事件：2023 年7 月14 日，公司发布2023 年半年度业绩预告。公司预计2023 年上半年实现归母净利润6.33-7.73 亿元，同比减少84.74%-81.36%，扣非归母净利润2-2.44 亿元，同比减少94.23%-92.96%。单季度看，2023Q2 公司实现归母净利润3.16-4.56 亿元，同比减少86.6%-80.6%，环比变化-0.4%至+43.8%，扣非归母净利润1.34-1.78 亿元，同比减少92%-90%，环比增加104%-171%。业绩略低于我们预期。 公司2023 年上半年业绩同比大幅下降的主要原因系TFM 铜钴产品出口受限导致销售受到影响，以及公司磷产品市场价格较上年同期下跌所致。虽然2023年上半年公司主要铜钴产品产量实现大幅增长，TFM 铜钴产品从2023 年5 月已恢复出口，但由于刚果（金）和非洲物流周期原因，大部分铜钴产品在上半年尚未实现最终对外销售，从而影响了公司上半年财务表现。产量：2023 上半年公司实现铜/钴产量16.9/1.94 万吨，同比分别增长23.59%/85.55%；钼/钨金属产量8389/3813 吨，同比分别变化+7.91%/-9.93%；铌/磷产量4,695 吨/54.79 万吨，同比分别变化+1.47%/-2.96%；黄金产量9,550 盎司，同比增长13.95%。其中铜/钴产量完成年度指引中值的40.6%和39.2%，未完成产量指引中值的原因是TFM 混合矿上半年未投产，而KFM 一季度的量也比较少，随着项目逐步投产、满产，下半年会有增量，或可完成年度产量目标。此外钼钨产量完成年度指引中值的62.1%和54.5%，超额完成任务。价格：铜钴产品销售受阻，盈利同比或大幅减少，价格影响不大。主要增利点在于2023H1 钼价同比增长54.8%至40.17 万元/吨，减利点在于2023H1 磷价（磷酸一铵）同比减少43.8%至552 美元/吨。 单季度看，铜钴产品产量实现快速增长。产量：2023Q2 公司铜/钴/钼/钨/铌/ 磷产量分别为9.6/1.4/0.43/0.19/0.24/27.8 万吨， 环比分别变化+33.2%/+179.3%/+3.7%/-0.9%/+5.9%/+3.1%，铜钴产量的显著增长主要得益于KFM 项目投产后的放量，TFM 混合矿项目下半年或将贡献进一步增量。价格：2023Q2 钼/磷（磷酸一铵）价格环比分别下降31.1%/19.7%至32.76 万元/吨和492 美元/吨。 核心看点：①聚焦铜钴，产量倍增在即。随着TFM 混合矿、KFM 铜钴矿逐步放量，我们预计2023-2025 年公司铜产量将达到41.5/53.5/57.5 万吨，钴产量将达到4.95/6.36/6.7 万吨。2022-2025 年铜产量CAGR 为27.6%，钴产量CAGR 为48.9%。②华越镍钴项目满产贡献新的利润增量。项目年产6 万吨镍金属量的混合氢氧化镍钴，已于2021 年12 月正式投产，2022 年4 月达产，2023年将全年满产，成为公司新的利润增长点。③携手宁德时代，合作开发世界最大盐湖。投资14 亿美元建设两座采用直接锂萃取工艺的锂冶炼厂，产能合计5 万吨电池级碳酸锂/年。④员工持股彰显管理层信心。2020-2022 年连续三年回购股票进行员工持股，管理层利益与投资者绑定。 投资建议：考虑到销售受阻及铜钴磷等主要产品价格下跌，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润为83.21、107.26、111.04 亿元，EPS 分别为0.39、0.50 和0.51 元，对应最新股价（7 月14 日）的PE 分别为15X/12X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进展不及预期，铜钴等主要金属价格下跌，地缘政治风险，销售进度低于预期等。

事件概述：7 月12 日，公司发布2023 年业绩预报：2023H1，公司预计实现归母净利润1.85 亿元，同比上升123.94%；预计实现扣非净利润1.75 亿元，同比上升210.78%。2023Q2，公司预计实现归母净利润1.12 亿元，同比上升123.42%，环比上升54.17%；预计实现扣非净利润1.08 亿元，同比上升131.46%，环比上升60.32%。 点评：超超临界锅炉建设高景气为公司业绩增长主要原因。2023 年1-5 月份，得益于政策支持，燃煤发电新增设备容量为15.22GW，同比增长179.78%。 公司把握市场恢复机遇，积极生产超超临界不锈钢高端锅炉管。同时，公司积极推进优化生产工艺，通过内部成本管控等降本增效措施，叠加人民币对美元汇率影响带来的汇兑收益，带动了其产品盈利能力的增长。 未来核心看点：把握火电需求复苏机遇，高端管材龙头盈利提升① 煤电核准量大增，超级不锈钢管供需偏紧。2022 年9 月国家发改委召开煤炭保供会议中提出，2022-2023 年每年核准8000 万千瓦，2024 年保证投产8000 万千瓦，预计三年总量在2 亿千瓦，对旧煤电机组的升级改造也将进一步提振超级不锈钢无缝管需求。而S30432 与HR3C 供应壁垒较高，新厂家难以快速切入锅炉厂供应体系，供给弹性受限，有望支撑火电锅炉管价格。 ② 公司积极增产把握市场复苏机遇。公司是国内不锈钢管行业龙头企业之一，第一家国产化S30432 供应商。公司火电锅炉管原有产能1 万吨，2020 年开始投资4.7 亿元建设年产2 万吨的高端不锈钢管项目，2024 年可实现销量3 万吨。 新增产能的投放将有助于公司把握火电需求复苏机遇，提升盈利能力。 ③ 裂解炉用管国产化大势所趋，精密管行业龙头地位巩固。根据华经情报网，我国乙烯裂解炉、高温炉管市场规模预计稳定扩大，而目前国产化炉管尚无高温持久数据。公司与国内某石化巨头联合立项，致力于实现乙烯裂解炉对流段炉管的国产化。此外，公司在3500 吨精密管材生产线投产过后继续砥砺前行，进一步为公司高盈利能力构筑护城河。 盈利预测与投资建议：我们认为，受益于火电锅炉管行业需求复苏+高端产品比例提升， 叠加新增产能释放， 公司2023-25 年归母净利润预计依次为4.01/5.87/5.99 亿元，对应7 月11 日收盘价的PE 为12x、8x 和8x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

