事件 公司发布2015年年度报告,营收略有下降,净利大幅增长。2015年全年,公司实现营业收入10.21亿元,同比下降3.93%,营业利润0.04亿元,同比增长108.93%。归母公司净利润0.08亿元,同比大幅增长121%,其中扣非归母净利润-0.05亿元,同比增长82.41%。分季度来看,公司2015Q4实现营业收入2.73亿元,同比下降3.12%,归母净利润0.10亿元,同比增长134.62%。 简评 行业竞争加剧,新客户、新产品共驱收入降幅逆市缩窄。(1)化妆品行业增速放缓:随着全球性经济持续疲软,延续多年高增长的化妆品行业2014年的销售增速首次跌至10%,2015年1-10月规上企业主营收入1160.84亿,同比增长15.77%,实现净利润147.60亿,同比增长7.67%,日趋激烈的行业竞争使公司收入端承压;(2)新客户开拓拉动产销提升:2015年,在公司主要客户群--国际一线化妆品企业遭遇了严重的业绩困境的情况下,公司推进与优秀民族品牌化妆品企业和保健品企业的合作,如相宜本草、自然堂、云南白药和汤臣倍健等,使得公司产销降幅缩窄,库存同比大幅下降(包装库存下降17.45%,灌装库存下降33.64%);(3)产品结构调整打造新增长点:随着公司搅拌项目、片材管项目、PET瓶项目等逐步建成投产,公司产品品种和服务项目进一步丰富。15年公司其他类产品实现收入1.36亿,同比增长19.85%,占比增加至13.34%(14年为10.70%)。 产品毛利稳步升高,期间费用大幅下降,利润拐点渐显。(1)随着公司对人工和材料成本控制的加强,上游原材料价格降低,生活用纸及新材料业务快速发展,公司塑料包装、灌装和其他业务毛利为15.85%、10.05%和30.84%,同比增3.59%、2.10%和9.60%。(2)在三项中间费用中,仅管理费用同比增加1.75%至1.18亿,销售费用0.42亿,同比降15.09%;偿还银行借款后利息支出金额减少、汇兑收益增加使得财务费用同比大幅降115.94%至-0.22亿。 展望2016年,投资项目、产业链扩充、新产品拓展夯实龙头。(1)公司目前以苏州工厂为中心的华东基地覆盖华东市场,以广州增城厂区为中心的华南基地覆盖华南市场,以坪地厂区为中心的深圳基地覆盖国外市场的厂区布局,覆盖了国内主要化妆品生产区域,达到了“贴近客户、贴近市场”的区域布局目标,同时亦在积极评估其它区域投资设厂的可行性,把握海外和国内中西部的业务机会,寻找制造成本洼地;(2)在整体市场和战略契合度相符的前提下,公司亦适当考虑兼并或收购与公司产业链相符的有发展市场潜力的同类或相似企业,并将在2016年继续积极推进片材管、PET项目、彩妆等新项目建设,研发化妆品添加剂,聚焦改性材料、高阻隔材料、纳米材料等相关新材料,进入战略新兴领域,为当期和未来的业务提供增长点。 投资建议:公司专注化妆品塑料软管包装、化妆品塑料瓶包装和食品塑料瓶包装、化妆品注塑件包装罐、配套注塑盖的生产和销售、化妆品灌装业务等,目前客户拓展顺利,产品结构调整打造新增长点。我们预计公司2016-17年全年,EPS分别为0.10,0.14元,PE为126、83,考虑到业绩拐点向上,国改催化等,维持“增持”评级。

事件 公司控股子公司山东太阳生活用纸有限公司与日本制纸Crecia股份公司签署纸尿裤生意战略合作伙伴协议,山东太阳生活用纸有限公司将负责Crecia股份公司旗下Suyappy(舒芽奇)品牌纸尿裤在中国市场的品牌推广和销售。 简评 携手日本制纸Crecia开拓纸尿裤新业,市场空间广阔,品牌保障有力。(1)婴儿纸尿裤空间广阔,市场有望保持高速增长:根据2015年《婴儿纸尿裤消费行为调查报告》,我国目前婴儿人均使用纸尿裤3.23片,平均每片价格1.5元,按照全国0-4岁婴幼儿人数7800万人口计算,每年纸尿裤消费市场接近1400亿。随着“80后”进入生育高峰期和二胎政策的放开,按照每年926万新增婴儿数量估算,未来婴儿纸尿裤年均新增市场空间为152亿元;(2)战略合作对象日本制纸Crecia实力雄厚:日本制纸Crecia股份公司是日本第二大造纸企业-日本制纸的全资子公司,成立于1963年,其婴幼儿纸尿裤Suyappy(舒芽奇)首创新一代“空气纸尿裤”的概念,采用行业独创的“3D仿生面层”和“定格锁水技术”,品质卓越;(3)强强联合,公司快消品业务发展加速:公司“四三三”战略稳步推进,继推出“幸福阳光”系列生活用纸产品之后,此次与日本制纸Crecia的合作再增纸尿裤这一重要品类,是公司在快消品领域的又一突破,未来太阳纸业将为Suyappy(舒芽奇)品牌纸尿裤进行在中国市场的品牌推广和销售,而Crecia提供产品、技术和客户服务支持,业务快速发展可期。 造纸行业底部趋稳,拐点尚未明朗,各类纸品发展分化。(1)需求瓶颈仍在,过剩产能消化尚待时日:根据近年数据来看,国内纸品需求量保持在1.2亿吨左右,而目前行业产能利用率约80%,产能过剩仍将持续;(2)不同纸品、企业发展分化:2015年,文化纸因需求缩减而产量全面负增长,其中未涂布印刷纸产量同比下降4.6%,新闻纸下降4.1%,铜版纸下降1.6%;与此同时,包装纸实现正增长,其中箱板纸同比增长12.5%,瓦楞纸浆同比增长3.4%,且国外纸品进口替代空间仍大,整体来看,白卡、文化纸价格承压、包装纸有望小幅反弹,而生活用纸、高端纸品盈利能力仍相对其他纸类较强;(3)环保政策收紧淘汰落后产能,利好太阳等龙头企业:随着国家环保政策不断加码,以及地方环保政策执行力的增强,造纸落后产能淘汰加速,截至2015年底,规模以上企业从2014年底的2603家降至2430家,减少了173家,行业集中度趋升,利好太阳纸业等在技术、产能、品质等方面实力雄厚的造纸龙头。 