股权分散度与企业经营情况呈正相关:通过分析发现大股东比例低的企业相对大股东比例高的公司表现出更高的管理能力与经营能力也就是说降低国有控股比例能够有效激发企业的活力。我们选取了不同行业中国有控股占比高低不同的公司做相应的分析。可以发现,无论是在白酒(山西汾酒与洋河股份)中还是食品(中炬高新与伊利股份)中这一理论都适用。 国改新突破,汾酒有望成为白酒中的伊利:A)近年来,国企经营效率低的问题受到重视,各地皆采取举措进行国改。我们认为主要体现在两方面:一是提高国有资产的运营效率,二是由“管资产”向“管资本”转变。B)在此背景下,推动汾酒提升自我机制建设,机制上的变化有助于激发管理层的积极性、进一步提升汾酒的利润率,降费用与提利润共同进行。通过其他相近毛利与产品结构白酒公司的比较,我们可以发现,目前汾酒在提升利润率与降低费用上还有很大的提升空间。在毛利率相近的情况下,汾酒的管理费用率与销售费用率都要高于同类公司(洋河、老窖)。 华润入股后助力汾酒渠道建设:第一汾酒可以通过华润已有的渠道和终端实现突破,第二通过华润入股(华润拥有很多做大做强消费品的经验)在战略上帮助汾酒提升能力,第三在保值增值上倒逼汾酒继续做大市值,确保上市公司和二级市场利益一致。 汾酒国改树立成功典范,有助推动白酒行业改革:大股东股权比例降低是国企改革的核心,用二级市场利益一致的机制替代缺乏主体意识的思维解决了授人鱼不如授人以渔。汾酒在白酒行业走在了最前面,作为品牌力很强的清香龙头企业,这种改变对行业的优化意义深远。汾酒国改为白酒企业国改提供了一个成功的范本,有助于推动整个行业的国改。白酒行业国有占股比例高的公司还有很多,例如茅台、五粮液等,国有控股比例都在50%以上。汾酒率先引入战投,符合自身发展的需要同时也有助于推动白酒行业向更为市场化转变。 盈利预测:考虑到引入战投与股权多元化建设的助力是一个长期过程此次暂不上调盈利预测,预计17-19年收入62、85、115亿,根据计算目前同类白酒上市公司平均PS为9.67,结合汾酒向上发展的趋势我们认为汾酒可以保持一个较高的估值,给予18年8.3倍PS,目标价81.5元。 风险提示:国改表现不达预期,食品安全问题,区域扩张不达预期。

点评: 1、小酒市场向品牌回归,沱牌及时切入。在小瓶酒(100ML)细分领域,小郎酒的大卖,拉开向品牌回归的趋势在小瓶酒市场的序幕。以往主流企业因为小瓶酒货值低(终端售价10-30元/瓶),普遍重视程度不够,资源投入有限。但有组织、运作能力的企业进入之后,通过大量铺货,终端优化成列提高渗透率;品牌领先,品质领先,性价比高导致复购率高,渗透率、复购率双升,收入规模迅速扩大,这是过去一年以小郎酒为代表的品牌小酒大卖的原因所在。在这个趋势下,定位大众名酒的沱牌及时切入,推出沱小九,定位品质小酒,宣传凸出“六粮酿三年藏”的品质特征。 2、对内沱小九填补品类空白带。沱牌定位大众名酒,2016年改制之后,将上千款品类精简为沱牌天曲、特曲、优曲三大产品线,价格带横跨80-200元。80元以下的价格带缺乏有代表性的主力产品,主要原因在于货值太低,厂商要被动在品质和毛利之间做出决择。而小瓶酒恰好满足了品质和毛利的双诉求,售价在20-30元/瓶的小瓶酒,对应500ML的主流规格,售价在100-150元,处在沱牌的主流价位上。因此,沱小九的推出,进一步开发利用了沱牌这个名酒品牌,在兼顾品牌形象、产品品质、毛利空间的同时,填补了沱牌80元以下的价格带空白,产品线进一步丰富。 3、定位年轻消费群体,一脉相承中保持创新。沱小九目标群体是年轻消费群体,独特的瓶盖拉环设计,简易方便,水波瓶身设计差异性强,辨识度高。产品品质方面,坚持纯粮酿造。品牌性格延续“悠悠岁月酒,滴滴沱牌情”、“智慧人生,品味舍得”的风格,“喝小九、向前走”主打正在拼搏,不断向前的情感诉求。渠道政策方面承接了沱牌舍得的经典策略,备受好评的“零风险经营,按照购货成本回购库存”、“优势网点覆盖”、“专项费用支持经销商组建销售团队”。 投资建议:民营机制保证竞争策略不断更新,战略持续领先。激励到位的优势,会在行业变革期,凭借战略规划的敏锐和执行力的保证,进一步放大。推出新品沱小九,进一步开发利用了沱牌这个名酒品牌,丰富沱牌产品线。预计公司17-19年营业收入18.5、24.5、30.5亿元,净利润2.5、5.5、8.4亿元。考虑到公司未来三年复合增速超过50%,给予18年40倍市盈率,6个月目标价65元,买入评级。

