军工电子元件领军企业,智能制造再焕新机,首次覆盖给予“买入”评级。 1)我国军工连接器及电机领域的领军企业,同时作为航天科工十院唯一上市平台,公司在航天领域优势显著,航天市占率长期稳居第一,2004-2018年营收复合增速 23.3%、归母净利复合增速 16.8%,具备穿越经济周期的稳健成长基因,未来仍将持续受益于我军装备的加速升级列装。2)重点布局民用通讯及新能源领域,大力推行智能制造,经营效率稳步提升、2018年 ROE 达 13.34%。3)我们预计公司 2019-2021年 EPS 0.98/ 1.22/ 1.44元,对应 PE 25.7X/ 20.7X/ 17.5X,结合可比公司估值及增速预期,首次覆盖,给予公司“买入”评级。 军工连接器龙头,军品延续高增长,民品静待通信 5G 风起。1)军品:公司连接器的航天市占率长期稳居第一,且凭借在航天系统 50余年所积累的高精密电子元件的质量稳定性及高可靠性,已拓展至航空、电子等武器装备全领域。短期随着军品恢复性采购加速,公司作为上游核心配套已率先迎来业绩拐点、2019H1连接器营收+58%,叠加“十三五”军品订单前高后低,军工连接器业务逐步恢复高增长态势。2)民品:卡位民用通信市场持续做大做强,民品通信营收占比约 30%,5G 建设蓄势待发,通信业务拐点将至。 跟踪运营商资本开支及政策节奏,2019年实现试点城市 5G 商用后,将陆续推广全国商用。我们判断公司 2019年下半年 5G 业务将进入放量阶段。 军工微特电机龙头持续高增可期,高端继电器平稳助发展。1)微特电机: 公司是国内军用微特电机的 3家核心供应商之一,长期为载人航天、探月工程等国家重大工程配套,技术优势及行业龙头地位稳固,10年营收复合增速超 18%,未来将持续受益于我军武器装备现代化提速,维持高增可期。2)继电器:公司继电器业务以军用高端产品为主,对质量、可靠性要求十分严苛,市场需求相对刚性平稳、竞争格局相对稳定, 10年营收复合增速 10.3%,预计未来仍将保持平稳发展。 智能制造先行标杆,提质增效焕发新机。1)公司深耕智能制造近 10年,拥有一支超百人的智能制造人才队伍,2018年以高质量验收通过所承担的贵州省唯一国家级智能制造试点项目,计划到 2020年实现全部产品制造的智能化。2)受益于持续提升的自动化水平,公司运营管理提质增效取得显著成绩,2017年起实现上市以来毛利率的首度止跌回升、2018年提升至36.79%,固定资产周转率持续提升、2018年达新高 5.43,预计未来随着智能化的全面铺开,公司运营效率有望进一步巩固提升。 风险提示:宏观经济波动风险;军工订单波动较大的风险

振华科技 2019Q3利润增长 16% 扣非后增长 29%,符合预期,维持“买入”。 公司 2019年前三季度,实现营业收入 29.98亿元(yoy-30.2%)、归母净利 2.98亿元(yoy+15.55%)、扣非后归母净利 2.35亿元(yoy+29.0%)。 从 2019年 5月起手机代工业务不再并表,实现低效资产加快剥离,军工电子核心主业进一步凸显,业务增长趋势良好。我们认为,公司作为我国军工电子龙头企业,有望长期受益于国产替代和军品采购加速。暂不考虑深通信的影响,我们维持前期盈利预测,预计公司 2019-21年归母净利分别为3.21/3.93/4.91亿元,对应 EPS 为 0.62/0.76/0.95元(CAGR 23.7%),目标价 20元,维持“买入”评级。 公司业务结构优化,盈利能力提升明显。 三季报主要亮点: 1)经营利润: 2019Q1-Q3营业收入 29.98亿元(yoy-30.2%),主要系深通信不再纳入合并报表所致;归母净利 2.98亿元(yoy+15.55%)、扣非归母净利 2.35亿元(yoy+29.0%),利润端高增与电子元器件板块维持高增长有关。单季度看,2019Q3单季归母净利 7905万元(yoy-16.1%),或与部分订单在 19H1集中确认收入、及期间费用率提升有关。 2)利润率:公司高毛利电子元器件业务占比提升,前季度销售毛利率 43.22%,同比增加 18.19pct;销售净利率9.93%,同比增加 4.92pct,盈利能力改善明显。 3)成本管控: 2019Q1-Q3期间费用率 27.6%,较 2018年同期提升 9.8pct,管理/销售/财务费用率均有所提升,主要是受低效资产剥离影响所致。其中,研发费用率提升 2.2pct,我们看好公司加大军工元器件投入,发展后劲十足。 