开增发募集资金总额不超过240亿元,拟投资于以下项目:(1)海南航空引进37架飞机项目(110亿);(2)收购天津航空 48.21% 股权及增资项目(80亿);(3)偿还银行贷款(50亿)。海航航空集团将认购本次非公开发行 股份总数30-40%,若按照发行65.93亿股,发行价3.64元/股测算,即19.78-26.37亿股。本次向海航航空集团发行股票的限售期为三十六个月,其他认购对象限售期为十二个月。 110亿引进37架飞机,机队规模保持快速增长。海南航空拟使用本次非公开发行募集资金110亿引进37架飞机,机队规模增加将直接提升海南航空的运力规模。根据公司飞机引进计划,2015年5月至2018年末需执行付款义务的合同涉及的飞机数量为37架,主要机型为波音B737、 B787及空客 A330系列飞机,对应的合同价款共计69. 44亿美元,约合人民币430. 53亿元。截至2014年底,海航运营飞机共计169架,14年飞机净引进增速为10.46%,ASK 同比增长20.6%。其中波音B787将成未来远程主力机型,2014年底已有8架B787飞机运营,2014年海航又同波音签订了30架B787-9飞机订单,将在2021年前陆续交付。 收购天津航空48.21%股权,进一步解决同业竞争问题。天津航空成立于2006年,在天津、内蒙古、新疆等地区市场获得了较高的市场占有率及市场竞争优势。航空主业整合是2012年海航集团就解决可能存在或潜在的同业竞争做出的承诺。本次增发也是海航集团继续推动集团航空资产的注入的体现。未来海南航空的机型依然较为简单、网络布局更加全面、机队数量可与三大航抗衡、整体协同效应还有较高提升空间,可以移植和复制公司的优秀管理经验,提高经营效率和盈利水平,未来有业绩高弹性可能。 盈利预测与估值:海南航空航线布局差异化、受益因私消费快速增长、受高铁影响小、优秀管理和年轻机队打造强大成本优势、内外并举不断整合资源,公司未来差异化发展值得期待。我们预测公司2015~2017年EPS 为0.38、0.51、0.64元,维持增持评级。 风险提示:宏观经济不佳影响航空需求,油价大幅上扬,人民币汇率大幅波动,高铁分流,突发性战争、天灾、疾病和安全事故

事件:4月9日晚间,东方航空公告正在筹划非公开发行股票事项。 东方航空大股东持股比例较大,未来仍有较大摊薄空间。1)由于在13年东方航空大股东曾向上市公司两次注资,因而目前东航集团共持有东方航空股份公司64.36%的股权,离51%的持股下限仍有空间,因而为未来股权摊薄留有了较大的余地。2)假如未来南航、国航亦有增发意向,由于其大股东持股比例较低,因而南航、国航大股东参与增发是大概率事件。这种差别将对未来业绩释放节奏产生显著影响。 我们预计本次非公开增发的资金主要用途依然是购买飞机及偿还负债。1)截至14年年底,东方航空资产负债率达81.97%,依然处在较高水平。同时东航是三大航中调整机队结构最坚决的公司,一直在退出高耗能的老旧机型,目前的机队规模在三大航中是最少的,未来运力引进要求还是比较迫切的,特别是旗下转型低成本航空的中国联合航空有较强的引进运力的需要。根据已签订的飞机、发动机及航材协议,预计东航未来飞机、发动机及航材的资本开支总额约为人民币 1050.11亿元,其中2015年预计资本开支约人民币 258.30亿元。 本次增发将是东方航空未来两年业绩释放的强动力,虽然购买机队将带动未来几年运力的高增长,但东航本身运力的较低增速和区域需求的高增长将有效消化这些新增运力的投放。 我们继续强烈推荐东方航空,其需求增长最确定(受益长三角区域因私消费跃升,众多国际航线培育日渐成熟,迪斯尼带来长期增量客流,浦东机场未来时刻资源逐步释放)+运力调整最坚决(东方航空机队结构持续改善,运力增速低于行业)+油价大幅下降带来业绩改善,东航未来盈利弹性有望逐渐显现,建议继续重点配臵。我们预测公司2015-2016年EPS为0.48、0.60元,对应PE为16、13倍,维持买入评级。 风险提示:宏观经济不佳影响市场需求,油价大幅上涨,汇率大幅贬值,高铁分流,突发性战争、疾病、安全事故。