行业观点回顾:餐饮持续发力、次高端赛道优异搭载区位红利,洋河作为次高端龙头发展环境优越 2017年以来,餐饮月度收入增速都在6%以上,作为白酒消费的终端渠道之一,餐饮业的繁荣势必也会带来白酒消费的增长,高端、次高端赛道上的竞争者减少,300元以下品类竞争者增加,为次高端公司提供放量和抢夺份额的空间。此外洋河业务覆盖重点经济区域市场,洋河受益区位红利。 春节促销与提价彰显洋河增长势头,消费者培育渐显良效 洋河春节档配额仅剩40%,同比增长超120%。春节提价目标在改善渠道现状、防止产品老化的同时也将产品通过价格带上调实现了对洋河产品力的加强。高增长的背后,更是体现了终端对于洋河今年春节销售乃至未来发展信心的大幅提升和高度认同,凸显了洋河在品牌塑造方面的战略眼光。 海外收购葡萄酒上游产业,洋河平台化逻辑不断验证 通过对vspt的收购将进一步完整葡萄酒产品的生产及新品开发,改善品类结构,更好地控制上游供应,保证货源;也能借助VSPT在葡萄酒行业的积淀进一步拓展洋河葡萄酒领域的品牌力,不断验证平台化逻辑。 海外市场开拓强化消费者品牌认知,品牌力不断提升 收购的协同效应一方面不仅可以为洋河海外市场的开拓减轻负担,另一方面也可以通过打开海外市场来不断强化消费者的品牌认知,实现消费者白酒消费心理的培育,这对于品牌和场景壁垒高企的酒行业尤其重要。 布局葡萄酒市场扩展产品线,产品力不断提升 洋河现有星得斯爱未停系列和拉丁之星金标银标红标等葡萄酒产品,预计收购VSPT后将进一步拓展葡萄酒产品线,开发新的产品预防白酒产品老化可能带来的利润率降低等问题。海外收购推动洋河葡萄酒产业链垂直一体化,渠道力不断提升洋河的收购完成后将成为VSPT的的第二大股东,也就意味着公司的上游将获得稳定持续的供应,消除了上游供应不稳定以及丧失议价权的隐患,从生产到销售整条产业链洋河都占据主导权,提升控制力,增强洋河渠道力。 投资建议:平台化及产品力、品牌力、渠道力带来业绩和估值的双重提升逻辑 我们维持之前的盈利预测,随着产品的稳步提价,以及手工班为代表高端的打造、天和梦次高端的持续发力、低端酒的重新布局,公司产品结构持续提升带来收入的持续增长预期,以及海外收购的推动因素,预计公司17-19年营收195.9/235.1/270.8亿,EPS4.49/5.80/7.15,在行业整合和消费结构升级背景下,考虑未来增速和外延可能,给予18年30倍PE,目标价174元。 风险提示:食品安全风险,收入增长不达预期,收购不及预期

青花系列占据价格带优势,性价比高:白酒不同香型有着各自的消费人群基础。将清香、酱香、浓香三个香型的龙头放在一起做比较,茅台与五粮液的终端价格皆在1000元以上,而汾酒稳定在600的价格带。同茅台、五粮液比较而言汾酒更具性价比优势。而与其他600价格带的水井、洋河、古井等比,汾酒作为以前的“汾老大”品牌优势更为突出。 混改深入,体制变化激发汾酒活力:体制上的变化对企业发展起着至关重要的影响,汾酒混改之后,企业的经营活力正在逐步被激发。我们认为联营机制在行业上行的时候对收入增速的反馈更灵敏以及在行业下行时下抗风险能力更强。 联营机制下收入增速反馈更灵敏。横向对比汾酒、口子、洋河在行业复苏最早期的状态,国有机制的汾酒,是在三者中营收反应速度最慢的。直到叠加国改,和行业充分复苏之后,汾酒的收入增速才逐步提速释放出来。因此,我们认为,民营机制对于行业回暖的把握能力更加敏锐,能更早地抓住行业回暖的优势,占据优势竞争地位。 联营机制下抗风险能力更强。通过分析我们可以发现,在行业下滑之时,民营机制的抗风险能力更强。首先是体现在费用率的控制上面,通过比较洋河、口子窖以及汾酒3个公司的数据我们可以发现民营体制下的企业销售费用率控制更加到位。