新增溶解浆、高端纸产能投放及成本节省奠定业绩高确定性,快消品渠道拓展继续推进。(1)新增高端纸品产能盈利能力较强:一方面,公司轻型纸改扩建项目2015年9月投产,预计2016年可满产;高端牛皮包装纸项目预计2016年6月投产,全年产能释放预计40万吨,结合行业情况,预计新增产能盈利能力较强;(2)原材料价格低位运行,公司继续降本增效,毛利率水平有望再提升:一方面,阔叶浆价格在2015年下半年大幅下降,预计2016年维持低位运行,另一方面,公司继续降成本、保质量、补短板,成本控制力增强;(3)溶解浆产能投放与价格反弹共驱业绩增长:公司35万吨纤维素项目全面达产,目前溶解浆产能达到50万吨,为全国第一,全球前三;一方面,粘胶纤维价格受新疆棉短绒制造企业关停而涨价等影响反弹,带动原材料--溶解浆价格上行;另一方面,公司距离江苏、山东、河南、河北的下游大客户距离近,在溶解浆销售方面优势显著;不仅如此,随着溶解浆副产品--木糖醇的产量提升,该项目盈利能力有望继续增强;(4)生活用纸业务稳步推进,无添加产品差异化竞争优势较强,渠道建设推进:一方面,公司已具备12万吨生活用纸生产能力,其生活用纸在行业内率先获得产品FDA食品级认证,其“幸福阳光”无添加系列以无强干剂、无湿强剂、无柔软剂、无荧光增白剂为特色,产品市场反映良好;另一方面,公司生活用纸渠道开拓有力,国内同时开拓线上、线下渠道和工厂、酒店定制渠道,部分产品远销日本,未来在增加纸尿裤产品后,生活用纸业务盈利能力预计将增强。 老挝、北美地区海外项目为公司长期业绩带来支持。(1)老挝林浆纸一体化项目:该项目目前已经推进近8年时间,在当地种植的速生林目前已进入轮伐期,公司计划在当地建设产能40万吨化学浆生产线,且计划在2016年启动第一期项目建设,未来受益于当地政府财政、税收等支持以及出口美国免关税等利好条件,项目盈利能力展望乐观;(2)公司北美绒毛浆项目:公司与美国阿肯色经济发展委员会签订了投资合作意向书,拟在该地区新建年产70万吨绒毛浆生产基地;作为纸尿裤等个人护理产品的重要原材料,绒毛浆在全球和国内需求增长潜力较大,向产业链上游延伸获取北美优质绒毛浆产能,将为公司纸尿裤等个人护理用品业务可持续发展奠定坚实基础,且该项目因受北美当地政府支持,预计未来将收到税收优惠和相关配套支持等激励。 公司债发行获批,融资支持得以保证:公司2015年通过定增、融资租赁先后募集资金15亿元,近期公告向合格投资者公开发行债券20亿元获得证监会批复,多渠道融资一方面有助于继续优化公司资产结构,减少财务成本,另一方面为其战略推进提供有力保障。 投资建议:公司虽然隶属传统造纸,但管理优秀,战略清晰,新业务前景广阔,业绩稳健增长,造纸业中基本面最佳龙头;结合公司产能的投放、资本结构的改善以及股权激励目标指引,我们预计公司2016-2017年净利额分别为9.6亿、11.8亿,同比分别约增47%、21%,对应EPS分别为0.38、0.47元,对应PE分别为12倍、10倍(目前低估值,生活用纸的发力,则有望为估值带来提振),当前公司市值122亿;维持“买入”评级。

收购事项通过产权基金成功落地。公司原计划拟以非公开发行股票募集现金的方式,收购国际纸业在中国大陆及东南亚地区的纸箱包装业务,拟收购资产的主营业务为纸包装制品生产、销售,主营产品为瓦楞纸板、瓦楞纸箱、纸托盘、缓冲制品、展示架等。但由于标的资产实体数量较多,难以在停牌期间内完成全部审计、评估工作,最终终止筹划非公开发行。此次通过前期设立的架桥合兴股权投资基金(基金总规模6.8亿,架桥资本普通合伙人,公司作为有限合伙人出资1.36亿,占比20%),目前公司成功签署股权转让协议,以6.25亿对价完成收购,同时并购基金承诺由相关投资标的公司及其子公司在约定时间内偿还所欠国际纸业的贷款3亿元。 公司区域覆盖进一步完善,龙头地位再加强。 (1)新增5个覆盖城市:国际纸业为目前全球最大的纸业和森林制品公司,本次公司收购的国际纸业标的拥有18家瓦楞纸箱生产基地,分别位于中国上海、南京等各大省市,泰国、马来西亚及印尼等国外各地,这将弥补公司在华北、东北地区的薄弱,增加大连、沈阳、保定、呼和浩特、上海5个覆盖城市,同时将强化公司在海外的业务拓展能力。 (2)公司龙头地位再加强:国际纸业拥有众多国际性的优质客户资源、国际化的技术团队,在研发技术等方面将为公司起到很好的协同作用,而收购标的能够提供包装设计、研发、生产和供应链管理等一系列解决方案,为公司打造包装全产业链平台奠定来坚实的基础。公司通过此次收购将实现规模效应和协同效应,从而提高公司的市场集中度和在产业链上下游的议价能力,公司龙头地位再强加。 智能包装集成服务平台与020定制平台并进。公司遵循内生式增长与外延式扩张相结合的方式,重点打造两个平台,一是PAAS(智能包装集成服务)平台,一是O2O定制平台。其中PAAS平台主要针对包装的大中型客户,O2O定制平台主要针对有个性化需求的电商类小客户和消费者。通过双平台搭建形成合兴包装生态圈,并积极利用工业互联网、物联网和大数据的技术推动包装产业的转型升级。 员工持股计划激发潜力。公司2015年7月23日通过二级市场及大宗交易方式完成第一期员工持股计划,按照2:1的比例设立优先级份额和次级份额,总计数量445.8万股,购买均价25元/股,占公司总股本1.2%。 投资建议: 公司此次通过产权并购基金成功完成收购国际纸业包装业务事项,并持续推进“包装行业资源整合及分享平台”发展战略,再加上前期员工持股计划激发潜力。我们预计公司2016-17年净利润额分别为1.31、2.09亿,同比分别约增15%,25%(2017年是考虑到“国际纸业中国与东南亚的瓦楞包装箱业务”整合给上市公司的顺利贡献),EPS分别为0.35、0.44,PE分别为48、38倍,维持增持评级。 风险因素:所收购的国际纸业纸箱业务整合低于预期。

