事项: 金叶珠宝公告:为大力推进黄金租赁业务,公司拟在烟台、青岛、成都分别设立全资子公司,三家全资子公司注册资本 均为 1亿元。 评论: 子公司辐射区域市场,加快黄金租赁全国布局。 三大子公司加快黄金租赁业务在全国布局。公司分别在烟台、青岛、成都设立全资子公司,目的在于推动华东和西南区域市场的黄金租赁业务。公司原有的在北京、上海和深圳的黄金租赁业务均是通过当地子公司进行市场推广和业务拓展, 此次成立三大子公司意在推动黄金租赁业务尽快覆盖华东和西南区域市场,未来公司大概率继续以此模式拓展业务布局的可能(例如可通过在西安等地设立子公司来辐射西北市场)。黄金租赁业务在全国布局的加速将使业绩释放更加顺畅。 收购正式获批,在最适合供应链金融的领域起航。公司收购丰汇租赁正式获得证监会批准,黄金租赁业务将由此扬帆远航。公司是黄金加工领域龙头,黄金具有单价高、易存储、标准化程度高的特点,天然适合做供应链金融。通过供应链金融变现公司长期浸淫黄金加工行业的价值,基于五维模型判断,公司转型逻辑顺畅。围绕黄金租赁为核心的供应链金融转型将成为公司最具价值和看点的投资逻辑。 业务端:黄金租赁超千亿级市场。2014年国内黄金租赁涉及黄金2000吨,金额超4500亿,但同时具备产业优势与金融优势的公司少之又少,公司优势明显且独特。公司在黄金租赁市场每一个百分点的市占率就对应着45亿的租赁规模, 对于注册资本20亿的丰汇租赁而言,弹性足够大。 成本端:资金成本由11%到7%。1)通过与银行合作黄金租赁业务,资金成本在3%-4%;2)通过上市股东支持,获得低成本银行信贷资金;3)利用上市平台,资本市场多渠道融资;4)通过外商系租赁子公司获得低成本资金。综合判断成本将由上市前的11%降至7%左右,红利释放相当可观。 公司合理估值区间26~33元,维持买入评级。 预计2015年-2017年EPS 可分别达到0.77元/股、1.31元/股、1.63元/股。考虑到:1)融资租赁余额近5年复合增速超45%;2)黄金产业天然适合供应链金融;3)长期看,租赁公司区别于其他金融机构的优势,在于对特定行业的渗透力,金叶珠宝具备条件。好行业、好公司,理应享受估值溢价,我们给予上市公司2016年20-25倍PE 估值,对应股价合理区间为26-33元,对应合理市值区间250-314亿元。公司黄金租赁业务加速全国布局,业绩释放逻辑更加顺畅,维持买入评级。

最适合供应链金融的土壤 公司是黄金加工领域龙头,黄金具有单价高、易存储、标准化程度高的特点,天然适合做供应链金融。通过供应链金融业务变现公司长期浸淫黄金加工行业的价值,基于五维模型判断,公司转型逻辑顺畅。 业务端:黄金租赁超千亿级市场 2014 年国内黄金租赁涉及黄金2000 吨,金额超4500 亿,但同时具备产业优势与金融优势的公司少之又少,公司优势明显且独特。金叶珠宝在黄金租赁市场每一个百分点的市占率就对应着45 亿的租赁规模,对于注册资本20 亿的丰汇租赁而言,弹性足够大。 成本端:资金成本由11%到7% 1)通过与银行合作黄金租赁业务,资金成本在3%-4%;2)通过上市股东支持,获得低成本银行信贷资金;3)利用上市平台,资本市场多渠道融资;4)通过外商系租赁子公司获得低成本资金。综合判断成本将由上市前的11%降至7%左右,红利释放相当可观。 可能的催化因素除了较好的基本面因素外,公司在中短期仍具备可能的催化因素,主要包括:1)员工持股计划的最终实施;2)黄金租赁业务的放量;3)真实业绩超承诺业绩。 公司合理估值区间26~33 元,首次给予“买入”评级 预计15-17 年公司EPS 为0.77/1.31/1.63 元/股。考虑到:1)融资租赁余额近5 年复合增速超45%;2)黄金产业天然适合供应链金融;3)长期看,租赁公司区别于其他金融机构的优势,在于对特定行业的渗透力,金叶珠宝具备条件。 好行业、好公司,理应享受估值溢价,我们给予上市公司2016 年20-25 倍PE估值,对应股价合理区间为26-33 元,首次给予“买入”评级。 风险提示 如果中国宏观经济增长大幅趋缓,将导致公司租赁资产的质量出现下滑,影响利润水平。同时转型公司面临转型进度不达预期的风险。