另一方面是体现在毛利率变化联营机制表现更优秀。在行业需求下滑,调整期,民企的适应能力更强,毛利率下滑较慢。 1+1大于2,优势资源互补形成联营新经济体:在比较了乳制品公司、调味品公司国有控股与民营控股的企业的增长情况来看,我们可以看出,大股东持股比例低的公司要比大股东持股比例高的公司增长更加快速,这就是机制带来的利处。自汾酒集团17年2月9日被确定为省目标责任书改革试点以来,子公司上市平台山西汾酒市值累计增长280亿,增长幅度130%。此外,同年2月23日,集团还与省国资委签下“三年再造一个新汾酒”的军令状,18年改革还将持续深入的推进,包括要把在制度层面为市场选聘的职业经理人打开上升通道;加快混合所有制合资联销公司的建设等。目前,山西汾酒国有控股的比例达70%,国有控股的比例很高,我们认为随着混改的深入,社会资本更多的参与进来,国有控股的比例有望下降,山西汾酒有望形成联营体制,享受机制变化带给企业的活力。 盈利预测:我们认为,山西汾酒会继续保持向上发展的态势,考虑到其强大的品牌力,山西省内经济的催化作用以及国改的继续深入,我们此次上调盈利预测17、18、19年收入62、85、115亿,eps1.21、1.99、2.98给予18年40倍PE,目标价79.6元。

行业层面:餐饮持续发力、次高端赛道优异搭载区位红利,洋河作为次高端龙头发展环境优越 2017年以来,餐饮行业受到消费升级和产品结构升级的双重推动,上半年餐饮月度收入增速都在11%以上,餐饮是白酒消费的重要终端渠道之一,餐饮业的繁荣势必也会带来白酒消费的增长,高端、次高端赛道上的竞争者减少,300元以下品类竞争者增加,为次高端公司提供放量和抢夺份额的空间。此外洋河业务覆盖重点经济区域市场,洋河受益区位红利。 产品力的提升:高中低三个价格带不断聚焦,巩固次高端领军企业的地位 首先,酒质的优异加上不断创新优化的工艺带来产品性能的不断提升;其次,次高端作为核心,作为公司发力的重点品类不断创造惊喜,涨价带来次高端领军地位的巩固,在改善渠道现状、防止产品老化延长生命周期的同时也将产品通过价格带上调并通过调控实现产品力的加强。最后,以手工班为代表的洋河高端系列的构建在提升产品档次的同时不断凸显底层价格带产品的性价比。 品牌力的提升:“新国酒”的打造、海外扩张和精细化运作共振 洋河在营销和宣传方面都将影响力在全民国家层面进行定位,同时,在一带一路白酒出海的背景下,依托公司最为符合海外市场偏好的绵柔口感开拓海外市场,2017全球烈酒品牌价值50强,洋河排名全球第3,是榜单中成长最快的烈酒品牌。公司通过品牌精准化运作实现营销的集约式管理,依靠传统渠道、新媒体等多种方式持续营销,品牌影响力不断提升。 渠道力的提升:补强渠道,直控终端,大力拓展省外新市场 首先,公司库存不断降低,渠道不断补强和完善。其次SFA系统投入,该系统可整合现有的终端销售数据,使厂商分工更加明确,将经销商变为配送商凸显渠道掌控力。省外拓展方面,2015年洋河新江苏市场共计298个,2016年达到395个,增幅32.55%,而公司2017年预计新增新江苏市场60个,预计增幅15.2%。 产品力、品牌力和渠道力三方面突破背后是优秀管理基因的支持 用人机制、股权激励方面行业领先,用新的激励机制和用人体制去推动业务发展充分释放竞争力。 投资建议: 随着产品的稳步提价,以及手工班为代表高端的打造、天和梦次高端的持续发力、低端酒的重新布局,公司产品结构持续提升带来收入的持续增长预期,我们预计18年公司销售将增长20%左右。预计公司17-19年营收195.9/235.1/270.8亿,EPS4.49/5.80/7.15,在行业整合和消费结构升级背景下,考虑未来增速和外延可能,给予18年30倍PE,目标价174元。 风险提示:食品安全,收入增长不达预期