钨产业链一体化企业，2021年钨精矿产量 4083.87吨。公司主要从事钨精矿、仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉、热喷涂粉、硬质合金的生产及销售，建立了从钨上游采矿、选矿，中游冶炼至下游精深加工的完整一体化生产体系，是国内钨行业产业链最完整的厂商之一。公司资源储备丰富，截至 2022年 12月 31日，所辖矿权保有钨资源储量 9.46万吨，锡资源储量 1.76万吨，铜资源储量 1.28万吨。2022年公司生产钨、锡、铜总产量 5276.47吨。 发挥全产业链优势，盈利能力提升。公司业务板块包括矿山、粉末、刀片、棒材，目前拥有钨粉产能 15000吨、碳化钨粉产能 13100吨，高性能硬质合金精密刀具产能 2000万片、硬质合金棒材产能 1000吨。公司充分发挥全产业链优势，叠加钨价处于高位，22年盈利能力继续提升。公司 22年实现归母净利润为 2.03亿元，创 2011年以来新高，同比增长 23.2%。 上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。截至 2022年 12月 31日，公司拥有东峰、龙潭面等 8个探矿权矿区，淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿等 6座采矿权矿山，集中分布于江西省赣州市。一方面公司积极推动矿区整合工作，其中新安子钨锡矿采矿权矿山与龙潭面探矿权矿区的资源整合方案，已获得自然资源部划定矿区范围的批复；淘锡坑钨矿采矿权矿山与东峰探矿权矿区的资源整合划定矿区范围申请已报自然资源部受理；另一方面，公司加快推进矿山智能化、机械化和自动化技改，钨矿产量有进一步提升空间。公司钨矿成本较低，根据 2020年采矿权出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨矿钨精矿单吨总成本分别为 55028.00元/吨、53547.26元/吨、61808.76元/吨、57122.00元/吨，充分受益钨价上涨。 抓住发展机遇，下游刀具板块涅槃重生。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀片产能 2000万片。随着国内高端制造业进步，替代进口趋势增强，国产高端刀具需求增加，国内刀具行业面临新的发展机遇。公司通过调整销售策略，优化产品结构，提升生产产能，涂层刀片及棒材产品销量逐步提升。澳克泰营业收入由2017年的 0.89亿元增长至 2022年的 5.01亿元，CAGR 为 41.13%；2022年澳克泰净利润为 0.03亿元，连续 2年盈利。国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。 投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，持续扩张产能，硬质合金需求稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 2.36/3.09/3.93亿元，对应现价，2023-2025年 PE依次为 31/23/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期等。

事件概述：3月 28日，公司发布 2022年年报：公司 2022年实现营业收入 150.88亿元，同比+7.31%（调整后，下同）；实现归母净利 13.44亿元，同比+1.24%；扣非后归母净利 12.97亿元，同比+29.58%。分季度看，2022Q4实现营业收入 37.00亿元，同比+17.40%、环比+17.88%；实现归母净利 1.17亿元，同比-45.65%、环比-24.20%； 扣非后归母净利润 1.10亿元，同比-50.92%、环比-27.31%。 ? 点评：钒产品量价齐升，钛产品有所承压① 量：2022年钒产品销量增长 15.27%，钛白粉和钛渣销量分别下降 3.10%和16.33%。公司 2022年钒产品销量为 4.91万吨（含西昌钒制品），同比增长 15.27%； 钛白粉销量为 23.97万吨，同比下降 3.10%；钛渣销量为 17.87万吨，同比下降16.33%。 ② 价：公司毛利率下降 3.62pct，至 16.30%。2022年五氧化二钒市场价格同比+7.6%，钛白粉和酸钛渣市场价格同比分别-13.1%和-4.21%。钒产品方面，受益于产品价格上涨，2022年公司钒产品毛利率提升至 32.08%；钛产品方面，由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨，钛白粉与钛渣毛利率分别下降至 7.60%和 3.28%，公司整体毛利率水平下降 3.62pct，至 16.30%。 ? 未来核心看点① 成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司 2021年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能），现有钒制品产能达到 4.3万吨（以 V2O5计），产能规模全球前列。另外，公司与四川德胜签订合作框架协议，双方计划设立合资公司投资建设产能 2万吨的 V2O5的钒渣加工生产线，公司未来权益钒制品产能有望达到 5.7万吨，届时龙头地位将更加稳固。 ② 钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。