行业竞争加剧拖累产品价格及毛利率,“营改增”落实进度低于预期影响产能释放。(1)造纸行业产能过剩状况持续,产品价格、毛利率同比下滑:据近几年数据,中国造纸业需求的阶段性天花板约1.2亿吨,目前造纸行业产能利用率80%左右,产能超前建设,消化尚需时日;而公司所在的特种纸行业受国外企业进入、普通纸企转型介入等因素影响,竞争更趋激烈,导致公司产品价格下滑,公司综合毛利率下滑至19.33%,同比下滑5.53pct,其中各产品毛利率均有下滑,热敏纸、成品纸毛利率分别大幅下滑10.39pct和9.46pct,无碳纸、不干胶纸分别下滑3.95pct和0.41pct;(2)“营改增”全面落实进度低于预期,拖累东海岛特种纸产能投放:原预计在2015年完成的全行业“营改增”落地未能实现,一定程度上拖累了公司东海岛特种纸产能的释放和销量转换,一方面,公司东海岛项目目前进入收尾阶段,进度略低于预期,另一方面,2015年无碳热敏纸生产量8.85万吨,同比增长58.97%,销量同比增长38.51%至7.78万吨,产销率87.91%,较2014年的103.25%显著下降;(3)不干胶产品产销快速增长,发展势头良好:公司加快不干胶新产品开发,通过质量的提升和成本的降低提升了市场竞争力提升,全年不干胶产品产销量同比分别增长39.44%和47.30%,产销率同比上升7.23pct。 东海岛项目收尾推高管理费用、财务费用,台风天气造成资产减值损失大幅提升。一方面,由于东海岛项目建设进入收尾阶段,项目人员部分转入后勤管理部门,搬迁至东海岛生产,运行成本增高推高管理费用同比增长44.41%;另一方面,10月4日,台风“彩虹”登陆广东省湛江市,造成公司及子公司湛江冠豪纸业厂房、设备、库存产品等财产遭受损失,造成存货减值准备计提增加1493万,拖累全年资产减值损失同比增长75.69%至1968万元。 此外,公司政府补助收益较上年同比减少3516万元,而2014年债务重组业务带来的收益3411万元在2015年不可持续,两者共致2015年非经常性损益同比下降6927万元,造成公司整体归母净利润同比降幅高于扣费归母净利润。 投资建议:公司业绩受行业、政策、自然灾害、产能投产进度放缓及非经常性收益减少等影响拖累而下降,但随着2016年“营改增”全面落地、产能释放等驱动,业绩有望筑底反弹,预计2016-2017年公司净利润分别为0.70亿、0.81亿,同比增长90%、15%,对应12.71亿的股本,EPS分别为0.06、0.06,对应PE为181、156倍,公司业绩筑底反弹,虽然估值较高,但考虑到诸多催化剂,维持买入。

产能不足制约发展,营销策略助推业绩。(1)满产满销,产能成瓶颈:公司收入主要来源为玩具收入,而生产的关键设备注塑机,在2012-2015上半年的产能利用率分别为101.38%、97.00%、100.61%、95.82%,益智玩具产销率高达100.28%、99.45%、99.47%、95.76%,产品常年供不应求。(2)渠道拓展与品牌建设保障增长:在产能受限的情况下,公司一方面通过深挖技术研发与人员管理,继续提高产能并优化现有销售渠道,另一方面加大市场宣传力度,通过与媒体深度合作,扩大品牌知名度,维持业绩的增长。对于Q4当季业绩的下滑,我们认为主要是季节性波动所致。 市场潜力巨大,发展空间广阔。2015年1-10月,我国玩具行业规模已达1661.54亿元,近十年复合增长率12.08%。同时,消费升级、“二胎”政策开放以及一系列学前教育政策性文件的出台都为玩具行业的发展提供了强大动力,而在积木玩具这一细分领域中,由于积木功能性强、目标消费群体大,因此市场发展空间更为广阔。 募投项目保证供给,产品竞争力强、营销战略明确:(1)新增产能保障业绩:公司计划将IPO募集资金中的2.49亿投入益智玩具生产基地项目,建设期1.5年,预计新增产能3200万套/年,公司募投之前的产能为2600万套。若产能充分消化,预计公司未来三年益智玩具产品收入每年将保持20%的复合增长率。 (2)研发+生产保证产品品质:研发方面,公司内部拥有完整的研发机制,对外与华南师范大学等高校合作进行益智玩具的研发和创新。生产方面,公司对模具的精密把控保证了产品的高质量。 (3)渠道+品牌打通国内国外:公司借助政府支持和自有渠道进行国内业务的推广,通过经销商开展国际业务。同时,公司注重品牌建设,利用动漫等手段打造品牌形象,提升品牌知名度。 借鉴乐高成功经验:乐高公司创办于丹麦,是全球最大的积木玩具生产商。乐高的研发生产一直处于行业领先状态,近年来乐高不断拓展海外市场,积极进行线上线下全方位布局。邦宝益智借鉴乐高的成功经验,保持生产研发的传统优势,培养幼儿园、家庭、社区等多个使用场景,并主打亲子互动的概念铺开线下;使用3D动画等衍生产品线上推广。乐高的成功范例为公司提供了良好的指导,未来发展前景可期。 投资建议:公司未来业绩将受到细分行业、产能释放、渠道完善、产品多元化、模式革新多重因素驱动,长期看好,我们预计2016-2017年净利润额分别为0.76、0.96亿,同比分别约增15.5%、25.5%,对应EPS分别为0.79、1.00,PE分别为69.4、54.8倍,维持增持评级。 股价催化剂:公司在教育和文化领域的积极拓展。 风险因素:产能释放进度不及预期。