事件:公司12月28日公告,为更好地统筹兼顾各种因素,经研究决定,公司自2018年起适当上调茅台酒产品价格,平均上调幅度18%左右。 点评: 1、17年基本面优异,18年提价,上调公司业绩预测。公司公告称,2017年度生产茅台酒基酒约4.27万吨,同比增长9%;预计茅台酒销量同比增长34%左右;预计实现营业总收入600亿元以上,同比增长50%左右。公司自2018年起适当上调茅台酒产品价格,平均上调幅度18%左右。以53°飞天为例,出厂价819元大幅低于终端指导价1299元,此次提价幅度,只是适当的减小渠道的高额利润,对于期间费用基本没有影响,提价部分基本上可以完全转换成税前利润。因此我们上调公司18-19年收入增速至38%、25%,上调净利润同比增速至40%、30%。 2、行业逻辑继续验证,高端次高端优势明显。受益于赛道竞争格局的优势,行业深度调整期,高端次高端供给充分出清,300以上板块收入增速显著优于300元以下板块。需求方面,消费基数的扩大,替代性放量优势明显。城镇居民人均可支配收入持续上升,至2016年上升至3.37万元,10年间累计可支配收入增幅为186%。另一方面,消费能力更强的高收入人群数量的增速更为领先。高净值人群增速从2007年到2017年10年累计增速达到540%。 3、以茅台提价为界,行业自下而上的逻辑逐渐占上风。我们认为未来行业跟茅台提价相关性会有一定的下降。因为随着明年茅台提价,未来可能2、3年不会再提。茅台后续没有提价的预期之后,行业提价的预期逐渐弱化,那接下来这些高端或者次高端公司能不能把利润做好,一定是要靠自己。未来行业进入集中化之后,一线二线龙头,他们自己的自下而上的能力会越来越发挥出来,明年整个板块来看,自下而上我们认为会发挥更大的作用逐渐占据上风,自上而下的逻辑会逐渐减弱。重点看好:五粮液,洋河,汾酒,沱牌舍得,这些自下而上优势公司。 投资建议:2017年茅台基酒产出率恢复正常水平,全年目标完成度130%,出酒率提升将一定程度上缓未来产能压力。未来3年后,产量进一步释放,公司对终端价格、经销商进行管控空间更加充分。在消费者基数扩大以及管理和营销方面提升的背景下,茅台的攻守兼备,性价比很高。我们上调公司18-19年收入增速至38%、25%,上调净利润增速至40%、30%。18-19年EPS29.10、37.70元,给予18年30倍PE,6个月目标价873元。 风险提示:食品安全风险,终端价格控制风险,宏观经济增速大幅下滑风险。

1、1218彰显发展信心,十三五目标有望提前实现 根据今年五粮液1218经销商大会传达的信息,公司2018年及十三五经营规划为:1)2018年收入指引400亿元(其中系列酒突破100亿,华中市场突破100亿),同增超过30%,五粮液品牌投放量将达2万吨;2)十三五规划集团收入达到千亿,酒业贡献600亿元(五粮液400亿元、系列酒200亿元)。由此看来,2020年集团的千亿目标、公司的600亿目标均有望提前实现,为五粮液的新征程开了好头。我们预计公司2017年营收有望突破300亿元。 2、国企改革彰显“涅槃重生”之心,静待辉煌之时 唯有打破国有体制机制束缚,提高人员激励,才能保证在行业中立于不败之地。公司定增计划于今年11月尘埃落定,员工积极性被盘活,经销商利益被优化;通过加大执行“百城千县万店”工程、试点“五粮e店”、进行物流改革等措施,不断进行渠道下沉;薪酬制度上将进行全新的大改革,明显提升员工收入水平,要特别强调收入和贡献密切挂钩,将多向生产一线、营销一线人员倾斜。国改在稳步推进中,内部治理改善、经营效率提高、渠道利益优化的正向循环助力公司不断实现新目标。 3、核心观点重申,上调18-19年业绩 1、按照公司规划,我们维持18年-19年营业收入增速至28%、27%,净利润增速分别至40%、35%。2、结合历史水平、提价预期、产品结构优化三个方面,毛利率仍有提升空间。3、改革节奏明快坚定不移,激活人员积极性,渠道执行力改善,经营优化,费用率仍有改善空间。4、多年布局海外市场,受益于一带一路,海外空间较大。 盈利预测:我们预计18-19年净利润增速至40%、35%。考虑到公司品牌地位、产品带腰部优势、,以及公司在今年1218经销商大会上传递的乐观信号,未来公司销售费用将保持稳中有降,改革进程加快,业绩弹性较大,我们上调公司18年目标市盈率至33倍,目标价110元,37%空间。 风险提示:食品安全风险、改革不达预期风险、终端需求下降风险