2022年 12月，公司与大连融科签订《2023年钒电池储能原料合作年度框架协议》，约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式，2023年度预计总数量（折五氧化二钒）8000吨，若年度框架协议得以全部顺利执行，公司预计交易总金额约 10亿元。钒电池发展前景广阔，相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点。 ③ 计划定增建设 5万吨熔盐氯化法钛白粉项目。公司拟募集资金总额不超过 22.8亿元用于攀钢 6万吨熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目，（1000吨高纯五氧化二钒），将进一步提高公司产品竞争力和市场占有率。 ? 投资建议：公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大，公司业绩释放可期。我们预计公司 2023-2025年归母净利润依次为15.72/18.76/22.62亿元，对应 PE 依次为 27/23/19倍，维持公司“推荐”评级。 ? 风险提示：下游需求不及预期；钒电池发展不及预期；项目进展不及预期。

事件概述：公司发布定增预案公告，拟非公开发行股票不超过42553.776 万股，募集资金不超过40 亿元。其中10 亿元用于硬质合金切削工具扩产项目，10.5 亿元用于1000 亿米光伏用钨丝产线建设项目，7.5 亿元用于博白县油麻坡钨钼矿建设项目，12 亿元用于补充流动资金。 钨丝：加码1000 亿米光伏钨丝项目。目前公司光伏钨丝产能已达50 亿米/月，此次定增的1000 亿米产能投产后，公司钨丝产能将达到1845 亿米。钨丝需求旺盛， 2023年1-4 月，公司光伏钨丝销量为157.78 亿米，同比增长694.8%，环比增长78.1%，光伏钨丝贡献利润总额同比增长705.3%。光伏钨丝未来将成为公司钨钼板块重要的利润增长点。 硬质合金：加快刀具板块布局。此次定增公司拟投资10.5 亿，规划新增年产能3000万片可转位刀片，200 万件整体刀具，170 万件超硬刀具，全部投产后公司数控刀片总规划产能将达到9000 万片，整刀将超过1200 万件，将进一步提升公司在刀具市场竞争力。 钨矿：加快油麻坡钨钼矿项目。此次定增公司拟投资7.5 亿元用于建设油麻坡钨钼矿，产能规划3240 标吨钨精矿，完全达产后公司钨自给率将大幅提升，有望提升至45%。 2022 年1 月，公司完成收购博白县巨典矿业有限公司100%股权，博白巨典拥有油麻坡钨钼矿采矿权，该矿位于广西壮族自治区玉林市博白县，具有约8 万吨WO3 储量，采矿权有效期至2041 年6 月。本次定增募投项目建设周期48 个月，预计于2026 年投产。 矿山成本方面，根据采矿权出让收益评估报告，矿山成本主要集中在外购原材料及辅助材料、外购燃料及动力、职工薪酬和折旧费，分别占总成本费用的23.43%、16.65%、20.38%、14.93%。折算至每单吨重选钨精矿，总成本为44588.59 元/吨。折算至每单吨细泥钨精矿，总成本为35670.88 元/吨。 房地产业务预期加速剥离，缓解业绩拖累。2023 年5 月公司发布公告，拟以公开挂牌的方式转让其持有的漳州滕王阁房地产开发有限公司100%股权、债权，厦门滕王阁物业管理有限公司 100%股权，成都滕王阁房地产开发有限公司100%股权，东山滕王阁房地产开发有限公司 60%股权。同时，厦门滕王阁房地产开发有限公司拟以公开挂牌的方式转让其对漳州滕王阁房地产开发有限公司所享有的债权，交易标的挂牌底价为18.98 亿元。漳州滕王阁、厦滕物业、成都滕王阁、东山滕王阁2022 年总亏损达2.7 亿元，随着房地产业务逐步剥离，对业绩拖累将缓解。 投资建议：公司三个板块业务均有扩产在建项目，成长势头良好。定增加码钨钼板块产能，钨丝+刀具提升下游深加工产品竞争力，钨矿项目增强上游原料自给率，公司钨钼板块盈利能力有望持续提升。我们预计2023-2025 年归母净利润分别为20.74/25.49/29.23 亿元，对应现价，2023-2025 年PE 依次为13/10/9 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，项目不达预期的风险等。

事件概述：2022年，公司实现营收 3690.58亿元，同比增长 1.0%；归母净利润 121.87亿元，同比减少 48.4%；扣非归母净利 104.3亿元，同比减少55.7%。2023Q1，公司实现营收 788.86亿元，同比减少 8.5%、环比减少 12.2%； 归母净利润 18.45亿元，同比减少 50.6%、环比减少 32.2%；扣非归母净利 16.43亿元，同比减少 53.0%、环比减少 5.7%。 点评：产销量保持坚挺，毛利受原料价格拖累① 量：2022年公司整体产销量增长，品种结构分化较大。公司 2022年整体产量 4984万吨，同比+7.6%；销量 4976万吨，同比+6.9%。除钢管产品产销量有所下降之外，各类产品产销量都有所上升，其中长材产品产销量上升较为明显，冷热轧碳钢板卷均有小幅上涨。2023Q1，公司产量同比增长 8.58%至 1228万吨，销量同比增长 8.90%至 1211万吨。 ② 价：原燃料高位震荡，公司毛利率下滑。2022年，由于受国内疫情反复、夏季高温天气、俄乌冲突、美元加息等因素的影响，钢铁市场总体呈现弱需求、低预期的运行态势，钢铁价格低迷，而钢铁原燃料价格快速上涨，利润空间受到持续挤压。2022年，公司产品单价下滑 9.36%至 5324元/吨，平均成本增长 0.90%至 5122元/吨。公司产品毛利率合计减少 6.7pct 至 3.8%，其中冷热轧碳钢板卷毛利跌幅严重。 未来核心看点：降本增效提质优化，龙头地位巩固① 产销量持续增加，产品结构优化。2022年实现“1+1+N”产品销量 2538万吨，同比+183万吨；2023Q1销量同比+10.6万吨至 627.4万吨。