投资要点: 事件:公司公告2013年业绩快报并复牌:公司2013年实现营业总收入14.22亿元,比上年同期增长7.47%;实现归属于上市公司股东的净利润1.97亿元,比上年同期增长7.93%。 募投项目瓦解产能瓶颈。公司全年EPS0.21元,略低于我们前期预期,但分季度看,好转迹象明显,第四季度营收同比增速5.49%,环比第三季度提高5个百分点。公司目前仍处于新产能投产过渡时期,原有产能基本饱和,预计随着募投项目产能逐步释放,公司经营情况会逐季好转。 我国钢琴普及率仍处于低位,行业成长空间巨大。2011年我国城镇居民家庭平均每百户钢琴拥有量2.65架,而日本、美国、欧洲等发达国家的钢琴普及率达20-25架/百户。近十年,我国钢琴消费增速呈加速趋势,预计到2020年,我国城镇钢琴总需求量约120万架,年均增速约14%,钢琴行业零售规模约213亿元,年均增长约17%。 公司积极践行自有品牌力提升之路。公司在国内品牌影响、技术研发、生产制造、渠道网络等方面具有较强优势,但与国外高端品牌仍有一定差距。随着钢琴消费的升级,公司持续推进产品结构升级,产品销售结构进一步优化,有望进一步提高自身品牌竞争力,拉近和国外高端钢琴品牌差距。定位综合音乐文化企业,布局多元化产业结构。公司在巩固传统钢琴市场的同时,大力推进数码钢琴销售和音乐教育业务扩张,同时公司还涉及文化传媒、金融、定制服务等业务领域,公司的新业务发展良好,不再局限于一个钢琴制造加工企业,而是定位于综合乐器文化企业。2013年公司数码钢琴销售收入增长近40%,利润增长超过200%。 盈利预测:受中国城镇化进程加快、婚育高峰、居民消费能力提升等多因素推动,我国钢琴消费有望进一步加速。公司主营业务增长稳健,积极推进产品品牌化和业务多元化进程,向综合乐器文化企业转型,预计2013-2015年公司EPS分别为0.21、0.27和0.35元,维持公司“增持”投资评级。催化剂:广州国企改革方案落实。

事件:公司发布配股发行公告,以本次发行股权登记日2014年2月17日上交所收市后宜华木业股本总数1,152,662,718股为基数,按每10股配3股的比例向全体股东配售,共计可配股票总数量为345,798,815股,配股价格为4.03元/股,预计募集资金净额不超过人民币14亿元,全部用于归还银行贷款和补充流动资金。 配股方案尘埃落定,抑制股价上涨因素消除。去年一季度配股预案出来后,股价大幅下挫,某种程度讲配股方案是前期抑制股价上涨最大的因素,经过长时间洗牌,市场对配股融资的负面情绪已经充分释放。实际上公司资金缺口较大,而公司运用本次配股的募集资金偿还部分银行借款和补充流动资金,可进一步优化公司的资本结构,大幅降低财务费用,提升自身盈利能力。 继续深化拓展国内市场,家具电商模式是其看点。公司作为较早跟腾讯微信合作的家具企业,率先推进宜华家居微信应用平台建设。可以看到,国内市场方面,公司在传统渠道之外推进网络营销渠道建设,积极打造O2O商务模式,整合线上线下资源,进一步优化公司的业务模式。电商模式的开拓有利于加强公司品牌影响力在国内市场推广,为进一步开拓内销市场提供助力。 整合产业链,掌控上游林木资源。公司已完成加蓬林地相关股权收购事项的过户手续,目前加蓬木材已经开始供应公司生产,去年公司利用加蓬奥古曼新开发出“加蓬榄逸”系列产品受到经销商和消费者欢迎。2013年公司利用了约3万方左右加蓬木材,而今年运回国内的加蓬木材供给有望达到10万方,有效降低成本。 盈利预测:完成配股后,公司资本结构得到优化,能更好的实现可持续发展。公司对未来3年规划净利润年复合增长率目标25-35%,信心十足。公司加大战略转型力度,推进产业链的整合,积极打造O2O商务模式,国内市场是未来最大的看点。暂不考虑配股的摊薄影响,预计公司2013-2015年EPS分别为0.35、0.45和0.58元,对应PE19.6、15.2、11.9,维持公司“买入”投资评级。