振华集团唯一上市平台,减负增效聚焦主业,激励方案彰显发展信心。 1)母公司振华集团是国内一流的军用元器件、集成电路供应商,旗下优质资产众多,成都华微(FPGA)、贵州风光等是领先的科创型企业。同时中国电子集团积极推进国企改革、加速军工资产证券化,资产整合预期增强。 2)近年公司对低效产业做减法, 2018年完成转让振华天通、吸纳振华进出口公司,聚焦电子元器件等优势产业,当前正加快处理 2.1亿元债权追偿诉讼事项。通过剥离手机代工等低效业务,我们认为公司盈利质量将进一步提升。 3) 8月10日,公司公布新股权激励方案,据考核要求计算, 2018-2022扣非净利润CAGR 不低于 13.3%,同时设立个人考核要求深度绑定人才,我们认为此次股权激励方案的落地, 将调动激励对象的积极性、增强公司持续发展能力。 风险提示: 1)军品订单的波动性较大; 2)振华通信虽不再并表,但其经营情况仍可能影响振华科技的业绩。

中航光电 2019年三季报业绩符合预期,维持“买入”评级。 公司发布 2019年三季报,收入增长 19.3%,归母净利润增长 19.2%,继 2019年中报之后,再次表现出稳健的业绩成长性,基本符合我们的预期。我们认为,高端连接器行业壁垒高,公司军品龙头优势持续加大、通信业务迎来 5G 产业机遇、新能源业务稳步推进,各业务均向好发展。公司是高成长、低估值的稀缺标的,有望持续受益于国防信息化战略和国产替代加速。我们维持盈利预测,预计 2019-21年净利润分别为 11.75/14.63/18.06亿元,对应 EPS 为1.14/1.42/1.76元, CAGR 为 23.9%,维持“买入”评级。 业绩报打消市场疑虑,高研发投入将驱动高成长。 公司三季报主要亮点: 1)19Q1-Q3业绩维持高增长, 19Q3单季度有所回落:前三季度营收 68.92亿元, yoy+19.3%;归母净利 8.31亿元, yoy+19.22%。 单季度看, 19Q3收入 yoy+4.8%,归母净利 yoy+11.4%, 利润端增速高于营收端,营收增速下滑或与部分订单在 19H1集中确认收入有关。 2)利润率稳定:前三季度毛利率 33.64%(yoy+0.29pct) ; 净利率 13.09%(yoy-0.35pct),维持稳定。 3)研发投入加大:前三季度研发费用 6.5亿元(yoy+47.53%),占收入比为 9.4%,我们认为公司加大对 5G 通讯连接器等产品的投入,将继续催生成长动力。 4)现金流良好:因销售规模扩大,部分回款周期长、且集中在第四季度,前三季度应收账款 53.6亿元(yoy+45.8%) 。经营活动现金流量净额 1.50亿元,上年同期为-2.72亿元,同比改善明显。 公司把握产业趋势, 军民并进前景可期。 公司具备市场化基因,较早推出股权激励方案, 2009年以来成功切入通信、新能源连接器产业。可转债募投项目新技术产业基地建设符合预期,我们判断公司盈利能力有望进一步提升: 1)军品方面:《新时代的中国国防》白皮书显示,我国装备投入占军费比已超 40%。十三五军品订单前低后高,我们看好公司军品增速维持在20%以上。 2)民品方面:据产业信息网,我国 5G 投资总额有望达 1.15万亿元,近 4G 的 1.5倍。高速背板、高速连接器等量利双升,国产化替代需求强烈, 2020年 5G 商用推广在即,作为华为全球金牌供应商,我们判断公司 5G 业务将逐步进入放量阶段。新能源方面,公司稳步拓展国际市场,9月份配套的雷诺车型正式发售。在整车厂年初库存消耗、新车型持续发售背景下,我们看好公司新能源业务在 2020年将迎来盈利拐点。 风险提示: 1)军品领域订单波动性较大; 2)新能源/5G 拓展不及预期; 3)海外市场拓展不及预期。

2019年前3季度净利润增长20.5%,业绩略超预期,维持“买入”评级。公司发布2019年3季报,实现营收75.36亿元(+5.25%)、归母净利4.21亿元(+20.53%)、扣非后归母净利3.82亿元(+20.68%),增幅较19中报有所扩大、略超市场预期。公司是我国唯一的主战坦克和8×8轮式战车研制基地,在2020年确保实现机械化的目标面前订单确定性高,同时作为兵器混改试点有望真正释放企业高质量发展红利。我们维持前期盈利预测,预计2019-2021年净利润6.19/7.30/8.25亿元,EPS为0.37/0.43/0.49元,CAGR15.6%,对应PE分别为30.9/26.2/23.2倍,维持“买入”评级。 