投资要点 宁沪高速公告2014 年年报:实现营业收入78.79 亿元,同比增长3.48%,营业利润34.67 亿元,同比下降2.53%,归上市公司股东净利25.75 亿元,同比下降4.91%,每股收益0.511 元,同比下降4.91%。 通行费收入增长放缓,收费业务成本上升:2014 年公司主要路产沪宁高速货车流量下降,沪宁高速日均通行费同比下降0.68%,其他多数路段车流量呈现增长态势。公司总车流量同比增长6.83%,公司总通行费收入同比增长0.51%。成本方面,公司收费业务成本增长5.42%,主要是因为公路经营权摊销会计变更造成的折旧增加、公路养护成本增加等因素。 地产业务迎来业绩释放期:公司2014 年房地产销售收入达2.54 亿元,同比增长237.18%。未来随着项目销售的开展,前期推广费用的摊薄效应降低,地产盈利将有所提升。 积极运作公路资产并购,增厚未来业绩:公司2014 年底并购宁常镇溧高速公路及锡宜高速公路100%股权。长期看,收购项目可以增厚公司未来业绩,延长生命周期,弥补现有路产面临的负面影响。 投资策略:公司通行费收入保持稳健增长,践行多元化经营战略,将继续加强对金融、地产的投资,为公司带来新的利润增长点。我们预计预计2015-2017 年公司EPS 为0.55 元、0.6 元、0.66 元,对应PE 为14x、13x、11.8x,我们维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济对高速公路车流量影响较大;房地产业务经营风险。

投资要点 事件:公司所属南仓分公司对所拥有位于天津市北辰区南仓道的部分土地进行拆迁整理,天津市北辰区土地交储中心在2015年至2018年间分期对公司支付相应补偿款合计约15.2亿元。 点评: 南仓分公司土地拆迁补偿。公司南仓分公司位于天津市北辰区南仓道的部分土地属北辰区人民政府综合提升改造工程的重点改造地块,需拆迁整理土地面积共计1048.7453亩,补偿标准为 145万元/亩,北辰区土地交储中心在 2015年至 2018年间分期对公司支付相应补偿款合计约15.2亿元。 五宗土地分三年贡献业绩。本次拆迁整理土地共五宗,根据拆迁整理进度,补偿款将分三期交予公司,其中2015年约有8.06亿元、2016年约5.67亿元、2018年底前约1.47亿元。除去全部拆迁整理资产账面净值、拆迁费用及人员安臵费用等约1.4亿元,余下金额将全部计入营业外收入,大幅提升业绩。 土地循环开发,非经常损益经常化。去年的深度报告《老树开花,智能物联》中,我们首次提出,公司土地价值再开发依靠的是“非经常损益经常化”,公司仓库土地多是改革开放以前获得,很多位于城市中心地带,随着城市化的快速发展,这些仓库土地已经不再适合从事大宗商品仓储业务,地方政府出于城市规划的考虑,需要将这些土地收储做再开发。中储将这些地转让给政府的过程中获得补偿,且一般要在城市的郊外获取较原来面积更大的工业用地来维持原来在该城市的仓储物流业务。有时候甚至要求主导这些土地收储后的项目开发。由于公司土地资源丰富,可开发土地不断增长,随着城市改造,这类非经常损益未来有望持续贡献业绩。 未来待开发项目储备丰富。去年的南京项目,今年的南仓项目仅仅是开始,预计还会有一批地产项目陆续进入开发进程,总体下来,预计在 5到 8年的时间内,公司 100-200万平米的地产项目有望持续开发和贡献利润。除南京、南仓外,还有武汉、唐家口、无锡、西安、郑州等地的项目待开发(参见我们2014年的深度报告)。 投资建议。我们看好公司积极将传统物流与电商、物联网、金融融合,旗下近千万平米的原本静态的仓库将会连成动态的仓库网络,潜在重估价值巨大;公司的地产项目能够实现旗下土地的循环开发和潜在价值的显性化,未来几年多个项目有望持续贡献业绩;公司成功引入了国际物流巨头进行混合所有制尝试,改革迈出实质性一步,未来中储依托普洛斯的先进管理理念、资本运作方式,将走现代化管理、国际化运作之路,中储作为央企改革标杆的示范效应有望持续发酵。维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济持续低迷影响公司以大宗商品为主的物流主业;商业地产项目开发进度慢于预期;物流业务转型所需成本过高。