前三季度业绩符合预期 2015年1~9月公司取得营业收入149亿,同比增长6.09%,实现归属净利润5.6亿,同比大涨64.52%,EPS 为0.29,符合我们的预期,预计公司全年可实现净利润8.4亿。 租赁规模放量增长,业绩进入快速兑现期 按照三季报披露数据,截止9月底,公司租赁资产规模应当为126亿左右,与我们判断一致,租赁业务规模放量迅速,业绩释放顺畅,成为市场对公司成长性和业绩弹性显著低估之处。我们预计租赁业务全年可贡献净利润5.2亿。 国企改革:长期可释放红利9亿 区别市场主流观点,我们认为:1)公司特殊股权结构,决定管理效率对国企改革具备较大边际弹性;2)参照造纸行业龙头企业历史经营数据,公司国改后经营效率提升可间接释放近9亿元长期红利;3)尽管国有股权两度流拍,但我们坚信国企改革是势在必行。 优先股发行在即,或成短期催化剂 公司优先股发行预案9月已获证监会核准,预计短期内即可完成发行,有利于降低公司资产负债率,较少财务费用,或成公司股价短期催化剂。 风险提示 若宏观经济增速大幅放缓,可能导致公司造纸主业与租赁业绩出现下滑;若公司国企改革推进慢于预期,可能影响公司转型进程。 明年租赁业绩将进入爆发期,维持“买入”评级 采用分部估值法:1)造纸业务给予2016年10-15倍PE 估值,合理估值60-90亿元;2)租赁业务参照深交所、新三板、港交所以及纽交所规模居前的融资租赁公司估值水平,给予2016年15-20倍PE,合理区间180-240亿元。综上, 公司合理估值区间240-330亿元,折算每股12.4-17.0元/股,仍具备47%-101% 的上涨空间。伴随租赁业务资本金的到位及杠杆比例的扩大,公司明年业绩将进入爆发期,维持“买入”评级。

前三季净利润1.24亿,能完成业绩承诺且有超预期可能性 转型后第一份成绩单符合预期,全年大概率超承诺。完成供应链金融华丽转型后,公司交出第一份成绩单,前三季度实现营收17亿元,归母净利润1.24亿元,分别同比增长462%、266%。三季度单季实现归母净利润0.83亿,其中预计供应链管理业务4000万左右利润,供应链金融业务对应3500-4000万利润, 考虑到金融业务实际运营尚不足两个月,且资金尚未完全投入,公司转型效果明显,能完成业绩承诺且有超预期可能性。 盈利能力提升仍有较大弹性空间 金融业务规模起量,盈利能力仍有较大提升空间。供应链金融业务放量是业绩增长主要推动力,由于定增募集资金在8月份完成对相应供应链管理、供应链金融子公司的增资,金融业务盈利能力并未充分显现。目前公司账上资金31.6亿元,未来业务拓展弹性空间仍然较大,预计公司净利润仍将持续快速增长势头。 50亿元公司债计划,坐实西南供应链龙头 50亿元公司债计划,资本优势明显。大宗品供应链业务是资本密集型业务,公司8月26日公告50亿元公司债计划,目前已经获得股东会批准,扩大资本优势。截至目前公司资产负债率为32.6%,为之后杠杆提升或资本运作留足空间。 风险提示 经济若大幅放缓,将影响公司供应链金融以及大宗品贸易的盈利能力。 大宗品类扩展有看点,维持“买入”评级 我们认为公司供应链金融模式在水泥、钢铁等大宗品类复制上仍具备较大潜力。同时,资金运用效率仍未完全体现,维持之前盈利预测,15-17年EPS 为0.27/0.70/1.04元,对应PE 为41/16/11X,维持“买入”评级。