2022年，冷轧汽车板、取向硅钢、新能源汽车用高牌号无取向硅钢等高盈利产品实现增量超 100万吨。2023Q1，宝钢低碳钢量产供货第一卷下线。 ② 重点项目持续推进。2023年，公司预算安排固定资产投资资金 282.8亿元，主要用于宝山基地取向硅钢产品结构优化（二步）及能效达标项目改造、青山基地硅钢规划系列项目、东山基地氢基竖炉系统等项目。公司参与海外投资设立沙特厚板公司，预计年产 250万吨直接还原铁、167万吨钢、150万吨厚板。 ③ 持续深化成本削减。围绕采购物流降本、能源成本削减、配煤配矿结构优化、重点费用管控、技术经济指标改善等，2022年实现成本削减 93.5亿元，2023Q1实现成本削减 14.8亿，均超额完成目标，有力支撑公司经营业绩。 投资建议：公司作为钢铁行业龙头企业，伴随国内经济逐步复苏带动吨钢盈利回暖，我们预计公司 2023-25年将分别实现归母净利润 139.46/186.97/213.28亿元，对应 5月 5日收盘价，PE 分别为 11、8和 7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期等。

事件概述：公司发布 2022年报及 2023年一季报：2022年，公司实现营收 1349.15亿元，同比增加 6.18%；归母净利润 18.09亿元，同比增加 178.63%； 扣非归母净利 18.11亿元，同比增加 394.96%。2022Q4，公司实现营收 368.63亿元，同比增加 8.24%、环比增加 9.56%；归母净利润 3.27亿元，同比增加156.39%、环比减少 58.27%；扣非归母净利 3.78亿元，同比增加 307.86%、环比减少 49.55%。2023Q1，公司实现营收 300.63亿元，同比增加 4.03%、环比下降 18.45%；归母净利润 4.78亿元，同比增加 27.96%、环比增加 46.19%； 扣非归母净利 4.51亿元，同比增加 19.92%、环比增加 19.27%。 点评：销量稳步增长叠加期货套保收益，经营业绩创历史新高① 量：2022年，公司生产铜精矿含铜 6.26万吨、阴极铜 134.92万吨、黄金17.04吨、白银 646.13吨、硫酸 480.07万吨，公司实现阴极铜销量 171.00万吨，同比增长 8.61%，白银销量 1027.27吨，同比增长 15.66%；黄金销量 17.02吨，同比减少 5.55%；硫酸销量 494.42万吨，同比增长 3.56%。 ② 价：2022年公司实现毛利率 4.84%，同比提升 0.77pct，主要系公司在铜价下行时产生期货套保收益扣减成本；2023Q1公司实现毛利率 4.33%，同比下降 0.42pct，环比提升 0.22pct。分产品来看，2022年阴极铜毛利率为3.37%，同比提升 1.14pct，贵金属毛利率为 5%，同比下降 1.85pct，硫酸毛利率为 61.5%，同比下降 1.06pct。从产品价格来看，2022年公司阴极铜平均价格 5.93万元/吨，同比降低 2.54%，硫酸平均价格为 392.52元/吨，同比提高 9.12%；贵金属合计平均价格为 1.06万元/千克，同比降低 12.35%。 ③ 费用：2022年公司期间费用率为 1.82%，同比下降 0.44pct，2023Q1期间费用率为 1.62%，同比下降 0.09pct，环比下降 0.06pct。 ④ 2023年公司主产品生产计划：全年预计自产精矿含铜 6.33万吨，阴极铜128万吨，黄金 12.2吨，白银 470吨，硫酸 492万吨。 核心看点： 1）增持迪庆有色股权，铜保有资源量进一步提升。2022年公司增发收购了迪庆有色股权，股权比例从 50.01%提高至 88.24%，公司权益口径保有铜金属量增长至 336.1万吨。2）搬迁项目优化冶炼布局。西南铜业分公司搬迁项目投资规模约 64.00亿元，项目建成后将具备年产阴极铜 55万吨，硫酸 135万吨、金 11吨、银 650吨的产能。3）背靠大股东中铝集团，资源整合未来可期。大股东旗下拥有秘鲁 Toromocho 铜矿项目和西藏铁格隆南矿床探矿权，资产注入未来可期。 投资建议：公司作为中铝集团旗下唯一铜产业上市公司，我们预计 2023-2025年公司实现归母净利润 20.13/20.60/21.31亿元，对应 2023年 5月 8日收盘价的 PE 分别为 13/12/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：铜、金等金属价格下跌，项目进展不及预期，汇率波动风险。

2023 年4 月21 日，公司发布2022 年年报。2022 年，公司实现营收372.6亿元，同比增长22.5%；归母净利润59.84 亿元，同比增长16.6%；扣非归母净利62.03 亿元，同比增长24.9%。2022Q4，公司实现营收92.62 亿元，同比增长46.6%、环比增长17.7%；归母净利润13.52 亿元，同比减少31.7%、环比减少10.1%；扣非归母净利15.48 亿元，同比减少22.9%、环比减少3.1%。业绩超我们预期。 2023 年4 月28 日，公司发布2023 年一季报。2023Q1，公司实现营收92.31 亿元，同比减少5.9%、环比减少0.3%；归母净利润9.22 亿元，同比减少40.8%、环比减少31.8%；扣非归母净利8.89 亿元，同比减少46.8%、环比减少42.6%。业绩符合我们预期。 2022 年归母净利润创历史最好业绩，主要得益于量价齐升带来的毛利增长（同比增加18.9 亿元）。①分板块来看，磁性材料板块2022 年毛利同比增长26.4 亿元，为利润的核心增长板块。其次是稀土金属板块，2022 年毛利同比增长1.6 亿元，毛利增长的拖累项主要为其他业务（-6.1 亿元，主要为贸易业务），以及稀土氧化物（-1.8 亿元）。②磁性材料板块量价齐升，产业链延伸见成效。 