2013年公司实现营业收入16.18亿,同比增长6.4%,实现净利润1.77亿,同比下降2.7%,略低于市场预期,但略超我们的预期。公司拟10股派发现金红利3元,最近三年连续分红,均10派3元。 从单季度收入增速来看,1-4季度单季收入增速分别为11%、-0.9%、4.9%、9.7%,自从2季度负增长后,已连续二个季度恢复正增长,且增速逐季增加。对该公司,我们更关心毛利率的变化,全年综合毛利率20.6%,比去年下降1.6个百分点,但基本符合预期。公司毛利率的下降主要是由于原材料价格的上涨,2013年4月份至期末,公司的主要原材料聚乙烯、聚丙烯价格涨幅在15%-20%之间,但公司产品售价基本变化不大。导致了毛利率的下降。从单季度来看,1-4季度,公司毛利率分别是22.4%、20.1%、18.2%、21.7%。4季度毛利率环比改善。1-4季度,营业利润同比分别为12%、-20%、4%、7%。4季度业绩改善明显。 未来三年公司的增长将主要来自于募投项目1.6万吨柔印无溶剂复合包装项目的投产,当前市场上的塑料软包装传统技术路线是凹印干式复合,相比传统产品,公司的柔印无溶剂复合包装具有成本低、绿色环保的特点,在婴幼儿产品包装、纸塑食品包装方面会有广泛应用,代替传统包装。 软塑包装主要用于食品包装,我国行业市场容量在600亿元以上,但市场集中度低,龙头企业销售收入仅在15亿元左右,市场占有率不到3%,而成熟市场包装巨头市占率接近20%。我国软塑包装中小企业大量存在的原因是于食品包装管理的不规范,给了依靠低成本竞争的小企业以机会。2015年,我国将强制执行严格的食品包装材料安全标准。行业整合将开始,公司面临新的发展机会。 预计2014-2016年EPS分别为0.66、0.79、0.91元。当前股价对应2014年14倍,维持“买入”评级。目标价11.2-13.2元。 风险提示:1、原材料价格大幅上涨,成本上升,但公司不能提价,导致盈利能力下降。 2、新产品开拓市场低于预期

事件:公司公告上调2013年业绩预增:由全年归属于上市公司股东净利润同比增幅30-60%上调至60-70%,盈利区间变为9238万元-9816万元。业绩大幅超出预期,且高出股权激励55%的今年行权条件。我们推算公司Q4单季实现净利润4238万元-4816万元,同比增长254%-301%。 预计收入增速20%左右,高端“寐”恢复增长。我们认为公司12年风险释放充分,基数本身不高,虽家纺零售终端无明显回暖,但同时基于促销频次增加、加大电商业务力度(增5000万左右)等增量贡献,同时加大新品开发,更贴近市场。公司收入表现优于行业,预计20%左右。公司主品牌“梦洁”恢复良好(占比77%),是今年的增长主力,预计全年将保持15%以上的增长。同时经过产品和销售方式积极调整,预计公司高端“寐”乏力情况有所改观(占比16.5%),全年恢复两位数增长。 全年盈利表现大超预期,主要源于公司强化控费卓有成效。13年公司全面核算落地实施,包括梳理前2-3年不达期次新店,重视开店质量,采取单店核算,激发员工提升店效积极性。我们判断这在公司全年销售费用上将有体现。另外,公司往年部分在Q4集中结算费用调整为分季进行,预计Q4费用下降尤其明显。毛利率方面我们判断因Q3季开始,由于影响毛利率的“寐”品牌调整逐渐结束,全年毛利率预计稳中有升对盈利也有所贡献。 投资建议:对于今年,剔除基数效应后,我们对公司两位数以上增长保持乐观。14年春夏订货表现好于同期,主品牌“梦洁”增长接近20%,“寐”春夏订货会已恢复7000万左右的订货额。同时,我们认为公司投资逻辑仍集中于店铺质量提高和控费上改善潜力挖掘。三家龙头家纺中,公司单店店店效和盈利能力一直不高,公司近年也已充分意识到经营中薄弱点,去年公布的年复合增长25%的股权激励计划正是体现其提高公司上下对提升经营效益的积极性的决心。而13年的单店和控费的成效会逐渐形成管理惯性,预计后期将能持续体现,公司股权激励实现概率高,看好中长期投资价值。 我们上调13-15年EPS为0.61、0.73、0.84元(原为0.51、0.60、0.71元),目前股价对应估值23X、20X、17X。维持“增持”评级。 风险提示:消费终端长期无起色,费用控制情况低于预期。

事件:公司公告2013年业绩快报:实现营业收入14.45亿元,较去年同期增长30.73%;营业利润为2.68亿元,增长38.86%;净利润为2.49亿元,增长47.64%;EPS0.59元。同时,在公司15周年庆会上,公布收购绿野网57%股权。我们观点如下: 业绩略超预期,基于线上业务突破,预计今年收入仍有20%以上增长。我们认为在零售整体低迷下,公司营收实现30%以上增长已难能可贵。其中,Q4单季收入增长27%,略低于前三季(33%),主要受暖冬影响,秋冬品线下终端销售要低于预期。但公司今年线上业务超预期,在处理短期线上线下利益冲突上有突破性亮点,获得线上市场份额大幅提高。我们预计全年电商2.5亿左右(去年1.1亿)。