利润大幅提升主要系低基数因素,公司各项业务有效恢复。(1)公司上年同期经营业绩受到公司控股子公司浙江德美彩印有限公司合作方暨实际管理者王斌、王钊德和王国友的违规行为,导致浙江德美坏账计提大幅上升,影响经营业绩。而本报告期各项业务正常发展,多项同期对比指标大幅增长。(2)2015年,公司各项业务正常发展,多项同期对比指标大幅增长。 设立上海新意瑞,与FFP达成战略合作,助力新型包装材料业务发展:公司2015年12月,拟使用自有资金不超过6000万元投资设立全资子公司“上海新意瑞智能新材运营有限公司”,子公司拟独家运营代理海外最新一代特殊纸包装材料及其相关智能设备一体化在亚太地区的生产、销售和融资租赁等服务。新产品功能性、适应性强。2016年2月,公司与FibreFormPackagingAB(FFP)签署中国(含香港)独家运营总经销协议,获得FFP生产包装材料机器的营销和销售权。 定增已获批文,推进外延,顺应烟草整合大趋势。目前公司定增方案已获批文,批文6个月内有效,计划发行不超过6374万股,募集资金额度不超过5.20亿,定增价格约8.16元;募集资金主要是置换公司前期自筹基金购买玉溪印刷60%股权、曲靖福牌56%股权、大理美登26%股权等,此外补充流动资金1.56亿。 高管持续增持,彰显发展信心。多名公司高层持续增持公司股份,其中公司总裁郭翥先生自8月底以来,6次增持公司股份,截止2016年2月28日,总计增持825.93万股,成交总金额8562.13万元,增持均价9.44元/股;持续大规模增持彰显公司高管对公司未来稳定持续发展前景的强烈信心。 投资建议:2015年公司业绩已逐步恢复,外延转型升级与新业务(电子烟与云印刷)发展可期;公司高管增持彰显发展信心与动力,我们预计公司2016-2017年公司净利润额分别约2.0、2.3亿,同比分别增33.3%、15.0%,对应EPS分别为0.26、0.30,对应PE分别为25.6、22.2倍,目前市值51亿(以上均按照定增之后的7.60亿股本摊薄),维持“买入”评级。 风险因素:宏观需求环境拖累。

事件 公司发布完整年报。2015年公司实现营收30.28亿,同比下降4.29%;实现营业利润6.87亿,同比增加7.83%;归母净利润4.84亿,同比增加8.87%;当季拆分来看,公司Q4实现收入7.47亿,同比下降5.06%,当季净利润1.46亿元,同比下降14.47%。公司拟2016年向全体股东每10股派发现金红利2.3元(含税)。 简评 纺织业量减价升贡献营收,电力、批发、运输拖累收入。分产品来看,2015年纺织业实现营业收入27.66亿元,同比增长3.26%;其中,布匹2015年销量分别有8.79亿米、3.48万吨,同比增幅分别为-0.91%、+2.66%,纺织收入增幅高于数量变化幅度,我们认为主要在于公司产品提价所致,而提价的背后则来自于公司产品结构的不断升级。电力生产业、批发业、交通运输业分别下降0.59%、61.07%(即主要系煤炭销售下降)、16.72%,水利管理业则大幅增长314.62%。Q4当季收入、营业利润、净利润均下滑,一部分受到上年同期高基数影响,一部分受到大环境的拖累。 年度毛利率同比提升明显,达历史最高。2015全年公司毛利率为30.47%,同比提高3.19个PCT,是公司2004年有财务数据以来最高值,凸显公司优秀的管理能力。费用率低位稳健。2015年公司管理费用率、销售费用率、财务费用率,分别为1.74%、5.75%、0.19%,同比增减幅度为:+0.20、+0.44、-0.72个PCT,其中财务费用下降主要系债券1期偿还减少利息支出所致,公司2011年发行债券筹资3亿元,2015年3月债券到期,兑付本息,全年利息支出较上年相应减少。 行业集中加快,强者恒强。2015年1-11月份,规模以上印染企业印染布产量467.21亿米,同比减少14.55%,降幅较上半年增大3.48个百分点。浙江、江苏、福建、广东和山东等东部沿海五省产量467.21亿米,占全国总产量的95.87%。“十二五”以来,东部沿海五省规模以上印染企业印染布产量占全国比重逐年提高,由2011年的92.43%上升到2015年的95.87%,提高了3.44个百分点,印染布生产进一步向东部沿海集中。 投资建议:我们预计公司2016-2017年净利润额分别为5.35、5.94亿,同比增10.5%、11.0%,EPS分别为0.84、0.94元,当前股价对应PE分别为15.3、13.8倍,目前市值80.49亿。我们认为公司是非常好的价值投资标的,逻辑在于:印染整合加快,龙头公司市占率有望进一步提升(2016年G20峰会在杭州召开,对浙江印染业的整合亦将是明显催化);公司订单饱满,业绩稳健,管理优秀,上市以来股利支付率均30%以上,估值仍处于相对低位。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险因素:印染行业整合低于预期,下游纺服需求低迷。

事件 公司发布2015年业绩快报。2015年营业收入6.61亿元,同比减少23.49%,营业利润836.51万元,同比减少63.12%,归母净利润875.62万元(净利额在公司前期553-1937万元的范围),同比减少68.36%。当季拆分来看,2015Q4营业收入2.02亿元,同比下滑25.42%,营业利润2131.42万元,同比大增(上年同期仅-49.59万元),归母净利润2015.20万元,同比增长203.48%。 简评 彩票业务叫停拖累业绩,票证印刷产品毛利下跌。一方面,受政策影响,公司彩票无纸化代购业务于2015年2月25日起暂停,导致代销费业务收入及净利润下降幅度较大;另一方面,票证印刷行业竞争加剧,公司票证业务销售收入及产品单价均有所下降,同时人力成本及生产成本的增加使得该业务产品毛利率进一步下降,导致公司营业收入和净利润下降。公司Q4当季净利大增,主要来自转让所持有的部分成都农商行股权的一次性贡献,投资总收益为4102万元,如果没有该股权转让,则2015全年预计亏损额为-1937万元至-2800万元。 继续布局彩票全产业链,打通产业上中下游。(1)收购中科彩公司,外延即开型彩票业务。