从产销量看，磁性材料2022 年产销量分别同比增长23.8%/24.3%至3.80/3.76万吨。从售价上看，受益于镨钕金属2022 年市场价均价同比增长40.5%至101万元/吨，公司磁性材料销售均价同比增长37.2%至29.8 万元/吨。从成本上看，由于磁材产业链一体化，2022 年单位成本仅同比增长24%至15.15 万元/吨，单吨毛利提升5.1 万元。③2022 年公司获得分离指标12.9 万吨，同比增长43.8%。实际分离产量11.65 万吨（稀土氧化物+稀土盐类），同比增长28.3%，没有将指标全部用完或主要是由于产能受限。其中稀土氧化物产销量同比分别变化+1.2%/-43.7%至1.28/2.37 万吨，销量大幅减少主要是因为贸易量同比减少。 稀土金属产销量同比分别增加16.4%/16.6%至2.43/2.38 万吨。④价格方面，2022 年公司氧化镨钕/金属镨钕挂牌价（含税）分别同比增长28.1%/27.6%至75.7/92.4 万元/吨，市场价涨幅更大，氧化镨钕/金属镨钕市场价（含税）分别同比增长48.3%/40.5%至87.7/100.9 万元/吨。⑤成本方面，公司与包钢股份的稀土精矿协议价2022 年Q4 进行了调整，上浮到35313 元/吨（不含税，REO=50%），平均全年的不含税精矿采购价为2.97 万元/吨，同比增长82.8%。 2022Q4 以量补价，在成本环比大幅上涨的情况下，归母净利润仅环比减少10%。①量：稀土氧化物/稀土金属/磁性材料Q4 产量分别环比变化-8.79%、+24.53%、+35.04%至3099、7301、11107 吨；②价：氧 化镨钕/金属镨钕挂牌价环比减少14.8%/14.5%至64.3/78.7 万元/吨；③成本：Q4 稀土精矿价格进行调整，采购价环比增长31.3%。价降本增，利润空间受到压缩。 核心看点：①北方轻稀土龙头地位稳固，指标持续增长。2023 年第一批稀土开采、分离指标已下达，公司矿产品和分离产品指标分别为80943 和73403吨，分别占总配额的67.5%和63.8%，同比增长34.4%和36.5%；②随着稀土价格回落，成本端逐步下行。2023 年第二季度稀土精矿采购成本下降到了3.1万元/吨（干量，REO=50%），环比下降12%。③国企改革，降本增效。2022年公司资产负债率进一步降低至31.7%，营运资本周转率连续四年提升，由2018 年的1.36 次提升至2022 年的2.16 次，营运效率大幅提升。 投资建议：公司产销量持续增长，作为稀土龙头，有望受益于稀土行业景气度回升。考虑到稀土价格回落以及精矿成本提升，我们预计2023-2025 年公司归母净利润为48.61、61.92 和70.97 亿元，EPS 分别为1.34/1.71/1.96，对应5 月5 日收盘价的PE 分别为18、14 和12 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：稀土精矿价格上调，稀土价格大幅下跌，产能释放不及预期等。

公司公布2022年年报、2023年一季度报告：2022年公司实现营收571.51亿元，同比+1.87%，归母净利润21.17亿元，同比+24.70%；2022年Q4公司实现营收171.15亿元，同比+13.67%、环比+18.68%，归母净利润4.01亿元，同比+20.39%、环比-21.52%；2023年Q1实现营收133.47亿元，同比-2.07%，环比-22.01%，归母净利润5.95亿元，同比+20.39%，环比+48.44%。 业绩历史新高，降本增效持续。公司全年期间费用率由2017年的7.5%降低至2022年的4.13%。年度同比来看，销售费用同比+12.78%，主要是部分企业销售服务费增加；管理费用同比-8.30%，主要是因为长期待摊费用减少；由于借款本金减少，2022年财务费用同比-4.75%。2022年公司经营活动现金净流同比增加9.14亿元，筹资活动现金流量净额减少主要为借款减少；投资活动现金流量净额增加主要是部分子公司开展套期保值业务收回投资收到的现金增加。 截至2023年Q1，公司资产负债率为41.64%，资产负债率持续降低。 黄金+铜钼双轮驱动，产销量平稳。2022年公司黄金/电解铜/矿山铜毛利分别为27.7/2.3/23.79亿元，毛利占比分别为41.44%/3.43%/35.55%，矿山金/矿山铜/冶炼金/电解铜销量分别为19.47吨/8.07万吨/39.77吨/39.23万吨，同比变化-0.26%/+15.62%/-5.06%/-2.00%。根据公司生产规划，2023年公司计划生产精炼金45.26吨，矿产金19.37吨，冶炼金34.22吨，生产电解铜39.34万吨，矿山铜7.64万吨。盈利能力来看，2022年公司黄金业务毛利率7.45%，同比上升0.65pct，矿山铜毛利率57.07%，同比上升1.12pct，电解铜毛利率0.99%，同比下降2.75pct。2022年公司毛利率同比维持稳定。 勘探、扩产持续，集团资产注入可期。截至2022年底，公司保有资源储量金金属量507.3吨，铜金属量226万吨，钼金属量46.96万吨，2022年公司探矿新增金金属量30.7吨、铜金属量6244吨。2023年公司计划新增金金属储量27.9吨，铜金属储量8.1万吨。此外，根据中国黄金集团的承诺，集团旗下保有的的黄金资产将陆续注入上市公司，目前部分资产正依托黄金集团培育孵化，达到相关要求后，将积极协调推动注入上市公司，其中莱州中金矿业持有的纱岭金矿黄金资源储量超300吨，目前已处于基建期，预计该项目建成后，年黄金产量可达10吨，后续优质资产注入值得期待。 盈利预测与投资建议：美联储加息周期临近末端，随着美国经济逐步衰退，美国货币政策将逐步进入降息周期，叠加本轮全球各国央行购金不断抬升金价中枢，黄金价格有望继续上行。公司资产注入预期强烈，黄金储量和产量有望进一步增加。预计公司2023-2025年归母净利润分别为23.46/29.35/35.55亿元，对应pe 为25/20/17X，维持“推荐”评级。 风险提示：金属价格下跌，资产注入不及预期，矿山项目进度不及预期等。