从利润增长良好看,我们判断公司毛利率仍保持在50%左右,尽管今年产品定价和批发折扣均有下调,但得益于公司供应链上调整有成效,规模采购优势凸显。同时,公司对费用管控能力一直较强,预计费用和营收规模匹配。 收购绿野,完成户外平台转型重要步骤。公司前瞻性的看到了国内户外产业的巨大市场,平台商战略规划即希望充分利用互联网,将户外服务和产品销售均囊括至公司。绿野目前是最大商业化运营户外活动网,注册用户300多,近年绿野出行用户年增长有250%,去年绿野中国推广后增长迅速,出行人次48万。户外活动是绿野网目前主要收入来源,经营模式主两种:一是户外领队活动付费推广模式,二是长线、高端户外活动返佣。同时,户外保险代销和装备销售也贡献部分现金流。未来绿野将被公司打造成户外集成大入口。 绿野有望打造成全国性户外门户龙头,协同效应将体现。目前户外活动网站尚无绝对竞争能力的全国性龙头,绿野本身已具有很强的户外集群基础,在探路者的资金、线下门店推广、户外资源支持下,通过户外产品优化(新推聚集高端户外的绿野优品项目,提高平均客单价)、平台终端优化建设(PC+移动端)、支付系统升级(通过自游通完成闭环交易)等增强用户粘性,提供更好的户外产品和体验服务,有望快速扩大用户数,拉开与竞争对手差距脱颖而出。我们预计,未来三年绿野用户出行人次有望达200万,年增60%左右。 投资建议:我们认可公司利用互联网趋势,选择从户外品牌商向“商品+服务”户外平台运营商转型路径,这与户外从专业向大众扩容,户外出行服务需求上升趋势相匹配。未来在线旅市场对差异化户外线路需求提高是趋势,预计户外出行在在线旅游1万亿市场占比有望达到10%。探路者传统户外龙头地位+上市公司资本优势+绿野户外用户积累以及未来平台规划+公司对搭建平台的决心和行动力,未来绿野户外平台成功打造概率较高。因此,不能简单将公司界定为服装标的,我们对于公司推荐逻辑将在巨大户外出行服务需求下公司估值提升。 预计14-15年EPS分别为0.73、0.93元,对应14-15年估值为20X、16X。我们认为,公司未来6-12个月合理估值28-30X,上调目标价为20-22元。维持“买入”评级。 风险提示:零售终端持续低迷、绿野发展低于预期、费用投入产出效应低于预期。

投资要点: 我们与上市公司领导进行了调研交流,要点如下: 酒店业务方面,新开业的英迪格酒店(和府二期)入住率达到预期,和府一期经营情况平稳。2013年9月27日丽江和府二期项目开始营业,由于引进了洲际酒店集团旗下的“英迪格”品牌,该酒店被命名为“丽江古城英迪格酒店”,共有70个房间,目前尚未全部交付,约60多间可以入住。目前属于试营业阶段,运营情况良好,符合我们的预期,目前酒店平均房价已达1000元以上,明年1月1日将会正式营业,届时房价可能有所提升。此外,据我们与公司沟通,公司另一家五星级酒店和府一期的经营情况并未受到大环境低迷拖累,三季度的经营情况同比仍维持在较稳定的水平上,入住率约60%以上,平均房价在1000元以上。 新旅游法颁布之后,云杉坪索道业务受到一定冲击,但11月之后有所起色。新旅游法颁布初期,团客数量出现明显下降,相较于散客占比较多的大索道和耗牛坪索道,云杉坪索道的游客量受到的冲击相对较大。但11月之后,新旅游法的影响开始减淡,索道接待量环比出现好转。 印象丽江已成为丽江当地旅游的著名品牌,目前上座率保持较为稳定的水平,受新旅游法的影响不明显。印象丽江虽然团客占比约95%,但由于知名度极高,已成为丽江当地旅游的必选项目,新旅游法的颁布对其上座率影响不大。 现阶段定增项目已经获批,其拟投建的香巴拉月光城酒店预计1年培育期,雪山游客综合服务中心9月20日已开始营业,投建之后公司将完成休闲游向观光游的华丽转型。公司此次通过定增拟投资香格里拉香巴拉月光城项目,将建设以藏文化为主的五星级酒店及藏文化风情体验区,其中五星级酒店房间约300间,2016年有望开始营业。项目全部建成之后将形成一个集“吃、喝、玩、购”于一体的大型商业旅游步行街,延长游客在景区的停留时间,完成观光游向休闲度假游的转型升级。此外,另一定增项目雪山游客综合服务中心,已于9月20日开始运营,目前拥有3500个座位,最低消费38元/位。 商铺租赁方面,古镇商业街有望在年底开业,目前招商情况良好。据我们与公司沟通得知,古城南入口的商业街预计在明年一季度开业,目前招商签约率60%左右,入驻品牌包括麦当劳、星巴克、哈根达斯等国际知名品牌。目前商业街拥有49栋商铺,共计14609平方米。 维持“增持”评级。据我们与企业沟通,独宗克古城大火事件对于拟募投的月光城项目并无实质性影响,现阶段政府的修缮工作已陆续启动,预计后期项目仍将顺利推进。根据最新交流情况,我们预计公司2013~2015年EPS 为0.73、0.81和0.88元/股,对应PE 分别为17、15和14倍,处于历史较低的水平,建议投资者可以长期关注公司的转型进展,择时配置,暂维持“增持”评级不变。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;募集资金投资项目实施的风险;安全事故风险