新订单价格同比上涨符合预期,供给+需求逻辑不断验证 永安药业12月19日在全景网互动平台上透露,公司目前正处于明年牛磺酸订单的谈判及签订期,明年牛磺酸新签订单的销售价格较今年同比均有所上涨。之前市场的担心过于悲观,我们认为现在是一个很好的布局时点,继续给予“买入”评级。 2018年1月1号开始征收的环保税将替代污染费,同行环保成本上升,进一步强化永安在行业内的地位,环保政策趋严大背景下公司竞争优势凸显 污染费改环保税,排污企业将受到比污染收费更加严格的法律制约,公司一直加强对环保的投入,各项环保指标符合国家的环保要求。华昌和远洋所在的江苏省环保税成本比永安所在的湖北要高,随着环保投入的增加,生产成本将进一步提高,以往以低价竞争的模式可能将无法延续。新的竞争格局之下,永安的竞争优势将更加凸显。 与通威股份交流显示在饲料领域深度合作前景 在饲料中抗生素使用非常广泛,如果能被牛磺酸部分替代,牛磺酸空间巨大。之前通威股份基本没有在饲料中添加牛磺酸。11月12日永安药业造访通威股份技术中心,从企业反馈看:在饲料中添加牛磺酸能够较好地提升畜禽及水产品的免疫力和成长性。虽然暂时没有可以预测的需求,但该趋势的出现具有重大意义。永安药业未来与饲料企业的深度合作具有广阔前景。 下游需求强劲增长空间较大,食品饮料、宠物食品及饲料等行业对牛磺酸的需求增速较快,特别是饲料应用增长明显 除了在饲料领域的扩延,牛磺酸的下游需求一直较强劲,是公司基本面的核心增长点。据不完全统计,牛磺酸用量约90%以上集中于食品饮料、宠物食品和饲料领域等。虽然国内目前人均牛磺酸消费量不高,但随着对牛磺酸健康功能的认识日益提高,牛磺酸的消费量需求将越来越大。 再次强调公司的核心投资逻辑,目标价72元“买入”评级 公司在其2017年三季报上发布17年全年业绩预测,预计净利润为1.62亿至1.93亿,同比上升160%至210%。根据价格、产量和全球牛磺酸强劲的需求量,以及国家环保政策有助于规范市场,我们预测18-19年净利润为7.1和9.23亿元,18年估值有望在需求扩大的背景下提升到20倍,目标价72元,“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,产能、价格等方面不确定性风险。

事件:12月20日,公司董事会审议通过,拟将公司名称由“四川沱牌舍得酒业股份有限公司”变更为“舍得酒业股份有限公司”。 点评: 1、行业差异性复苏,高端、次高端具备品类优势。300元以上白酒板块收入增速显著高于300元以下板块。高端次高端赛道上的竞争者减少,300元以下品类竞争者增加,这是导致板块增速分化的最主要原因。在板块优势背景下,敏锐把握行情,公司更名,强化舍得系列,提升资源配置效率,体现了公司体制活力,和执行效率。 2、聚焦战略再上新台阶,差异化运用资源,把握次高端行情。此次公司更名,一方面,彰显了公司的做大次高端舍得系的坚定战略决心。另一方面,资源投入方面会有更加实质性的加码舍得系。中短期销售费用的转化效率提升,长期品牌价值和品牌形象强化均将加速。因此舍得酒的性能,会随着品牌的提升、价格政策的有效执行而得到提升。性能加速提升、性价比更具优势,使公司具备享受和超越次高端行情的能力。 3、舍得是公司高速增长的核心,更名凸显公司业务优势。2016年,公司舍得系列收入占比达到60%,2017年预计舍得占比继续上升。2017年公司舍得系列预计继续保持高速增长,公司2017半年报显示上半年东北、河南、山东等省外优势区域,增长势头良好(YOY40%-90%)。在沱牌系的聚焦优化,舍得系高毛利大单品放量的带动下,公司的毛利率迅速攀升。 投资建议:聚焦舍得系列,持续演绎高毛利、大单品、放量的业绩逻辑。预计公司17-19年营业收入18.5、24.5、30.5亿元,净利润2.5、5.5、8.4亿元。考虑到公司未来三年复合增速超过50%,给予18年40倍市盈率,6个月目标价65元,买入评级。 风险提示:定增推进不达预期风险,食品安全风险,宏观经济增速下滑风险。