公司公布 2022年年报及 2023年一季报：2022年公司实现营收 20.11亿元，同比增加 62.29%，归母利润 1.00亿元，同比增加 29.95%。2023Q1公司实现营收 5.54亿元，同比增长 18.70%，环比减少 2.58%；归母净利润 0.36亿元，同比增加 79.49%，环比增加 45.31%。 期间费用率下降，研发投入持续增长。2022年公司销售/管理/财务费用率分别为 0.32%/0.92%/0.23%，同比-0.73/-0.21/-0.35pct，期间费用率进一步下降。全年销售费用同比+41.56%，主要是人员薪资费用支出增加、新增实施股权激励产生的股份支付费用、海外市场开拓费用增加所致；管理费用同比+55.70%，主要是上市活动相关费用增加、人员薪资调整等所致；财务费用同比-66.76%，主要为汇兑收益增加导致。全年研发投入 0.64亿元，同比大幅增长 66.76%，公司持续加大研发投入、立项及开展新项目增加，将助力公司稳固技术壁垒。 扩产放量带动业绩增长，Q1利润率提升。2022年全球新增光伏装机230GW，同比增长 35.3%，为满足市场需求的快速扩张，公司同步扩产，产销量大幅上涨，2022年公司光伏焊带销量为 2.24万吨，同比大幅增长 57.46%。 2022年整体毛利率为 11.21%，受原材料价格上涨影响，毛利率同比下降2.35pct，2023年 Q1毛利率为 13.06%，环比上升 2.61pct，基于新品毛利率高于常规焊带，随着新型电池片技术的推广，毛利率有望逐步上升。 焊带行业规模持续增长，行业集中度有望逐步提升。根据 CPIA 预测，保守估计到 2030年将增长至大约 436GW，按照 1GW 光伏组件所需光伏焊带 450-550吨计算，2030年光伏焊带市场需求量可达 19.6-24.0万吨。公司作为光伏焊带龙头企业，充分受益于下游的高成长性：1）作为光伏焊带龙头企业，公司持续加大投产力度，根据募投项目，预计产能于 23年底产能达到 2.55万吨，顺应光伏行业高景气度；2）公司发力新品 SMBB，高毛利率新品渗透率逐渐提升过程中，公司盈利水平得以提升； （3）光伏焊带具有“小行业，大市场”的特征，公司作为行业龙头，目前行业市占率约为 17%，提升空间明显。光伏焊带行业所需流动资金多，资金壁垒高，且产品更新迭代需要研发能力及研发投入，研发能力壁垒高，在新品迭代的过程中，有利于行业龙头企业进一步增强市占率。 盈利预测与投资建议：作为光伏焊带行业龙头企业，公司深耕于行业 16年，研发实力、工艺技术等多方面处于国内领先地位，具备品质品牌、客户资源等优势，随着企业扩产不断进行、新品渗透率提升及下游光伏行业持续发展的拉动作用下，我们预计 23-25年公司实现归母净利 2.33/3.19/4.12亿元，对应 2023年 5月 5日收盘价的 PE 分别为 25/19/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：技术创新风险；下游行业国际贸易摩擦；市场竞争加剧；原材料价格波动等。

事件概述：2022年，公司实现营收7.47亿元，同比减少23.02%，归母净利润1.53亿元，同比减少35.47%，扣非归母净利润为1.51亿元，同比减少32.22%。2022Q4实现营收1.26亿元，同比减少51.82%，环比减少0.4%，归母净利润0.18亿元，同比减少70.01%，环比减少46.46%，扣非归母净利润0.23亿元，同比减少57.64%，环比减少25.34%。2023Q1实现营收1.25亿元，同比减少50.72%，环比减少0.79%，归母净利润0.02亿元，同比减少95.81%，环比减少90.08%，扣非归母净利润-0.10亿元，同比减少123.04%，环比减少143.12%。 点评：下游需求疲弱销量受挫，高价库存产品拖累利润①量：2022年，公司镍粉销量约982.0吨，同比减少35.83%，铜粉销量约55.2吨，同比减少58.80%，银粉销量约6.5吨，同比减少3.29%；镍粉产量约1341.5吨，同比减少7.58%，铜粉产量约66.4吨，同比减少53.38%，银粉产量约6.6吨，同比减少6.37%。由于消费电子需求疲软、产业链下游整体稼动率不足等因素影响，公司镍粉销量显著下滑；但公司在产量端下滑幅度不大，导致存货增加，2022年报披露存货达4.98亿元，同比增加107%。 ②价：2022年公司毛利率为36.77%，同比下降1.56pct；2022Q4毛利率为39.90%，同比提升4.82pct，环比下降1.93pct；2023Q1毛利率为18.36%，同比下降13.73pct，环比下降21.54pct。2023Q1公司毛利率下滑显著主要系当2023Q1镍价下行，公司产品报价基于“镍价+加工费”模式有所下降，产品生产成本考虑库存因素仍处高位，叠加产品结构调整导致毛利空间被压缩。 核心看点：镍粉：电子行业需求有望逐步回暖带来销量回升，同时多规格的小粒径成品镍粉以及车规级镍粉等新品也有望在23年实现放量。银包铜粉：搭建HJT异质结电池用银包铜粉中试产线，推进产线自动化操作改造进程，优化产品制作过程中的均匀性与等量性，加快银包铜粉规模化进程，22年销售已突破吨级，23年放量趋势明确。纳米硅粉：公司全资子公司广新纳米与广迁电子以自有资金合资设立广豫储能，并竞拍取得土地使用权，正式建设硅碳负极用纳米级硅粉中试生产线项目。公司还与中科院宁波材料所合作组建“先进能源材料与储能器件研发中心”，共同探索碳包覆技术，加快推进锂电池负极材料用纳米硅粉的规模化量产进程。 投资建议：公司作为国内电子高端金属粉体材料龙头，受益于MLCC需求回暖，以及镍粉新品、银包铜粉和纳米硅粉起量，考虑到电子产业链回暖速度，我们调整2023-2025年归母净利润分别为1.58/2.49/2.95亿元，对应2023年5月5日收盘价的PE为53/34/28倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新品进展不及预期，原材料价格波动风险。