投资要点: 决定公司当前股价的是对2014年之后业绩的预期,因而我们首先重点分析2014年及之后可能的利润情况。分析历史数据,我们可以发现,公司的业绩变动更多的与其新产能投产进程相关,2014年起,公司的柔印无溶剂复合包材、异形注塑等项目将投产,成为其收入增长的主要动力,同时,这些项目的盈利能力强于现有产品,其利润增长将大于收入增长。 延续之前的思路,包装企业盈利能力是判断其投资价值的最重要指标。通过分析公司的经营数据,我们认为永新股份具有较强且稳定的盈利能力。这主要源于其商业模式及领先同行的产品与工艺。其与品牌企业结成长期合作关系,利润水平得到客户的认可;不断提升技术与工艺水平使其竞争力与成本控制力保持领先。 公司的核心产品柔印无溶剂复合包材在印刷、材料复合方面均全面领先于现有技术路线,同凹印、干式复合相比,具有安全环保、成本低的优势,将部分替代现有的产品。公司当前产能0.3万吨,2014年新投产1.6万吨,未来产能仍可能增加,成为重要的收入增长项目。 对公司的成长空间的判断:软塑包装行业的格局是大行业,小公司。行业容量约500多亿元,做为龙头的永新股份仅15亿元规模。原因何在?原因有二:一,下游食品业集中度低,品牌企业市占率低;二,我国对食品包装监管不规范,给小企业过大空间。出于成本的考量,只有品牌企业才会选择永新这样的包装企业,这导致公司产品的实际需求有限;监管的不规范使得劣币驱逐良币。逆向思考,未来公司将随着下游品牌企业的市占率提升而提升;2015年底我国将强制执行新的食品包材安全标准,严格监管将给公司带来全新的发展机遇。 预计2013-2015每股收益分别为0.53、0.66、0.76元,2014年将是公司的业绩反转年,有望迎来业绩、估值双提升的戴维斯双击,按2014年17-20倍估值,1年内目标价11.2-13.2元,较当前股价有50%空间。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:1、原材料价格大幅上涨;2新项目进展不及预期,未能与主要客户达成供货协议。

投资要点: 近期,我们参加了公司深度交流会,以下是主要内容和我们的核心观点: 户外是处于市场扩容起步阶段的朝阳细分,而我们认可探路者在行业这一阶段的龙头先发实力和进取态度,行业份额有望提升,是行业内业绩增长较快且较明确的标的。行业低迷背景下,预计今年户外仍有20%以上的增速。公司外延仍保持一定增速,未来线下业务定位是增强消费体验、互动,门店功能调整为以社交体验为主,注重加强旗舰店、专卖店、体验店建设。1-9月份新开201家,预计全年300家左右。1-9月营收8.33亿,增长33%,1-9月终端零售增长高于公司营收,为37%,10月份仍延续这一趋势。我们预计公司全年收入在35%左右,高于行业整体。 线上业务的超预期可能性正不断被证实。面对电商趋势,我们认为公司在推进线上线下一体化的O2O模式上的思路逐渐清晰,对产品研发、品牌推广、渠道、供应链等都进行了相应调整。未来线上业务将定位于商品+服务互动分享平台,发展模式参照GSI(美国第三方电商外包企业),专注“网络前端营销+后端IT信息处理+CRM+供应链”。未来线上销售体系将为:B2C平台销售(官方旗舰+线上分销店)+授权店(线下销售渠道电子化)+垂直电商+自助旅行服务平台互动。未来全渠道目标销售结构:线上30%,线下40%,团购特卖30%。 今年在处理短期线上线下利益冲突上有突破性亮点:采取产品差异化策略,自营店和专业线上分销商(超过300家)售卖特供品为主。未来将不断提升产品专业性,强化自有科技的专业鞋服+智能装备,今年年底之前会拆分不同类目进行事业部运营,聚焦目标消费群;将加盟商纳入线上销售体系(超过20家),短期消化库存和认知线上运营;打造E-toread垂直平台作为流量入口,推出官方微博、微信公共账号、APP和社区化运营,目前已与途牛、绿野等流量平台合作,将流量转化为价值,尝试推广与经销商分成模式。