点评:非奶业务推出,向大健康企业迈进。 1.豆奶市场培育基本成熟,介入时间佳。 同牛奶相比,豆奶更适合中国人的体质,豆奶市场的发展也经历了很长的一段时间。根据euromonitor数据显示2017年,我国豆奶规模已达90亿规模,并且近5年的复合增长率超10%。目前,在早餐市场,选择豆浆豆奶的消费者占比近4成,为牛奶的两倍。豆奶品类在仅有700万人口的香港便创造了17亿的销售量,相比之下,中国内地人口达13亿,则意味着豆奶产业将迎来千亿级别的消费市场。近年来,各大企业纷纷看重这块市场的巨大潜力,纷纷推出自己的豆奶产品,例如达利食品的“豆本豆”,科迪的小白袋豆奶等。期望能够率先抢占豆奶市场。相较来看,此次伊利推出的豆奶的节奏并不快,这款产品经过了伊利两年多的研发与打造,以期在一推出就抓住市场。 2.品牌+渠道两大优势共同推进。 伊利已经发展成为我国乳制品的龙头,凭借其品牌力与深耕多年的强大渠道能力以及强大的营销能力等,伊利进入豆奶行业有着独特的先天优势。 我们认为伊利的豆奶产品与伊利其他乳品可以形成品牌与渠道上的协同,推出豆奶产品并不需要伊利过多的增加对渠道的投入,在现有的渠道下面推出自己的豆奶产品,两大系列产品相互作用,有助于减少成本。 3.增加新品类,持续向大健康企业迈进。 此次豆奶产品的推出,预示着伊利正式推出自己的非奶业务,在走向大健康企业的路途上又踏出了重要的一步。伊利始终坚持大健康战略不动摇,持续的品类开发与新品创新助力伊利进一步向全球巨头达能靠拢。并且相较于发展到一定体量的达能,伊利的弹性与增长空间明显更大。 盈利预测。 由于新产品的推出需要一个培育期与发展的空间,但看好豆奶业务的发展,因此此次我们略上调盈利预测,上调17/18/19年EPS盈利预测至1.07、1.35和1.6元,给予30X估值,目标价40.5元。

1、人才战略执公司转型牛耳,改革进入快车道 12月7日,中层干部公开竞聘,人才战略启动实施。目标清晰,节奏明快。梳理公司今年以来的改革路径,战略思路清晰,执行迅速。从4月提出“二次创业”,到6月明确人才是二次创业的关键,再到12月全集团内涵盖生产、营销等多业务线条的内部竞聘。通过人才激励的到位,推动和完善公司改革的细则,并执行落地。 2、时代背景只争朝夕,从汾酒看改革巨大潜力 汾酒半年改革交出华丽成绩单,改革弹性巨大。今年2月汾酒集团签订经营业绩责任书,正式拉开汾酒改革序幕,至今年三季报,收入同比增长42.8%,扣非后净利润同比增长78.7%,净利率增长了3.8个百分点。国企改革的主线之一就是业务型改革,通过内部激励机制改变来激发公司活力,达到业绩提升。相同的时代背景,更好的起点,五粮液潜力巨大。 3、价格腰部优势显著,品牌先发占位 提价蓄力中,价格带格局逐渐成型。结合市场反馈,竞品表现,公司经营态度,看高明年提价概率。行业市场化趋势下,品牌优势占据先机。名酒加速份额提升,价格带抢占实现五粮液腰部优势。高端白酒三大品牌茅台、五粮液、国窖分别占据1000元以上,800-1000元、800元的价位区间。各自形成价格带之后,形成差异化竞争。伴随着消费升级和消费基础的变革,高端白酒的大众消费成为核心增量。消费品的28法则提示我们需求基数扩大,80%的份额被20%的公司拿走,五粮液就是这20%。 4、增长看点 1、十三五规划提出高要求,品牌聚焦优化发力。按照公司目标,将公司业务拆分,我们预计高价位酒未来三年将保持25-30%,中低价位酒保持20-25%的增速。2、结合历史水平、提价预期、产品结构优化三个方面,毛利率仍有提升空间。3、改革节奏明快坚定不移,激活人员积极性,渠道执行力改善,经营优化,费用率仍有改善空间。4、多年布局海外市场,受益一带一路,海外空间大。 盈利预测:预计公司17-19年净利润分别为90、126、170亿元,同比增速32%、40%、35%。考虑公司品牌地位、产品带腰部优势、以及改革进程加快,业绩弹性较大,给予公司18年29倍市盈率,目标价96元,33.5%空间。 风险提示:食品安全风险、改革不达预期风险、终端需求下降风险