山东高速公告2014年年报:实现营业收入63.55亿元,同比增长8.97%,营业利润32.23亿元,同比增长7.65%,归上市公司股东净利25.74亿元,同比增长10.86%,每股收益0.535元,同比增长10.77%。 公路主业稳健增长,多元化扩张收益显现:受益于车流量增长,2014年公司收费路桥业务收入达60.32亿元,同比增长7.99%。在城市运营项目收益方面,2014实现销售回款4.84亿元,实现营业收入1.71亿元,截至2014年底,累计预售面积近12万平方米,预售额15.4亿元;雪野湖一期项目已竣工验收,青岛深蓝中心等5个项目已进入销售阶段,其他项目按计划稳步推进,预计2015年-2018年将陆续开始交付,实现营业收入并贡献利润。 融资结构进一步优化:2014年公司成功发行20亿元公司债和8亿元短期融资券,每年节约财务费用970万元,成本费用较年初预算减少支出1.73亿元,公司融资结构进一步优化。 投资策略:公司高速公路主业稳健增长,多元化扩张积极明确,未来地产项目陆续进入结算期,我们预计2015-2017年公司EPS为0.54元、0.60元、0.67元,对应PE为12x、11x、10x,我们维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济对高速公路车流量影响较大;房地产业务经营风险。

事件:公司公布2014 年年报,报告期实现营业收入76.6 亿元,同比增长3%;实现归属上市公司股东的净利润2 亿元,较13 年同比增长506.1%,折合EPS为0.12 元;扣非后净利润0.37 亿元,较13 年的-0.53 亿元增长0.9 亿元,扣非后EPS 为0.02 元,业绩符合预告。 点评: 14 年多用途、重吊船业务维持低迷,半潜船业务稳步向上。2014 年,公司航运主业实现收入70.6 亿元,同比增长1.6%,毛利为4.8 亿元,毛利率增加3.1 个百分点至6.9%。其中多用途船实现收入32 亿元,同比下降11.7%,毛利为-1.2 亿元,毛利率减少0.1 个百分点至-3.8%;半潜船运输收入10.8 亿元,同比上升32.7%,毛利为3.5 亿元,毛利率增加8.9 个百分点至32.5%;重吊船收入11.3 亿元,同比上升30%,毛利为0.8 亿元,毛利率减少0.4 个百分点至7.3%;汽车船收入4.1 亿元,同比下降4.5%,营业利润1.5 亿元,毛利率减少5.2 个百分点至11%;沥青船收入5.0 亿元,同比下降6.1%,毛利为1.1 亿元,毛利率增加1.1 个百分点至22.1%;木材船收入7.4 亿元,同比上升1.6%,毛利为0.16 亿元,毛利率增加8.6个百分点至2.2%。14 年公司退役了8 艘多用途船、新增了4 艘重吊船,因此多用途船收入下滑、重吊船收入上升,但市场低迷,毛利率未有改善;半潜船市场总体平稳,油价暴跌前海工装备运输需求增长,短期内有较大的刚性需求,不过低油价维持会抑制后续海工需求,公司半潜船业务将受影响。 燃油成本下降,拆船补贴贡献利润。公司2014 年营业收入同比增长3%,营业成本同比仅增长0.13。受益油价下跌,公司船用重油平均采购价 582.6 美元/吨,同比下降 6.6%;船用轻油平均采购价 896.9 美元/吨,同比下降 6.2%,公司燃油成本21.4 亿元,同比下降了9.2%,占总成本比例为30.8%。