融资租赁:大体量、低杠杆、高弹性 1)大体量:截至目前租赁资产规模120亿左右,重点布局造纸行业上下游、学校和医院、国有及大型民企、成长性良好的高新技术企业;2)低杠杆:注册资本90.7亿元,已到账58.7亿,租赁杠杆水平仅2倍,参照国内上市租赁公司平均6倍杠杆水平,仍具备较大提升空间;3)高弹性:立足山东,储备充足,租赁业务具备快速增长基础;4)高息差:利用香港子公司境外融资便利,净息差4%-6%,盈利能力高于行业均值。 国企改革:长期可释放红利9亿 区别市场主流观点,我们认为:1)公司特殊股权结构,决定管理效率对国企改革具备较大边际弹性;2)参照造纸行业龙头企业历史经营数据,公司国改后经营效率提升可间接释放近9亿元长期红利;3)尽管国有股权两度流拍,但我们判断该诉讼资产或有其他处理方式。 造纸龙头,受益集中度提升与产品优化 造纸行业维持底部区域,龙头公司通过市场份额的提升获得较强相对竞争力,前四大龙头市占率已由11年的18%提升至14年的24%。晨鸣纸业沿“林浆纸一体化”、“纸品高端化”方向演进,近几年营收维持稳健态势。 可能的催化因素 目前公司B股价值严重低估,且公司具有回购B/H股的历史,后续可能的B股回购计划和国企改革提速,都可对股价形成正向催化作用。 合理市值区间240-330亿元,空间57%-115% 采用分部估值法:1)造纸业务给予2016年10-15倍PE估值,合理估值60-90亿元;2)租赁业务参照深交所、新三板、港交所以及纽交所规模居前的融资租赁公司估值水平,给予2016年15-20倍PE,合理区间180-240亿元。综上,公司合理估值区间240-330亿元,折算每股12.4-17.0元/股,仍具备57%-115%的上涨空间。 估值与投资建议 预计公司融资租赁业务在未来两年将快速释放业绩,且公司在效率提升方面具备较大红利空间。若国企改革提速或实施B股回购计划,则将对公司形成有利的正向催化作用。考虑到公司业务具体格局,采用分部估值的方法对公司进行价值评估,其中给予造纸主业10-15倍PE估值、融资租赁15-20倍PE估值,则公司合理市值区间为240-330亿元,折算每股12.4-17.0元/股,仍具备57%-115%的上涨空间。给予公司买入评级。 风险提示 若宏观经济增速大幅趋缓,可能导致造纸主业和租赁业绩出现下滑;若公司国企改革推进慢于预期,可能影响公司转型进程。

转型煤炭供应链金融 公司于2015 年6 月底完成定向增发,募集资金48.48 亿元转型煤炭供应链金融,依托西南地区独特的区位优势以及大股东九天工贸的布局,看好公司转型。 煤贸业务已成规模,且份额将快速上升 西南区位优势以及“小煤供大电”格局为公司提供护城河,公司大股东已经是西南片区最大煤贸商,且计划50 亿打造供应链管理平台,强大资金优势将促使市场份额快速上升。 保理业务利润或快速释放 公司计划20 亿资金注入保理公司切入金融业务,商业保理已经成为发展最快的非银领域之一,享受10 倍杠杆优势。参照同行业案例,公司保理业绩有望快速释放。 供应链金融基础业务多元化 供应链金融业务现在煤炭领域展开,后续将逐步扩展至水泥、钢铁等品类,增厚公司业绩。2014 年仅云南省粗钢、水泥产量已达1689 万吨、7500 万吨。 滇中产业聚集区蕴含较大业务需求 滇中集团成为公司第二大股东,是滇中产业聚集区建设的主要承载体,按规划2020 年产业区总产值将达到6 千亿,占云南省GDP 20%,对能源及大宗品具备较大需求,禾嘉股份直接受益。 