2015年12月,公司以2.04亿元收购北京科信盛彩100%股权,从而间接持有北京中科彩51%股权。通过该收购,公司在热敏纸彩票预制票印制的基础上增加即开型彩票印制业务,开辟新的利润增长点,中科彩公司承诺:2015年实现扣非净利润不低于人民币3800万元。(2)公司拟定增7.84亿元(不超过4050万股),打造彩票全产业链一体化服务商。公司拟定增收购无锡双龙剩余40%股权(耗资0.41亿,无锡双龙2015年1-9月收入额9266.86万元,净利润额1584.35万元),并增资彩票物联网智能化项目(耗资4.04亿),同时,公司计划1.05亿元用于电子彩票研发中心项目,主要包括彩票游戏研发、游戏平台技术支持、电子彩票销售系统平台应用等。 网彩停售,福彩、体彩销售均下滑,静待行业春风起。受互联网彩票整顿等因素的影响,2015年全国彩票销售额3678.84亿元,同比下降3.8%;其中,福利彩票机构销售2015.11亿元,同比下降2.2%;体育彩票机构销售1663.73亿元,同比下降5.7%。同年,除了视频型彩票销售增长12.5%外,乐透数字型、竞猜型、即开型和基诺型彩票销售分别占彩票销售额均出现下滑。 投资建议:公司目前已从单一票据企业发展成集票据印刷、高端包装印刷、RFID、数字印刷、网络数据技术服务与研发、彩票无纸化销售与研发等为一体的综合印制服务企业。公司目前计划通过定增进一步打通彩票全产业链,成功升级趋势明显。虽然彩票行业因国家多部委参与,涉及利益博弈,短期政策不明朗,但无纸化大势已成。公司顺势而为、积极布局、厚积薄发,一旦彩票破冰,公司将成为首先获益龙头。 具体业绩上,2016年考虑到:即开型彩票龙头中科彩51%的并表、无锡双龙剩余40%的并表,主业的减亏,政策上一定程度松动,我们预计2016年净利润0.15亿;2017年彩票政策破冰程度加大,业绩弹性更大,预计净利润0.41亿,按照公司定增之后总股本3.39(2.98+0.405)亿股摊薄,EPS分别为0.04、0.12,PE分别为563、188倍,定增后股本对应市值76亿。行业政策我们继续跟进,首次覆盖,给予“增持”评级。

事件 公司发布年报业绩快报,业绩符合预期。2015年,公司实现营业收入4.29亿元,同比下降4.67%;实现营业利润2519.06万元,同比增长126.89%;归属上市公司股东净利润1021.04万元,同比增长127.74%。当季拆分来看,公司Q4当季实现收入1.19亿元,同比下降3.25%;当季归属于母公司净利润170.39万元,同比上升101.81%。 简评 传统主业不佳,互联网布局提振业绩:(1)行业供需失衡,主业经营承压:受国内造纸行业产能过剩、纸品出厂价格大幅下跌的影响,公司造纸业务表现低迷;(2)剥离不良资产,收购微梦想贡献业绩:公司及时调整造纸主业,剥离亏损公司,并布局互联网产业,2015年3月,公司完成对移动互联网营销推广解决方案提供商--微梦想的51%股权的收购。预计当年微梦想实现业绩承诺净利润,成为公司净利润的主要贡献者。 收购畅元国讯,打造数字版权服务龙头。2015年12月28日公司公告拟以23.64元/股向交易对方发行4360万股,以及支付现金1.07亿元,总对价11.38亿元,收购北京畅元国讯科技有限公司100%股权;同时拟以不低于33.77元/股发行股份募集配套资金不超过10亿元,大部分用于版权大数据平台的建设。 数字出版行业迅速崛起,版权保护产业快速增长可期。(1)数字出版方面,供需利好促进行业发展:2006-2014年数字出版行业复合增长率高达41.32%,行业规模达3387.7亿元;2015年我国网络视频和电影两大行业的发展促成了IP热潮,行业未来有望保持高增速;(2)数字版权保护需求激增,政策与技术促进产业快速发展:数字版权产业的迅速崛起拉动了版权保护的需求,2008-2015年我国著作权登记总量复合增长率达到40.87%,2015年为164.05万件,同比增长34.9%;随着版权保护利好政策的频出和数字版权识别体系(DCI)等版权保护手段的不断丰富,确权、授权和维权的数字版权保护产业链将得到更好的保障,产业快速发展可期。 畅元国讯是国内数字版权服务领航者,主营业务为基于DCI体系开展的数字版权全产业链服务。(1)手握标准、背靠政府,技术、资源优势显著:畅元国讯服务于中国版权保护中心,是数字版权保护国标制定者,DCI体系的开发者和目前唯一的合作运维单位,数字版权保护技术研究积累深厚,拥有一系列自主研发的数字阅读标准和核心技术;(2)两大平台布局IP全产业链:公司旗下“版权家”平台提供版权保护服务,“艺百家”平台负责内容分发、孵化和第三方数据提供,两大平台互利共赢;(3)主营业务爆发增长,业绩承诺彰显信心:随着DCI体系产业化应用加速,公司2015年业绩大幅增长,并承诺2016-2018年分别实现净利润7600万、1亿、1.3亿,彰显发展信心。 推进多元化战略,加速产业转型:(1)安妮股份互联网布局稳步推进:公司2015年收购微梦想,进军移动营销,同年6月增资桎影数码,布局虚拟现实(VR),而其互联网彩票业务待政策放开后,有望继续快速发展;(2)引入战投,助力转型:前期公司大股东通过大宗减持以28.89元/股价格向方略资本、千合资本减持所持有股份600万股,通过股份减持,公司拟与方略资本、千合资本合作,获取并购、融资、资源导入等咨询顾问服务,利益一致,外延可期。 投资建议:安妮股份主业筑底持稳,互联网布局稳步推进,此次收购标的畅元国讯进军空间广阔的数字版权市场,覆盖版权认证、监控、交易、结算、IP孵化和价值评估全产业链,其独有的强大技术和平台实力有望保证业绩高增长。由于并购后业绩实现尚存在不确定性,暂不考虑畅元国讯并表影响的基础上,预计公司2016-2017年净利润为2128、2522万,对应EPS(不考虑此次定增摊薄) 0.11、0.13,对应PE为251、212,若假设畅元国讯业绩2017年实现全年并表并达到业绩承诺,则公司2017年归母净利润预计达到1.25亿,EPS(考虑定增摊薄)为0.47,对应PE为57倍。考虑到公司持续推进互联网领域布局,业绩、估值提升可期,维持“买入”评级。