2014年公司营业外收入2.2 亿元,较去年增加1.3 亿元,主要是收到拆船补贴 1.8亿元,计入2014 年度损益。 周期底部扩张运力,增强长期竞争力。公司14 年内启动非公开发行股票工作,计划募集资金 25 亿元,其中17.5 亿元用于建造2 艘半潜船、7 艘多用途船和重吊船,剩余部分用于偿还到期债务和补充流动资金。目前航运业处在周期底部,船价受到行业现状压制,此时以较低价格造船扩张运力,将增强公司长期竞争力。 参与道达尔中国润滑油业务整合。14 年公司参与道达尔中国润滑油的业务整合,项目分为两个阶段,阶段一公司拟以现金2.4 亿元投资道达尔镇江公司,预计每年将获得投资收益0.38 亿元;阶段二公司拟以原持有的广州埃尔夫37%股权作价增资道达尔镇江,预计完成后扣除税费可实现投资收益2.2 至2.7 亿元。 未来直接受益“一带一路”战略。国家“一带一路”战略鼓励中国企业“走出去”,预计未来中国将有大量对外投资和机械装备的出口.机械装备出口最经济的方式就是利用特种船进行海运,公司拥有全球最大特种船队,未来将直接受益。 估值与评级 :公司是全球特种船运输的龙头,主要经营机械设备等特种货物的运输,未来将直接受益“一带一路”战略,建议投资者重点关注。预计公司2015-2016 年EPS 为0.13、0.14、0.2 元(考虑增发摊薄),对应PE 为64、60、42 倍,对应15 年PB 为2.4 倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅反弹、市场竞争激烈、“一带一路”战略推进不及预期

投资要点 广深铁路公告2014年年报:实现营业收入148.01亿元,同比下降6.33%,营业利润10.02亿元,同比下降45.53%,归上市公司股东净利6.62亿元,同比下降48.03%,每股收益0.09元,同比下降50%。 客运发送量下降0.93%、客运总收入下降13.28%:客运业务是公司最主要运输业务,2014年实现客运收入69.88亿元,占总收入的47.21%。主要业务中,广深城际发送量下降2.71%、收入下降12.45%,直通车方面表现平稳,发送量上升0.04%、收入上升5.75%,长途车发送量下降0.31%,收入下降17.06%。 货运总量下降13.42%,货运收入同比增长10.00%:主要是受国内经济增速放缓以及珠三角地区产业结构调整等因素的影响,通过铁路运输的货物有所减少。收入的增加主要是由于公司收购大朗办理站部分业务,相关的收入同比增加,另外,全国铁路货运实行“一口价”收费政策后,货运接取送达、装卸搬运等两端服务收入计入货运其他收入,再加上2014年全国铁路综合运价提价1.5分,使货运收入同比增长10.00%。 路网清算收入下降14.02%,铁路运营服务上升28.14%:路网清算收入下降主要原因是公司收购大朗办理站部分业务,相关的清算收入减少。铁路运营服务收入17.73亿元,同比上升28.14%,主要是因为公司为武广、广深港、广珠城际、厦深和广珠等高铁提供的铁路运营服务工作量增加。 总成本基本维持稳定,其中设备租赁及服务费下降12.76%,人工增加12.52%,维修费用增加80.54%:2014年公司总成本123.90亿元,较去年下降0.04%。 投资策略:公司受收入增速下降、成本上升的双重压力,公司2014年业绩略低于预期。我们认为公司业绩最差的时候即将过去。看好随着铁路改革的推进,公司在闲臵土地资源再利用方面将有所突破。同时如果客运票价实现市场化,公司普通车客票价格存在较大上涨空间,而给公司业绩带来较大的弹性。我们预计2015-2017年公司EPS 为0.13元、0.14元、0.18元,对应PE 为38x、34x、28x,我们维持“增持”评级。 风险提示:宏观形势尚不明朗,铁路改革方案尚不明确。