营收净利双增稳步发展,期间费率降低是利润增长的重要因素。公司2019年前3季度营收+5.25%、净利+20.53%,增幅较19H1的+4.57%、+15.66%均进一步扩大,期间费率持续降低是利润增幅高于营收增长的重要因素。1)盈利能力改善:2019Q3公司毛利率9.44%(-0.30 pct)、净利率3.97%(+1.03 pct);2)期间费率降低:2019Q3公司期间费率3.51%(-1.10 pct),其中财务费率、管理费率、销售费率分别下降0.56 pct、0.37 pct、0.17 pct,经营管理改善带来的降本增效成果显著。 军品交付仍处高峰,公司在手订单充足。资产负债表多项指标显示公司目前在手订单充足,陆军主战装备仍处于加速列装的交付高峰期。1)存货:2019Q3存货金额36.53亿元(+11.03%),再创历史新高,主要系在产品未完工交付增加;2)预收:2019Q3预收款项64.39亿元(+24.89%),仍维持在历史峰值附近。 陆军主战龙头,产业链主导地位凸显。公司作为陆军主战装备龙头,产业链主导地位明显,对上下游均有较强话语权。1)应付预付:2019Q3公司应付账款36.83亿元,较2018年末大增130.90%,远高于公司同期的预付款项11.56亿元(-30.59%);2)经营现金:2019Q3公司销售商品提供劳务收到现金63.97亿元,亦始终高于购买商品接受劳务支付的现金53.24亿元。 风险提示:军品订单交付结算时点难以把握;铁路货车招标进度低于预期;混改进度低于预期。

2019年前3季度净利润同增32.1%持续超预期,维持“买入”评级。公司发布2019年3季报,1-9月份公司实现营收105.29亿元(+28.63%)、归母净利润4.05亿元(+32.12%)、扣非后归母净利润3.83亿元(+28.56%)。我们认为,公司正在持续兑现直升机加速升级换代与新机型逐步放量的景气上行逻辑,已连续2个季度业绩超预期。我们维持前期盈利预测,预计2019-2021年净利润为6.43/8.13/9.97亿元,EPS为1.09/1.38/1.69元,对应PE为42/33/27倍,维持“买入”评级。 营收增速再超预期,印证军用直升机处于高景气成长周期、公司订单充足。公司19Q1/19Q2/19Q3营收分别同增11.5%、40.2%、28.4%,已连续2个季度超市场预期,印证直升机列装高景气、新机型持续放量。资产负债表端指标亦交叉印证公司在手订单充足:1)存货:19Q3存货156.7亿元(+12.25%),再创历年3季报新高,参考往年存货以在产品为主,预计公司在手订单充足、产能正持续释放;2)预收:截至19Q3合同负债金额37.1亿元(-4.87%),虽略有下滑但仍维持在公司3季报的历史峰值附近,表明在手订单依然高企。 盈利能力持续提升,预计主要受益于型号放量带来的经营层面不断改善。2019年3季报公司实现净利率3.79%、同比提升0.14pct,为2014年以来最高水平,盈利能力持续提升,主要受益于经营层面不断改善、期间费率持续降低。2019Q3公司毛利率11.29%、同比下降1.15pct,销售费率/管理费率/财务费率分别为6.60%/0.71%/-0.17%,同比分别降低1.08pct/0.13pct/0.07pct,延续中报趋势,销售费用降低主要与售后服务费用等减少有关,预计系随着军用直升机加速列装,公司交付成熟型号产品放量较快、售后服务逐步减少。 一荣俱荣,营运能力及现金流量表同样改善显著。2019Q3公司的存货周转率/应收账款周转率/总资产周转率分别为0.64/6.84/0.43,较2018Q3的0.53/6.10/0.36均有显著改善,同时公司的经营性活动现金流入102.99亿元(+20.5%),且这些指标均达到历年同期的最佳水平。我们认为,营运能力及现金流领域的积极变化,均与公司已步入直升机交付高峰有关,随着型号产品交付不断加速及收入规模的扩大,回款及现金流状况持续改善。 风险提示:1)军品订单波动性较大;2)新机型量产进度不及预期。