公司今年“双十一”总销售超亿元,自营7749万元(去年2300万),经销商约2000多万。我们预计全年电商2.5亿左右(去年1.1亿),占比提升至16%左右。 而中长期看,我们认为线上业务的突破正是公司探索从户外品牌商向“商品+服务”户外平台运营商战略转型的关键步骤。因为户外行业特殊性(产品和服务专业性)给予了公司这一转型路径选择的机会。我们认为这点恰是不能简单界定公司是传统品牌标的,而公司作为国内户外行业的绝对领先品牌,具备引领行业发展先发优势。 投资建议:因此,我们坚定看好公司及户外行业成长的持续性以及公司整合资源的实力和发展潜力,持续将其作为行业内在适应新的市场变化、顺利转换经营模式上有潜质的首推标的。预计13-15年EPS分别为0.56、0.73、0.93元,上调未来6个月目标价为18-20元(原为15-17元),对应14年EPS为25-27X,维持“买入”评级。 风险提示:消费回暖长期无起色,电商发展低于预期。

投资要点: 近期我们调研了公司,就经营情况与管理层进行了沟通,主要内容和我们的观点如下:“双十一”LOVO品牌销售良好,预计全年电商贡献占比提升到15%左右。整体销售约1.8亿元,3个店(自营店1.55亿,去年同期约9000万),客单价略低于去年,流量转化率有所提高。今年以电商品牌LOVO主导参与,仍保持家纺品类第一,销售表现超公司预期。我们认为公司线上大力发展LOVO对短期解决线上线下利益冲突有一定作用。今年电商将是公司增长亮点,前三季度近2亿元,加上“双十一”,全年预计约4-5亿(去年约2亿),销售占比提高至15%左右。 经销商补货意愿尚不强,预计今年业绩无大惊喜。公司三季度经销商补货能力不强,目前家纺终端仍较平淡。10月份批发销售预计仍有所下降,11月份因“双十一”的贡献预计会持平,12月份仍主要看加盟商补货,而公司整体返点政策上无大变化,我们预计加盟商补货冲量意愿不高。因此,我们判断公司全年业绩应无大惊喜,乐观预期,收入、净利润可基本与去年持平。 14年春夏订货恢复增长,明年中期拐点可期。经过去年和今年的渠道去库存,我们认为公司目前渠道处于去库存尾部阶段。14年春夏订货较同期增长10%左右,主品牌罗莱已恢复增长,新品经销商认可度较高,占比提升10个点左右,主推系列超额完成目标。同时考虑到今年低基数效应,我们判断明年中期业绩拐点可期。 公司战略梳理逐渐清晰,精细化管理能力也在提升。公司年初以来不断梳理品牌和渠道架构,管理层未来三年战略整体方向更加清晰。多品牌规划上:除了罗莱外,未来将集中资源重点发展LOVO和Kids。LOVO:希望打造成线上罗莱,后期会增加品牌投入,比如新签代言人,在产品研发上着重提升品质,打造自身品牌竞争力。Kids:发展童装家纺品牌,随着床品消费意识提高,家庭对儿童产品更加重视。其他品牌市场空间不大,要保证毛利率,作为现金和利润贡献者。渠道规划上,公司电商发展较快,整体直营占比会提高,线下加盟则会降低。公司今年线下直营正增长,我们预计加上电商,直营全年占比可达25-30%。同时,公司也在做人力和供应链等管理项目,销售和市场拓展能力也有提升。我们认为精细化提高保障公司未来增长更有质量。 投资建议:根据当前跟踪判断,我们下调公司13-15年EPS为1.36、1.66和1.99元(原为1.52、1.78和2.12元)。我们认为家纺因消费低迷叠加地产调控最先调整后有望率先回暖,公司是行业最大标的,且给予经销商足够空间消化库存,则家纺需求回暖后,经销商层面会逐渐恢复,业绩弹性大。中长期角度,公司“多品牌+多渠道”未来成长空间依然可观,具备做大潜质。估值处底部区域,维持“增持”评级。 风险提示:消费回暖长期无起色,高新技术企业资格复审没通过。

备受市场关注的天泉湖养生养老项目,2014年预计将有收入贡献,进度符合预期。据老龄委数据显示,2050年前后,我国60岁以上的老年人口将占全国总人口的近1/3,占世界老年人口的约1/4,估算届时老年人的消费需求将达到5万亿元,养老产业市场潜力巨大。公司目前投建的“金陵天泉湖旅游生态园”养生养老项目,位于江苏省盱眙县,距离南京仅90公里(1小时左右车程),沿沪宁高速经常州、无锡、苏州可至上海,周边客源可以保障。据我们与公司交流得知,天泉湖1期项目将正式对外开放,其中五星级精品度假酒店业务(88个房间)将逐渐展开,5栋养生养老公寓也将进入预销售阶段,力在打造专业化的养生养老机构。 