事件:公司公布2014年年报,报告期实现营业收入287.8亿元,同比增长2.2%,归属上市公司股东净利润67.7亿元,同比增长28.8%,折合EPS为0.30元;扣非后净利润62.2亿元,同比增长21.9%,扣非后EPS为0.27元,业绩符合预告。公司10股派息1.54元(含税)。 点评: 母港集装箱吞吐量稳步上升。2014年母港公司完成货物吞吐量5.39亿吨,同比下降0.8%。其中散杂货吞吐量1.86亿吨,同比下降8.8%,主要原因是经济增长减速、腹地产业结构调整和能源结构变化的影响;集装箱吞吐量3528.5万TEU,同比增长4.5%,其中水水中转同比增长5.7%,水水中转比例达到45.8%。 装卸业务毛利率回升。2014年公司四大业务板块-集装箱板块、散杂货板块、港口物流板块和港口服务板块分别完成收入119.9、25.5、148.3、19.3亿元,同比变化+13.1%、+1.6%、+7.9%、-35.6%,毛利率分别变化+3.8、+6.0、-0.7、+7.6个百分点,综合毛利率增加3.0个百分点。装卸业务毛利率同比回升,港口服务板块变化较大主要是因为合并范围发生变化。 增持上海银行提供增量投资收益,地产业务出现下滑。2014年,公司参与了上海银行定增,认购完成后占上海银行总股本的6.4%,成为上海银行第三大股东。2014年公司实现投资收益17亿元,同比增长86.8%;其中上海银行贡献投资收益7.3亿元;由于14年国内房地产市场景气度下降,公司地产业务合营企业上海银汇房地产发展公司贡献投资收益2.2亿元,同比下降58.5%。 推出员工持股计划,积极探索国企改革。2014年11月公司公布员工持股计划,拟向集团员工非公开发行不超过4.2亿股,价格为4.33元/股,募集资金总额不超过18.2亿元,目前有待证监会审批。参与本次员工持股计划化的人数占公司员工总人数的72%左右,参与对象广泛,有助于提高集团员工的工作积极性,公司积极探索混合所有制改革,是上海国企改革的先行者。 计划收购同盛集团资产,推进公司核心业务建设。2014年11月,公司公告拟以现金收购同盛集团的一些物流、土地以及电力、水务等港口配套资产。同盛集团是上海国资委旗下经营洋山深水港区工程建设及综合开发投资的公司,此次收购完成后,公司将充分发挥自身在建设上海国际航运中心中的主导力量,增强上海国资体系相关资产业务的协同效应,进一步做强上港集团主业及相关多元产业。 收购东亚足球俱乐部,提升品牌影响力。2014年11月,公司出资2亿元完成对东亚足球俱乐部收购,组建上港集团足球俱乐部。14年以来,政府方面多次发出要求大力发展体育产业的信号,国务院更是印发了《关于加快体育产业促进体育消费的若干意见》,提出到2025年,体育产业总规模将超过5万亿元。公司积极响应国家号召,提前布局足球体育产业,借此机会提升品牌形象,扩大社会影响力。 中标以色列海法新港,响应“一带一路”国家战略。2015年3月28日,公司发布公告称,成功中标以色列海法新港自2021年起25年的码头经营权。海法新港设计年吞吐能力186万标准箱,本次成功中标将进一步拓展公司的国际营运网络,强化港口核心业务的竞争力,并加深与国际港口及航运企业的战略合作。同时,该项目的中标也是公司积极响应国家“一带一路”整体战略的实质性举措。 估值与评级:公司是港口龙头,同时积极进行多元化发展、探索国企改革、配合“一带一路”战略走出去,不断释放新活力。预计公司15-17的EPS为0.33、0.36、0.39元,对应PE为23、21、20倍,对应15年PB为2.8倍,维持“增持”评级。 风险提示:国际国内经济形势低迷,华东地区港口恶性竞争