事件：2023年 4月 28日公司发布 2022年年报及 2023年一季报：1）2022年，公司实现营收 630.34亿元，同比增长 78.48%；归母净利润 39.10亿元，同比增长 0.32%；扣非归母净利 39.80亿元，同比增长 3.29%。2022Q4公司实现营收 143.22亿元，同比增长 14.39%、环比下降 19.06%；归母净利润 9.02亿元，同比下降 40.99%、环比增长 19.95%；扣非归母净利 10.61亿元，同比下降 30.87%、环比增长 45.94%。2）2023Q1公司实现营收 191.10亿元，同比增长 44.64%、环比增长 33.43%；归母净利润 10.24亿元，同比下降 15.10%、环比增长 13.53%；扣非归母净利 9.96亿元，同比下降 16.32%、环比下降6.13%。3）公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元（含税）。 镍及锂电材料大幅放量，一体化闭环效果凸显。2022年公司镍与锂电材料出货量增长明显，铜钴产品保持稳定： （1）铜钴：公司钴产量 3.85万吨，销量2.3万吨，自用 1.1万吨，铜产量 9.04万吨，销量 7.83万吨，受托加工 1.13万吨； （2）镍钴：镍产量 7.0万金属吨，同比+341.9%，销量 1.85万金属吨，同比+889.1%，自用 4.69万金属吨，其中华越公司实现利润 22.6亿元，归母利润约 12.9亿元； （3）锂电材料：三元前驱体产量 10.19万吨，同比+55.8%，销量 8.48万吨，同比+43.4%，华友新能源实现净利润 3.27亿，正极材料产量9.49万吨，同比+73.3%，销量 8.92万吨，同比+57.38%，成都巴莫实现净利润 13.17亿元，归母净利润 4.85亿元，同比实现大幅增长。 金属价格大幅波动，减值拖累公司业绩。2022年金属价格大幅波动，钴、镍价格先涨后跌，导致公司库存出现减值，全年计提存货减值 12.90亿元，计提应收款项减值 2.10亿元，合计减少利润 15亿元，其中 Q4计提减值 4.3亿元，但是我们预计金属价格向下空间有限，未来减值风险或将降低，本次减值仅为短期业绩扰动，不改公司长期成长逻辑，若加回减值，公司全年扣非利润为 54.8亿元，Q4扣非利润为 15亿元，环比实现较大幅度增长。 锂电材料产能扩张迅速，一体化下成本护城河深厚。公司前驱体及正极材料产能规模庞大、进入快速投产期，收购正极材料龙头天津巴莫之后进一步巩固了技术优势。在深厚的资源和成本优势加持下，公司陆续与容百科技、当升科技、孚能科技、特斯拉、浦项化学等签署大额长期供货合同逾 80万吨，未来有望在激烈的竞争中凭借一体化的成本优势及技术积淀脱颖而出，增长可期。 投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料有望快速放量，且与国际资源和汽车巨头深度绑定，成长确定性高、护城河深厚。我们预计公司2023-2025年归母净利润预测为 75.73、112.54、119.09亿元，以 2023年 5月 5日收盘价为基准，PE 分别为 11X、7X、7X，维持公司 “推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、项目进展不及预期、需求不及预期等。

事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年，公司实现营收130.8亿元，同比增长8.2%；归母净利润5.35亿元，同比增长1.3%，扣非后归母净利达4.78亿元，同比减少2.4%。单季度看，2023Q1，公司实现营收30.57亿元，同比增长1%、环比减少1.7%；归母净利润1亿元，同比减少7.4%、环比减少26.6%；扣非归母净利0.9亿元，同比减少13.8%、环比减少12.1%。 22年点评：数控刀片产量超过1.3亿片1.株钻公司数控刀片业务表现超预期。2022年，公司数控刀片产量超过1.3亿片，同比+19.27%，约占国内总产量的23%。株钻公司盈利能力继续增强，22年实现营收20.23亿元，同比+1.73%，净利润2.76亿元，同比+17.08%。 2.金洲公司PCB微钻业务净利润增长，显示较强韧性。下游3C行业需求不振，PCB微钻出货压力较大，金洲公司22年实现营收11.02亿元，同比-4.85%，但实现净利润2.30亿元，同比+4.23%，显示较强韧性。 3.光伏钨丝进展稍不及预期。公司新增100亿米光伏用高强度细钨丝项目产线已于2022年10月投产，尚未满产，目前正在针对下游具体需求的提升进行持续的技术优化，随着关键技术瓶颈突破，我们预计二季度逐步释放产能。 23Q1点评：需求复苏缓慢，业绩稍不及预期1.毛利率：同比下滑1.6pct，环比下滑2.87pct，至17.23%。23Q1钨价继续上涨，23Q1钨精矿价格环比+7.05%，同比+1.29%，侵蚀部分毛利。叠加23Q1下游需求复苏进程缓慢，公司23Q1毛利率有所下滑。 核心看点：数控刀片稳步扩产，光伏钨丝值得期待1.100亿米光伏钨丝产能释放值得期待。100亿米光伏钨丝产线，预计2023年二季度逐步释放产能。光伏钨丝产品具有卓越的产品性能，目前从线径、线耗、强度、稳定性等多方面具有优势，能极大提升下游产品性能及经济性。 2.数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 3.国企改革继续推进，助力业绩释放。国企改革继续推进，公司完成国企改革三年行动任务，新增稀有新材公司作为职业经理人签约企业，激励政策得到进一步落实。 22年三费同比下降1.38%，至10.44亿元，占营收比重同比下滑0.77pct，至7.98%。 投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，叠加光伏钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润为6.81/8.51/10.34亿元，对应现价的PE分别为21/17/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。