亚太商务楼预计将于年底开业,未来有望增厚业绩。新金陵饭店位于现有金陵饭店北侧,是一家集超五星级商务酒店、国际5A智能写字楼、会议展览、餐饮休闲、精品商业于一体的高端精品综合体,建筑面积17.24万平方米,投资达19.83亿元,公司占股51%。其中酒店面积4.9万平方米,客房385套,价格政策尚未制定,预计平均房价在1000元左右,按照我们模型估算,2014年新金陵饭店有望贡献收入5000万元以上,占当期估算收入的10%左右,将有效缓解目前业绩下滑的压力。 酒店管理业绩表现亮眼,成熟经验输出塑造金陵品牌。目前金陵连锁酒店已经突破135家,遍布全国十一个省市,签约管理的五星级酒店总数全国第一,酒店管理业务表现亮眼。据中报披露,上半年酒店管理业务贡献营业收入2574.37万元,同比增长14.98%,占比总收入约10.45%,毛利2562.01万元,占比整体营业毛利约17.26%。在目前高档酒店整体承压的大背景下,酒店管理经验的输出一方面有利于挖掘新的盈利增长点,另一方面将有效打造金陵酒店品牌,增强业内影响力。 在线预订系统逐渐完善。目前公司客源中国内第三方在线渠道占比约15%,国际渠道GDS占比约10%左右,在线客房预订占比呈上升趋势,为适应在线预订发展的潮流,公司一方面加强与第三方平台携程等公司的合作,另一方面也在积极完善自身酒店预订系统,为金陵联盟下的所有酒店商提供更便捷的服务。 维持“增持”评级。目前宏观经济疲软,加上三公消费受限,高档酒店市场持续承压,短期内公司业绩难有较明显的改善,根据最新交流情况,我们预计公司2013~2015年EPS为0.22、0.25和0.39元/股,对应PE分别为36、32和21倍,不过考虑到公司新金陵饭店开业在即,天泉湖养生养老项目看点十足,暂维持“增持”评级不变。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险。

近期我们与上市公司领导进行了调研交流,要点如下: 三季度盈利好转主要依赖于出售长江证券所得的投资性损益,酒店主营业务仍然承压。从单季数据来看,三季度实现营业收入7.57 亿元,同比增加17.82%,实现归属母公司净利润1.64 亿元,同比增加58.43%;但若扣除非经常性损益(三季度出售长江证券、锦江投资等股票取得税前投资收益约1.1 亿元),仅实现净利润7847 万元,同比减少22.98%,主营业务表现仍不乐观。三季度有限服务型酒店各项指标同比均出现下滑,具体来看,客房出租率为87.82%, 同比减少0.70 个百分点;平均房价184.64 元,同比减少0.35%;每间客房提供的客房收入(RevPAR)162.15 元,同比减少1.13%。 锦江都城定位中档酒店市场,公司将重点打造该品牌,后期有望成为又一盈利增长点。在目前宏观经济疲软、三公消费受限的大背景下,高端消费出现下移,带来中档酒店需求(有效房价介于300-500 元/日之间)的增长。但从供给端来看,中国酒店市场一直呈现“两头重、中间轻” 的格局,中档酒店服务商主要以当地单体星级酒店(二、三星)为主,尚未有知名的连锁品牌大举进驻。公司此次收购时尚之旅后,通过与旗下其它品牌进行整合,全力打造锦江都城酒店品牌,未来3-5 年规划发展100 家左右(前期将以直营店为主),有望在中档酒店市场获得较为明显的先发优势,长期看点颇多。 自有在线预订系统进一步完善,未来将积极布局OTA 市场。现阶段公司内部的ERP 系统已经上线,配合外部的在线预订系统,将形成较为完善的在线酒店预订体系,可为锦江股份旗下所有酒店(包括未来投建的锦江都城)提供线上预订服务,预订渠道费用较携程等略低,加盟商可有效降低成本,同时从公司角度而言,除获得一部分渠道收入外,还可减少在OTA 业务方面对于携程、艺龙等网站的依赖,积极布局在线酒店预订市场。 维持“增持”评级。由于酒店行业整体低迷,短期内公司主营业务仍然承压,根据最新交流情况,我们预计公司2013~2015 年EPS 为0.64、0.72 和0.82 元/股,对应PE 分别为23、20 和18 倍,但考虑到公司经营稳健,中档酒店业务、海外业务、在线酒店预订业务等均在持续推进中,长期看点颇多,加之持有的金融资产具备较高价值,出售后将有效增厚业绩,暂维持“增持”评级不变。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险。