事件:公司公布2014 年报,报告期实现营业收入123.3 亿元,同比增长8.3%;实现归属母公司所有者的净利润3.1 亿元,较13 年同比增长26.1 亿元,折合EPS 为0.09 元;扣非后净利润0.6 亿元,同比增长19.3 亿元,扣非后EPS 为0.016 元,业绩符合预期。 点评: 外贸铁矿石业务快速增长。公司2014 年完成干散货周转量2395.8 亿吨海里,同比增长18.7%,其中内贸煤周转量567.3 亿吨海里,同比增长5.0%;外贸铁矿石周转量1475.4 亿吨海里,同比增长30.5%。干散货业务实现收入67.8 亿元,同比增长13.7%,毛利率增加5.3 个百分点至8.8%,其中:内贸煤业务收入19.3 亿元,同比减少7.7%,毛利率为1.9%,较去年增加3.4 个百分点;外贸铁矿石业务收入26.1 亿元,同比增长22.9%,毛利率为27.1%,较去年增加 8.1 个百分点。 油运业务经营效益显著提高。公司2014 年完成油品运输周转量1905 亿吨海里,同比增长 2.4%,其中:内贸原油周转量133.9 亿吨海里,同比上升1.1%;外贸原油周转量1417.7 亿吨海里,同比上升5.3%;外贸成品油周转量339.4 亿吨海里,同比下降6.7%。油品业务实现营业收入55 亿元,同比上升2.1%,毛利率增加 15.1 个百分点至13.1%,其中:内贸原油收入17.2 亿元,同比下降2.1%,毛利率增加 15.5 个百分点至38.1%;外贸原油收入20.2 亿元,同比上升21.5%,毛利率增加 19.6 个百分点至0.8%;外贸成品油收入12.1 亿元,同比上升54.7%,毛利率增加 10 个百分点至1.2%。14 年油价下跌,油运市场回暖,公司油运业务收入、成本两端改善,经营效益显著提高。 LNG 业务持续推进,预计15 年新船陆续交付。近年来国内液化天然气市场快速发展,在能源消费结构中所占比重加速上升,根据BP 数据显示,天然气在中国一次性能源消费中占比仅为5%左右,远低于发达国家25%的水平,中国进口 LNG 的高速发展将为公司拓展 LNG 运输提供了重大战略机遇。 公司目前已分别于中石油国际合资成立北方LNG 公司、与中石化冠德成立东方LNG 公司、与商船三井成立中国能源运输投资有限公司来筹建LNG 船队,目前在手订单共13 艘,将于2015 年开始陆续交付。 估值与评级 :公司将受益于15 年原油运输市场的继续回暖,不过中国经济增速放缓,15 年沿海煤炭运输市场的低迷会一定程度拖累公司业绩。中期来看,如果未来航运央企进行整合,公司有望受益。预计公司2015-2016 年EPS为0.12、0.17 元,对应PE 为75、54 倍,对应15 年PB 为1.4 倍,维持“增持”评级。 风险提示:油价大幅反弹、原油运力增长超出预期、干散货市场长期低迷、海上安全事故

事件:东方航空2014 年全年实现营业收入897.46 亿元,同比增长1.86%;归属上市公司股东的净利润34.17 亿元,同比上升44.91%;扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润-2.30 亿元,同比减少-118.95%;合EPS0.2696 元,同比增加38.26%。 员工福利政策调整及补贴增加是业绩大幅增长的主要原因。1)因福利政策调整产生巨额一次性正损益。由于新启用企业年金计划,14 年东航终止在职人员退休后福利产生的损益达31.29 亿元,占当年非经常性损益的比重85.74%。2)补贴收入大幅增长,14 年东航补贴收2 入36.27 亿元,13 年为23.69 亿元,同比增长53.10%。主要是由于合作航线及国际航线拓展有关。3)汇兑损失是今年业绩的主要负面影响因素。受人民币贬值影响14 年东航汇兑净损失2.03 亿元,13 年汇兑净收益19.76 亿元,同比减少21.79 亿元。 投资建议:需求增长最确定(受益长三角区域因私消费跃升,迪斯尼带来长期增量客流,浦东机场未来时刻资源逐步释放)+运力调整最坚决(东方航空机队结构持续改善,众多国际航线培育日渐成熟)+油价大幅下降带来业绩改善,东航未来盈利弹性有望逐渐显现,建议继续重点配臵。我们预测公司2015-2016 年EPS 为0.48、0.60 元,对应PE 为15、12 倍,维持买入评级。 风险提示:宏观经济不佳影响市场需求,油价大幅上涨,汇率大幅贬值,高铁分流,突发性战争、疾病、安全事故。