“两机”专项稳步推进,高温零部件国产化需求加剧。 2016年 2月 25日,工信部部长苗圩明确表示要启动实施飞机发动机和燃气轮机重大专项。 在航发方面, “昆仑” 2002获批定型,标志我国成为继美俄英法之后全球第五个具备独立研制航空发动机的国家, 目前国产涡扇-20也在研发之中; 燃机方面, 2017年国内成立了“中国联合重型燃气轮机技术有限公司”同时,国内三大电气集团,东方电气、上海电气和哈尔滨电气均加大在重型燃机方面的研发投入。 随着国内加大“两机”板块的研发,高温端精密零部件国产化势在必行。 国内高端制造龙头,“两机”叶片获得突破; 对标 PCC,争做国内高端精密零部件龙头。 高端精密零部件对材料要求高,且生产难度大。全球来看,Precision Castparts Corp.(PCC)是全球性的复杂金属部件和产品龙头之一,也是全球各大工业燃气轮机和航空发动机生产厂商的主要供应商。 应流股份一直专注于专用设备零部件生产领域, 是国内高端铸锻件加工龙头。公司从15年开始加大“两机”板块投入。目前公司航空发动机定向和单晶叶片列入国家军民融合重点项目,已有部分产品开始交付;多种航天发动机高温部件批量交付;燃气轮机叶片方面,深度合作 GE, 定向叶片通过客户验收,投入小批量生产。 核电项目重启,公司核电板块迎来放量。 国内核电项目审批已沉积多年。今年以来, 3月 18日,生态环境部发布关于 2019年 3月 18日建设项目环境影响评价文件受理情况的公示(核与辐射)。公示显示漳州核电一期工程和中广核太平岭核电于 2019年 6月开工。 2019年 7月 26日,中国核电发布公告表示:“截止 6月底,中国核能电力股份有限公司旗下福建漳州核电项目已获得核准。 10月 10日,中国核电发布公告表示, 2019年 10月 9日,国家核安全局为中国核能电力股份有限公司旗下福建漳州核电厂 1、 2号机组颁发了建造许可证,标志着两台机组具备了正式建造的条件, 后续将根据现场工程进度按计划有序开展两台机组核岛的第一罐混凝土浇筑工作。 同时CAP1400示范项目正在推进之中。后续项目有望迎来核准落地。 公司传统核电业务以核岛核一级主泵泵壳和核一级爆破阀阀体为主。近几年,公司陆续突破核电新业务产品,进入核电金属保温层和中子吸收材料领域。 2018年底,公司在手核电订单为 4.16亿元。 后续核电项目启动有望加快公司订单释放,业绩高速增长。 盈利预测: 预计公司 2019~2021年实现收入 20.30/25.56/31.82亿元,实现归母净利润 1.42/2.03/3.23亿元,同比增长 94.3%/42.8%/59.4%。对应PE42.2/29.6/18.6倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 核电核准不及预期; 高温合金产品客户开拓不及预期; 产品成品率较低,毛利率受影响。

内蒙一机19H1净利润增长15.7%,业绩符合预期,维持“买入”评级。公司发布2019年中报,实现营收53.15亿元(+4.57%)、归母净利3.34亿元(+15.66%)、扣非后归母净利3.10亿元(+17.29%)。我们认为,公司作为我国唯一的主战坦克和8×8轮式战车研制基地,在2020年确保实现机械化的目标面前订单增长无虞,同时作为兵器混改试点有望真正释放企业高质量发展红利。我们维持前期盈利预测,预计2019-2021年净利润6.19/7.30/8.25亿元,EPS为0.37/0.43/0.49元,CAGR15.6%,对应PE分别为30.9/26.2/23.2倍,维持“买入”评级。 整体经营稳中有进,现金管理收益依然对利润端支撑明显。 1)成长能力:2019H1营业收入、净利润分别增长4%、15%,全力以赴保障强军任务,加快民品结构调整,上半年公告累计签订民品铁路车辆合同10亿元(+8.3%)。2)成本管控:期间费率2.74%、下降1.61 pct,其中财务费率、管理费率和销售费率分别同比下降0.98 pct、0.54 pct和0.09 pct,19H1财务费用同比减少0.55亿元、减值计提减少0.19亿元,加上其他投资收益等科目合计影响利润额达0.81亿元。3)盈利能力:2019H1综合毛利率9.92%、同比下滑1.52 pct,但受益于经营层面向高质量发展转变带来的期间费率降低,实现净利率6.33%、同比提升0.61 pct。 前瞻性指标预示军品生产任务依然饱满,业绩持续稳增长可期。2018年、2019Q1、2019H1公司的预收账款分别为59.4亿元(+79.6%)、70.2亿元(+33.9%)、53.78亿元(+2.4%),应收账款分别为8.2亿元(-6.0%)、8.1亿元(-35.4%)、19.1亿元(+46.0%),存货分别为20.8亿元(+26.9%)、22.1亿元(+13.4%)、31.5亿元(+44.3%)。前瞻性财务指标表明公司军品订货和回款均主要集中在年末和年初,而2/3季度由于生产任务推进带来存货金额持续走高,19H1存货/应收高增预示订单饱满、全年业绩可期。 风险提示:军品订单交付结算时点难以把握;铁路货车招标进度低于预期;混改进度低于预期。