1蘑菇业务-CPI上行过程中菌菇公司表现 食品CPI上行过程中,我们主要从产品的价格,以及公司的运营效率两个方面去理解对于公司收入的影响机制。食品CPI增速提高,推动菌菇公司周转率提升。其他条件都不变,周转率的提高,可推动产能利用率提高,提升销售收入。金针菇同比增速和食品CPI同比变化趋势一致。2018年食品CPI具备上升预期,食品类商品价格上涨之后,将为菌菇价格的上涨营造良好的宏观氛围。 中观行业层面,4季度价格指引明年价格。主流蘑菇品种价格周期性波动。2-3季度为每年之中价格的低谷,4季度-次年1季度是价格的高峰。4季度价格是次年价格区间先行指标。金针菇以及杏鲍菇品类,在2017年4季度价格开始上扬赶超去年同期水平趋势明显。因此从中观行业角度开看,2018年的整体价格区间预计将高于2017年。 2富平循环经济产业园不断推进,菌菇园林双轮驱动坚定不移 布局西北,园林菌菇双轮驱动战略实施坚定不移。公司6月5日与富平县人民政府签订西北生产基地建设项目协议书。菌菇区域扩张,需要产能布局跟进。菌菇公司在区域上的扩张和布局,主要的方式还是在目标市场所在地,新建或者并购现有产能。公司菌菇业务,产能利用率持续走高,西北生产基地产能陆续提升,将有效释放菌菇业务业绩。中茂循环经济经典模式的传承和创新,本质是微生物技术的利用,生态修复业务有望受益。 3传统园林业务继续高速增长,生态修复业务有望区域扩张 PPP利好园林行业上市公司,红利释放落实到营收增速上。2016Q-2017Q3期间,SW园林行业板块营收增速逐季增长。公司传统园林业务,订单充足,继续高速增长。上半年全资子公司中茂园林,实现营收11.2亿元,同比增长82%,实现净利润1.7亿元,同比增长101%。3季度公司在手订单金额36亿元。生态修复业务保持增长,富平农业循环经济产业园或将拓展西北业务。公司生态修复业务半年报同比增长10.45%。 4退出管理层的大股东减持将使公司经营加速交接,利益一致性提升 投资建议: 预计17-19年净利润7.1、12.3、17.5亿元;EPS0.28、0.50、0.70元,对应17-19年PE33X、19X、13X。年复合增长率超50%,PEG0.6!给予明年25倍市盈率,6个月目标价12.5元,给予买入评级。 风险提示:食品安全风险,并购业务不达预期风险,西北项目推进不达预期风险,工程款回收风险

1、经营持续向好,业绩增长在加速。17Q1-Q3营业收入521亿元,同比增长13.51%。营收不断加速,同比增速连续两个季度维持两位数以上水平Q2(19.63%)、Q3(17.68%)。更加抢眼的数据在于,Q3单季度净利润同比大增33.49%。3季度的增速较好的反映了伊利业务的增长的加速。 2、品牌优势不断加强,内生增长 一直以来,伊利发展走在我国乳制品行业前列。在潘刚全球化战略的指引下,伊利启动了“全球智慧链”工程。在亚洲、欧洲、美洲、大洋洲铺设了全球资源体系、创新体系及市场体系“三张大网”,整合全球优势资源,抢占先机,更好的服务消费者,实现持续的快速增长。 并且于今年8月30日,北京冬奥组委与伊利集团正式签约并对外宣布:伊利集团成为北京2022年冬奥会和冬残奥会官方唯一乳制品合作伙伴。伊利成为全球唯一同时服务夏季奥运和冬季奥运的健康食品企业,成就中国乳业新的里程碑。 我们认为,伊利在巩固国内乳制品龙头的同时也在不断的寻求向外突破。在国际上形成自己的影响力,提升国际竞争能力。 3、龙头优势不断凸显,渠道优势强化 我们认为伊利龙头优势进入收获期。目前来看三四城市线乳制品增速较快,一二线城市产品逐步区隔化,伊利强渠道优势不断强化。尼尔森零研数据显示,乳制品行业上半年增速在7%,其中,三四线城乡液态类乳品零售额比上年同期增长近9%,成为拉动乳品消费规模增长的新引擎;在一线城市销售的新品反馈良好,新产品“Joy Day 风味发酵乳”、“帕瑞缇芝士酪乳” 以及“巧乐兹绮炫脆层冰淇淋”等上半年占收入比重约7%,说明伊利已经逐步开始产品区隔化,避免未来可能产生的促销竞争。 投资建议:考虑到伊利龙头优势的不断凸显以及加入MSCI的影响,我们认为公司可以享受更高估值,维持17/18/19年EPS盈利预测1.07/1.30和1.58元,预计18年开始公司将全面加速,加入MSCI估值差距拉大,因此我们给予30X估值,目标价至39元。 风险提示:食品安全,原奶价格剧烈波动。