事件概述： 2022年，公司实现营收 673.60亿元，同比增长 0.74%；归母净利润 2.97亿元，同比减少 51.63%；扣非归母净利 2.18亿元，同比减少65.14%。2022Q4，公司实现营收 150.01亿元，同比减少 14.20%、环比减少16.02%；归母净利润 2.25亿元，同比增长 489.04%、环比减少 296.37%；扣非归母净利 1.92亿元，同比增长 474.29%、环比减少 248.74%。 点评：公司销量同比增加，毛利率同比下滑① 量：2022年销量同比提升，市场占有率持续扩大。总体钢管产销量逆势增长，2022年工序产量为 2,010.90万吨，比上年增加 188.22万吨，同比增长10.33%；累计销量为 1,363.15万吨，比上年增加 156.46万吨，同比增长12.97%。江苏友发顺利达产并实现盈利，工序产量突破 300万吨。唐山新型建材盘扣脚手架、方管事业部经营逐渐步入正轨。 ② 价：2022年毛利率同比下滑。2022年原材料价格剧烈波动，增大公司经营管理难度，使得 2022年公司毛利率同比下滑 0.60pct 至 1.93%。 ③ 2022Q4公司归母净利润环比同比均增加，增利点主要在于主营业务毛利增加。 未来核心看点：公司产能持续扩张，股权激励助推公司长远发展① 推进全国战略布局计划，公司产能持续扩张。随着陕西友发和江苏国强生产基地的达产，以及唐山友发新型项目逐步投产，公司产能将持续增加，预计2025年公司产销量将达到 1700万吨，将有效扩大品牌影响力和市场占有率，进而增强公司持续盈利能力和综合实力。 ② 公司加快产品结构调整，丰富产品品类建设。公司积极布局下游脚手架及爬架产品，可转债项目达产后将新增 200万吨镀锌盘扣脚手架与 18万吨爬架的生产能力，加快产业链延伸，丰富品类建设，优化产品结构，提振盈利能力。 ③ 股权激励推出，助力公司长远发展。2022年 8月，公司公布“共赢一号”股票期权激励计划，以及“共创一号”和“共享一号”员工持股计划，并计划增设净利润考核指标，充分调动员工积极性。 盈利预测与投资建议：公司始终保持行业龙头地位，随着产能逐步投放，我们认为公司产销量有望持续增加，同时产品结构调整或将进一步增厚利润，2023-2025年归母净利润预计依次为 6.02、7.72和 8.95亿元，对应 4月 24日收盘价的 PE 分别为 15、12和 10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原料价格大幅波动；行业产能扩张超预期；行业限产超预期。

事件概述：公司发布2022年年报：公司2022年实现营业收入32.03亿元，同比+20.2%；实现归母净利2.03亿元，同比+23.2%；扣非后归母净利1.7亿元，同比+29.7%。分季度看，22Q4实现营业收入6.97亿元，同比+11.1%，环比-16.1%；实现归母净利0.26亿元，同比-64.4%，环比-29.4%；扣非后归母净利0.22亿元，同比-63.4%，环比-3.9%。 点评：充分发挥全产业链优势，盈利能力提升①量：22年公司钨、锡、铜总产量同比减少1.41%，碳化钨粉销量同比增长14.32%。 矿山方面，22年公司矿山各项开采指标均完成年初计划，钨、锡、铜总产量5276.47吨，同比-1.41%。粉末方面，钨粉销量同比+0.81%，至4041.07吨。碳化钨粉销量同比+14.32%，至4803.69吨。热喷涂粉销量同比+43.76%，至373.34吨。 ②价：22年公司毛利率上升0.47pct，至15.58%。2022年主要原材料价格上涨。其中，钨矿价格同比+12%，至11.38万元/吨。锡价格同比+9.98%，至24.95万元/吨。铜价格同比-1.68%，至6.75万元/吨。钨矿价格上涨驱动公司毛利率同比上升0.47pct，至15.58%。 未来核心看点：上游钨矿受益钨价上涨，下游刀具板块持续好转①公司资源储备丰富，钨矿盈利能力较强。公司拥有6座采矿权矿山，8个探矿权矿区。 2022年，公司所辖矿权保有钨资源储量9.46万吨，锡资源储量1.76万吨，铜资源储量1.28万吨。22年公司钨矿开采配额5480吨，随着矿山技改及矿山整合逐步推进，公司钨矿产量有望进一步提升，公司钨矿生产成本较低，矿端盈利能力较强。 ②抓住发展机遇，下游刀具板块涅槃重生。公司全资子公司赣州澳克泰目前具有高性能硬质合金精密刀具产能2000万片/年、硬质合金棒材产能1000吨/年。22年，赣州澳克泰营收增长17.54%，至5.01亿元，净利润增长56.82%，至0.03亿元。国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。 ③发挥全产业链优势，钨粉产量国内领先。公司拥有从钨上游采矿、选矿，中游冶炼至下游精深加工的完整一体化生产体系。截至22年，公司拥有钨粉产能15000吨、碳化钨粉产能10600吨。根据中国钨业协会2022年度统计数据，2022年公司钨粉产量排名国内行业第一，碳化钨粉产量排名国内行业第二。 投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，持续扩张产能，硬质合金需求稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.93/3.89/4.70亿元，对应现价，2023-2025年PE依次为28/21/17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期等。