中直股份2019H1净利润增长35.5%,业绩超预期,维持“买入”评级。 公司发布2019年中报,实现营收69.00亿元(+28.75%)、归母净利2.41亿元(+35.50%)、扣非后归母净利2.32亿元(+35.18%)。我们认为,公司正在兑现直升机加速升级换代与新机型逐步放量的景气上行逻辑,有望步入新一轮高成长周期。我们维持前期盈利预测,预计2019-2021年净利润为6.43/8.13/9.97亿元,EPS为1.09/1.38/1.69元,对应PE为42/33/27倍,维持“买入”评级。 聚焦主业提质增效,各项主要财务指标持续向好,印证直升机产业链高景气。 1)经营业绩:公司营收、归母净利润、扣非归母净利均实现高增长,增速较2018H1分别提升27.81pct、19.52pct和20.97pct。2)盈利能力:毛利率由2018H1的12.64%下降至11.28%,但净利率由3.23%提升至3.41%。3)成本管控:期间三项费用率(含研发)下降1.33pct至7.42%,其中管理费率(不含研发)、财务费率和销售费率分别下降1.31/0.29/0.20pct,研发费用大增96%。4)预收和存货:2019H1公司合同负债42.96亿元(+4.5%)、其中航空整机产品占比高达99%,存货135.80亿元(+2.6%)、其中在产品约占64%,均维持在历史高位水平,表明公司订货饱满,业绩持续高增长可期。 军用直升机开启新一轮高景气周期,民机业务蓄势待发。1)军机方面:我国军用直升机发展远落后于美国,存在数量少、吨位谱系不全等问题。而需求最大、最急迫的10吨级直升机、及20吨级重型直升机仍全部依赖进口。 当前我国国防现代化建设正加速,我们认为在军费投入向航空装备倾斜的背景下,我国军用直升机将迎来新一轮快速成长期。2)民机方面:2018年公司在民机科研方面深入开展“一机首飞”、“一机论证”、“两机取证”等工作,各型直升机销售稳中有进,各主打产品逐步站稳市场。同时赴非洲开展Y12和AC312推介工作,努力推进“一带一路”市场的开拓。我们认为在低空空域开放等政策的扶持下,公司民机业务有望显著受益。 风险提示:1)军品订单波动性较大;2)新机型量产进度不及预期。

振华科技 2019中报业绩符合预期,维持“买入”评级。 公司发布 2019年中报,实现营业收入 21.73亿元(-28.08%)、归母净利 2.19亿元(+33.75%)、扣非后归母净利 1.84亿元(+38.21%) 。 我们认为,公司作为我国军工电子龙头企业,有望长期受益于国产替代和军品采购加速。 我们维持前期盈利预测, 预计公司 2019-21年归母净利分别为 3.21/3.93/4.91亿元, 对应 EPS为 0.62/0.76/0.95元(CAGR 23.7%),目标价 20元,维持“买入”评级聚焦主业、剥离低效资产,军品核心业务增长趋势良好。 1) 2019年公司持续推进聚焦军工主业、加快剥离低效资产, 5月起主营手机代工业务的振华通信不再纳入合并报表范围,其 1-4月实现收入 3.22亿元、同比下降 77.7%。 2) 新型电子元器件板块实现收入 18.31亿元(+19.66%),营收占比提升至 84.28%,公司核心主业进一步凸显。 经营质量显著改善,盈利能力大幅提升, 净利润实现高增长。 1)经营利润新型电子元器件板块 2019H1实现利润总额 2.69亿元(+43.78%) ,是净利润高增长的主要来源。 2)毛利率: 新型电子元器件 2019H1毛利率47.40%、 提升 6.32pct,是公司盈利改善的关键。 3)经营效率: 2019H1应收账款及票据 31.19亿元(-32%) 、存货 8.73亿元(-20%) , “两金运营效率明显提高,经营质量显著改善。 4)成本管控: 2019H1公司期间费用率 26.54%, 大幅提升 11.37pct 主要是受低效资产剥离影响所致, 其中管理费率、财务费率和销售费率分别同比提升 7.75pct、 2.75pct 和 0.88pct, 管理费率还受到研发投入加大影响, 2019H1研发投入 1.37亿元(+26%) 。 减负增效聚焦主业,激励方案彰显长期发展信心。 