子公司新订单量增加及并表等使营收持续高增长,金之彩亏损致公司营业利润大幅下降。(1)营收高增长。公司凭借突出的包装一体化整体服务能力,持续开发新客户,2015年度先后获得中国移动、Diageo、Sonos、海天味业、海康威视、顺丰速运、中石化(重庆)、福耀集团等在内的众多高端客户的包装产品供应资质,新开发客户订单逐步释放,公司四家子公司--东莞美盈森、苏州美盈森、重庆美盈森及泸美订单量均增加;公司全资子公司香港美盈森收购汇天云网51%股权,2014年底完成股权过户手续,2015年开始并表,同时催化了报告期内营业收入的增长。(2)Q4当季利润大幅下降。公司2013年收购金之彩70%的股权,业绩承诺情况为2013-2015年分别达到净利润3300万、4290万、5577万元。金之彩2014年净利润为2349万元,未实现业绩承诺;2015年业绩仍然大幅下滑,公司计提商誉减值,导致报告期内营业利润大幅下降。 “智慧工厂+互联网+物联网”综合平台战略不断推进。(1)公司出资5亿设立全资子公司小美集科技有限公司,响应“产业互联网生态”战略,建立功能强大的互联网包装印刷及个性化定制服务运营平台;(2)出资5000万设立美莲检测公司,建设工业4.0体系“产业服务平台”,为同行、下游客户等企业提供检测服务,构建新的业务模式;(3)以全资子公司东莞美盈森为投资主体,与合资股东共同投资4000万设立东莞市美之兰环保科技有限公司,开展环保包装纸制产品研发、生产、销售等一体化服务,继续深化环保包装业务;(4)出资1亿元设立郑州市美盈森环保科技有限公司,并计划由该子公司于郑州建设战略性包装工业4.0项目,项目投资5亿元。(5)公司拟非公开发行股票32.5亿元,发行底价为12.60元/股,发行股票上限不超过2.58亿股,分别投建东莞、重庆、成都智慧工厂以及包装印刷产业云平台建设。 投资建议:虽然公司2015Q4受到金之彩拖累,但公司自身模式升级与外延拓展并进,大客户供应商资质不断,未来业绩仍可期。此外,控股股东2015年8月2亿现金增持公司股票(均价13.32元),彰显信心。我们预计2016-2017全年,公司净利润额分别为2.75、3.38亿元,同比分别增30.0%(考虑收入端的稳健业绩2015Q4的低基数)、23.0%,对应EPS分别为0.19、0.24元,PE分别为53、42倍,目前市值170亿(均考虑到定增2.58亿股的摊薄);维持“买入”评级。 风险因素:大客户订单释放节奏低于预期。

事件 公司发布年报业绩快报,业绩符合预期。2015年,公司实现营业收入23.56亿元,同比下降7.19%;实现营业利润2.93亿元,同比下降7.35%;归属上市公司股东净利润2.61亿元,同比下降4.53%。当季拆分来看,公司Q4当季实现收入6.19亿元,同比下降3.73%;当季归属于母公司净利润0.77亿元,同比增加4.05%。 简评 供需宽松加剧行业竞争,价格下调。2015年以来,公司所在装饰原纸细分行业新增产能陆续投产,但行业需求增速相对较缓,导致竞争加剧。 价格上半年持续上涨,下半年横盘震荡,但下半年适逢人民币贬值,造成木浆进口成本继续上升。 增加产能投放,产品质量加强、成本控制与技术创新支持2016年业绩稳增。(1)募投项目释放产能,提升市场占有率:公司2016年计划新增产能7万吨,由于第二、三大竞争企业在2015年产能投放完毕后,2016年不会继续增加生产线,若未来供需均衡且价格企稳,则公司计划继续扩大产能,加大市场占比,随着行业集中度的提升,公司业绩有望反弹;(2)坚持做精产品,做好成本控制:公司未来将继续坚持贯彻产品策略,围绕做精品的工作核心,严格把控整体产品质量和成本;(3)加强技术创新与人才培养:公司于2016年2月获批设立博士后科研工作站,有利于公司培养、吸引和使用高端人才、推动产学研结合,促进公司的技术进步和创新。 投资建议:展望全年,我们仍重点关注2016二季度后细分市场终端需求的变化,若需求复苏恢复且价格持稳,则公司在产能近20%的增幅情况下,业绩仍可稳健增长。我们预计2016-2017年,公司归母净利润额分别为2.76、3.13亿元,同比分别增6%、13.4%,对应目前总股本4.95亿股,摊薄EPS为0.56、0.63元,对应PE为19、17倍,维持“增持”评级。

新业开拓有力支持营业收入,节能挖潜、资产结构优化等支持业绩高增长。(1)新增产能投放支持Q4营业收入增速提升:公司生活用纸业务持续发展、轻型纸30万吨改扩建项目和溶解浆新增35万吨产能投放等因素拉动公司Q4营业收入分别12.13%,全年营业收入稳增;(2)原材料价格趋弱,节能挖潜,技术提升推动综合毛利率提升:公司主要原材料阔叶浆产能过剩加剧而价格下行,且公司一直注重节能挖潜,通过技术改革提升效率,产品结构优化等手段,其综合毛利率同比提升3.29pct,至22.98%;(3)资产结构优化:公司一方面将其持有的万国纸业太阳白卡纸有限公司等三家子公司45%的股权出售给母公司太阳控股;另一方面非公开发行2.38亿股,共驱公司资产负债率同比下降1.82pct至2015年底的62.48%。 展望2016年,公司业绩驱动因素仍在。(1)产能投放、毛利率提升支持公司造纸主业业绩增长:公司30万吨轻型纸目前已投放,而太阳宏河年产50万吨低克重高档牛皮箱纸项目2016年有望投产,全年产销量有望持续快速增长;公司主要原材料为阔叶浆,随着印尼200多万吨产能的投放,全球阔叶浆价格仍将因产能过剩而底部趋弱,而公司铜版纸价格小幅上扬,产品毛利率有望继续提升。