1.公司概况 1.1 企业简介 海南高速(公司全称:海南高速公路股份有限公司)是全国第一家上市的高速公路经营管理企业,也是海南目前资产规模最大的国有控股上市公司之一。公司目前形成以交通基础设施投资建设管理为公司主业,涉足旅游服务业、房地产业、现代金融业等产业的多产业协调发展的局面。随着中央及海南省“一带一路”政策落地,公司各项业务将迎来新的发展机遇。 1.2 公司股权结构:海南省交通厅为实际控制人. 海南高速第一大股东为海南省交投投资控股有限公司,持股比例为25.15%,海南交投控股由海南省交通运输厅持有100%股权,交投控股唯一出资方为海南省交通厅,因此海南省交通厅是公司的实际控制人。公司第二大股东为中国银行海南分行,持股1.51%,第三大股东海南海钢集团持股1.01%,其他流通股东持股72.33%。 2. 公司主营业务 公司主营业务包括交通运输、地产、旅游服务等业务,2010~2013 年,公司主营业务收入分别达5.95 亿元、5.30 亿元、3.43 亿元、4.96 亿元,同比增长181.0%、-10.8%、-35.3%、44.5%;公司2010~2013 年实现净利润1.19 亿元、1.56 亿元、0.92 亿元、1.35 亿元,同比增长121.7%、32.5%、-41.2%、47.6%。 公司全年营收、净利的变动主要受公司房地产业务销售的影响,2012 年房地产收入的下滑与2013 年房地产收入的回升直接带动其整体业绩的下滑和增长。根据公司2014 年业绩预报,由于2014 年公司房地产项目销售收入减少,净利润同比下降50%~70%。 2.1 交通基础设施投资建设. 公司高速公路的收入来自政府补贴。公司现有主要路产是建于1995 年的海南高速公路东线,总里程265 公里,双向4 车道,是海南省规划的“田”字型高速路网一部分。公司目前除负责海南东线高速公路的养护维修管理以外还包括于2007 年接管的海南西线高速公路、海文高速公路管理业务。由于海南省试点的缘由,全省高速公路免费,公司高速公路的收入来自政府补贴,而政府补贴来源于岛内燃油附加费。政府按五年贷款利率付息和每年归还本金1 亿元的方式对企业进行补贴,2014 年收到政府补贴在7000 万元左右。2015 年面临还本付息的期限结束,但是政府还会给予延长五年的补贴,届时每年这块收入在一亿元左右,相对目前有所增长。 未来将积极参与高速公路投资建设。“十二五”期间,海南政府稳步推进中线高速公路和万宁至杨浦高速公路建设,形成“田”字型高速公路网络。提升现有国道、省道技术等级,打通主干道通往旅游景区的连接通道以及景区和景区之间的连接通道,改善农村道路交通条件。按照规划,到2015 年,海南岛建成以环岛高速公路、高速铁路为主干,国道为辅线,主干道与主要景区的观光通道为延伸,升级达标的农村公路为补充的纵横交织、四通八达的交通系统,形成岛内2 小时“旅游交通圈”。但是由于建设资金等问题,“田”字形的中间“十”尚未完工。 作为地方政府旗下高速公路公司,公司未来有可能积极参与高速公路项目建设,助推公司交通主业快速发展,在海南国际旅游岛建设中充分发挥省属企业的中坚作用。但是由于高速公路造价不断提高,投资回报率不断下降,因此如何与政府有效合作、保证上市公司投资项目的回报率是个严峻的问题。公司会在保证收益的基础上积极参与未来可能的基础设施建设。 2.1 房地产开发:培育新的利润增长点. 公司从1993 年涉足地产开发,先后开发了海口瑞宏大厦、瑞鑫公寓,三亚瑞海豪庭、瑞海购物公园、瑞海花园、瑞海锦苑及琼海瑞海水城等项目,打造了“瑞海”房地产品牌。2010 年进入全面整合,实施全岛的战略扩张。项目布局海口、三亚、琼海以及儋州,在海南岛东线、西线的地产开发版图上占有重要地位,同时在上述地区以及万宁等地拥有大量土地储备资源。 