近期我们与上市公司领导进行了调研交流,要点如下: 受地产业务拖累,公司三季报盈利出现小幅下滑,但旅游、会展、在线旅游等其它主营业务同比仍保持增长。据我们与公司交流得知,受累于慈溪地产项目进入尾声,公司地产业务逐渐收缩,三季度公司整体盈利出现下降,当季营业收入报28.57亿元,同比下降31.8%,营业利润报1.58亿元,同比下降60.44%。不过由于今年以来公司持续增强内控管理、推进各业务板块融合,其它主营业务方面同比仍保持较好的增长,其中观光旅游业务营业收入同比增长13%,度假旅游业务营业收入同比增长29%,会展业务营业收入同比增长7%,遨游网在线营业额同比增长87%。 乌镇是目前国内最成熟的休闲度假景区之一,其模式符合现阶段业内观光游向休闲度假游升级的趋势,景区盈利模式实现升级(不再单纯依赖门票收入),未来增长潜力较大,加上异地复制项目古北水镇开始试运营,公司后期的成长空间十分巨大,我们长期看好乌镇模式的后续发展。从今年前三季度数据来看,即使在目前宏观大环境低迷、游客量同比微降5.88%的背景下,受益于景区散客化趋势明显,人均消费稳步提升,乌镇旅游的营业收入仍然同比增加11%,净利润同比增加18%,表明公司已逐渐摆脱传统景区周期性和淡旺季明显,接待量和门票提价空间有限等桎梏,开始实现观光游向休闲度假游服务的华丽转身。此外,10月28日首个异地复制项目古北水镇(公司合计持有41.29%的表决权,实际权益占比36.03%,是目前第一大股东)已经体验式开放,考虑到北京周边地区客流量、消费能力均有保障,而周边却无类似于水镇的游玩项目,古北水镇的增长潜力较大,公司成长空间也相应打开。 定增项目中,收购乌镇旅游股权有望增厚公司业绩,投建遨游网意在打造中青旅及其联盟的销售平台。乌镇旅游2013年上半年实现净利润1.34亿元(中青旅同期净利润约1.24亿元),2012年实现2.33亿元(中青旅同期约2.95亿元),是中青旅下属盈利较好的资产之一,定增收购15%乌镇旅游股权之后,将有效增厚上市公司的业绩。此外,募投项目之一遨游网平台的升级建设,意在打造中青旅及联盟的产品销售平台,顺应在线旅游市场快速发展的需要,为客户提供更好的在线服务体验。 维持“增持”评级。根据最新交流情况,我们预计公司2013~2015年EPS为0.70、0.86和0.98元/股,对应PE分别为27、22和19倍,目前来看乌镇模式有望成为国内旅游行业形态升级的方向之一,公司长期成长空间较大,维持“增持”评级不变。 风险提示:自然因素和社会因素的风险;经济周期影响的风险;市场竞争风险;募集资金投资项目实施的风险;安全事故风险。

公司发布三季报:实现营业收入13.1亿元,同比增长18.18%;归属上市公司净利润2.04亿元,同比增长16.22%,基本每股收益0.47元。公司预计全年净利润增速在0%-20%之间。收入增长低于预期,主要源于秋冬销售低迷及外延增速大幅放缓。休闲服自去年开始销售低迷,美邦、森马均出现大幅负增长。公司此前因差异化定位、产品性价比高、体量较小,通过外延式增长、运营改善维持了高速收入增长,但仍逐步受到行业影响,秋冬装销售低迷,少部分夏装仍未发完。 从渠道拓展看,截止三季度,预计门店总数与上半年基本持平,拓展增速放缓主要源于受行业低迷影响,加盟商信心普遍不足,大店拓展难度较大,且公司早期门店以小店加盟为主,抗风险能力偏弱。前三季度毛利率上升源于新品价格略有提升及集中采购降低成本。 单季毛利率略微下降预计由于处理部分关店库存原因。前三季度毛利率36.18%,同比提升1.28个百分点;三季度单季毛利率35.65%,同比下降0.75%。全年毛利率预计略有提升。销售费用率及管理费用率保持相对稳定,主要受人工费用影响较大。前三季度销售费用率10.8%,同比提升0.21个百分点;单季销售费用率10.74%,同比略下降0.34个百分点。单季管理费用率4.84%,同比上升0.45个百分点。 公司渠道以加盟为主,费用管控能力较强,预计未来费用率保持相对稳定。预计全年业绩将放缓。搜于特渠道以三四城市加盟小店为主,在行业低迷早期,一二线城市表现较为明显,三四线城市影响较小,但逐步三四线城市线下零售终端亦受到影响,且电商销售占比快速提升,线下渠道加盟推广难度加大,原有小加盟商盈利能力较差。公司管理运营水平不断改善,加盟商及门店质量得到较大提高,以加盟为主的模式预计在行业回暖时弹性较大。 盈利预测:我们看好公司管理运营不断改善,在行业内仍保持较快增速,但预计服装消费终端短期难见起色,下调2013年-2015年EPS为0.70、0.79、0.92元(原0.80、1.01、1.26元),下调评级为“增持”评级。风险提示:服装终端消费持续低迷;新开门店业绩低于预期