风险提示 若宏观经济大幅趋缓,公司供应链金融业务的不良率可能会出现上升;煤炭供应链金融模式向水泥、钢铁等品类复制的过程中,存在低于预期的可能性。 公司合理估值16.9-17.3 元/股 采用分部估值法,给予煤炭业务25 倍PE 估值,供应链金融业务20-25 倍PE 估值。由于2015 年只有下半年的煤炭供应链利润计入上市公司,我们参照2016 年的盈利水平,合理市值为189-195 亿元,对应16.9-17.3 元/股。由于我们在业绩测算中未考虑业务模式向多元大宗品类的复制,以及滇中产业聚集区带来的增量业务空间,不排除业绩超预期的可能性,给予买入评级。

投资要点: 渤海租赁近期资本市场运作连连,定增募集160亿资本,同时受让美兰国际机场持有的联讯证券股权。我们认为渤海租赁战略格局具备大视野,正逐步成长为航母级租赁公司。 综合点评如下: 1、受让联讯证券股权,后续资本运作极富想象力。渤海租赁受让美兰国际机场持有的联讯证券18.6%股权,将成为第一大股东,受让将于16年上半年全部完成。打破市场之前对于渤海租赁仅作为海航集团租赁运作平台的预期,后续多元金融运作空间极富想象力。 2、补血160亿,再造一个渤海租赁。渤海租赁定增募资160亿,2014年底公司归母净资产98亿,相当于再造一个渤海租赁。租赁行业资金门槛较高,渤海租赁不缺平台、不缺人才,资本瓶颈是公司腾飞的唯一限制,补血后将彻底摆脱枷锁。 3、租赁大格局,有望成为航母级公司。渤海租赁是唯一一家同时具备金融租赁、融资租赁双牌照的公司,近几年通过战略并购已经在集装箱领域做到全球第一,飞机租赁依托香港进军全球前列,公司已经成为国内顶尖租赁平台,有望成为航母级租赁公司。 风险提示:并购整合低于预期,政策执行低于预期

投资要点: 事件: 光大证券公司与光大集团股份公司、光大永明资管、中国光大投资公司、光大兴陇信托、光大金控资管共同投资的光大云付互联网公司。注册资本2亿元,光大证券持股40%。主要业务:金融数据处理与分析、金融信息技术外包、金融服务外包、资产管理等。 点评如下: “互联网+”先行,集团协同初试水。光大云付是光大系的第一家“互联网+”新业态企业,诞生便承载“网上光大集团”重要使命,具有集合集团多元资源优势的功能,将是光大集团内各成员间信息的互通和融合的天然数据平台,实现线上与线下融合。 集合集团资源,打造平台效应。光大云付是集团下重要的金融平台,未来将大力将在以下发挥重要作用。1.大数据平台-整合和归集光大集团内部和外部数据。2.金融产品交叉销售平台-集团成员企业产品及服务优势互补;3.支付平台-实现集团内客户账户服务一体化,4.投融资平台-降低投融资成本,发展普惠金融。 光大云付成立,将加速公司互联网金融发展和集团资源支持落地,继续看好公司集团资源支持、定增补充资本金、全新优秀管理层和行业向上发展周期的多重推动下的弯道超车。 看好集团资源支持,定增开启业务新空间。新光大集团重组后的光大集团股份公司是公司控股股东和实际控制人,公司将受益股权理顺后股东层面的资源支持。同时,公司推出定增方案,将有效补充资本打开业务空间。看好公司在集团改制重组、定增补充资本金、全新优秀管理层和行业向上发展周期下的弯道超车。预计2015-16年EPS为2.15元、2.69元,对应PE为16倍、13倍,维持买入评级。 风险因素:交易量低迷,自营和新业务发展不如预期