(2)生物质新材料方面,公司溶解浆量价齐升,木糖醇生产带来高附加值:公司年产35万吨纤维素项目在2015Q4已投放,2016年产量有望大增,而2015年底溶解浆价格同比14年底上升15%,筑底反弹趋势预计将在2016年持续;此外,公司采用技术革新,在制浆过程中提取中间产物--木糖醇,拥有应用领域广泛且市场需求良好,以及成本大幅低于行业平均水平等优点。(3)快速消费品方面,其生活用纸产品销售区域、品类双扩张,北美绒毛浆上游资源获取等有利于加快业务发展:一方面,公司创新性“无添加”系列生活用纸在行业内率先获得美国FDA的食品级认证,产品市场认可度得到提升,2016年将继续扩大销售范围,且已推出纸尿裤产品,综合毛利率进一步提升;另一方面,公司与美国阿肯色经济发展委员会签订投资合作意向书,拟在该地区新建年产70万吨绒毛浆生产基地,总投资约13.6亿美元,预计将引入多元化战略投资合作伙伴;作为纸尿裤等个人护理产品重要原材料,绒毛浆在全球需求增长潜力较大,我国目前绒毛浆基本依赖进口,相关产能的获取将为公司个人护理用品业务可持续发展奠定坚实基础,且该项目因受北美当地政府支持,预计未来将收到税收优惠和相关配套支持等激励。 公司债发行获批,融资支持得以保证。近期公告向合格投资者公开发行债券20亿元获得证监会批复,有利于减少财务成本,为其战略推进提供有力保障。 投资建议:综合来看,公司主业结构不断优化,业绩稳健增长,并着眼外延发展,结合公司的股权激励目标,我们预计2016-2017年归母净利额分别为9.8亿、10.9亿,同比分别约增48%、11%,对应EPS分别为0.39、0.42元,对应PE分别为11倍、10倍,当前市值107亿,维持“买入”评级。

主业内生增长保持强劲,产品多元化发展持续,共驱业绩高增长。(1)行业增速趋缓,把握结构性新驱动力:2015年,国内饮料行业规上企业营收增速下降至6.44%,而金属容器制造业规上企业营收同比增长7.06%,增速保持低位徘徊;然而,近年来,行业结构性机遇轮换,公司相继把握了运动功能型饮料兴起、凉茶饮料包装“三改二”、啤酒罐化率提升以及植物蛋白饮料流行、等行业结构性机遇,保证了业务的稳步拓展。(2)大客户销量保持较高增速,新客户不断开拓:三片罐业务方面,大客户红牛2015年销量增速预计仍在20%以上,二片罐方面,青啤订单快速增长;新客户方面,公司2015年先后与康之味、一轻集团、飞鹤乳业签订战略合作协议。(3)原材料价格下行,成本内控加强,综合毛利率提升:一方面,2015年以来,国内马口铁价格持续下行,以上海地区镀锌薄板含税价测算全年跌幅17%左右,而公司主营的三片罐产品终端价格持坚,且公司加强成本费用内控,使综合毛利率进一步提升。(4)四季度资产减值准备计提拖累当季业绩增速:2015年Q4,公司营业收入仍保持21.73%的较高增速,但根据业绩快报,因公司拟对部分逾期账款和部分资产计提减值,导致当季营业利润增速放缓和归母净利润同比小幅下滑。 横向发展上,增持永新股份、参股中粮包装,大包装战略稳推进。(1)增持永新股份,彰显软包装领域发展意向:2015年以来,公司与一致行动人数次次增持永新股份股权,目前共持有永新股份8.82亿股,占比25.13%,成为永新股份第二大股东;公司看好软包装行业巨大的市场空间,未来有望与永新股份在业务、客户、技术和投资方面建立开展战略合作,发挥协同效应。(2)增持中粮包装,两大巨头协同共发展:公司以自筹资金16.16亿港币受让中粮包装27%股份,参与国企混改,一方面,两大金属包装巨头合计在二片罐、三片罐市场占比都超过30%,强强联手,未来可共同集中原材料采购等方式提高对供应商的议价能力,且有助于遏制“价格战”等行业恶性竞争,推动金属包装行业健康发展;另一方面,由于双方在产能地域布局和客户群体方面均有较好的互补性,未来有望发挥各方优势,实现客户共享,产能协同,提升双方的盈利能力;此外,据测算,2016年,因参股中粮包装有望为奥瑞金带来投资收益预计超过9000万元。 纵向发展上,公司综合包装一体化解决方案供应商转型继续推进,产业链下游延伸可期。(1)一体化服务能力提升:公司目前可为客户提供从包装设计、灌装服务、营销服务、渠道服务等附加服务;其中,公司可变二维码智能包装服务能够为为客户提供渠道管理、防伪溯源、精准互动营销服务,目前已完成红牛北京、宜宾、咸宁和佛山四家工厂21条生产线10亿罐以上的产品赋码。(2)投资平台搭建取得进展,孵化平台有助公司向快消品下游延伸:公司2015年成立设立投资管理公司,欲搭建孵化平台,支持具有成长潜力客户,向产业链下游延伸,一方面有助于公司获取投资收益,另一方面能与公司包装业务形成较强的上下游协同,推动主业发展。 积极布局体育产业,共享万亿市场盛宴。2015年以来,公司先后与“动吧体育”建立战略合作,与平安证券签订关于成立体育文化产业基金战略合作协议,以及与美国DNCB签署北美职业冰球联赛(NHL)波士顿棕熊冰球队合作项目合同,积极布局体育产业。据国务院发布的《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》规划,2025年体育产业总规模将超5万亿元,产业发展空间巨大,且北京2022年冬奥会申办成功有望推动我国冰雪运动发展。我们认为,奥瑞金将按照“竞技拉动、消费驱动、全面推广”的理念,在2016年继续公司在冰雪运动方面的投资布局。 投资建议:我们继续坚定看好公司纵横并拓,积极推动综合包装解决方案提供商转型过程中业绩的持稳和固执的弹性,大市值公司可期。公司管理层参与三年期定增,拟募集资金不超过25亿元,为公司改善资产结构,推进外延发展提供支持,上下利益一致,公司高送转及分红彰显发展信心。我们预计,2016-2017年,公司归母净利润为13.10、16.41亿元,同比增长28.8%、25.3%,每股收益分别为1.33、1.67元,PE为16、12倍,总市值205亿,维持“买入”。