1)公司自 2018年以来加快剥离低效资产、聚焦军工主业, 2019年 8月 16日就振华通信借款合同纠纷一案已提起诉讼追偿 2.1亿元的债权,加快处理低效剥离资产的未决事项。 2)公司于近期推出新的股权激励方案, 根据股权激励考核要求,2018-2022扣非净利润 CAGR不低于 13.3%,同时设立个人考核要求深度绑定人才, 我们认为此次股权激励方案的落地,对调动激励对象的积极性、增强公司持续发展能力、提升公司价值等将产生巨大推力。 风险提示: 1)军品订单的波动性较大; 2)振华通信虽不再并表,但其经营情况仍可能影响振华科技的业绩; 3)激励计划方案审议不通过的风险。

中航光电 2019H1业绩符合预期,维持“买入”评级。 公司发布 2019年中报,收入增长 28%,归母净利润增长 23%,符合我们预期,也打消市场对公司的业绩增长持续性的担心。我们认为,高端连接器行业壁垒高,军工、5G、新能源等领域需求旺盛,公司龙头优势持续加大,是高成长、低估值的稀缺标的,有望受益于军费投入加大与民用领域国产替代加速。我们维持盈利预测,预计 2019-21年净利润分别为 11.75/14.63/18.06亿元,对应 EPS为 1.14/1.42/1.76元, CAGR 为 23.9%,维持“买入”评级。 公司业绩维持较高增长,盈利能力显著提升。 公司 2019中报主要亮点: 1)成长提速: 2019H1营收 45.97亿元, yoy+28.2%;归母净利 5.73亿元,yoy+23.1%,利润增速的增幅大于收入端,主要系高毛利的军品订单增幅较大。单季度看, 2019Q2收入 yoy+15.8%,归母净利 yoy+14.1%,行业景气度持续。 2)利润率稳定:电连接器及集成组件收入占比 78.2%(同比+2.1pct),毛利率 37.4%(同比-0.12pct),基本维持稳定。 3)费用端: 继续加大研发投入,研发费用 yoy+54.4%;三项费用(含研发)占比 17.24%(同比+0.7pct),较上年增加可转债利息费用,整体经营效率有所提升。 4)现金流良好:经营活动现金流量净额 2.19亿元,上年同期为-1.23亿元。公司 2018年发行可转债募资 13亿元,投入新技术产业基地等项目。当前专户余额 4.36亿元,项目建设进度符合预期,看好公司未来盈利能力提升。 军民品市场拓展稳健,订单有望维持较快增长。 公司新合作项目持续开启: 1)军品方面:公司立足航空产业优势, 拓展航天及地面装备市场,参与“一箭七星”配套任务、拓展防务车辆连接器市场。“十三五”订单前低后高,我们看好公司军品订单维持 20%以上的增速。 2)通信方面:公司聚焦高速连接器、光互连背板等高端产品,把握 5G、云计算产业机会。根据产业信息网数据,我国 5G 建设总投资额有望达 1.15万亿元,接近 4G 的 1.5倍。 通过跟踪三大运营商资本开支,我们判断 2019下半年公司 5G 业务将进入放量阶段。 3)新能源汽车领域:公司与上汽、广汽等国内主要新能源车企均保持深度合作,国内市占率约 30%左右,同时积极拓展国际品牌市场。 风险提示: 1)军品领域订单波动性较大; 2)新能源/5G 拓展不及预期; 3)海外市场拓展不及预期。

军工电子元器件龙头,聚焦主业价值重估,维持“买入”评级。我们认为,公司自2018年以来加快剥离低效资产、聚焦军工主业,并于近期推出新的股权激励方案,调整业绩考核基准,均彰显出公司做大做强的决心和信心。我们判断,公司作为我国军工电子龙头企业,将长期受益于国产替代和军品采购加速,有望迎来价值重估。我们维持前期盈利预测,预计公司2019-21年净利润分别为3.21/3.93/4.91亿元,对应EPS为0.62/0.76/0.95元(CAGR为23.7%),目标价20元,维持“买入”评级。 公司调整激励方案,彰显长期发展信心。8月10日,公司公布新股权激励方案,对业绩考核期及行权条件等作出调整。1)原方案主内容:根据2018年激励方案,激励对象包括高管、核心员工等共417人,计划授予期权938万份,占公告时总股本2%,行权价11.92元/份。经过24个月的等待期后可行权,三期行权比例分别为40%、30%、30%。2)新方案优化业绩考核标准,对考核期等作出调整。此次计划调整,激励对象不超过375人,激励份额、行权价等不变。主要变化:①考核期调整:考核期由原2019-21年变更为2020-22年,要求3年扣非净资产收益率分别不低于4.25%、4.75%、5.25%,亦不低于同业75分位水平。