投资要点: 事件: 渤海租赁发布定向增发预案,将向包括控股股东在内的8位投资者定向增发不超过13.1亿股股份,按定增价格12.23元/股共计募资160亿元,本次定向增发不影响海航资本控股地位,所有定增股份3年锁定期。 募集资金用途如下:1)80亿元用于增资子公司HKAC开展飞机租赁业务;2)33.9亿用于增资子公司天津渤海开展租赁业务;3)26.1亿偿还海航集团子公司GSCII债务;4)20亿偿还子公司SeacoSRL债务并增资SeacoSRL开展集装箱租赁业务。 点评如下: 募集资金突破资本瓶颈,打开业务空间。租赁行业为高资本消耗行业,公司租赁业务横向布局较广,且自2011年借壳上市以来已经经历3次较大规模并购,其债务压力问题也是市场对公司最大担忧。本次定增后,公司负债率由81%下降到65%,消除市场担忧,同时打开后续业务开展空间。 重点加码飞机租赁业务,海外布局趋于完善。集装箱、飞机租赁是公司海外业务重点,目前公司集装箱租赁业务已经做到全球第一,往上突破空间不大。本次募集资金中的一半(80亿)用来加码飞机租赁业务。子公司HKAC共拥有并管理71架飞机,受益于亚太地区航空业发展,未来飞机租赁仍具备发展空间。 股权激励机制下,公司存在较强并购预期。公司2014年上半年推出股权激励方案,按方案,2015年、2016年净利润同比增速应分别达到25%、30%。公司主要盈利资产仍在于集装箱租赁和飞机租赁,但两者增速较为有限,公司存在强烈并购资产预期,且之前资本运作也验证了这个逻辑。 未来看点在国内租赁市场。目前国内租赁渗透率5.5%,大幅低于欧美国家的20%-30%的租赁渗透率,未来空间广阔,公司作为唯一一家A股上市租赁公司,具备资本渠道优势,且受益于一路一带等对基础设施投资需求的上升,国内租赁业务放量是其未来最大看点。预计公司14-16年EPS0.65、0.52、0.57元/股,对应目前PE估值20倍、26倍、23倍,维持增持评级。 风险提示:行业政策鼓励低于预期,公司并购整合不达预期

投资要点: 实现归属净利3.9亿元,同比增长625%。锦龙股份2014年实现营业收入11.4亿元,同比增长232%,归属母公司净利润3.9亿元,同比增长625%,对应EPS0.46元/股。 业绩符合预期,证券业务放量以及股权转让是利润增长主要原因。2014年,中山证券实现营业收入11.2亿元,归属于母公司所有者净利润1.6亿元,同比增长465%;东莞证券实现营业收入18.1亿元,归属于母公司所有者净利润6.2亿元,同比增长135%。同时,2014年3月转让自来水80%股权聚焦证券主业,获得2亿元转让款,提升投资收益。 再次强调战略配置锦龙逻辑:锦龙的核心看点在中山。全面导流+合伙人制度,令中山极具张力,如果一人一户取消,中山极具进攻性,建议战略配置。 中山证券互联网导流进展良好。目前,已经与BAT全面合作,且合作的载体是最具人气的APP。次主流财经类网站也正全面推进,预计合作对象不低于50家。取消一人一户限制后,中山导流将极其顺畅。 挖掘未开垦的处女地是中山导流之本。股民老龄化特征非常明显,而中山着眼的是新一代网民。他们是暂时的屌丝,未来是财富的创造者。 富有吸引力的机制吸引优秀人才加盟,快速做大投行、资管、研究等业务。中山证券通过合伙人机制,吸引行业内优秀人才加盟,快速补足服务链上的短板,是做强的节奏,也为导流环节到盈利环节铺好了道路。 一张白纸上画蓝图。2015年,导流、定增、合伙人加盟等多重因素作用下,利润兑现将非常顺畅,一人多户政策将加速业绩增长。 预计2015-2017年EPS分别为0.81、1.19、1.61元/股,对应目前股价PE估值63、43、32倍,互联网券商尚处于刚起步阶段,未来空间广阔,转型最为彻底,维持“买入”评级。 风险提示:互联网券商转型进程不如预期