事件:公司公告实现前三季度营业收入20.86亿元,同比下降15.09%;归属上市公司股东净利润2.58亿元,同比下降29.88%。 收入增速符合预期,主要源于服装鞋帽行业整体销售低迷,加盟转直营回收存货。从月度销售情况看,7、8月负增长幅度较大,9月有所回升,黄金周零售额整体仍有两位数下降。分品牌看,预计奥康品牌单季度店效下降10%左右,红火鸟下降幅度最大,康龙次之。电商保持高增长,预计截至三季度实现2个多亿收入。OEM实现1个多亿收入,由于去年基数低,增速较高。从渠道增长看,总店面数预计相对稳定,面积有所增加,直营占比提升,主要源于三季度新开门店多为国际馆类大店,新增35家,总数达到47家;加盟转直营预计60多家。毛利率40.07%,同比提升3.55个百分点,主要源于渠道调整,直营占比加大。 预计未来由于线下销售低迷延续及公司战略调整,直营门店占比将持续上升,带动毛利率上升。从产品价格看,出厂价未提升,直营终端折扣相对稳定,加盟门店折扣更大。销售费用率17.02%,同比大幅提升6.26个百分点,主要源于去年上市后新增门店较多,摊销费用高,及今年加盟转直营导致相关费用增高。管理费用率7.54%,同比提升1.5%,主要源于收入增速下降,人工成本等管理费用刚性。加速渠道调整,不断内部优化等待行业复苏。公司将持续推进“品牌商”向“零售商”转型。从渠道调整进度看,由于行业终端低迷,一方面拖累了业绩,另一方面利于渠道转型,加盟转直营速度加快,预计四季度将继续转200多家,全年完成600-700家左右。 新开集合大店销售好于公司预期,老店改造的集合大店内奥康销售一般较为稳定或略有提升,但其他小品牌提升幅度较大,预计四季度还将新开30家左右集合大店,全年实现80家左右国际馆。因而预计毛利率、费用率将因直营占比提升而双提升。预计行业终端短期难见好转,且公司加盟转直营、开设集合大店、物流建设等投入将延续,业绩增长承压,但渠道优化和管理运营的改善使公司能够在行业复苏时快速反转。若行业情况不再恶化,预计由于低基数原因,业绩将逐步好转。 盈利预测:预计2013-2015年盈利预测为0.80、0.89、1.07元,维持增持评级。风险提示:终端消费持续低迷;费用增长超预期

公司公告2013年三季报:2013年1-9月,公司实现营业收入15.75亿元,比上年同期下降4.69%;实现归属于上市公司股东的净利润1.43亿元,同比增长1.28%。 公司业绩增长符合我们预期。公司前三季度营收增长下降速度进一步收窄,净利润增速由负转正,而分季度看,公司三季度营收同比增长0.54%,净利润同比增长37.84%,业绩逐季改善趋势明显。公司业绩好转的主要原因有以下几个方面:一是市场需求逐步回暖,特别是非洲市场和国内市场恢复性增长较好;二是公司产品结构调整,高毛利产品销售较好,公司盈利能力有所增强,公司三季度单季毛利率21.76%,环比提高1.54个百分点。 国际假发市场需求持续回暖。国际假发市场自去年中期开始低迷,公司产品出口受到冲击,随着国际经济缓慢复苏,假发需求也随之回暖。今年下半年,公司出口订单继续好转,美洲地区虽然负增长,但下降幅度进一步收窄,而非洲地区增长恢复较快,特别是随着非洲地区募投项目投产,部分产品实现了当地产销,经营效率和盈利能力都有所提升。 国内市场假发需求空间巨大。假发产品具有时尚消费品属性,同时又有刚性需求属性,国内市场空间巨大。随着消费者对时尚美观的追求,“Rebecca”作为国内假发第一品牌,越来越被大众所认知和接受。公司重视国内市场的开拓,积极实施Rebecca和Sleek的双品牌发展战略,加大了国内市场营销推广,今年对专卖店进行大力调整升级,加大对经销商门店建设支持力度,单店收入明显提升。近日国务院印发《关于加快发展养老服务业的若干意见》,随着我国人口老龄化进程加剧,满足老年人多样化多层次养老服务需求日益提升,假发消费作为“银发产业”重要组成,有巨大消费潜力,公司作为行业龙头,渠道和品牌优势突出,有望受益我国银发产业的快速发展。 国内外假发市场需求逐步回暖,美国依然较差,非洲和国内恢复较好,加上今年原材料采购价格相对去年低位以及去年四季度是盈利低谷,公司业绩有望继续回升,预计2013-2015年EPS分别为0.20、0.26和0.32元,对应PE21.08、16.58、13.22,维持公司“增持”投资评级。