②考核基准提升:基准年度由2017年变更为2018年,公司2018年扣非归母净利润为1.80亿元,较2017年业绩考核基准提升0.27亿元(YoY+17.6%)。③对标范围扩充:聚焦“半导体及元件”领域,对标企业从15家增至17家。 根据股权激励考核要求,2018-2022扣非净利润CAGR不低于13.3%。与旧计划相比,公司新的激励方案业绩考核期更长。1)净利润方面:新激励计划要求,2020-22年扣非归母净利润较2018年增长率分别不低于25%、45%、65%,据此计算,2020-22年扣非归母净利润分别至少为2.25、2.77、2.97亿元,5年CAGR达13.3%。2)个人考核方面:公司设立个人考核要求,制定“A-D”5档绩效评估等级,该等级与激励对象实际可行权额度挂钩,利于深度绑定人才。3)我们认为此次股权激励方案的落地,对调动激励对象的积极性、增强公司持续发展能力、提升公司价值等将产生巨大推力。 公司是振华集团唯一上市平台,减负增效聚焦主业,盈利能力有望明显提升。1)母公司振华集团是国内一流的军用元器件、集成电路供应商,旗下优质资产众多,成都华微(FPGA)、贵州风光等是领先的科创型企业。同时中国电子集团积极推进国企改革、加速军工资产证券化,资产整合预期增强。2)近年公司对低效产业做减法,2018年完成转让振华天通、吸纳振华进出口公司,进一步聚焦电子元器件等优势产业。根据2019年5月6日公告,上海与德成为振华通信控股股东,振华通信将不再纳入公司合并报表。通过剥离手机代工等低效业务,我们认为公司盈利质量将进一步提升。 风险提示:1)军品订单的波动性较大;2)振华通信虽不再并表,但其经营情况仍可能影响振华科技的业绩;3)激励计划方案审议不通过的风险。

军工元器件龙头,焕发新机价值重估,首次覆盖给予“买入”评级。公司是我国军工电子元器件老牌的龙头企业,市场可能担心公司业绩缺乏爆发力,但我们认为公司自 2018年以来,公加快剥离低效资产、持续聚焦军工主业,将长期受益于国产替代和军品采购加速,盈利能力将明显改善,并且内生外延俱佳,有望迎来价值重估。我们预计公司 2019-21年净利润分别为 3.21/3.93/4.91亿元,对应 EPS 为 0.62/0.76/0.95元,首次覆盖目标价 20元(对应 32倍 PE),给予“买入”评级。 公司是国内军工电子元器件标杆企业,受益于国产替代和军品采购加速。 电子元器件产业前景广阔,在军民领域应用广泛,随着高端制造业向中国转移,我国电子元器件产业快速迅速。国防信息化离不开基础元器件,目前我国国防信息化水平较低,国防投入将向其倾斜,预计 2025年国防信息化开支有望超过 2500亿元。公司由始建于 1960年代的国家军工电子0八三基地发展而来,在军工电子产业具备领先地位。公司持续加大科研投入、加速产品转型升级,逐渐形成宇航级、高可靠的产品体系。随着微波阻容元器件、混合集成电路等募投项目投入建设,公司产品竞争力有望持续提升。 减负增效聚焦主业,推出激励彰显信心。1)近年来公司对低效产业做减法、剥离低效资产,2018年公司完成转让振华天通、吸纳振华进出口公司,进一步聚焦电子元器件等优势产业。深圳振华通信,主营手机及移动终端代工业务,盈利能力较差,2018年收入主动压缩至 23.3亿,净利润17万元。公司于 2019年 5月 6日发布公告,上海与德通过增加投资成为振华通信控股股东,同时振华通信将不再纳入公司合并报表。2)公司推出激励方案彰显公司长期发展信心:计划共授予 938万份股票期权,约占总股本的 2%,激励对象包括核心高管、技术骨干等 417人,行权价格为 11.92元/份。 作为振华集团唯一上市平台,公司有望受益于振华集团优质资产整合。1)振华集团隶属于中国电子集团,是国内一流的军用元器件、集成电路供应商,部分被动器件做到世界前三水平,产品全部覆盖航天航空、电子、船舶、兵器等军工领域重点工程,先后为东方红一号、两弹一星、探月工程、北斗等重点工程提供保障。2)振华集团子公司数量众多,涵盖电子元器件、新能源材料、集成电路等领域,旗下有成都华微(FPGA)、振华风光等半导体及集成电路领域的优质科创企业。中国电子集团积极进行市场化改革,推进军工资产证券化是集团的重要方向,优质资产整合预期增强。 风险提示:1)军品订单的波动性较大;2)振华通信虽不再并表,但其经营情况仍可能影响振华科技的业绩。