投资要点: 据澎湃报道:海通证券将斥巨资入股“麦子金服”,麦子金服是国内领先的移动互联网金融服务集团,提供财富管理、股权投融资咨询等综合资产管理服务,旗下平台资源丰富,全资控股诺诺镑客,名校贷,大房东,财神爷爷4大平台,积累了丰富活跃的客户资源、流量价值、融资资源,合作将实现双赢。 资源共享,优势互补。海通与麦子金融的客户重叠度低,产品线不同,合作将带来资源价值共享,协同效应显著。麦子金服的债权和融资平台资源丰富,入股将打通互联网金融的平台连接,也可进一步推动“e海通财”的升级,实现资源互通,价值共享。 首个自由贸易账户花落海通。近期海通获得交行开出的首个自由贸易账户(FT),FT账户可进行资金跨境投融资创新,办理经常项下和直接投资项下的跨境资金结算等业务。预计未来划入FT账户的海外资金可直接投资国内市场符合标准的证券品种,资金结算后再原路返回至FT账户,打通境外资金境内运作的限制,实现资金自由流通,激活业务交易。 向互联网彻底转型,估值有提升空间。公司通过自身打造e海通财和外延扩张布局互联网金融,一系列布局彰显公司向互联网彻底转型,未来互联网金融价值将陆续兑现,入股互联网企业将提升公司估值,看好发展潜力。 盈利模式多元化,业绩向上空间大。传统业务加快转型,新业务盈利持续释放,形成传统和创新业务多元共赢的创利模式。经纪交易市场占率行业前四,股权融资承销金额排名行业第二,并购交易金额排名行业第一,投资采取多样化策略,资管业务规模持续攀升,资本型中介业务规模化增长,权益类、利率类和跨境类等多元化收益互换业务初显成效,做市业务和资产交易业务较快发展,实现多面开花新局面。当前资本市场正迎来大发展时期,各业务进入全面向上发展周期,雄厚的资本,领先的创新能力和全业务链模式驱动公司进入发展新周期,看好其增长潜力,预计15-16年EPS为1.15元、1.53元,对应15-16年PE为21倍,16倍,PB为3倍,维持买入评级。 风险提示:新业务不如预期,市场持续低迷。

加杠杆效应显著,业绩增长持续。归属母公司净利润38亿元,同比增长72%;营业收入110亿元,同比增长81%;EPS为0.72元,每股净资产7.15元,每10股派现金2.65元。定增完成后业务空间全面打开,同时通过发行公司债、短期融资券、探索新型融资渠道和开发新型融资工具等加杠杆方式拓宽资金来源,杠杆水平提升至3.5倍,推动业务规模化增长,业绩迅速释放,看好其增长潜力。 战略协同持续彰显,新业务全面发力。2014年公司全面落实“四位一体”战略管理体系,战略协同和执行力显著增强,通过引进关键人才,打造核心竞争力。传统业务全面升级,新业务持续发力,综合经营协同效果初显。 经纪向财富管理转型,投行加速组织架构改革。经纪大力推进向财富管理转型,积极建立以客户为中心的全方位、全产业链服务模式,经纪净收入43.6亿元,同比46%,股基份额4.18%,托管资产规模1.4万亿,同比增长59%。投行加速组织结构改革,新设大客户服务部、调整并购部和创新融资部,推动资产证券化业务,打造投行专业化品牌。投行净收入13.6亿元,同比213%。IPO发行数量和金额列行业第2名,56个保荐项目在会审核。重点发展场外业务,自主创设收益凭证、场外期权等交易产品,产品规模23.5亿元,新三板挂牌企业达67家,做市企业11家。 投资方式灵活,资管业绩靓丽。挖掘投资新模式,开展场外衍生品、基金做市、量化和套利、股指期货等投资,积极为个股期权、ETF期权和股指期权的做市和自营做准备。实现投资收益25亿元,同比增长102%。积极筹建资管子公司,打造全功能资管平台,对产品模式、投资工具、投资策略进行创新,构建齐备产品线。资管净收入4.27亿元,同比增长81%。管理规模1772亿元,同比增长157% 信用规模化发展,国际化加速推进。