事件: 11.16日,天润乳业发布公告宣布与建工师国资公司拟在阿拉尔市五团沙河镇合资设立有限责任公司(简称“五团新公司”),打造示范基地,做强畜牧业,后期开展乳制品加工厂建设项目,实现市场化经营、产业结构调整、人口聚集、带动经济发展的目标。天润出资51%、建工师49%。并计划于18年拟建设年产6万吨乳制品加工厂项目。 天风点评: 1、缓解奶源压力,产量增加。 近年来天润乳业的产品大受消费者欢迎,然而随着销量的增加尤其是疆外市场的不断拓展产能不足成为公司持续发展的障碍。从2016年年底的数据可以看出,到2016年底全年乳制品产量10.32万吨,销量10.44万吨。产量跟不上销量的增长。此次合作之后,到18年后可为公司增加6万吨的产量,这将大大的缓解公司的压力。从公告中我们可以看出,五团新公司将以奶牛养殖、鲜奶生产与销售为核心业务。同时新公司将会融入天润的奶牛养殖技术体系,提升奶牛养殖水平。同时建工师也会保证五团牧场环保设施完善并通过环保验收,并保证五团新公司享受所在地团场内部最大优惠政策。解除后顾之忧。也就是说五团新公司在未来将为天润提供鲜奶等原材料,并完全受天润公司的管理。这将有助于天润严格把控奶源,巩固奶源优势,减少食品安全问题。同时有助于天润公司的长远发展。 2、助力新疆经济发展,政策支持。 作为兵团旗下唯一乳业整合平台,相比较于其他乳制品公司来说,天润乳业需要承担更多的社会责任。此次公告中提出,五团新公司后期目标是开展乳制品加工厂建设项目,实现市场化经营、产业结构调整、人口聚集、带动经济发展的目标。根据亚心网讯的报道五一农场为天润乳业提供原奶解决了仅100人不到的连队的20人的就业,并且有奶牛养殖户一年光卖鲜奶可赚30万一年。显示出天润乳业发展同时也拉动了当地就业,承担了社会责任。随着天润乳业的发展能够有效带动当地经济发展,促进就业。同时作为优质资产的天润乳业的发展也会受到新疆政府的大力支持。 盈利预测:考虑到18年6万吨项目的投产以及公司长远发展的潜力,我们此次上调盈利预测,预计17.18.19年营收12.34亿、17.52亿、24.3亿; 净利润1.28亿、1.86亿、2.52亿,Eps1.23元、1.80元、2.43元。给予18年45倍PE,目标价81元。

1、休闲卤制品行业高速增长,龙头优势趋显。 2015年公司在休闲卤制品行业市占率约1.43%,空间广阔。随着收入规模的扩大,大规模采购提高了公司对上游的议价能力,加强公司在原材料端的规模优势。公司毛利率从2014年起不断提升,17年Q3毛利率达35.4%。 2、公司前三季度实现收入28.89亿元,同比增19.07%,归母净利润3.78亿元,同比增38.42%,超市场预期。其中单三季度实现收入10.38亿元,同比19.58%,归母净利润1.4亿元,同比增54%。公司收入持续高增长,Q1营收同比增18.82%,Q2营收同比增18.89%。 3、公司坚持跑马圈地的策略。 加速门店扩张和持续提升单店利润,保障公司长期的业绩增长。截至半年报,公司门店数量已由去年年末7924家增至8610家,增加686家。受益于公司门店升级,线上引流和产品品类调整,单店销售业绩也有所上升。 预计公司每年新增门店数量预计800-1200家。 4、设立多项投资基金,积极建设行业生态圈。 今年10月公司发布《子公司参与设立投资基金公告》,公告显示公司出资9900万元设立设立湖南番茄叁号私募股权基金,持股占比99%。公司积极寻求并购机会,未来有望增厚公司业绩。 5、盈利预测: 预计17-19年实现营业收入39、45、52亿元,同比分别增19%、17%、15%; 实现净利润4.95、6.41、8.20亿元,同比分别增30%、30%、28%。对应18年27X,给予公司合理估值30X,对应目标价46.8元,“增持”评级。