下调目标价至18元,增持。2月23日公司发布业绩快报,2017业绩低于预期,预计2018年压制因素迎改善,5G将助力业绩爆发。由于4G建设趋缓,公司民品业务增速放缓,我们下调2018-19年EPS至0.43/0.66元(原为0.69/0.9元),给予2018年42倍PE,对应目标价18元,增持。 “通信周期+汇兑损失+新产品导入+军改”致2017业绩下滑。公司2017年营收22.8亿元(+13%),净利1.3亿元(-33%),业绩下滑原因:①国内通信建设处于4G到5G换挡期,公司民品业务增速放缓,原材料价格上涨压低毛利率;②公司持有美元4864万(17H1),2017年人民币相对美元大幅升值导致17H1汇兑损失510万元,预计全年3000-4000万;③新产品导入费用较高,产能释放仍需时日;④近年来公司军品增速较快,2017年受军改影响增速有所放缓,预计18Q1影响开始逐步消除。 压制因素迎改善,5G助力业绩爆发。①进一步加大海外布局对冲国内通信行业周期(2016海外收入占比25%);结合国君宏观对汇率的判断,公司汇兑损失将明显收窄;大部分新产品获得盈亏平衡,2018年有望贡献业绩。②公司现有射频PCB、连接器、波束控制芯片等产品均为5G建设所需元器件,我们预计2019年将带来业绩贡献;2月1日股票激励计划授予总经理余总80万股股票,价格7.63元,余总曾就职于中兴通讯,未来将带来渠道优势和产品系统化升级。 l 风险提示:转型力度不及预期;5G建设进度低于预期。 催化剂:军品订单恢复;5G牌照发放。

首次覆盖苏试试验,目标价34.2元,空间41%,增持。市场认为公司所处的振动试验设备市场空间小且增速平稳,难有爆发式增长,却忽视了公司正通过产品升级、转型服务、全面进军军工等路径打开成长空间,未来有望成为军民融合标杆企业。预计2017-19年EPS为0.51/0.76/1.03元,CAGR为34%,给予2018年45倍PE,目标价34.2元,增持。 从振动到综合类设备,突破传统业务瓶颈。①公司是深耕国内振动试验设备领域50余年的隐形冠军,在电动领域市占率达40%。目前国内振动试验设备市场达50亿元,进口替代空间大。②公司陆续推出三综合环境试验设备等新产品,进军更大市场,我们测算试验设备空间达280亿元。③2016年公司新产品订单达1.4亿元(+119%),随着军工和新能源等下游领域快速发展,预计试验设备增速将维持20%以上。 从制造到服务,打造军民融合第三方试验服务领跑者。①根据公司公告,试验服务毛利率为设备制造的2倍,国内市场空间约150亿元,向试验服务转型是大趋势。②公司试验服务覆盖军民融合重点区域,截至2017年底,公司拥有11家实验室,预计到2020年将达到15-20家,服务业绩贡献将超70%。③抓住军民融合历史契机,领跑国内第三方试验服务,公司实验室2年内即可实现盈亏平衡,先发优势明显。 拟定增4.58亿元,助力公司快速发展。2018年1月9日定增获批,拟发行不超1600万股,主要用于设备制造技术改进和实验室网络改扩建。 风险提示:国家R&D经费支出不及预期;实验室经营不及预期。

投资要点: 首次覆盖菲利华,目标价24.83元,空间54%,增持。市场可能担心公司增长爆发性不足,但我们认为公司不断夯实军工主业,并已切入半导体、光通信快车道,有望实现中高速增长。我们预计2017-18年EPS为0.42/0.55元。给予2018年45倍PE,目标价24.83元,给予“增持”评级。 军用石英材料受益装备信息化趋势,有望保持快速增长。1)根据《中国非金属矿工业导刊》报道,菲利华为国家唯一定点的石英玻璃纤维研制生产企业;2)军工行业随着小型武器智能化对雷达需求的增加,以及空军战机数量的增加,我们预计2018-2020年公司军工业务收入复合增速超过20%,超过行业平均水平。 切入半导体蓝海,分享百亿市场,打开新成长空间。1)公司是国内唯一受国际认证的半导体石英玻璃供应商,2017-2019年我国集成电路产业产值达4335.5亿元,CAGR20%,公司将参与瓜分百亿市场。2)目前半导体业务主要销往海外,未来进口替代将加速公司国内业绩释放,我们预计2017-2019公司半导体业务收入增速超过国内平均。 产业链横向和纵向布局,加强原有业务再提速。菲利华已实现石英纤维三维编织工艺,完成从材料到加工再到成型的产业链延伸。2015年公司收购石创,向下游加工行业延伸。2017年增持控股武汉理航,技术能力和市场空间有望再迎增长。 风险提示:军改影响项目推迟;募投项目进度不达预期。