全面发展信用业务,规模业绩高增长,今年2月末两融余额659亿元,同比增长196%;市场份额6%,行业排名第5。融资融券利息收入25.7亿元,同比增长136%,利息贡献比66%。股票质押式回购年末待购回金额97.7亿元,同比增长308%。直投积极拓展夹层基金发展新模式,通过做大直投基金和发展创新型PE基金业务。积极探索主券商服务模式,为机构客户提供一揽子整合服务。国际化加速,境外业务快速布局,业绩将进入新一轮发展周期。预计2015-16年EPS为1.32元、1.68元,对应PE为24倍、19倍,维持买入评级。风险因素:市场波动风险,新业务发展不如预期

业绩靓丽回归,净利同比增长约9 倍。营业收入66 亿元,同比增长64%;归属母公司净利润20.7 亿元,同比增长905%;EPS 为0.61 元,每股净资产7.55 元,每10 股派发现金0.8 元,业绩大增速因2013 年”816 事件”导致业绩基数较低和盈利能力迅速回升。自营业绩恢复性增长、投行和经纪业绩快速增长,信用、资管业绩持续释放,直投、期货和境外业务稳步增长,重新步入增长新阶段。 经纪加快转型,投行推动结构调整。通过信用、代销、投顾等业务方向推进经纪转型, 推出点金门、富易贷等新产品,经纪收入29 亿元,同比增长40%。股基交易份额2.94%,行业排名第11。全面梳理客户账户,有效管理客户账户。投行积极业务结构调整,全力推进新三板业务,积极开拓再融资、并购重组业务,完成3 个IPO、15 个债券主承销项目及46 个新三板项目,实现收入2.6 亿元,同比增长7%。 信用业务业绩靓丽,资管稳步提升。通过提供综合性融资方案和针对性服务,信用业务客户转化率和市场占有率稳步提升。今年2 月两融余额434 亿元,同比增长214 %;市场份额4%,信用利息净收入10.6 亿元,同比增长62%。质押回购规模38 亿元,同比增长535%。资管子公司打造全系列金融产品,推出固定收益和量化套利系列产品,向大资产管理转型。资管收入4.3 亿元,同比增长114%。 管理资产规模1972 亿元,集合产品规模228 亿元。 投资收益恢复性增长,国际业务稳步发展。2014 年自营资格恢复后,探索新投资品种,全力推进FICC 业务发展,实现投资收益11 亿元。直投业务进入陆续贡献期,直投项目合力泰于完成借壳上市。境外业务依托母公司资源,加速境内外业务资源整合,经纪与投行业务平稳推进,客户资产同比增长35%。在自贸区投资设立光大幸福国际租赁有限公司,年内实现净利润0.2 亿元;2015 年2 月1 日成功签约收购香港本地最大的证券经纪商--新鸿基金融集团,加速国际业务进程。 看好集团资源支持,定增开启业务新空间。新光大集团重组后的光大集团股份公司是公司控股股东和实际控制人,公司将受益股权理顺后股东层面的资源支持。同时,公司推出定增方案,将有效补充资本打开业务空间。看好公司在集团改制重组、定增补充资本金、全新优秀管理层和行业向上发展周期下的弯道超车。预计2015-16 年EPS为1.01 元、1.34 元,对应PE 为23 倍、17 倍,维持买入评级。

资本实力雄厚,分享行业成长红利。海通证券盈利77 亿元,同比增长91%。实现营业收入179.8 亿元,同比增长72%,每股收益0.8 元,ROE 为12%,每10 股派发现金股利2.5 元。通过多次的战略性股权融资和债券融资打造资本规模优势,充分利用杠杆提升资金规模,2014 年杠杆率从2.01 提高到3.76,为资本中介和投资等新业务提供先发优势,推动业绩快速增长。目前公司正筹划H 股增发,完成后资本实力进一步增强,将继续分享行业成长的巨大市场红利。看好公司的规模效应、协同优势和国际化战略。 