房地产业是该公司主营业务收入和利润的重要来源。自2010 开始到2013 年,该公司房地产业务不管是在收入还是利润方面都占有较大比重,2013 年房地产业务收入和毛利占比分别达到77%、79%。而公司房地产业务受政策和市场影响较大,业绩波动较大,2012 年房地产业绩出现大幅下滑,2013 年业绩回升,根据公司2014 年业绩预报,2014 年房地产收入出现明显下滑。房地产业务增速放缓,亟需培育新的利润增长点。近两年以来,随着国家对房地产行业相继出台限购令和限价令,国家限购政策对公司房地产项目产生重大影响,公司三亚和琼海房地产项目销售收入和利润增长趋势放缓。根据市场需求状况,公司继续在房地产开发方面加大投入,公司推进“琼海瑞海水城二期、城湖憩园(原为高路华二期)、儋州东坡雅居”等房地产项目,培育新的利润增长点。 2.2 旅游服务业:看好未来发展空间. 受行业外部环境的影响,目前公司旅游服务业业绩不甚理想,2013 年公司旅游服务业完成营业收入5011 万元,同比下降30.92%。但从长远来看,随着海南国际旅游岛的推进,该项业务的发展空间极为广阔,公司的战略规划中“金银岛系列品牌”的经营仍放在较为重要的位臵,未来数年公司将根据市场情况对该项业务扩大投入。 3. 多元发展,进军海洋产业. 海洋经济上升至国家发展战略,海南海洋产业迎来发展黄金期。党的十八大报告提出,“提高海洋资源开发能力,发展海洋经济,保护海洋生态环境,坚决维护国家海洋权益,建设海洋强国”。2013 年1 月国务院印发的《全国海洋经济发展“十二五”规划》,对海洋经济发展、科技创新、结构调整、环境保护都列出了明确的发展目标。海洋经济发展已经提升到国家层面,发展海洋经济,海南省不但具有得天独厚的地缘优势,还担当着国家海洋战略实施任务,有望成为中国海洋经济发展的实践表率和示范样板。2013 年海南省海洋生产总值达847 亿元,同比增长17%,预计到2015 年,海南海洋生产总值达1098 亿元。未来随着国家与海南政府相关政策落地,海南海洋产业将迎来发展黄金期。 强强联合,开发海洋产业。2013 年8 月,公司出资3000 万元与海南省国资委、海南发展控股有限公司、海钢集团公司共同出资组建海南省海洋发展有限公司,占该公司注册资本的30%。公司将通过参股海洋产业公司,有效介入海洋产业,并争取借助海洋公司这一平台,参与各项基础设施建设和土地成片开发,充分利用海南丰富的海洋资源发展海洋经济,布局海洋旅游等服务业、海洋油气化工、海洋航运物流、海洋渔业等现代特色海洋产业,提高公司投资回报,培育新的利润增长点。 4. 持有海汽运输25%股份,海汽运输若上市将打开估值空间. 2014 年4 月,海南海汽运输集团股份有限公司(以下简称“海汽运输”)向证监会提交招股说明书,拟上交所上市。根据其招股说明书,海南高速持有海汽运输5925 万股,占比25%,为第二大股东。海汽运输设立于2011 年11 月,注册资本2.37 亿元,公司是海南道路运输业龙头企业,也是海南最大型的道路运输综合服务提供商。公司主要从事班线客运、旅游客运、出租、快递、汽车维修等,下辖28 家分公司及直属单位、20 家子公司,4 家参股公司。2013 年公司实营业收入13.2 亿元,净利润5845 万元。若海汽运输成功登陆A 股,就估值水平而言,目前市场上与海汽运输利润规模相当的汽运公司富临运业PE 在29 倍,宜昌交运PE40 倍,假设按35 倍PE 估值,海汽运输市值约20.5 亿元,海南高速所持股权市值约5 亿元,将给公司带来可观投资收益。 5. 投资策略:首次覆盖、给予“增持”评级. 我们认为虽然海南高速在高速公路运营主业以及房地产项目上都将面临挑战,但是公司已经在积极开拓新的投资领域,例如海洋产业。在国企改革的背景下,公司将更有动力积极转型。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:转型方向及进展尚不明确