传统票证稳健,智能卡业务快速增长。公司2015年度生产经营状况良好,票证印刷等传统业务呈现稳步增长的态势,各项新业务发展顺利。经测算,公司纸质票证业务营收增速大约10%,主要得益于市场份额的增加和新需求的不断涌现。智能卡业务发展顺利,一方面,智能卡订单量快速增长,毛利存在提升空间;另一方面,随着智能卡在行业影响力的逐渐提高,中标概率增大。 电子发票业务继续攻城略地。目前公司已经提供服务的地区涵盖北京、天津、厦门、山东省。从市场成熟度来看,厦门、天津从2015年12月开始,山东则从2016年1月开始,北京平台自2013年开始开具第一张电子发票,目前在服务的内容和项目上已经比较成熟。除已提供服务的省市以外,公司还在进一步争取更多的地区,力求尽快落地并提供服务。因为2015年公司电子发票业务仍处于推广阶段,在因此该项业务投入较大,尚处于亏损状态;2016年,公司将加大市场推广力度,争取扩大服务区域,能否盈利,要看市场发展情况。 主攻福利彩票自助自助彩票售卖机,静待彩票破冰时。由于互联网售彩暂停,目前公司主要开发福利彩票自助销售渠道,分为直营和代理两种模式,在直营模式下,公司通过提取销售佣金获得收益,代理模式下收入来源则是运维服务费。目前公司该业务主要在山东省和山西省推广,未来将继续扩大其他省份市场。 对比来看,美国彩票线下市场自助投注机销售额占比60%,而国内占比仅个位数,未来发展前景广阔。公司自助终端销售业务由于处于开拓市场初期,2015年有一定亏损,但随着市场的扩大,未来发展潜力巨大。此外,公司目前负责全国11个省市的地方福彩中心印制福利彩票,积极与各地彩票中心建立合作关系,静待彩票监管放开。 档案存储业务有力推进,项目逐渐落地。(1)公司2015年大力推广档案存储,提供综合的实物与电子存储服务。公司档案存储业务包括为客户提供标准箱子、整理档案,提供储存服务,并为客户建立电子档案管理系统,提供扫描、建档等服务,并收取相应服务费;(2)该业务目前客户包括银行、税务、财政等机构。公司前期中标北京税务局项目,金额2998万,其中2/3是整理、电子化费用,1/3是存储费用;除北京国税局外,公司还获得了其他金融机构的合同,对应的存储期3-4年,客户开拓顺利,业务发展快速。 投资建议:公司主营稳健,信息技术综合服务商战略推进顺利;电子发票、彩票、档案储存等,亮点齐发。我们预计2016-17全年,公司净利润额分别为2.75、3.46亿元,同比分别约增27%、26%,对应EPS0.75、0.95元,PE为40、32倍。公司目前总股本3.64亿股,总市值106亿,维持“买入”评级。

2014年收入高基数导致营收规模小幅下降,而投资收益等支持净利润高增长。(1)高基数导致营收同比下降:2014年,公司实现营业收入4.56亿,同比大增97.3%,主要是由于同年迪士尼动画影片《冰雪奇缘》大热,对公司系列动漫服饰等产品销售拉动较大,且荷兰公司整年纳入合并范围导致;在高基数影响下,动漫服饰收入下降,2015年收入下滑10.50%。(2)经测算,投资收益及营业外收入高增长推动业绩增速:公司2015年投资收益大增,导致营业净利润同比增长20.49%,而政府补贴增加推动营业外收入提升约50%,推动归母净利润同比增长33.97%。 传统主业有望受益于迪士尼开园利好。公司是中国目前规模最大的动漫服饰及衍生品研发生产企业,早在2011年与迪士尼合作,为其提供特别服装和配套道具,2016年6月,上海迪士尼预计开园,有望带动公司加工业务订单增长,且公司积极涉足泛娱乐产业链,对其动漫服饰业务主业带来提振。 “IP战略+次元布局+青春定位”战略持续推进。(1)布局泛娱乐全产业链,进展良好:公司以IP为战略核心,通过持续并购,采用多次元(全面覆盖一次元的文学、音乐,到二次元的动漫、游戏、影视,二点五次元的Cosplay产业,以及三次元的衍生产品,N次元的AR/VR领域等)策略,布局IP入口+内容制作+发行运营+衍生品开发+销售渠道,贯穿泛文娱产业上下游。(2)2015年公司IP相关业务表现突出:在动画片业务方面,公司原创动漫《星学院》第一部2015年8月在卡酷少儿频道首播,在当期新生产的动画作品中排名第一,并在戛纳电视节获得了“最受全球青少年儿童欢迎的作品”第六名。在游戏业务方面,在前期推出的网页游戏“梦回三国”的基础上,2015年推出的改编于公司IP《星学院》的游戏,以及德州扑克主题的游戏《纸牌三国》等,发展势头迅猛。 定增打造文化生态——收购“真趣网”,打造IP全产业链。 2016年2月,公司发布定增预案,拟募资30.3亿元,其中9.30亿用于收购“真趣网”,21亿元用于IP文化生态圈打造。“真趣网”专注轻游戏平台和移动广告平台建设,承诺2015-2018年实现净利润不低于6000万元、7800万元、9500万元和11450万元;此外,公司IP文化生态圈打造包括SIP(共塑知识产权)平台、泛娱乐开发运营平台、IP仓库以及美盛IP生态产业基地等项目,有利于公司IP获取和运营能力的提升以及变现渠道的打通。 投资建议:公司服装主业稳健增长,泛娱乐全产业链布局打造IP生态圈步步推进,2016年,公司《星学院》二期及电影效果同样可期待;公司在外延方面也将继续推进;考虑真趣网并表驱动(我们假设2016下半年可并表),预计2016-2017年归母净利润分别为2.09、2.53亿,对应定增之后5.36亿总股本的EPS分别为0.38、0.46,PE分别为90、77倍,首次覆盖,给予“增持”评级。