全产业链模式、创新领先的大型综合券商。业务线齐备,已建成涵盖经纪、投行、资产管理、PE 投资、另类投资、融资租赁等多业务综合性产业链。经纪资源雄厚,投资市场影响力强,资管发展迅速,新业务居市场前列,具有强大规模效应、交叉销售潜力和较强的全球服务能力的现代投资银行。以创新发展为驱动力,是多业务首批试点券商,积极探索融资类业务和柜台市场业务创新,居市场领先地位,2014 年新业务的贡献超过34%。 外延扩张拓疆国际化。重点通过外延收购进军国际业务,已成功收购并整合香港大福证券、恒信租赁打开国际市场,2014 年签约收购葡萄牙圣灵投资银行,布局欧美成熟市场和南美、非洲等新兴市场。公司也成功搭建自贸区跨境业务平台,同时海通国际证券成功签约收购日本上市公司JapanInvest(吉亚),加强对国际机构投资者的研究服务能力。全方位海外业务平提升掘金跨境业务机会和国际影响力。 盈利模式多元化,业绩向上空间大。传统业务加快转型,新业务盈利持续释放,形成传统和创新业务多元共赢的创利模式。经纪交易市场占率行业前四,股权融资承销金额排名行业第二,并购交易金额排名行业第一,投资采取多样化策略,资管业务规模持续攀升,资本型中介业务规模化增长,权益类、利率类和跨境类等多元化收益互换业务初显成效,做市业务和资产交易业务较快发展,实现多面开花新局面。 当前资本市场正迎来大发展时期,各业务进入全面向上发展周期,雄厚的资本,领先的创新能力和全业务链模式驱动公司进入发展新周期,看好其增长潜力,预计15-16 年EPS 为1.15 元、1.53 元,对应2015 年PE 为20 倍,PB 为3 倍,维持买入评级。 风险提示:新业务不如预期,市场持续低迷。

投资要点: 新华保险是我们保险股首推标的,2014年净利润同增45%,年化投资收益率达5.8%,因未结算所致,目前股价对应2015年15x新业务价值,混改大门并未完全关闭、触网也大力推进,继续推荐,给予目标价63-72元!承保业务继续改善,保费总量增速6%,业务结构进一步优化。1)总保费方面:公司总保费收入1099亿元,增速6%。保费增速较年中有所回落,主要原因在于自二季度以来,公司坚持保障型产品策略,加大传统险、健康险以及期交产品的销售。2)保费结构方面:传统险同比劲增118%,占总保费比达28.52%;健康险同比增长46%,占总保费比10.17%。3)保费渠道方面:个险占比达43%,较上年提升1.75个百分点,而银保渠道首度跌破50%至48.63%,较上年回落2.83个百分点。 年化总投资收益率5.8%,未结算所致。公司大力度推进资产结构调整,信托计划、债权计划、股权投资上大幅增加额度,增幅分别为132%、447%和70%。但收益率改善并不明显,公司年化总投资收益率达5.8%,较上年提升0.6个百分点。我们认为,公司投资收益有较大规模尚未结算。2014年1-9月,公司年化总投资收益率达5.6%,而第四季度资本市场的走强,较大拉升了投资回报,但净利润仅增加0.8亿元。 偿付能力充足率227%,历年新高。主要因发行次级债、当期盈利,公司偿付能力充足率达历年年末最高值。 混改大门未完全关闭,触网仍将大力推进。公司率先在上市保险公司中拉开混改大幕,但因价格等原因并未谈拢,后续不排除混改继续推动。触网是2015年新华的一大看点。 维持买入,目标价63-72元。保险行业正经历第三次戴维斯双击,保费增长与结构优化并举,投资收益率进入6%的新常态。公司作为纯寿险标的,充分受益行业发转。 我们给予2015年20-25倍新业务价值,目标价63-72元,维持买入评级。 风险提示:退保率过高影响资产负债管理;同业竞争过激引发价格战、银保收紧影响超预期、资本市场转淡等。